自去年下半年來，流動性不足已經成為新三板不能避開的痛點。在市場規模不斷擴大的同時，市場成交量卻不斷反向下滑，一升一降讓新三板的流動性之痛暴露無遺。而交易量萎縮傳導到一級市場則出現新三板企業融資怪圈，“融資難、融資貴”難以避免。
而從9月份以來，證監會、國務院對新三板的一系列政策指導，包括私募做市和公募入市等流動性一攬子解決方案，讓市場開始期待新三板的流動性改革。越來越多的參與方熱議，要解決新三板流動性之痛，使得市場失衡得到改善，從市場定位到掛牌政策、交易制度以及企業定價、分層機制等都需面臨改革升級。
交易低迷融資難
從去年下半年開始，交易低迷融資難已經成為新三板各方參與者老生常談的核心話題，問題蓋過成績越來越成為業內的共識。
“新三板至今為止功能不健全，無論是交易功能、企業價值功能還是融資功能，或者是融資功能。”東方匯富董事長闞治東日前在某新三板投資峰會上就如是稱。
股轉系統研究部總監黃磊拿出的一些列數據也說明，流動性之痛已不可不解決。在流動性不足的同時，流動性分化越來越嚴重。
就目前來看，新三板日均成交額在100萬以上的掛牌公司有126家，占比3.59%，此類公司的換手率40.46%，流動性尚可。但剩下絕大多數企業確實存在流動性不足的情況。黃磊給出的數據顯示，日均成交額在10萬-100萬，以及10萬以下的企業，占比分別為24%和72%，占比72%的企業9個月以來整體換手率到5%。
“成交金額，包括每天成交的掛牌公司家數都能夠看出來，交易數據降低的前提下掛牌公司大幅度增加。”黃磊直言，一方面市場規模不斷擴大，另一方面掛牌公司成交量在下降，一升一降反映在市場交易流動性大大下滑。
“每天成交5萬億，早的時候3萬億、4萬億，這樣的市場對應將萬家掛牌公司來說很明顯不協調，大資金進入了以後很難退出，掛牌公司很煩惱。”申萬宏源證券研究所市場研究總監總監桂浩明認為，沒有流動性就沒有企業價值。
而由此傳導到一級市場，新三板企業融資功能也受到了影響。“同樣的情況下，相比去年同樣在市場規模大增長的情況下，今年的發行融資的數據卻比去年下滑。”黃磊稱。
新三板掛牌企業融資租賃的董事唐川龍則稱，現在新三板企業普遍都面臨著融資難、融資貴的困境。
“現在有900多億的融資需求出現，但能夠兌現不到十分之一。融資當中出現了融資怪圈，這樣的融資怪圈說明沒有流動性，沒有廣泛的市場基礎。”桂浩明認為，新三板500萬開戶門檻，一定程度造成投資者寥寥無幾，投資者少市場嚴重不平衡，不註重發展投資者，到後來變成怪圈，新三板同樣存在這樣的問題。
何以改善流動性之痛?
不破不立，想要解決流動性之痛，越來越多的參與方認為，從新三板市場定位到掛牌政策、交易制度以及企業定價、轉板退出機制，都需要改革升級，這或許可解決新三板流動性之痛，使得一、二級市場失衡得到改善。
流動性問題的源頭或出現在新三板的市場定位。闞治東談到，關於新三板的傳說很多，而其中最受推崇的則是新三板將成為中國的納斯達克，但實際上存在巨大差距。
從監管的角度來看，黃磊也認為，市場定位是根本問題，表現在現在的三板市場制度和功能錯配上，且掛牌企業仍然有很多制約功能發揮的基礎因素，掛牌公司股權高度集中，很難支撐公開轉讓、公開交易的制度安排。
“現在新三板，中關村時期非公開市場的遺留痕跡很明顯，但國務院在2013年49號文的決定中明確了公開轉讓、公募公司公開信息披露，公開市場定位。”黃磊認為，這種現象表現出來則是現在的三板市場制度和功能錯配。
而在桂浩明看來，目前流動性不佳的很大原因在於交易不便，做市商制度並未發揮預期中的效果。做市商制度、設計過程按道理來說主要目標就是提供流動性，而桂浩明認為，現在的做市商制度並沒有能力起到這方面的積極的作用。
“大致估計來看，目前做市商都處於虧損狀態，從去年來看基本在虧損狀態。”光大證券中小企業投融資管理總部總經理王金明給出數據表明，現在做市企業在新三板家屬的占比，已經從最初的23.5%，下降到了今年的17%。
除上述原因之外，掛牌政策上沒有負面清單、定價模型缺乏、分層制度權益不對等等問題也相應加重了新三板的流動性之痛，成為必須解決的問題。
對於新三板市場而言，由於掛怕政策缺少負面清單，在投資機構看來相應缺乏有效的監管，才會出現類似“大股東跑路”的負面事件。而缺乏定價模型，則造成投資機構對企業難以估值，沒有足夠的余地做出投資判斷。
“由於沒有負面清單，各種公司都進來了，有一些缺乏有效的監管核查，以及在各種監管方面存在著有名無實的問題。分層制度，目前存在權益不對，無法和流動性相匹配的問題。
對於投資機構而言，目前新三板企業的定價“對於投資人來說是很頭疼的事情”天弘基金管理有限公司大樹財富副總經理陳大榮認為，如果沒有價格的存在或者定價機制，投資市場對投資人來說有足夠余地判斷和選擇。
而在改革路徑上，黃磊表示，在市場功能上還是要以改善市場流動性為核心，以市場分層為抓手；在市場功能發展的同時不能忘記監管，繼續評估三年來運行的相關法律和規則，推動制定規則的修訂和完善；推進建設大數據金融系統，不斷完善三類市場主體，投資人、掛牌公司、中介機構的制度監管，提高違法制約能力，提高標準化。