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做一個風險厭惡者 laoba1梁軍儒

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這些也許是投資最精華的部分，無論對哪一類型的投資者。

 

馬克·泰爾

（節選）

 

投資大師 作為習慣一的結果，他是風險厭惡者。

失敗的投資者認為只有冒大險才能賺大錢。

在金融市場上生存有時候意味著及時撤退。

——喬治·索羅斯

如果證券的價格只是它們真正價值的一個零頭，那購買它們毫無風險。

——沃倫·巴菲特

 

像「風險特徵」這樣的奇異術語只不過是掩蓋了這樣一種信念：為了得到賺錢的機會，你必須願意冒損失一大筆錢的風險。

但將保住資本放在第一位（制勝習慣一）意味著你得是個風險厭惡者。如果你能像巴菲特和索羅斯那樣躲避風險且獲得超出平均水平的利潤，那麼傳統信條一定有某些嚴重的錯誤。

毫不奇怪，投資大師對風險的看法與一般職業投資者大不相同。例如，巴菲特非常重視確定性。如果你也這樣，那麼風險因素這個概念對你來說毫無意義。

對投資大師來說，風險是有背景、可衡量、可管理的，也是可迴避的。

 

風險是有背景的

一名建築工人不帶任何安全設備走在一幢未建成的摩天大廈的第60層平台上是不是冒險？滑雪高手沿著近乎垂直的雙黑鑽陡坡① 以100公里的時速急速下滑是不是冒險？經驗豐富的攀岩者僅憑雙手沿懸崖峭壁爬到30米高的地方又是不是冒險呢？

你可能會說：「是！」但你的真正意思是：「是—如果由我來做的話。」

風險與知識、智力、經驗和能力有關。風險是有背景的。

儘管我們不能斷定那位建築工人、滑雪者和攀岩者不是在冒險，但我們有一種直覺：如果我們也像他們那樣做的話，我們所承受的風險比他們要大。區別在於無意識能力（unconscious competence）。

 

無意識能力

如果你是個經驗豐富的司機，你就有做出瞬間判斷（減速、加速、左轉還是右轉）以避開可能事故或路面凹坑的能力。

你可能有過為避免事故而踩剎車或急轉彎的經歷，但直到你做出躲避行動之後，你才會完全意識到危險的性質。你的決定完全是在下意識的狀態下做出的。

這樣的自動反應是長年經驗的結果。

稍微想一想，你就會意識到開車是一種相當複雜的行為。想想看你在同一時刻所注意的所有事情：

那個孩子會跑到路上來嗎？

前面那個笨蛋會急轉彎嗎？

後面那輛車是不是離我太近了？

那輛車會在拐角處停下來嗎？（他最近有沒有檢查過他的剎車裝置？）

如果前面那輛車出人意料地急停，我們之間的距離足夠長嗎？

……

對你在開車時所注意的所有事情來說，這些只是寥寥幾個例子而已。你下次坐在方向盤後的時候，請花點時間想想你在下意識狀態下所做的所有事情。

在物理學上，就連在高速公路上變換車道這種表面上很簡單的事情也屬於多體問題。你必須注意你的車速、車流的速度，以及當前車道和你想進入的車道內的前後車 的速度，還得關注其他車道的情況以防出現意外。另外，你還必須判斷一下你想進入的那個車道內的駕車者們是不是會給你讓道。

這些事情是不是在同一時間做的，是不是幾乎瞬間就完成了？

多體問題常常難倒物理學家。儘管一名物理學家在物理知識上比你這個駕車者要強得多，但他所研究的那些微粒卻是沒有自由意志的。如果它們正以特定的速度向特定的方向移動，它們不會突然左轉彎、右轉彎、減速或加速。它們當然也不能邊喝酒邊移動。

但你卻在無意識狀態下自動解決了多體問題—變換車道就行了。

當你的潛意識指揮你開車時，你的意識是自由的，可以用於談話、注意信號燈或聽音樂。

但對某個從沒開過車因而沒有經驗和能力的人來說，坐在方向盤後面是一種威脅到生命的高風險行為。你在學車之前也一樣。

學習的四個階段

表面上看，投資大師是以一種在外人看來很危險的方式輕輕鬆鬆地瞬間採取行動的—特別是在他們似乎不假思索的時候。

沃倫·巴菲特可能會在不到10分鐘時間內決定購買一家價值數百萬美元的公司，所有的計算已經在他腦海中完成了。他甚至不需要在信封背面寫點什麼。另外，他的這些快速決策大多都是正確的。

