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百萬公頃煤礦廢地：從「棄兒」到「寵兒」 中國式復墾隱憂

中國是世界上最大的煤炭消費國，遺留了沉重的生態包袱——廢棄礦山。幾乎一夕之間，廢棄工礦地變成各地爭相復墾的「香餑餑」。劇變，由中國式的土地財政催生，而以追逐建設用地為目的的復墾模式，開始劍走偏鋒。

黃金十年，欠賬無數

100萬公頃土地，如果全部種植水稻，按照畝產600公斤、人均年消耗大米100公斤計算，它可供北京2000萬常住人口吃上4年有餘。

然而，這個可觀的數字只是世界煤礦產量第一強國尷尬的一面：截至2011年底，中國井工煤礦採煤沉陷損毀土地已達100萬公頃。儘管其中只有60%是耕地或其他農用地，但這足以令人感到觸目驚心。

尷尬在延續，煤礦損毀的土地面積每年還在以7萬公頃的速度飆升。而我國目前耕地與保有煤炭資源的復合度為10.8%，18億畝耕地紅線的壓力巨大。

這是2012年底在「北京國際生態修復論壇」上，中國煤炭學會透露出來的信息。礦山開採對耕地的破壞集中發生在煤炭行業的黃金十年。「過去十年的開採量為歷史高峰，對生態的破壞也是歷史上最大的。」中國煤炭學會煤礦土地復墾與生態修復專業委員會秘書長胡振琪對南方週末記者說。

「復墾」成為急迫的課題。然而，另一個尷尬的信息是，國土部土地整理中心主任羅明曾透露，中國的復墾率只有25%。歐美國家則普遍維持在80%左右。

1980年代以來，白中科便開始在山西研究礦區復墾。這位國土部土地整治重點實驗室副主任表示：「土地復墾的第一個春天是1988年《土地復墾規定》的頒佈。」而另一個春天是在《土地復墾條例》和《土地復墾條例實施辦法》頒佈之後。前者於2011年2月獲國務院通過，後者將在2013年3月開始實施。

不過，兩個「春天」相去24個寒暑，而「復墾」土壤收穫的只有一堆尷尬的數據。

在國內煤炭主產區山西省，復墾歷史欠債異常繁重。山西省副省長牛仁亮曾表示，山西採煤形成的采空區達2萬平方公里，相當於山西八分之一的國土面積。而僅2010年因礦山開發導致的地面塌陷及採礦場破壞土地就達20.6萬畝，其中12.99萬畝是耕地。

自2006年起，中國人民大學周珂教授便呼籲，出台一部全面的礦地復墾法，尤其要解決相應的激勵機制。

政策指揮棒

山西平朔安太堡露天礦被視為國內礦區復墾的典範。現已完成土地復墾3.1萬畝，礦區復墾率達50%以上，排土場植被覆蓋率達到90%以上，累計投入資金達20億元。

自1980年代，白中科便參與該項目，在他看來，20億元用於復墾，這在很多煤礦都不敢設想。尤其在2001年之前，煤炭價格持續低迷，「煤都賣不出去，還談什麼復墾」。

不過，即便煤價在過去十年大幅上漲，復墾率並未相應提高。然而，不經意間，這一轉變悄然發生。

2007年4月，國務院同意在山西省煤炭工業可持續發展政策措施試點的方案。根據該方案，所有礦山在開採之前，必須向山西省環保廳提交生態環境恢復治理方案。「2007年開始搞煤炭整合，耽誤了一段時間。2010年重新開始，現在方案編制了一半，三百多家的修復規劃已經通過審批。」山西省礦山生態環境保護協會理事長呂步云對南方週末透露，修複方案中有一部分就是耕地復墾。

在2010年左右，廣東省生態環境與土壤研究所研究員陳能場明顯感覺到，自己變得更加忙碌，接的項目比以前多。

《土地復墾條例》規定，復墾的職能監管機構為各級國土部門，「歷史欠賬由政府承擔，新債由企業承擔」。面對「歷史欠賬」，地方的態度悄然發生變化。

這源於《土地復墾條例》的激勵措施。其第三十五條規定，縣級以上地方人民政府將歷史遺留損毀和自然災害損毀的建設用地復墾為耕地的，按照國家有關規定可以作為本省、自治區、直轄市內進行非農建設佔用耕地時的補充耕地指標。

更大的突破發生在2012年3月。國土資源部下發《關於開展工礦廢棄地復墾利用試點工作的通知》，確定在河北、陝西、內蒙古、遼寧、江蘇、安徽、河南、湖北、四川、山西十省份開展試點，通過對歷史遺留廢棄地的復墾利用，與新增建設用地相掛鉤。

而在此之前，地方政府已經在不同程度地試水。2008年，江蘇省做出加快振興徐州老工業基地的重要決策，其規定，塌陷地復墾成耕地後可等面積置換為建設用地指標。

這一試點頗為大膽。其時，當時國土部的增減掛鉤試點還剛開始在重慶、成都等地開展。而在被納入試點之後，江蘇省推出了巨量的工礦廢棄地復墾計劃。以徐州為例，該市國土資源局規劃科技處副處長李佔江曾對外透露，全市共有工礦廢棄地總量約27萬畝。目前，這27萬畝工礦廢棄地的整治已拉開帷幕。

儘管有來自耕地紅線的壓力，但工礦廢棄地復墾成為用地機制的新口子，這是在土地飢渴症之下，地方政府與國土部的討價還價的結果。

土地飢渴症

「山西沒有很好地利用土地政策，現在要用地了，才發現遠遠不夠。」一位接近山西省發改委的人士透露。

南方週末從山西國土廳獲得的資料顯示，「十二五」期間，山西全省用地總量達到150萬畝以上，而國土部下達的新增建設用地計劃指標70萬畝左右，此外，還可爭取國家重點工程使用國家預留的計劃指標15萬畝左右。這也就意味著，用地缺口高達65萬畝左右。

山西60%以上的國土面積為山地，「沒有土地，招商引資什麼的都是充饑畫餅。重慶這幾年發展這麼快，還不是仗著儲備的地多，招商引資最終拼的就是誰地價低。」上述人士透露。

1997年，浙江、深圳等地開始土地儲備制度。太原地處中西部，直到2001年才建立土地儲備制度，且儲備規模遠遠小於其他城市。而在被納入首批覆墾利用試點的晉中市，直到2006年才建立土地儲備中心。

而在經濟相對發達的徐州，土地飢渴程度並不亞於山西。徐州方面人士透露，「十一五期間，徐州全市每年用地需求不低於5萬畝，正常下達的計劃僅有6000畝左右」。

於是，向國土部討要差異化的土地政策便成了江蘇、山西共同選擇。山西把目標指向了以前的「棄兒」：獲得對採煤沉陷區、廢棄工礦地、劣質土地的使用和審批權；通過土地置換獲得更多的建設用地指標。

此後，國土部和山西省政府簽署《創新礦業用地管理機制合作協議》，支持山西省創新三項用地機制，即：創新礦業存量土地整合利用機制、露天採礦用地機制和城鄉建設用地增減掛鉤機制。

2011年7月28日，山西省委書記袁純清在全省領導幹部大會上透露，關閉了近1600座小煤礦，能開發整理13萬畝土地。中央支持對廢棄工礦地整理後等量置換。

山西成績不止如此。南方週末記者從山西省國土廳獲悉，2012年，國土部追加山西省2萬重點建設工程用地指標。時任山西省副省長李小鵬偕國土廳廳長劉建功一同赴國土部協商，維持了山西綜合改革配套試驗區的政策扶持。

而在工礦廢棄地利用上，江蘇則成為最大的贏家。據當地官員透露，2011年9月份，國土資源部調研探討工礦廢棄地復墾利用政策時，試點地區並無江蘇省。而在2012年2月份，江蘇省成為全國首個獲得一次性審查通過工礦廢棄地復墾利用試點專項規劃的省份。

而相比山西，江蘇工礦廢棄地復墾的胃口也遠比前者大。僅以徐州為例，徐州全市共有工礦廢棄地總量約27萬畝，在2015年之前完成16萬畝復墾利用面積。而山西在「十二五」期間也才安排20萬畝。

土地財政，劍走偏鋒

而對於擁有眾多廢棄工礦的城市而言，復墾不僅能為招商引資騰挪出更多的空間，置換出的建設用地指標也意味著真金白銀。

2011年，徐州市經營性土地成交均價為196萬元每畝。如果16萬畝工礦廢棄地能置換的建設用面積為10萬畝，給徐州帶來的收益近千億。而2011年，徐州的財政收入為555.33億元。

在土地財政催生下，以追逐建設用地為目的的復墾模式，已經開始劍走偏鋒。

南方週末採訪時得知，不少地方政府已經屢屢試探政策底線。「如果你把地級市復墾置換出來的指標拿到省會城市來用，地級市復墾還有什麼積極性？這兩地地價還不同，利益很難平衡。」一位熟知內情的人士透露。

國土部曾明文規定，工礦廢棄地復墾掛鉤指標重點用於試點縣、市的工礦發展、基礎設施和民生工程，不得跨縣級行政區域使用。

周珂曾提議，礦地復墾是一項系統工程，需要設立統一的權威機構，既能「溝通礦業和環境兩方面信息和標準」，又能協調和平衡各方利益。《土地復墾條例》規定國土部門為復墾的主管單位，山西省環保廳一位不願具名的人士透露，儘管業務上有交叉，但二者溝通甚少。

工礦復墾涉及業務部門眾多，「水利廳在修築淤地壩時，沉積下來的土地不少復墾成了耕地。環保部門編制礦山環境恢複方案時，要求按原貌恢復的，其中一部分也有耕地」。

「九龍治水」導致工礦復墾數據並不一致，上述人士透露，各部門統計的口徑不一致，「不知道國土有沒有把我們的數據彙總上去」。

此外，各地置換到「真金白銀」的建設用地之餘，急需復墾的耕地卻是一個漫長的工程，但各地多以三至五年完成復墾目標。而以平朔煤礦安太堡礦為例，其從1984年開始規劃，歷經近30年才完成50%的復墾率。

