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黃金簡史(下) 世路勞生

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黃金確實很實在,金光閃閃沉甸甸的,與美人一樣讓人感到生活的美好和真實。但是,千百年來的歷史一次次證明當我們把黃金視為穩固大船的鐵錨且不加防範時,終有一天滔天巨浪會掀翻大船的

打破黃金牢籠

1944年,佈雷頓森林體系建立,國際經濟體系的核心從黃金變為美元,當時的美元有世界黃金準備的75%支持。美國持有黃金200億美元以上,債務卻不到100億美元,可謂盛極一時。

但好景不長。美國經濟超強的地位到了1960年已受侵蝕,當年的外國人持有的美元流動資產已從1950年的80億美元增加到200億美元,這也就是說,如果全數兌換成黃金,美國的黃金存底便會立刻見底。

敏感的黃金投機客開始挑戰1盎司35美元的官價,而美、英、法、德、意等國家在1961年起成立黃金總匯,聯合平抑黃金價格。

戲劇性的是,一直對美國很有看法的法國總統戴高樂突然倒戈,在 1965年呼籲大家恢復金本位制,因為美元失去了十多年前彙集巨大黃金的基礎,美國的黃金儲備佔世界總量的比例已從1949年的75%下降到50%以下(到了60年代結束已是30%以下)。1967年,法國退出黃金總匯。

戴高樂站在投機客的一邊不無私心。法國是美國以外全世界擁有最多黃金的國家,如果按它宣稱的將每盎司黃金提到70美元的水準,法國將大賺一筆。

不過,戴高樂想終結美元的特殊地位,是很多國家所樂見的。「美元本位制」使得只有美國人可以用大量印刷的美鈔作為國外支出的資金,而別的國家都必須在國際收支有了盈餘才能「賺取」黃金或外幣。

結果是,美國無限制地用美元彌補國際收支赤字,美元氾濫成災,將國內的通貨膨脹輸出並加劇了世界性的通貨膨脹。而美國黃金大量流失時,美元作為國際儲備物 質基礎大大削弱,最後它和黃金的固定聯繫被切斷,紙幣流通規律遂發生作用。美元相對黃金必然貶值,1盎司黃金35美元的官價已不堪一擊。

1967年11月18日,英鎊在戰後第二次貶值;1968年3月17日,「黃金總匯」解體;1969年8月8日,法郎貶值11.11%。

1971年8月15日,美國總統尼克松發表電視講話,關閉黃金窗口,停止各國政府或中央銀行持有美元前來兌換黃金。美元掙脫黃金的牢獄,自由浮動於外匯市 場。在當時,這一招的功效還壓迫了西德和日本兩國實現貨幣升值,改善了美國國際收支狀況。接下來就是黃金價格像一匹野馬那般狂飆突進了。

1972年這一年,倫敦市場的金價從1盎司46美元漲到64美元。

1973年,金價衝破100美元。

1974年到1977年,金價在130美元到180美元之間波動。

1978年,石油輸出國組織的原油再度飆漲,達一桶30美元,導致金價漲到244美元。這一年的7月3日,一位著名的女喜劇演員要求60萬美元的酬金用南非金幣支付,而不是用美元。

1979年,金價漲到500美元。這一年3月12日發行的美國《商業週刊》封面上的自由女神像淚流滿面,標題是《美國的衰落》。10月,美國通脹率衝破12%,黃金成為對抗通脹的有力武器。

1980年元月的頭兩個交易日,金價達到634美元。

也就在這個時候,全世界各大央行行長和財經首腦的市場智商低能暴露無疑。在此之前,各大央行拚命拋售黃金儲備,美國財政部總共拍賣了6%的黃金儲備。而現 在,面對如此強大的黃金牛市,他們開始高談闊論要恢復黃金在貨幣體系的傳統角色了。典型者便是美國財長米勒,他宣佈財政部不再出售黃金。

在米勒宣佈之後不到30分鐘,金價便大漲30美元,達715美元。到了元月21日,金價創下850美元的歷史新高。美國總統卡特不得不出來打壓金市,表示一定會不惜任何代價來維護美國在世界上的地位,當天收盤時金價下跌了50美元。