只有完成了下述四個階段的學習，你才能做到這一點：

無意識無能：不知道他的無知。

有意識無能：知道他不知道。

有意識能力：知道他知道哪些，又不知道哪些。

無意識能力：知道他知道。

無意識無能是一種你甚至不知道你不知道的狀態：許多年輕人在開始學車的時候就處於這種狀態。這就是年輕駕車者比年齡大一點的更有經驗的駕車者更容易出事故的原因：他們沒有（或者不願意）認識到他們在知識、技巧和經驗上的欠缺。

處在這種狀態的人很有可能去冒險—向危險或損失靠近，這僅僅是因為他們完全意識不到他們正在冒險。

持有任何一種或全部七種致命投資信念的人就處在這種狀態。他們以為知道自己在做些什麼，但其實沒有認識到自己的無知。

為什麼說投資新手所碰到的最糟糕的事情就是在第一筆投資中賺大錢？無意識無能就是原因。他的成功使他相信自己已經找到了交易或投資的秘訣，他真的知道他在做些什麼。於是他會重複他第一次的做法—但只會大吃一驚地發現他遭受了巨大的損失。

四種水平的認識

一個確實知道而且瞭解自己不足的人是智者。追隨他。

一個確實知道但不知道他知道的人是沉睡著。喚醒他。

一個確定不知道而且知道他不知道的人是學生。教他。

一個不知道他不知道的人是個傻瓜。別理他。

處在無意識無能狀態對你的財富是極為有害的。

有意識無能是掌握任何問題的第一步。它是指你清醒地承認你確實不知道該怎麼做，你也完全接受你自己的無知。

這可能會帶來失望、悲觀或無望的感覺，而這些感覺會讓某些人徹底放棄投資。但唯有如此，你才能認識到掌握一個問題需要一個刻苦學習的過程。

有意識能力說明你已經開始掌握一個問題，但你的行動還沒有達到無意識的境界。在這個學習階段，你必須要在有意識的狀態下採取每一個行動。例如，在學車的時 候，你必須清楚你的手和腳放在什麼地方，認真思考是否該踩剎車、轉方向盤或換擋……而在這個過程中，你在有意識地思考如何做每一個動作。

在這個階段，你的反應遠比老手要慢。

這絕不意味著你無法行動。你可以做出同沃倫·巴菲特一樣的投資決策。但巴菲特用10分鐘做出的決策，你可能要用10天甚至10個月才能做出：你必須思考一筆投資的每一個方面，有意識地使用分析工具並學習大多數知識。而這些工具和知識，已經存在於巴菲特的下意識思維中。

有相當多的投資者認為他們可以跳過這個學習階段。他們的方法之一是利用其他人的無意識能力：追隨一位權威或遵循一位成功投資者所開發的一套程序。

但讀過有關江恩三角、道氏理論或其他任何理論的書，並遵循了其中所說的步驟的人，或使用了其他人的商品交易系統的人，早晚都會發現這些東西對他們來說不管用。

不存在通往無意識能力的捷徑。

當你的知識豐富起來，當你的技巧逐漸提高，當你一遍遍使用這些知識和技巧，從而積累起經驗時，它們就會變得越來越「自動化」，從你的意識中轉移到你的潛意識中。

你最終會到達最後一個階段——

無意識能力。這是大師的境界，他只管行動，甚至可能不知道他具體是怎麼行動的。

表面上看，大師在憑藉無意識能力做出決策時是不費吹灰之力的，而他的行為方式可能會將你我嚇死。

我們認為大師的行動是充滿風險的。但我們的真正意思是，這些行動對我們來說是充滿風險的—如果我們也做出同樣行動的話。比如，一個曾到索羅斯的辦公室拜訪 他的人回憶說，當索羅斯中斷會談做出了一個數億美元的投資決策時，「我嚇得發抖，晚上都無法入眠。他在冒這麼大的風險。你得有鋼鐵般的神經才敢這麼做」。

鋼鐵般的神經？有許多人這樣評價索羅斯。他們的意思是：「我得有鋼鐵般的神經才敢像索羅斯這樣做事。」

索羅斯不需要有鋼鐵般的神經，這位大師知道他在做什麼。我們不知道—直到我們學會了索羅斯已經學會的東西。

他知道他在做什麼。類似的，你在一生中肯定做過一些在旁人看來充滿風險但在你自己看來毫無風險的事情。這是因為你已經在多年中獲得了這種行為的經驗和無意識能力。你知道你在做什麼，也知道不該去做什麼。

