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国美舆论战

　　这是一个极其艰难的时刻。无论是国美大股东黄光裕还是国美董事局主席陈晓，都需要一颗坚强的心脏来承受每天的新考验。

　　国美内战的复杂性及其影响，已超出各界的预期与想象。自8月4日国美大股东黄光裕提出召开特别股东大会动议，要求撤销陈晓董事局主席职务以来， 半个多月来事态本身并无实质性进展——特别股东大会召开时间未定，贝恩资本近16亿元可转债尚未转股，原本拟议中的增发也迟迟没有消息。但与此同时，一场 舆论大战正在不断升级。

　　先是黄家公开炮轰陈晓，指责陈为一己之私欲发动所谓“去黄化”；8月12日，国美电器五大高管集体亮相，回忆2008年底以来国美遭遇的危机，重述当时引资必要性，并显示公司管理层“共同进退”的决心。

　　8月17日晚间，黄家再发“大股东致国美员工”的公开信，历数陈晓“去黄”三步棋，呼吁全体员工（包括管理层）要“保持清醒头脑，明辨是非”。

　　紧接着，8月20日凌晨，国美董事局也以公开信形式，针对黄家关于职业经理人操守、粉饰业绩、外资论等的多项指责一一回应，提出“国美是该到了要思考是谁的国美的时候了”。

　　至此，一场原本单纯的在资本市场规则之下展开的商战，似乎已演变为一场“道德”和“人心”向背之争。不过，接近国美的一位消息人士认为，这只是 表面，黄家将舆论引向主要针对陈晓的道德争论，最主要的目的并非争取民意，而是借此影响当事人和相关投资者的判断，进而影响其行动。

　　真正起决定作用的，是对投资者尤其是机构投资者的争夺。

　　对陈晓一方来说，最急迫的莫过于获得更多机构投资者的投票支持，只有获得至少19%的股份支持，才有可能在特别股东大会上否决黄家的系列动议；而对黄家而言，除了拉拢机构投资人以外，最重要的莫过于现金，以为抵御股权稀释、参与可能的增发提供保障。

　　虽然双方都称可以得到机构投资者的支持，但远未到胜券在握的地步，连黄家代表也向本刊记者表示“机构的态度还看不清楚”。

　　有些机构确实在用脚投票，富达基金在国美矛盾公开化后翌日，即在8月6日以每股0.312美元（约合2.43港元）价格，减持1.79亿股国美 电器股份，涉资5591万美元；有的则被双方积极的拉拢之势“吓住了”，为避开是非，“内部开会之后决定不投票”。另一些投资者，如摩根大通则火中取栗， 已将股份增至10%以上。

　　此前接近贝恩的人士曾提到国美有定向增发的可能。如果国美电器增发新股，将对黄光裕形成致命打击——黄光裕的股权将被稀释到25%以下。但增发 并非易事，一是增发要事出有因，否则容易被人指责是为了摊薄黄光裕的股权；二是80多亿港元的增发也未必能在短期内完成，如果没有和机构充分沟通很难决 断。

　　在过去两周中，国美股价一度下跌约二成，近几日出现小反弹，至8月19日国美股价累跌约16%。这场公司内部权力争夺战，对投资者的伤害在进一步加剧。

筹资备战

　　过去两周，黄光裕家族对媒体来访表示出前所未有的配合，借媒体渠道向公众表达对陈晓“阴谋篡位”的谴责。

　　17日深夜，黄光裕方面通过新浪网发布名为《为了我们国美更好的明天》的公开信。开头即将这场纷争定调为“由于陈晓阴谋窃取公司的控制权而引发 的一场大变局”，同时历数陈晓三宗罪：引入苛刻融资“去黄化”；以“盲目股权激励”笼络高管；稀释大股东股份、提高外资股份，企图变“国美电器”为“美国 电器”。

　　这封公开信经新浪发布，24小时内便收到超过一万条评论，黄光裕的“疾呼”获得了许多同情。

　　但事实上，自上市之日起，国美已非黄光裕一人的国美，而黄光裕真正需要的，并非同情，而是想借此给管理层、董事会以压力，同时也“吓走”支持管理层的机构投资人。

　　现金是对黄光裕最大的考验。据本刊记者调查，黄家现在所持的主要资产有鹏润投资、鹏泰投资、国美地产以及北京国美、上海国美等350多家未上市 门店。“一旦黄光裕胜出，他有可能将非上市门店注入上市公司，以此来增持国美电器股份，这样他又能增加20%左右的股份。”一位国美电器的投资者称。

