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　　爭議不斷的勝景山河(002525.SZ)涉嫌虛假上市案終於塵埃落定。

　　11月29日，證監會公告公佈，與勝景山河首發上市業務有關的保薦機構、保薦代表人、律師事務所、會計師事務所等中介機構及相關人員均受到處 罰。受到同樣待遇的，還有上市當年業績即下滑50%的科冕木業（002354.SZ）。

　　這次處罰，被業內稱為2004年有保薦制度以來「最嚴厲的一次」，但仍基本體現在對於保薦代表人個人的嚴厲處罰上。

　　證監會對勝景山河的保薦機構平安證券，採取了「出具警示函」的監管措施。其保薦代表人林輝、周凌云則被「撤銷保薦代表人資格」。

　　科冕木業的保薦代表人民生證券馬初進、張星岩，受到三個月內不被受理出具文件的監管措施。對此，全國人大原財經委辦公室副主任王連洲11月30 日在微博評論：「該類問題給投資者傷害太大，不失為傷害市場的重症，似需要更嚴肅對待。」

　　對於保薦代表人和保薦機構的處罰力度，爭論由來已久。自2010年開始，證監會數次加大對保薦業務的核查力度，在保薦代表人培訓上強調保薦機構 的責任。

　　勝景山河處罰公告公佈後，證監會有關負責人稱，接下來會進一步夯實保薦制度，強化發行監管工作，盡快出台《保薦業務內部控制指引》，同時加大對 違規行為的處罰力度，並加強現場檢查和業務培訓。「從今年起，對保薦機構的現場檢查轉為事先不通知，今年已經查出了40多起有問題的。」他說。

　　但迄今為止，證監會對於保薦業務的嚴查更多停留在保薦代表人個人身上。對於機構，即使如勝景山河這樣轟動性案件，其保薦機構平安證券最終不過僅 以被出具「警示函」結束。

　　一位接近證監會相關部門的知情人士介紹了對處罰機構的「慎重」態度：「若出現把道明光學寫成姚記撲克、淑女屋排名造假等問題，就吊銷相應保薦機 構牌照，半年下來，市場上再無保薦機構。」

　　但對於保薦機構應承擔的責任與後果，業界持不同看法者不少。君合律師事務所王毅對財新《新世紀》表示：「從機制上來講，這種民事責任，以及相應 的賠償能力，只有具備資本金的機構才有。保薦發行這一複雜過程並不是兩個保薦人能保證質量的事情，完全是機構行為。不懲罰機構，意味著在市場上違規成本太 小。」

勝景山河曲折

　　轟動一時的勝景山河案，幾經周折，中間其保薦機構平安證券一度被認為可「順利脫身」。

　　2010年10月，勝景山河通過證監會審核。但就在完成網上網下申購後，12月17日的上市前夜，勝景山河被媒體曝出銷售造假，被緊急叫停上 市。

　　一週後，保薦機構向監管層提交核查結果，此時氣氛令人感覺有所緩和。今年4月6日，勝景山河二次上會。當天下午，證監會相關負責人在媒體見面會 上透露的結果稱，中介機構審核報告顯示，勝景山河銷售收入確認符合會計準則規定，存貨真實，公司高管與關聯方的親屬關係與沒過會不存在直接關係。

　　核查報告也承認中介機構存在一些問題，如勝景山河存放在防空洞的原酒，儘管佔期末公司資產總額的比例約為三分之一，卻未被盤點，會計師有所失 職。且勝景山河的招股說明書未按要求披露相關信息，遺漏披露部分關聯關係等信息。

　　但最重要的是證監會強調了上述結果為平安證券自查結果。平安證券對此的解讀是：「如果是自己查出來的，就不是我們的責任」。業界一度因此認為平 安可順利脫身。「平安高層親自公關。」業內知情人士表示。

　　但勝景山河案影響巨大，已不可能風過無痕。勝景山河二次過會被否，募集的5.8億元資金及利息被要求退還。證監會同時指出，後續將對勝景山河保 薦機構是否「勤勉盡責」進一步瞭解，如存在疏漏，將依法處理。

　　時至今日，此案的結果是兩位保薦代表人被吊銷資格，平安證券則僅被「出具警示函」。儘管此次保薦代表人受到的懲罰是前所未有的嚴厲，但在對機構 的處罰力度上並無明顯突破。

