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全球步入“詭異新常態”：重新審視投資邏輯

2016年，本該加息4次的美聯儲不加了，本被認定“雷人大雨點小”的英國脫歐竟然成真了，本該背道而馳的股票、債券卻持續呈現齊漲格局，“資產荒”的現象從中國到全球比比皆宜，而從雷曼危機以來總計降息667次的全球央行仍在獨自死撐。面對這種全球市場的“詭異新常態”，我們是去是留？如何重新審視新常態下的投資邏輯?

在CFA協會舉辦的“2016中國投資峰會”期間，交銀國際宏觀研究部主管、首席策略師洪灝在接受《第一財經日報》記者采訪時表示，“現在很多極端事件都已經正常化(normalize)，因此當前可能要以一個特別的視角來看待這個世界。”例如，在過去14個月里，美股一直在選擇方向、沒有突破，而在近期突破前，美股連續20天上下波幅不超過0.5%，這是1927年來都沒有出現過的現象;此外，脫歐前後英鎊的極端波動更是史無前例。

洪灝曾任中國國際金融有限公司執行總經理，並曾準確預測了2010年1月央行緊縮、2011年4月周期大規模輪動、2012年年底市場反彈、2013年的“錢荒”以及市場底部1984點、2014年中至2015年期間中國股市泡沫的開始和終點。

全球央行“買買買”，下場會否很難看?

眼下，全球央行似乎都成了資本市場的最大買家之一。盡管停止了QE，但美聯儲仍在不斷回夠到期的國債;除了購買國債之外，歐洲央行和英國央行更是找到了“新玩具——公司債;日本央行除了購債外，近期宣布將擴大ETF購買規模至6萬億日元，日本央行至少在超過200家日經225企業是前10大股東。眼下，資產價格被央行的購買行為顯著拉升。

各界對最為擔心的是，十年期國債收益率不斷創下新低(美國觸及1.5%，歐日甚至跌入負區間)，債市泡沫積聚， 未來通脹擡頭之時，收益率曲線會否極速擡升?

“當前央行持續購債，主要是希望維持資產負債表規模，不縮表。”洪灝表示，就通脹和長端收益率走勢而言，長期可能並不存在很大的上行壓力。

首先，科技創新發生在美國，同時美國的勞動參與率（labor participation）持續下降(7月跌至62.6%，創下了自1977年年底以來的最低水平)，相比起說是更多人退出了勞動大軍，不如說美國正在用更少的勞動力來做同樣的工作。 “如果勞動生產率經歷一次‘第三次工業革命’式的飛躍，通脹就很難上升。AlphaGo就是一個極佳的例子，而這種趨勢在未來2-3年會更加明顯，並會出現質的飛躍。”

第二，從全球儲蓄來看，隨著中國加之其他新興市場不斷開放資本賬戶，其對於債券的需求會進一步上升。“央行暫時是為了維持資產負債表不收縮而購債，但未來幾年，不論央行購債與否，長端收益率下降的趨勢還是很明顯的。”

過度負重的央行還剩下什麽子彈?

從國際貨幣進組織(IMF)再到各大經濟學家，各界都認為全球央行已經“過度負重”(overburdened)。然而，在財政不作為的情況下，央行還剩下什麽子彈?

“下一步，如果經濟持續無法複蘇，央行貨幣政策並非不能做。例如財政貨幣化(monetization of financial deficit)。其實，近期日本10年國債收益率跌破負0.10%，這就等於政府借100元，只需要還90元，這無異於央行為政府提供資金。”洪灝表示。

再下一步可能就是所謂的“直升機撒錢”(helicopter money)，盡管日本政府近期稱並未考慮使用該措施。

“直升機撒錢”與普通意義上的QE不同，具體來說，財政首先通過增加公共支出或者減稅實現擴張刺激經濟，然後央行則通過增加貨幣供應量來為這次擴張政策進行融資。簡言之，即財政部新發行的國債，由央行直接買走。

相比之下，QE則主要是指，央行在實行零利率或近似零利率政策後，通過購買國債等中長期債券，增加基礎貨幣供給，向市場註入大量流動性資金的一種刺激經濟的政策。

盡管現在各國否認其合法性，但“直升機撒錢”早就出現過。 洪灝表示，“20世紀40年代早期，無論財政赤字規模多大，美聯儲都通過公開市場操作將長期利率維持在22.5%的水平上。直到1951年，美聯儲和財政部才簽署協議，停止實施該政策；再看1929-1933年，美國出現大蕭條，歐洲各國也被拖下水，但日本是唯一一個沒經歷蕭條的國家，因為日本央行進行了財政貨幣化。”

展望未來，如果被逼無奈的央行重蹈覆轍，通脹預期可能會緩步回升，而在生產率提升、流動性充沛的假設之下，股市的上行邏輯仍然成立。

“股債齊漲”持續，究竟誰“漲錯”了?

自英國脫歐的靴子落地後，全球風險偏好出現回升——股市、商品市場反彈。然而令人不解的是，黃金、債券等一系列避險資產也同步上漲。這一邏輯一度讓市場摸不著頭腦，資產輪動之快，使得坊間戲稱資產已經將美林時鐘變成了美林電風扇。究竟是誰“漲錯了”?

洪灝稱，其實這一邏輯不難理解。“美國通脹仍然溫和，這一背景下，國債仍是一個好的配置;盡管高盛近期唱空美股，認為其估值過高，但其遠未走到泡沫破滅的階段，P/E相比2007年和2000年還是有很大的差距。此外，當前並不是所有股票都在漲，漲幅主要集中在高科技、生物制藥板塊等，而這些都是在未來幾年會改變人類社會生活方式的趨勢。”

就P/E水平來看，2000年前後納斯達克股指平均P/E達到72倍，當前僅21倍，標普500指數的P/E僅18倍。

總結而言，在低利率環境中，尚沒有通脹壓力，高收益債違約率低於預期，股票也並非特別貴，因此“股債齊漲”似乎也並不矛盾。

地產價格限制中國央行降息空間

視線轉回中國，盡管全球央行傾盡全力，但市場近期對中國央行進一步寬松的預期似乎跌入谷底。在全球降息潮的大背景下，中國央行究竟會按耐多久?