1980年2月22日,金價重挫145美元。

現當代首次黃金大牛市宣告結束,時間長達12年。

金價從1968年的35美元漲到1980年的850美元的12年間,每年有30%的獲利率,遠超過同期的7.5%的通貨膨脹率。

這次黃金大牛市的報酬率也超出了當時美國歷史上最長和最亮麗的股票大牛市:1949年到1961年的12年間,它的年均報酬率是19%。

1980年黃金投資額達1兆六千億美元,已超出只有1兆四千億美元的美國股票市值。而在1959年,黃金的投資額僅是美國股票市值的五分之一。

可惜在這麼壯觀的黃金多頭市場中,真正的贏家是那些供應黃金的賣方,比如金礦主之類。就像各種市場的大牛市,看多投機客未必賺了很多錢,金價從35美元漲到850美元,要有多大的想像力啊!恰恰相反,那些在850美元還在追漲的人要比在40美元買進持有的人要多得多。

伯恩斯坦就舉過這樣一個例子,美國阿拉斯加州退休基金在1980年進場,以691美元的價格買進一噸黃金,在同年年底以575美元的價格又買進一噸,1983年3月,它以414美元拋出這些黃金。

一熊就是二十年

1981年,金價每盎司的盤勢峰頂是599美元。到了1985年,盤勢降到 300美元左右。1987年,美國股市崩盤後,黃金價格觸及486美元的峰頂後便一路下滑。

下面我們別出心裁,從《信報》林行止先生的政經短評專欄中摘出1988 年至1999年的一些有關黃金市場的隻言片語,感受當年市場的氛圍。

1988年2月8日:上週五每盎司金價以439美元收市,令黃金好友捏一把冷汗,因為金價支持點正好在此水平,技術分析告訴我們,此水平一旦跌破,金價就如入無支持之境,要跌至什麼價位才能企穩,技術派已不敢肯定,艾略特理論的指示是180美元。

1988年8月20日:既然投資者憂慮經濟衰退遲早來臨,那麼黃金是不應忽略的投資工具。在30年代股市大崩潰時,最有代表性的金礦股 Homestake的股價從1929年的7美元上升至1932年的46美元(期間道指跌幅達90%)。

1989年2月1日:金價從1980年1月20日的歷史高位850美元計,到 1988年年底,美元金價已跌去52%。在這十年內,美國的通脹率升幅共達 90%,以低通脹率見稱的日本也在20%的水平,而黃金的這段走勢說明它沒有抗拒通脹的能力,黃金應從「保值商品」上除名(有意思的是,若以日元計,這十年的金價跌幅最歷害,達75%。)。

在80年代,黃金無息成本的弱勢凸現。因為在70年代,債券孽息及銀行利息都低於通脹率,也就是「負利率」,這時黃金無息可以忽略不計,到了80年代,債券和其他固定利息的投資工具所提供的收益高於通脹率,令黃金的魅力驟然失色。

1989年2月13日:名畫和古董與金銀一樣是無息產品,為什麼前者在80年代的價格大漲?原因是物以稀為貴。名畫和古董往往是獨一無二的,而金銀能不斷生產。

1989年11月15日:金價從9月中旬的350美元回升至11月14日的391.5美元收市,兩個月升幅達11%,令「金甲蟲」興奮不已,但往上已難有作為。

1989年12月9日:金價在11月27日見427美元之後,市上傳出蘇聯大量拋售黃金的消息,令市場價格大幅波動。事實上,在過去十多年中,作為世界第二大黃金出產國的「蘇聯賣金」傳聞,對下降的金價發揮了巨大作用。

金價確實與通脹率無關。1981年,美國通脹率上升8.9%,當年金價卻大跌32%;1986年通脹率跌至1.1%,但當年金價上升19%。

1990年5月24日:市場出現18.7噸(每噸為二萬七千盎司)黃金的沽盤,是美國清盤官將最近申請破產的儲貸銀行及財務公司所持黃金集中推出套現,金價大跌,推低至360美元。

1990年7月12日:1989年新產黃金加上舊金翻碎金整合(鑄成金條)等來源,黃金總供應量為二千七百二十三噸。在需求方面,首飾用去一百三十八噸、電子業用了一百三十八噸,金幣消耗量一百二十三噸,其他(主要為實金持有者)購進了六百五十一噸。

