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紡織業十年風水輪流轉，中國廠的獲利反而比不上台灣廠？今年在台灣投資最積極的宜進實業就是最佳證明，它收掉了中國杭州廠，改當房東，回頭大舉加碼台灣。

返台投資大手筆！收購原料廠設備，做垂直整合

民國八十六年，當時宜進決定前往杭州設立加工絲的假撚、織布、染整一貫廠，預計投資金額六千萬美元，消息出來之後，杭州政府招商積極把宜進當作指標，喊出了給宜進十萬坪土地及「五免五減半」的各種優渥條件。

但十三年過去了，宜進董事長詹正田談到中國投資：「一樣是加工絲，台灣廠可以賺錢，但中國廠從沒有賺過錢，中國的加工絲沒辦法做！」他感嘆。光是內銷的一七％加值稅以及中國市場各種惡質殺價競爭，守法的台灣業者競爭不過中國業者。

於是宜進回來了，他左手花了八億元，買進了跟東帝士陳由豪家族有淵源的東和紡織聚酯絲廠以及土地，右手要跟遠東集團買力霸集團王又曾的嘉食化公司舊設備， 目前除了兩億元的舊假撚機設備之外，還打算要買嘉食化的聚酯絲設備。一連串的大舉收購設備，宜進現在是紡織業在台灣擴廠最積極的公司，詹正田打的是什麼算 盤？

有同業質疑，東和紡織投資這一套設備，跟宜進前往中國投資的時期很接近；東和自從投資了聚酯原絲的設備，並沒有賺到錢，雖然宜進買這套設備的價錢比新設備便宜，但過去不賺錢的設備，到了宜進的手中又怎麼會賺錢？

詹正田的算盤是，買東和的廠，第一是這個廠本來就是宜進的供應商，每個月有三千多噸賣給宜進，因此東和的廠關了，宜進等於少了一個原料來源，必須要把這一塊缺口補起來。其二是這個廠是連廠房土地與設備一起出售，還有足夠的廠房可以安裝假撚機，進行垂直整合。

買舊廠房一石二鳥！位置近台一線，兼做土地投資

宜進在明年第一季開始就會陸續把假撚機搬往東和舊廠，從加工絲的原料到假撚加工都在一起，省去了運費的成本，「一年光是運費，就省掉了一億多，」詹正田說，以一公斤運費兩元算，一個月六千噸就是省一千多萬。

接著，再把王又曾的二十台舊假撚機移到台南，宜進一口氣變得跟力麗一樣，具備了上游原料與下游加工絲加工垂直整合型公司，對於原料來源與品質提升有正面的效果。

詹正田接著滿意的說，東和舊廠的土地位置相當好，位於省道台一號旁，具有投資的潛力，只要他看上的土地，他相信市場有很大的接受力。原來宜進能夠走過中國廠十三年的虧損，再加上台灣長時間的不景氣，很重要的一點就是詹正田擅長買賣土地，靠業外收益撐到了今天。

宜進在三年前景氣低迷時，先是將彰化花壇廠閒置兩千多坪土地順利賣給凌志（Lexus）經銷商，獲利逾億元；接著同年，宜進又將位於松江路上的宜進大樓出售，這棟大樓的帳面上並沒有獲利，但帶來了十五億六千萬元的現金。

詹正田說，還好當初花壇廠就是因為緊鄰台一線，位置好價錢高，宜進靠著投資土地來美化帳面。

賣大樓換來現金之後，去年金融海嘯讓房地產景氣一度低迷，詹正田又在內湖瑞光路、捷運西湖站附近，及台北市基隆路購置房地產。這兩筆各三百多坪的土地，今年出售，分別為宜進帶來近三千萬元以及五千多萬元的收益。

至於長年虧損的中國廠，詹正田做了一個很痛的停工決定。台灣大舉擴張，中國廠房租給康師傅，每年可以帶來人民幣一千多萬元的收入，比工廠開工還好賺。

雖然聽起來，宜進這家公司竟然在過去十多年間，似乎都在買賣土地彌補本業的虧損，但這就是台灣紡織界最真實的狀況，沒競爭力的出局了，能度過寒冬的才能看到景氣的春天。

急起直追機會財！銷日報價比中國優，又有成本優勢

也因此詹正田說，這十年來台灣加工絲產能只剩高峰時期的四成，而且能存活的，都走上了跟中國區隔化的路線，台灣業者之間做的產品也不太完全相同，例如宜進擅長車用、工業用的加工絲，有些業者則是擅長紡織或機能型的。

更重要的是，台灣賣往日本的加工絲就比中國高出了五％到一○％的報價，而且台灣電力供應穩定，電力成本也比中國低，詹正田預估未來三到五年，中國的薪資就要追上台灣，屆時台灣紡織產業競爭力比中國還要強，因此現在是台灣的機會來了。

只是，曾經走過十幾年的中國投資之路，宜進現在回頭耕耘台灣，不僅要賺到這一波景氣大好的機會財，更要急起直追提高台灣廠的競爭能力，才能擺脫那段買賣土地過生活的日子。

壹傳媒創辦人黎智英看好台灣房地產市場前景，持續加碼豪宅，近日更撒十億元狂掃台北市新生南路二段，正對大安森林公園的景觀住宅「頂高麗景」，一口氣就訂 下七戶，震驚房地產界！

據了解，黎智英賣出部分玉山金控股票，再將資金轉進房地產，他認為台北房地產還會再漲、豪宅只會愈來愈貴，加上大安區豪宅具有稀有性，位於仁愛路的豪宅帝 寶，現在一坪都要兩百萬元，大安森林公園對面每坪不到一百五十萬元，並不算貴，他看過建案後毫不猶豫就下訂。

頂高麗景是繼﹁勤美樸真﹂後，稀有正對大安森林公園的豪宅建案，樓高十五層、規畫一層一戶，扣除一樓及樓中樓，只有十二戶出售，已銷售好一段時間，因近期 黎智英大手筆買下七戶，一舉衝高銷售率，代銷公司也迅速宣告結案。據了解，以黎智英每坪成交價約一百四十萬元計算，總金額高達十億元。