洪灝稱：“如果考慮種中國房價和商品價格，實際利率已經很低，房地產泡沫可能綁架了降息空間。當前，中國降息概率較小，但央行仍可能降準來對沖資本外流壓力。”

中國央行在8月5日發布的《2016年第二季度中國貨幣政策執行報告》中指出， “中央銀行流動性供給方式出現變化，2015 年上半年主要通過降低法定存款準備金率供給流動性，2016 年上半年則主要通過公開市場、中期借貸便利等貨幣政策操作供給流動性”。

A股底部正在擡升，未來增值取決於“新經濟”

至於去年經歷了巨震、正在逐步複蘇的中國股市，未來又應該如何布局?技術創新和供給側改革意味著什麽?即將開通的“深港通”能否形成長期利好?

洪灝認為，看似沒有規律的A股事實上並不乏規律。從1996年起，上證綜指基本每十年翻一番，1996年約500點，2005年約1000點，2014年約2000點，現在則處於3000點附近。其以每年7%的複合增長率上升，這一增速大致等於中國在許多個五年計劃里所設定的長期經濟增長目標。

這條以7%斜率上升的基線連接著上證1996年、2005年和2014年前後經歷的三個歷史性的底部。由此可見，“第一，中國股市底部在不斷擡升，如果在水平線上尋底，就是刻舟求劍，我們一定要承認經濟增長的趨勢;然而，由於股市對長期增長率非常敏感，如果對長期增長預期下降，底部可能也會下一個臺階。”洪灝稱。

此外，就中國轉型而言，上證和深證就是兩個典型的對比。“上證並沒有很好反應中國經濟有活力的部分，當估值回歸到長期均值時，再創造投資增值的可能性就比較小，未來增值空間就在新的、有增長潛力的、代表經濟發展的板塊。就深證而言，有業績的中小盤股增長形勢良。”洪灝稱，供給側改革所帶來的長期預期可能並不及“新經濟”那麽振奮，而較多“新經濟”板塊並沒有在統計數據中完全反應出來。

河北省常務副省長：防止雄安新區出現房地產“圍城”

日前，中共中央、國務院印發通知，決定設立河北雄安新區。這是以習近平同誌為核心的黨中央作出的一項重大歷史性戰略選擇。習近平總書記是如何關心指導河北雄安新區設立的?為什麽選擇雄安新區？河北下一步要做好哪些工作？據新華網報道，近日，記者專訪了河北省委常委、常務副省長、河北雄安新區臨時黨委書記袁桐利。

要求保持歷史耐心，有功成不必在我的精神境界

新華網：習近平總書記是如何關心指導河北雄安新區設立的?

袁桐利：習近平總書記親自謀劃、科學論證、到現場實地調研，有力推動了雄安新區的設立。在決策過程中，總書記總攬全局，既給予宏觀指導，又註重細節、提出具體要求，令我印象深刻的有這麽幾個方面：明確提出了雄安新區的功能定位，即綠色生態宜居新城區、創新驅動發展引領區、協調發展示範區、開放發展先行區，貫徹落實新發展理念的創新發展示範區。強調要做到“四個堅持”，堅持世界眼光、國際標準、中國特色、高點定位;堅持生態優先、綠色發展，同時把白洋澱整體納入雄安新區規劃管理;堅持以人民為中心，註重保障和改善民生;堅持保護弘揚中華優秀傳統文化，延續歷史文脈。要求雄安新區建設體制機制新高地，實施負面清單管理，要求凡是市場機制能調節的經濟活動，一律取消行政審批，激發市場活力。

還要求做到先謀後動、規劃引領，用先進的理念、國際一流水準進行城市設計，每一寸土地都要求我們規劃得清清楚楚再開工建設，不留歷史遺憾。還要求我們保持歷史耐心，有功成不必在我的精神境界，發揚工匠精神，穩紮穩打，一茬接著一茬幹。這些重要指示和要求，為規劃建設好雄安新區指明了方向、提供了遵循。

雄安新區具備了高起點高標準開發建設的最基本條件

新華網：非首都功能集中承載地為什麽選擇雄安新區?

袁桐利：在雄縣、容城、安新3縣及周邊一些區域選址建設雄安新區，是黨中央、國務院綜合考慮區位、交通、生態、開發空間等方面因素，經過反複深入科學論證選定的。

區位優勢明顯，地處京津保腹地，距北京、天津、石家莊、保定距離相對適宜;交通比較便捷，現有京港澳、大廣、榮烏高速和京廣客專、京廣高鐵、津保鐵路等軌道交通，與北京新機場聯通便捷，對外交通通達性非常好;生態環境優良，緊鄰華北最大的淡水湖白洋澱，河湖水系比較發達，森林、植被、濕地等生態系統較為完備;資源承載能力較強，地質條件整體穩定，水、地熱等資源非常豐富，適宜開展城市的規劃建設;現有開發強度較低，只有雄縣、容城、安新縣城所在地有一定的城鎮建設，其他區域基本為鄉鎮、村莊和農用地;發展空間充裕，起步區100平方公里，中期發展區面積約200平方公里，遠期控制區面積約2000平方公里。這些優勢，使雄安新區具備了高起點高標準開發建設的最基本條件。

防止出現房地產“圍城”等問題

新華網：建設雄安新區，河北下一步要抓好哪幾項重點工作?