首飾金的需求佔了黃金總供應量的67%,而且1989年的首飾用黃金較 1988年的約一千五百噸增長了23%。儘管如此,金價仍是不振。1988年,各國央行買賣黃金出現淨購額285噸,1989年則為淨賣額二百五十五噸。

由於冷戰式微,黃金作為政治保險效用也消失了,無利息還得付倉租的黃金恐非精明的投資人所選。

1990年9月5日:伊拉克入侵科威特,金價從370美元反彈至417美元,又往下打回383美元。由於美國財赤日趨嚴重,美元匯價搖搖欲墜和全球信貸危機呼之慾出,金價長期看有向500美元的「頸線」靠攏的趨勢,一旦升至 500美元,最低升幅可令金價見700 美元,中間數為850美元,最高可見1000美元。

1991年1月12日:現在是「現金為王」,這與70年代末80年代初的「現金是垃圾」,簡直天壤之別,黃金已成為「一沉百踩」的商品。但金價仍有可能凌厲反彈。

1991年6月13日:金銀一齊上升,卻有不同的理由。盎司白銀價在3 月曾跌至4美元以下,不及其最高價的十分之一,原因是大家以為白銀供過於求。但5月中旬,美國一家機構認為白銀恰恰是求過於供,1991年白銀產量為四億 八千一百萬盎司,需求則達五億九千萬盎司。於是白銀大幅上揚,最高見4.64美元。走勢派指出,白銀好淡的分水嶺在4.22美元,已進入上升軌道。

至於黃金,則是窮極思變。大部份機構投資者組合已沒有黃金,美國大規模互惠基金Kemper上月解散屬下的黃金基金。買賣黃金礦股票的華盛頓Spokane證券交易所宣佈暫時停業,等等。人們終於開始反向操作,令金價反彈。

還有一個「恐懼指數」也有意思。美國的一位投資顧問根據美聯儲存金時價與美元(M3)供應量的關係,製成一項恐懼指數。五月底盎司金價360.75 美元,美聯儲存金二億六千一百九十萬盎司,M3發行量為四十億七千六百萬,等於每百美元含金值226美元,這便是恐懼指數2.26,它已接近尼克松在 1971年宣佈取消金本位創下的恐懼指數2點的紀錄。美元含金量2.26%,意味著其餘97.7%美元都是無中生有靠美國政府信用支持,而美國政府負債纍 纍,這97.74美元全是借貸而來。於是,人們拋美元買黃金。恐懼指數的最高點是10點,正在1980年黃金歷史天價時。

1994年10月8日:英國著名的裁縫街的西裝,數百年來的價格都是五、六盎司黃金的水準,是黃金購買力歷久不變的明證。盎司金價若突破396美元,下一個目標是406美元,此關一破,黃金牛市便告誕生,可看1200美元。

1996年2月5日:上週五盎司金價一度升達418.5美元,打破了1993年高價409美元,技術專家認為,此關一破,金價有機會破445美元。

各國央行不但賣金,而且租金。賣金方面,最高的是1992年賣了六百噸,1995估計為三千噸。金商看淡未來金價,因此設法向儲存大量黃金的中央銀行租 金,租期三年至五年不等,然後在市場沽出。對金礦主而言,這不過是把三五年後的產金以當前價格賣出,等於把未來利潤先行兌現,而央行則「盤活」了資產。據 英倫銀行12月上旬公佈的數據,僅倫敦金商就向央行租借一千五百噸。

若不算央行和售金,其它早已供不應求。1995年和1994年其金產量差不多,同為二千七百八十七噸,而消耗量在四萬噸水平,黃金赤字在一千一百噸至一千二百噸之間。

1997年7月8日:西方各中央銀行有秩序地消減黃金儲備。資料顯示,荷蘭央行直接沽金,比利時鑄造金幣變相售金,瑞士央行計劃分期出售約值五十億美元黃 金,建立「大屠殺黃金」,以示該國二次大戰期間大做納粹生意的悔意。上週四,澳洲公佈今年上半年陸續賣出約值十七億美元的黃金,雖然售金量不大,卻佔該國 黃金儲備的三分之二,說明不再把黃金視為主要貨幣和儲備。澳洲居南非、美國之後,是世界第三大產金國。