黎智英房地產投資眼光精準，二○○二年甫進軍台灣媒體業，就逢低以每坪十七萬元買進北市內湖舊宗段廠辦，後來更陸續以每坪二十、三十萬元價格吃下內湖行愛 路周邊土地七、八千坪。房地產業者分析，以目前區域地價每坪七、八十萬元計算，黎智英光是內湖土地帳面獲利就高達二十億元以上。

（梁任瑋）

財政部指示八大官股行庫，不斷買股介入國票金經營權，目的究竟為何？卻沒人能說清楚。

政府的政策方向究竟是什麼？是否以後只要股東間有紛爭的公司，官股就要進來參一腳？全收歸國有？

撰文‧徐介凡

去年下半年至今，八大官股行庫完全不理股價高低不斷加碼，連手大買國票金，首開先例介入民營金融機構董監改選，一路推升國票金股價，寫下十二年新高的十七．六元價位。不少大股東在乘機獲利了結，退出國票金經營權爭奪戰之際，亦對政府此次不計成本地介入，感到不可思議。

不 合理一 政策反覆 民營化開倒車讓人最摸不著頭緒的是，官股背後目的究竟是為了平衡黃春發、陳哲芳兩派大股東鬥爭？還是為了制衡新進股東，旺旺集團總裁蔡衍明手中的近六％持 股？抑或有意啟動金融產業整併。不僅沒有任何一位官員出面說明，財政部指示官股行庫大買股權，動作至今仍在持續進行。據聞，更將持股目標訂在二成比率，政 策合理性究竟在哪？

眾達國際法律事務所所長黃日燦表示，任何公司營運與轉投資，都須符合創造股東利益的原則，並且提到董事會充分討論合理性，若屬合理，就算結果虧錢，也不致有違背公司治理的情況；但相對來說，若是不合理的投資行為，即使是受命政策的官股行庫，亦有待商榷。

事 實上，早從二○○五年以來，國票金每逢董監改選前夕，總會上演大股東爭奪經營權的戲碼。當時由黃春發主導的德安開發與陳哲芳的耐斯集團，由於雙方持股均在 一○％上下，誰也不讓誰，董監改選打得沸沸揚揚，從當時對外徵求委託書行情，最高一度飆到每張千元的天價，戰況激烈程度不難想見。

除了黃、陳兩大股東，當時以兆豐、合庫為主的官股，亦掌握了將近一七％股權在手，當選兩席董事，符合時任財政部國庫署長、現任合庫董事長劉燈城的預期。

由於政府表態支持有關鍵性的影響，時任財政部長的林全，也為到底該支持誰而深感頭痛，代表合庫出任監察人的陳冲，更以「兩隻大熊打架」，形容雙方角力的過程。儘管最終由陳哲芳陣營取得國票金的經營權，但顯然財政部對於國票金股東之間的紛爭，早有切身經歷。

不 合理二 角色混淆 監理單位插手經營到了○七年政府推動二次金改時，官股行庫在財政部指示下，於十一月底公開標售出清所有持股，黃春發隨即砸下近三十億元，大手筆在市場吃 貨，硬是將持股比率推到二成以上，在○八年的董監改選取得最終勝利。但財政部在此役中，由於已經出清持股，因此自始至終未多作表態。而黃、陳之間的爭奪， 也被以一般市場行為視之，直到去年底，官股突然大舉加碼股權，才又掀起一番波濤。

對此，曾有財政部官員私下透露，官股此舉是希望「能夠改善 國票金的公司治理」，但聽聞此傳言，「上市公司的監理不是金管會的責任嗎？何時變成財政部了？而且，若非得靠介入董事會才能改善公司治理，那為何當初要 賣？」一位國票金大股東高分貝質疑，當年政府明知黃、陳兩派大股東惡鬥不休，但卻在民營化政策下，仍將所有國票金持股一次出清。時間才過三年，何以又從市 場買進股權介入董事會，作法如同從民營化重返公營時代。政策反覆，是此事件最令外界深感不合理之處。

台大財金系教授沈中華分析，官股行庫進行投資的理由可以有很多，儘管轉投資操作可能屬於商業機密範疇，但是，一旦政策可能損及股東權益的疑慮時，便應該充分出面說明，讓外界了解背後目的。

不過，直到目前為止，就連財政部長李述德也只以「會盡量爭取官股權益」，回應官股不計成本，增加國票金持股比率的操作，政策目的完全沒有任何交代，彷彿公司小股東的權益不比政策使命重要，讓人費解。

不 合理三 罔顧後果 無視小股東權益回顧當年合庫標售國票金股價為十一．六五元，目前官股行庫買進成本卻從十三元起跳，外界推估平均成本在十五元左右。外資法人認為，以國票金 傳統票券拆借業務分析，獲利根本沒有這麼大的成長空間，中間價差顯遭刻意拉抬，「等到買盤力道轉弱，股價跌回合理價位時，反而導致那些奉命買進的官股行 庫，未來恐將承受金融資產跌價的認列損失。」單從○五年與○八年，二度國票金董監改選歷史經驗來看，股價於改選過後隨即大跌近兩成幅度，以此推算官股買進 二成國票金股權、成本十三元，若今年董監改選同樣發生大跌情況，包括台銀、一銀、合庫、土銀在內等八大官股行庫，恐將得面臨分攤至少十億元金融資產跌價損 失的命運。

另一方面，隨著國票金股價攀上十二年新高之際，許多枱面下支持黃、陳陣營的大股東，包括東元電機、寶來期貨董事長賀鳴珩，據悉均逢高出清手中持股，亦凸顯目前股價漲幅過高的情況。倘若將來改選過後，股價回到受拉抬前的七、八元價位，官股行庫未來將認列的損失恐怕更多。

「一 旦真的股價下跌，最後都是由小股東跟納稅人買單。」金融圈人士分析，八大官股行庫裡，包括一銀、華南、彰銀、合庫等均是上市公司，金融資產跌價損失一旦認 列，立刻衝擊獲利表現；此外，即使是台銀、土銀等沒有上市櫃的銀行，卻為一○○％財政部所持有，產生損失時，最終也是靠納稅人買單。政策的不合理性，再加 一筆。

國票金只是一個案例，有董監改選糾紛的金融機構卻不在少數，在政府第三波金融改革遲遲不推動，財政部又缺乏長期金融政策發展思惟之際，莫非只要遭逢董監改選有爭議，官股就得不顧股東與納稅人權益，進場參一腳方能解決問題？值得政府多加深思。