袁桐利：圍繞落實黨中央、國務院安排部署，特別是習近平總書記重要指示要求，近期我們將重點抓好以下這幾個方面的工作，確保新區建設開好局、起好步。

一是著力加強各項管控。把管控貫穿於新區前期規劃建設的全過程，啟動新區全面管控方案的實施，對規劃、土地、建設項目、戶籍人口、不動產交易實施嚴格的管控，防止借機炒作，也防止出現房地產“圍城”等問題，確保市場平穩有序。二是加快完善各類規劃。組織編制好雄安新區相關規劃，推進多規合一，把每一寸土地都規劃得清清楚楚後再開工建設，確保一張藍圖幹到底。三是建立健全組織機構。按照精簡高效統一的原則，科學設置新區管理機構，整合優化行政資源，實施大部門制、扁平化管理，提高行政效率。通過定向招聘、公開招聘、競爭上崗，聚集高端人才，確保一流人才建設一流新區。四是推進體制機制創新。我們要在土地、財政、金融、投資等方面加強政策研究、積極探索創新，加快組建新區的投融資平臺，通過市場化手段，包括吸引社會資本參與新區開發建設，這樣來構建多元化投資格局。

鄭功成：中央承擔應有責任 社保改革亟須突破“地方承包制”

與中國社保相伴而生的“中央點菜、地方埋單”的制度模式已經到了不得不改變的關頭。中國社會保障學會會長鄭功成呼籲，在這一輪的社保改革中，地方政府不能按照“承包制”思維來獨立運作社保制度，中央政府必須承擔起應有的責任。

鄭功成在25日舉行的第三屆全國社會保障學術大會上做出如上表示。全國社會保障學術大會是由中國社會保障學會主辦的社保年會，自2015年學會成立暨首屆學術大會召開以來每年2月份在京舉辦。本屆大會的主題是“社會保障與經濟發展”。

中央政府和地方政府之間社會保障的權責劃分不明確是現行社保制度備受詬病之處，這也成為養老保險全國統籌方案遲遲難以出臺的重要原因。正在制定中的養老保險頂層設計需在央地事權財力的分配上做出突破。

走出“地方承包責任制”

1994年，分稅制改革以稅收法規形式劃分了中央和地方的財權範圍，但對政府間的社會保障事權並沒有做明確的界定，現行社會保障管理沿襲傳統體制，政府間的社會保障權責劃分仍十分模糊。

受制於經濟發展水平總體偏低和地方發展不平衡等，中國選擇了條塊結合的社會保障模式，中央政府對社會保障制度給出了框架性的支付安排，並賦予地方較大的自主權。中國的社會保障體系框架在全國範圍內基本統一，但具體政策卻在地區之間、群體之間存在很大差異。

鄭功成把這種模式稱為“地方承包責任制”。采取地區分割，自下而上漸進改革的直接後果，是各地的“模式創新”五花八門。同時，籌資不公和待遇不公損害了制度的健康發展，造成了地區間競爭的不公平。

“這使得整個社會保障制度難以真正理性的走向成熟、定型，其公信力和可持續性受到了侵害”，鄭功成說。

當前社保改革中的一大難點是如何合理劃分中央和地方的財權和事權。分稅制改革之後，中央政府收走了大部分的財政稅收，而把大部分的財政支出責任尤其是社會保障支出責任留給地方政府，從而形成了社會保障制度實施過程中的“財權層層上收，事權層層下移”的局面。

清華大學就業與社會保障研究中心主任楊燕綏說，在這種“中央點菜、地方埋單”的社保運行模式中，地方政府承擔了與本級財力不相匹配的社會保障支出責任，經濟發展到新常態之後，地方土地財政式微使得這種運行模式越來越難以為繼。

從社會保障發展的歷史來看，社會保障的公共品屬性和肩負的國家治理使命，決定了它必須由中央政府主導，並通過立法賦權明責才能付諸實施。

鄭功成建議，在中國社會保障制度走向成熟、定型的時候，需堅持政府主導，確定中央政府的權威。特別需要盡快從以往的地方創新為主提升為國家層面統籌考慮。

他說，必須強化中央政府的決策責任，確保中央政府對基本養老保障制度牢靠的掌控權，地方政府可以博弈責任分擔方式和比重，但不應享有自行創制或是按照“承包制”思維來獨立運作制度的權力。中央政府應該擔負起頂層設計、推動社保立法、合理配置資源、維護制度統一的重大責任。

關於地區之間的差距，鄭功成表示，在地方發展失衡的條件下，可以允許一定時期內存在差距，但任何時候都不能動搖統一制度的目標和扭曲通往目標的路徑。在深化改革中不僅不能屈從地區差距，放任地方分割，而且應當盡可能地通過社會保障制度的統一來促使公共資源得到更加公平的配置，讓社會保障成為縮小地區差異，實現地區協同發展的重要手段。

養老保險全國統籌方案制定之難

養老保險頂層設計中強化中央責任的一項政策是推進養老保險全國統籌。楊燕綏認為，基礎養老金全國統籌將實現中央政府在公共品供給上的“零突破”。

“全國統籌意味著中央政府將第一次‘親手’為全體國民提供公共服務。中央只有親自做過之後可能才會切身理解地方的難處。”楊燕綏說。

按人社部公開的時間表，2016年應該出臺基礎養老金全國統籌方案，但方案卻遲遲無法出臺。人社部一位參與政策制定的人士對第一財經記者表示，方案制定的困難之一在於如何劃分中央與地方對基本養老金的籌資和支付責任。

養老金統籌到哪一級，就意味著哪一級政府要為養老金來承擔兜底的責任，上級政府缺乏提高養老金統籌層次的動力，這是養老保險制度建立了20多年都仍然停留在縣市一級的根本原因。

如今養老金的收支狀況受到人口老齡化的沖擊，再加上中央經濟工作會議提出的“減稅、降費、降低要素成本上加大工作力度”，基礎養老金的全國統籌作為一項緩解養老保險基金壓力和降低企業成本的舉措被社會寄予厚望。

中國經濟改革研究基金會理事長宋曉梧在最新一期的中國社會保障學會會刊《社會保障評論》中撰文說，當前基本養老金由基礎養老金和個人賬戶養老金構成，以地區為單位制定繳費政策和待遇領取辦法，形成社會保障的逆向支付格局，地區間余缺調劑能力差。

宋曉梧建議由地方政府負責發放的基礎養老金及待遇調整改由中央政府負責，中央按照工資總額的一定比例征收參保單位的繳費，省級政府按照工資總額的一定比例征收參保單位和個人的繳費，主要承擔“老人”的一部分養老金、“中人”的過渡性養老金和“中人”、“新人”的個人賬戶養老金的發放。

