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因為法令的關係,讓一九九七年就到中國設點的券商苦等十五年,錯過黃金發展期,現在中國券商日益壯大,就算簽了ECFA(兩岸經濟協議),台灣政府也沒籌 碼與中國談判,台資券商商機何在? 撰文‧許瀞文 古有蘇武牧羊十八年,現仍在中國苦等開放的台資券商首席代表,幾乎快成了蘇武牧羊的翻版,而卡住他們青春的,卻是兩岸政府遲遲不開放的法規。大規模的台資 券商如群益、元大等,一年要燒掉上千萬元,來等待一個渺茫的希望。 目前幾乎所有台資券商的首代在中國蹲點都有五年以上資歷,十年之上的更不在少數,回顧台灣開放金融業投資中國發展史,券商最早登陸,但十五年來,保險、銀 行都等到進入市場之鑰,只有券商連門都沒有。 前總統李登輝時期提倡一邊一國,接著陳水扁上台後,○五年時更規定台資券商投資中國券商持股必須高於二五%,但中國早在○二年明訂,單一外資持有內地上市 券商股權不得超過二○%,多個外資共同持有不能超過二五%,兩條法令根本沒交集。 再者,中國規定的外資參股內地券商條件只是表面開放,中國規定中資券商承銷部門必須拆出和外資合併,但有外資最高持股三三%上限,和台資要求「全資全照」 的落差很大。且台資券商的強項──A股經紀業務,中國完全不開放,僅有全球配銷實力的歐美大型券商和中資合併,台資券商毫無競爭力。 在上海蹲點十三年的日盛證券首代成自龍說:「當年外派是一種榮耀,大家搶著來,現在聽到外派中國,沒人想來。」這群首代說,想回台灣工作也要有職缺才行, 想跳槽到中國券商,但中國只用自己人,左右夾擊下,他們已經被邊緣化,只能苦苦等待退休。 ○八年總統馬英九上任後,大幅修改兩岸政策法規,在同年八月廢除持股高於二五%的規定,但已錯失最好時機,「十多年前我們能拜訪到中國券商董事長,但現在 連一個部門主管都見不到,他們已經壯大了。」元富證券上海首代翁基能感嘆地說。 雖然台灣政府已放寬條文,但在投資中國證券上,仍使不上力,金管會證期局局長李啟賢就曾表示:「不是不努力,而是我們沒有談判條件。」等了十五年,還是一 場空,首代們逝去的青春或許事小,但台資券商提早進場的商機,已隨著中國證券市場日漸壯大,再也回不去了。 |
上週早些時候,道瓊斯指數達到15567.74,再一次刷新紀錄。今年以來,道瓊斯指數收盤點位創新高的次數已經高達28次。
將一路高歌的股票和債券、黃金等其他資產相比到底哪個風險更大?問題的答案取決於如何定義「風險」。Efficient Frontier Advisors的投資經理,同時也是一系列投資和金融歷史書籍的作者William Bernstein指出風險能夠被分為兩個最簡單的形式——表面風險和深層風險——瞭解其中的差別可以幫助投資者鑑別到底他們該害怕什麼。
Mr. Bernstein所謂的「表面風險」指的是資產市場價格的暫時下跌;幾十年之前,投資分析大師格雷厄姆也曾提到過這類暫時的下跌,稱之為「市價虧損」。
表面風險就像天氣一樣無法避免。除了現金之外,我們大概找不出另外一項不會出現價格暴跌的投資標的。
所謂的表面風險,並不是指虧損不會擴大或不會持續很久,而是指風險並不是永久性的。
與之對應的是「深度風險」,則是指本金發生了無法挽回的實際損失。
在其將要出版的新書《深度風險:投資組合設計的歷史之鑑》中,Bernstein統計了幾十年來的金融數據和全球金融發展史,試圖找到深度風險究竟如何產生,最終他總結出了四個原因:通脹、通縮、政府徵收、災難。
「這些力量會導致資產損失大部分價值,並且永遠不會再恢復。」
