大拐點 舒顏
http://xueqiu.com/8528235036/24543085（本文為《黑電業的進階之路》的終篇，如需得到作者更為全面的觀點，可以參見原文。原文分上中下三部分，發在作者的博客以及雪球主頁上。）
獨特觀點：
u 黑電業的中下游，從面板到電視機，在過去很多年，都體現出「價值毀滅」的特徵；
u 經過90年的發展，消費者對黑電硬件層面的需求，無論性價都已經出現邊際效用的遞減，產品與行業即將進入成熟階段。消費者對於黑電的未來需求，將側重於內容應用方面；
u 從這樣的高度與視野出發，對中國面板業的傳統質疑，如產能過剩或技術能力不足，都已經不是主要或重要問題。中國面板業，將來真正的挑戰已經不是液晶盈利週期和各類技術，而是維持行業的活力；
u 中國面板企業2012年的盈利，和傳統解釋的液晶大小年週期沒有本質關係。盈利是中國面板業從少年走向青年的標誌。
u 中國的面板企業，在8代線超過三十條以前，無需擔心行業過剩或盈利危機。發展空間巨大，盈利週期很長；
u 從經營角度，拐點已經在三年前發生。中國黑電業全產業鏈的進階之路面臨最好機會，先知先覺的企業經營者已經在行動。未來，從面板到終端品牌的中下游最為得益；
u 從投資角度，黑電業符合雙擊條件。垂直產業鏈型的優秀黑電企業，將在全球市場獲得領先地位，未來市值將遠大於白電龍頭。
正文：
一、前進中的價值毀滅
《黑電業的進階之路》發表期間，有個網友說：「我有一個疑問老是得不到解答。為什麼面板行業投入巨大壁壘極高，全球有實力有參與的就那麼幾家，還連續好幾年都是虧多盈少呢？作為一個終端需求持續上升的行業的上遊行業，具備強壁壘，為什麼在整個產業鏈條中盈利這麼困難？錢到底被哪個環節給賺去了？」
這是個好問題。探討之前先要指正一下，雖然位居電視機之上游，但從產業鏈看，面板也仍然是中游。
仔細分析來看，在平板顯示技術出現後的很多年，黑電整體產業鏈裡，以面板和終端為代表的中下游確實表現出明顯的「價值毀滅」特徵。利潤基本上被上游設備商和原材料商賺走了，行業發展和效能提高的好處則讓給了消費者。
巴菲特不同意給伯克希爾哈撒韋的紡織廠購買新設備以進一步發展業務，因為他認為效率提升的好處只會給設備商和消費者好處，於是紡織廠關門了。芒格為「價值毀滅」打的比喻是航空公司和麥片公司。乘客只關心航班時間和機票價格，資本開支巨大的航空公司就很難有價值，而食客對麥片的味道和品質很在意，所以麥片公司可以賺大錢。前者的競爭，毀滅了行業價值。後者的競爭，成就了行業價值。
平板顯示自出現以來，面板環節的發展經歷了很多過程。一方面是技術的進步，另一方面是激烈的競爭。從中可見價值毀滅的原因。
從二代線，四代線，五代線，六代線，八代線，到十代線，一路走來，都需要成套設備商的大力支持，和原材料商的合作。代線是以玻璃基板的尺寸來劃分的，代線的提高，意味著效率的提高和產能的增長，但是也意味著投資的加大。平板設備投資額的一半以上在陣列段，由半導體設備改造而來，差別在於前者是玻璃基板，後者是硅晶圓。玻璃基板向著更大尺寸和更輕更薄的方向發展，導致了陣列段設備價格越來越高昂。原材料商和成套設備商基本是寡頭壟斷，他們長期保持了高毛利率。所以面板產業的盈利只能向經營去謀求。在一個滲透率慢慢提升，產品技術又更新很快的階段裡，成品價格下降、原材料成本下降、需求情況、產能利用率高低、以及折舊等等多方面因素，決定了面板企業的盈利。這是以前面板業盈利週期性明顯的根本原因。
另外一個原因是韓國等企業的競爭。面板線盈利的最大障礙是折舊，所以產能利用率非常關鍵。由於韓國等企業的不怕死的產能擴充，導致面板業長期承受經營高壓。這只有一個好處，加快了產品的推廣，提高了平板滲透率。產能擴大帶來成本降低，價格下降又提升了需求。我們回顧平板代線的提高，產能的擴充，以及價格的下降，滲透率的提升等幾方面的歷史，就可以理解其中的相關性。事實上，平板電視的價格和產品的定型直到2010年，才基本穩定下來。那一年，國產品牌LED窄邊框電視42吋大概四千多，這樣的產品和價格，終於徹底終結了CRT電視，廣泛為消費者接受。在這整個發展期間，價值沒有落到面板業，好處都給了消費者和上游。
二、拐點已經發生