改革後部分地方可能出現收支缺口，可考慮由地方財政補貼來彌補，中央對特別困難的省份提供專項轉移支付。隨著“中人”和“老人”的減少直至消失，養老保險基金收支逐步平衡，這時可相應降低單位繳費比例，最終形成基礎養老金由中央負責，個人賬戶養老金由地方管理的格局。

鄭功成表示，在全球化的背景下，老齡化、互聯網、新業態等發展均要求我國的社會保障制度作出相應調整，必須將社會保障體系作為一個內容完整、結構優化的整體納入國家治理體系，賦予其與國家財政、金融等宏觀經濟政策同等重要的地位。

山西省原副省長杜善學受賄8011萬元被判無期

2016年12月20日，江蘇省徐州市中級人民法院公開宣判山西省委原常委、山西省人民政府原副省長杜善學受賄、行賄、巨額財產來源不明案，對被告人杜善學以受賄罪判處無期徒刑，剝奪政治權利終身，並處沒收個人全部財產;以行賄罪，判處有期徒刑三年;以巨額財產來源不明罪，判處有期徒刑七年，決定執行無期徒刑，剝奪政治權利終身，並處沒收個人全部財產。對杜善學受賄所得財物和來源不明財產及其孳息予以追繳，上繳國庫。

資料圖：杜善學

經審理查明：2003年至2013年，被告人杜善學利用擔任長治市人民政府市長、中共長治市委書記、中共呂梁市委書記、中共山西省委常委、省委秘書長、山西省人民政府副省長職務上的便利，為相關單位和個人，在企業經營、職務晉升、調整等事宜上提供幫助，直接或者通過其妻等人非法收受上述人員給予的財物，共計折合人民幣8011.4686萬元。2011年，被告人杜善學在山西省委班子換屆時，為得到時任山西省政協副主席令政策的推薦、支持，在山西省政協令政策的辦公室送給其10萬歐元，折合人民幣90.665萬元。

另外，被告人杜善學及其家庭有不能說明來源的財產共計折合人民幣8961.7535萬元。

徐州市中級人民法院認為，被告人杜善學的行為構成受賄罪、行賄罪、巨額財產來源不明罪。鑒於杜善學到案後，能夠如實供述犯罪事實，主動交代了辦案機關未掌握的大部分受賄犯罪事實;在被追訴前，主動交代其行賄犯罪事實;歸案後主動交代贓款、贓物藏匿地點，相關款物已被追繳。依法可以從輕、減輕處罰。

法庭遂作出上述判決。

附簡歷：

1976年06月——1978年03月，山西省臨猗縣財稅局工作；

1978年03月——1982年01月，山西財經大學會計系會計專業學習；

1982年01月——1983年04月，山西省財政金融貿易委員會財政金融處幹事；

1983年04月——1985年03月，山西省人民政府辦公廳第三辦公室幹事；

1985年03月——1987年01月，山西省經濟開發投資公司副總經理；

1987年01月——1993年02月，山西省財政廳商業企業財務處副處長、處長；

1993年02月——2000年05月，山西省財政廳副廳長、黨組成員（期間：1998年09月—2000年09月在山西大學研究生課程進修班科學技術哲學專業學習，獲哲學碩士學位）；

2000年05月——2003年01月，山西省財政廳副廳長、黨組書記(期間：2001年03月—2002年01月在中共中央黨校中青年幹部培訓班學習)；

2003年02月——2003年03月，中共山西省長治市委副書記；

2003年03月——2008年02月，中共山西省長治市委副書記、市長、黨組書記；

2008年02月——2011年01月，中共山西省長治市委書記；

2011年01月——2011年11月，中共山西省呂梁市委書記；

2011年11月——2012年01月，中共山西省委常委、呂梁市委書記。

2012年01月——2013年01月，中共山西省委常委、省委秘書長。

2013年01月——2014年06月，中共山西省委常委、副省長。

商務部：將加快推動服務業開放 擴大服務進口

中國商務部部長鐘山28日在北京稱，將加快推動服務業對外開放，擴大服務進口。

鐘山在當天舉行的第五屆京交會全球服務貿易峰會上表示，當前服務環節在全球價值鏈中的地位越來越重要，服務貿易投資合作成為世界經濟增長的重要引擎。中國需要加快發展現代服務業，擴大服務領域國際合作。

他稱，中國將加快推動服務業對外開放，積極促進“一帶一路”國際合作，推動服務貿易自由化便利化。此外，中國還將全面落實準入前國民待遇加負面清單管理制度，全力辦好首屆中國國際進口博覽會，擴大服務進口。

近年來，中國服務貿易迅速發展。據官方數據，2012年—2017年，中國服務貿易年均增長7.8%，規模躍居世界第二。2018年一季度，中國服務貿易進出口總額近1.3萬億元(人民幣，下同)，同比增長11.4%。其中，服務進口8395.2億元，同比增長10.8%；服務出口4135.2億元，同比增長12.6%；服務貿易逆差4260億元。

此前，中國官方已提出將加快保險行業開放進程，放寬外資金融機構設立限制，拓展中外金融市場合作領域等。2018年中國政府工作報告也明確，要有序開放銀行卡清算等市場。商務部日前發布報告稱，隨著這些措施落地見效，中國服務貿易將迎來發展機遇期。

鐘山並表示，今後將加大知識產權保護力度，激發市場主體創新活力。同時，將推進制造業與服務業、服務行業之間融合發展，發展高端生產性服務外包，培育綜合服務提供商，更深更廣地融入全球價值鏈。

外管局2016年年報：跨境資金流出放緩，資本項逆差有望收窄

國家外匯局管理局近日發布了2016年年報。2016年，我國國際收支繼續呈現“經常賬戶順差，資本和金融賬戶(不含儲備資產，下同)逆差”的格局。其中，非儲備性質的資本和金融賬戶逆差較2015年有所收窄，這意味著跨境資金流出的壓力有所緩解，2017年資本和金融賬戶逆差有望收窄。

國家外匯管理局局長潘功勝指出，2017年外匯局將按照穩中求進的工作總基調，繼續推進簡政放權和重點領域改革，進一步提高貿易投資便利化水平，加強真實性、合規性審核，加大對外匯違規違法行為的檢查力度和懲處強度，維護外匯市場正常秩序，加強事中、事後管理，完善宏觀審慎跨境資本流動管理框架，防範跨境資本流動風險，完善外匯儲備經營管理，服務實體經濟發展，以優異的成績迎接黨的十九大勝利召開。

