ZKIZ Archives


“漲聲”響起來! 解讀中國央行意外降息(更新版)

來源: http://wallstreetcn.com/node/211027

20141016explosion

中國央行周五晚間宣布實施非對稱降息,雖然符合邏輯,但仍然令市場倍感意外。至此,中國央行的降息周期已經開啟。

中國人民銀行決定,自2014年11月22日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率:

金融機構一年期貸款基準利率下調0.4個百分點至5.6%;一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.75%,同時結合推進利率市場化改革,將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.1倍調整為1.2倍;其他各檔次貸款和存款基準利率相應調整,並對基準利率期限檔次作適當簡並。

降息帶來的最直接影響主要有以下幾條:

一、房貸利率將出現下調

對於打算貸款買房,以及已購房、采取浮動利率合同的家庭來說,能節省一筆利息開支。以此推算100萬元貸30年,之前年利率6.55%,月供6353.6元。現在年利率6.15%,月供6092.3元,減少261.3元。

二、銀行存款利率極有可能上升

銀行存款流失是不爭的事實,各家銀行現在都將存款利率浮到最上限,以獲得存款。原來這個上限是基準利率的1.1倍,現在變成了1.2倍。商業銀行會開出更高的利息吸納存款。

三、推動A股短期之內上漲

降息將促進資金面寬松,利好的消息也對人們心理帶來正面影響。A股周一將出現上漲。有分析認為,不對稱降息與擴大存款利率浮動區間將壓縮銀行利差空間,利空銀行股。

四、寶寶類產品收益率將下行

五、銀行理財產品收益率將下行

接下來我們來看看各家機構的經濟學家、分析師是如何評價央行降息的。

國信證券首席宏觀分析師鐘正生表示:

一、存款端利率下調至2.75%,上浮區間擴大至1.2,存款利率上限仍為3.3。考慮到股份制銀行存款利率早已上浮到頂,而大行存款利率也上浮至3.25,因此這一降息對於存款利率的影響應該非常小

二、貸款基準利率下調0.4個百分點至5.6%。我們在之前的報告中已經提及,降息的核心在於降低存款利率。如果沒有存款端利率的下調,只有貸款利率下降,銀行在息差收窄壓力下會通過提高上浮比例或者繞開監管的方式來維持息差,最終的效果非常有限。而這次降息對於存款利率的影響很小,大幅調降貸款基準利率對於降低社會融資成本意義有限。

三、非對稱降息傳遞強寬松預期的同時實質意義有限,同時會遇到來自銀行相關部門的巨大阻力,我們一直認為不太可能推行。但是現在既然推出了,可能意味著經濟和就業可能陷入了較大的困境,降低社會融資成本的迫切性明顯上升。如果是這樣那麽單純價格工具是不夠的,後續一定是需要數量配合的。也就是說,無論是全面降準或者大規模流動性註入的概率都會大幅上升。

四、另外一種可能是,如果將貸存比口徑調整和非對稱降息合在一起看,明年或許銀行吸儲的壓力會相對較小,這樣存款利率也可能不用一浮到頂,會有所下降,這樣對於降低銀行負債端成本和社會融資成本是有意義的。

海通證券首席宏觀債券研究員姜超認為:

從流動性的角度來看,降息周期展開,寬松有望延續

①央行宣布自11月22日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率,標誌著降息周期的正式開始。

②1年貸款基準利率下調40bp,有望大幅降低企業貸款融資成本。

③1年存款利率下調25bp,但上浮上限由1.1倍擴大至1.2倍,意味著利率市場化加速推進,而存款利率基本未變,助於銀行利潤向實體經濟的轉移,降低經濟風險。

④預測15年GDP增速7%、CPI增1.5%,通縮是主要風險,泰勒規則下7天回購利率應在2.5%以下,判斷未來仍有一次以上降息,流動性寬松有望延續。

姜超還認為,降息對於債市有利好影響:

降息周期展開,債券牛市延續:①央行宣布同時下調存貸款基準利率,降息周期正式展開,我們預測未來仍有1次以上降息。②將大幅縮窄貸款和債券收益率的差距,打開債券類資產收益率的下行空間。③判斷未來貨幣寬松仍將延續,7天回購利率均值有望降至3%以下,3個月目標2.5%。④下調10年國開債目標區間至3.6%-4.0%,下調其目標中樞從4%至3.8%。

民生證券宏觀研究院首席經濟學家管清友認為,這標誌著降息周期的開啟:

