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10 Sep 15 - 北京控股 (0392) 中期業績

里昂證券發表研究報告指，北京控股（00392）市值590億元，但在其關聯上市公司所佔的市值為480億元，若撇除這些投資，北控主要燃氣業務的市盈率只有2至3倍。

報告指出，北控的燃氣業務並沒有受接駁費下降的影響，而北京將於明年關閉所有煤廠亦帶動北控有高於同行的增長。

市場憂慮排放費下降會影響盈利，該行料每下跌10%，盈利亦下調6%至7%，但該行指情況已在股價反映了。計入人民幣貶值的因素，該行下調對北控的盈利預測3至5%，予「買入」投資評級，把目標價由67元下調至64元。

北京控股（00392）於8月底公佈中期業績，經常性盈利按年上升26.4%。 北京控股（00392）於9月7日以每股43.6港元回購300萬股。

■　 26 Feb 15 - 北京控股 (0392) 中期業績
■　 11 Jun 14 - 北京控股 (0392) 全年業績
■　 10 Feb 14 - 北京控股 (0392) 中期業績

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北京控股（0392）

北京控股（0392）於1997年在香港掛牌上市，主要從事分銷及銷售管道天然氣，生產、分銷和銷售啤酒，興建污水及自來水處理廠、污水處理、自來水處理及供水業務。 公司同時擁有以燕京啤酒為主的消費品業務以及科技業務。

北京控股（0392）於2013年發行股本大幅增加約1.33億股，主要是收購中國燃氣（0384）權益之對價新股。

目前，北控（0392）持有的核心資產包括：中國最大的城市綜合燃氣公司 － 北京市燃氣集集有限責任公司100%股權；中國燃氣（0384）22.5%股權；A股上市公司北京燕京啤酒（000729.SZ）45.8%股權；北控水務（0371）43.9%股權，並以此作為投資中國大陸水務項目之主要平台；以及正在進軍中國固廢處理業務的北京發展（香港）（0154） 50.2%股權。

經過多年的重組及整合旗下業務，管道業務溢利佔比上升至77%。 隨著中國燃氣（0384）股權的注入，公司已基本完成戰略轉型，憑著中國燃氣全國128個城市業務網點，公司的管道燃氣，污水處理及固廢處理業務將加快全國的拓展，勢必受惠於中國加速城鎮化的政策執行，使北京控股（0392）成為清潔能源及公用設施營運商。






北京控股（0392） 中期業績

北京控股（0392）8月公布截至6月底止中期業績，，純利31.04億元，按年升10.3%；每股盈利2.42元；派中期息30仙。 撇除特殊項目後之經營利潤30.7億元，較去年同期增加26.4%。

期內，營業額293.09億元，按年升30.67%；毛利52.85億元，按年升11.26%。整體毛利率由去年同期21.2%降至18%，主因非居民天然氣購氣成本上升，啤酒銷售毛利率由於較佳成本控制而改善了1.4個百分點。

於2015年6月底，集團持有之現金及銀行存款為141.99億港元，比2014年底增加29.32億港元。 資產負債比率為34%。

業務	股東應佔溢利	比例	備註
管道燃氣業務	26.91億元 （上升22.5%）	77.3%	北京燃氣 100%， 中石油北京管道 40%， 中國燃氣（0384）25.4%
啤酒生產業務	3.34億元 （持平）	9.6%	燕京啤酒 80%
污水處理及水務業務	4.58億元 （上升45.4%）	13.1%	北控水務（0371） 44%
主營業務溢利	28.53億元	100%	--
其他業務及總部費用	(4.15)億元	--	--
非經營性收益淨額	0.35億元	--	--
股東應佔溢利	31.04億元 （上升10.3%）	--	--
股東應佔溢利 (經營性)	30.7億元 （上升26.4%）	--	--

發展 及 2015年目標

北京控股（0392）全資擁有的北京燃氣，今年上半年營業收入208.86億港元，同比增長45.6%； 實現天然氣銷售量60.4億立方米，同比增長29.1%，主要是去年底共有三個熱電廠（高井、京西及高安屯熱電廠） 投產運行，拉動了分銷氣的增長。 北京燃氣目前的業務以北京地區為主，有意加大拓展天津、河北、山東、四川等外埠市場。 中國燃氣（0384）營業收入316.86億港元，同比增幅為21.8%。 2015年上半年對北控實現利潤貢獻約3.7億港元，同比增長35.7%，對集團的盈利貢獻日漸增多。

