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尋找散戶的博弈立足點 紅一方面軍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102e2of.html
      延益認為任何用錢生錢的生意,本質上都是零和遊戲,包括價值投資。

有人認為價值投資不算零和博弈,因為要弄清楚企業的基本面需要付出時間精力。若企業增長符合預期,則相當於勞動所得。這裡,錢只是勞動過程中的資本要素。這也是延益初入股市的觀點。

這個觀點害人不淺,持有這個觀點的人往往會輸了時間,還輸了錢,最後輸了自信。

勞動是創造價值的過程。按人們的理解,這個過程一般來說與付出成正比。那麼作為投資者,他對企業付出的研究時間與他的投資回報有比率關係麼?若有,這個比率關係穩定可靠麼?

零和博弈的觀點主要是博弈,是指轉移價值。(宏觀上因為資源優化而帶了的社會價值這裡就不考慮了)延益認為企業未來是否增長,是一個客觀的現象,不會因為投資者付出的時間多少而改變。投資者付出時間精力的目的是增加博弈的勝率,而不是生產價值。所以,研究企業付出時間的多少和預期回報沒有必然聯繫。長期勝率關乎時機、下注策略等多方面因素。對投資標的瞭解,只是其中一項而已。

那麼,企業增長所帶來的回報算什麼?初看之下,這部分回報並不是交易對手虧損造成的,但實際上是,原因是貼現。只要是交易涉及到現值考慮,就無法避免貼現問題。貼現的核心是對現金流的預期。也就是說,估值差異只是交易對手之對企業未來現金流貼現方式的不同而產生的。這本身就是交易環節的一個要素,如交易時間、手續費一般。

考慮了貼現,就能很清楚瞭解股票交易也是零和的。有人賺就一定有人虧,有時候虧的是短期的錢,比如一個月、半年,有時候虧的是長期的錢,比如三年、五年。這都是貼現模型對於企業價值判斷的差異造成的。

以上短短一段話,延益卻整整用了兩年時間才想通。數數自己犯過的錯,歸根結底都是觀點的錯誤。明明從事著博弈遊戲,卻認為自己在創造價值。這兩者最大的差異在於投資者對市場的關注點的不同,創造價值的關注重點在於自身,考慮的問題是如何挖掘更多低估的股票;博弈遊戲的關注點在於交易對手,考慮的是,交易對手是否在長期價值判斷上出現了錯誤。

一種是尋尋覓覓的找低估的股票,一種是冷冷的觀察著市場先生是否出了昏招。這兩類投資者的決策結果有可能是一致的,但延益認為,長期來看持有後者觀點的投資者更容易勝出。

認同了博弈就好辦了,之後是找對散戶有利的博弈立足點。立足點是指交易對手之間的優勢比較。比如:IPO的時,交易對手是融資方企業和參與IPO的投資者。這兩者比較注定是企業方佔據更多優勢,所以投資者若想通過參與IPO獲得長期投資收益,很難。

 

散戶幾乎佔據了市場上交易對手的全部劣勢,主要有以下幾點:

1,對企業瞭解有限。不管投入多少時間,始終都是個局外人,對企業只能做遠距離觀察。

2,容易被情緒左右。看到許多投資博客,都是以企業為中心的城堡。對企業情緒化的讚美源源不斷。

3,投機者忽視價值本質,投資者忽視交易本質。一個是沒有抓住商業邏輯,一個是沒有抓住博弈技巧。價值投資有兩個重要概念:護城河、安全邊際。延益認為護城河是指價值本質,而安全邊際是指博弈技巧。因為安全邊際不是憑空產生的,一定是交易對手賣出來的。要想判斷交易對手的賣價是否具備安全邊際,博弈技巧比財務分析能力更為重要。

延益所有虧損的交易都包含第一類錯誤:認為自己對企業非常瞭解,盲目的下注。結果虧錢了才發現,哎呀,原來我對這個行業並不十分瞭解。典型的有:1,匹克體育5HKD買入,2.4HKD賣出。2,聯邦製藥14買入,6賣出。

第二類錯誤特徵明顯,曾給延益帶來重大收益的股票,或多或少都有喜愛之情。典型的有:1,阿里巴巴4HKD買入,18HKD拋出。13HKD又買入,接著11HKD9HKD買入,最後8HKD換倉拋出。2,惠理集團4HKD買入,8HKD拋出。5HKD4HKD3.5HKD持續買入,因為買得太早,痛失低價吸籌的機會。