①降息降低融資成本。當銀行風險偏好下降,央行釋放基礎貨幣無法傳導至實體,只能希望通過降息,降低銀行負債成本,進而降低實體融資成本。

②但能否真的降低融資成本有待觀察。短期看,降息或導致一般性存款加速分流理財,銀行綜合負債成本不一定下降。中長期看,43號文是否能約束地方債務擴張,國企改革能否提高國企盈利能力,中小企業風險盈利特征能否改變是中長期融資成本能否下降的關鍵變量。

③貨幣寬松空間被打開,未來繼續降準降息沒有任何心理上的包袱,再考慮到存貸比調整帶來的繳準壓力,預計下一次降準降息不會太遠,一直會持續到社融余額增速拐頭向上,經濟內生動力增強為止。

④無風險利率下降有利於風險資產(股市和房地產),降息也直接利好於債市,但考慮到市場預期充分,效果不會太明顯。當房地產銷售帶動經濟轉暖,則股強債弱。

瑞銀中國區首席經濟學家汪濤評論中國央行降息時表示:

央行下調利率是絕對正確的行動。這不意味著這政策立場的改變,因為信貸量對於利率並不是非常敏感,而是受到定量和審慎規則的控制。央行目的主要是為了降低融資成本和金融風險。

光大證券首席經濟學家徐高點評中國央行降息:

中國房地產投資將顯著受益於此次降息,降息將刺激房地產和基建行業,銀行利差會縮小。

中金研究團隊陳健恒、範陽陽、唐薇等認為:

此前關於降息和不降息的爭論主要是降息可能會起到較強的刺激作用,擔心可能重新刺激企業加杠桿和刺激房地產泡沫,不利於經濟結構調整,因此貨幣當局更傾向於使用定向刺激,包括定向降準、PSL、MLF等政策。但面對仍舊偏高的貸款利率和整體社會融資利率,經濟增速和通脹仍有下行壓力,最終倒逼貨幣當局只能采用最強烈也是最直接有效的降低融資成本手段——降息。而且這次貸款利率下調幅度高於存款利率下調幅度,引導貸款利率和社會融資利率下行的目的十分明確。而且選擇在年末降息,很多存量貸款會在明年年初重定價,對於降低企業存量融資成本會起到十分明顯的作用,居民房貸的還款壓力也會降低。

1、降低社會融資成本以壓縮銀行息差為代價

貸款利率從之前的五檔管理調為三檔管理,最高降幅是40bp。尤其是5年期以上中長期貸款,降幅為40bp,從6.55%降至6.15%,居民按揭貸款將直接受惠。假設居民房貸100萬,貸款30年,按照基準利率,每個月還款額將從6354元降低為6092,降低261元,降幅4.1%。大部分居民房貸會在年初重置利率。企業存量貸款一般半年到一年重置利率,也將隨著基準利率的下調而下調。對於存量貸款,按照貸款期限結構,在貸款利率重置後,我們估計存量貸款利率將下調25-30bp。對於增量貸款,從最近銀行貸款投放情況來看,貸款上浮的比例在下降,因此在基準利率下調的情況下,增量貸款利率也將有明顯下降。

存款利率普遍下調25bp,其中活期存款利率不變,保持0.35%,其中2年期存款利率下調40bp到3.35%。由於存款利率上限從1.1倍上調至1.2倍,活期存款利率實際上有所上調,而3年存款利率在執行1.2倍上限後,實際上也是上調。總體來看,我們估計存量存款重置後,利率微幅上升,5bp以內。

總體來看,執行完上浮之後,存款利率小幅上調,而貸款利率下調20-30bp,銀行息差會有相應幅度的縮小。2012年降息後,2013年銀行息差也平均比2012年下降15-20bp。因此這次降低社會融資成本是以壓縮銀行息差為代價的。

2、降息的影響

從降息的影響來看,最直接明顯的影響是企業存量貸款成本明年將有所下降,從而有利於緩解企業財務壓力,企業利潤也將得到改善,部分化解企業債務風險。地方政府的債務壓力也會因為降息而化解一部分。此外,在居民房貸還款壓力降低的情況下,居民的消費能力會得到提升,加上未來理財的利率會在息差縮小的壓力下逐步下降,緩解目前理財實際利率偏高而鼓勵居民儲蓄而非消費的情況,推動居民將更多收入和存量資金用於消費。因此,降息是對刺激消費邁出了重要而正確的一步。受到降低的刺激,中短期內,居民的買房意願也會提升,刺激房地產銷量增加,從而化解房地產開發商庫存。不過,我們一直認為,目前房地產放松政策仍主要集中在首套房的剛需和低收入人群,對於改善性趨勢的二套房和三套房的直接放松政策仍未出臺,房地產銷量回升的持續性仍有待觀察,未來可能需要進一步放松二套房和三套房的房貸。如果房地產銷量回升持續性得到保證,則房地產開發商的投資需求會有所回升,可能使得房地產市場兩年一個周期,單數年份是大年,雙數年份是小年的規律得以延續。總體來看,我們認為明年經濟增速可能會小幅放緩,但尾部風險逐步降低。