　　黄光裕家族代表人对本刊记者称，大股东正在紧锣密鼓地处理鹏润投资旗下资产，但留给黄家的时间太紧迫，现在处置资产困难重重。据其介绍，2009年2月已将建国大饭店出售，他拒绝透露具体金额，但称肯定高于2亿元。另外，黄家正在处置国美商都。

　　数年来黄光裕从资本市场套现上百亿元，他究竟还有没有钱，外人难以获知，而传说纷纭：一位与黄光裕熟识的人称黄赌博亏了80亿元。有人分析，黄 有钱但不愿暴露自己的海外账户。黄妻杜鹃被捕时对黄母称用钱可以找公司的魏某。有人说黄光裕两个妹妹正在市场上四处融资，称“愿抵押全部股权融资30亿 元”，并开出高达亿元的中介费以寻机游说排名前三的机构投资者——目前黄光裕在国美的股权市值超过百亿元。

　　黄家俨然以搏命之姿投入到这场股权大战。“黄家称如果有人愿意谈，随时可安排见面，甚至与黄光裕见面。”该消息人士进一步透露，目前大的机构投资者，其香港部门已无权决策，相关事务“都要由美国总部决定”。

　　《中国证券报》8月18日报道称，据一位私募投资的基金经理透露，黄家已在其潮汕老家筹得了近20亿元资金。此外，媒体传闻称，黄光裕还获得了 大中电器创始人张大中的资金支持，后者表示愿意提供“数亿元”，甚至第一年是无息借款。对此，张大中的一位旧部不置可否，但她同时表示，张大中本人明白陈 黄二人“各有各的利益”，而自己只是一个不牵涉任何利益的局外人，因此只是“从道义上帮助”。

　　2006年4月，陈晓的永乐电器先是与大中约定了合并事宜，不久又与国美电器密谈合并，此事曾令张大中对陈晓大为不满。由此看来，所谓“道义上的帮助”，很可能是指张大中默许黄家在舆论战中借用他的名号。

引资恩怨

　　黄光裕与陈晓关系的破裂究竟从何而起？

　　一位熟悉黄光裕的投行界人士称，破裂始于引入贝恩。不过，回到引资之时的2009年，引入贝恩的决定黄光裕在狱中并无异议，甚至还曾亲笔承诺不 参与供股。一位知情人士称：“在引入贝恩时，黄光裕在亲笔信中承诺不参与供股，结果一抛一买之间不仅增持了股份还获利不少，当时大家都不想和黄光裕沾边， 有机构投资者询问，不是‘去黄’吗，怎么还增持了？”

　　前述熟悉黄光裕的人士称，真正引起黄光裕不满的是引入贝恩的一些具体条款：如贝恩提名董事未进董事会，国美将给予24亿元赔款。

　　回顾2009年引资时的艰难，陈晓在接受本刊专访时相当坦然：“我认为没有人能以任何理由指责我。公司做得更好，市值更高，有什么理由认为不 对？”他称，2008年10月到2009年3月间，不仅是公司最危急的时刻，也是全球金融风暴很严重的时候，国际机构对投资都很谨慎，当时简直融不到钱， “全世界都知道你在融资，能谈出好价钱吗？”

　　陈晓说，当时国美不仅面对52亿港元可转债提前赎回的压力，还有现金流断裂的危险，首当其冲的是如何保住公司。

　　8月20日，国美电器通过新浪网发表的《致国美全体员工的公开信》称，“在投资者的选择中，既解决资金困难问题，同时又保证大股东的权益成为当 时谈判的焦点。公司管理层跟贝恩、华平、KKR、黑石、TPG、凯雷等投资者逐一接触，这些投资者无一例外地提出了为保证投资的安全，希望稀释大股东的投 资方案，最后只有贝恩接受了维持大股东股权基本不变的融资方案。”

　　陈晓称：“贝恩同意不摊薄股权，我们做到了，但贝恩也是有附加条件的，对公司的管理、透明度有要求，比如要求三个董事席位。”

　　上述黄家代表称，陈晓的这个说法无法证实，“引资之前，黄家从其他渠道了解到一些情况，对与高管激励捆绑、贝恩的董事人数、违约条款等表达了疑义，但反对意见未被采纳，具体条款是在公告后才获知的。”