巴克萊資本證券亞太區下游硬體製造產業首席分析師楊應超，是唯一一位全程參與七小時鴻海股東會及記者會的外資分析師，他追蹤鴻海逾十年，聽完股東會他馬上提高目標價，展現力挺鴻海的態度。

撰文‧賴筱凡、翁書婷

鴻海股東會向來是外資觀察鴻海發展動向的年度大事，但今年耗時七小時，不少外資分析師在三個半小時股東會結束後，就回去寫報告。惟獨巴克萊資本證券亞太區 下游硬體製造產業首席分析師楊應超，連股東會後的記者會都參加，全程參與七小時。他長期追蹤鴻海，︽今周刊︾在鴻海股東會後，取得楊應超第一手報告，端看 楊應超在鴻海股東會嗅到哪些投資機會？

在楊應超最新的報告中，開宗明義就直接點出，這是一年一度讓分析師有機會在第一線接觸到鴻海董事長郭台銘，並與其討論鴻海的展望與策略。而郭台銘除了解釋毛利率下滑的主因，更是給了振奮人心的營業展望。

所以，股東會隔日，楊應超立即將鴻海的目標價從一三○元調升至一四二元，重申加碼買進的評等，用行動表達他聽完七小時股東會全記錄的力挺觀點。

理由一

下半年毛利率可望反彈

過去這幾個季度以來，鴻海毛利率不斷下滑，成了市場的眾矢之的，也讓鴻海股價持續在一百元附近遊走，不過，楊應超報告裡就寫到，郭台銘解釋，鴻海毛利走跌，與正在進行中，影響數十萬員工的中國內地遷廠計畫有很大的關係。

在工廠的搬運過程中，完全不能影響原有的生產規模。因此，鴻海除了要支付單次性的遷移費用外，還必須在兩個地點同時生產，因此有許多設備成本，兩邊都要支 出，像iPad 2就同時在深圳與成都（最近發生工安爆炸意外）生產。所以，在鴻海西移過程中，難免會出現成本加倍支出的情況。

另一方面，鴻海大動作西移到新城市，除了營業費用大幅增加，還得面對不同天氣、溼度、靜電等種種技術考量，導致鴻海短期內產品良率較低，而這部分也墊高了成本。

楊應超在報告中也不諱言，各方面因素的累加，在在影響遷廠的成本，遠高於他的預估。

不過，這也意味著，在未來六至十二個月，一旦大西移計畫結束，鴻海毛利率有機會大幅度的反彈，成了楊應超叫進鴻海的第一個理由。

理由二

蘋果仍是關鍵大客戶

為了讓客戶更了解鴻海西移現況，楊應超還在報告中詳細檢附鴻海位在重慶的工廠照片，及專為蘋果代工生產iPad 2的成都工廠。

在鴻海與蘋果長達三十年的合作關係下，楊應超估計，光是二○一○年鴻海合併營收多達二．九兆元裡，蘋果就貢獻了近二五％至三○％，而今年第一季，這個數字還會向上攀升到三○％至三五％，顯見蘋果這個大客戶對鴻海的影響力。

但楊應超並不特別擔心單一客戶銷貨集中的情況，反之，他認為，隨著生產良率的改善，鴻海可望從蘋果那裡拿到較高的代工價格，替蘋果代工的毛利率也將持續向上提升。

在蘋果才剛宣布今年第二季前兩個月iPad出貨量達五五○萬台下，楊應超在報告裡推估，這一季鴻海最少出貨了七百萬台的iPad，遠遠超出市場預估。在這樣強勁的成長力道下，楊應超認為，今年下半年，鴻海的毛利率將會向上成長。

除此之外，楊應超也在報告中提及股東會其他關於鴻海長期營運計畫議題，像是與夏普（Sharp）、日立（Hitachi）、Canon等日廠的合作計畫， 還有太陽能投資計畫，拿下全球三分之二市占率的伺服器產品發展，當然，這還包含了不會放棄的筆記型電腦（ＮＢ）市場，以及未來五年，高達一二○億美元的投 資巴西建廠計畫。

正因諸多的好消息，楊應超對鴻海仍舊維持樂觀看法，重申加碼買進的評等，甚至進一步將未來十二個月的目標價從一三○元提高至一四二元，若以本益比十四倍來估算，鴻海今年每股稅後純益（ＥＰＳ）可望上看九．三元，明年更有賺進十一元的實力。

不過，楊應超也在報告中指出，整場股東會裡，唯一相對令人失望的，就是股利政策，因為鴻海仍然維持配發現金股利一元，股票股利的部分也僅增加○．五元提高至一元。

楊應超（左）

出生：1967年

現職：巴克萊資本證券亞太區下游硬體製造產業首席分析師經歷：花旗環球亞太區科技產業首席分析師、高盛證券科技股分析師學歷：芝加哥大學MBA、哥倫比亞 大學電機工程博士班股東會後，六大外資看鴻海外資機構 評等 目標價 內容簡述法銀巴黎 買進 142元 預期2011年下半年至2012年的毛利率將持續轉佳，增加自動化設備亦有助於獲利的提升。

大和國泰 買進 135元 下半年毛利率開始提升，且鴻海為雲端計算的主要受惠者，與夏普合作有利鞏固日後與蘋果的生意往來。

高盛 中立 121元 向中國內陸轉移完成的時間點，可能落於2011年10月與2012年4月間，較市場預估來得慢。

摩根士丹利 中立 110元 轉移會是段漫長的過程，因此毛利率改善的時間會延後，且自動化設備須搭配更多有經驗的員工，相關支出短期難改善。

野村 中立 102元 仍須1~2個季度提升生產效率，持續支出的研發及擴充產能的費用，將會是拖累毛利率的關鍵。

瑞銀證 賣出 95元 股東會並沒有預料之外的驚奇出現，何況說比做容易，在脆弱的總體經濟及緊縮的貨幣政策下，鴻海難置身事外。

資料來源：各家外資報告 整理：葉揚甲

半導體景氣拉警報，全球最大封測廠日月光董事長張虔生卻選在此時高呼加碼上海投資，是為拓展封測版圖，還是布局地產？大舉質押日月光持股換現金，張虔生是 為哪樁？

撰文‧梁任瑋、賴筱凡、翁書婷手指著模型，仔細向身旁的國民黨榮譽主席連戰夫婦介紹，日月光董事長張虔生正描述擘畫已久的封測大夢，「這十二萬平米，未來 十年我們的累積投資要達人民幣四百億元（約新台幣一八八○億元），一年就可創造人民幣五五○億元（約新台幣二五八五億元）的營收。」上海浦東新區的張江 鎮，日月光上海總部就落腳於此，張虔生在台上說得激動，五萬名員工將進駐，甚至連與張江鎮毗鄰的金橋鎮，日月光也將打造一個逾百萬平米的封測園區。

