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股民的眼淚 股民要從憤怒中走出來 張化橋

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股民要從憤怒中走出來

過去10多年,全球股民都虧了錢,這還不包括通脹對購買力的侵蝕。未來10年看起來也不妙,大家很憤怒,於是怪政府,怪投行,怪貪婪和欺詐的企業家,還有怪自己。

這很不健康。我們退一步,看看應該從中學點什麼。我覺得有兩點特別重要: 一是股民的獨立性,二是政府的政策調整。簡言之,我們要從憤怒和指責中走出來。

1. 股民的獨立思考

• 分析師要獨立於投行業務。

• 分析師要獨立於上市公司。

• 分析師要獨立於昨天的自己:你昨天看錯了,你不需要死撐。你只需要說一聲:「我變卦了!」或者「我以前看錯了」。能做到無包袱,自然一身輕。

• 基金經理的獨立。不要因為你滿倉就不肯認錯。不要因為你持有某隻股票就害怕別人唱淡。好的說不壞,壞的說不好。

• 股民的獨立:不要一相情願。你希望股市怎樣走,跟預測股市怎樣走是兩回事。

2. 我給政府的三點建議

• 大幅提高股市交易的佣金和印花稅,鼓勵大家減少交易,因為頻繁交易有害身體健康、回報率和投資心態,只是有利於券商(而已)。你想想,如果商品房也可以單擊計算機的按鈕就可以買賣,大家在過去10年就不會賺那麼多錢,只有稅務局會賺錢。拉弗曲線就是這樣。

• 實行T+3交割模式(當天買入,3日後才可以賣出)或者T+5。讓大家慢下來,欲速則不達。

• 買了股票以後強制實行1個月禁售期。大家買之前多想想,賣之前全家商量,加上街道委員會,或者市政府金融辦公室(金融局)批准,等等。這是好事,雖然聽起來很壞。上市公司的董事們被迫賺錢,就是因為限制很多。私募股權基金的人們為什麼賺錢?因為他們贏在了起跑在線。二級市場的人們濫用隨時可艾薩克腿就跑這個權利(和便利),反而不賺錢。

3. 各種資產的橫向比較

股票只是許多資產中的一種。這些資產包括債券、存款、實業投資、理財產品、房地產、古董、農產品、石油、礦產等。各種類型資產中的回報率有相關性,但是這些相關性不穩定。各種股票之間的相關性也不穩定。不僅中國人抱怨投資管道太少,美國人同樣抱怨。家鄉偏好到處有:韓國人喜歡買韓國股票,德國人偏好德國股票,算不上奇怪。

4. 股民究竟獲得了什麼?

長期來看,一定是分紅決定股票的估值。巴菲特指出,股票也是債券,只是比債券更危險,更波動,更不確定。全球股民都在問同一個問題:「我折騰多年,終究得到了什麼?」

經濟放緩引人思考究竟什麼叫回報。經濟結構的大變化增加了「長期投資」的不確定性。如果一個公司今年賺10億元,但是明年要投資15億元(做研發和資本支出),明年賺20億元,但是後年要再投資25億元⋯…這樣的公司全球比比皆是。它們沒有「自由現金流」,等於一文不值。股民們受夠了 !

5. 全球範圍內,龐式騙局的大量存在

很多公司都是這樣的:今年融資10億元,明年分紅3億元,股民高興,股價不錯,2年後,再配售新股融資10億元,再提高分紅回報率,股價再漲。3年後,再配售新股融資15億元,如此下去。它們一邊分紅,一邊融資。其實,它們分紅的錢完全來自融資,而不是真實的業務。這是海內外無數公司的龐式騙局。2006年,美國聯合資本公司(AlliedCapital)的遊戲完全被市場識破,它終於倒閉。

6. 利率對股票的決定性作用

1968—1982年的美國大熊市是利率的關鍵作用的最好例子:當時,通脹嚴重,利率高漲,股市市盈率落到7∼9倍。一個市場的市盈率應該大概相當於市場利率的倒數。

當年全球股民為什麼那麼關注格林斯潘的一舉一動?利率對資產價格太重要了。為什麼現在的伯南克不如當年的格林斯潘有影響力?很簡單,現在其他因素佔了上風:衰退和債務危機。中國的2000─2004年經濟旺盛,但是熊市持續5年之謎:由於通脹,市場利率高企。2010─2012年股市大跌:我們同樣應該怪通脹和利率 !(大家不要拿統計局的數字來跟我辯論)。

7. 現在中國的利率究竟是多少?