轉貼：美國下一次繁榮的寵兒 二月立春

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6cba21780101epjz.html

作為唯一沒有遭受二戰荼毒之災的工業化強國，美國曾經生產出這個星球近40%的商品。如今，這一比例已降至18%。我們把美國女孩(AmericanGirl)洋娃娃交給中國製造，把李維斯(Levi's)牛仔褲交給墨西哥製造，甚至把許多電影放到加拿大溫哥華去拍攝，以至於可以把那裡稱之為「北好萊塢」(HollywoodNorth)。

 

然而，在經歷了長達數十年的外包之後，如今美國正悄悄興起一場製造業的復興。蘋果(Apple)、卡特彼勒(Caterpillar)、福特汽車(FordMotor)、通用電氣(General Electric)、惠而浦(Whirlpool)等公司在美國本土生產的商品越來越多。受到廉價能源、弱勢美元和停滯薪酬吸引的不只是美國企業，三星電子(SamsungElectronics)計劃在得克薩斯州投資40億美元建造一座半導體工廠，空客公司(AirbusSAS)正在阿拉巴馬州建造一座工廠，豐田汽車(Toyota)想在印第安那州生產廂式旅行車，然後出口到亞洲。

美國老工業區重新煥發生機是有不少原因的，其中包括亞洲人工成本和工業地塊價格的上升，但最大的因素應該是美國能源實力的大爆發。由於在石油天然氣頁岩開採技術上的先發優勢，現在北美大陸生產的天然氣遠遠超過其他任何一個大陸。與石油不同，天然氣的跨洋運輸並不容易；由此帶來的結果是，美國唾手可得全世界最廉價的能源：天然氣在美國的價格是每百萬英國熱力單位(BTU)3.55美元，而在歐洲約為12美元，在日本約為16美元。廉價能源不但能減少美國的貿易赤字以及對中東石油的依賴程度，還能增強美國工廠的全球競爭力。對從產品輸出大國淪為就業輸出大國的美國來說，這是一個很大的提振

 

最大的受益者是能耗大戶企業，如化工廠和煉鋼廠等。《巴倫週刊》(Barron)挑選出了應該能從天然氣優勢推動下的美國製造業復甦中獲得巨大成功的八隻股票，它們是西南能源公司(Southwestern Energy)、利安德巴塞爾工業公司(LyondellBasellIndustries)、紐柯鋼鐵公司(Nucor)、都福集團(Dover)、卡爾派恩公司(Calpine)、CF工業控股(CFIndustries)、威廉姆斯公司(Williams)和聯合太平洋鐵路公司(UnionPacific)。不過復興也會對區域性借貸機構、住房建築商和各地的小企業產生影響。紐約研究機構國際策略與投資集團(International Strategy & InvestmentGroup)的聯席主管南希•拉扎爾宣稱：「美國是天然氣領域的沙特阿拉伯。美國中部是我最看好的新興市場。」

美國的能源優勢要感謝液壓破碎法。這是一種備受爭議的開採方式，利用高壓將液體打穿岩層，深度往往達到一英里以上，以獲得石油和天然氣。批評人士譴責液壓破碎法會破壞環境，但甚至連他們都承認，這種做法能帶來大量的廉價天然氣。過去六年多來，美國的石油和天然氣產量從每天1500萬桶油當量躍升至2010萬桶油當量，創下20年來的新高。同期的美國原油進口從每天1400萬桶降低至800萬桶，為近25年來的最低水平。

有一個趨勢值得關注：南達科他礦業理工學院(SouthDakota School of Mines &Technology)畢業生的就業率達到88%，要求的起薪中值比耶魯大學(YaleUnivesity)畢業生高出16%。他們的吉祥物是：地精礦工(Grubby theMiner)。

國際能源署(International Energy Agency)稱，到2020年，美國將成為世界上最大的石油生產國。埃克森美孚公司(ExxonMobil)預測，到2025年，北美將成為能源淨出口地區。

美國在能源上的優勢足以維持數十年之久。T. RowePrice基金公司自然資源類股票組合經理提姆•派克(Tim Parker)說：「美國的優勢不僅在於地下蘊藏的巨大儲備，而在於一連串可以預想到的組合拳，包括早已建成的基礎設施、專業技能、相對豐富的水源，以及一個有利的許可權制度，從而確保土地所有者在開採過程中能獲得應有收益。」與此形成對比的是，歐洲反對液壓破碎法，基礎設施缺乏；日本幾乎找不到任何頁岩地形；中國雖然資源豐富，但只有靠近長江的頁岩地區擁有足夠水源進行液壓破碎法開採。

當然，一個尤其寒冷的冬季可能會推動美國天然氣價格飆升，但這種波動只是暫時的。由於天然氣儲備不斷擴大以及庫存屢創新高，商品策略師預計美國天然氣價格將在未來數年內保持在每百萬英國熱力單位三到五美元的區間──遠低於國外的天然氣價格。

廉價天然氣並非美國唯一的優勢所在。自2001年加入世界貿易組織(World TradeOrganization)以來，中國已成為全世界的低成本工廠。然而，中國工人的工資和福利正在以每年15%到20%的速度增長，而美國的工資水平則停滯不前。雖然中國政府力求保持幣值穩定，但自2005年以來，人民幣對美元已升值33%。中國整體的工業用地平均成本為每平方英呎10.22美元，但在沿海城市寧波已上漲至11.15美元，深圳為21美元──而美國田納西州和北卡羅來納州僅為1.30美元到4.65美元。波士頓諮詢公司(BostonConsulting Group)高級合夥人哈爾•西爾金(HalSirkin)說：「未來五年內，如果在美國一些地方建造工廠，其許多產品的整體生產成本僅比中國沿海城市高10%到15%左右。」如果再考慮關稅和運費，美國與中國的製造成本差距將進一步縮小。

如今，製造商在為工廠選址時的考慮因素也不僅僅是成本。哈佛商學院(HarvardBusiness School)教授加里•皮薩諾(GaryPisano)表示，美國仍是全世界最大的消費市場，而把供應鏈貼近美國，有助於加快企業的市場反應速度和創新速度。普華永道會計師事務所(PricewaterhouseCoopers)美國工業企業部負責人羅伯特•麥卡瓊(RobertMcCutcheon)說：「在美建廠不僅能保護產品的知識產權，還能保護產品的生產流程。」

當然，美國企業不可能完全關閉海外工廠。與其他許多國家相比，美國的企業稅依然很高。由於自動化技術進步和產能提高，回歸美國的就業崗位也有限。不過，波士頓諮詢公司的西爾金做出一個保守估計，認為到2020年，美國將增加250萬到500萬製造業崗位，從而讓美國目前接近7.8%的失業率下降二到三個百分點。由於德國和日本等發達國家競爭對手的生產成本較高，美國的出口也將進一步擴大。美國的港口設施齊全，但容量閒置，目前吞吐量僅為最大運營能力的54%，低於歐洲的59%，拉丁美洲的67%，以及東南亞的76%。

更多的工廠回歸本土有助於美國經濟的整體發展。全美製造商協會(National Association of Manufacturers)表示，在製造業上每投入一美元，能額外拉動1.48美元的經濟。還有一個好處是：製造業在研發上的投入佔美國私人板塊研發投入的三分之二。

五三銀行私人銀行(Fifth ThirdPrivate Bank)的首席投資策略師傑弗裡•科贊尼克(JeffreyKorzenik)表示，這一切只是開始：豐富的天然氣資源以及較弱的美元是一個長期趨勢，在失業率低於6%之前，美國的人工成本將保持穩定。「美國製造業的離岸外包已持續數十年，但重新回歸的趨勢僅僅開始了兩三年。」

下面列出應該受益於這一趨勢變化的八隻股票。

1、西南能源公司(SWN)

廉價能源是製造商的福音，卻是能源開採企業的詛咒；因此，投資者對受天然氣價格猛跌影響最大的能源生產企業避之唯恐不及。西南能源公司99%的產量和儲備都是天然氣，當天然氣價格逼近十年以來的最低點時，你可能以為這家休斯頓公司的管理者會急得如同熱鍋上的螞蟻。

但事實恰恰相反。這是因為西南能源公司的生產效率極高，生產成本很低。這家公司在北卡羅亞納州南部城市費耶特維爾(Fayetteville)有926,000公頃的頁岩氣田，憑藉密井、一些自有鑽井平台以及垂直一體化的服務保證了運營生產的穩定性。該公司在賓夕法尼亞州馬塞勒斯(Marcellus)也有187,000公頃的頁岩氣田。目前該公司的股價為34美元，比同類公司稍高，但依然低於公司的淨資產價值。

RS全球自然資源基金(RS Global Natural Resources Fund)的聯席投資經理肯•賽托斯(KenSettles)預計，美國的天然氣價格最終將達到五美元到六美元的水平。「投資一個低成本生產商的好處在於，即使天然氣價格低於長期可持續水平，西南能源公司的資產依然在產生利潤，為股東們創造價值。」

西南能源公司計劃把2013年的天然氣產量增加11%到13%，分析師預計其本年度的每股盈利將攀升19%。如果天然氣價格上揚，公司的利潤增長將更為強勁，但投資者無須對此翹首以盼，就能安享投資收益。

2、利安德巴塞爾工業公司(LYB)

化工廠對能源的需求極大，同時依賴於石油天然氣提純過程中的副產品作為原材料，如乙烷、丁烷和丙烷等。因此，頁岩氣的大發展對其是一個雙重利好消息，一方面提供了廉價原料，另一方面提供了廉價能源。事實上，普華永道認為我們可能會開始看到越來越多的基於塑料的替代品，以取代金屬、玻璃或木材。這對杜邦公司(DuPont)和陶氏化學公司(DowChemical)這樣的多元化特種化工巨頭企業是個好消息，陶氏化學正在投資40億美元提升產能，在得克薩斯州建造一個乙烯廠，預計招聘2,000名工人。

不過，T.Rowe Price基金公司的提姆•派克認為，原本利潤率較小、趨於大眾商品化的基礎化工企業能從廉價原料和能源的新格局中斬獲更多。他推薦的股票是：利安德巴塞爾工業公司。