而現在，面板業的價值曲線已經出現了拐點。標誌有二個：一是夏普十代線的失敗，二是產品技術方面邊際效用的降低。這個拐點的時間，大概發生在09年和10年期間。拐點確定之後，國內面板企業面臨長週期的產能業績雙增長的好機會，這對整個國內黑電業也構成有利經營環境。不僅如此，考慮到未來行業的盈利週期性也會大大減弱，確定性很強，由此估值可以提升。這二者構成「雙擊」條件。產業鏈垂直整合得好的企業，還可以享受溢價。下面略作分析。
短短五年，中國上了8條8.5代線（含華星的第二條，三星LG在國內各一條），沒有一條十代線。向來以投資為樂的中國人，還都是國企，為什麼不上十代線呢？建議大家先看一下這篇文章：《液晶面板十代線：夏普的「雞肋」》
http://www.fpdisplay.com/news/info/content-149332-1.aspx 。
這意味著什麼？意味著代線提高的競賽終於結束了，再也不會有十一代線之類的出現，很可能也不會再有第二條十代線。
這個邏輯從另一個角度也可以闡述。中國產能啟動以後，面板的價格將以中國為基準，其他地區的企業，只能走差異化的經營思路。但十代線的意義在於規模效益，而不在於追求差異化帶來的附加值。如果世上僅有一條十代線，那麼他的原材料規格都將是特殊的，成本角度就非常不利，無法和八代線進行成本競爭，更不用說和中國成本競爭了。
再說即使未來十代線在技術上有可能體現「規模化加差異化」，在市場角度也沒有意義了。因為十代線的效率優勢在大屏，目前大屏的毛利率顯著高於小屏。問題是中國產能的增長會使得大屏的毛利率大大降低。這使得十代線的追求沒有了經濟意義。成套設備商和原材料商一旦看清這一點，就不會再為世代線進一步提高做資本開支。面板業者也不會再購買更高代線設備。南京項目經過幾年反覆，把獲批的計劃中的十代線，變更為八代線，就是明證。
這意味著設備商基本只能賣舊技術老產品，原材料商也一樣，產業更新趨緩。於是他們的企業戰略就會改變，從競爭力領先戰略，改為盈利最大化戰略。康寧在中國的配套佈局也是出於這樣考慮。如此局面，非常有利於中下游的話語權增強。而「相關與支持產業」的大陸的進一步發展，會使上游壁壘慢慢消除，讓中下游變得更加強大。與之前的局面對照，反差一目瞭然。這都是「拐點」帶來的好處。
上述局面產生的根本原因是：電視產品，從用戶需求角度看，產品升級的邊際效用開始降低。
我們對電視有何需求呢？從黑白電視機出現開始，需求的邊際效用一直是很高的，每一步的改善，都帶來新的渴望。黑白、彩色、屏幕慢慢變大、高清、色彩、廣視角、特麗瓏、平面直角、音質等等，這是CRT時代的需求。平板出現後，先是背投，然後CCFL，再是LED,3D、網絡、4K等等。到現在為止，從用戶的角度，硬件方面的需求越來越多的得到了滿足，邊際效用已經開始下降。
當然對於用戶而言，價格便宜也是一種需求。現在面板國產化後，使價格得以進一步下降。目前是42吋以內已經非常便宜，一二年後55吋以上也會非常便宜。我前面舉例過：我的客廳需要一台電視，要求55吋的，好品牌，希望具備4K、智能、3D等性能或功能，窄邊框要非常漂亮，而且價格要四五千。這樣的產品明年就可以出現，對一個消費者來說，需求是不是得到大大滿足了呢？（樂視超級TV 39吋定價二千以內，從價格上也預示了行業的成熟）
那麼未來電視的新意在哪呢？在於內容！比如節目點播，智能化，大屏特有的各類遊戲應用等等。換言之，自從1925年電視誕生以來，人們對於硬件的追求已經到了一個成熟階段，所謂的下一代顯示技術，頂多的是特殊領域內的革命，比如可穿戴設備等，這些領域的面積需求佔比微乎其微。未來的時代，將主要聚焦於內容，即圍繞如何用好電視這塊大屏。使得人們守著史上最強的電視機，不至於仍然僅僅看看電視劇。全球資本也將會大幅投資於此，屏幕及其上游材料工藝不再是最要點。用戶對於電視的需求，也將在另一個維度被激發，而現在只是開始。事實上，這一點已經在轟轟烈烈地發生了。
在這樣的高度與視野去考察面板業，會發現產能過剩和技能不足已經不是主要問題。
未來的面板產能，不再是以三國四地做傳統理解上的技術實力意味層面為主的區分，而將只是成本領先型產能和差異化領先型產能的區分，即形成二大類產區。當技術發展趨緩以後，技術質量層面的差異會越來越小，而中國面板企業強大的財務能力會有助於在這方面迅速改善。當消費者對品質差異的敏感度越來越低，成本優勢型產能的佔比會越來越大。趨勢建立以後，差異化領先型產能會逐漸萎縮，在佔比上會居於次要位置。所以產能過剩是個偽命題，即使8條線都投產，中國產能也不過是世界佔比的25%，不考慮需求增長的情況，還不能滿足國內自給率80%。從成本競爭角度看，未來中國的產能天花板其實遙不可及。
