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德銀：全球經濟模式從“中國階段”過渡到“印度階段”

德銀經濟學家Dooley, Folkerts-Landau和Garber曾在2003年發表過名為複活布雷頓森林體系的論文，在最近發表的報告中，他們重新提到了當時的觀點。

他們假設，我們是當前國際體系中的一部分，這個體系的特點是：新興的工業化國家可以壓低對美元的匯率，利用本國的人口紅利，促進出口型經濟的快速增長。這些發展中國家將廉價的商品出口到美國等發達國家，換取巨額的外匯儲備，但是他們又將外匯儲備投資於美債，這給美國擴大支出提供了源源不斷的資金，也參與制造了泡沫。

此外，他們認為，當時的世界處於這個體系中的中國階段（China phase），這將持續大約10年，在那段時間里，中國階段是全球資產價格變動的一大驅動力。

以下內容來自德銀當初的觀點（完整的報告鏈接在這里）：

國內勞動市場與出口導向型增長

 

當中國尋求融入全球工業經濟的時候，新布雷頓森林體系的中國階段開始出現。

 

這一階段可能將在2003年後持續10年或者更長時間。

 

對中國來說，當時的輿論重點是宣揚充分利用閑置勞動力，提高勞動生產率，當時的中國至少有2億過剩勞動力，每年可以吸收就業1000到2000萬，這也是我們判斷中國階段會經歷十年的原因。

 

只有一部分就業是直接來源於出口行業，但為了令這個系統成功運轉，就需要中國有能力將匯率保持在較低水平，其後，中國還要有意願積累國際儲備和海外凈資產。金融壓抑可以幫助壓低匯率，同時避免通常會出現的國內通脹，資本管制也可以限制私人資本流動。

 

在踐行出口導向發展策略的過程中，中國會通過外商直接投資（FDI）來克服工業國家正常的貿易保護抵制，他們邀請海外資本到中國合資或獨資建廠，外商從廉價勞動力中獲益（經濟學上的“租金”），發達國家的勞動力與資本利益被分離。

 

作為回報，中國將獲得外商的管理技巧、最新的產品信息與生產工藝，打開海外市場也因此不費吹灰之力。

 

即使當中國變成一個中心國家，印度也可能采取中國的出口導向型的增長策略，這一體系將會重啟。

 

經常賬戶與資本賬戶流動、外匯儲備和通脹

 

為了繼續扮演系統中的角色，中國的出口規模必須大於凈資本的流入，因為其需要為地緣政治和其他國家的風險提供抵押品，這種凈流出主要是以美元外匯儲備的形式存在，這為大規模的FDI流入（以及出口導向的發展策略）提供了必要的條件。

 

宏觀經濟層面如此長時間的資本“向上流動”（uphill flow）明顯有悖於標準教科書中關於國際宏觀經濟的模型。

 

因此，美國巨大的且快速增長的經常帳赤字並不是因為“揮霍無度”，而是海外儲蓄大規模湧入，美元實際利率的走低也反映了這一現象。

 

中國將獲得的用以維系這個體系運轉的外匯儲備並沒有規模上的限制。由人民幣的升值導致的外匯儲備損失其實只是次要的問題。

 

任何想要將外匯儲備多元化（例如減少美債持倉）的嘗試都會弄巧成拙，並且會導致中國需要在整體上獲得更多的外儲。未來中國將會持續累積美元計價的外匯儲備。

 

中國也會通過各種形式的金融壓抑避免由貨幣貶值帶來的國內通脹，尤其是提高存款準備金要求，將低息的票據註入銀行。

 

其他采取出口驅動增長策略的國家同樣也會獲得大量的外匯儲備，新興市場國家將不得不加入到控制利率浮動的行列，或者通過貨幣貶值刺激出口。

他們認為，當中國再次達到平衡的時候，中國階段可能就會結束，這種再平衡意味著經濟從出口導向轉向消費導向，這將會催生金融自由化和匯率市場化。但在這個過程中，美國的長期實際利率將會走低，並在商業周期的各個階段都保持異常的低水平。

未來，這個系統潛在的驅動力來自印度。印度新總理莫迪上臺百日，他競選時的承諾還有待落實。而中國為莫迪提供了一個令人信服的模板。

最新的報告提到：

從當前的發展來看，印度現在並未走上取代中國位置的道路，但展望未來，莫迪政府的計劃如果實現，印度將會走到新布雷頓森林體系的外圍。印度人民黨2014年的競選宣言公布了幾個經濟目標，其中提到，一個強大的制造業部門將創造上百萬的工作崗位，增加工人階層的收入。總體而言，這將提高政府的收入，進而邁向進口替代（用本國產品來替代進口品）。印度將成為具有競爭力的勞動密集型制造業的中心。

 

此外，宣言還提到多項發展勞動密集型制造業的政策目標。例如，通過提高出口以及減少對進口的依賴性，印度的經常帳赤字將大幅減少。修建港口、道路、鐵路、機場的計劃能夠消除基礎設施薄弱的劣勢，促進國際國內貿易。印度還打算破除官僚主義作風，引導外資流入除零售以外的多個部門，投資與工業區將被建設成國際制造業中心。

 

當然，這些都只是政治宣言，想要實現這些計劃通常都會受到資源的約束與政治勢力的抵觸，但從表面來看，印度已經準備好取代中國，充當起複活的布雷頓森林體系的外圍角色。成功啟動出口導向戰略的關鍵是吸引FDI，手中“抵押品”的規模會限制FDI的規模，但是大量持久的經常帳盈余將會逐漸打破這種桎梏。

 

今天的印度，已經向FDI打開了大門。我們認為，除非印度能夠將經常帳轉為盈余，否則不太可能重演當年中國吸引外資的盛況。