6月25日，恆大地產(3333，HK)跳空高開後持續走高。
四天前香櫞做空事件的餘波，正逐步散去。但這次震動中國地產界的事件，遠未結束。
安德魯·萊福特(Andrew Left)，香櫞研究創始人，37歲，因2010年以來做空中國概念股而名噪一時。根據臉譜(Facebook)社交網站資料顯示，萊福特畢業於美國西北大學。此外，香櫞網站介紹稱，萊福特有17年交易經驗。
耐人尋味的是，萊福特曾有欺詐前科。
在美國期貨協會(National Futures Association，NFA)網站，《東地產》記者查到了一份編號為0253075，生效日期為1998年3月2日的處罰報告。
萊福特承認，在本次針對恆大的報告發佈前，他從未與恆大高管有過談話。事實上，萊福特也稱，自己並不具有信息優勢，因此研究中國公司時主要使用「常識」。基於 「常識」，萊福特也擅長於講故事。
不過，在此次做空恆大地產的過程中，萊福特的「常識」和故事遭到主流投行的批評和質疑。在恆大地產發佈澄清公告之後，花旗銀行、德意志銀行、美銀美林、摩根大通、瑞信、瑞銀、麥格理證券、星展銀行均發佈研究報告力挺恆大。
6月22日當天，在香港舉行的全球投資者大會上，恆大董事局主席許家印憤怒開聲：「這是和平年代的戰爭！他們是侵略者，是土匪，是強盜！我們一定要徹底打垮這些掠奪者，捍衛東方企業的尊嚴！」
香港一位資產管理公司投資經理談及恆大地產21日股價表現時不勝唏噓，「在資本市場的短期波動中，謠言和真相沒有差別，一切取決於市場心理。」
131億市值32分鐘蒸發
暴跌沒有徵兆。
6月21日9時30分，恆生指數小幅低開後震盪下行。恆大地產以4.48港元開盤後，呈小幅上漲態勢，在其後近一個小時的時間內，其股價表現一直強於恆生指數。
此前一天，這家中國銷售面積最大的房地產企業，與中國最大建築公司旗下中建二局剛剛簽署了一份戰略合作協議。
北 京時間10時30分，美國洛杉磯時間6月20日19時30分左右，一家位於洛杉機的香櫞研究機構(Citron Research下簡稱香櫞)在其網站發佈了做空恆大的報告。報告稱：「恆大地產其實已經資不抵債。而在過去，該公司一直向投資者匯報虛假的信息。」在這 份長達57頁的報告中，香櫞提出針對恆大的五項指控，包括：通過欺騙性的會計處理粉飾報表，掩飾資不抵債的事實；通過賄賂不法獲得土地；因融資困難、樓價 低迷產生的危機，恆大造出一個複雜的龐氏風格的融資計劃；投資足球、影視等高風險、沒有回報的產業等。
在報告發佈的同一分鐘之內，恆大地產下檔買盤被賣盤打掉，成交量迅速放大7倍至346萬港元。在此後的10分鐘內，市場溫和放量，股價緩步下行，市場情緒逐步醞釀。10時41分，恆大地產股價加速下跌，成交量顯著放大，至11點整時，股價跌幅已達7.59%。
11時09分，股價加速重挫。在其後六分鐘內，市場恐慌性拋盤洶湧而出，股價重挫，成交量急劇放大，6分鐘之內成交額達到2.5億港元，股價最低跌至3.60港元，最大跌幅達到19.6%，這意味著，131億市值在32分鐘內蒸發。
恐慌情緒在進一步蔓延。受恆大暴跌影響，富力地產(2777，HK)、世茂房地產(0813，HK)、華潤置地(1109,HK)等內地房地產股票均遭到拋售，跌幅均超過5%。初步統計，中資地產股350億港元市值在半小時內化為烏有。
截至中午收盤，恆大地產下跌幅度達17%。
當天中午，香港中環的多家茶餐廳裡，恆大地產的暴跌成為金融從業人員茶餘飯後的主要話題。
一次震動中國地產界的做空事件中，做空機構究竟是何來頭？又如何獲利？
香櫞與萊福特其人
香櫞研究，一家位於洛杉磯的研究機構，2010年以來以發佈報告做空中國概念股而聞名，曾因做空東南融通並導致其退市而名聲大振。
關於欺詐前科，美國期貨協會當年針對萊福特的處罰報告認為，其發佈虛假和誤導性的信息以欺騙或詐騙客戶，其行為違背了公正和公平交易原則，禁止萊福特三年間與NFA成員有任何聯繫，命令他接受道德培訓課程等。
