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08 Aug 14 - 中國燃氣(0384) 全年業績 藍兵手記

來源: http://www.airmanblue.com/search?updated-max=2014-08-16T09:30:00%2B08:00&max-results=1

中國需要推動環保改善汙染，推動相關產業，亦可令國家發展得以持續下去。環保講求「減少、重用、循環再造」三大概念，而中國主力透過致力擴展天然氣的使用、改善汙水和垃圾處理，以及提升太陽能和風電的發電佔比。

國際能源署（IEA）早前發表年度天然氣市場中期展望報告，預計到2019年中國天然氣需求將增長近1倍，抵銷歐洲和其他地區天然氣需求增長放緩的影響。該報告預計，到2019年來自中國電力行業、工業和運輸業的需求，將推動中國的天然氣需求擴大到3,150億立方米，較2013年增長90%。



階梯氣價

上海發改委發布消息，9月1日起，上海市將調整居民燃氣價格，並實行居民階梯氣價制度，同時修改完善現行的居民天然氣價格上下遊聯動機制。 居民階梯氣價將分為三檔，
▪　　第一檔 每立方米提高0.50元，即從現行的每立方米2.50元調整為3.00元；
▪　　第二檔 每立方米3.30元；
▪　　第三檔 每立方米4.20元。

繼今年3月21日國家發改委發布《階梯氣價指導意見》以來，近期浙江、山東等多省紛紛將本省階梯氣價調整提上議事日程，出臺具體實施的指導意見，省內各市方案制定也已啟動。業內人士認為，在嚴格實施階梯氣價的同時，還要完善門站價格的定價機制，這樣才能實現天然氣全產業鏈的市場化定價。在資源日益緊缺的情況下，價格上漲不可避免，而這將利好燃氣企業，並由此傳導至整個產業鏈。

階梯氣價被譽為市場化定價的過渡階段，既能避免價格過快上漲給普通居民生產生活帶來不便，還可以保障使用量較高的用戶能夠多付費。

市場亦同時預期門站價格對會上升，由於下遊燃氣商的天然氣業務的定價模式，大多是在成本加成法制定價格，氣價的上升對公司的影響較短期。 反而，上遊供應商中石油（0857）將更受惠。



中俄天然氣

此外。中俄於5月簽訂為期30年的天然氣供應協議，預計自2018年開始俄羅斯將向中國提供每年380億立方米天然氣。瑞信相信上述協議將長遠從結構性改變中國的天然氣行業，因可提供一個較便宜的替代氣源，令液態天然氣進口從現貨市場中釋放。

瑞信續出，中國天然氣下遊分銷商可從氣量提升及去除長遠利潤壓力而受惠；行業首選是中國燃氣（0384），因其在東北獨有的覆蓋；其次是華潤燃氣（1193），因其供應不足的天津項目具有潛在更高需求。 另一券商美銀美林認為，交易確認中國東北地區於2018/2019年將可獲得此新天然氣供應，並同樣預料中國燃氣（0384）及華潤燃氣（1193）最受惠，因公司在東北地區分別擁有32個及24個特許權。



中國燃氣（0384）表示集團擁有極多的東北城市燃氣項目，為數達到30多項。 相信政府提出冬季取暖政策，對天然氣的需求是有增無減，因此，相信對尤其華北地區有莫大的供氣幫助。預期在2017年底至2018年初，中俄燃氣可以供氣量100億立方米，因此對集團的售氣增長有爆發性影響，相信到2020年中燃氣的售氣量可以大升至300億立方米。

中國燃氣（0384）於6月25日公佈了2013-14年度業績，營業額按年升44.9%；錄得純利25.76億元，按年升46.8%，全年派息增加42%至12.06仙。

■　 05 Dec 13 - 中國燃氣(0384) 中期業績

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中國燃氣（0384）

中國燃氣（0384）主要於中國大陸從事建設、經營城市燃氣管道，向居民和工商業用戶輸送天然氣和銷售液化石油氣。

根據中國燃氣（0384）2013年年報，中國燃氣集團擁有184個城市燃氣項目，也是中國最大的城市燃氣項目組合。該集團同時投資燃氣碼頭、儲運設施、燃氣物流系統和加氣站等相關的基礎設施，以及開發與應用石油、天然氣、液化石油氣相關技術。 集團同時投資燃氣碼頭、儲運設施、燃氣物流系統和加氣站（壓縮天然氣和液化天然氣）等相關的基礎設施，以及開發與應用石油、天然氣、和液化石油氣相關技術。