那些廠房、大樓，在張虔生的致詞裡栩栩如生，但他的企圖心絕不僅止於此。他在台上沒說出口的是，兩公里外、上海鼎匯地產推的日月光水岸花園，一期建案幾已 售罄，接著還要再推二期、三期。

布局房產已久

私人名義獵地、圈地、養地跨足地產、科技的中國投資新藍圖，正在張虔生心裡成形。上海封測王國只是一個開始，張家不只想做封測生意，利潤更為可觀的房地產 投資，才是重頭戲。而且目前為止，地產投資絕大多數都屬於張家個人以及家族投資。

因此，他們需要更多資金，今年三月張虔生將手上兩成日月光持股拿去質押，以當時股價計算，價值高達七十四億元，至少質押變現四十億元，就連日月光旗下的宏 璟建設，也在近三年將七成日月光持股陸續質押。

張虔生想做的，遠比他喊的一八八○億元還大得多！

多數台灣人認識日月光，出於它是全球最大封測廠、台灣重要半導體大廠；然而，多數中國人認識日月光，卻是因為它在中國獵地、推案、蓋賣場以及大手筆造鎮。

張虔生家族從二○○一年開始成立鼎固、鼎匯、鼎榮及鼎威等公司，在中國一、二線城市積極獵地、圈地、養地。由於幾乎都以家族私人名義先卡位，儼然是中國地 產開發的一號角色。

○七年，張虔生家族就因大手筆在上海靜安區附近興建大批住宅、辦公大樓，而聞名台商圈。

有錢就拿來買地

不動產規模達一千兩百億

不僅上海，包括蘇州、杭州、重慶等地都有張家地產投資的蹤跡，最近又高調宣布在重慶與上海最精華心臟地段的投資案，一個號稱「全球最大免稅商場」，一個則 是「上海最大單體捷運共構商場」，一出手即轟動武林。

地產開發是張虔生家族老本行，早在一九九○年，張虔生母親、人稱「張媽媽」的張姚宏影，便靠著台北汐止「伯爵山莊」建案，打響宏璟建設在豪宅界名號。此 後，宏璟在台灣鮮少再有大案出現，不是張姚宏影對房地產失去信心，反之，她的企圖心更大了，看準幅員遼闊、鼓勵西進開發的中國，尤其是二線城市地方政府為 了爭取政績，更是大放利多，吸引外來資金投資。

解密張家在中國房地產推案的軌跡，最開始是跟著日月光設廠腳步走，當年的土地開發，率先在日月光工廠附近， 開發「造鎮住宅」。

這樣有利可圖？答案顯而易見。由於早年中國各地為了吸引台廠落腳，投資科技園區，紛紛祭出極為優惠土地配套措施。深諳只要有園區就會衍生住宅需求的張家， 自然沒有錯過周邊房地產開發機會，以極低的地價「圈」了不少土地。除了設廠、蓋宿舍，更重要的就是，興建以「一萬戶」起跳的大型住宅造鎮。

「如果說遠雄集團董事長趙藤雄是台灣的『造鎮天王』，那張姚宏影應該可以算是早年上海、杭州的『造鎮天后』！」一位台灣建商派駐上海的土地開發主管，對於 張家在中國的房地產布局下了如此的注解。

十年來，造鎮讓張家搭上這波中國房地產景氣快速飆升的列車，中國華東大規模推案，替張家創造可觀的房地產獲利，也累積了更多購買精華土地的銀彈。一位業內 人士透露，「張家的策略很簡單，就是一有錢就拿來買地。」隨著資產規模越來越大，張虔生也開始思考鼎固回台上市的可能性。後來日月光在中國投資房地產，都 以鼎固為主，光是可以開發面積就約三百萬平米，這還只是枱面上的數字，不包含張虔生兄弟以個人名義購買的土地，無怪乎張虔生日前如此公開表示：「目前庫存 土地仍有一百萬坪（約三百萬平米），市值高達新台幣一千二百億元。」

「複合式」開發法

配合政府造鎮 大舉投資商場你能想像，一千二百億元有多大？若以台灣國壽與新壽近期內部估算不動產市場分別有三千億元、一千八百億元規模。當市場還將焦點放在台灣兩大壽 險業房東國壽與新壽之際，張虔生家族在中國擁有的不動產規模，幾已可與國壽、新壽相比擬。

「我就是學台灣壽險公司的模式，當房東收房租，未來開發的商場、辦公大樓都『只租不售』。」張虔生話講得大聲，卻不是沒有道理，因為張家的地產生意已經玩 到「進階版」，若說十年前張家用造鎮方式淘中國地產商機，如今，他們有更新的玩法！

從近兩年日月光的布局動作就可見微知著。上海、重慶兩大購物商城相繼開幕，張虔生背後算盤敲得可精，他很清楚，中國政府企圖重新調整經濟結構，將出口導向 轉為內需，所以，零售通路市場才是最熱門的不動產投資標的。

日月光就是看好這點，近年鼎固的房地產開發皆有一個共同特徵：「複合式」商業不動產開發。

他們鎖定地鐵站出口，興建商場結合商辦，搭配部分住宅，大推「複合式」商業不動產。理由很簡單，「因為地鐵站出口是人潮最洶湧的地段，光租金就已立於不敗 之地，只要這些大樓持有不賣，未來不動產增值的空間，將比過去買進土地興建出售，僅賺加工財的利潤還豐厚。」業內人士說。