想像一下,假如你擁有一套房子且每年有固定的保險支出計劃:如果你住在像堪薩斯這樣幹燥的地區,那麼你的大部分保險支出可能會是颶風險和火災險;如果住在南加州,那麼你可能會優先投保地震險和火災險;如果住在沿海地區,則水災險肯定最先考慮。
很明顯,選擇如何規避基於我們對於風險發生的概率和嚴重程度的判斷。
災難——比如戰爭和無政府狀態——可能會帶來極其糟糕的結局,但遺憾的是我們幾乎對此無能為力。
「如果真的到了世界末日,你真正需要的既不是黃金,也不是美元,而是一艘宇宙飛船。」
Bernstein如此描述災難。
與災難相比,政府徵收——比如大幅提高稅率,或者是像塞浦路斯發生的那樣政府強迫儲戶承擔損失——顯然要常見的多。對於這種風險,Bernstein認為最好的規避方法是將自己的部分資產轉移到國外,因為政府極少越界徵收國民在國外的資產。
通縮,在現代社會變得非常罕見。得益於各國央行的瘋狂印鈔,除了日本以外,全球的其他國家都極少受到通縮的威脅。
應對通縮的最好方法無疑是購買長期政府債券。此外,配置一部分資產在國外股市也是個聰明的選擇,因為所有國家都轉入通縮的概率實在太小了。
如果說債券能規避通縮風險,那麼也可能把我們帶入另外一個深度風險,那就是通脹——這可能是所有的深度風險中最常發生的一個。根據Bernstein的說法,通脹能夠在四十年的時間裡吞噬一個債券組合80%的購買力!投資者在通脹最嚴重時期發生的損失,可能窮其一生都無法再挽回。歷史上,1940-1979年間的法國、意大利和日本都曾處於這樣的時期。
對於通脹的應對方法,Bernstein認為最好是將投資組合分散在全球股市,並且提高黃金和自然資源類上市公司的配置比例。除此以外,有通脹保護條款的證券、價值與生活成本掛鉤的債券也都是能夠選擇的標的。
但是,持有股票雖然能夠規避深度風險,卻可能導致表面風險在短期內迅速提高。
因此,有些人就不可避免的將自己推入深度風險的深淵——因為他們實在無法忍受價格劇烈波動帶來的心理折磨,除非他們有足夠的現金和勇氣。
Bernstein如此表示。
回首過去,我們應該正視2008-2009金融危機期間當股票價格腰斬時我們的所作所為。有時候,恰恰是我們自己的行為將表面風險轉化成了深度風險。
廣發證券首席經濟學家劉煜輝總結10.1期間三要事:央行松弛房貸信用;政府勒緊地方預算;外圍市場動蕩。若前兩事分別理解為刺激和中央不救地方債,雖有道理但合起來看矛盾,需從決策層基本擔憂角度理解。
廣發證券首席經濟學家劉煜輝對10.1期間金融市場三大要事進行分析總結:一是中國央行松弛房貸的信用;二是中國政府明確勒緊了地方預算;三是外圍市場動蕩。
劉煜輝認為,若將第一個事理解為刺激,第二個理解為中央不救地方債、擔心剛兌打破,雖看似有道理但這兩事合起來看卻感到矛盾糾結。
劉煜輝表示,決策層對經濟增速的最大擔心來自兩個方面:一個是就業,一個是系統性金融風險。目前領導層對這兩個問題的認知基本統一了,否則“新常態”是出不來的。劉煜輝認為,若能理解決策層的這兩大基本擔憂,對宏觀政策會有更深刻理解,上述糾結便能釋懷很多。
關於就業:
就業市場出現了結構性拐點,即從需求主導轉向供給主導,撫養比一階拐點已過,每年適齡勞動人口減少400~500萬人,所以2007年23%的名義經濟增速才能實現1200萬人新增就業,而當下8%的名義增速,前8個月就實現了1000萬人新增就業。每年幾百萬人就是“填坑”。
供給主導的就業市場的特征是,盡管經濟下滑,但就業不會惡化,增長與就業呈現脫節趨勢。這意味著名義增速還可進一步往下放,大投資肯定是沒戲了。理論上講,只要平減指數疲軟,實際增速穩定在7%附近不是不可能。
關於系統性金融風險
只要金融穩定,經濟就能擺脫“硬著陸”的預期。官方語境叫“牢牢守住不發生系統性風險的底線”,怎麽可能中央放任地方債務一地雞毛呢?