集團的前身為海峽集團，集團首次在 2002 年投資天然氣項目，並於同年更名為中國燃氣至今。

劉明輝是中國燃氣（0384）創始人、劉明輝自2010年12月被深圳市公安局以涉嫌「職務侵佔罪」拘留。2011年3月，劉明輝被罷免中國燃氣董事職務。 2011年11月，劉明輝被獲保釋。2013年7月，深圳市福田區人民檢察院決定，由於所指控侵佔中燃有關孝感市項目資產的事實不清、證據不足，不符合起訴條件，不予起訴劉明輝及黃勇。 2012年8月劉明輝再次重掌中國燃氣，被委任為公司董事總經理兼總裁，正式回歸。

中石化（386）與新奧能源（2688）於2011年12月，提出以每股3.5元收購中國燃氣，涉及167億元。 群雄逐鹿，中國燃氣爭奪戰上演後，中石化（386）與新奧能源（2688）於2012年10月放棄收購。






中國燃氣（0384) 全年業績

中國燃氣（0384）6月25日公布截至3月底止2013-14年度業績，公司錄得純利25.76億元，按年升45.98%；每股盈利53.58仙；派末期息9.86仙，連同派中期息2.2仙，全年派息共12.06仙。而上一年全年派股8.48仙。

期內，營業額260.08億元，按年升44.85%；毛利52.86億元，按年升39.99%。

截止今年3月，集團於內地共有237個擁有專營權的管道燃氣項目，並擁有12個天然氣長輸管道項目、353座壓縮╱液化天然氣 汽車加氣站、1個天然氣開發項目、2個煤層氣開發項目、以及98個液化石油氣分銷項目。 集團所有燃氣項目覆蓋的城市可接駁人口已增至7550萬人（約2345萬戶）。

截至3月底，集團之淨資產負債比率57%（去年同期43%）。

年度	銷售管道燃氣 營業額	燃氣接駁 營業額	液化石油氣 營業額	綜合 營業額
2012-13年 1H	30.40億元 （43%）	12.30億元 （17%）	28.72億元 （40%）	71.47億元
2012-13年 2H	63.08億元 （45%）	20.71億元 （15%）	50.87億元 （36%）	140.09億元
2013-14年 1H	42.96億元 （41%）	20.12億元 （19%）	40.51億元 （40%）	104.61億元
2013-14年 2H	58.73億元 （38%）	16.45億元 （11%）	71.18億元 （46%）	155.47億元
年度	銷售管道燃氣 溢利	燃氣接駁 溢利	液化石油氣 溢利	綜合 溢利
2012-13年 1H	5.13億元 （38%）	6.76億元 （62%）	-0.10億元 （0%）	12.17億元
2012-13年 2H	7.58億元 （41%）	10.57億元 （57%）	-0.03億元 （0%）	18.50億元
2013-14年 1H	7.09億元 （38%）	11.05億元 （59%）	0.13億元 （0%）	18.71億元
2013-14年 2H	7.42億元 （36%）	8.74億元 （43%）	1.54億元 （8%）	20.41億元

發展 及 2014年目標

中國燃氣（0384）於全年業績記者會表示，今年管道燃氣總銷量目標100億立方米，較去年81.7億上升23%，而明年目標120億立方米。 長遠計至2020年可升至300億立方米。

集團期內完成新增接駁165萬戶，而今年新接駁居民用戶數量目標175萬戶，按年上升5%，明年是185萬戶。 集團今年目標增加車用加氣站至550座，明年目標750座。 中國燃氣（0384）去年的平均接駁費平穩，每戶2562元人民幣（前年2550元人民幣），整體接駁率44%，期望在2017年接駁率可以上升至50%。 集團今年LPG液化石油氣的銷售目標按年上升30%至230萬噸，明年則為300萬噸。



中國燃氣（0384）於全年業績記者會表示，中國燃氣今年資本開支預算為30至35億元，其中已經包括200個加氣站投入，維修保護等開支，由於去年集團的EBITDA高達60億元，相信絕對能夠支持。

集團去年負債比率由43%上升至57%，中國燃氣（0384）指出，是由於改變債務結構，長債年期介乎四至九年，相信能夠應付，而且負債比率仍然屬於行業低水平。

中國燃氣（0384）表示，未來主要推動力包括大量新項目成熟，以及去年新收購富地燃氣股份，相信國家的天然氣供應量亦會增加，而且煤改氣政策，將帶動天然氣銷售。 執行主席兼董事總經理劉明輝表示，集團早前公布第一期短期融資發債申請證明，詢問多間銀行有關中燃氣信貸評級，劉氏解釋，只是想得悉外界對集團經營12年來的表現評價，而強調暫時沒有計劃發行點心債、美元債或銀行貸款。

股東合作方面，執行主席兼董事總經理劉明輝表示，中石化（00386）在重慶開採頁巖氣，正是運用中國燃氣（0384）的管道作出輸送。據了解，中石化的重慶頁巖氣產能約為5億立方米。