保薦機構難查

　　「我印象中，僅有2004、2005年30多家券商被註銷，是對機構動手魄力較大的一次，但還都不是因為保薦上市業務。」一位資本市場資深人士 回憶說。證監會統計顯示，2004年以來，中國證監會採取「出具警示函」、監管談話、暫停或撤銷資格、批評提醒等監管措施55次，涉及保薦機構10家，保 薦人83名。

　　今年以來，證監會對執業過程中出現問題的8家中介機構、31名保薦人、律師、會計師採取了監管措施。

　　根據《證券發行上市保薦制度暫行辦法》規定：「保薦機構向中國證監會、證券交易所提交的與保薦工作相關的文件存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺 漏，或者唆使、協助、參與發行人及其中介機構提供存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏的文件，中國證監會自確認之日起六個月內不再受理保薦機構的推薦。」 但截至目前為止，尚無保薦機構遭此「厄運」。

　　長城證券併購部總經理尹中余說：「券商最怕的是被暫停資格，客戶跑一大批。為了自保，放棄一兩個保薦代表人則無關痛癢。」

　　業內人士分析：「機構背後實力太大，國有成分又多，省長、市長都可能會為此上門公關。」

　　對此，尹中余認為，不僅應減少券商中的國有成分，對於證監會和券商之間的人員流動，也應規定有效的「冷卻期」，「不然都是以前的下屬同事，怎麼 忍心痛下殺手？」

　　證監會現有規則對於這類人員流動已經有「一年迴避期」的規定。但即便是在迴避期內，也常有各種變通之法，比如監管來人先到機構擔任握有實權的黨 委書記，等迴避期結束後再出任董事長等。

　　業內人士分析認為，現今保薦業務問題頻頻，保薦機構有時也是受害者，原因是保薦代表人的投機心理太強，急於把自己的權利套現。在這種情況下，不 乏保代與上市公司利益勾連的現象。「保薦代表人拿原始股，已成為業內眾所周知的重要金礦。」一位保代這樣表示。

　　在強大利益驅動下，以保代為首的企業上市項目組的成員，包括企業財務人員、高管，都可能有強烈的造假動機。而造假不成功，「大不了上市被否，很 少會被抓起來」。

集體訴訟缺位

　　企業造假難查眾所周知，但諸多中介機構均強調自己「看門」職責，忽略「發現問題」一事，不免令人質疑，誰將扮演為中小投資者發現問題的角色。

　　勝景山河案中，不僅券商被處罰，會計師事務所和律師事務所亦被「出具警示函」。

　　平安證券董事長楊宇翔亦曾對財新《新世紀》記者表示，對上市公司好壞的判斷，「原則上不是證監會判斷的，也不是保薦機構判斷的，是市場判斷的。 我們的責任，歸根到底就是如實披露。」這一說法，與此前會計師稱自己為「看門狗」而非「警犬」的免責說法如出一轍。

　　王毅認為，這主要在於證券民事賠償制度的缺位。「證監會只有處罰權，沒有判斷賠償多少，這要求集體訴訟機制。而在中國，集體訴訟基本沒有正式啟 動過。」

　　王毅表示，在美國，律師可在電視上為集體訴訟做廣告，徵求參與的投資者，而這一行為在中國不存在可能。

　　一位證券市場人士表示，只有通過集體訴訟這類追責制度，才能使造假的券商、個人以及上市公司企業人員和其他中介機構都承擔起責任。「不如此不足 以震懾。」

　　2002年，最高人民法院下發《關於審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》，明確指出，虛假陳述證券民事賠償案件的被告包括發 行人或者上市公司、證券承銷商、證券上市推薦人等。但這一規定要被用在中小投資者向券商索要賠償上，難之又難。

　　2002年，被稱為中國證券民事賠償「共同訴訟第一案」的大慶聯誼案中，數百名股民對涉及虛假陳述的大慶聯誼公司和申銀萬國證券提起訴訟。歷時 兩年，該案審結，470餘名股民的利益得到保護，支持標的額近900餘萬元。剩餘案件均以調解或撤訴方式解決。又過了兩年，款項執行到位。儘管經過5年 多，股民才得到最終賠償，賠償金額也十分有限，該案的標誌性意義，由此被稱為業內第一個由法院作出支持中小投資者作為原告提出證券民事賠償請求的案件。

　　但並非所有投資者都如大慶聯誼案中一般幸運。

　　今年5月，中國寶安投資者訴訟信達證券等券商一案的立案申請遭法院駁回。原因就是，虛假陳述訴訟案需要行政處罰為前置程序。而中國寶安僅受到來 自深交所的處罰，並不屬於行政處罰。