現在,與股民攸關的利率是多少?我覺得在5%左右,因為銀行理財產品的收益率和3年期的定期存款收益大約在5%。利率自由化是什麼意思?雖然人民銀行減息,但是我覺得市場實際利率會上升,因為銀行會「善待國企」。金融脫媒(理財產品的增長)會導致居民選擇的多樣化,利率會趨升,這不利於股市。真實的通脹會壓抑股市。別太看官方的統計數字。

8. A股還是太貴

我說這些話,如果得罪了大家,請原諒。但是,如果我不說真心話,那就更錯。股市擊鼓傳花不能持續;英文有句調侃的話, 「不能持續的事情,早晚會停下來」( If it is not sustainable, it will stop) 。

股市的估值方法一:股民面對的市場利率5%,風險溢價3%,共計8%。留下安全邊際1/3。所以,股票市場要提供

11%左右的年回報率才行。也就是說,股票市場的市盈率不能高於9倍左右。

估值方法二:最終的估值基礎是分紅。中國公司的分紅息率在1%左右。如果3%的股息回報率被認為是「合理」,而這樣的公司值20倍市盈率,那麼,息率在1%左右的公司只能獲得7倍左右的市盈率。這是科學嗎?不,這是常識。

中國股民需要大實話

中國股市雖然只有20年的歷史,但是,股民的信心危機已經非常嚴重。如果不扭轉這種狀況,它會危及整個資本市場的前途。

究竟政府該做什麼,股民該做什麼?這是一個巨大的話題。我覺得,最重要的一點是,中國股民需要大實話。我們真的不需要政府官員給股民打氣。過去,官方媒體的社論,領導人對股民的鼓勵,企業界精英們的豪言壯語和券商的煽動實際上是害死了一批又一批的股民。這些人起初並不見得都有惡意(當然少數人確實有惡意),但是結果是,他們屠殺了大量無知的股民。現在,我們需要大實話。

什麼是大實話?我覺得起碼有如下幾個方面。

1. 做生意賺錢是很難的。持續賺錢更難。賺錢越來越多是難上加難。但是,這正好就是股票市場對利潤增長的基本要求。所以,要想股票有持續的表現,起碼條件之一是,公司持續賺錢,並且越賺越多。問題在於,這是必要條件,但不是充分條件。即使滿足了這一條,別的很多因素照樣可以摧毀股票價格,摧毀股票市場。

2. 宏觀經濟學不是科學。它的結論都是不確定的。正確地預測宏觀經濟很難。預測對了,也不見得對投資有任何指導意義。宏觀經濟指標與股市的聯繫是不可靠的,不是一對一的。

3. 人類對經濟和股票市場知之甚少,巴菲特承認這一點,很多其他偉人承認這一點。誰真地預測到了1997—1998年的亞洲金融危機和2007—2008年的全球金融危機?以及目前的歐洲債務危機?巴菲特最近連續4年跑輸了標準普爾500(S&P 500)指數。全球知名的基金經理,美盛(Legg Mason)公司的比爾·米勒(Bill Miller)雖然連續15年跑贏了標準普爾500指數,但是最近5年輸給了標準普爾 500指數。不僅如此,他這5年輸得太慘:他跑輸的金額比他過去15年跑贏的金額大得多。中國有個王亞偉。他同樣是凡人。如果他多拋幾次硬幣,他的概率就只是一半一半。

4. 政府對股票的交易減稅是毒害股民的。相反,我認為政府應該大幅增加印花稅,鼓勵長期投資,懲罰短炒行為。為什麼老百姓在房地產市場上賺錢,而在股市虧錢?交易越容易,投資者越隨心所欲,越不嚴肅,結果虧錢越多。如果房產交易就像股票一樣容易,那麼,我們可以想想,結果是,稅務局賺了大錢,老百姓無法賺錢,或者賺錢的比例要小很多。

5. 政府對欺詐和內幕交易的軟弱就是對股民的殘忍。這跟容忍音樂和書籍的盜版是一樣的。中國作為一個國家是最終的受害者。

6. 股民需要對自己的投資負責。要明白,股票估值是一個非常不確定的東西。估值區間可以大到完全失去意義。比如,同一隻股票,50倍市盈率不算高,但是5倍也不算低。過分自信就是騙自己,害自己。

7. 在短期、中期和長期,多數股民和多數基金必然跑輸大市。這並不是說他們一定會虧錢。我只是說他們必然比大市賺得更少,或者虧得更多。這是一個定律。絕大多數股民不應該自己買股票,應該把錢存在銀行,投資於生意,買房子,或者買指數基金。

8. 股民如果有資金想買股票,必須滿足三個條件:一是有時間做認真的調研,二是有能力(包括有錢買機票做實地考察)做調研,三是有能力做判斷。當然,即使滿足了這些條件,不等於你一定跑贏大市。

股民 眼淚 要從 憤怒 走出 張化 化橋
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