3、對債券市場的影響

對於債券而言,就本次降息來看,對利率債利好不明顯,信用債收益更為明顯,因為銀行存款資金成本變化不大甚至略有上升。而貸款利率下降幅度更大,倒逼信用利差進一步壓縮。從2012年降息經驗來看,降息對債券市場不能算是完全利好,畢竟降息後,中國境內和海外利差將縮小,可能引發資金外流,近幾個月外匯占款持續減少已經反映這種趨勢,如果明年美國加息,進一步壓縮中外利差,可能導致外匯占款持續偏少甚至流出。此外,降息的強刺激作用可能推動房地產銷量回升以及穩定市場對經濟信心,基本面上可能也不太有利於債券。2012年7月份降息後,央行沒有再及時跟上更多放松政策,流動性逐步有所收緊,最終收益率有所回升。

我們認為央行接下來會跟上降準政策,進一步放松流動性,下周開始,正回購操作利率也會繼續下調甚至未來可能改為逆回購。因此外匯占款較少甚至局部的資金外流可能會被央行進一步的貨幣政策放松對沖。其次,在目前經濟總體杠桿較高的情況下,我們認為央行一次降息可能不會完全解決經濟的所有結構性矛盾,房地產回升的基礎仍不穩固,外部經濟也依然障礙重重,而在大宗商品價格回落以及人民幣相對於一攬子貨幣持續走強的情況下,CPI仍有下行壓力,我們初步估計2015年CPI平均水平可能在1.8%-1.9%,略低於今年水平。而目前貨幣市場利率和短期債券收益率相比於2012年和2013年低位仍偏高,未來政策在引導短端利率下行方面仍有繼續放松的空間。因此,我們認為這次放松並不是最後一次,債券市場對未來貨幣政策放松仍會有預期。因此債券收益率並不會因為“利好出盡”而明顯回升。但相對而言,我們認為中短期債券的下行空間可能相對更大,而長期債券收益率在對未來經濟可能逐步走出低迷的預期下,下行空間相對有限(10年期國債可能回到2012和2013年低點3.2%-3.4%水平,10年國開債可能回到3.6%-3.8%),收益率曲線可能會繼續牛市變陡峭。風險偏好繼續提高的情況下,風險資產表現會更好於無風險資產,可以增加高收益債和轉債以及股票資產的配置。

預計後續可能回臺的政策包括:下調正回購利率、未來將正回購轉為逆回購、MLF到期後展期、調整貸存比口徑並同時全面降準、明年仍會有全面降準和降息的政策、針對企業和居民的同業存單明年可能會推出、資本賬戶進一步開放引入更便宜資金。

申銀萬國陳康團隊點評:

1、降息是必要的,存貸款利率對市場利率的制約很明顯,不降息,債券利率沒有下降空間,貸款利率也下不去。

2、不要擔心利多出盡。一次降息如果不能降低融資成本,那麽一定會有多次。

3、非對稱降息意味著政府在降低融資成本方面決心很大,同時在利率市場化改革方面也沒有停滯,保增長與促改革並行其實是這一年來政府政策的特征。但絕不能因為推進改革就忽略了保增長的目標,就認為利率不能下了。利率市場化利率也是會下的,只不過在存款和理財成本差異較大的現階段,大幅下調存款利率只會引發負債更快的向理財分流,政府非對稱降息的苦心可見一般。