天然氣銷售

中國燃氣（0384）共銷售81.7億立方米天然氣，較去年同期增長14.5%。 中國燃氣（0384）於今年管道燃氣總銷量目標100億立方米，較去年81.7億上升23%，而明年目標120億立方米。 長遠計至2020年可升至300億立方米。

▪　　城市管網 56.6億立方米，較去年同期增長27.4%。
▪　　長輸管道 23.8億立方米，較去年同期增長0.1%。
▪　　煤氣及空混液化石油氣 1.2億立方米。

長輸管道當期售氣量沒有顯著增長，主要因為部分管道輸氣量已經接近其設計能力，如內蒙古自治區長蒙管道和烏審管道等；而新增管道仍處於建設期或運營初期，如湖北省黃岡－大冶管道（年設計輸氣量18.5億立方米），遼陽管輸（年設計輸氣量10億立方米）和重慶長南管道（年設計輸氣量20億立方米）等。

天然氣售價 (人民幣╱立方米) （不含稅）	2013年	2014年	備註
住宅用戶的平均售價	2.18元	2.26元	--
工業用戶的平均售價	2.45元	2.56元	非居民用0.26元轉嫁
商業用戶的平均售價	2.48元	2.85元
汽車用戶的平均售價	2.73元	3.00元	--

另外，去年發改委調升氣價，中國燃氣（0384）指出集團已經將所有成本上漲全部轉嫁到工業用戶，並且在去年7月至10月期間陸續完成。雖然看到有部分工廠未能承受價格上漲的影響，令工業用戶需求量受到打擊，但由於內地天燃氣供應缺少，因此，並無影響中國燃氣（0384）的供氣價。



液化石油氣（LPG）業務

液化石油氣業務方面，在完成收購百江氣體後，去年度共銷售175.6萬噸，按年大幅增長97.6%， 期內該業務之經營溢利更扭虧為盈，預期今年度銷量可達230萬噸，為未來帶來更大的銷售收入及利潤貢獻，明年則為300萬噸。

集團現擁有8個液化石油氣碼頭及98個液化石油氣分銷項目。 於期內，集團收購百江氣體餘下的51%股權後，即時將百江氣體有關業務與集團自身擁有的液化石油氣零售業務整合。 中國燃氣（0384）以中遊批發業務為依託、以下遊終端業務為盈利核心。 中國燃氣（0384）積極對現有碼頭、倉儲設施等非核心資產進行結構性重組，從而提升集團液化石油氣業務的整體盈利能力。



車用加氣站

中國燃氣（0384）共新增CNG汽車加氣站130座和LNG汽車加氣站53座，增加至353座。 集團今年目標由增加200座至550座，明年目標750座。 中國燃氣（0384）指出，由於加氣站毛利率較高，達到30%至35%，因此，集團未來會大力發展，期望至2017年加氣站數量超過1000座。

主席劉明輝指，正考慮為壓縮天然氣加氣站開設超市，但由於集團居民用戶數量只有數百萬個家庭，期望規模做大後，才落實開設壓縮天然氣超市。




員工激勵機制

中國燃氣（0384）4月授出2.5億份員工股份期權，以每股12.40元認購一股公司股份。 當中，2.25億份股份期權乃授予公司約35,000名員工，而0.25億份股份期權乃授予公司董事。

使股份期權之條件為 :
▪　　2017年3月財年或之前： 經審核稅後扣除少數股東權益後利潤不少於55億元； 或
▪　　2018年3月財年： 經審核稅後扣除少數股東權益後利潤不少於60億元

如上述兩項行使條件未能達成，股份期權將失效。

當中90%的認股權證是分派給員工，市場認為這將令員工更有動力增加燃氣銷售及拓展新市場。 如果要達到目標，每年複合增長是最少23%至28%，明顯高於行業平均的20%，亦遠高於多間大行早前的預測。

盈利 (港元)	條件一	條件二
2013-14年 盈利	25.8億元	25.8億元
2014-15年 盈利	--	--
2015-16年 盈利	--	--
2016-17年 盈利	55億元	--
2017-18年 盈利	--	60億元
每年複合增長	28%	23%

短評

中國燃氣（0384）全年度營業額260億元，按年升44.8%，主要受惠天然氣及液化石油氣的銷售增長。期內管道天然氣銷售按年增長38%，而液化石油氣銷售升幅更達42%，帶動總體收入增長。另外，期內新收購的富地燃氣業績併入帳內，亦有利收入增長。 燃氣接駁營業額保持佔14-15%，燃氣接駁毛利率高於50%，上半年燃氣接駁的盈利貢獻偏高，下半年度接駁營業額顯得較低，利潤率較低之液化石油氣業務貢獻增加，影響毛利率下跌。 公司減少短債，增加長債，財務費用因而下調11%。