其實，台灣諸多集團近年的中國獵地策略不出這一套，打著配合當地政府都市開發的正常管道，大舉參與商場投資，抑或進駐科技園區設廠，都有機會搶先取得核心 地區開發權。「當然，他們多數會說，是配合當地政府造鎮、做都市開發，這也是潛規則之一。」為了提升鼎固帳面價值，未來中國住宅造鎮將不再是鼎固事業的重 心，收益型不動產已是張虔生家族著力最深的版圖。鼎固甚至將於上海興建類似台北一○一的超高摩天大樓，且只租不賣，因為張虔生要用時間好好養肥這些金雞 母。

張家的中國獵地成績多可觀，看鼎固公開說明書就知道。截至去年底，鼎固存貨與投資性不動產帳面成本約新台幣五一六．二億元，以鑑價公司報告來看，這些資產 市值高達一一一○．五億元，假設鼎固去年底處分資產，扣除所產生的增值稅等相關稅負及銷售費用二四三．一億元，其未實現利益就有新台幣三五一．二億元。

一旦張家百分百投資的鼎固順利上市，未來起碼可享有三大好處：其一，向銀行融資將更加容易，可達快速擴大規模之效；二來張虔生家族可透過釋股回收部分投 資；其三，可坐享股票溢價利益。

目前鼎固推案重心集中在中國三大直轄市北京、上海及重慶，與周邊地區進行房地產專案的開發，預計總投資額將達到新台幣一千億元以上。相較於鼎固中國布局既 深且廣，宏璟建設近年營運規模卻反向萎縮，未來主要營收來源都寄望在新北市土城一萬二千坪的商業區土地開發，總銷金額約一百億元。

這塊土城萬坪土地原來是美商ＯＡＫ廠房，後來由宏璟買下，因地點鄰近捷運海山站，交通便利性大幅提高。宏璟歷經六、七年規畫與申請土地變更，終於在日前核 准通過為商業區土地。公司預計今年底前動工興建為七棟住商大樓，還要興建一座小型的購物中心，可滿足周邊居民的消費需求。

此外，宏璟位於台北市延平南路城中段土地，因鄰近博愛特區，也將規畫為高級住宅大樓，將等房地產景氣轉佳推出；另外位於新北市新莊副都心的土地也在規畫當 中，隨著台北市土地取得困難度愈來愈高，宏璟也打算跨足都市更新領域，增加土地開發來源。

隨著張家個人、日月光在中國轉投資的土地開發案愈來愈龐大，張姚宏影將房地產事業交給次子張洪本打理，加上張家第三代陸續學成歸國，張家房地產事業接班人 也開始浮上枱面。像張洪本兒子張能耀已是鼎固總經理，這兩年他親自參與多項商場與辦公大樓案，也展現獨當一面的架式，「很多事，長輩都還是有指導。」張能 耀客氣地說。

此外，張虔生兒子張能傑，同樣也主攻中國房地產，負責北京鼎好商城業務。唯有張洪本大兒子張能超，憑著在摩根士丹利投資銀行的經驗，進入日月光幫忙。

第三代投入地產

本業市值近十年無大成長

儘管張家在中國地產經營有成，且遍地開花，創造驚人利潤不提，還將返台掛牌上市。然而日月光近十年市值幾無大幅成長，股價也從百元翻落，僅剩三十元不到。

封測本業之於張家來說，其實已像雞肋，既食之無味，棄之又可惜。但這不代表日月光對張家而言就沒有價值，台廠赴中國投資，享有土地、賦負優惠是枱面上常有 的事，枱面下見不著的土地優先開發權，更是潛規則之一。所以，張家仍持有日月光約兩成股權，也不是壞事，雖無實質利益，卻有潛在意義。

以張虔生家族沉浸地產數十年的經驗，未來鼎固一旦順利掛牌，以張家擅長的財務槓桿、翻騰股海的老到經驗，是否進一步整合旗下「鼎」字輩地產投資公司，成為 日月光集團事業的另一大樑柱，值得觀察。

如果以鼎固股東結構來看，張虔生、張洪本兄弟各持有三○％，其餘則由張洪本名下Great Sino開發公司，與張虔生控股公司The Elite各持有兩成，等於近十年張家在中國地產開枝散葉的成果，日月光股東幾無法共享，更別提能沾上邊。

至於鼎固申請回台上市，也看出張家亟欲籌資，擴展中國房地產投資，但最後能否回饋到股東身上，與之共享，就不得而知了。

10年有成！

張家中國地產市值近1111億元

地點 北京 重慶 上海

建案 鼎好電子商城 日月光中心廣場 上海日月光中心廣場、御華山、宏嘉大廈、春申麗園、伯爵天地(崑山)、嘉定案、盧灣案項目 複合式開發案(商場、商辦等至少4棟) 複合式開發案(住宅、商辦、商場、停車場等至少5棟) 複合式開發案(商場、商辦、住宅、停車場等最少19棟)推估市值 181.2億元 159.5億元 769.8億元註：此為鼎固控股資產部分 單位：新台幣 資料來源：鼎固控股公開說明書求資若渴！張家質押日月光持股換現金職稱 姓名 設質股數（億股） 占持股比率（%） 職權人董事長 張虔生 2.4 20.65 台北富邦、台灣工銀、國泰世華、台銀總經理 唐和明 0.015 89.65 永豐商銀副總經理 陳昌益 0.007 34.48 中信商銀監察人 宏璟建設 0.54 73.02 國際票券、新光銀、台灣工銀等

註：數據為今年8月資料

美國賭場巨擘金沙集團砸重資打造的金沙城中心，四月在澳門開幕。三年來，金沙集團搭上亞洲消費力成長，才走出金融海嘯谷底，讓獲利逐漸回溫，這次，瞄準中 國遊客的金沙城中心，能否再下一城，值得觀察。

撰文‧葉揚甲

四月十一日，籌備十年、耗資八十億美元的金沙城中心（Sands Cotai Central）正式開幕，這是金沙集團（Las Vegas Sands）的重要里程碑。位於澳門路氹金光大道的金沙城中心，同時引進康萊德、假日及喜來登三大知名酒店品牌，總占地逾三萬坪的規模，不僅笑傲澳門，更 是全球最大的娛樂度假村。