資本項下逆差有望收窄

年報顯示，2016年，經常賬戶順差與國內生產總值(GDP)之比為1.8%，較2015年下降0.9個百分點，處於合理區間。非儲備性質的金融賬戶逆差4170億美元，下降4%。

值得註意的是，2016年我國非儲備性質的金融賬戶逆差收窄。這意味著去年跨境資金流出的規模已經有所放緩。國家外匯管理局局長潘功勝在年報的致辭中表示，2017年，我國資本和金融賬戶逆差有望收窄。

首先，直接投資轉為逆差。按國際收支統計口徑，2016年，直接投資逆差466億美元，2015年為順差681億美元。其中，直接投資資產凈增加2172億美元，較2015年多增25%;直接投資負債凈增加1706億美元，較2015年少增30%。其次，證券投資逆差收窄。2016年，證券投資逆差622億美元，較2015年下降6%。其中，我國對外證券投資凈流出1034億美元，增長41%;境外對我國證券投資凈流入412億美元，增長512%。第三，其他投資逆差明顯下降。2016年，貸款、貿易信貸和資金存放等其他投資逆差3035億美元，較2015年下降30%。其中，我國對外的其他投資凈增加3336億美元，增長305%;境外對我國的其他投資凈增加301億美元，2015年為凈減少3515億美元。

外匯儲備余額3.01萬億美元，全年減少3198億美元，但是減少的規模較前一年已經大幅收窄，2015全年外匯儲備余額減少5127億美元。

年報稱，2017年資本和金融賬戶逆差有望收窄。一方面，國際環境不穩定、不確定因素仍較多，可能造成市場情緒多變，引起我國跨境資金流動階段性波動。美國新政府政策調整、英國後續脫歐談判路徑、歐洲主要國家大選結果等政治經濟事件尚不明朗，全球經濟一體化進程也可能遭受挑戰;美聯儲貨幣政策幹擾因素增多，市場對其加息節奏的預期複雜多變;此外，地緣政治沖突和國際恐怖主義多發極易觸發局部緊張形勢。另一方面，一些有利於跨境資本流出入趨向均衡的因素仍會發揮積極作用。一是近期國內經濟有所回穩，相關風險總體可控，國家出臺擴大對外開放積極利用外資的政策措施，外商投資環境繼續優化，有利於推動長期資本流入。

二是近幾年隨著我國企業綜合實力和全球資源配置需求的提升，我國對外直接投資迎來高速增長期，在經歷了短期的快速增長後，企業的投資風險意識逐步增強，對外投資將會更加理性和平穩。

三是在擴大金融市場對外開放政策方面，我國實施了全口徑跨境融資宏觀審慎管理、推動銀行間債券市場進一步開放、深化合格境外機構投資者(QFII和RQFII)外匯管理改革等政策，政策效果已開始顯現，未來將繼續吸引跨境資金持續流入。

四是隨著人民幣匯率市場化形成機制改革穩步推進，人民幣匯率彈性將進一步增強，有利於促進我國跨境資本流動呈現有進有出、雙向波動的格局。

資本市場開放促資金流入

2016年，外匯局在資本市場開放加速方面的諸多舉措，使得境外投資者進入中國更加便捷。主要的成果包括幾個方面：合格機構投資者、銀行間債券市場開放、滬(深)港通及基金互認等制度的出臺為境外投資者投資境內資本市場提供便利，資本市場開放的廣度和深度都顯著提升。

首先，實施合格境外機構投資者制度(QFII和RQFII)改革，擴大境內資本市場開放。2016年2月和8月，外匯局先後發文，分別對QFII及RQFII的管理制度進行改革。這兩項改革的主要內容包括，取消QFII/RQFII額度上限和匯入期要求，簡化額度審批管理，QFII/RQFII可根據其資產規模的一定比例自動獲取投資額度(基礎額度)，基礎額度內額度申請無須審批。允許開放式基金按日申購、贖回，將鎖定期從一年縮短為三個月。改革後，QFII和RQFII項下管理原則趨於統一，大大提高了境外機構投資中國資本市場的便利程度。

數據顯示，截至2016年末，共有278家QFII機構獲批873.09億美元額度，177家RQFII機構獲批5284.75億元人民幣額度。

其次，推動銀行間債券市場對外開放，境外投資者進入債券市場更加便利。配合中國人民銀行進一步開放境內銀行間債券市場。

去年5月，外匯局發布《關於境外機構投資者投資銀行間債券市場有關外匯管理問題的通知》(匯發〔2016〕12號)，對境外機構投資銀行間債券市場實行外匯登記管理，不設行政許可和單家機構限額或總限額。境外機構投資者資金匯出入無須核準，投資銀行間債券市場不設鎖定期、匯出比例和額度限制，便利了境外機構投資者投資銀行間債券市場。

據中國人民銀行上海總部統計，截至2016年末，共有180個境外機構或產品進行銀行間債券市場投資備案。據中央國債登記結算有限公司統計，截至2016年末，境外機構持有境內銀行間市場債券余額7788.49億元人民幣。

此外，建立滬港、深港股票市場交易互聯互通機制，跨境證券投資開放打開新局面。滬港通和深港通分別於2014年11月17日和2016年12月5日正式啟動。

香港聯合交易所統計數據顯示，截至2016年末，滬港通下“滬股通”累計凈買入金額1326億元人民幣，深港通下“深股通”累計凈買入金額152億元人民幣。

除此之外，還包括推出內地與香港“基金互認”機制。2015年7月1日，內地與香港證券投資基金跨境發行銷售機制(“基金互認”)推出，成為滬港通之後兩地資本市場融合的又一制度創新，標誌著集體投資類證券項下“居民在境外發行”以及“非居民在境內發行”兩個子項突破了不可兌換狀態，資本項目可兌換實現新突破。

