📖 ZKIZ Archives

安泰集團資產置換的“騰挪術”

在去年8月置出虧損資產和註入安泰型鋼的重組中，安泰集團利用置換差額，解決了關聯方新泰鋼鐵占用上市公司資金的問題，並扮靚了當年業績免於摘帽。僅僅一年後，安泰集團再次推進資產置換，包括曾被用來“抵賬”和解決占款的安泰型鋼在內的逾16億元資產負債被置出；而上市公司則因同元文化80%股權的註入，徹底變身文化旅遊企業。但同時，安泰集團此次重組方案因一系列的交易設計，被市場和監管層質疑或刻意規避借殼。

8月10日，安泰集團在上海證券交易所召開媒體說明會。面對市場和監管質疑，上市公司方面仍堅稱，因實際控制權沒變更而並不構成借殼。對於短期內頻繁的資產置換和公司戰略變更，公司高管則認為是出於徹底轉型的需要，“上市公司不再適合保留鋼鐵和焦化業務，這類業務也可能對轉型後公司業績產生影響。”

重組方案被疑“一攬子”規避借殼設計

不收購標的資產100%股權、上市公司大股東參與募集配套融資、標的資產交易前現多個投資人突擊入股，這些原本較為常見的交易現象集中出現在同一起重組案例中，便顯得耐人尋味。

安泰集團今年7月發布公告，將部分原有資產和負債擬以16.4億元置出;同時通過發行股份及支付現金方式置入同元文化80%股權，資產作價43.2億元。此次重組還擬募集不超過13.2億元的配套資金，上市公司實控人李安民控制的安泰高盛也參與認購。

以同元文化的交易作價和上市公司前一年度財務指標相比，此次交易觸及了借殼新規中的紅線。但保證控股權未變更，讓重組方案免於“踩線”。

本次交易前，上市公司控股股東及實際控制人李安民持股比例31.57%。本次交易完成後，李安民及其控制的安泰高盛持有上市公司股份比例為26.83%，同元文化的大股東、自然人遊輝控制的榮泰業持股比例為13.81%。即便是按照證監會今年6月的相關文件精神，剔除李安民控制的安泰高盛認購配套募資的份額後，李安民在重組完成後的持股比仍有為20.56%，高於榮泰亞15%的比例。因控股權未發生變更，重組方案強調此次交易並不構成借殼上市。

然而，精確的控股權比例，卻牽連出背後一系列的相關交易設計。首先，與以往規避借殼的常用手法類似，此次重組並未收購資產100%股權，僅收購有80%的股權。更受市場關註的問題是，同元文化剩余20%股權是否會在後續註入，以“分步走”形式曲線將資產全部註入。

此外，標的資產在上市公司停牌期間推進增資的行為，也頗有爭議。在市場人士看來，標的資產控制人自降持股比例也是規避借殼的常用設計。

今年6月20日，同元文化引入新增資者中天旭誠、西藏雲帆、四川鼎祥、盛世邁金、新余金鼎惠。僅兩天之後，新進增資者中份額占比最大的中天旭誠，又將此次新增資額轉讓給西藏雲帆、四川鼎祥、盛世邁金、新余金鼎惠。經過此次突擊增資入股和緊急轉讓，標的資產實際控制人榮泰亞實業的持股比例從100%降至77.08%，同元文化的交易價格也出現大幅飆升。

在8月10日當天的重組媒體說明會上，針對收購部分股權問題，安泰控股集團總裁李猛稱，是為了激勵標的資產大股東更好完成承諾的業績、並作為業績補償的相應措施，上市公司未來不會以發行股份的方式來收購剩余20%的股權。

把握上市公司這一回應的重點，並非是否繼續收購，而是用哪種方式收購。在獨立財務顧問國信證券現場的進一步解釋中，稱即使安泰集團未來某一個時間點收購剩余20%股權，在上市公司股權結構中標的資產大股東也不會超過現任控股股東，上市公司控制人也不會發生變更。重組方案在上市公司控股比例上的精心，可見一斑。

對於投資人突擊入股同元文化的問題，上市公司及中介機構的回答與此前多起重組類似，強調標的資產的融資計劃規劃和安排早於此次重組的籌劃和停牌時間，增資系自身發展需要。

除強調交易設計沒有規避借殼外，此次交易是否已實際出發借殼亦值得關註。在重組說明會現場，針對上市公司方面強調的控股權未發生變更，《第一財經日報》記者就控股權認定是否符合借殼新規下的多維度標準、以及標的資產新股東是否存在一致行動關聯進行提問。

國信證券業務總監鄧俊對此表示稱，從標的資產股東的提名董事和獨董席位來看，並不會構成管理層實際控制的變更，不觸發新規之下控股權變更的認定。其還表示，經國信目前的核查情況來看，增資入股同元文化的投資者之間不存在一致行動關系。

