今年秋天，會在香港的里昂證券（CLSA）的投資者論壇上見到哪個明星？
這是個假設性的問題。每年9月，里昂證券都會在香港舉辦奢華的投資者「派對」，而重金聘請的表演和演講嘉賓總是為基金經理們津津樂道。去年他們請來好萊塢影星喬治·克魯尼（George Clooney）在論壇上發表演講，美國流行歌手克里斯蒂娜（Christina Aguilera）被作為壓軸表演嘉賓。但今年，被中國最大券商亦為國有券商——中信證券（600030.SH；06030.HK）收購後，他們會否保留這一文化傳統？
「答案是肯定的。」中信證券副董事長及中信證券國際行政總裁殷可告訴財新記者。
7月20日，中信證券公告稱，作為海外業務拓展平台的全資子公司中信證券國際，將以12.52億美元的總對價、全現金收購里昂證券100％的股 權，其中19.90％股權收購在3月業已完成，作價3.10億美元。餘下的80.10%的股權收購，代價為9.42億美元。去年10月，中信證券登陸H 股，募集資金約20億美元，為此次收購資金的來源。
由於收購需要多國及地區的相關監管部門審批，整個交易預計將在2013年6月30日前完成。在過渡階段，殷可將作為中信證券代表加入里昂董事會。
「預計整個交易將在明年上半年完成。」殷可說。
中信證券的國際化戰略在歷經四五年的曲折後，眼看著要邁出堅實的一步。但圍繞此次交易的定價和未來的整合，市場仍充滿疑問。
買貴了嗎
若以中信證券今年3月入股價計，里昂的價值約為15.6 億美元。現在，中信證券國際斥資12.52億美元分階段全購里昂證券，相當於變相節省3億美元，減價25%。
然而，當中信證券公佈全資收購里昂證券的交易之後，7月23日開市，中信證券的H股和A股股價分別下跌了7.30%和4.10%。
當天夜間，香港正值颱風登陸，掛起八號風球，然而中信證券的管理層仍在辦公室與超過200名投資人召開了電話會議，紓解他們疑慮，至深夜12時許才離開。
一名美資券商分析師向財新記者指出，投資人的擔心主要來自兩方面：一方面是收購的價格，市場普遍反映有些偏高；另一方面是擔心整合後的兩國文化衝突。
由於里昂證券並非上市公司，一些財務數據並不公開，有分析師從公開數據計算出，中信證券收購的價格大約為2.2倍PB（市淨率）。
中信證券公告顯示，里昂證券2010年和2011年分別實現收入7.61億美元、7.39億美元，歸屬公司股東的淨利潤分別為6100萬美元和虧損的1000萬美元；截至2011年12月31日，里昂證券總資產為44億美元，淨資產約為5.6億美元。
不過，在當晚電話會上，中信證券管理層指出，如果把里昂證券的美國和日本業務計算在內，最終收購方案對應的市淨率約為1.95倍。
過去五年，里昂證券平均每年的收入約7億-8億美元，佔到中信證券營業收入的15%左右；而從淨利潤看，過去五年里昂證券淨利潤約7000萬美元，佔到中信證券淨利潤的3%-4%。
「這個價格不算太貴，也不算便宜。」香港一名基金經理向財新記者說，中信證券淨資本充裕，此次全現金收購後，淨資本金/淨資產比率將下降至 57%左右。由於收購後中短期較難發揮協同效應，利潤貢獻也不高；如果用收購資金去拓展衍生品、融資融券或其它創新業務，可能股東回報率會更高，這是最近 市場用腳投票的原因之一。
一名關注券商行業的分析師指出，如果與國際投行相比，里昂證券的估值較高；但其業務主要在亞洲，由於亞洲業務增長較快，因此估值又不算高。
由於A股慘淡，中信證券日前公佈的上半年業績不理想。截至2012年6月底，中信證券淨資產為841.56億元，上半年實現營業收入57.88億元，同比減少22.91%；淨利潤22.49億元，同比減少24.35%。