截至2016年末，內地基金香港發行銷售資金累計凈匯入9626萬元人民幣。

年報稱，2017年，外匯局對資本項目外匯管理工作的主要思路是：進一步健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系，兼顧好促改革與防風險的關系。完善跨境資本流動真實性合規性審核機制和要求，穩步推進金融市場對外開放，加強跨境資本流動監測和事中、事後管理。

外匯局副局長鄭薇日前在《中國外匯》雜誌撰文稱，外匯局於2016年放寬對合格境外機構投資者(QFII)和人民幣合格境外機構投資者(RQFII)單家機構投資額度上限和鎖定期的限制、開放銀行間債券市場，以及配合人民銀行將全口徑跨境融資宏觀審慎管理政策推廣至全國等舉措，也是在強化宏觀審慎管理領域的積極作為。下一步，監管部門將繼續研究並完善跨境資金流動宏觀審慎管理框架。

關註金融機構整體杠桿程度

年報還提出了2017年金融機構外匯業務監管的主要思路，不斷充實和創新監管工具，逐步建立科學有效的金融機構外匯業務宏觀審慎管理框架，促進依法合規經營。進一步完善銀行考核標準，發揮考核制度對銀行的激勵作用，督促銀行落實外匯業務展業自律要求。完善結售匯統計體系，加強銀行卡跨境使用外匯管理，繼續推進簡政放權。規範保險外匯業務合規發展。

鄭薇在文章中也提到了，強化外匯管理宏觀審慎管理的一個重要措施是，加強系統重要性機構的監管。

她表示，在關註金融機構整體杠桿程度，加強對銀行跨境融資、貿易信貸、內保外貸等業務管理，防範系統性風險的基礎上，外匯管理部門還應當加強對系統重要性金融機構業務的跟蹤監測和分析，加大業務指導力度，並對其提出更為審慎的管理要求;必要時，還可采取約談、誡勉談話等方式進行督促。

未來可借鑒企業分類管理的方式，從事前監管和事後處置兩方面著手，研究對金融機構采取差異化的監管措施，在全面、客觀評估金融機構外匯業務經營風險的基礎上，對高風險機構采取更加嚴格的監管。

此外，審慎管理理念也同樣適用於資金流動規模大、對跨境收支和結售匯影響突出的市場主體，外匯管理部門可與其建立密切的聯系和溝通，實現更好的引導和管理。

保監會：險資投資股票1.2萬億元 據監管上限有較大空間

1月24日，保監會發布《關於進一步加強保險資金股票投資監管有關事項的通知》(以下簡稱《通知》)。《通知》旨在加強對保險機構與一致行動人重大股票投資行為的監管，防範個別公司的激進投資行為和集中度風險，維護保險資產安全和金融市場穩定健康發展。

為切實落實“財務投資為主，戰略投資為輔”的保險資金運用監管導向，《通知》將股票投資分為一般股票投資、重大股票投資和上市公司收購三種情形，根據持股份額變化，實施層層遞進的差別監管。對占絕大部分不涉及舉牌的一般股票投資行為，不增加限制性措施;開展一般股票投資涉及舉牌的，應當在信息披露要求基礎上進行事後報告;達到重大股票投資標準的，應向監管部門事後備案;涉及上市公司收購的，實行事前核準。

為防範個別保險機構激進投資和集中度風險，《通知》進一步明確了重大股票投資和上市公司收購的監管要求，規定了保險機構開展重大股票投資和上市公司收購在償付能力、股票投資能力、內控管理等方面應具備的基本條件和程序要求。《通知》同時明確，保險機構投資單一股票的賬面余額不得高於本公司上季末總資產的5%，投資權益類資產的賬面余額合計不得高於本公司上季末總資產的30%。

為進一步防範保險機構與一致行動人共同投資風險，《通知》重點強化了保險機構與非保險一致行動人的舉牌或收購行為監管，明確禁止保險機構與非保險機構一致行動人共同收購上市公司。保險機構與非保險一致行動人共同開展重大股票投資，新增投資部分應使用自有資金。保險機構與非保險一致行動人開展一般股票投資發生舉牌時，保監會可以采取暫停保險機構資金最終流向非保險一致行動人的直接或間接投資等監管措施。此外，《通知》還要求保險機構在獲得重大股票投資備案意見或上市公司收購核準文件前，不得繼續增持該上市公司股票。

為促進保險資金對上市公司經營發揮良好協同作用，《通知》進一步提出保險機構應當做友好投資人，要切實與上市公司股東和經營層溝通。保監會將加強與有關監管部門協調，及時通報保險機構重大股票投資和上市公司收購的相關情況。

此前，保監會已就《通知》的主要內容多次征求了相關監管部門和保險機構意見。《通知》的發布實施對於穩定市場預期，促進保險資金穩健投資，推動資本市場穩定健康發展將發揮積極作用。

一是保險資金股票投資整體尚有較大空間。當前，保險資金股票投資余額達到1.2萬億元，占保險資金運用總額的比例不到10%，距監管上限尚有較大空間，《通知》明確支持保險資金開展財務投資的監管導向，將推動更多保險機構運用保險資金進行分散投資、價值投資和長期投資。

二是調整監管比例有助於部分公司改善投資結構。2015年下半年，資本市場出現大幅波動，保監會及時響應國家關於穩定資本市場的工作部署，出臺提高投資單一藍籌股和權益類資產監管比例的救市政策。此後，少數保險公司運用該政策投資股票，涉及資金約占保險資金運用總額的1%。適時退出臨時性救市政策，有助於上述保險機構防範股票投資集中度風險，並保持相關調控手段的有效性。

三是政策上給予了足夠的寬限期。保險公司可在2年或更長時間，將相關資產比例調整至監管比例之內，隨著保險公司自身資產規模的增長，其投資比例呈現自然下降，不會對資本市場形成資金壓力。

《通知》的發布實施有利於推動保險公司加強資產負債匹配管理，對完善保險資金運用監管、防範金融行業系統性風險、維護資本市場長期穩定健康發展具有積極意義。隨著保險業資產規模不斷增長，相關監管政策導向作用的進一步發揮，保險資金對資本市場“穩定器”和“壓艙石”的重要作用將進一步顯現。