圖為《第一財經日報》記者在安泰集團重組說明會上提問

同一實控人資產頻繁騰挪 

安泰型鋼一年內被置入又置出，安泰集團的“任性”資產置換也是當天重組說明會的關註重點。

2015年8月，安泰集團與新泰鋼鐵簽訂資產置換協議，擬將持有的安泰冶煉51%股權作為置出資產，與新泰鋼鐵持有的安泰型鋼100%股權進行置換。其中，安泰冶煉51%股權的評估值為3.89億元，安泰型鋼100%股權的凈資產評估值是14億元。

值得註意的是，在當年 5月安泰集團就發布公告稱，公司因隱瞞關聯方占用上市公司非經營性資金違反了相關規定，被山西監管局責令改正，並收到上證所公開譴責。而占用上市公司資金的其中一方就是上述交易對手方新泰鋼鐵;根據此後的《行政處罰決定書》來看，截至2014年9月底被占用余額共計15.16億元。

2015年8月，安泰集團隨即推進了資產置換，擬置出虧損資產並置入安泰型鋼;“巧妙”地利用對新泰鋼鐵其他應收款項中的等額部分(10.11億元)，支付了資產置換的差額對價。而在述資產置換完成後，安泰集團方面還表示，將由焦化、冶煉企業轉型成為可以生產綠色環保鋼材H型鋼的企業，推進產業整合。

但僅僅一年之後，安泰型鋼在新一輪的資產置換又被迅速置出。同一實際控制人旗下的資產來回騰挪，左手註入“還債”而右手隨即置出換來其他資產，短期內的這種交易合理性以及兩次交易中是否存在

值得註意的是，安泰集團、新泰鋼鐵的實際控制人均為李安民。同一實際控制人旗下的資產來回騰挪，左手註入“還債”而右手隨即置出換來其他資產，已引發監管關註。上證所問詢函中也要求公司就兩次重組的合理性進行說明。

對此，安泰集團董事長楊錦龍在重組會表示，一年後就置出安泰型鋼主要是因為上市公司此次要“徹底轉型進入旅遊文化產業”，已不適宜適合保留鋼鐵和焦化這個業務;後者也可能會對轉型文化旅遊產業後的公司業績帶來影響。此外，置出安泰型鋼也是出於徹底解決關聯交易、資金占用問題的考慮，“兩次資產重組置換是公司在特定的階段不同的選擇”。

33倍業績承諾能否“回春”？

自證監會發布修訂《重大資產重組管理辦法》以來，針對並購重組和重組上市的監管全面趨緊;交易所問詢函以及市場輿論監督，均對是否觸發借殼上市、是否規避借殼保持高度關註。然而，越來越多的市場人士和投行人士指出，嚴查是否借殼的最終目的，是為了明確通過並購重組能否改善上市公司基本面和業績情況。

然而，在安泰集團前一次資產重組中，短期扮靚財務報表的意圖都較明顯。

安泰集團在2013年至2015年三季度均呈現巨額虧損，在置入安泰型鋼後去年扭轉為盈，未被摘帽。按照楊錦龍的介紹，前一次資產置換中，置出的安泰冶煉2014年虧損2.7億元、2015年前6月份虧損1.07億，而安泰型鋼2014年盈利2282萬元、2015年前6月虧損232.55萬。“短期內，H型鋼的置入改善了上市公司的營收和凈利潤。2015年下半年安泰型鋼實現了825萬的凈利潤，抑制了上市公司當年的繼續虧損。”

此次重組置入的同元文化，同樣肩負著提升上市公司業績的急迫重任。楊錦龍直言，在鋼鐵和焦炭行業背景下，上市公司經營業績難見改善的跡象，本次重大資產重組的目的就是要“徹底轉型進入旅遊文化產業”。

而榮泰亞實業給出的業績承諾，似乎也讓安泰集團定心。重組顯示，現有股東中榮泰業承諾同元文化2016年7至12月、2017年度、2018年度、2019年度承諾凈利潤合計不低於16.85億元。值得註意的是，同元文化2016年前6月實現的凈利潤僅為5052.06萬元。這意味著，未來三年半的承諾業績金額是今年上半年已實現凈利潤的33倍。

業績承諾是否合理，業績補償如何跟進?截至目前，公布僅表示若同元文化未達到上述利潤承諾，榮泰亞實業將優先以其獲得的上市公司股份進行補償，不足部分采用現金補償。上市公司、標的資產以及財務顧問也未對業績補償做回應，稱將在評估和審計報告出臺後簽署和披露盈利補償方案協議。