從歷史經驗和體制邏輯角度看,只要金融被某種程度地隔離保護,經濟硬著陸的概率很低。當經濟下行加速時,如果金融部門具備再杠桿能力,能將信用快速導向受益結構性政策的方向(如財政貼息、減稅),形成有效供給,就能相當程度地對沖過剩部門和高負債部門萎縮的沖擊。
劉煜輝認為,現在央行松了房貸限制,銀行也未見得有意願貸,未來地產資金維系可能越來越倚重於類“兩房”的機制,然後央行或影子央行來購買MBS的債券。這樣的思路還體現在很多方面。
劉煜輝認為,當下所有著力於需求端的政策,都只是對經濟下行的一種“事後”確認。這與之前的“刺激”存在微妙差異。簡單講,以前是不讓它下來,怕它下來,而當下是它一定會下來,想辦法給個“緩沖墊”,別摔死了。
劉煜輝稱,上述“微妙差異”對投資配置的影響明顯。商品、股票和債券三者之間的關系發生重大變化:過去股票和商品正相關,和債券負相關,而現在是股債雙牛,與商品的走勢持續背離,趨勢上看這種狀態會持續下去。具體分析如下:
當下支撐股票上漲的因素皆來自供給端。供給端收縮引致無效需求下降,資本支出持續減速引致人工成本和財務成本明顯下降,營收減速但利潤增速開始出現,當年日韓轉型期皆出現過相似的經歷,股票估值的分子可能是改善的。
無效需求萎縮,加之企業自由現金流正向,債務融資需求下降,無風險利率可望趨勢性下行。
杠桿的部門調整(中央部門信用的擴張)以及廣義貨幣當局的最後貸款人的職能,使得國家的尾部風險開始降低,股票風險溢價下降。
債券可能走的是“牛平”狀態,即由於需求內生萎縮,長端收益率先下,然後倒逼短端下行(貨幣政策處於對需求萎縮的事後確認狀態),這是一種緩慢釋放風險(減杠桿)的節奏。
劉煜輝認為,無風險利率下行與風險溢價下降是兩個同一層級的結果,而決定這一結果組合的恰恰是政策的選擇。國家很大概率是走在正確的軌道上,盡管前面不確知的東西還很多,但應該會越來越少。
10.1期間還有一大要事,那就是外圍市場動蕩。投資者擔心美聯儲加息的預期不能為市場所接受,境外股債的高位平衡被打破,形成雙殺。
過去40年,每次美元升值波段,皆引致全球市場大的動蕩(跨境資本流向),不過劉煜輝認為這次歷史可能不會簡單重複,原因是全球基本格局發生了很大變化。主要有兩點:
一是支撐“大緩和”(上世紀80年代~2007年)的基礎性條件:過剩儲蓄迅速消失。意味著全球潛在增長中樞下了一個大臺階,“低增長、低通脹”或是全球的“新常態”。美國長期公債收益率保持在3%以上並不是一件很容易的事。美國明年加息的可能性很大,但持續升息的空間可能有限。
二是全球經濟板塊發生了重構,G2格局事實上已難以改變。官方語言叫“利益攸關”。再過十年,G2的體量可能接近全球的35%,這樣的結構客觀上降低了跨境資本流動的劇烈程度。只要一方不發生崩潰性的錯誤,大規模的資金外流場景概率並不大。我們某種程度可以理解,為什麽最近幾年外匯占款的縮減,更多體現為外匯存款的上升,而非資本外逃離境的發生。劉煜輝認為,或許可能需要在全球G2結構下來認知人民幣的均衡匯率,而這比巴拉薩-薩繆爾森的框架要複雜得多(小國經濟模型)。
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伯南克出席PIMCO主辦的會議時表示,預計美聯儲不會太在意表面的通脹數據,會專註於經濟實際的增長水平和動能,看核心通脹是否朝著美聯儲目標水平前進。
周四,太平洋投資管理公司(PIMCO)公布了2015年經濟和政策前景展望。PIMCO預計:
2015年全球經濟增速將從今年的2.5%上升到2.75%,同期美國GDP為2.75%~3.25%。
受油價影響,預計發達國家通脹會在2015年初期降為負值。
原油價格下跌是由於供應過剩,這利好經濟,全球前景有所改善。油價下跌利好日本、美國、歐元區和中國,但不利於俄羅斯和巴西。
債市股市方面,歐元區外圍國家國債會表現不錯,日本和歐元區股市可能表現更好。
PIMCO經濟學家Saumil Parikh和Dan Ivascyn指出,一個關鍵問題是,原油價格下跌將導致明年早些時候通脹大跌,那麽這是否應改變對財政政策和貨幣政策的基本展望。
