華電福新：中報受益火電，未來看點在風光核電 歲寒知松柏
http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f0102e83t.html 火電暴利與風水電略減 華電福新在報表進行追溯調整後，中報利潤同比增長28%到8.54億元，EPS11.21分，動態PE約9倍，PB1.3倍。若扣除2012年出售可門物流公司的一次性收益1.3億元，以及CDM收益減少的1.1億元，經營利潤實際增長了1倍。 分季度來看，1季度利潤為2.24億元，2季度6.3億元，環比增長近2倍。考慮到2季度可門二期的並表影響，追溯調整後1季度利潤可能是3.2億左右，而2季度為5.3億，環比增長6成。 分業務來看，水電由於去年是特豐年，今年來水相對還算不錯，利潤由去年的7.3億降到5.8億，同比下降2成；風電利潤從去年的3.2億下降1成到2.9億，若扣除CDM收益影響，風電利潤同比增長40%，與裝機容量增長近4成和上網小時增加8%基本匹配；分佈式能源利潤持平，但發電量猛增了6倍到4億度。 公司的利潤增長全部來自火電，由去年的虧損0.9億元變成盈利5億元，盈利的主要原因是煤炭價格勁挫2成。另一個原因是去年底有600MW的火電裝機並網，這與它的收入增長2成相對應。 可門二期收回與利潤的不正常波動 由於今年6月底公司收購了可門火電二期，故公司對去年同期的報表數據進行了追溯調整，但第3頁煤電發電量由去年的44億度增長91%到今年的84億度應該是沒有進行追溯調整的，這導致大家對報表理解產生歧義。 2013年4月11日的關聯交易公告披露收購可門二期的對價是4.13億元，中報倒數第2頁披露的實際支付價款是6.11億元，這相差的2億元，即是今年上半年按收購合約規定應歸屬於大股東華電集團擁有的可門二期利潤。 若以此推算，可門一二期2.4GW權益裝機合計的半年利潤約為4億元。而其它1.5GW的火電合計利潤只有1億元，盈利能力似乎太差。 華電集團曾在2月7日的新聞簡報裡稱，今年1月份可門公司單月發電12.7億度，利潤超過1億元。從3月19日的新聞簡報看，可門公司一季度和上半年的月均發電量水平應與1月份差不多，半年發電估計為70億度，故半年利潤就可達到5億元以上。而非可門公司的1.5GW火電基本沒有貢獻利潤，發電量也只有15億度左右，僅為可門2.4GW的2成多。 不論用哪種方式推算，非可門公司的1.5GW火電，其收入和利潤都低得有些不太正常。 5月底公司因其有短期融資債券而發佈了一季報，利潤同比下降近半到2.24億元，扣除去年同期的一次性收益後基本持平，業績差過市場預期，完全沒有反映出今年火電的暴利。聯繫到去年4季度火電單季離奇虧損，這讓我們頗感詫異。故其火電的真實盈利情況，還需要再觀察一二期財報。 資金緊張，將有增發需求 公司的資產負債率由年初的79%上升到了81%，借款由366億（追溯調整前344億）上升到388億元，手持現金僅28億元，淨債務資本率由年初的267%上升到了281%，處於明顯偏高的水平。 公司的應收應付款同比增長了一倍以上，但中報卻沒有對這個異常的增長率進行解釋。其中，應收賬款和票據由去年的29億增長到了目前的53億，賬齡高達5個月。公司說電網給的賬期一般是發票後15-30內到期，只有可再生能源電價補貼結算時期較長，但都沒有壞賬風險。 我們知道，可再生能源電價補貼是指風光電上網價與當地火電上網的價差，即只是風電和光電收入的一部分。公司上半年風電總收入為13.4億元，其它清潔能源3.3億元，故其差價補貼半年合計不到10億元，而公司又自稱正常售電金額的賬期只有15－30日，那麼高達53億元的應收賬款和票據，又是怎麼計算得來的，賬齡到底是多久呢？ 公司半年的經營活動現金淨流入為35億元，資本支出35.6億元，基本能持平。但由於往來佔款規模龐大，考慮到未來在風電和光電上的繼續投入，我們推測公司增發股票融資的意願會比較強烈。 全年利潤可增長5成到15億元，明年核電可期
由於去年下半年火電業績很不理想，其中第4季度單季還離奇虧損，而今年上半年火電的利潤明顯偏低，再聯繫到今年夏天持續的高溫天氣，我們有理由相信今年下半年火電業績在增加了1.2GW的可門二期後，同比將錄得大幅增長。 去年下半年風電業務的CDM收益只有0.2億元，由於今年風電裝機增長了4成，所以今年下半年風電業務的利潤同比也有望錄得增長。 若水電和其它清潔能源業務同比基本持平，那麼全年利潤有望增長5成到15億元，EPS約為0.25港元。 按中報展望，風電在年底將達到3400MW的控股裝機，比年初的2700MW增長700MW或20%，這將是公司明年利潤的主要增長點。 其它清潔能源（太陽能及分佈式能源等）儘管今年發電量增長了6倍，但由於基數尚小，故短期還難以貢獻利潤。 公司參股39%的福清核電項目，共4台各1000MW的機組，第一期1000MW有望在明年投入運營，我們預計年淨利可達3億元以上，拉動整個公司利潤增長2成，這將是公司明年和未來幾年的主要增長點。
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