一位曾實習於香櫞研究的留學生稱，香櫞研究主要有兩人，萊福特負責專門寫，另一合夥人負責交易。該留學生還抱怨，萊福特不願意支付報酬，讓留學生看了報告後自行投資，收益當成報酬。
與以往盯住美國上市的中資概念股不同，萊福特及其香櫞研究如何取道香港，又如何盯上香港上市的恆大地產？
6 月22日，在回覆《東地產》郵件採訪時，香櫞研究創始人安德魯·萊福特稱，「我決定不和恆大逐點爭辨，我的觀點已經陳述，讓各地投資者閱讀並作決定。」 (I have decided not to go point by point in arguing with the company. My case was presented and let the investors of the world read information and make a decision. )
對於《東地產》「香櫞如何從中漁利」的採訪提問，萊福特則避而未應。
對沖基金做空獲利的進退時機
6月21日交易席位數據顯示，當日恆大地產的交易中，主要賣出方為摩根香港，主要買入方為高盛亞洲。
是誰在透過摩根香港的交易平台做空恆大？還是已有機構通過高盛亞洲回補了空頭頭寸獲利了結？香櫞背後，是否有更具實力的對沖基金介入？
一 位香港資產管理公司投資經理認為，從恆大地產市場表現看，在香櫞發佈報告前，股價和成交量並沒有明顯異動。換句話說，並沒有大資金介入做空。「如果是有大 資金配合做空，通常會在報告發佈前做空，報告發佈後肆機獲利了結，報告發佈的同時主要以大筆打壓為主，不會再主動性地大舉賣空。」
此外，該投資經理表示，「大型對沖基金很少會做出數額較大的單向對賭，通常在持有空頭頭寸的同時，會持有同類股票多頭頭寸，從關聯較大的幾隻中資地產股表現看，沒看到類似跡象。」
《東地產》對恆大地產此前20個交易日的成交數據統計也發現，恆大地產股價在5月初曾有一輪下跌，成交量略有放大，但6月市場很快收復失地。如果是5月初做空的投資者，即使考慮了因報告引起的大幅下跌，至今也未能全身而退，虧損多日後發布報告的可能性偏低。
一 個可能進場做空的時點來自於6月18日。當天，恆大地產呈高開低之勢，成交量略有放大，為7.85億港元。不過，即使萊福特及其背後的資金佔據當天20% 的成交量，也不超過2億港元。此前6個交易日，恆大地產成交量僅維持在2至5億港元，做空資金即使進場，其規模也相對有限。而更早一週，恆大地產股價出現 了較大漲幅。
另一個跟香櫞關聯性較大的交易來自於10時30分一筆346萬港元的成交。在報告發佈的同時，下檔買盤被打掉。據業內人士分 析，按照一般的操盤邏輯推算，並結合市場表現，如在報告發佈前已建好七至八成左右的倉位，在報告發佈時以兩至三成籌碼打壓。照此推算，與香櫞實際相關聯的 資金不超過3億港元。
前述投資經理也認為，從市況表現看，市場的恐慌導致了技術性止損盤的湧現，很多股票持有人加入殺跌行例，最終導致股 價暴跌，也為香櫞獲利退場提供空間。如果按照6月21日前3個交易日的平價股價3.54元進場，以6月21日收盤價3.97元退場，收益率為16.1%， 如果運用一倍的資金槓桿，收益超過30%。
不過，前述投資經理認為，「由於存在法律和道德風險，這種做空手法不可能成為主流。」
恆大強硬反擊
6月21日午間，恆大地產發出澄清公告，稱「報告中的指控乃屬失實，會稍後進一步發出澄清公告。並提醒股東及投資者於買賣公司股份時務請審慎行事」。
恆大地產當日10點半看到了該份報告，隨後召開緊急會議。會上，董事局主席許家印要求公司高管立即查明幕後真相。