副主席兼行政總裁周思表示，有信心能達到全年北京燃氣售氣量按年增加30%的目標。 對於內地天然氣價格改革，周思指下半年價格可能下降，但會調整用戶價格，相信不會對利潤造成太大影響。



北京燃氣總經理支曉曄表示，該集團正積極研究拓展 LNG（液化天然氣）業務，早前公司已和一家法國燃氣供應商簽署合作協議，預料11月會有1億立方米的天然氣運抵。另外，北京燃氣將與中石油（0857）在天然氣倉儲方面有戰略合作，現正計劃合資籌組新公司，他強調希望嘗試從外地進口天然氣，令購氣渠道多元化。周思亦指北控會把早前收購的固體廢物業務平台注入北京發展（0154）。

另外，北控公布出售多年前與大唐發電（0991）合資的克旗煤製氣公司予母公司，作價17億元。 由於建設期延長，不符合預定計劃，故將其出售，預期不會錄得重大收益或虧損，出售事項將令集團可專注於其他項目，而所得款項淨額擬用作集團的一般營運資金。





短評

北京控股（0392）三大主流業務為燃氣、水務及啤酒，亦經營環保的發展及固廢處理，北京燃氣表現頗佳，中國燃氣（0384）同樣大幅增長，管道輸氣穩定，北控水務（0371）經營污水處理及食水供應，業績增長逾60%，燕京啤酒銷量稍減，售價微升，貢獻平穩。 公司現時的溢利中，近8成來自天然氣業務，1成多來自水務業務，低於1成來自啤酒業務。

北京控股（392）核心經營性盈利增長26.4%，旗下北京燃氣受惠於首都電廠的煤改氣策略，上半年售氣是增長29%，現正推進車用氣市場的發展，並由煤改氣帶動另一項增長。 據北京推行的清潔空氣行動計劃，煤轉氣仍會持續推進，考慮到京津冀一體化等因素，煤轉氣空間將會非常大，燃氣需求有望長期保持高增長。

雖然國際油價持續下跌，或會令天然氣的需求下降，惟內地近年鼓勵使用清潔能源，有三個熱電廠（高井、京西及高安屯熱電廠）已經投產運行。 於2015年第一季度，京西及國華的燃煤機組已正式關停，無論油價/煤價升跌，都會轉用天然氣。 北京市最後一台屬於華能集團的燃煤機組將於2016年停產並由同樣輸出845兆瓦的燃氣機組替代。 到時北京市將運行十三個燃氣電廠，總裝機容量達到8,000兆瓦，每年將消耗接近80億立方米天然氣，成為北京市天然氣分銷業務的支柱。



內地下半年會下調天然氣分銷價，但同時會調整用戶價格，對北控利潤不會造成太大影響。 早前一輪調整之後，北京控股（0392）現時股價市盈率（P/E）和市賬率（P/B）分別為12.7倍和1.08倍，兩者均已創下超過5年來的新低。 北京控股（0392）經過多年的重組及整合旗下業務，已經變身成為清潔能源營運商的國策受惠股。 北京市2013年全年天然氣消費總量100億立方米，根據《北京市2013-2017年加快壓減燃煤和清潔能源建設工作方案》，天然氣消費需求2017年增加到240億，年均增長率達到24%。 配合加快城區煤改氣項目實施，加大鍋爐煤改氣項目發展力度，北京控股（0392）的盈利將會在未來數年穩定增長。 由於現時估值反而是多年來的新低，市賬率（P/B）只得1倍，加上集團近日回購300萬股，安全邊際較大，現價值博率非常高。

筆者認為可以用多年來的平均估值較低的範圍 （14至16倍市盈率 或 53元至60元）作為初期反彈的目標， 又可以用預期估值較低的範圍（預期14至15倍市盈率 或 66元至70元）作為下年3月公佈業績前的目標，能否升穿預期平均市盈率（16.3倍市盈率）取決於市況。



