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格隆匯“珍珠白菜系列之四”:安捷利實業(1639.HK)

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=8242

格隆匯“珍珠白菜系列之四”:安捷利實業(1639.HK)
作者:格隆


一、序:為何推出“珍珠白菜”系列?
何謂珍珠白菜?我們的理解,從價值角度,長期(一年周期)低估50%以上。
我們已經連續推出了格隆匯“珍珠賣了白菜價”之“珍珠白菜系列”:

系列之一:合生元(1112);
系列之二:綠色動力環保(1330);
系列之三:中國電子(0085);
本周,我們推出系列之四:安捷利實業(1639)。
未來時機成熟,我們會陸續推出之五、之六……,敬請關註
為何要推出“珍珠白菜系列”?
格隆先說一個大家都很熟悉的“買櫝還珠”的故事, 出自《韓非子·外儲說左上》。文言文非常容易懂,所以格隆原文抄錄與此:楚人有賣其珠於鄭者,為木蘭之櫃,薰以桂椒,綴以珠玉,飾以玫瑰,輯以翡翠。鄭人買其櫝而還其珠
很多人讀這個故事,會以為那只是一個虛擬的寓言故事,其實不然:在證券市場,無時無刻不在上演著買櫝還珠的故事。羊群心理和羊群效應是這個市場上絕大多數人的悲哀與宿命。這個市場上絕大多數人缺乏獨立思考的能力與勇氣,多數時候,他們會去到一些貌似信息量巨大,但實際是充斥著口水的網站和集體,追尋著“羊群的安全感”,樂於也習慣於被身邊“多數人”的看法與觀點所裹挾,所綁架,循環往複地重複著“買櫝還珠”的動作,即使傷痕累累亦樂此不彼,且渾然不覺。
這正如查爾斯•麥基的名言:“人…不但集體思考… 也會集體瘋狂… 但只會各自慢慢地回複清醒。”

如果你能獨立思考,你會發現,“集體”是個多麽可怕的詞,無論是在投資中,還是在人類社會。
我們要做的,就是發現這些被“羊群”遺棄、埋沒甚至踩踏的珍珠。做到這些並不是那麽難:只要你象非洲草原上狩獵的獅子一樣,有足夠的冷靜、獨立思考、以及蟄伏耐心,再加上那麽一點點運氣就好了。
耐心很重要。其實多數“羊”內心里都清楚知道他手里拿的只是一個盒子,一個身邊人都說好,但其實徒有其表的盒子。珍珠其實在腳下踩著。但身邊人都說腳下的珍珠不值錢,賣的是白菜價,而且會一直賣白菜價。
但實際情況當然不是這樣。記得格隆一直推崇的戴望舒的那首詩“偶成”嗎:

好東西都決不會消失
因為一切好東西都永遠存在
它們只是像冰一樣凝結
而有一天會像花一樣重開
格隆匯藏龍臥虎,最關鍵的是:我們這個群體都在獨立思考!
我們力圖鼓勵這些善於獨立思考的高手發掘和提供可能的埋藏珍珠——當然,會員不是上帝,格隆無法保證他們看中的一定是一顆珍珠,而不是一粒沙子,所以您需要自己去做進一步的甑別與研究。如果您對我們的“珍珠白菜”系列有任何感悟或者心得,或者您自己發現了賣白菜價的珍珠,請聯絡格隆。格隆個人微信號:GURU-HK
今日2015年3月15日,我們分享格隆對疑似珍珠安捷利實業(1639.HK)的分析。最新收盤價1.40元——特記錄在案。
是為序——格隆




格隆匯“珍珠白菜系列之四”:安捷利實業(1639.HK
格隆

第一部分:關於時點

格隆其實早就完成了對安捷利實業的研究。
對這個股票,格隆有一個確定:這大概率是個好標的。在智能手機時代,誕生了舜宇光學這樣的30倍大牛股,而安捷利最有可能成為可穿戴設備時代的舜宇光學與瑞聲科技。
但同時也有一個最大的不確定:公司的股權激勵一直沒有完成。這很可能(這點純屬邏輯猜測)導致管理層與市場博弈——沒有管理層希望在股權激勵完成前股價大漲。
所以格隆一直把握不住何時推出。之所以本周推出,是因為上周安捷利進入蘋果產業鏈的渠道——歌爾聲學派了一個創業元老做安捷利董事。這或許是個信號,但或許也沒有任何指示意義。畢竟股權激勵還是沒推出來
這個不確定性,請大家務必關註
第二部分:關於安捷利(01639)背景的簡單介紹

目前公司總股本9.73億。大股東中國北方公司,持股占比37%。二股東歌爾聲學持股29.9%。

中國北方公司是中國是做軍火的軍工企業,中國兵工集團和中國兵裝集團各持有50%中國北方公司的股份。

歌爾聲學是2013年11月27日入股安捷利實業的,同時入股的還有六家基金。當時安捷利發了2.9億股新股給歌爾,1.32億股新股給六家基金。配股價是0.513港幣,比每股凈資產0.447溢價14.77%。歌爾承諾一年內不能減持。

