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近日讀到很多有關永續債或永久資本證券的討論，上週會計師林智遠在此欄也談過玄機。但投資者不要以為只有資金緊絀的內地房地產公司，方會發行永久資本證券。近年不斷依賴收購來增長業務的利豐（494），便是其中一家有發行永久資本證券的本地上市公司。 利豐2013年的業績尚算平穩，營業收入上升2.6%至207億美元（下同），核心經營溢利升70%至8.7億，整體稅後溢利卻只升21.3%至7.6億。稅後溢利增幅不及核心經營溢利增幅，源於利豐在調整收購代價的收益減少了1.42億。利豐在收購業務時，倘業績未達合約所列水平，收購代價便會有所調整，少付的部分會視為收益。在2013年的業績內，利豐在這方面的收益便達1.9億，剛好約佔25%。若把它扣除的話，核心部分的稅後溢利只有5.7億。在利豐的財務報表內，還載有14億短期及長期的應付收購代價，在未來數年，部分應付款有可能變成收益的一部分。投資者將來閱讀報表時，應該抽絲剝繭找回核心經營部分的財務數據。 資金壓力大 再細看核心部分稅後溢利的5.7億，當中3,000萬是給予永久資本證券持有人的分派付款，故此股東們從營運上的稅後經營溢利實為5.4億。相對207億的營業收入，純利率只有2.6%；相對年終股東權益的50.4億，股東權益回報率只是10.7%；個人看法，兩者均屬偏低水平。而3,000萬相對5億的永久資本證券總額，回報率是6%。利豐其他之前所發行的長期票據，息率為5.25%至5.5%，由此可見，債項部分的息率有上升的趨勢。但大家不要小看這筆2012年所發的5億元永久資本證券，2013年底時利豐的手頭現金存款只餘4.6億。沒有這筆永久資本證券，現金便早已見底。利豐的銀行借貸不大，長短期貸款加起來只有2.1億，遠比12.5億的長期票據和5億的永久資本證券為低。是公司不向銀行借，還是銀行不肯借？這非局外人所能知悉。但隨著來年還有一些應付收購代價到期，利豐看來有不少資金上的壓力，這樣也會影響利豐繼續進行收購業務的能力。 無形資產已反映未來價值 利豐另外一個值得注意的地方，是數額已達76.1億的無形資產，它比股東權益的50.4億還要高。當中商譽便佔64億，這個數額是多年來利豐不斷進行收購後，收購價與收購資產值的累積相差。根據香港會計準則第36號，公司每年須按無形資產的可回收金額，考慮是否須要減值。可回收金額是公允價值減出售成本，或者實用價值，取兩者中較高的來計算。而實用價值一般的估算方法，是計算未來現金流，折回今天的現金價值。換句話說，財務報表內無形資產的價值，以至減去負債後的股東權益，理論上已經反映未來的現金流收益，跟一般無形資產水平比例不高的上市公司有點不一樣。投資者若喜歡以市賬率（Price Book Ratio）來分析投資價值，要留意差別及作出合適的調整。 鄔碩晉 Wilfred Wu 資深會計師，現任貝德富理的執行董事，在不同的會計範疇歷練廿多年，近年專注企業重整及法證會計的專項工作。曾在不同報章撰寫財經專欄，喜歡從財務報表，發掘被數字隱藏的現象。 | ||||||