這家公司總部位於荷蘭鹿特丹(Rotterdam)，從2010年4月的破產保護中浴火重生後，其在紐約上市的股票大漲184%，近期的交易價格為62美元，基於2013年預計利潤的市盈率為10.7倍。利安德巴塞爾工業公司的管理團隊正在提升公司盈利水平，並通過股票回購和分紅向股東返還本金。公司的股息率為2.6%，淨利潤率5.6%，超過同類公司3.7%的平均水平。德意志銀行(DeutscheBank)的分析師大衛•貝格雷特(DavidBegleiter)堅信，憑藉新增加的產能、廉價的原料以及140億美元的自由現金流，利安德巴塞爾工業公司2016年的每股收益將達到10美元，股價有望突破100美元。

3、紐柯鋼鐵公司(NUE)

鋼鐵公司並非只是能源消耗大戶，鋼管和鋼鐵產品也是能源開採和運輸的有機組成部分，更不用說能源生產和基礎設施建設了。紐柯鋼鐵公司99%的收入來源於美國市場，是美國規模最大的小鋼廠運營商和金屬回收商，因此能夠牢牢抓住美國能源優勢和製造業復甦所帶來的商機。

鋼鐵行業困擾於產能過剩問題，股票價格隨著喜怒無常的經濟數據大幅波動，而紐柯鋼鐵公司的股票與同類公司相比更具防禦性。富國銀行(WellsFargo)鋼鐵板塊分析師山姆•達賓斯基(SamDubinsky)從長期角度看好這只股票，「理由是其具有精簡的成本結構以及靈活的產品多樣性，從而推動其盈利水平處於同業領先地位」。在美國建築市場的觸底過程中，紐柯鋼鐵公司已做好各方面的準備，健康的資產負債表和3.1%的股息率進一步增加了該股票的吸引力（近期股價為47.78美元）。

4、都福集團(DOV)

美國真的準備好再次投身於製造業嗎？美國製造工廠的平均年齡為15.5年，而設備的使用時間接近六年。這兩個指標都處於近50年來的最高位。美國鋼鐵協會(ISI)在一份報告中這樣寫道：「設備和工廠老舊，因此需要進行大範圍的更新換代。」美國鋼鐵協會認為，未來五年內，資本支出在美國經濟中的比重將從10.2%上升至14%，接近20世紀80年代初的頂峰水平。這對都福集團來說是個好消息：這家大型企業集團生產各式各樣的工業產品──從製冷系統到特種水泵，從鑽頭到條形碼設備等──因此能在美國的製造業復甦中獲益良多。

與其他經濟敏感型股票相比，都福集團的產品更趨多元化和穩定性。管理層的資本運作較為巧妙，購併企業，回購股票，將資本回報率提升至12.4%，達到十年來的最高水平。其股息生息率為2.1%，其9.7%的利潤率超過了行業平均水平。然而，其股價僅為67美元，基於2013年預計利潤的市盈率為12.8倍，低於市場平均市盈率，也低於其他機械類股票的市盈率。

5、卡爾派恩公司(CPN)

卡爾派恩公司是美國最大的私營天然氣發電企業，運營著好幾家最先進、最高效的發電站。僅在六年前，美國有近一半的電力來源於煤炭發電，但天然氣發電的佔比快速提升，已從第五位上升至第三位，煤電則已日漸衰落。

美國正在不斷轉向更清潔的天然氣，這也是《巴倫週刊》對這只股票青眼有加的原因之一（詳情參見2012年7月23日的文章《卡爾派恩蓄勢待發》(Calpine GetsReady to Light Up)）。公司還有閒置的天然氣發電產能，因此能在煤電轉為天然氣發電的大潮中穩坐釣魚台。

該公司的股價為19美元，2013年每股預計利潤為69美分，市盈率27.6倍。乍一看來，公司的優勢已經充分體現在股價當中，但這看似很高的市盈率依然低於其近五年來的中值，而且該公司每股的自由現金流達到一美元，並在不斷減少債務水平。RS全球自然資源基金的聯席投資經理麥肯齊•戴維斯(MacKenzieDavis)說：「當電力價格處於低位時，卡爾派恩可以從產能效率不高的發電商那裡獲得更多的市場份額。而當電力價格上漲時，公司的利潤率和現金流還會進一步改善。」

6、CF工業控股公司(CF)

在化肥生產過程中，能源成本佔到總成本的將近70%。蒙特利爾私人銀行(BMO PrivateBank)首席投資長傑克•阿布林(JackAblin)認為，CF工業控股公司是天然氣富足時期的一個很大受益者。

該公司總部位於伊利諾伊州東北部城市迪爾菲爾德(Deerfield)，主要生產氮肥和磷肥，85%的收入來自於美國市場。目前的股價為226美元，超過同類公司，近兩年來上漲了73%，最近一次漲幅得益於旱災所導致的玉米和大豆價格飆升。分析師擔心公司盈利水平達到週期頂點，因此下調這只股票的推薦評級；投資者也心神不寧，擔心管理層耗資38億美元擴大氮肥產能會降低公司利潤率，影響股票回購規模。

然而，股價回落對長期投資者來說反而是一個大好機會。低廉的天然氣成本應該能讓該公司的營業毛利保持在接近50.1%的歷史高位。玉米供應短缺、密西西比河水位下降以及美國玉米帶(Corn Belt)的持續乾旱會對穀物價格和化肥價格形成支撐，CF的投資級信用等級和低債務水平有助於讓公司在有資金需求時以較低成本借貸資金。其股票基於過去12個月利潤的市盈率僅為8.2倍，遠低於公司2005年上市以來12.3倍的市盈率中值。

7、威廉姆斯公司(WMB)

為什麼天然氣價格如此便宜，而美國開車一族不能在加油站享受到更低的油價？其中一個原因在於，油價是由全球供需關係決定的。經過數十年進口石油的日子，我們需要重新設計基礎設置，以便銷售美國國內生產的天然氣。這對天然氣管道運營商來說是個好消息，有不少這類公司採取「業主有限合夥制企業」(MLP)的形式以達到避稅目的，而如果投資者不想糾纏於這種複雜的組織結構，可以選擇它們的母公司進行投資。

威廉姆斯公司從事天然氣的開採和運輸工作，擁有同名MLP子公司WilliamsPartners 78%的股份。公司具有多元化的資產結構，股息率3.9%，並將從天然氣運輸及基礎設施建設的需求升溫中獲益。

不過，2012年是13年以來MLP投資回報率首次落後於股市整體水平的一年，原因是天然氣價格疲軟，稅收顧慮，以及多年盈利後的利潤分配。

Williams Partners公司的投資回報率為6.6%，下降22%。母公司Williams的股價也較為疲軟，原因是Williams私營控股的Access MidstreamPartners公司及其MLP投資了一個22.5億美元的複雜項目，而Williams專門增發股票為其融資。

不過，該交易提升了Williams在尤蒂卡(Utica)頁岩區和馬塞勒斯頁岩區的話語權，並為公司帶來穩定的許可費收入，以緩解大宗商品價格波動對其產生的不利影響。Williams的股價為34美元，投資者一度擔心公司需要進一步融資，但其今年約16億美元的現金流超過了華爾街預測的8.16億美元的調整後淨收入，足以覆蓋公司的各項支出，從而確保Williams能夠實現之前的承諾，即每年提高股息率20%，直至2015年。

8、聯合太平洋鐵路公司(UNP)

任何生產出來的產品都必須從工廠運往其他地方。鐵路運營商堪薩斯城南方鐵路（KansasCity Southern）擁有的南北線路得天獨厚，直接連接美國中西部和墨西哥，因此能在美國一部分製造業移往墨西哥的過程中受益。不過，真正的鐵路之王還是聯合太平洋鐵路公司。

150年前，亞伯拉罕•林肯(Abraham Lincoln)簽署了《太平洋鐵路法案》(Pacific RailwayAct)，聯合太平洋鐵路公司應運而生，其密集的鐵路網絡遍佈密西西比河以西的美國版圖。Stephens資本管理公司的運輸行業分析師布萊德•德爾科(BradDelco)認為，聯合太平洋鐵路公司是與汽車、化工和鋼鐵等能源敏感板塊關聯性最強的鐵路股票之一。該公司的鐵路網絡覆蓋墨西哥灣岸區(GulfCoast)，擁有各家鐵路運營商中規模最大的化工產品運輸權，佔美國西部汽車及零備件運輸量的75%，而其在美國東海岸相對較少的線路使其能夠避開煤電衰弱所帶來的不利影響。

聯合太平洋鐵路公司的股票過去兩年來已經上漲44%，達到133美元，是同類公司平均水平的近兩倍，其基於2013年預計利潤的市盈率為14倍，稍高於同類公司，但還不到它自己的歷史平均水平。公司管理層將營運毛利率提升至36%，為十年來的最高值。股票的股息率為2.1%；自1899年蒸汽機推動美國進入第一次工業現代化以來，該公司每年都支付股息。在美國進入能源新時代之際，這家鐵路巨頭也已整裝待發。