在金沙城中心的開幕儀式上，金沙集團主席蕭登．艾德森（Sheldon Adelson）與貴賓剪綵時興奮地表示：「金沙城中心的揭幕，終於實現當初金沙在澳門所勾勒出的面貌。」從最初一片沙泥的填海造地，發展到目前旅客絡繹 不絕的盛況，「一切均源於沒有人相信的願景。」砸重金 打造財神爺吸陸客艾德森頗有感觸的一席話，點出金沙城中心在集團策略布局上的重要性。從開幕當天，短短六小時內就吸引八萬四千人入場，即可看出亞洲市場的 潛力。

的確，從金沙城中心的許多設計，都透露出這家「純」美式企業對東方市場的強烈企圖。其中，最令華人感到親切的，當屬位於金沙城中心御桃源，一尊高達十六 呎、重達五千五百磅，以富有光澤的銅及二十四Ｋ燙金箔面製作而成的巨型財神雕像。

這尊財神爺，是由中國雕塑家孫家彬親自設計，他的作品以「毛澤東主席」漢白玉紀念像最為知名，其在中國雕塑界的地位可想而知。孫家彬此次親赴澳門創作，意 義非凡，對大陸旅客儼然有股無形的號召力。

除此之外，康萊德酒店的設計更具東方神韻。澳門康萊德外觀以富有中國象徵的喜馬拉雅式風格為創作靈感，融合東方元素與現代化的設計，展現出獨一無二的風 格。酒店內的娛樂場更直接以「喜雅」為名，處處可見金沙為求吸引中國旅客，刻意塑造出的客製化環境。

事實上，自「九九回歸」後，長期受到葡式文化薰陶的澳門，隨著時間的推移，正逐漸與中國文化摻揉在一塊。現在到澳門，擁有葡萄牙記憶的，似乎只徒留下教堂 與美食。這種感覺就像，雖然每天有數以萬計的大陸遊客熙來攘往於最負盛名的地標大三巴周遭，但這股熱鬧，反而更顯大三巴牌坊的孤獨。

如今，在澳門賭場內，撲克牌桌旁吆喝的，轉輪盤前圍觀的，或在吃角子老虎機座位上拉霸的，還有絡繹不絕一車車被載來酒店，清一色幾乎全是操著內地口音、吐 著菸圈的中國旅客，陸客幾乎成了澳門的新風貌。

澳門，這座極盡奢華紙醉金迷，卻同時擁有讓人一夕致富能力的城市，將不斷吸引中國日益強大的旅客前來消費與尋夢。

大陸遊客對澳門經濟的貢獻確實不容置喙。根據澳門統計局統計，二月入境澳門旅客的二一三萬人次中，就有高達約六○％一二八萬人次來自於中國，這個數字，是 十年前三十萬人次的四倍之多。

相較之下，其他地區赴澳的觀光客人次，長年增減變動不大，換句話說，未來哪家企業有能力承接最多的「中國訂單」，擴大博彩市占率，就有機會成為這場賽局中 的最大贏家。

值得一提的是，在二○一五年前，金沙城中心是澳門唯一新建的酒店，提供五千八百間客、套房，市占率預期將衝破二○％。然而，在這榮景的背後，卻是一波三 折。

陷危機 從亞洲市場逆轉勝三年多前，金沙集團雖貴為美國拉斯維加斯賭場巨擘，仍不敵金融海嘯威力，大舉融資擴張的旗下物業現金短缺，導致集團陷入泥淖，股價從○七 年高峰一四八美元狂瀉，○九年三月剩不到二美元，險些陰溝翻船。

當所有人看衰的同時，金沙獲利逐漸回溫，近來股價屢創金融海嘯後新高逾六十美元，市值更衝上四百億美元，金沙逆轉勝的關鍵，在於亞洲市場的成長，尤其遠在 東半球的金沙中國，更是名副其實的「大金雞」。

在亞洲市場的這一搏，金沙集團賭對了。在香港掛牌的金沙中國，○九到一一年，獲利從二．二億美元到十一．三億美元，三年即成長超過五倍，亞洲博弈商機由此 可見。

目前賭王何鴻燊的澳博控股，在澳門博彩市占率二七．七％，居龍頭寶座，緊追在後的則是金沙中國，市占率為一八．七％，雖然市占率有些差距，但市場賦予前者 的本益比僅十七倍，後者則高達二十八倍，兩相比較，透露出市場對金沙中國的高度期待。

艾德森指出，博彩並非這次要強調的重點，而是將金沙城中心打造成全亞洲的會議中心，才是金沙渴望達陣的里程碑，「當然，如果大中華市場持續穩定增長，將能 更順利推動金沙的營運動能。」

金沙中國

成立時間：2009年

業務：澳門最大綜合度假村經營商，集合多樣化休閒、商業設施及客運業務，主收入為博彩項目主要物業：澳門威尼斯人、澳門百利宮、澳門金沙及金沙城中心

掛牌地：香港交易所

市值：2500億港幣 （約9500億新台幣）

近三年財報：

年份 2009 2010 2011 營收(億美元) 33.0 41.4 48.8 淨利(億美元) 2.2 6.7 11.3 EPS(港幣) 0.26 0.64 1.09

三階段加碼 鬼山人用百萬累積數億家產筆名「鬼山人」的股市人氣部落客田本杰，行事向來低調神祕，手握四億元資金的他，以基本面選股、技術面作為進出研判，還自創了一 套「鬼山人高低控盤點系統」，希望藉由分享投資觀念，提醒讀者在致力提高投資勝率的同時，也要做好風險控管。

撰文‧林心怡

初次見到人氣部落客「鬼山人」，時尚的穿著打扮，實在很難與其筆名連結在一起，「你們應該是把我想成六、七十歲的老人吧。」或許是看出記者一行人內心的驚 訝，本名田本杰的鬼山人打趣地說。的確，眼前這位一九六四年出生，憑藉著股市投資賺進數億元身價，且目前手握四億多元資金操作規模的投資高手，與絕大多數 印象中的「股市老仙覺」，形象確實有些不同。

「我很喜歡這裡的環境，除了離家近，也因為這家飯店的緣故，買了太子建設的股票，賺了一點錢，當然要常來這邊消費呀(笑)。」坐在台北市信義計畫區知名的 潮牌Ｗ飯店裡，鬼山人一開始就幽默地分享，除了技術分析以外，如何在生活中發現股市投資賺錢機會，不到四個月獲利六成，光是這檔投資就讓他賺進上千萬元。