下一步，保監會將繼續加強保險資金運用監管體系建設，在“償二代”規則基礎上，綜合評估保險公司資產負債匹配情況和管理狀況，實施差別化監管政策，提高行業穩健運行能力，切實發揮保險經濟補償、社會管理、資金融通等功能，切實服務國家經濟發展戰略和社會經濟建設。

兩大建材央企重組背後：推動水泥行業主動去產能

通過合並重組，新成立的中國建材集團，成為中國最大的綜合性建材產業集團和世界建材領域的領軍企業，中國水泥行業的去產能步伐將大大加快。

8月26日，中國建築材料集團有限公司與中國中材集團有限公司在京召開重組大會，中國建材集團有限公司正式宣布成立。

國資委《關於中國建築材料集團有限公司和中國中材集團有限公司重組的通知》明確，中國建築材料集團有限公司更名為中國建材集團有限公司，作為重組後的母公司，中國中材集團有限公司無償劃轉進入中國建材集團有限公司。宋誌平為新公司董事長。

國務院國資委主任肖亞慶在會上表示，中國建材集團將成為央企兼並重組試點。兩家企業重組有利於解決企業發展過程中存在的資源分散、重複建設等問題，減少同質化發展和重複投入。有利於全力推動建材去產能，提升行業集中度，整合優勢資源和創新成果，邁向高端發展，打造我國建材產能和裝備“走出去”的國家新名片。

中國企業研究院首席研究員李錦接受第一財經記者采訪時表示，從微觀上看，兩者在水泥、玻璃纖維等多個業務板塊具有重合之處，通過跨集團的業務重組可以有效減少同質化的競爭，規範市場秩序;從宏觀上看，兩大集團的戰略重組意味著中國水泥行業的去產能步伐將大大加快，重組後成為世界建材領域的領軍企業，符合國企做大做強做優的戰略，也有利於提升國際競爭力。

中國建材董事長宋誌平撰文指出，新常態下水泥行業進入平臺過渡期，一方面市場需求已越過峰值，另一方面產能嚴重過剩，供需矛盾更加凸顯。通過聯合重組，推動我國水泥行業集中度從2006年的12%提升到現在的58%，但相較於發達國家的70%到80%的集中度，仍有差距。現在水泥行業已經到了大型企業間重組的新階段。

數據顯示，目前我國水泥產能高達35億噸，過剩超過30%。今年上半年水泥產量11.1億噸，產能利用率僅為65%，下半年多條新線產能釋放，產能利用率會更低。水泥行業利潤從前幾年每年七八百億元下滑到2015年的300多億元，而今年上半年只有96億元，同比下降27%，為“十二五”以來同期最低水平。

李錦認為，去產能的真正解決之道，就是大範圍兼並重組。當前，鋼鐵、煤炭、有色、建材行業產能過剩最大的問題就是產能過於分散，導致一系列的惡性競爭和產能分布不合理。

李錦表示，本輪央企聯合重組呈現出鮮明的特點：去產能成為重組重要動力，壓縮過剩產能，低效無效資產處置問題將成為國企重組重要任務;“鞏固加強一批”成為重組新內容;國有資本投資運營公司將成為國企整合調整重要平臺，並成為國企兼並重組的重要載體;形成一批具有創新能力和國際競爭力的世界一流跨國公司成為重要目標。李錦認為，此次合並重組，基本符合上述特點。

據介紹，重組後的中國建材集團資產總額超過5500億元，成為中國最大的綜合性建材產業集團，也是世界建材領域的領軍企業。重組後，中國建材集團將進一步提升在國際市場上的綜合競爭力。

在產業方面，中國建材集團水泥熟料產能達5.3億噸、商品混凝土產能達4.3億立方米、石膏板產能近20億平方米、玻璃纖維產能178萬噸、風電葉片產能16GW，均位居世界第一;在國際水泥工程市場和余熱發電國際市場領域也將進一步鞏固全球行業第一地位。

宋誌平表示，新集團將按照優化資源配置、整合同類業務資源的基本方法，以優勢企業為主體，以打造大上市公司為目標，以避免同業競爭、規範關聯交易為原則，實施專業化重組。

李錦表示，此次重組采取中國中材集團無償劃轉進入中國建材集團的方式，簡化了重組的程序，減少阻力，提高效率。而且主要是產業鏈條的重組，相對來說，比其他央企重組難度要小一些。

李錦預測，在“大企業時代”發展背景下，今後一段時期，以強強聯合為領頭，兼並重組、專業化整合、拆分重組、內部資源整合、並購重組、混合參股、關停並轉、托管與混合經濟等多種方式的組合案例將持續湧現。按照適應國內外市場激烈競爭與央企內在瘦身健體的需求，中央企業在2020年將組合成80家左右有創新能力、有國際競爭力的“國家公司”，局面極有可能出現。

神州優車掛牌新三板獲批 為專車第一股

神州專車運營主體神州優車股份有限公司（下稱“神州優車”）掛牌新三板的申請已於近日獲批，在完成相關手續正式掛牌後，將成為我國資本市場的“專車第一股”。

據了解，神州專車業務從2014年12月上線，2015年1月開始正式運營。今年4月，神州優車向全國中小企業股份轉讓系統提交遞交掛牌申請，轉讓方式為做市轉讓。

神州專車最新披露數據顯示，2016年第一季度每單叫車服務平均凈收入達41.70元，同比增長268%；同時，單均成本下降到65.11元，同比降低51.78%。單均凈收入與單均成本正漸趨接近。從日均單量來看，2015年一季度，神州專車日均單量為3.76萬，而在2016年一季度，這一數字變為26.03萬單，同比增長近6倍。

根據神州優車披露的數據測算，神州專車業務凈收入從2015年第四季度的7.85億元增至2016年第一季度的9.88億元，增幅為25.86%；虧損總額從2015年第四季度的9.05億元降至5.55億元，降幅高達38.67%，虧損明顯收窄。專車業務占神州優車營收的75%，通訊設備收入占25%。