對任何一個沒有你的知識和經驗的人來說，你所做的事在他看起來是風險重重的。

這種事可能是某項體育運動，比如滑雪、攀岩、潛水或賽車，也可能是你在自己的生意或職業活動中所做出的似乎是直覺性的瞬間判斷。

你會走路和說話嗎？

走路和說話是地球上幾乎每一個人都具備的兩種無意識能力。

你每走一步都能意識到你在活動腳和腿上的數十塊不同肌肉嗎？如果只走一步，你甚至不知道你在活動什麼肌肉。如果你在邁出一步的時候嘗試著有意識地指揮每一塊肌肉以正確的次序做適當的收縮或放鬆，你會摔個大跟頭。

在行走過程中，你只需有意識地決定走到什麼地方，你的潛意識會完成剩下的事情。

說話也是同樣。你精通你的母語，可能還有其他語言。但你像我一樣不能準確地解釋你如何儲存詞彙，如何在需要它們的時候找出它們，如何將它們轉化成合乎語法 （至少讓人聽得懂）的句子。通常來講，在你說話的時候，你並不知道你接下來會說哪個詞。你能意識到的只是你想傳達的意思。

無意識能力是大腦對付意識侷限性的一種方式。在同一時刻，我們的意識只能容納大約7個比特位的信息（最多9個，最少5個）。當我們的潛意識發揮作用，我們的意識會得到解放，集中到真正重要的事情上。

熟能生巧：重複和經驗是我們將功能轉移到潛意識中的工具。

經驗能降低風險：現在，你的許多行為在你本人看來是沒有風險的。但曾幾何時，在你積累起必要的知識和經驗之前，它們對你來說也是高風險的行為。

當喬治·索羅斯用100億美元的槓桿做空英鎊時（1992年），他是在冒險嗎？對我們來說，他是在冒險。但我們容易根據我們自己的尺度來判斷他的風險水平，或者認為他的風險是絕對的。無論是哪種情況，我們都會認為他面臨著巨大的風險。

但索羅斯知道他在做什麼。他相信風險水平是完全可管理的。他已經算出，即便虧損，損失也不會超過4%，「因此其中的風險真的非常小」。

就像沃倫·巴菲特所說：「有風險是因為你不知道你在做什麼。」

極為成功的投資者都會躲開（更有可能是逃開）任何對他們來說有風險的投資。但由於風險是相對而且有背景的，沃倫·巴菲特避之唯恐不及的投資有可能是喬治·索羅斯所鍾愛的。反之亦然。

 

風險是可衡量的

將投資限制在自己擁有無意識能力的領域，是投資大師在避開風險的同時賺取超常利潤的方法之一。但他最初為什麼能獲得這種無意識能力呢？這是因為他認識到了風險是可衡量的，並學會了如何去衡量。

投資大師是從確定性和不確定性的角度思考問題的，他最重視的是實現確定性。他根本沒有真正地「衡量風險」，他是在不懈地尋找巴菲特所說的那種「高概率事件」的過程中衡量盈利的可能性。他是通過回答下面這個問題找到這些事件的。

 

投資標準

投資大師關注的不是利潤，而是必然帶來利潤的衡量方法：也就是他們的投資標準。

沃倫·巴菲特購買一隻股票不是因為他預料這只股票會上漲。他會毫不猶豫地告訴你，該股的價格有可能在他剛買下它的時候就下跌。

他購買一隻股票（或整個企業）是因為它符合他的投資標準，因為經驗告訴他，他最終將得到回報：要麼是股價上漲，要麼是企業利潤提高（在他購買了整個企業的情況下）。

華爾街害怕損失，並將之稱為「風險」，但巴菲特和其他一些知道該去衡量什麼的投資者卻開始盈利了。有趣的是，在市場崩潰的時候，職業投資者們往往會突然發 現保住資本的重要性並持「觀望」態度……而遵循第一條投資法則「永遠不要賠錢」的投資者卻反其道而行之，踴躍地參與市場交易。

在投資市場中，你去衡量什麼完全取決於你自己。

 