瑞銀、高盛、里昂、摩根大通、瑞信、法國巴黎、麥格理，分別給予北京控股（0392）目標價54.0元、56.0元、64.0元、70.0元、78.0元、78.3元、80.0元。




預期市盈率，股息

北京控股（0392）2015年上半年股東應佔溢利達31億港元，較去年同期上升10.3%，每股盈利2.42元。 撇除特殊項目後之經營利潤30.7億元，較去年同期增加26.4%。

簡單估計，北京控股（0392）2015年盈利60至62億港元，上升24%至28%。 撇除特殊項目後，筆者估計2015年盈利增加26%。 每股預期盈利增長25%至4.72元，預期股息0.96港元。 現價48.15元，預期市盈率10.2倍，預期息率2.0厘。





股價走勢

1年圖：




3年圖：





權益披露： 於本文章發佈之時， 筆者持有北京控股（0392）。



近年業績摘要

營業額 (港元)	上半年	全年
2008年 營業額	95.93億元	197.04億元 (增長79.5%)
2009年 營業額	116.28億元	242.08億元 (增長22.9%)
2010年 營業額	152.29億元	276.13億元 (增長14.1%)
2011年 營業額	156.41億元	304.72億元 (增長10.4%)
2012年 營業額	181.55億元	355.70億元 (增長16.7%)
2013年 營業額	205.50億元	423.61億元 (增長19.1%)
2014年 營業額	224.30億元	479.36億元 (增長13.1%)
2015年 營業額	293.09億元	--

盈利 (港元)	上半年	全年
2008年 盈利	12.73億元	22.82億元 (增長54.36%)
2009年 盈利	1.18億元	23.99億元 (增長5.1%)
2010年 盈利	15.63億元	26.39億元 (增長10.0%)
2011年 盈利	16.51億元	27.76億元 (增長5.2%)
2012年 盈利	18.19億元	32.71億元 (增長17.8%)
2013年 盈利	20.62億元	41.84億元 (增長29.3%)
2014年 盈利	28.14億元	48.32億元 (增長15.8%)
2015年 盈利	31.04億元	--

每股盈利(港元)	上半年	全年
2008年	$1.120	$2.010 (增長16.9%)
2009年	$1.250	$2.110 (增長5.0%)
2010年	$1.370	$2.320 (增長10.0%)
2011年	$1.450	$2.440 (增長5.2%)
2012年	$1.600	$2.870 (增長17.6%)
2013年	$1.800	$3.610 (增長27.1%)
2014年	$2.210	$3.780 (增長4.7%)
2015年	$2.420	--

參考:

1. 北京控股 392 業績

http://202.66.146.82/listco/hk/behl/cpresent/pre150828.pdf
http://202.66.146.82/listco/hk/behl/interim/2015/intpressc.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/0828/LTN20150828371_C.pdf
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http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0929/LTN20140929411_C.pdf
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http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0331/LTN20140331571_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0927/LTN20130927381_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0830/LTN20130830697_C.pdf
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http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0830/LTN20120830346_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0330/LTN201203301773_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0831/LTN20110831311_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0331/LTN20110331539_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2010/0831/LTN20100831285_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2010/0331/LTN20100331405_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2009/0916/LTN20090916282_C.pdf

2. 價值投資：PB創新低 北京控股值博
http://paper.wenweipo.com/2015/09/08/TZ1509080006.htm

3. 里昂：予北控「買入」評級，降目標價至64元
http://invest.hket.com/article/690170/%E3%80%8A%E5%A4%96%E8%B3%87%E7%B2%BE%E9%BB%9E%E3%80%8B%E9%87%8C%E6%98%82%EF%BC%9A%E4%BA%88%E5%8C%97%E6%8E%A7%E3%80%8C%E8%B2%B7%E5%85%A5%E3%80%8D%E8%A9%95%E7%B4%9A%EF%BC%8C%E9%99%8D%E7%9B%AE%E6%A8%99%E5%83%B9%E8%87%B364%E5%85%83?

4. Beijing Ent Gas business at 2x earnings CLSA

5. 首都多用天然氣 北控待壞消息入貨
http://www.mpfinance.com/htm/finance/20150831/news/eb_ebj3.htm

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