安捷利目前有兩塊主營業務:一是柔性電路板(FPC);二是柔性封裝基板(COF)。

柔性電路板的技術要求不是很高,國內很多廠商都能做。比如信利國際自己的可以生產一些柔性電路板給自己產品用。公司14年半年報中,柔性電路板占銷售收入的80%,毛利率是13.45%。這個毛利率在硬件行業也算可以了,舜宇光學的毛利率也就這個水平。

柔性封裝基板才是公司業績彈性最大的業務。柔性電路板只是在軟板上面印上電線,但是柔性封裝基板是把芯片封裝到軟板上面。如果未來可穿戴設備爆發,能彎曲的芯片一定有前景。柔性封裝基板2014年上半年毛利率55.74%。這個不應該是公司虛報毛利率,因為A股跟安捷利做同樣業務的丹邦科技的封裝基板毛利率也是50%以上。可見這一塊業務的技術是很牛的。只是現在封裝基板占公司營收的比例很小,2014年上半年占公司營收不足3%。

上圖為柔性電路板

上圖為柔性封裝基板

第三部分:投資安捷利的主要邏輯

安捷利技術國內領先的。14年7月31日,安捷利公告獲得國家重大科技專項02專項的立項(02專項就是集成電路專項,具體內容請百度)。立項的具體方向就是柔性基板封裝,14-16年三年可以獲得總計4500萬人民幣的政府補助。柔性封裝基板50%以上的毛利率也說明公司產品是具有非常高的技術含量的。

歌爾聲學入股賦予安捷利蘋果產業鏈概念。歌爾聲學入股安捷利,相信也是看中了安捷利的柔性基板技術,這有助於歌爾聲學像穿戴設備布局。14年3月31日,安捷利公布與歌爾聲學簽訂采購合同。歌爾聲學的采購額在14、15、16三年的上限為0.6億、1億、1.4億人民幣(因為歌爾入股安捷利之後,兩者之間的交易變成的關聯交易,所以交易額不能太高)。安捷利在2011-2013年銷售給歌爾聲學的銷售額分別為0.13億元、0.35億元和0.27億元。歌兒對於安捷利的作用不僅是一個大客戶,而是可以把安捷利引入到蘋果產業鏈。

可穿戴設備的爆發。Apple Watch推出基本宣告了可穿戴設備時代的來臨。在可穿戴設備時代,安捷利實業很可能是下一個舜宇光學。可穿戴設備很有可能帶動COF爆發,因為可穿戴設備的形狀本身就是不規則的,需要內部的原件也能夠彎曲才能配合(比如智能手表如果想在表帶里面加傳感器的話,那傳感器芯片必須能彎曲才行)。而且COF的門檻要比相機模組高的多。相機模組基本就是組裝,投入幾百萬買個設備就可以生產了。這一點從COF百分之五十以上的毛利率和舜宇光學百分之十幾的毛利率就能看出來。

公司新產能達產。安捷利蘇州二期工廠會在年底前建成,這個廠的產品就是上文中提到的高毛利率的柔性封裝基板。公司財報中一直都有披露這個廠的建設進度都是符合預期的。而且公司財報中也披露了14年公司已經開始為COF開拓客戶了。

軍工概念。安捷利是正宗的軍工概念股,大股東是中國兵工集團和中國兵裝集團,所以公司的產品是可民用也可軍用的。

最大不確定性:公司前期最大的不確定性就是公司的期權計劃還沒有批下來。因為公司是國企,股權激勵需要國資委批準(跟中興通訊一樣)所以進度非常緩慢。這必然會導致市場與公司存在博弈的可能,而前期公司管理層之前不惜減持手頭股份,多少證明這種猜測有一定合理邏輯。

公司股權激勵計劃何時出臺仍不得而知。如果哪天推出了,則將徹底消除了這個不確定性,標誌著公司開始進入快速發展軌道,公司管理層必定會幹勁十足做好業務。

無論如何,在證券市場,遇到一個不希望股價漲的公司很難得:這遠比那些只有2兩水,恨不得告訴市場有一噸,然後天天忽悠股價的公司要靠譜多了。

第四部分:簡單估值

由於公司蘇州二期廠14年底才建成,格隆暫時無法精確估算這部分會為安捷利貢獻多少利潤。但是依然可以粗略做一個估算,來看一下這塊業務的空間。A股上市的丹邦科技(002618)產品與安捷利類似。

2011年丹邦科技在只有年產8W平方米的情況下,合計是1.6億RMB的營業額。安捷利在14年半年報中公布的蘇州二期廠的月產能是3萬平米,也就是年產能36萬平米,是丹邦科技的4.5倍。假設安捷利的售價與丹邦一致,蘇州二期每年可以為安捷利貢獻7.2億人民幣,也就是9億港幣的收入。如果我們按照50%的毛利率來計算,這部分新增的毛利潤就有4.5億港幣,凈利潤很可能超過3億港幣。按照香港硬件行業15倍PE來估算(毛利率40%以上的公司估值是要高於15倍的),這部分新增產能的價值就有45億港幣(目前公司市值13.8億)。

總之,安捷利事業作為一家同時具備軍工概念,蘋果產業鏈概念和國企改革概念(大股東兵工集團正在進行大刀闊斧的資產重組)的主板上市公司,13億港幣出頭的估值,確實算太便宜,大概率符合格隆對“珍珠白菜”系列價值低估50%以上的要求。

(完)
格隆 珍珠 白菜 系列 之四 捷利 實業 1639 HK
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