【案例】中國版Twilio養成記：從內部項目到資本寵兒

來源: http://new.iheima.com/detail/2013/1228/57479.html

孫昌勛創立的新公司北京容聯易通信息技術有限公司（以下簡稱“容聯易通”）真正從高陽聖思園獨立出來還不到1年的時間，其打造的雲通訊平臺已經初具規模。在美國，一家與雲通訊平臺業務模式相同的公司Twilio已經獲得7000萬美元D輪融資，估值已經達到十幾億美元。作為一名互聯網行業的創業新兵，1976年出生的孫昌勛已經不算年輕了。與許多創業者不同，孫昌勛原先是北京高陽聖思園信息技術有限公司（高陽科技集團全資子公司，以下簡稱“高陽聖思園”）的一位技術負責人。如果不創業，他也能過著相對舒適而安穩的生活。移動互聯大潮以及4G的來臨，讓孫昌勛覺得這是一波不可錯過的創業浪潮。骨子里不安分的他從上市公司的內部創業直至自立門戶，再到獲得資本的青睞，每一步都印證了他對行業趨勢的預判。孫昌勛創立的新公司北京容聯易通信息技術有限公司（以下簡稱“容聯易通”）真正從高陽聖思園獨立出來還不到1年的時間，其打造的雲通訊平臺已經初具規模。在美國，一家與雲通訊平臺業務模式相同的公司Twilio已經獲得7000萬美元D輪融資，估值已經達到十幾億美元。在孫昌勛看來，國內市場的需求遠大於美國，因此他對自己的雲通訊平臺充滿信心。從賣系統到做平臺美國Twilio的業務模式並不複雜，就是幫助開發者在其應用里融入電話、短信等功能，其推出的Twilio Client服務，可幫助開發者整合靈活而低成本的網絡電話（VoIP）功能。Twilio創立時，孫昌勛還是高陽聖思園的一名技術高管，還沒有雲通訊。但那個時侯，作為內部孵化項目的帶頭人，孫昌勛已經在摸索不同於傳統業務的業務模式。高陽科技作為一個擁有兩家上市公司、數家子公司的集團公司，其主營業務之一就是通訊。除了華為和中興，高陽科技算得上中國通訊領域第二梯隊的佼佼者。孫昌勛雖然是技術出身，但他是個不安於現狀的人，不願意按部就班。面對移動互聯網行業眾多80後的創業者，孫昌勛自己內心深處有著很強的危機感：“如果安於現狀，便看不到下一步的發展空間。我自己要掌握自己的命運，最主要的是想做成一件事情。”2007年，孫昌勛在公司內部做了一些創新的嘗試，即除了服務運營商外還服務一些其他企業，把通訊產品直接賣給合作方。不過這個模式的本質還是集成，也就是賣系統的模式，在開始時無法形成規模效應，業務並沒有做起來。2010年時，孫昌勛也做過一些通訊APP，但多以失敗告終。他發現，由於企業資源和基因等多種原因，他並不適合做C端用戶。不過，孫昌勛還是慢慢地摸索出了新方向：將前兩者模式再優化一下，就是雲通訊，即提供全通訊能力的雲計算PaaS平臺，幫助開發者與企業在自己的產品內集成語音、短信、視頻類通訊服務。比如遊戲企業已經有自己的開發能力了，但希望玩家在玩遊戲時能實現通訊功能，只需將雲通訊提供的通訊功能搭載到遊戲上。雲通訊只提供開放接口，遊戲公司自己的開發人員就可以搞定通訊功能。爭取母公司的最大支持做通訊平臺，服務海量的客戶和開發者，要求企業有開放的企業文化，具備互聯網思維模式。孫昌勛發現，這其實是與母公司在客戶選擇和企業文化上都是不一樣的。“原來我們是為運營商服務，他是甲方，我們要以他的需求為我們最後的目標需求，這種運營方式決定了整個公司的工作流程。”孫昌勛認識到，要把雲通訊平臺做起來，就需要打破原來的流程，要適應互聯網和移動互聯網的發展，要改變一些自身的習慣，甚至是文化。如果雲通訊平臺放在原來的企業內部做，顯然在文化上和業務都不匹配。獨立成了孫昌勛必然的選擇。孫昌勛在高陽工作了13年，一直與老板們都有著良好的溝通。在2013年春節後的項目匯報會上，他談到了雲通訊這個項目定位、操作模式，同時也在為項目的獨立爭取機會。經過這次會議，集團領導明確表態：第一，雲通訊屬於創業項目，要給足夠的發展空間；第二，這是個互聯網項目，要按互聯網規則發展。比如，互聯網項目是不急於盈利的，要有一定的投入期。在爭取到集團領導的表態支持後，容聯易通便有了獨立發展的機會，從而從一個項目組變成了獨立的公司，並且開始引入風險投資。孫昌勛表示，在一個總盤子達百億元的大公司里內部創業，最終能獨立發展，這與集團老板、董事會對於新興項目的開放態度相關。而關於引入市場化的資本，孫昌勛表示，其實是示範意義遠大於錢的意義。高陽科技旗下有兩家上市公司，還有正在IPO的企業。容聯易通在集團的整個盤子中，算是非常小的初創企業，由集團全資投資並無太大問題。獨立後，紅杉資本投了400萬美元，金額也不算大。但外來資本能帶來的不僅是錢，還有品牌效應和客戶資源。最重要的是通過這樣一個項目的示範效應，在集團內樹立了創新的模式。這種開放性會帶動更多團隊的創新意識，而孵化項目如果都能做大，集團無疑也會有更大的發展空間。容聯易通從項目組到獨立發展的過程，也是孫昌勛搭建團隊的過程。在2007年做創新項目嘗試時，孫昌勛就從內部找了一些技術人才。他認為，做通訊技術的人需要有多年的沈澱。除了資歷，還需要團隊成員對新領域感興趣，願意冒險。慢慢的，孫昌勛聚集起了容聯易通現在的技術班底。讓開發者成為傳播者隨著電腦、電視、平板、手機甚至是可穿戴設備都成為互聯網的終端，當各種“端”越來越多時，大量的應用會出現，任何應用只要有通訊的需求，就可以成為雲通訊的客戶。孫昌勛認為，通訊是一個細分的領域，在這個細分領域做雲計算的服務還是一片藍海。孫昌勛之所以認為雲通訊領域是片藍海，是因為雲通訊上線後進行了小規模推廣，每周增加的客戶達十幾家，到目前為止，其400多家客戶散布於各種行業中。雲通訊平臺做的實際是一個B2B2C的業務，在這個業務結構中，B端用戶為解決自己C端用戶通訊需求和體驗，願意付費，而雲通訊則按使用量收費。比如，一家醫療服務網站會預存一部分錢在雲通訊平臺，雲通訊按照使用時長來收費，沒有使用就不會產生費用。孫昌勛指出，除了在線醫療，其他的諸如在線教育，O2O企業服務等都在運營自己的網站或者APP時會有通訊的需求。不過，由於費用很低，因此就需要規模效應。雲通訊平臺的容量在技術上不是問題，如果能有500~600家客戶，明年年中就能實現正向現金流。然而，這樣的客戶量還是離孫昌勛的期望太遠，他希望在接下來的時間能快速吸引幾萬個合作夥伴。孫昌勛表示，美國的Twilio平臺上的客戶達到20萬家。於是，如何快速拓展客戶成了孫昌勛面臨的難題。面對可能的競爭，孫昌勛的團隊必須要建立自己的先發優勢，互聯網的鐵律就是“唯快不破”。“從企業發展的角度看，營銷是我們的挑戰。”孫昌勛表示，按現在發展的步驟，企業要在各個細分行業拓展得更快，滲透率更高才行。不過，公司不會采取搭建銷售團隊自己跑客戶，這個方式是線下模式，是個“重”模式，轉化率很低。雖然自然增長的方式轉化率很高，但速度太慢，怎麽把幾百家客戶做到幾千家上萬家是孫昌勛一直考慮的問題。現在，他打算嘗試分銷的模式，即在相對標準化的領域，通過讓利給一些有行業資源的企業進行分銷合作。孫昌勛還采取了一個合作方式，就是支持開發者，即基於雲通訊平臺現有的技術能力開放平臺，對開發者提供完全免費的服務。比如給開發者提供技術支持，分享在通訊領域最前沿的技術資源，開放源碼等。這些開發者在很長時間內，是不會給企業帶來收益的。但在孫昌勛看來，開發者對於品牌傳播是有幫助的。目前，在雲通訊平臺上聚集著9000個開發者，大部分是創業的年輕程序員，真正創業成功的比例可能不足1%。但是，通過他們可能會影響未來這些開發者就職的企業或者開發者服務的公司，如果這些企業有通訊服務的需求，這些開發者就是最好的口碑傳播者。除了扶植開發者，孫昌勛也想“傍大款”。如今，BAT都在建立自己的移動雲平臺，也有自己的開發者大會。因此，作為通訊技術服務平臺，雲通訊每次都會積極地參與進去。孫昌勛也意識到：規模將是其企業面臨的長期課題。 相關公司： 數據來自 創業項目庫 作者：姜蓉 | 編輯：ningyongwei | 責編：寧詠微

【年度創業家】優信拍戴琨VS大疆創新汪滔:模式還是產品，誰將是時代的寵兒?

來源: http://newshtml.iheima.com/2014/1219/148465.html

i黑馬：2014年度創業家候選名單中，共有20位表現出色的創業家入圍。今天i黑馬將介紹兩位年度創業家候選人，優信拍創始人戴琨和大疆創新創始人汪滔。

一個是用O2O模式改造汽車銷售環節，3年時間將二手車拍賣業務覆蓋到全國365個城市和地區，並且有望在汽車後服務市場即將井噴式增長的未來，成為風口浪尖的弄潮兒的優信拍戴琨。一個是用無人機征服好萊塢，征服矽谷，用產品說話，最終將產品送入《時代》2014年度十大科技產品榜，自己也入選中美十大創新人物榜的大疆創新汪滔。誰會是你心目中的年度創業者?
 

戴琨：汽車後服務市場才開始，井噴增長近在眼前

I黑馬：用O2O模式切入汽車銷售環節會給行業帶來怎樣的變化?2011年創立優信拍的戴琨用業績做出了回答：3年時間優信拍二手車拍賣業務已覆蓋全國365個城市和地區，今年完成了新一輪總計2.6億美元的融資。面對全球最大的汽車市場，優信拍的汽車後服務市場紅利剛剛開始。

以下是戴琨在全球汽車電商大會上關於二手車電商的演講

口述(戴琨優信拍創始人)：

關於二手車電商未來之路，我想講述三個板塊，第一是分享二手車行業的改變到底是為什麽?之前不溫不火，為什麽這幾年變得非常的火熱。第二點在這個改變的之下，我看到在下一個階段這個實體產業哪些方面會發生變化。最後一個方面我想講電商與傳統產業之間的結合，到底要為這個行業的發展改變什麽。

中國汽車保有量平均年齡推遲了二手車增長井噴

現在二手車是成為了不是最炙手可熱，但是也是炙手可熱的一個領域，我覺得今天的這個投資市場的熱度是大於市場成熟度的，因為整個二手車行業有一個特點，就是未來是非常確定的。這個整個二手車市場的規模到底是由什麽來決定的，我們以前說保有量的規模，所以我們有機會去增長。

實際上在我2005年從英國留學以來，義無反顧跳入到二手行業的時候，就相信井噴一定會來臨的，但是一直沒有來臨。二手車市場一直沒有發生變化，我們通過互聯網也沒有變化，為什麽?