結果,盎司黃金美元價在370至400美元之間徘徊約兩年之久,上週四突然在紐約市場急挫,週五倫敦跌至324.75美元,為1985年以來的最低水平。

1998年3月24日:每盎司金價在1月9日跌至278.7美元的最低價,昨在294美元水平徘徊。黃金盛極而衰,現在其市價已低於平均生產成本每盎司 315美元,世界有一半金礦虧本,相繼停工勢所難免,這令過去二年出現新出土黃金供不應求,所提煉的黃金供應比需求少約一千噸,只是由於央行拋金及民間藏
金在金價前景看淡之下紛紛沽出,以致金價下挫之勢未能扭轉。

加拿大巴烈克金礦計劃大規模鑄造「創世紀金幣」,計劃用一千噸至二千五百噸黃金造此幣。如果計劃落實,將是耗金量最大的金幣鑄造,因為以往南非克魯格蘭金 幣一共耗金一千四百噸,1986年日本裕仁金幣用金量一百八十二噸,1991年明仁金幣用金六十噸。對黃金市場而言,這是一大利好。去年各國央行售金量是 八百二十五噸,「創世紀金幣」將可完全消化。

1999年7月6日:英倫銀行週二以每盎司261.2美元售出二十五噸黃金,籌集得二億九百八十萬美元,這是英倫銀行近二十年的首次拍賣,也是該行五次拍 賣的第一次。自英國公佈計劃在未來三至五年出售其七百十五噸黃金儲備的四百十五噸以來,金價已跌逾一成。消息宣佈後金價隨即跌破 260美元水平,達
256.4美元,創下20年新低。

黃金不會人間蒸發、磨損的「永恆價值」,為市場留下禍根。因為數千年來存世的黃金估計達十二萬五千噸,其中約三分之一在各國央行的金庫裡,其餘為私人藏金和首飾物。

一邊是央行大肆拋售(瑞士央行也計劃估售一千三百噸左右黃金),另一方面金礦主開採數量有增無減。原因有二:第一是黃金單位生產成本下降, 1998年跌20%,每盎司平均美元生產成本只有206美元;第二是礦務公司已發展出「產銅為主產金為副」的生產模式,估計副產的黃金1995年佔黃金總產量的9%,2005年將增至17%。黃金隨黃銅而來,意味礦場愈來愈不會把黃金產量與價格掛構。

有人已預估下世紀初金價見150美元,目前金價真的不知伊於胡底了。作為貸幣商品甚至純粹商品,黃金已失去「長期持有」的價值,這是投資者不得不承認和留意的。

經過十幾年的堅持和猶豫,我們的林行止先生對黃金的價值終於絕望了,大江東去矣。

是啊,持續二十年的黃金熊市,誰能料到?怎能不讓人絕望。

在上面一篇又一篇的短評中,林行止旁徵博引、絞盡腦汁企圖給下跌的黃金市場合理化,或者說,找些理由。但正如所有的大熊市,你可能找出上千個理由,結果卻發現沒有一個真正站得住腳的。

黃金一向被認為是抵禦通貸膨脹的利器,八十年代通脹不可謂不烈,但金價一再下跌。林行止究其原因,黃金不能生息,而且還要倉儲費,就是倒貼錢。

可是,為什麼無息且要花費保存費用的藝術品會漲呢?林行止認為它獨一無二。那麼,房地產在八十年代又為什麼會漲得那麼凶呢。因為到了 1990年代,藝術品價格表現平平,儘管通縮,房地產為什麼仍是上漲?

我們一般談論市場總會首先想到供需狀況。也就是說,供大於求,價格下跌;求大於供,價格上升。可是我們最終發現,市場的供求竟然與市場價格相互作用。從實際需求看,黃金是供不應求的,每年大約有一千噸的缺口。但各國央行的儲備買賣卻是追漲殺跌,讓黃金市場變得求不應供。

我們在上面已提到央行的「非理性」行為,這確實讓人大跌眼鏡。林行止那篇寫於1999年7月的短評,還大讚英倫銀行向來是很有眼光的呢!不過,它大敗給索羅斯,又在金價底部大肆拍賣黃金,實在難以讓人恭維。

