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興業宏觀：原油暴跌的影響？不只是基本面

來源: http://wallstreetcn.com/node/213096

本文作者：興業證券研究所副所長、首席宏觀分析師王涵，授權華爾街見聞發表

自2014年6月起，原油價格跌幅累計已經超過50%，上周破50美元之後，前天又再度遭遇暴跌，市場對於原油的各種疑問也逐漸多了起來。如果細細來看，這輪原油下跌並不是單因素決定的，而且在不同階段其和其他資產之間的關聯性也不盡相同。我們曾指出供需結構調整和地緣政治是影響油價下跌的主因，美元強勢和其他因素起到了推波助瀾的作用。

低油價只是影響基本面嗎？

低油價的影響到底是什麽？目前市場上主要還是集中在對經濟基本面的分析上，我們也在11月30日報告《全球油價下跌的原因及影響分析專題》中指出三條低油價對基本面的傳導路徑：

1）油價疲弱將會直接影響和原油相關的終端需求。

2）油價疲弱導致CPI整體相對波動減小，有利於貨幣政策保持寬松。

3）油價疲弱導致以原油為原材料的企業競爭力改善，同時降低相應產品的終端價格刺激需求。

同時，從國別角度，我們指出低油價對生產國和消費國的影響各有不同，低油價的環境實際上是生產國在向消費國補貼，從進出口的角度來看，俄羅斯受損最嚴重，而亞洲消費國較為受益。

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暴跌的油價，上升的金融風險

實際上，低油價的影響並沒那麽簡單和線性。在原油價格一路下跌的過程中，實際上金融的風險正在逐漸累積。因此上周的油價新一輪暴跌可以說是避險情緒上升的觸發因素，而非避險情緒帶來的結果。我們認為金融風險主要集中在三個方面：1）國家主權債務風險；2）主權基金配置對金融市場沖擊；3）能源企業的信用風險。（部分內容可參考12月4日報告《全球避險情緒上升》）

● 產油國國家主權債務風險：產油國經濟對原油出口的依賴程度較高，其財政融資大部分依靠賣原油。隨著原油價格下跌，其財政收支難以平衡，進而影響外債的償付能力，主權債務風險上升。從BIS的數據來看，產油國的風險敞口主要集中於歐洲國家；

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● 主權基金配置對金融市場沖擊：隨著原油價格的大幅下跌，大部分產油國家的油價財政平衡點已被打破，這意味著政府可能調動更多的主權財富基金以應對油價下跌。

早在10月，挪威政府就表示可能提高其全球最大的主權財富基金——政府養老基金的可動用上限。

而從資本配置來看，挪威等主權財富基金相當大的一部分資產都配置在股票上（而並非債券），主權財富基金的提取可能將導致全球資本市場的震蕩；

● 能源企業的信用風險上升：從全球來看，能源企業無論在銀行信貸還是在企業債市場融資占比較高，原油企業在歐美高評級債市場、高收益債市場占比分別為12.6%、14.4%，而其在次級貸款市場的占比則超過4%。

由於油價已經跌破許多能源企業的盈虧平衡點，導致企業經營風險上升，加大債務違約的可能性。對能源企業破產違約的風險已經在高收益債市場有了很明顯的反應，2014年年中開始高收益債利率回升。最近3個月，能源相關債券隨著原油價格暴跌對信用債市場投資者已造成14%的損失。不管是信貸還是債券市場，銀行是主要參與者，因此對持有相關債務的銀行（特別是美國銀行）來說，資產惡化的風險急劇上升。

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