因為我們過去對二手車分析的時候，忽略了一個非常重要的因素，就是保有量平均年齡。這個概念是什麽呢，今天我們中國有1.4億臺的保有量的汽車，有8000萬臺是在過去賣出來的，所以車輛的再使用年限當沒有達到一定程度的時候，實際上整個市場不流動，車輛實際上都是在原有的車主上面。

今天中國的汽車保有量是11.4年，美國是6.7年，所以這不僅僅是來自保有量的問題，也有保有量年齡的問題。這兩個參數有一個好處，就是保有量年齡一定是會長的，隨著我們保有量的年齡增加，整個市場的規模就會增加。我想說的就是兩個核心因素，就是帶動二手車市場在未來會有一個巨大的規模的市場機盤，所以大家願意提前做布局和投入。

汽車限購成為分水嶺

其實二手車電商是有個一個分水嶺的，我認定這個是在2010年的12月23號，北京出了限購的政策。限購的政策條件就是，整個限制市場的購買水平，所有的消費者必須去搖號可以獲得購買車輛的資格。我們看到的首先是限制了新車的交易量，但是其實更大程度上也限制了二手車的交易量，因為無論你買一個新車還是二手車都需要一個指標。

政策同時還約定，去參加搖號的消費者必須是名下沒有車輛的消費者，大多數都是購買這個車輛的第一輛車。消費者在購買不清楚的時候，會選擇一臺更加有保障和成熟的新車，所以在北京限購的情況下，整個市場因為政策的原因發生了巨大的扭曲，從北京的市場由供大於求變成了供小於求。

車從哪里來呢?置換，消費者要購買新車，車銷到哪里去了，到2011年的時候，發生了巨大的變。本地的這個消費者不能夠買回流市場35萬臺的這個車輛了，這個車輛就有大面積的向其他的市場外遷。逐步後來又增加了廣州、杭州、天津等越來越多的限購城市，逐漸全國的二手市場就變成了供大於求。

在供大於求的狀況下呢，我們是以采定產。在供小於求的這個市場下的話，我收不到這麽多的車，我有50%的資金轉為了庫存，有50%的這個資金放在自己的口袋里面，在這樣的市場考量下我追求的核心利益問題就是獲得這個車源。所以整個市場的變化，從供小於求變成供大於求是我看到的這個行業的根本變化。

二手車市場發生精細化分工

下面是第二個原因，當我們知道機會來臨的時候，整個產業結構發生什麽樣的變化，我們認為第一件事情就是整個的市場會開始進行精細化分工。

當市場供大於求的時候，會出現一個典型的問題。就是我剛才的一個例子，我有100萬的現金。當供大於求的時候，我會發現100萬的現金可以全部變成庫存，供大於求帶來的這個問題就是還可以收一臺，我100萬的資金面臨的是20個收購的機會，這個時候選擇就來臨了。

實際上在這個過程當中，從自己的經銷庫存結構來說，從整個行業定位來說，大家就開始進行差異化的選擇，所以在我們就認定在精細化分工時代來臨的時候，從產業結構來說，經銷商可以分為收購商和零售商，當然有時候他們會是一個人，但是會面對兩個5不同的面。

從零售商層面來講，如果在過去我可以建立10個庫存，我放5臺，但是供大於求的情況下我會進這個車嗎，我想我不會。這個對我來說是一個正常化的庫存化結構，在這樣的結構下，零售商就開始進行庫存選擇，而收購商就需要把這個收購的車輛進行交換，就是我們今天在做批發市場的原因，首先幫助零售商去找到這個不需要銷售的機會，以及幫助零售商可以采購這些車輛的機會。

二手車的行業利潤分為收購利潤和零售利潤，當我收車的時候我要低於這個價格去收，我要賣的時候可以高出這個價格去賣。這個電子商務給二手車帶來顛覆是什麽，其實我覺得最重要的就是透明化，消費者在線到底有沒有決定購買這個是很重要的，這個是有兩個原因導致的，一個是消費環境，京東有這個案例可以給到大家，第二個就是當我們通過電商的方式，不再僅僅是給商品提供一個信息，而是把商品電子化的時候，我們就可以迎來消費者在線做決策的機會。

做電子商品最重要的就是透明，我們通過透明化可以帶來這個效率，我在這三個環節都做了這樣的一個分享，買賣雙方收購的人，服務好，買房有誠意，可以快速的完成交易，我們在中間的這個環境，B2O給我們帶來的這個問題是什麽呢，就是車況透明了，我把這個報告拿出來，大家都很透明。未來定價會變得更加的簡單，交易會變得更加的快捷。

最後在零售的環節當中，今天其實經銷商有很大的痛點，有75%的車輛實際上是沒有事故的，但是消費者認為每個二手車都有事故，為什麽?只要有兩臺有，只要你不真心的告訴我，只要你不做保障，我就會質疑你所有的這個產品，所以這個給消費者帶來痛點，真真正正的在保障上面做宣傳，在線提供更多的選擇機會，在市場的透明機制上，也會優勝劣汰，最終會帶來這個環境的變化。
 

汪滔：用無人機俯瞰世界

I黑馬：他被譽為華南地區僅次於華大基因創始人汪建的創新家，是中國無人駕駛飛行技術的領先者。2006年成立的大疆創新公司，最近3年的銷售額成長79倍，躋身全球增速最快的公司行列，在該領域的全球市場份額超過50%。

以下為媒體對汪滔的報道：

從《爸爸去哪兒》使用的航拍器到熱播美劇《摩登家庭》中出現的飛行設備，都令大疆創新風頭無兩。《複仇者聯盟》里的“鷹眼俠”傑瑞米·雷納、《歡樂合唱團》中的女教練簡·林奇、《無恥之徒》中的“爸爸”威廉姆·H·梅西都是它的粉絲。

這家科技公司的創始人名叫汪滔。

《福布斯》中文版發布中美十大創新人物榜，汪滔在列。同時上榜的還有小米科技創始人雷軍、順豐速運集團總裁王衛等。

年終獎獎奔馳

戴窄邊黑框眼鏡，下巴微揚，雙臂相抱，穿著綠色針織毛衣，DJI(大疆創新科技有限公司)創始人汪滔講述自己的創業夢，話語中夾雜著英文詞匯。他的創業夢始於校園。

1999年，汪滔畢業於杭州外國語學校，考入上海華東師範大學。3年後，他覺得學的東西不對路，2003年又考入香港科技大學重讀本科。

2004年，汪滔參加了亞太區大專生的機器人比賽，從組成為研究生、博士生的80多個隊伍、共500多名學生中，以本科生的身份脫穎而出，取得香港第一名和亞太第三名的成績。“我從小就喜歡模型，後來到香港科技大學去讀電子專業。我重讀本科時，原來的同學都工作了，我身邊的新同學又比我小，是有那麽一點壓力。但因為喜歡，也就不去計較那麽多了。”

成績並不拔尖的汪滔，從機器人比賽中發現了樂趣。“在那里慢慢找到了一些誌同道合的朋友，也找到了真正的自我。”汪滔說。後來因家中變故，被迫放棄赴美讀博夢，汪滔索性鉆研起喜愛的遙控飛機，追尋幼時的藍天夢。

有次因為沒有做出無人機觸控效果，汪滔曠課兩個月，以早上7點睡覺，下午5點起床幹活的“夜班模式”，終於做出了讓無人機在GPS導航情況下自動運行的效果。

2006年，汪滔攻讀研究生，同時創業，“這就等於把時間補回來了。別人都是研究生念完之後再創業。”

汪滔向朋友籌集資金近200萬港元，成立大疆創新。當時的汪滔，在深圳蓮花村租了間80多平方米的房子，請了幾位幫手制作模型開始創業。一開始只是做航拍零件，後來漸漸進入了航拍飛行器的研發領域。

指著一張相片，汪滔感慨說，照片上的合作夥伴都離開了。一般創業的熱情只能維持兩年，如果公司沒有起色，大家就會另謀高就。“很可惜，我們其實是頭兩年最辛苦，到兩年以後，公司很快成長，他們在這之前就離開了，比較可惜。”汪滔一連說了兩個“可惜”。

汪滔回顧創業路，講到創業初期聘請員工最困難，“許多感覺不是很優秀的人，都瞧不起我們，不願加入公司，好不容易才找來三個人。”如今，大疆創新已有近千名員工。汪滔稱，無論是2013年年終獎獎奔馳，還是2012年年終獎獎高爾夫車，都是為了吸引和留住人才。

成功闖入好萊塢

因為人才是汪滔“打造中國矽谷”的關鍵。汪滔希望通過打造科技界的Super Star(巨星)帶動中國科技創新。

2013年6月，DJI接棒央視，贊助了收視率並不高的亞太機器人比賽中的中國賽區比賽，600多名選手像當初汪滔一樣參加了比賽。汪滔認為，機器人比賽競技活動的成敗主要靠發明創造，由此打造出靠技術、靠頭腦的Super Star。汪滔希望通過這種明星示範效應，吸引更多人從事工程技術。

這種明星示範效應不只在比賽中。

DJI研發的系列產品陸續闖入中國熱播欄目，甚至闖入美國好萊塢。

很多中國觀眾對航拍飛行器的了解，可能是從大熱的《爸爸去哪兒》開始的。當航拍飛行器嗡嗡升起，節目中的很多鏡頭，一下子高大上起來。《爸爸去哪兒》將DJI帶入普通人視野。一些熱門美劇中的航拍鏡頭也用DJI的設備拍攝。

DJI在歐美國家有大量粉絲。

在熱播美劇《摩登家庭》第五季第14集里，爸爸菲爾一邊戴著防眩光小雨傘，一邊用航拍飛行器“監視”兒子，喜感十足。被兒子發現後，他帶著航拍飛行器倉皇逃竄的情景，更成為整集最大笑點。

細心的美劇迷可能發現，這個航拍飛行器還在熱門美劇《神盾局特工》、《智能緝兇》中露過臉。而《國土安全》第三季中的很多航拍鏡頭，也是出自它。

這些頻頻現身的航拍飛行器，就是DJI從2013年起研發的系列產品。

短短一年時間，DJI的“中國制造”已經成功打入好萊塢，連《複仇者聯盟》里的“鷹眼俠”傑瑞米·雷納、《歡樂合唱團》中的女教練簡·林奇、《無恥之徒》中的“爸爸”威廉姆·H·梅西都成為它的粉絲。

不久前，網上流傳著一張《國土安全》第三季的花絮照。照片中，艾美視帝戴米恩·路易斯帥氣地拿著一架航拍飛行器。他手中這個很酷的小家夥，正是為劇中摩洛哥那段航拍立下汗馬功勞的“風火輪”F450。而它，也是DJI的明星產品。

“讓產品說話”

DJI是如何打開好萊塢市場的?