風險是可管理的

索羅斯是以完全不同的方式實現投資確定性的。像巴菲特和其他所有成功投資者一樣，索羅斯也會衡量他的投資，但他採用的是完全不同的投資標準。

索羅斯的成功要訣是積極地管理風險，這也是投資大師所使用的四種風險規避策略之一。這四種策略是：

1. 不投資。

2. 降低風險（沃倫·巴菲特的主要方法）。

3. 積極的風險管理（喬治·索羅斯駕輕就熟的一種策略）。

4. 精算的風險管理。

大多數投資顧問都會大力推薦另一種風險規避策略：分散化。但對投資大師來說，分散化是荒謬可笑的。

沒有一個成功投資者會將自己限制在僅僅一種策略上。有些人，比如索羅斯，會使用全部這四種策略。

1. 不投資

這一直是可選策略之一：把你所有的錢都投到國庫券上（沒有風險的投資），然後忘了它。

看起來有些讓人吃驚的是，每一個成功投資者都會使用這種策略：如果他們找不到符合他們標準的投資機會，他們就乾脆不投資。

2. 降低風險

這是沃倫·巴菲特整個投資策略的核心。

像所有投資大師一樣，巴菲特只會投資於他瞭解的領域，也就是他具備有意識和無意識能力的領域。

但這並不是他的唯一法則：他的風險規避方法與他的投資標準緊密結合。他只會投資於他認為價格遠低於實際價值的企業。他把這稱做他的「安全餘地」。

在這一原則下，幾乎所有的工作都是在投資之前完成的。（就像巴菲特所說：「你在買的時候就盈利了。」）這種選擇程序的結果就是巴菲特所說的「高概率事件」：回報確定性接近（儘管談不上超過）國庫券的投資。

3. 積極的風險管理

這主要是交易商的策略—也是索羅斯的成功關鍵。

管理風險與降低風險大不相同。如果你已經將風險降得足夠低，你可以回家睡大覺或休一個長假。

擺脫情緒的控制

投資大師們的精神狀態有個與眾不同之處：他們可以徹底擺脫情緒的控制。不管市場中發生了什麼，他們的情緒都不會受到影響。當然，他們或許會快樂或悲傷，惱怒或激動，但他們有能力迅速將這些情緒拋在一邊，讓大腦清醒起來。

如果你被個人情緒左右了，那麼你在風險面前是極為脆弱的。被情緒征服的投資者（即便從道理上講，他完全知道事情出錯時應該去做些什麼）常常畏首畏腳，無休止地苦思應該怎麼做，為了緩解壓力，他們往往以撤退（通常以賠本價）收場。

巴菲特憑藉他的投資方法實現了必要的情緒分離。他關注的是企業質量。他唯一擔心的是他的那些投資是否一直符合他的標準。如果是，他會高興，不管市場如何評價它們。如果他持有的一隻股票不再符合他的標準，他會把它賣掉，不管市價如何。

沃倫·巴菲特根本不關心市場動向，難怪他經常說就算股市關閉十年他也不在乎。

「我也會犯錯」

就像巴菲特一樣，索羅斯的投資方法有助於讓他的情緒與市場分離。但除了他和巴菲特都擁有的一種自信外，他的最終防護法寶還有「四處遊走，對任何有耐心聽完的人說他也會犯錯」。

他會對某一特定市場如何以及為什麼變化做出一個假設，然後以這個假設為基礎進行投資。「假設」這個詞本身就暗示了一種高度試驗性的立場，持這種立場的人不大可能「與他的頭寸結婚」。

4. 精算風險管理

實際上，第四種風險管理方法就是像保險公司一樣運作。

 

賭博、投資和風險

賭博：名詞—有風險的舉動；任何含有風險的事件或事物。

及物動詞—冒巨大的風險，希望獲得巨大的利益。

不及物動詞—投注或把寶押在有特定發生幾率的某件事上。

人們經常將投資和賭博等同起來，理由也很充分：本質上說，精算就是「玩幾率」。

另一個理由（但是個壞理由）是，有太多的投資者是帶著賭博心態進入市場的—「希望獲得巨大的利益」。在初次進入商品市場的交易者中，這種心態更是常見。

為了說明兩者的相似性，讓我們考慮一下一個賭徒和一個職業賭博者之間的區別。

賭徒為錢而玩運氣遊戲—希望獲得巨大的利益。由於他很少能贏錢，他的主要回報只是玩遊戲的刺激。這樣的賭徒養活了拉斯韋加斯、蒙特卡羅、澳門和世界各地的賭博業彩票機構。

賭徒將自己置於「運氣之神」的擺佈下，不管這些「運氣之神」有多麼仁慈，他們的塵世代表們卻是靠「永不跟笨蛋客氣」的座右銘生活的。結果，用巴菲特的話說：

當人們參與那些看起來吃虧不大的資金交易時，財富轉移就發生了，拉斯韋加斯就是靠這種財富轉移發家的。

相比之下，一名職業賭博者知道他所玩的那個遊戲的勝負幾率，只會在自己贏面大時下注。與那些週末賭徒不一樣，他並不依靠骰子的滾動。他已經計算了遊戲的輸贏幾率，因此從長期看，他的收益必然大於損失。