4、經濟依然是後期的核心。強調目前經濟最大的不確定性不是地產,是基建。在債務改革的大方向下,基建增速在短期持續回落的概率極大。經濟不輕言見底。

5、央行此次開啟了降息周期,但是銀行間貨幣市場在新的貨幣政策框架下重要性提升是必然。未來銀行間釋放流動性、降低銀行間利率的趨勢同樣明顯、利率曲線還是會保持平坦。

6、利率品的下行空間是確定的,短期內中高等級信用品預計依然會跟隨。

7、最後想再次強調,在政策和市場的趨勢中,試圖去抓波動不是不可以,但一定不能用主要倉位,不然踏空風險很大。

中金梁紅團隊認為,降息還原了貨幣政策逆周期調節的基本功能

利率調整邁出關鍵一步,利率政策將在今後更多地發揮逆周期調節作用。

未來貨幣政策效果將逐漸發揮出來。降息對實體經濟將產生如下影響:1)有助於經濟企穩。從中小企業PMI持續低迷看,央行此前的定向寬松對緩解中小企業經營困難效果並不顯著。下調基準利率仍然是影響力最大最直接的降低企業融資成本的政策手段,對未來幾個季度的投資和經濟增速將形成一定支撐。2)降低房地產銷售和投資繼續大幅下行的風險。降低基準利率直接降低住房抵押按揭貸款利率,結合9月30日的房地產政策向正常化回歸,房地產銷售和房價可能企穩,但考慮到商品房待售面積存量仍高,房價難以大幅上漲。3)有利於企業盈利。降低實體經濟融資成本,對提高企業盈利增速有利。此次貸款基準利率下調40基點,將降低實體經濟融資成本3,600億元(相當於GDP 的0.6%)。

未來政策繼續放松,人民幣匯率保持穩定。如果存款利率上浮到1.2倍,相當於不變,銀行利差收窄,其信貸意願可能下降,政策效果有待觀察。因此,一次降息並不足以穩住經濟增速,考慮到PPI通縮加劇,企業面臨的實際融資成本仍然偏高,央行可能還會有進一步放松措施,包括進一步降息、降準或加大銀行間流動性投放。考慮利率和匯率政策之間的互相替代關系,意味著央行可能傾向於維持人民幣匯率穩定,避免人民幣貶值。

在有效利率傳導機制建立之前,央行要發揮貨幣政策逆周期操作的功能,最直接有效的辦法是下調存、貸款基準利率,未來仍然會降息,降低實體經濟的融資成本。隨著CPI同比增速未來大部分時間均以“1”字打頭,未來貨幣政策逆周期操作應當無後顧之憂。

未來下調存款準備金率空間仍然較大。今年下半年以來央行外匯占款凈減少,基礎貨幣投放量的下行壓力凸顯。因此央行需要反向操作,降低法定存款準備金率,提高貨幣乘數。另外,存款準備金對銀行來說相當於稅負,過高的存款準備金率降低了政策利率向實體經濟利率傳導的效率。

 借助人民幣貶值來“穩增長”不具備操作性。采取人民幣匯率貶值政策可能性小:首先,全球主要經濟體總需求仍然偏弱,貶值會增加國際貿易摩擦;其次,其它國家可能進行競爭性貶值,使得人民幣的有效貶值非常有限;再次,匯率大幅貶值可能觸發資本流出;最後,人民幣國際化需要幣值穩定的配合。此外,當前中國經常賬戶依然是順差同時內需疲弱,因此在降息和貶值兩大政策的權衡取舍中,應該采取降低利率刺激內需,即將國內儲蓄轉化為對內投資或消費,而不是通過匯率貶值,進一步增加中國出口,將國內儲蓄轉化為對外投資。

申銀萬國李慧勇:還存在3次降息,6次降準空間

1、貨幣逆周期調控的標誌性事件。央行以實際行動粉碎了所謂貨幣政策新常態不會普降利率的謬論。

2、下調存款利率同時擴大上浮幅度,名義上沒升沒降,實際上市場可以在利率決定中發揮更大作用,在目前存款仍是稀缺資源,存款利率變化可能不大。

3、貸款基準利率下調幅度大於存款,體現了引導資金利率下行的意圖,金融市場直接受益,考慮到銀行惜貸,實體經濟受益可能有限。要真正降低企業融資成本,仍需要PSL,降低準備金率等配合。

4、還存在3次降息,6次降準空間。央行降息實際上意味著央行穩增長力度的加大,除非經濟增長企穩,或者出現通貨膨脹,央行會不斷通過寬松貨幣來穩定經濟增長。考慮到2015年CPI上漲2%,降息之後,理論上還存在75個BP的下降空間。考慮到今年PSL以及MLF到期,以及同業存款納入存款計算範圍,追繳存款準備金需要對沖,需要投放3萬億左右資金,理論上需要準備金率下調6次左右。

(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=120219

Next Page

ZKIZ Archives @ 2019