📖 ZKIZ Archives

長安民生物流：中報業績疑有隱藏 歲寒知松柏

http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f0102e88e.html

長安福特的影子股


（1292HK）長安民生物流公佈了中期財務報告，收入同比增長22.9%到20.36億人民幣，利潤增長32%到1.11億元，EPS0.68元。目前PE不到5倍，PB約0.87倍，PEG0.16倍，PS0.26倍，週息率4.5%，估值非常低。


 

眾所周知，去年底以來，長安系的汽車產銷數據非常好，長安本部今年的銷售量同比增長33%，長安福特的銷量同比更是勁增6成，收入增長近1倍，利潤增長2倍，在國內車市裡鶴立雞群。


 

長安福特目前主打車型為新舊款福克斯，在國內轎車行業裡銷量排名第一。翼博翼虎銷售也很不錯，其中翼虎在北美SUV的銷量中排名第一，但國內產能仍受限，故相信未來銷售還有提升空間。B級車新款蒙迪歐近期已經上市，從本月起有望帶來每月5000輛以上的銷量。毫無疑問，下半年長安福特的收入和利潤會比上半年更好。由於福特的戰略重心已經開始向中國傾斜，預計至少在未來3年內，長安福特都會有很不錯的增長。


 

（1292HK）做為長安系的整車和零配件物流公司，其收入的一半來自長安福特，3成來自長安汽車本部和河北長安，即8成的收入來自相關聯的長安汽車（000625SZ）。從長期看，（1292HK）的收入與（000625SZ）關係非常密切，而其中的長安福特更是有決定性的影響。


 

收入增速低不合邏輯


根據前文所述長安系各車廠的銷售增長量，我們可以推算出（1292HK）若市場份額和運價不變，那麼來自長安福特、長安本部和河北長安的運輸量同比增長應在50%左右。


 

由於長安汽車（000625SZ）和長安福特的銷售收入增長速度高於銷售量的增長速度，所以（1292HK）的主營收入增長在市場份額不變的前提下按理應該超過50%的運輸量增長。


长安民生物流：中报业绩疑有隐藏

備註：銷售收入和利潤扣除了基本沒有利潤的輪胎分裝業務


 

上圖的收入和利潤都扣除了輪胎分裝業務，該業務自去年第2季度開始，目前已經佔到總收入的2成。從圖表看，自去年第4季度起，（1292HK）相關聯的長安系各車廠的銷售量加權合計同比環比增長非常明顯，但今年以來的一、二季度，（1292HK）的整車和零配件運輸收入同比增長不到4%，這與業務相關的長安系各車廠的收入大幅增長完全不符。


 

公司並沒有在財報上對這一異常現象進行任何解釋，針對此問題我曾多次致電公司，答覆都是長安汽車的整車銷售與（1292HK）的主營收入無法直接相關對比，比如運價調整、車型結構、運輸距離不同而使得運輸收入不同之類的措辭。


 

我想，車型結構、運輸距離、同業競爭等因素確實對（1292HK）的收入有一定影響，但不可能長安福特銷售收入增長近1倍、長安汽車（000625SZ）收入增長41%而（1292HK）的整車及零配件收入只增長4%。


 

所以，這個問題的答案只有兩種可能：一是（1292HK）的收入和利潤有隱藏，最近兩個季度的財務數據不真實；二是（1292HK）今年在長安汽車本部和長安福特的市場佔有率下降了3成以上，即今年有競爭對手強勢介入。


 

但公司的財報和電話溝通中並沒有指出（1292HK）今年在長安系中的市場佔有率大幅下降，我也有諮詢過相關人士，都沒有聽說今年以來（1292HK）的市場份額被競爭對手搶佔。


 

（1292HK）的中報有一個亮點，就是公司已經設立了全資子公司杭州長安民生物流公司，擬投資2.5億元，用於配套長安福特的杭州新工廠。福特杭州廠預計將於2015年正式運營，年產能25萬輛，約為目前長安福特年銷售量的4成。從此信息來看，（1292HK）與長安福特的合作關係仍然密切，並沒有強力的競爭對手搶奪走業務。


 

隱藏業績有玄機


 

有知情人士透露，公司與長安福特三年一簽的運價合同今年一直都沒有談妥，（1292HK）目前仍在採用去年的價格暫估收入，所以今年以來的收入和利潤根本都不是確定的數據。


 

公司近幾期的財報不斷重複毛利率下滑是競爭受壓導致，但我們看上邊的圖表，在把基本零利潤的輪胎分裝業務剝離後，（1292HK）的利潤率其實從12年下半年起就已經回到了以前的高點，這正好和長安福特爆發的時間點吻合。


 

那為什麼（1292HK）要做收入高而淨利率極低的輪胎分裝業務，並在近幾期的財報上不斷訴說競爭加劇行業艱難導致毛利率下滑呢？我認為可能的原因是：


 

1、殺入長安福特的零部件供應商體系，而以前只是零部件管理體系，這樣黏性會更高；

2、拉低公司整體的利潤率水平以求在2013年的價格談判中謀取有利地位。


 

若此情況屬實，那麼（1292HK）真實的收入和利潤將有很大的釋放空間，對應目前的極低估值，值得關注。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=74744
Next Page
ZKIZ Archives @ 2019