2011年，里昂證券虧損1000萬美元。殷可解釋說，其中主要的原因是提供留任獎金（retention bonus）。若扣除這部分，里昂證券2011年的淨利潤與2010年基本差不多。根據公告顯示，里昂證券2010年的淨利潤為6000萬美元。「里昂證券的利潤貢獻是相對穩定的。」殷可說，中信證券的目標是在收購之後，海外業務收入貢獻可以達到20%左右。
熱吻三年
「現在只是CLSA的C，由Credit變成Citic（中信的英文），其它什麼也沒變。」殷可說，收購完成後，里昂不會更名，繼續獨立運作。
中信證券與里昂證券的這場「法式熱吻」持續了三年。
里昂證券於1986年由兩名《南華早報》財經記者Jim Walker及Gary Coull在香港創辦，後法國里昂信貸銀行（Credit Lyonnais SA）入股，更名為CLSA。2003年法國農業信貸集團（Credit Agricole Group）併購里昂信貸銀行，里昂證券亦被併入集團內從事投資銀行業務的東方匯理銀行，東方匯理銀行成為里昂證券的大股東，持股65％，其餘35％則由 里昂員工及管理層持有。里昂證券目前在15個亞洲城市以及英美兩國擁有約1500名員工，業務集中在亞太地區，總部設在香港。
與其它設在香港的跨國券商相比，里昂證券顯得「小而精」。里昂證券主要從事經紀和研究業務，較少涉及IPO業務，因此其也一直標榜為獨立的研究機構，受到來自投行部門的壓力以及利益衝突的情況相對較少。
「相較其它大行報告，里昂的研究報告寫得生動，選題也很新穎。」一名香港基金經理向財新記者評價道。里昂證券最有名的，要算其市場預測專家伍德（Christopher Wood）和他的每週通訊《貪婪與恐懼》（Greed & Fear）。
這對於一直有意拓展國際市場，希望借海外收購實現跨越式發展的中信證券，無疑是個好的切入口。但中信證券與里昂證券的聯姻幾經波折，方案几度變更。「談判對象都換了三撥。」一位接近交易的人士說。
2010年，中信證券公佈了與里昂證券合作的第一套方案：中信證券將成為里昂證券大股東東方匯理銀行惟一的合作方，設立50％：50％的合資公 司。雙方不以現金出資，中信證券將全資子公司中信證券國際注入合資公司，東方匯理銀行將注入里昂證券。（相關報導見本刊2010年第8期「下一個目標：里 昂證券」）。
2011年6月，中信證券公告稱，中信證券國際出資3.74億美元，將收購里昂證券和盛富證券各19.90%的股權（相關報導見本刊2011年第23期「中信里昂合資再調整」）。盛富證券為東方匯理全資持有。
今年3月29日，中信證券再度公告，中信證券國際收購里昂證券19.90%的股權，但不再收購盛富證券19.90%的股權（相關報導見本刊2012年第14期 「中信囫圇吞里昂」），直至7月20日宣佈收購里昂證券其餘80.10%的股權。
中信的國際化戰略，至今一直在造夢的曲折之中。
2007年10月，中信證券與曾是美國第五大投行的貝爾斯登簽署全面戰略合作預案，互相換股持有對方約10億美元的股票，在香港以各佔50％的比例成立合資公司。但在審批手續還在進行時，次貸危機爆發，貝爾斯登最終被摩根大通銀行併購。中信證券僥倖逃過一劫。
之後，中信證券稱，將繼續推進國際化發展戰略。至2009年，中信證券與里昂證券開始接觸。
對接激勵機制
此次中信證券收購里昂證券，難免令市場拿其與次貸危機之時野村證券收購雷曼相比較。
「最初市場慘淡，原來雷曼的人也沒地方去，因此前兩年人員還相對穩定。但隨著市場後來轉好，人員流動就很大，好的員工走了很多。」香港一名券商人士告訴財新記者。
「人」是投行的生命，如何留住人才是最關鍵的問題。在原先里昂證券的持股結構中，公司管理層持股佔據35%。在此次中信證券完成收購後，激勵機制的對接問題備受關注。