不僅是英國央行,包括美國在內幾乎所有的央行,都遵循伯恩斯坦總結的「黃金跌得愈低,官金出售的可能性愈大」的規律。隨著黃金價格的上揚,從1982年的 375美元漲到1987年股市崩盤後的500美元左右,就少有中央銀行出售黃金。之後,黃金再次轉勢,到1992年時降到350美元左右,這段期間各央行 總共兌清了五百噸黃金。從1992年到1999年,黃金跌到300美元以下,各國央行總共出售了三千噸左右黃金,一年約四百噸。

最愚蠢的是,各國央行最後發現敵人就是它們自己。只要中央銀行持有的官金過剩,每次官金出售就會成為頭條新聞,金價就會下跌,出售所得相應減少。

面對如此不負責任又對市場產生舉足輕重影響的參與者,其他黃金市場投機者紛紛走避,這也在情理之中。

有趣的是,下跌的金價可能刺激了它的實際需求。1990年,用於首飾和電子工業的黃金比1980年高出50%以上,比1994年高出三分之一左右。單單用於首飾生產的黃金就比1850年高出一百倍,由於人口在此期間只成長了五倍,因此,平均每人的金飾消費增加了二十倍。

總而言之,黃金的實際需求遠大於供給,但金價還是持續下跌了。

市場是非理性的,至少我們還沒找到合理的解釋。或許《聖經》中記載的埃及「七年豐年七年災年」,也是黃金市場的一種自然常態,但當年埃及法老王在先知摩西的指導下,順利地度過了奇異的時代。而當代各國的央行卻把事情搞得越來越糟。

這也是「金本位制」讓人憧憬的原因,早在1875年,英國著名經濟學家傑文斯就警告說:「人們對貨幣問題的偏見多得數不清,所以依賴人們的才智去管理是不智的」。

儘管讓黃金成為世界各種貨幣粘合劑的「金本位制」失敗了,不過,人為管理的美元本位能取代得了嗎?在這兒,黃金市場可能再次找到了生機。

美元又衰落了

1999年8月26日,每盎司金價跌至251.9美元,創下二十年來低位,在底部橫盤兩年後,於2001年再次發力上攻,到2003年年底為414美元,漲幅達60%。

黃金在2001年復生是很有意味的事情。在此之前的十年中,美國人玩了一把乾坤大挪移,虛擬經濟佔據世界的舞台。它的決定性因素是兩個:人力資源和行業標 準。而IT經濟的主要原料是硅,一種數之不盡用之不絕的砂子。新經濟的對立面是舊經濟,主要組成部分之一是石油、農產品、礦產等能源和原材料產業,它們在 90年代被貶得低下三四。

遺憾的是,人們並不是僅僅活在虛擬空間中。我們要走動,就需要石油;要吃喝,就需要農產品;要蓋房,就需要鐵、鋁等原材料。隨著2000年科網泡沫完結,人們又開始追捧這些實物經濟,2001年的黃金等貴金屬上漲,只不過是接下來幾年商品大牛市的一個組成部分罷了。

另外一個重要因素是,儘管黃金一直在被「非貨幣化」,可是它的貨幣化或准貨幣化功能是否徹底喪失一直是有爭議的,尤其是當美元出現頹勢時,黃金又露出其崢嶸面目。

90年代的強勢美元似乎讓人想起了50年代的美元黃金時代。一方面,美國以昂貴的價格輸出標準品牌和新經濟技術,以低廉的價格購買勞動力和原材料;另一方 面,以亞洲為代表的高速成長經濟體系採取出口導向和重商主義,買入美元資產來平衡升值的匯率。而美國發達的金融資本市場,也使得其他發達經濟體系參與其 中,這些都造成了大量的美元需求。

強大的美國國力和強美元在2000年達到了頂峰,紐約時代廣場的國債時鐘停止運作,國家錄得了二千三百六十億美元的預算盈餘。但三年後的 2003年10月9日中午,國債時鐘上的數字是六萬八千二百億美元,一天後的10月10日,數字已經增加了十六億美元。


三年來,恐怖活動、戰爭和近六十年來最不濟的股市表現,令美國再次陷入赤字的深淵。布什帶著美國史上最大的赤字進入2004年的總統大選。高盛集團預測,2003年的美國赤字至少為五千二百五十二億美元。