美劇也有航拍需要。只不過，直升機一天的租金高達6萬元人民幣，如果再算上飛機師和攝影師的薪水，成本非常高。而人操控的航拍飛行器，效果差不多，卻能大大節約成本。像在美劇中頻頻露臉的F450和Phantom，售價都不到3000元人民幣。汪滔帶領的DJI，正是瞄準了這個商機。

DJI的營銷策略，就是把辦公室直接開到好萊塢的腹地，然後植入熱門美劇，讓明星告訴明星。

“從去年開始，我們就開始找業內的人，給他們做演示、送樣品試用，請他們來體驗我們的航拍飛行器。很多明星會在家里的後花園帶著小孩玩，所以業內已經知道DJI這個品牌了。今年1月和3月，我們又參加了美國的兩個獨立電影節，有些演員想拍獨立電影，就會對航拍飛行器感興趣。”DJI市場部經理鄭先生告訴記者，有了這些演員、制片人的口口相傳，DJI在好萊塢漸漸積累了口碑。

而艾美獎大贏家《摩登家庭》采用了DJI的航拍飛行器，更像是給這個“中國制造”做了一次免費的廣告。

不同的劇組，對航拍飛行器的要求會不同。DJI也會根據劇組的要求去推薦不同的產品，比如說《摩登家庭》和《神盾局特工》，劇情都要求好玩一點，DJI推薦的就是可以自己組裝的F450。而《智能緝兇》要求更酷一點，就用了Phantom。

這些航拍飛行器雖然身形小巧，但都很專業。也正是因為它們，布洛迪在《國土安全》第三季最後一集中的絕望和摩洛哥那獨特、唯美的風情，才被表現得淋漓盡致。

不過，想打入好萊塢的明星產品眾多，DJI憑什麽能在那里站穩腳跟?

“我們讓產品說話唄。”汪滔淡定得很。

翻開DJI的履歷，好萊塢的大佬們也會驚訝。

2013年年初，DJI研發的Phantom一代，是全球民用領域第一個一體化的航拍飛行器。

到了2013年10月，DJI研發的Phantom2Vision，是全球民用領域里第一個自帶相機的一體化航拍飛行器。換句話說，這個Phantom2Vision，顧客買到手，不用組裝不用加相機，“到手即飛”。

“一開始，很多國外客戶都不相信這是中國的產品，在他們的印象里，‘中國制造’都是山寨的。”汪滔說。

其實世界上做航模、做直升機的公司有很多，但真正開發航拍整體機的幾乎沒有。而DJI的產品，在飛控系統的穩定性和操控性上是業內領先的，跟歐美的同類產品相比較，性價比也更高。

“我們需要烏托邦”

DJI飛馳在科技的高速公路上。

日前，美國《時代》雜誌發布了2014年度十大科技產品，其中，DJI的大疆精靈Phantom2Vision+入選，位列第三，與其同時入選的，還有蘋果的 Watch、iPhone6Plus、JawboneUP3手環等。

記者註意到，大疆精靈是唯一入圍的中國產品。《時代》雜誌評價稱，該產品能讓人們從各種角度欣賞和拍攝世界，在無人機中，很少有像大疆精靈做得這麽好的，同時，大疆精靈相比其他高端無人機，價格實惠。前不久，《華爾街日報》也發表了一篇關於DJI的專題報道，評價DJI為“首個在全球主要的消費產品領域成為先鋒者的中國企業”。

大疆創新2010年的銷售額只有300多萬元，隨著無人機市場的興起，大疆的銷售額增長數十倍，成為全球增長最快的科技公司之一。當初為汪滔創業提供資金、技術等資源的恩師李澤湘，也是香港科技大學教授、大疆創新的董事長。日前，李澤湘在2014中國(深圳)智能產業暨投融資峰會上透露，大疆2014年的銷售額累計可能會有300倍的增長。

《福布斯》中文版發布中美十大創新人物，汪滔上榜，一同上榜的還有小米科技創始人雷軍、順豐速運集團總裁王衛、支付寶CEO彭蕾等。

現在DJI聯手母校，推出“聯合獎學金計劃”，對電子與計算機工程博士或碩士項目的錄取者，每月提供價值1.4萬港元的全額獎學金。

在汪滔2013年6月3日的微信圈里，寫著這麽一段文字：國內現在缺的是對於理想、對於社會、對於藝術和生活的進取而美好的願望。少了這個，再多的錢也辦不好學校，再有才也成不了大藝術家，不會有偉大的公司和極致的產品，文化則永遠落後而醜陋。我們需要集結號，需要烏托邦。DJI(大疆創新)就是實踐者。

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外資寵兒》玉山金「以小吃大」，把財富管理變金雞母 理專不抽一毛佣金　如何讓基金募爆百億？

