本文作者:興業證券研究所副所長、首席宏觀分析師王涵,授權華爾街見聞發表
自2014年6月起,原油價格跌幅累計已經超過50%,上周破50美元之後,前天又再度遭遇暴跌,市場對於原油的各種疑問也逐漸多了起來。如果細細來看,這輪原油下跌並不是單因素決定的,而且在不同階段其和其他資產之間的關聯性也不盡相同。我們曾指出供需結構調整和地緣政治是影響油價下跌的主因,美元強勢和其他因素起到了推波助瀾的作用。
低油價只是影響基本面嗎?
低油價的影響到底是什麽?目前市場上主要還是集中在對經濟基本面的分析上,我們也在11月30日報告《全球油價下跌的原因及影響分析專題》中指出三條低油價對基本面的傳導路徑:
1)油價疲弱將會直接影響和原油相關的終端需求。
2)油價疲弱導致CPI整體相對波動減小,有利於貨幣政策保持寬松。
3)油價疲弱導致以原油為原材料的企業競爭力改善,同時降低相應產品的終端價格刺激需求。
同時,從國別角度,我們指出低油價對生產國和消費國的影響各有不同,低油價的環境實際上是生產國在向消費國補貼,從進出口的角度來看,俄羅斯受損最嚴重,而亞洲消費國較為受益。
暴跌的油價,上升的金融風險
實際上,低油價的影響並沒那麽簡單和線性。在原油價格一路下跌的過程中,實際上金融的風險正在逐漸累積。因此上周的油價新一輪暴跌可以說是避險情緒上升的觸發因素,而非避險情緒帶來的結果。我們認為金融風險主要集中在三個方面:1)國家主權債務風險;2)主權基金配置對金融市場沖擊;3)能源企業的信用風險。(部分內容可參考12月4日報告《全球避險情緒上升》)
● 產油國國家主權債務風險:產油國經濟對原油出口的依賴程度較高,其財政融資大部分依靠賣原油。隨著原油價格下跌,其財政收支難以平衡,進而影響外債的償付能力,主權債務風險上升。從BIS的數據來看,產油國的風險敞口主要集中於歐洲國家;
● 主權基金配置對金融市場沖擊:隨著原油價格的大幅下跌,大部分產油國家的油價財政平衡點已被打破,這意味著政府可能調動更多的主權財富基金以應對油價下跌。
早在10月,挪威政府就表示可能提高其全球最大的主權財富基金——政府養老基金的可動用上限。
而從資本配置來看,挪威等主權財富基金相當大的一部分資產都配置在股票上(而並非債券),主權財富基金的提取可能將導致全球資本市場的震蕩;
● 能源企業的信用風險上升:從全球來看,能源企業無論在銀行信貸還是在企業債市場融資占比較高,原油企業在歐美高評級債市場、高收益債市場占比分別為12.6%、14.4%,而其在次級貸款市場的占比則超過4%。
由於油價已經跌破許多能源企業的盈虧平衡點,導致企業經營風險上升,加大債務違約的可能性。對能源企業破產違約的風險已經在高收益債市場有了很明顯的反應,2014年年中開始高收益債利率回升。最近3個月,能源相關債券隨著原油價格暴跌對信用債市場投資者已造成14%的損失。不管是信貸還是債券市場,銀行是主要參與者,因此對持有相關債務的銀行(特別是美國銀行)來說,資產惡化的風險急劇上升。
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