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業務壯大錢途無限?


2014-09-11  NM  
 

 

一葉知秋,片片落葉告知秋天已靜靜而至。初秋,市場的供股活動像停不了。以融資壯大業務,是現代商業社會慣常做法;然而,業務壯大了,是否就「錢途無限」?內房股業績巧合地接近

碧桂園(2007)8月中公布2014年中期業績,表現尚可,但巧合地與其他內房股同期公布的業績和數據很接近。碧桂園2014年半年收入上升42%至383億元人民幣,毛利率由34%跌至29%,利潤率由16%微跌至15%。單從時序分析來看,反映碧桂園業務壯大,而利潤空間卻在收窄。業績公布後,碧桂園股價翌日微跌1.3%。若與其他內房股同期業績比較,雅居樂(3383)收入上升14%至172億元人民幣,毛利率35%,利潤率14%;恒大(3333)收入上升51%至633億元人民幣,毛利率29%,利潤率15%。在內地宏觀環境下,內房股業績各有優劣,而一些數據包括利潤率巧合地接近,分別可能只是恒大的收入增幅較大。

大折讓供股進行小額集資

業績公布後一週,碧桂園突然宣布以每15股供1股,集資最多32億港元,奇怪的是供股價只2.5港元,較27日的收市價3.62港元,大幅折讓31%。過去一年,碧桂園的股價最低是2.82港元,最高甚至是5.75港元。碧桂園2014年半年利潤已達56億元人民幣,6月底的現金及現金等價物有159億元人民幣,區區32億港元的集資額微不足道。供股價和集資額可反映企業需要融資的緩急,也可反映包銷商與企業的議價能力和包銷商的審慎態度。

有錢賺卻無錢袋

業務和利潤有可觀增長下而進行小額集資,碧桂園的問題出自現金流。由2011年開始,碧桂園的經營和投資活動都是淨現金流出,換言之業務壯大有錢賺,但卻「無錢袋」;而且相關淨現金流出持續增加,由2011年51億元人民幣(下同),增至2014年半年已72億元,3年多總數達398億元。支撐經營和投資活動淨現金流出,只有靠融資活動,即是借!碧桂園票據和銀行借款在2011年初約200億元,到2014年6月底已達575億元,上升了接近2倍。借貸亦加重了碧桂園的利息費用,2014年半年已19億元,佔56億元利潤一個相當比重。或者大家會疑惑,碧桂園的收益表中,2014年財務費用只有3億元,2013年更完全沒有財務費用?原因在會計上,利息是可「資本化」,利息如與建造資產有關,將不在損益中扣除,可加在相關資產的成本中,直至出售相關資產時,利息才與資產成本,一併轉到損益中。分析利潤和現金流的關係時,大家要留意「資本化」了的利息多寡。

過去數年,碧桂園的權益對總負債比率是196%至256%,2013年底卻急升至348%。供股小額集資後,碧桂園的權益對總負債比率將微降至323%,仍沒大改善,長遠的路可以怎樣走?反觀其他內房股的權益對總負債比率,雅居樂是227%,恒大是330%,碧桂園的比率無疑較高;不過,同樣是業務壯大,碧桂園卻並沒有發行「永久資本工具」。假如將「永久資本工具」放入非股東借款來計算,以恒大為例,2014年6月底恒大的股東權益對非股東總借款將達690%!一葉知秋,恒大可會是另一篇分析的好題材?為什麼會發行「永久資本工具」?你懂的!

林智遠 Nelson Lam

執業資深會計師,會計專業發展基金主席,最愛與太太旅行,出名講talk及撰寫大學會計書,其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法,使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。

業務 壯大 錢途 無限
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