2015-10-26  TWM

算不上業界大咖的玉山金，總資產擠不進台灣前8大金控，卻憑著幾個關鍵決策，成為金融業的一支奇兵。 台灣金控業，外資的最愛是誰？ 這個答案你可能想不到，竟然是在台灣十五家金控中，連資產排行前八大都擠不進去的玉山金。 玉山金的外資持股比率突破六○％，創下台灣金控公司的新紀錄。外資敢背書，來自玉山金亮麗的獲利成績。沒有財團背景、沒有壽險公司投資部位加持，玉山金過去三年來的稅後淨利成長近兩倍。 數字會說話。十月八日，玉山金公布今年前九月成績，稅後淨利超過一百零三億元，續創歷年同期新高紀錄，比去年同期成長二三％，成長率是同期金控獲利王富邦金的近三倍。 玉山金總經理黃男州指出，玉山金的成長動能，關鍵就是財富管理、信用卡等手續費貢獻，而且財管業務已連續三年成長幅度逾四成，高居市場成長率第一名。 不抽佣金反賣爆商品！ 類全委保單規模，是業界平均8.5倍「玉山金財管最特別的地方，就是不抽佣的制度，」某外資投信副總經理指出。 叫理專銷售商品，但不抽佣金，這根本是跌破業界眼鏡的做法！ 不抽佣金，確實反映在玉山銀理專的薪酬上，難以跟同業相提並論。在中信銀、台新銀的超級業務員理專，年薪上看三百萬王五百萬元的不在少數。玉山金財富管理事業群副總經理張綸宇坦言，這個薪酬數字在玉山銀的理專中，極為罕見。 但，玉山銀（玉山金的事業主體）今年端出來的成績，卻又叫業界嘖嘖稱奇。 現在銀行財富管理最熱門的商品，已經不是固定月配息的高收益債券基金，取而代之的是由投信、銀行、保險業三方合作，推出的「類全委投資型保單」。這兩年來保持類全委投資型保單募集紀錄的，都是玉山銀。 去年，玉山銀以「雙利雙收」保單募到八十五億元，創業界紀錄；今年上半年面臨景氣急凍，但玉山銀的「多利多收」保單又募到近一百一十億元，再創新高。 據統計，今年上半年連結投資帳戶的保單逾一百五十檔，規模逾兩千億元，等於平均一檔規模約只有十三億元。換言之，玉山銀這檔類全委保單規模，是業界平均值的近八.五倍。 財富管理已經成為銀行業的金雞母，比歷史，玉山銀不算悠久；比人數，玉山銀也遠不如中信、台新等銀行。 玉山銀的小兵為何能立大功？因為玉山銀一舉打破過往銀行、投信、投資人之間「永遠只有銀行是贏家」的財富管理基金銷售生態鏈，這一切，得從玉山金拒絕麥肯錫開始說起。 二〇一二年，玉山金導入麥肯錫來做財富管理的專案協助，「麥肯錫最後提出的所有建議，我們都採用了，但只有一項堅持不用，就是理專佣金制，」張綸宇說。 最小部門做最大創新！ 全台唯一用新財管生態系創造三贏當時麥肯錫提出了一套符合業界標準的佣金制度給玉山，但玉山金認為不符合公司文化而捨棄，現在全台灣只有玉山金的理專沒有手續費佣金收入，而是以年終績效獎金發放。「當初我們設計時，考慮到tcam work（團隊合作）是最重要的核心能力。」黃男州解釋：「如果用commission （佣金），團隊合作可能就會斷裂。」這就像客人逛百貨公司的櫃位，「你是甲的顧客，我是乙，你跟他買，佣金給甲賺，最好就不要跟我講話，因為我們是競爭關係。」黃男州說，當初就是擔心這種「較勁」心態，影響到理專對顧客的服務態度，故捨棄此模式。 而且，佣金制度是將理專放在最艱難的「人性」考驗之中。假設賣A產品的佣金高於B產品，但真正符合顧客所需的是B產品，理專是否會為了衝高短期業績，仍推薦A產品？ 玉山金的這個決定，讓張綸宇有了「以小吃大」的機會。原本，玉山金的財管部門是銀行裡最小的新部門，客戶都在別的部門手上，玉山銀財管要成功，就得靠其他 部門同事的客戶轉介與協助，理專不抽佣，就不會造成員工之間的績效差異，讓別的部門願意把手上客戶介紹給理專認識，進行資產規畫。 有了企業文化當後盾，玉山財管的策略營造出獨一無二的「玉山財管生態系」，也就是銀行、投資人、投信的三贏策略。 過去，投信透過銀行通路募集基金，閉鎖期過後，投資人的錢就會在理專建議下贖回，轉投另一檔基金，這與理專為了賺交易手續費有關係。投信業者雖然不滿，但看在銀行是重要通路的份上，也只能敢怒不敢言。對投資人來說，報酬率高低更是難以預測。 一旦不抽佣金，理專就沒有叫投資人贖回的壓力，投信公司發行的基金也不會因為閉鎖期過後，資產規模大幅縮水。 玉山銀評估理專表現的主要指標並非佣金收入，而是顧客委託的資產規模是否成長，這種立場與投信業者追求基金規模擴大的邏輯，不謀而合。 再者，張綸宇要求各分行，一旦某檔基金閉鎖期打開後，募集之基金不得低於原規模的一半或三分之二，若低於此數字，就會列為考績的扣分項目。 這就是為何玉山銀的基金 保管規模，平均每年成長逾百億元，規模增量高居所有金控之冠，而且每家投信高層，一談到玉山銀，都異口同聲指出:「太多投信都想找他們做生意，但要排隊很 久!」玉山金是財管的後進者，客戶又比同業少，為了發揮銷售實力，他們決定打破業界慣例，採取「聚焦策略」，也就是集中火力，讓全公司只銷售特定一檔產品。 「賣一千檔的時候，只能靠理專;只賣一檔，大家可以一起來!」張綸宇說。該產品上架前，會針對所有員工做好徹底的教育訓練，從分行經理、房貸專員到企金業務，無一例外，倘若顧客有興趣，其他員工就再轉介給理專。 這就是為何玉山銀財管能成功的原因：別的銀行只有財管部門的理專在衝刺，但玉山銀卻是全員行銷。 玉山銀的財管沒有佣金制，理專沒有積極銷售的壓力，對於基金的介紹可以比別家銀行更詳細、深入。這反映在玉山金的客訴率上，黃男州說，平均每一百個客戶，只有三個客戶會有客訴。亦即客訴率只有三％，這與其他銀行客訴率動輒兩位數以上相比，堪稱奇蹟。 玉山金拒絕麥肯錫，拿掉「佣金制」這個緊箍咒，讓投信的基金規模不縮水、投資人不用頻繁交易、銀行賺到手續費又減少客訴，形成三贏的財富管理生態，讓玉山銀前九月的財管手續費成長率達五成。 玉山的財富管理，就像雁行理論中飛在最前的第一隻雁子，已開始拉動別的雁子(產品線)。黃男州舉例，財富管理做得好，VIP顧客就會多，外幣存款比較容易拉升，玉山銀外幣存款在國銀中排名，從去年八月的第十二名，到今年八月來到第七名，就是受惠於財富管理帶動。 半年新訓養團隊精神！ 經20年培育，一級主管皆「玉山寶寶」拿掉「佣金制」說來容易，但這正是國內銀行業最大的模仿障礙。 「玉山銀這三年快速成長的關鍵原因，就是不分個金、法金、內外勤，全行總動員來合作銷售的模式，」一家民營金控高層指出，沒有玉山這種獨特的企業文化做不 到如此，這已成為玉山的「護城河」，即便其他金控想複製其模式，也是徒勞。但，這個獨特的企業文化護城河，玉山金花了超過二十年時間在打造。 目前玉山金逾八千三百位員工裡，有九成是自行培訓，過去二十三年來，每位新進員工的第一堂課，都由玉山金創辦人暨董事長黃永仁親自講解玉山的企業文化。 為塑造玉山金員工團隊精神，玉山金新人的訓練期長達六個月。前六週全部住在一起，此階段的訓練強調團體合作。這在國內企業中堪稱長期且罕見的培養計畫，但無法讓企業的獲利在短時間成長。攤開玉山金的財報，在二0二年以前，玉山金的年度盈餘都跨不過五十億元門檻。 但玉山金在二0二一年，成立滿二十年後，當年獲利達七十億元，外資持股也開始增加，同時玉山金的外資持股比重首度超越中信金，成為金控第一。 歷練二十年的培訓，現在玉山金所有一級主管，除黃埔一期的總經理黃男州，從財管事業群負責人張綸宇、個金執行長陳炳良、法金執行長陳茂欽、數位金融長李正國等人，都是血統純正，從第一份工作就待到現在的「玉山寶寶」。 玉山金現在有九成員工是公司股東，所有員工持股占股本二成以上，成為台灣金控業員工持股比最高的金控。 海嘯來襲高層帶頭減薪! 理專考評標準：客人第一獲利第二經營團隊與占比達二0％以上的股東，都能秉持同一個信念嗎？ 最大考驗，是0八年金融海嘯。當時所有金融機構獲利都大縮水，玉山金獲利只剩十億元左右，玉山金經營團隊決定，經理級以上的主管減薪逾五％，仍維持理專年終績效獎金水準且不裁員。這等於宣示玉山金的團隊精神，不因大環境而改變。 在玉山，衡量理專表現的考評標準，主要為顧客的報酬率、委託給理專的資產是否成長、客訴率高低等，為公司創 造利潤僅是其一。「玉山金穩紮穩打，很堅持要把基礎打好，」多年來擔任玉山金獨立董事的台大管理學院名譽教授柯承恩指出，其實早在數年前，董事會成員已問 過玉山金高層不止一次：「為什麼你們每年都得獎無數，卻一直沒反映在獲利和財務表現上？」黃永仁的答案總是如此：「先建立扎實的根基，才能尋求突破的機 會。」當玉山金經營團隊願意在0八年為員工減薪，向員工展現他們塑造的團隊文化，讓「不領佣金文化」能在玉山的理專問形成一致共識，就是黃永仁敢向短線利 益說「不」，堅持紀律下來的結果。 一九九一年台灣開放十六家新銀行成立至今，已有超過十家銀行被購併，剩下的不是有「富爸爸」財團當靠山，就是苦撐等著買主出現，只有玉山金堅持二十年專業經理人治理，如今才能熬出頭，成為外資最愛的金控公司。 最年輕副總經理 45歲張輸宇對行銷商品秉持「全體總動員」論點:「賣1千檔基金靠理專；賷1檔，大家可一起來。」 1分鐘看玉山金 成立：1992年 上市：2002年 董事長玉山銀行、玉山證劵、玉山創投、玉山保險等 分行數：136家 員工數：8,351人

反彈如期來臨 國企改革再成市場寵兒

預期中的A股反彈終於來了!滬深兩市股指周三雙雙出現小幅反彈，成交量也有所增加。在國海證券“假章門”事件得到初步解決的背景下，市場流動性有所恢複，國債期貨盤中甚至有品種一度出現漲停，這也使得股市的反彈後勁有所增加，具體能走多高則需要看成交量的配合情況。

從市場全天的走勢來看，在隔夜美股上漲和國海證券“假章門”事件得到初步解決的影響下，滬深兩市股指早盤高開後繼續反彈，國企改革概念再度領漲，市場人氣有所恢複，上證指數最後報收3137.43點，上漲34.55點，漲幅1.11%，成交2042億元;深成指報收10313.57點，上漲68.24點，漲幅0.67%，成交2253億元;創業板指數報收1991.70點，上漲9.40點，漲幅0.47%，成交541億元。兩市全天合計成交4295億元，較上一交易日小幅增加。

對於股指此時出現的反彈，部分對此早有預期的市場人士認為，其實周二的盤面已經出現了較為明顯的跡象，以“中字頭”為代表的藍籌股開始止跌企穩，這註定了股指下跌空間並不大，3100點附近也是前期的密集成交區，市場自發會有一定的支撐。至於股指後續的反彈空間，主要還是要取決於成交量的配合情況，在年底流動性偏緊的約束之下，股指大概率還是以窄幅震蕩走勢為主。

平安證券策略組對明年股市整體表現則較為樂觀。他們認為，在資產荒的大背景下，類固收的產品收益率不斷走低，房地產面臨嚴格調控，股市在2017年將會成為資本青睞的對象。從基本面看，2016年上市公司整體盈利情況整體好轉，公司盈利能力顯著提高，2017年的第一季度企業盈利狀況會有所回落，但2017年整體盈利表現將依然呈現上行。債市方面，進入2016年下半年以來，金融去杠桿、防泡沫多次被政策報告提及，並進一步將銀行的表外業務也納入了MPA考核。在以上兩個限制之外，是經濟的探底與轉型，因此在貨幣政策上，央行在照顧實體經濟的同時，也在實操中顯示出了偏緊的狀態。

信達證券策略分析師谷永濤則通過對比A股主要指數與歷史估值情況，發現A股的藍籌股處於歷史低位，中小板和創業板也處於歷史中位數附近。但A股的估值分化較為嚴重，主板、中小板、創業板的估值中位數不斷擡升，行業估值和盈利差別同樣較大。橫向進行估值的國際對比，目前上證綜指處於我國主要關註指數的中位數附近，恒生指數和恒生國企指數處於低位。

谷永濤預計2017年市場將震蕩上行，主要推動力是在經濟平穩運行之下企業的盈利好轉，但流動性邊際緊縮或對股市形成一定的壓制。未來宏觀經濟將保持穩定，政策重點從貨幣政策轉向財政政策。在利率中樞擡升的趨勢之下，市場流動性將發生改變，前期估值中樞擡升帶來的系統性行情將發生轉變，盈利將成為驅動行業和個股上行的重要動力。2017年精選細分行業和個股的重要性大於對整體性判斷，選擇標的需要更加註重確定性、平衡估值和盈利能力。

福島核泄漏陰魂不散 風電異軍突起成日本寵兒

距離日本政府2016財年結束還有一個月的時間，日本新建風能裝機量已經接近去年的兩倍。數字的背後則是福島核電站泄漏後政府對可再生能源的支持與補貼及離岸風電場的大幅增加。2月初，已經逐漸淡出人們視野的福島核電站再次吸引了眾人的目光，東京電力公司根據對福島第一核電站2號機組內部拍攝的視頻圖像分析估測，2號機組安全殼內部輻射值已經“爆表”，擔負重要使命的機器人如同三十年前切爾諾貝利那樣數小時內便失去行動能力，人類再次感受到了危機。

根據日本風電協會發布的數據，本財年日本新增風力發電能力300兆瓦，可供10萬戶普通家庭日常用電需求，2015年這個數字是157兆瓦。風電協會並未預測有多少風電機組已經上馬，但趨勢已經說明了2011年福島核電站發生嚴重泄露事故以來，日本尋找新能源的急切需求促進了風能的快速發展。

在東日本大地震之前，日本的電力構成大致是這樣的，火電65%左右，核電20%左右，水電和可再生能源(太陽能、風電、生物質能與地熱能等)分占13%和2%。出於安全考慮，日本在福島核電站事故後開始逐步關閉在運核電站，並在2013年9月實現全部關閉，日本因此出現了巨大的電力缺口。為支持可再生能源發電業務，日本效仿德國、西班牙等歐洲國家，於2012年7月推出了可再生能源固定價格收購制度（Feed-InTariff，FIT）。根據日本經濟產業省最新公布的統計數據，去年太陽能已經可以為日本提供4.3%的電力，風能則提供了1.5%。