PIMCO邀請前美聯儲主席伯南克出席公司內部會議,請他對明年美國經濟和貨幣政策的基本情況加以展望。伯南克表示:
2015年美國經濟前景是樂觀積極的,家庭財務狀況在改善、消費者信心在增加,經濟逐步走向自我複蘇,且經濟複蘇是全方位的。盡管產出缺口在縮小,但經濟還有擴張空間,勞動力市場閑置的改善、房地產市場的複蘇都還處於早期階段。
貨幣政策制定者仍將深思熟慮,不會太在意表面的通脹數據,會專註於經濟實際的增長水平和動能,看核心通脹是否朝著美聯儲目標水平前進。美聯儲會基於這些來決定未來貨幣政策。
伯南克的觀點與PIMCO兩位經濟學家吻合,不過這與“債王”格羅斯的觀點不同。近日,格羅斯表示,油價急跌將促使美聯儲轉而傾向維持寬松貨幣政策更長時間。美國的通脹與2%的官方目標漸行漸遠,當局根本毋須急於加息。
周三,美國勞工部數據顯示,受能源價格下降影響,美國11月CPI環比跌0.3%,創2008年12月以來最大跌幅,此前預期為下跌0.1%,遠低於美聯儲2%的通脹目標。
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伯南克出席PIMCO主辦的會議時表示,預計美聯儲不會太在意表面的通脹數據,會專註於經濟實際的增長水平和動能,看核心通脹是否朝著美聯儲目標水平前進。
周四,太平洋投資管理公司(PIMCO)公布了2015年經濟和政策前景展望。PIMCO預計:
2015年全球經濟增速將從今年的2.5%上升到2.75%,同期美國GDP為2.75%~3.25%。
受油價影響,預計發達國家通脹會在2015年初期降為負值。
原油價格下跌是由於供應過剩,這利好經濟,全球前景有所改善。油價下跌利好日本、美國、歐元區和中國,但不利於俄羅斯和巴西。
債市股市方面,歐元區外圍國家國債會表現不錯,日本和歐元區股市可能表現更好。
PIMCO經濟學家Saumil Parikh和Dan Ivascyn指出,一個關鍵問題是,原油價格下跌將導致明年早些時候通脹大跌,那麽這是否應改變對財政政策和貨幣政策的基本展望。
PIMCO邀請前美聯儲主席伯南克出席公司內部會議,請他對明年美國經濟和貨幣政策的基本情況加以展望。伯南克表示:
2015年美國經濟前景是樂觀積極的,家庭財務狀況在改善、消費者信心在增加,經濟逐步走向自我複蘇,且經濟複蘇是全方位的。盡管產出缺口在縮小,但經濟還有擴張空間,勞動力市場閑置的改善、房地產市場的複蘇都還處於早期階段。
貨幣政策制定者仍將深思熟慮,不會太在意表面的通脹數據,會專註於經濟實際的增長水平和動能,看核心通脹是否朝著美聯儲目標水平前進。美聯儲會基於這些來決定未來貨幣政策。
伯南克的觀點與PIMCO兩位經濟學家吻合,不過這與“債王”格羅斯的觀點不同。近日,格羅斯表示,油價急跌將促使美聯儲轉而傾向維持寬松貨幣政策更長時間。美國的通脹與2%的官方目標漸行漸遠,當局根本毋須急於加息。
周三,美國勞工部數據顯示,受能源價格下降影響,美國11月CPI環比跌0.3%,創2008年12月以來最大跌幅,此前預期為下跌0.1%,遠低於美聯儲2%的通脹目標。
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他做到了!在全球媒體見證下,郭台銘終於和夏普簽下歷史性的一刻。 但面對內憂外患,郭董不敢大意,賣力演出,要讓這一天,成為下一個百年的第一天。 大阪立春陰雨連綿,在四月二日這天戛然而止。就算不情願,太陽也像被強拉出來般,硬是要給面子。鴻海集團董事長郭台銘算了四年的日子,誰敢忤逆。 位於日本大阪堺市的夏普堺工廠,附近鳥不生蛋,一棵櫻花樹也沒有。花,開在郭台銘心裡:一朵鴻海與夏普苦心經營四年的花,一朵三八八八億日圓的花,一朵拿下夏普六六%股權的花,終於綻放。 配合花開結果,郭董更安排了一場精心大戲。 「我們今天只談優點,不談缺點。」郭台銘在與夏普簽約的國際記者會上,開門見山地定調:這是一場氣氛融洽的演出。為了這場演出,郭台銘費盡心思。前一晚,他半夜三點才睡,就是為了把長達半小時的英文講稿練了五、六遍。 很少看到一向快言快語的郭董,在用字上如此謹慎。