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商譽與成長股的關系(二) 巴黎


http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=2477


巴黎:

上回說到,ROE較大的企業,即使你以較高於它的帳面值買入,長期而言,它的升值會較另一支ROE細的企業大。但我們不應不理會實 際的問題,例如派息率,

                A           B         C
ROE      20%         5%    10%
帳值     100         400    200
股價     200         200    200
年慢收   20           20       20

A, B兩間企業,如果一樣把賺來的全派息,其實是沒有分別,閣下每年也能穫得20元,A,B兩間企業因沒有新資金,也不會增長,而在某程度來說,企業B可能還 較A更安全。但如果A企業全保留盈利再投資,那$20元產生的來年額外的盈利會是4元,而B企業只會是1元,這就引致A的增長較B為大,不過這只是理論, 在大多數的情況,企業人都會把保留的盈利花掉在他自已身上或肆意的擴張收購,落得慘淡下場,所以觀察過往的數字仍是最好的證據。

因此從這幾點可以導出,成長股必定是:
第 一:ROE較同業高;
第二:它派息後仍有較大部份的保留盈利;
第三:保留盈利的增長要有長時間的財報證明、受過考驗。

企 業的ROE如果比較同業高,可能因為它士氣高、管理良好、員工質數優良,但無論是那種原因,很難在數字上不被投資人發現,投資人一般都願意付出多一點買入 它,有時企業本身在收購同業時,也會以這種想法行事。

例如上面的C企業,如果它的10% ROE 是行業的標淮,行業又不派息,那理論上行業中會有人付出多於100帳值的一倍并購A企業,多出的一百元就是商譽了。

隨著時間的過去,這間 企業的有形資產部份和無形資產部份的上升,例如第二年便會是120元比100元,高於第一年的1比1,而它的ROE(有形部份)現在是 120 x 20% / (120+100) = 10.9%,又會高於同業標淮,而引致市場人再次調加它的商譽價值部份至120元,總Equity至$240元,即較C企業的220元高出20元的市值。 反之,如果A企業的ROE有形部份下跌低於原來的20%,它的商譽價值也應按同等比例下降。(Warren Buffett是這樣的認為)

因此企業的股本值包含的有形Equity和總Equity的比 例,長期而言應該是較隱定,否則,投資人應該去了解原因,是否因為沒有節制的并購或回購股票,即大量高價購入一些同業,做成 有形資產的下降,沖淡了企業的整體ROE回報。在知道原因後決定它的商譽的應有的價值和合理性,而調整以那個股價購入,才能達到安全的水平。

我 會在下回以實際的例子解說。

商譽 成長 股的 的關 關系 巴黎
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