去年5月日本放松了港口、海灣等區域建設離岸風電機組的監管要求，日本風電協會表示，截至去年底提出環境測評申請的風電機組項目已經超過10吉瓦，如果項目順利通過驗收，日本風電裝機容量有望在2020年左右達到10吉瓦左右，幾乎是目前3.4吉瓦的3倍。到2030年這一數字將可能進一步達到36.2吉瓦，當然這取決於政府的支持力度及電網容量空間。

不過有得也有失，雖然日本相關部門已經著手縮短對風能及地熱項目的環境測評審批流程，日本風電收購價格將出現下跌。去年12月日本經濟產業省宣布，將根據電力公司可再生能源“固定價格收購制”降低發電運營商購入的風力發電的價格。從2017年10月1日起，1千瓦時收購價從22日元降低到21日元左右。2019年為19日元，比現在降低約14%，離岸風電的收購價將維持在36日元。這是日本自2012年引進固定價格收購制以來，首次降低風力發電的價格。

在日本，可再生能源收購費用將附加在家庭用電費用上，隨著日本可再生能源比重逐漸上升，去年一般家庭年度新增開支約8100日元，比2012年上升了10倍。

一財點睛丨美股科技股成市場寵兒 國內同行望受益

今年以來美國科技股的表現良好，以約10%的漲幅領漲標普500指數各大板塊，科技企業成為美股近日創紀錄的漲勢背後重要驅動力。

據了解，根據最新一季財務報告來看，標普500企業中大型科技股業績表現普遍超預期，尤其是雲計算、大數據以及人工智能等行業企業成長最為顯著。與此同時，隨著特朗普政府進行稅改和放松監管，企業在諸如雲計算、自動化等方面支出成本降低，投資意願有望進一步加強，矽谷科技類企業未來受益最為顯著。

受此影響，許多市場人士依然將科技行業作為美國股市投資的首選。據追蹤資金流向機構ETF.com公布的數據顯示，過去一個月投資者向美國上市的SPDR科技類股ETF投入3.25億美元。在二級市場上，動視暴雪、施樂公司今年以來漲幅均接近30%，而蘋果、Facebook、谷歌等科技巨頭股票表現也較為強勁。

在國內，科技企業同樣受到關註。諸如人工智能、機器人等科技發展前沿領域已成為目前正在召開的兩會的重要關註點。李克強總理在3月5日的政府工作報告中也提到人工智能這一概念，要求加快人工智能技術研發和轉化，並將其列為需要培育壯大的新興產業之一。人工智能進入政府工作報告，意味著其發展前景得到認可，該項技術開始由國家“背書”。未來，隨著相關支持政策陸續落地，產業發展有望提速。

A股市場上，受到政策面以及海外市場的影響，以人工智能、5G概念為首的科技類上市公司近期表現活躍。未來隨著熱點逐步擴散，諸如機器人(300024.SZ)、川大智勝(002253.SZ)、科大國創、浪潮軟件(600756.SH)等相關科技領域上市公司同樣有望受到關註。

 

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去杠桿引同業存單“量跌價升”，仍為機構配置寵兒

去年四季度去杠桿伊始，便有市場人士提出——不控制同業規模而只是提升市場利率，似乎仍無法有效去杠桿。而從今年3月銀監會專項治理“三違法”、“三套利”、“四不當”以來，同業存單便發行量大降，不過價格仍隨著市場利率水漲船高。

最新數據顯示，3月同業存單發行2萬億元，為歷史最高峰。根據Wind數據，今年4月同業存單發行量環比大幅減少7200多億元，各界預計到5月底，同業存單面臨巨量到期壓力，在續發勢頭減弱的背景下，5月總量也將大幅低於今年一季度各月水平，各期限發行利率皆不斷上升。

“這種量跌價升的態勢近期仍將持續，”天風證券銀行業首席分析師廖誌明對第一財經記者表示。他近期也提及，市場情緒在強勢監管下過於恐慌，10年期國債竟然已經超預期快速突破了3.7%，眼下配置同業存單仍是保險策略，債市交易性機會需要等待。

存單發行“量降價升”

令市場始料未及的是，2017年3月下旬流動性更加緊張,體現在銀行間市場7日質押式回購利率自2016年第三季度逐漸上升後顯著飆升，這與銀監會4月以來發布的連環新規密切相關。

“監管機構似乎加大了對市場波動性的容忍度,”穆迪在最新一期《中國影子銀行季度監測報告》中提及，“流動性趨緊的趨勢可能反映了監管機構致力於控制金融體系的杠桿率，但同時也可能加大銀行間市場上小型銀行和其他非銀行借款人的流動性壓力。”

監管的態度和流動性松緊程度分別從同業存單的發行規模和利率中就可窺斑見豹。4月以來同業存單發行量快速回落，凈融資額走低。最新數據顯示，4月同業存單發行量為12929.2億元，較3月環比下滑7236.9億元，到期量為11772.1億元；凈融資額為2144億元，較3月下降2111.2億元。

相比之下，2017年第一季度新發行的同業存單達到人民幣5萬億元的歷史高點。城商行和股份制銀行繼續主導一級市場,農商行次之。其中2月為19719億元，3月為20166.1億元。

此外，Wind數據顯示，今年4月，1月期、3月期、6月期同業存單發行利率分別上行近8BP、6BP、17BP；5月以來，上述對應期限同業存單發行利率又分別上行約8BP、25BP、22BP。可見同業存單整體呈量跌價升態勢。

對此，業內普遍解讀認為，同業存單發行規模和發行利率的同時上升，表明融資擴張的進程並未放緩，也說明金融去杠桿的目標遠未完成。

去杠桿顯階段性成果

不過，如此強烈的反差也在一定程度上反映了去杠桿的階段性成果。

今年4月，銀監會出臺措施控制同業存單過快增長，並降低某些銀行對此類批發資金的依賴性。銀行需進行自查，確定若將同業存單計入同業負債後是否會超過33%的上限。業內人士也預計，同業存單未來可能會被納入MPA（宏觀審慎評估）。

“銀行現在也不敢隨便用同業存單沖量，這一點可以從4月監管舉措出來後，同業存單的發行與凈融資量都顯著下滑看出來。”聯訊證券首席宏觀研究員李奇霖表示。

3月時，記者曾提及，在今年一季度MPA考核來臨前夕，同業存單的發行量和利率曾創下階段性新高，部分期限的發行利率甚至逼近5%。

當時業內人士曾對記者表示，放量發行的原因一則是為了應對季末考核，二則是“賭未來監管政策可能是‘新老劃斷’，因此趁現在多發一點。”

而之所以同業存單此前幾年會不斷放量，存在其特殊的歷史背景。2013年以來，中國利率市場化進程逐步推進，同業存單和大額存單先後開啟發行，存單交易市場逐步完善。同時，銀行業競爭加劇，過去穩定的存貸息差沒有了政策保證，銀行不得不做大規模，實行金融版的“薄利多銷”模式。

2014年開始，同業存單開始大量發行，開啟了銀行間存單利率市場化。海通證券首席經濟學家姜超近期表示，同業存單的大量發行，使得銀行資產負債表重新擴張，金融部門的同業+債券債務率從50%上升到67%。截至17年3月末，存單余額達到7.78萬億，中小銀行發行比例達到50%-60%。

此外，他也提及，大行和中小行盈利模式出現分化。作為同業存單發行主力的中小行，由於信貸資源不及國有大行，其選擇通過同業套利鏈條來擴張規模、以增強自身利潤和競爭力。中小行資產端，購買同業理財、債券委外等，使得其對其他金融機構債權的比例持續上升，從14年的12%上升到16年9月的24%左右;對非金融企業債權占比則下滑；對其他居民債權占比相對持平。

值得註意的是，各大機構發行存單的另一個動力在於，同業存單受到的監管較少。“在當前的監管政策下，同業存單暫時不需要繳納準備金;同時，存單在資產負債表中計入債券發行，暫時也不受到同業負債不超過總負債三分之一的約束;較松的監管意味著同業存單有擴張的特性。”姜超稱。

此外，存單有助於改善LCR(流動性覆蓋比例)等監管指標。MPA和流動性考核下，發行1個月以上同業存單，可以改善LCR的分母而使得指標得以提高，季末考核臨近前，銀行更有動力沖量改善LCR。

LCR=合格流動性資產/未來30天的現金凈流出。其中分子包括現金、大部分利率債以及部分非金融公司債，但不包括同業存單;分母是未來30天現金流出-未來30天現金流入。

機構持續配置同業存單

盡管面對強勢監管，同業存單仍是銀行偏好的流動性管理工具，業內人士也認為不應該過度誇大存單本身的風險。

記者也了解到，同業存單比同業存款更加標準化，流動性更好，也避免了提前支取風險；銀行可以根據自身要求發行不同規模期限的存單，更加靈活調整銀行負債結構。隨著股份制銀行和城商行近年來的快速發展，同業存單的這些優勢使得其自然成為重要工具。

同時，在債市不確定上升的背景下，各大機構對於同業存單的配置熱情也仍然不減。

以最為人所熟知的余額寶為例，2013年剛剛推出時,余額寶的對接資產大部分為銀行存款，不過如今資產配置已逐步轉至加權平均期限較長的其他金融資產。2017年第一季度銀行同業存單占基金投資的比例增加了一倍多，而銀行存款的占比連續兩個季度下滑。所持有的前十大債券均為股份制銀行和城商行發行的同業存單。

對各大投資機構而言，債市波動仍是存單受追捧的主因。“由於當前利率水漲船高，機構可能只需要投資存單，便可在不需冒信用風險的前提下鎖定收益。因此大家都對債市持觀望態度，”中航信托投資債券經理吳承根此前告訴記者，各界的債市投資策略普遍采取“短久期”的方式來避免利率上行風險。

5月8日，十年期國債收益率突破3.6%，5月11日，收益率更是持續震蕩上行，突破了3.7%的心理關口。

“債券的中長期配置價值並不決定短期走勢，一致預期導致買盤稀少，甚至路演途中有領導聽到一半時趕去賣債。”某券商分析師提及。

不過，招商證券債券分析師徐寒飛表示，由於同業監管強化的因素，有廣義基金適度減持同業存單。

番茄產業資本路：從寵兒到棄子

來源: http://www.nbd.com.cn/app_features/262