這場記者會,「購併」兩個字不存在,媒體提問若「說錯」,他一律糾正為「投資」,以免觸動了日本人敏感的自尊心。 在國際媒體面前,郭台銘用英文侃侃而談。白天先誇夏普創辦人早川德次,說要幫他蓋博物館;晚上又說小時候聽母親講日本故事,大讚日本精神。一舉一動,就是要給日本人一個完美的印象。 不過,當他關起門來說中文時,「只談優點,不談缺點」的記者會定調前提不復存在,我們終於可以看到心直口快的郭董,進一步透露他在記者會上略顯模糊的未來藍圖。 原本,在記者會、法人投資人閉門座談會後,郭台銘就要出席晚上七點半的餐會,宴請夏普所有董事和高階主管。沒想到郭董臨時興起,又單獨和台灣媒體大聊將近兩個小時,十桌的夏普高官只能在餐會現場暫待。 他要使出降成本絕活 二年讓高貴夏普變平價 而他在台灣媒體面前所說的,顯然會比記者會上的發言更加直接。除了強調他買夏普液晶事業的決心,以及看好IGZO(氧化銦鎵鋅)面板的前景外,「夏普最大的問題是,它上面的leadership(領導力)有問題,再加上過去累積下來的負債。」郭台銘說,夏普擁有很好的研發技術,但是「不會商品化、不知道市場在哪裡、也沒有錢去做廣告。」一整天下來,郭董身旁的幕僚一個個偷打呵欠,記者們的筆電一個個沒電,他仍然興高采烈,拍著夏普全世界第一台能捕蚊子的空氣清淨機「蚊取空清」,宣告他未來將改變夏普的兩大重點。第一,「他們(夏普)慢嘛!」他指出:「在日本開模要三個月,太慢了,我們鴻海進去幫忙它,三個禮拜就做出來。」第二,他覺得夏普的產品昂貴、用得久,「一台冰箱用三十年還不壞」郭台銘說。「我要改變這個文化,兩年就要換掉。」他更說:「(蚊取空清)賣五、六萬元日幣,我的目標是九千元日幣。你要曉得我的cost down(降低成本)能力。便宜,量就大,成本就會降低。對我們鴻海來講,piece of cake(小問題)。」打造平價品牌,對於百年夏普堅持日本工匠精神的企業文化,不僅是一大挑戰,更與他半個小時後,趕到夏普的場子時講的話,有著某種程度的力度差異。 他要降低日本反彈聲浪 分享兒時故事、不換團隊 「夏普,會永遠保持夏普的風格、維持日本精神!」晚上九點多,郭台銘才趕到夏普的餐會,在這場只有兩家公司主管及日本媒體的場合,郭董說:「很多人問我,高橋的經營團隊是不是有問題?會不會被換掉?我回答:『ダメ』(不行)。」郭台銘還提到,他的母親是山東煙台人,中日戰爭時期住在青島,和日本人接觸密切,相當敬佩日本人。他說:「我從五歲就聽我媽媽講這些(日本精神的)故事。雖然我不懂日本文化,但我尊重日本人的精神,我要再乾一杯!」郭董魅力難擋,夏普主管雖然對迎來的「海嘯」心知肚明,仍然給予熱烈掌聲。 鴻海如此小心應對,擺出不同力度的面貌,除了要安撫夏普社內對鴻海的反彈聲浪,也得兼顧日本社會輿論的壓力。鴻海集團副總裁戴正吳就私下對記者說,之前日本媒體指出,鴻海投資會讓夏普的技術外流:「日本媒體,就是小鼻子小眼睛,我們老闆被講得好像是小偷一樣。但我們是在日本投資,是來幫助它的,媒體就一直寫負面!」 他不在乎夏普負債 IGZO才是終極目標 不只是日本媒體雜音不斷,日本最大財經類報紙《日本經濟新聞》進行網路調查,詢問日本人「在鴻海收購夏普後,你還會買夏普產品嗎?」截至四月二日,有六○%的日本民眾選「不會」。就算郭董再怎麼強調夏普運作的獨立性,在多數日本消費者眼中,夏普不再是過去的夏普了。 無論如何,夏普的白色家電(家事電器)、智慧家電對郭董來說,只是錦上添花。他從頭到尾最在乎的交易,在簽約那一刻就到手了。在鴻海與夏普簽定的合約上,有一但書:「萬一最後投資案破局,鴻海仍然確定可以買下夏普的液晶事業。」他四年來排除萬難,也就是為了三星也覬覦的——夏普在IGZO面板的領先技術。因此,就算夏普負債累累,郭董仍是最大贏家。「鴻海是精打細算的,我們沒有買貴、也沒有買便宜,價格很合理。」戴正吳說。 簽約記者會,只是郭台銘心中的第一朵花,他急著要讓夏普這棵百年老樹,重新茁壯。據了解,四月四日,郭董就已和夏普開會,除了討論擴充IGZO產能,也包括未來產品的方向;隔天,夏普最新人事公布,不過,最關鍵的社長仍未決。這場櫻花大戰,才要開打。 撰文 / 楊卓翰 |