　　而接近贝恩的人士对本刊记者称，公司称黄同意了引资事宜，但他并不确知黄知道多少引资条款细节。

　　“当时，黄光裕要么放弃控股权，要么接受贝恩，黄光裕被迫选择了后者，但他可能只知道融资的基本条件，而不了解那些赔偿条款。”上述投行界人士称，“黄秀虹在签约之后才看到具体条款。黄光裕对高管股权激励也有意见，可以慢慢来，但他们一下子全发了。”

　　陈晓解释称，黄光裕身在狱中，不可能将引资文件全部送进去，只能是纸条和一两页的书信沟通。而且按照有关法律，黄光裕并非董事会成员，董事会引资是在股东大会授权范围之内，完全可以不告知黄光裕具体事宜。黄家事后获悉是正常之事。

未了局

　　按照规定，黄光裕提请召开特别股东大会后，国美电器董事会需要在21天内予以回复，这一时间正在迫近。

　　随着特别股东大会的临近，国美定向增发一事却变得越来越暧昧。如果定向增发20%新股，黄光裕的股权将被稀释到25%以下，而30%一直是黄的底线，因为按照香港法律，持股超过30%要触发要约收购，同时三分之一的表决权对黄很重要。

　　黄家的代表称，听闻国美有增发意向后，7月19日晚，黄家代表与陈晓展开谈判，焦点就是让陈晓辞职和取消对董事会的“一般授权”。国美大战一触即发，也正是因为谈判破裂。

　　回到增发问题，一位接近国美管理层的知情人士称，公司目前仍悬而未决。国美电器总股本为150.55亿股，假如董事会援引“一般授权”增发 20%，意味着增发40亿股，如以上周四的收盘价2.34港元作出小于九成五折让，国美增发约需80多亿港元，在股价动荡情况下，要在短期内完成这笔融资 并不容易。

　　一位接近贝恩的人士称，有投资者来问是否需要增发，到现在董事会没有做出决定。“不能为了打仗而增发，没道理不能增发，向贝恩增发10%更是没有的事。”他表示。那么黄光裕是否会通过场外大宗交易来增持股份？对此黄家代表也称“成本太高”。

　　内斗的结局无论谁输谁赢，国美电器的公司利益都已经遭受折损，多份分析师报告均指出，这场控制权之争至少在短期内会对国美业绩产生不利影响，分散管理层精力。

　　中金公司研究部的分析报告即指出，近期国美电器大股东和高管的控制权斗争愈演愈烈。无论出现怎样的结果，国美的内耗正在增加，而苏宁正是这一事 件的最大受益者。对比2007年和2009年的苏宁和国美，苏宁在市场份额、盈利能力、运营效率、资金实力等诸方面均已全面胜出。

　　国美定于8月23日公布中期业绩。香港方面的消息人士向本刊记者透露，陈晓将在这一周一美资投行的运作下，针对公司半年业绩展开对机构股东的路演，这无疑是国美董事会与机构投资者沟通的好时机。

　　陈晓或许可以引用一连串财报数字来向投资者说明引入贝恩这一年来，公司业绩确有好转，但是他亦很难向投资者预言，自己努力绑定的利益共同体可以维持多久。

　　包括陈晓在内的国美现任高管，无一不曾在黄光裕治理国美时期领教过其“不达目的势不罢休”的风格。当年，黄光裕一直对国美实施竞争导向的发展战 略，在竞争对手较为集中的市场区域，不计回报地与之在价格、供应商关系上实行“血拼”，当年，上海国美就是用这种方法打得永乐惨败。

　　以黄光裕如此个性，纵使在即将到来的临时股东大会上一无所获，也不代表他不会继续发动股东大会、卷土重来。

　　“现在这个股权结构长不了。因为黄还是占很大一部分，即使现在所有人加起来可能比他的股份高，但这些人各有各的利益，只要关键的一家反水，这种抗衡体系就崩溃了。”一位投资人士向本刊记者分析指出。

　　一位深谙市场纷争的人士相信，最终仍会归为理性。他认为，这事发展到目前的地步，双方应坐下来谈。“一个可能的安排是，不摊薄黄的股份，让黄派 信得过的人——当然不用像他妹妹那样明显，任国美董事长，陈晓做CEO。假以时日，引入政府背景的策略股东，以支持公司长远稳定。”

　　大战转为和平，还有可能吗？