中國燃氣（0384）的燃氣業務分天然氣和液化石油氣（LPG）兩大類別，增長主要來新增城市燃氣項目和天然氣總銷氣量的增長，集團新取得29個城市管道燃氣項目及2個天然氣長輸管道項目。 與百江氣體的業務整合，在管理層全力拓展下，液化石油氣（LPG）業務轉虧為盈，下半年佔盈利的8%，

筆者去年12月的文章，說明了中國燃氣（0384）預期市盈率19.5倍，相比同業有一定的折讓，在9個月間，在股價上升了4成多後，這個折讓已經追回了，預期市盈率上升至22.3倍。 但是，筆者仍然認為現價估值仍然離開估值頂部有一段距離。

佳績過後，各大券商紛紛上調其目標價，如美銀美林由14.5元上調至15.8元；瑞銀由15元上調至17元；摩根大通由11元上調至16.6元，但看股價最近整固之勢，近日15元左右整固，股價硬淨，可見券商的目標價可能較為保守。花旗上月終刊報告將其目標價由16.2元上調至18.05元。 筆者估計2014-15年預期盈利增加約3成，每股盈利增加至0.68元。 現價15.18元計算，預期市盈率22.3倍，不算價宜，亦是港股燃氣股中估值第3高。 但是中國燃氣作為行業龍頭，未來3至4年每年預期增長28%以上，使用PEG = 1，筆者認為現價離開今年估值頂部至少還有25%至30%的距離。




預期 Vs 實際

預期

中國燃氣（0384）上半年度營業額按年增加46.4%至104.61億元，盈利上升58.7%至12.83億元，每股盈利按年上升49.7%至27.41仙。

由於上半年燃氣接駁的盈利貢獻偏高，預期下半年度的盈利和上半年度接近，估計全年盈利增加至26億元左右。 2013-14年每股預期盈利增加33%至0.52-0.53元。

■　 05 Dec 13 - 中國燃氣(0384) 中期業績

實際

中國燃氣（0384）全年盈利增加46%至25.76億元，每股核心盈利36%至0.5358元。




預期盈利，市盈率

中國燃氣（0384）2013-14年度營業額按年增加44.9%至260.08億元，盈利上升46%至25.76億元，每股核心盈利36%至0.5358元。 連同派中期息2.2仙，全年派息共12.06仙，而上一年全年派股8.48仙。

現價15.18元計算，往績市盈率28.3倍，息率0.8厘。

使用增長不低於23%-28%的假設，筆者估計2014-15年盈利增加30%，每股預期盈利增加26%至0.68元。 現價15.18元計算，預期市盈率22.3倍。




股價走勢

1年圖：




3年圖：




權益披露： 筆者持有 中國燃氣（0384）。


近年業績摘要

營業額 (港元)	上半年	全年
2009-10年 營業額	39.37億元	102.12億元
2010-11年 營業額	65.38億元	158.62億元
2011-12年 營業額	79.13億元	189.34億元
2012-13年 營業額	85.67億元	212.50億元
2013-14年 營業額	104.61億元	260.08億元

盈利 (港元)	上半年	全年
2009-10年 盈利	4.32億元	8.75億元
2010-11年 盈利	0.93億元	6.26億元
2011-12年 盈利	3.74億元	9.54億元
2012-13年 盈利	8.08億元	17.64億元
2013-14年 盈利	12.83億元	26.60元

每股盈利(港元)	上半年	全年
2009-10年	$0.1295	$0.2619
2010-11年	$0.0269	$0.1631
2011-12年	$0.0852	$0.2176
2012-13年	$0.1831	$0.3937
2013-14年	$0.2741	$0.5358

參考:

1. 中國燃氣 384 業績

http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/2014062706260913.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0319/LTN20140319233_C.pdf
http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/20140625044532679.pdf
http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/20131126044042710.pdf
http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/20131126044246357.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0625/LTN20140625225_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2013/1126/LTN20131126137_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0716/LTN20130716132_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0626/LTN20130626257_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/1129/LTN20121129110_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0628/LTN20120628239_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/1129/LTN20111129532_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0629/LTN20110629032_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2010/1129/LTN20101129364_C.pdf

2. 中國燃氣 384
http://www.chinagasholdings.com/
http://www.chinagasholdings.com.hk/sitecn/xmgl/index.html

3. 市勢並不弱 中燃可長摣
http://www.hket.com/eti/article/f07b9cd8-5079-4249-bf8f-f4013e437f85-073163

4. 中燃北水 可以落註
http://www.hket.com/eti/article/c739dae0-793c-4560-9956-bf7853b0ca53-741206

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