殷可向財新記者解釋說，此次收購是100%從東方匯理手裡購買里昂。因為過去兩三年，里昂員工的持股已賣給東方匯理，中信證券收購的時候，東方匯理已經是近100%的擁有里昂了。因此不存在里昂員工從中套現退出的概念。
如前所述，在與中信證券談判期間，里昂證券已經多提了相當部分的特別獎金，以此留住員工，這也是里昂證券2011年虧損的原因之一。
目前中信證券已與里昂證券達成收購後的管理協議，並將實施員工激勵計劃。殷可指出，激勵計劃包括長期的股權激勵以及現金激勵，但他未具體透露激勵比例，僅是比照香港市場的標準。
而內地與香港券商激勵機制大為不同，未來中信證券內部又如何平衡？
殷可說，券商的成本收入比，國內僅約25—30%。香港投行平均在50%左右。里昂證券是銷售驅動型，更需要交易利潤的機制。收購之後，中信會保持這個機制。
市場的最大擔心還是來自收購之後兩家如何整合。有美資投行的分析師指出，中國券商在海外收購沒有成功先例，中國企業的海外收購之前也都不是很成功，因此難免會令市場擔心整合的效果，以及期間產生的文化衝突，最關心的是如何留住人才的機制。
整合開始了
對這一併購，一位海外投行人士將之比喻為，中國的「土包子」娶了法國的「小貴婦」。正所謂戀愛容易結婚難，未來雙方會擦出怎樣的火花？
「Jonathan和中國人一樣喜歡茅台。」殷可說。他似乎在有意淡化二名管理層之間的差異。
Jonathan Slone是里昂證券首席執行官，是個平時梳著大背頭、戴著袖扣的紐約猶太人。而殷可留著硬硬的板寸，如果配上「片兒鞋」(北京對平底布鞋的稱呼)，這是在北京的中信證券中高層人士平時常見的外表特徵。
儘管兩人的外型和背景差異較大，但兩人說話都很直率，且殷可的英文流利，自稱是個「外土內洋」的人。
「在收購過程中，文化衝突肯定會有。但其實中信與里昂的商業語言（business language）是相同的，商業語言即文化，正所謂他講的東西我明白。在這方面，雙方沒有很大的文化差異。」殷可說。
殷可所強調的商業語言，很大程度上是指商業運作模式。目前里昂證券九成的收入與股票經紀相關，其中75%來自經紀業務（大部分是亞洲機構客戶的 股票銷售業務），另外15%來自結算和清算服務。里昂的商業模式與高槓桿的西方投行不盡相同，卻頗合相對穩健的中信證券的胃口。
「有類似商業模式的跨國券商其實很少，這也正是中信選擇里昂的原因。」殷可說。在交易正式公佈之前，不少外資券商如RBS（蘇格蘭皇家銀行）的亞洲投行業務部分也曾找過中信證券接洽，但都因為不合適而無果，「找到所需要的才是合適的」。
未來中信證券國際與里昂證券的側重將有所分工，里昂證券將聚焦賣方市場（sellside），包括股票研究、銷售、經紀業務；而中信證券國際則 著重買方（buyside），包括資產管理以及私募股權投資等。也就是說，對客戶服務、收費型的業務都歸在里昂這個平台，動用資本金、用資產負債表的業務 將歸在中信證券國際這個平台。
Jonathan在接受《華爾街日報》採訪時表示，里昂證券必須拓寬收入來源。中信證券則希望通過里昂證券網絡銷售的中資企業新股，提高里昂證券的交易佣金。
目前雙方已展開合作。里昂證券參與了中信證券H股IPO發行。今年5月，里昂證券參與華電福新（00816.HK）3.19億美元的香港IPO交易，中信證券在此次交易中任主要財務顧問。
「未來會成立海外管理委員會，有些決策直接在海外做」「增加里昂的固定收益產品業務」「與里昂開展全球員工互換計劃」，這些都在殷可和中信證券管理層收購之後的計劃列表中。
「我和Jonathan談了三年，Jonathan說我土，但我說我內心豐富。」殷可如此自嘲到。■
本刊見習記者戴甜對此文亦有貢獻