原來，二○○九年，鬼山人觀察到統一集團即將引進阪急百貨，且Ｗ飯店的主建築已經動工，進而觀察到投入興建的太子建設有機會受益，因此在十五元以下就開始分批買進。

從生活發現股市投資賺錢的機會「當時每日的成交量才二、三千張，但我卻從基本面看出它的價值，搭配價量加碼投資，而且直接設定在一○年十月七日、阪急百貨 開幕當天要賣出股票。」鬼山人笑著說，現在回頭來看，雖然沒有賣在最高點，但「賣在可以賣的地方，在買進理由消失的時候出場，才是投資獲利的王道。」就像 今年初一樣，台股在封關之前，鬼山人就從技術線形看到翻多訊號，率先小小試單約三成，當大盤指數來到七四○○點則進一步加碼至七成至八成；相反的，當指數 跌破八千點時，他看到技術線形走弱的訊號，開始降低持股。七九○○點徹底減碼至僅餘一成資金，並用空單避險。所以，雖然今年台股讓他大呼「操作難度很 高」，但目前依舊有三成的獲利水準。

「當時我除了大幅降低持股，手上的空單標的還包括中石化與宏達電等，這些都是基本面與技術線形轉弱的個股。」格外重視「順勢而為」與「遵守紀律」的鬼山人，面對後來多轉空的行情，出手後就只告訴自己「該怎麼做，就怎麼做」。

做好風險管理永遠是第一優先走進鬼山人看盤的戰情室，除了堆積成山的財經書籍，還可以看到桌上擺放著用金石雕刻「上善若水」字樣的藝品。「我覺得在投資觀 念上，要有︽道德經︾『上善若水』的心理；簡單來說，投資想法的最高境界就好像水一樣，永遠保持靈活、順勢而為。」鬼山人笑著說，其實在投資的啟蒙上，影 響他最大的長輩有兩位，「先祖父是早年政府播遷來台的立法委員，在書香門第的薰陶下，養成了愛讀書的習慣；而本省籍的先外祖父則曾任棉業有關的工會理事 長，專營棉花買賣，據說當時還因股票買太多，變成老字號鼎康證券的監察人。」「小時候的印象就是祕書一直拿著本子在記載股票的帳目……。」鬼山人回憶道， 雖然有這些家學淵源，啟發他好學的習慣與對股票的熱情，但真正讓他操作獲利的原因，還是來自於自己的苦心鑽研。

而年輕時曾在股市瞬間賠光資金，也讓鬼山人有最深切而重要的領悟，從此開啟真正的投資道路。原來，大學時期，鬼山人就開始對股市投資有著濃厚的興趣；一九 八○年代台股正逢大多頭，從較早期的農林、工礦、中纖，都是他印象深刻的賺錢標的，資金一度從一百萬元快速累積到四百萬元，但終究還是因為沒有做好風險管 理而全數歸零。

「還記得那時有人在身上掛了個牌子，要跟你買兩根漲停板以後的價格，手上買的幾乎都賺錢，野心就越變越大，融資以後就變成墊丙（提供資金給投資人炒作股 票，並且質押其股票為擔保品的地下金融），擴大槓桿倍數，沒想到一次性的崩盤，就賠光了資金。」鬼山人回想起過去「那些年，我們一起蒸發資金的日子」，說 起來還是有些難為情。

掌握好公司、技術面、加減碼 穩操勝券原來，八八年突然發生課徵「證所稅」的「郭婉容事件」，讓台股一口氣從八千多點跌到五千多點，鬼山人賠光了所有資金。「當時不懂得做資金控管，想 要停損也停損不了，錢一下子就沒了！」後來台股經過整理以後，再一鼓作氣漲到一二六八二點，不過已經沒有參加的門票（本金）了。大趨勢即使看對，但資金管 理不當，讓自己無法繼續參加比賽。

隨後經過當兵、在社會上歷練，以及更廣泛的涉獵與閱讀，幾年以後，終於了解，金融市場所交易的東西，其實就是「人心的變動」，也就是市場貪婪和恐懼的情 緒。「後來，我還是很不好意思的硬著頭皮向家裡借了一百萬元的資金試試看，」鬼山人回憶表示。「幸好，後來一切很順利。」在經過幾次起落與沉潛後，他悟出 操作要高人一等，就得藉由「交易方法、資金管理、交易心理」三者組成。

「正如同香港首富李嘉誠所言：『知識改變命運』，知識不斷的堆疊，有一天就會靈光一閃，變成投資智慧。多年來累積的厚度，也讓他找到一套自己獨創的獲利心 法。由於多空操作靈活與資金控管得宜，多年下來幾乎年年正報酬，就算在金融海嘯期間，因反手作空，整體績效仍維持正數。」「其實，我最想表達的是，資金控 管跟順勢而為的重要性。」鬼山人強調，從投資心理學的角度來看，很多人會大賠，過度重押持股而沒控制好風險，或者是當趨勢反轉時，還用合理化的藉口說服自 己繼續持有。他也體悟到，「人生是靠著不斷的學習，然後透過學習練就一身的好功夫」。

在選股上，鬼山人會有三個投資步驟。首先，先找出基本面好的公司；其次，再以技術面作為進出買賣的依據；第三則是搭配階段性「加減碼」策略。在技術線形方 面，他慣用五十五日與二○○日均線研判多空方向，並以自創的『鬼山人高低控盤點系統』，作為研判股市多空噴出的指標，以及進出股市的依據。

所謂「鬼山人高低控盤點系統」，是利用「高低控盤點」來衡量資金水位的高低。他解釋，其概念是可用來觀察，過去十二月(或周)裡，對於高點或低點推動的能力，藉以偵測大盤或股票，目前的多空方向和走勢強弱的狀態。

至於為何用「十二」為參數，他的邏輯是，上天運行有一種更大的秩序與自然的規律，比如說有黃道十二宮（西洋占星學的十二星座）、十二生肖、一年有十二個 月、十二周為一季、一天有十二個時辰等等。有效的鎖定「時間」，讓它變成一個常數，才可以專心衡量「價格」這個變數。鬼山人笑著說，十幾年以來，他都偏好 這個概念與數字，連他成立的投資公司英文名字「TAO 12 (道十二)」，也來自這樣的靈感。