第三那類錯誤屬於綜合能力不足。很多時候,直覺告訴我市場犯錯了,應該閃人。我卻理性的克制自己,企業沒問題,再等等。呵呵,很多交易因為這個原因從盈利變成了虧損。要是我能再往前一步,分析一下交易對手犯錯的原因,結果可能就兩樣了。交易只是交易,企業並非交易全部。

 

寫到這裡,延益已經不能稱為價值投資者了,可能「優勢投資」更為貼切。核心是,在投資過程中清晰的定義出自己區別於其他交易對手的優勢。

比如前幾天,有個朋友諮詢我一個美股的情況,他說他們企業不少員工都買了自家公司的股份,而且公司內部盛傳股價已經低於現金流了,問我是不是果真如此。我回憶起中概股被做空的慘狀,呵呵,這就是「優勢投資」了。恐慌產生於外部的不瞭解,而優勢產生於內部的熟悉。

但這個例子很特殊,一般情況下,散戶優勢真得很難找。先說假設:

1,假設散戶處於信息劣勢,不可能充分瞭解上市公司。

2,假設散戶沒有額外現金流入且資本規模有限。

3,假設市場先生80%不會犯錯,是有效的。

面對這三個殘酷的假設,散戶應該如何應對呢?股市裡還有盈利的途徑麼?延益也只有一點點思路。在寫之前,先聽聽大家的看法。

接上一篇《尋找散戶的立足點 http://blog.sina.com.cn/s/blog_7b4a35f201013dd1.html。感謝留評論朋友,我們討論的目標不是得出一個對錯或者勝負,而是能否幫彼此開拓思路,有所收穫。前一篇的討論讓幫我理清了關於投資前提假設。

 

延益:散戶可以利用的優勢之一是:低價買入利潤下跌競爭力不跌的企業。一般情況下企業利潤下跌的原因是競爭力下降,這也是盈利預警往往會帶來股價下挫的原因。如果我們能再往前一步,仔細分析一下利潤下跌的原因,就能發現投資機會。有時候,某些企業利潤下降,不代表企業競爭力的下降。

比如:鳳凰衛視。當經濟不景氣的時,媒體的廣告收入會下降,有時甚至是斷崖式下降。然而媒體不是基金公司,他無法跟隨收入下降而消減人力成本。媒體人力的消減意味著新聞質量的下降,品牌和質量才是影響媒體公司的關鍵因素。

舉一個例子:如果你是鳳凰衛視的懂事,CEO告訴你有兩個選擇。一:收入上升,但收視率下降。二:收入下降,但收視率上升。你會如何選擇?很簡單,為了長期投資收益,後者的選擇更佳。如果你要買下鳳凰衛視,哪種情況買更划算。一:經濟景氣度高,收入上升,收視率平穩。二:經濟景氣度低,收入下降(甚至虧損),收視率平穩。很簡單,後者的報價肯定只有前者的幾分之一,而企業競爭力卻大致相等。

另一個例子:微創醫療。由於今年國家對心血管支架降價,微創醫療80%以上的收入源自這項業務,所以淨利潤下降幾乎已成定局。我們同樣也考慮一下企業競爭力的問題。按上文的思路,微創醫療淨利潤下降也不會影響產品競爭力。因為降價的原因並不是產品賣不動,而是價格調控。然而,微創醫療淨利潤恢復的彈性卻不如鳳凰衛視。經濟景氣度提升,媒體對於廣告的定價能力也會上升。微創要提升支架的價格卻不那麼容易,只有開發新產品才有希望提升議價。因為醫療器械的價格調控是不可能向上的。

再舉一個例子:匹克體育。這類企業淨利潤的下降會導致存貨積壓,從而導致產品議價能力下降,影響品牌。銷庫存對於這類企業是一個很痛苦的過程。

 

假設上述企業未來現金流等值,也就是說賺一樣多的錢。對散戶而言更有利的企業特性應該是惠理集團>鳳凰衛視>微創醫療>匹克體育。

因為延益認為,市場往往只對企業的盈利進行估值,但不怎麼考慮競爭力彈性,這是市場少有的弱點之一。參與股市的錢,都是以結果論英雄。賺不到錢,啥都是空的。要利用交易對手的弱點進行盈利,類似鳳凰衛視這類特性的企業,可能是一個思路。提煉一下,企業業績短期存在波動,但長期看未來穩定可預期,這才是散戶的菜:利用波動低買高賣。


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