13 時30分，董事局主席許家印、總裁夏海鈞等恆大高層出面召開了證券分析師電話會議。許家印對於報告中指出的公司現金不足、土地收購不規範等問題表示憤慨， 稱香櫞的指責太荒唐、完全是在造謠，希望股東團結一致、打擊造謠行為。許家印稱：「對方的指責太荒唐了。一個上市公司賬上有多少現金，都是有會計師事務所 在審計，怎麼會虛假，不可能。我們覺得非常地氣憤。」
對香櫞報告中質疑的現金流和土地收購問題，許家印也逐一反駁：「(公司)最低的現金130億港元以上，在一季度現金比較低，都不少於130億港元，4-6月銷售很好，現金流改善明顯。現金很健康，但是不如去年下半年。全年任務800億港元不會下調。」
下午13時港股開市時，恆生指數小幅跳空低開0.05%，恆大地產跳漲1.76%，截止當日收盤，恆大地產股價收報3.97港元，最終跌幅為11.38%，相較於最低點，反彈近10%，成交量急劇放大至37億港元，股價收復大部分失地。
6月22日，恆大地產再次發出澄清公告，對香櫞報告逐條回應。
恆大公告稱，公司財務結構良好，實際借款只有517億(以下皆為人民幣)，短期借款更只有約102億，淨負債率處於67%的健康的水平。
針 對恆大地產董事局主席許家印的個人質疑，恆大集團也作出澄清並表示：公司投資足球、排球，以及涉足很少的文化產業並不是因主席的個人愛好，而是公司提升公 司品牌的行為，這些投入也遠沒達到香櫞指控中所稱162億元。此外，公告還強調，公司所有的項目都是依法依規取得，從來沒有一塊閒置土地。
彈無虛發還是亂石擲鳥
如果萊福特的香櫞已在發佈報告當天獲利離場，那麼他的下一個目標會是誰？
如何完成調研成為解答案這個問題的關鍵。
在接受國外媒體對如何完成中國公司調研的提問，萊福特稱「針對項目僱傭中國顧問。」
《東地產》在分析其此前的多篇研究報告中，均看到了具有轟動性和煽動力的故事講述。
摩根大通研究報告認為，香櫞報告中大部分對恆大地產財務上的指控均不正確，而大部分的分析亦忽略了內地房地產行業的基本會計準則。大部分負面指控亦非新事。
花旗銀行的報告稱，香櫞報告在一定程度上反應了在中國如何做生意，有一些關於信託、政府關係、促銷等做法是中國發展商及中國企業普遍存在的現象，呼籲東西方理性看待；花旗認為Citron報告中絕大多數觀點是不實的，且已不是新聞，花旗呼籲大家深入觀察事情的本質。
星展銀行認為，Citron的報告確實有誤導性的信息，並錯誤的解釋了會計處理方法，星展銀行還對恆大地產管理層的快速反應事件和不間斷的努力表示高度讚賞。
值得注意的是，國際投行普遍認為，市場的負面新聞正好為投資者提供了買入良機。在上述報告中，花旗銀行予以恆大地產的目標價最高，為8.3元，德意志銀行給出目標價最低，為5.0元，上述價格相較恆大6月22日收盤價3.83元分別有30.5%-117%的上漲空間。
但一個值得深思的現象是，靠「常識」推斷的萊福特，此前為何能彈無虛發，將多家中國概念股挑下馬？
一 位中概股危機以來參與某企業赴美上市未果的投行人士表示，「大部分暴出問題的中資概念股多出自借殼上市，在國外投資者追逐中國概念股潮流中，利益驅使下， 一些企業被過度包裝甚至造假，這些少量企業的不誠信導致整個中國概念股形象的坍塌；同時，東西方文化差異放大了中概股危機。做空機構亂槍打鳥，總能抓到一 些。」
與上述觀點相佐證的是，在做空中國概念股之前的六七年間，香櫞和萊福特默默無聞。香櫞網站列出了18家做空中國概念股的成績單，其中在新東方教育和哈爾濱電氣上失手，做空失手的企業中，還包括未列入的奇虎360。
對 於後續作法，6月22日，在給《東地產》記者的郵件中，萊福特稱，「過去我來回應對多家中國公司所做的，不過是增加了更多混亂。」(I have dealt with many Chinese companies in the past and back and forth has done nothing but add more confusion。)
此時此刻，如果萊福特繼續尋找做空目標，他的下一個對象是誰，他又會講怎樣的故事？