資金三等份 賺錢加碼，失敗馬上停損另外，他也把這兩條「高控線」與「低控線」寫成程式，分別代表多頭(藍線)與空頭(紅線)。當股價站上日、周或月高控盤點時，代表 多頭要噴出；當股價向下跌破日、周或月低控盤點時，代表空頭已占優勢，股價偏弱，宜停損或反手作空。指數或價格在高低控盤點間，表示盤勢正在整理。

「在使用任何一種交易系統以前，我認為，要先了解組成的理念，內容不清楚的黑盒子，就不是一個可以讓人信服的交易系統。」鬼山人指出，一個好的交易系統，至少要經過三次完整的多空循環，且可以穩定獲利，才算是好的交易系統，他所研發的這套系統就是依循這樣的邏輯。

其次，在資金操作策略上，他用的是「賺錢加碼法」，一旦試單失敗就會停損出場。首先，他會先將投入資金分為三等份；初期試單二成，趨勢明確加碼至六、七成；最後仍會保留至少一、二成的資金，靜觀其變。如果初期試單時，發現原先投資的理由消失，就會斷然停損。

至於在基本面選股上，傳產股與電子股也有不同的投資邏輯。在傳產股方面，他主張「是在經濟循環谷底，買進未來一定會發生的生活趨勢」。例如他曾大賺四倍的南僑、裕融，及目前仍長期持有的裕融、Ｆ-中租等股票，均符合這樣的投資邏輯。

像○九年六月，南僑當時在七元附近徘徊，他看好未來上海世界博覽會開幕後，轉投資的餐飲業將受惠，尤其股價同時站上五十五日和二○○日線，就開始投資布 局。當股價來到十二元附近又站上「周高控線」的位置，因此再次加碼至七、八成。一○年世博會開幕時，當天南僑已漲到四十多元，開始獲利了結，光這一役就讓 鬼山人賺進上千萬元。

至於挑選電子股方面，鬼山人主張要買「有『護城河概念』與ＥＰＳ（每股稅後純益）好的公司。」所謂護城河概念，就是產業技術有獨特競爭力，且未來趨勢看好 的企業。例如晶圓代工龍頭台積電、做熱感應紙的鼎翰，及有機會搭乘ＮＦＣ（near-field communications，近距離無線通訊）趨勢的力旺，都是屬於這樣的公司。

鬼山人以去年操作獲利四成、專做熱感應紙的鼎翰為例。他認為，這家公司產業不但具有獨特性，毛利率還逐年走高，加上當時ＥＰＳ表現突出（全年每股稅後純益 為九．一九元），且預估次年（一二年）獲利可望挑戰十元；尤其大股東持股約有四十三％，搭配買進前成交量小，籌碼經過適當整理。他在股價八十元附近開始小 量試單，而後搭配股價陸續站上五十五和二○○日線再加碼，直到技術面轉弱，才獲利了結。

空頭市場才是最好的朋友

而今年鼎翰再度回跌至八、九十元附近時，鬼山人又開始重新試單進場，看好的就是該公司長線的獲利發展，以及今年配發七元現金股利、殖利率高達七％，加上毛利率三成以上，明年營收還有二○％以上的成長，因此認為長線持有獲利可期。

「空頭市場才是你最好的朋友，買進成交量低迷時的好公司，往往會有四、五倍的獲利，但多頭確立買的股票，賺了三、四成就該居高思危！」鬼山人認為，股市投 資不用擔心量小的問題，例如金融海嘯時他布局的宇峻，在五十元以下成交量一天只有幾十張，後來賣在三百元以上時，市場行情好，股票成交量自然會放大。

在投資觀念上，喜歡看書的鬼山人，相當推崇查理．蒙格（Charles T. Munger）所著的《窮查理的普通常識》。書中提到：股票不需要頻繁的買賣，只要幾次正確的投資就能創造財富的觀點，相當符合他本身的投資心境。在過去 幾個月作空大有斬獲後，現在他已經降低空單比重並轉為作多，準備在第三季中期反彈再賺一波；至於長線布局，鬼山人認為時機尚早，投資人應繼續觀察。

鬼山人

高低控盤點的計算邏輯

公式原理：

1. 先算出高低控盤區間值＝過去12個月（日或周）的最高價－最低價╱分三等份2. 由從股價高低點，畫出三等分，並畫出二條高低控盤線，作為多空分界點

說明：

假設大盤指數過去12個月最高點為8100點、最低為6600點，則高低控盤區間值＝（8100－6600）/ 3＝500點高控盤點7600點＝8100點－500點低控盤點7100點＝8100點－（500點×2）若大盤指數在7500點，較接近7600點，代 表多方力道強勁股價在前1/3區間：代表多頭起風噴出的狀態。

股價中段1/3區間：表示多空均衡，時間整理的狀態。

股價在後1/3區間：代表空頭向下噴出的狀態。

鬼山人

出生：1964年

現職：金百鋒管理顧問(TAO 12 )執行長

學歷：輔大心理系

家族資金操作規模：約4億元

投資資歷：約24年

投資口袋名單

1.中長線多單布局：

鼎翰(3611)：為有特殊利基的高EPS成長型電子股。

裕融(9941)、中租(5871)：為大陸內需政策歡迎與支持的租賃業。

神隆(1789)：生技業要買正派的大型龍頭股，該公司有生技業的台積電之稱。

2.中長線空單布局：

．產業競爭力消失，最好是法人還滿手股票者。

．現在與未來都沒有技術作為護城河的電子產業。

．公司治理疑雲重重，且產業趨勢向下者。

標的：宏達電、中石化

投資看法

全球股市

全球股市有QE3與美國總統大選保護，11月以後保護網就會撤除。

資金不願意主動流入風險資產，是因為經濟基本面持續衰退，與隨之而來的通貨緊縮，明年的狀況目前看起來比今年差。

中級反彈

操作策略

台股正進行長空裡面的中級反彈，正式突破7651點才有長線翻多的機會。近一個月電子股操作，以蘋果iPhone 5供應鏈的軟板與其上游為相關標的，其中以台郡（6269）、臻鼎（4958）、達邁（3645）為首選。

台灣股市

江陳會簽約，就是金融股與中概股中短期利多出盡的時候。大陸經濟的著陸狀況，不會比一般投資機構預測的要好。