人們估計,在未來的十年中,美國將出現一萬四千億美元赤字。美國目前的總負債是三十三萬億美元,佔美國GDP的294%,比大蕭條時的270 %還要高。

如此惡劣的國家財政,卻被美元作為世界領導貨幣的慣性掩蓋著。自 2000年起,美國M3供給增長2.3萬億美元,是歷史上前所未有的信貸擴張時期。說白了,是濫發紙幣,世界上充斥著美元。

美元貶值勢不可擋,2003年底歐元兌美元的比率已達1.25,美林證券預計,2004年底,歐元兌美元將升至1.33美元水平,而一美元將跌至90日 元。美元兌其他主要貨幣如此貶值,黃金沒有理由不升值。另外,從1980年黃金的盎司價格從850美元下降到今天的400美元,全球的M3供給卻從1. 8萬億美元上升為8.9萬億美元,升了四倍。

美國一直有把自己比擬為羅馬帝國的傳統。確實,它們現在變得越來越像,羅馬人不斷將道路和建築等風格輸送到世界各地,讓大家越來越羅馬化。但羅馬要保持與 眾不同的生活質量,就必須不斷通過武力來開拓疆土和掠奪財富,當它停止這個行動時,就是羅馬衰落的時候。美國行使霸權的策略當然要比羅馬隱晦得多,但它操 作的空間應該越來越小。

不過,不管是歐元、日元、人民幣或未來的亞元,都不能像當年美元那麼幸運地接替英鎊,成為世界的領導貨幣,它們只會構成多極的主要貨幣體系。從這方面來說,正如蒙代爾所言,黃金還真能成為其中的主要一員。我們已多次
強調,在貨幣方面,我們無法相信管理貨幣人的自我約束力,而黃金卻是地球
的產物,它的供給是有節制的。

黃金的供給由礦產金、再生金和官金銷售三部分組成。前面兩部分到目前變化很小,在經過持續八年的成長後,2002年和2003年的黃金新增礦金供給同比略微下降,再生金在2003年三季度同比增長5%,但比二季度的產量要小得多。

過往最不可思議的是管理貨幣的各國央行的官金出售。1999年9月的《華盛頓協議》約定包括歐洲央行在內的十五國央行五年內拋售黃金的限額為二千噸。預計 協議國央行和其他央行在2003年拋售了五百五十噸左右的黃金,同比下降1%。但官方售金在2003年第三季度顯著增加,比去年同期增加了54%,而且 《華盛頓協議》簽約國仍舊是售金的主力,其中瑞士再一次是其中最大的出售者,賣了七十三噸黃金。德國央行行長則透露,他們打算在2004年秋季到2009 年間出售四百到六百噸官金,該央行總共持有三千五百噸儲備。

我們相信,不少央行會隨著金價上漲不斷拋出黃金,市場因此震盪,但仍會持續走高。真正憂慮的事情是,有一天那些狂拋黃金的央行行長突然宣佈他們要重視黃金儲備的作用了。當然那一天也許離我們很遠。

一如對股評家,我們將各國央行行長視為黃金走勢的反向指標。

這裡我們絲毫沒有炫耀智慧的意思。記得當年享譽歐洲的大金融家羅特希爾德說過:「只有二、三個人是懂得貨幣的,而且他們都不是很有錢」,這對黃金而言也一樣。

黃金又開始被人視作穩定的投資工具乃至貨幣的標準之一了,固然是好事。可我們不能被千百年來的集體無意識所左右。黃金確實很實在,金光閃閃沉甸甸的,與美 人一樣讓人感到生活的美好和真實。但千百年來的歷史一次次證明,當我們把黃金視為穩固大船的鐵錨且不加防範時,終有一天滔天巨浪會掀翻大船的。

上面我們曾說到,1960年代,法國總統戴高樂看出了美元的破綻,號召大家回到金本位制。美元和黃金固定兌換比例最後崩潰了。不過,戴高樂利用了法國人對黃金的原始崇拜也沒有什麼好下場,法國的經濟出現蕭條,他因此下台。

黃金的物質性不變,往往掩蓋了它的變動不已。請記住,黃金首先且永遠是人性的折射。

黃金 簡史 世路 勞生
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