神州優車方面表示，專車業務逐步止虧，得益於神州專車B2C模式顯著的規模效應，即隨著規模的擴大，單均成本逐漸降低。按照最近一次的公允增資價格，神州優車估值達369億元，其掛牌後的表現值得市場期待。

分析人士認為，本次神州專車掛牌申請獲批，意味著其B2C的運營模式獲得了股轉系統的認可，也體現了監管層對新經濟新業態發展的支持和鼓勵。股轉公司在分層制度安排中為回歸企業留出了空間，在滿足做市轉讓、掛牌同時發行以及創新層普通標準等條件下，沒能趕上每年一度分層的回歸優質企業可以在掛牌時申請進入創新層。

在國內，神州專車的主要行業競爭對手包括滴滴出行、優步和易到專車。神州專車雖然進入市場較晚，但增長迅速。公開數據顯示，截至2015年12月，神州專車訂單月均增長率達33%，位居行業首位。截至2015年12月，神州專車市場占有率達40%。

羅蘭貝格日前發布的《中國專車市場分析報告》指出，由於中國專車市場尚處於起步階段，滲透率較低，2015年平均實際專車出行次數僅約50萬次/天，市場規模約80億元。隨著潛在需求不斷被替換、升級，中國專車市場未來將迎來高速增長期，預計2020年，中國每日專車出行次數將增長至約2210萬次/天，市場規模達到約5000億，行業年平均複合增速達129.3%。

除了專車業務，神州優車表示還將在汽車電商和汽車金融等方面發力，未來將布局車聯網、維修保養、智能汽車、汽車保險等等，推動公司在全產業鏈的業務提升，實現汽車全產業鏈及全生命周期的整合與革新。

蘋果將創記錄：iPhone總銷量即將突破10億

據外媒25日報道，蘋果公司(Apple)的iPhone銷量即將突破10億部，這對任何消費電子公司來說都是一個罕見的成就，也突顯出智能手機市場的成熟。

10億部iphone——新的里程碑

華爾街分析師表示，蘋果本周二發布第三季度財報之際，這一里程碑時刻可能來臨，預計3個月的iPhone銷量將達到4000萬部。這將使截至6月底的iPhone總銷量達到9.87億部。

隨著分析師預計iPhone在本季度的銷量至少還會達到4000萬部，或者一個月銷售1300萬部，第10億部的iPhone可能最快在本周賣出——如果目前還沒有達到的話。

風險投資公司Andreessen Horowitz的合夥人班尼迪克-埃文斯(Benedict Evans)表示：“10億是新的100萬。”此言暗指幾家互聯網服務公司，包括Facebook和WhatsApp Messenger，可以宣稱擁有10位數的受眾數目。iPhone有一半的銷量是在過去兩年實現的。

埃文斯表示，可以從以下背景考慮這一數據，當蘋果2014年不再報告iPod銷量的時候，它已經銷售了總計3.97億部的iPod，同時iPhone銷量接近日本數碼相機業從1999年到2015年11億部的總產量。他補充稱，自1981年以來累計的個人電腦銷量可能在今年突破50億臺，而諾基亞(Nokia)在其達到頂峰的2010年銷售了4.53億部手機。

埃文斯說：“微軟(Microsoft)曾希望每個桌子上都有一臺計算機。現在智能手機的願景是每個口袋里都有一臺計算機。我們現在的願景規模是地球上的每個人。”

蘋果在今年早些時候披露稱，其活躍設備數現在達到10億臺，包括iPad、Mac、Apple TV和Apple Watch，同時該公司試圖將華爾街的註意力從波動的硬件銷售轉向更可預測的App Store和Apple Music等服務的穩定收入上。

智能手機面臨上升瓶頸

然而，正當iPhone要達成里程碑，該款已推出9年的智能手機的勢頭卻呈現減弱。分析師們預計，iPhone銷量將同比下降15%至18%。蘋果正在努力克服CEO蒂姆·庫克(Tim Cook)所說的“強勁宏觀經濟逆風”，該問題正致使部分消費者延長手機更換周期。該公司還面臨著來自亞洲低價智能手機廠商和呈現複蘇的三星的沖擊，有研究數據顯示，三星的旗艦機Galaxy S7在美國市場的銷量要超過iPhone 6S。

埃文斯說，“很明顯，消費者更換升級iPhone的周期延長了。”第三財季是3月上市的iPhone SE的第一個完整銷售季度。該款價格較低的小尺寸機型的銷量強於市場預期，很多蘋果店連續多周銷售一空。

摩根士丹利分析師在上周的研究報告中指出，在蘋果4月錄得10多年來總營收的首次下滑後，這一財季iPhone銷量的下滑將“標誌著見底”。下一代iPhone據傳可能沒什麽大變化，因而市場對它的銷量預期不高，華爾街預計未來幾個季度iPhone銷量如能取得增長，也只能增長1%到4%。

“投資者將日益期待2017年的iPhone升級周期。”摩根士丹利寫道，“我們預計，一年多後蘋果可能將會為iPhone帶來數項有革新潛力的功能，尤其是屏幕和電池續航能力方面的提升。”

與此同時，蘋果多年來強勁勢頭的突然扭轉令華爾街最看好它的人也開始有些動搖了。巴克萊分析師本月早些時候同時下調了蘋果的業績預估和目標股價，他們指出，“這是他們連續第三次下調蘋果的業績預估了，這正變得煩人了。”

蘋果有三分之二的營收來自iPhone，盡管該公司過去兩年推出了數款新產品，但iPhone在蘋果旗下產品的主導地位並沒受到影響。瑞銀集團(UBS)分析師稱，“除了穩健的服務業務增長以及可能呈現複蘇的中國市場之外，蘋果第三財季可能不會有很多的利好因素。”

上周，IDC研究人員表示，Apple Watch過去三個月的銷量下降超過一半，原因是消費者持幣等待新一代機型。

Creative Strategies分析師卡羅萊納·米蘭內塞(Carolina Milanesi)說道，“對於任何一個產品類別來說，要複制智能手機市場的成功都是不可能的。蘋果是否對Apple Watch沒能取得更好的表現感到失望呢?或許吧。但我還是覺得該產品是有潛力的。”

(綜合來源：中國證券網、網易科技)