現在中國做面板，挑戰已經不是所謂的液晶盈利週期和各類技術，而是和日韓台企業一起，維持行業的活力，而不至於像如今的PC一樣。過去二三年，人們還在注意PC市場有什麼技術進步麼？從這個角度說，三星號召OLED是有功勞的。現在或未來，日韓的顯示新技術，一方面是廠家的品牌戰略，另一方面也是為了保持公眾和市場的新鮮感，而不真正構成中國面板業的價值利空。
三、中國黑電業進階之路
簡短談談目前三國四地的情況。
分產業鏈來說，日本在原材料和成套設備這二項仍然是有絕對優勢的，韓國不是一個等級。但是在面板層面，日本目前大概市場佔比是4%多一點，產能比例稍高一些，有的資料統計有8%，因為有些產線沒有滿產。從大勢上說，相當於是稍微留了點產能，算是小灶，走點差異化的道路。星星之火雖然難以燎原，但仍佔一席之地，也是產業鏈自然所需。
日本現在主要就二家，JDI和夏普。前者主要供應移動類屏幕，手機，pad等等。夏普主要是大屏，可惜十代線是失敗項目，早年錯判形勢，發力過猛，現在孤家寡人成定局，虧損嚴重，淪為被重組的對象。
為什麼日本把面板市場讓給了韓國？以至於現在韓國竟然佔到50%的半壁江山。和日本是12.5倍的差距，顯然不是技術能力問題造成的。仔細分析大概是二個原因，一是長期的價值毀滅特徵，可能讓日本的產業資本對面板環節的產能競賽失去興趣。也和整體形勢有關。日本消費電子終端各領域，自新世紀以來接連受挫，先是功能手機時代被諾基亞壓制，引發索愛重組等；後來自iPOD出現後，隨身聽產業漸漸消亡；筆記本競爭不過蘋果、聯想等，索尼筆記本一度是小資象徵，但現在MacBook在美輕薄筆記本市場佔據半壁江山。這些挑戰可能導致巨頭們疲於應付，且影響了財力。面板行業在當時是一個需要巨額資本開支，卻很可能大幅虧損的領域。讓韓國做，日本還能多賣點成套設備和原材料。二是行業特徵的改變。日本在封閉系統裡，很能做出差異化，即使如電飯煲這樣的產品，賣幾千元的高價，消費者還趨之若鶩。單反就不提了，全統治。問題是消費電子行業如今大都改為開放系統的玩法，系統由標準的第三方零部件構成，成品大同小異，差異化連電飯煲都不如。此時，產業鏈掌控變得異常重要，日本巨頭呈現高不成低不就的尷尬局面。但韓國這條路居然走通了，面板業熬過艱難期後，實力開始羽翼豐滿（Memory及其半導體也類似）。蘋果開創智能手機時代後，三星迅速跟進，而日本卻反應緩慢。品牌實力全面提升的韓國，最終拿下了日本消費電子領域長期壟斷的最大山頭：電視。
台灣面板行業，現在看來是打醬油的份了，雖然佔了30%的產能，但是由於沒有終端品牌，只能高度依賴內地的需求。未來差異化競爭不過韓國，成本優勢比不過內地。在內地品質和良率都過硬以後，規模優勢和關稅升高會進一步助力，台灣面板企業將勢必處境艱難。現在京東方有20%強的毛利率，華星光電有12%的淨利率，同比之下，液晶大年下台灣的群創和友達卻仍然在盈利線上掙扎，競爭力可想而知。友達幾年前就和上海談好8.5代線的項目，但是現在仍然未有開工的跡象，到明年就將違約，希望渺茫。
未來，在電視領域，就是中韓之爭。目前的情勢，有點類似八年前的PC行業，那一年，聯想併購IBM PC部門，這預示IBM前瞻性的看到了PC行業即將成熟，開始專注軟件、系統和服務。此後，美國的PC各品牌每況愈下，哪怕曾經戰鬥力最旺盛的戴爾。市場逐漸讓給了聯想、宏碁和華碩。惠普碩果僅存，未來也不容樂觀。所以，日本的電視品牌，已經不可能捲土重來了，因為這個產業也即將走向成熟。現在日系全面收縮，是明智策略，未來在全球市場進行小規模的差異化競爭，乃大概率。
三五年後，中韓之爭可能就會到來。和PC相比，黑電情況會好得多，PC僅有聯想一家殺出重圍。台灣有宏碁華碩，緣於背靠本地強大的PC產業鏈。由於中國在黑電領域的「相關與支持產業」，將遠遠好於PC。所以未來，中國的黑電品牌，有三五家走向世界，是毫不奇怪的。對此趨勢居功至偉的，就是面板業的貢獻。
中國面板業為何日趨成熟，並極具優勢呢？我將另文探討。
總體來說，未來的三國四地中，就中國處於大躍進階段。不僅面板產能大擴充，上游原材料也會加速配套成熟和充分，終端品牌則大踏步走向全球化。當行業發展趨緩以後，中國的好日子開始了，這便是中國《黑電業的進階之路》。
有興趣的讀者，可以用國家競爭優勢的鑽石模型，或競爭五力模型或SWOT模型，進一步展開分析。