他是帶著保險公司簽保單的心態參與遊戲的。他重視的是平均利潤期望值。

他有自己的系統—就像投資大師一樣。而這個系統的一部分就足以讓他立於不敗之地，那就是選擇那些從統計學上看可以在長期內盈利的遊戲。

你無法改變撲克牌、二十一點或輪盤賭遊戲的輸贏幾率，但你可以計算幾率，算出你是否有可能在對你有利的平均利潤期望值（幾率）下玩遊戲。

如果沒可能，那就不要玩。

傻瓜！

職業賭博者的訣竅不僅僅是計算幾率：他們會尋找勝負天平必然傾向於他們的賭博機會。

我有個朋友是戒酒無名會的會員。有一次，他坐了60分鐘的渡船離家辦事，在晚間返航時，他發現一群酒鬼坐在船尾的一張桌子旁，還喝著從酒吧裡買的啤酒尋歡作樂。

於是他拉過一張椅子，從包裡拿出一副牌說：「有人想玩兩圈嗎？」

職業賭博者很少會買彩票。

職業賭博者不會真的去賭博。他們不會「懷著獲得巨大利益的希望冒大險」。他們會不斷重複小額投入，從數學上看，他們的投入必將有所回報。

投資不是賭博。但職業賭博者在撲克桌上的行動與投資大師在投資市場中的行動有異曲同工之妙：他們都懂風險數學，只會在輸贏幾率對他們有利的情況下把錢擺到桌面上。

精算投資

在沃倫·巴菲特剛開始投資時，他的方法與現在大不相同。他採納了他的導師本傑明·格雷厄姆（Benjamin Graham）的方法，而格雷厄姆的系統是以精算為基礎的。

格雷厄姆的目標是購買被低估的中等企業普通股，「如果它們的價格是真實價值的2/3或更低」。

他只靠分析公開信息評估企業價值，他的主要信息來源是企業的財務報表。

一個企業的賬面價值是衡量其內在價值的基本依據。格雷厄姆的理想投資對象是那種市場價格遠比資產變現額或清算價值要低的企業。

但一隻股票價格偏低可能有多種原因。也許相關行業正在衰退，也許管理隊伍不勝任，也許某個競爭對手用一種更好的產品把這個企業的所有顧客都搶走了，等等。你在企業的年報中找不到這類信息。

光靠分析數據，格雷厄姆不會知道股票為什麼便宜。所以他購買的某些股票因企業破產而變得一錢不值；某些股票難得偏離他的購買價；還有一些則恢復到或超過了它們的內在價值。格雷厄姆很少能預見到哪只股票會發生以上的哪種情況。

那麼他怎麼賺錢呢？事實上，他會購買數十隻這類股票，因此上漲股的利潤遠遠超過了其他股票的損失。

這就是精算風險管理法。就像一家保險公司願意為某個特定風險等級的所有成員保火險一樣，格雷厄姆也願意購買某種特定類型的所有股票。

巴菲特是以這種方式起步的，一直到今天，他在做套利套匯交易時還會使用這種方法。它也對索羅斯的成功有所貢獻，而且是大多數商品交易系統的基礎。

投資者的平均利潤期望值相當於保險公司的精算表。找出一組在長期重複購買的情況下平均利潤期望值為正的特定投資對象，是數百個成功的投資和交易系統的設計基礎。

風險與回報

大多數投資者都相信，你承擔的風險越大，你的預期利潤就越高。

但投資大師不相信風險和回報是對等的。他只在平均利潤期望值為正的前提下投資，因此他的投資風險很小，或根本沒有風險。

處置效應和損失厭惡 大道至簡-榮令睿

http://xueqiu.com/1471745203/26081093
本文發表於《錢經》2013年11月刊 文 / 榮令睿
文 / 榮令睿

華爾街有句名言叫做「截短虧損，讓利潤奔跑」，很多引經據典的投資者都知道，但卻忍不住受處置效應（Disposition Effect）的影響，「貪小便宜、吃大虧」。趨於過快地賣掉正在盈利的股票，反而過長時間地持有正在損失的股票，這是資本市場一種普遍存在的投資者非理性行為。股價上漲選擇賺個蠅頭小利而賣出，即面對確定的收益和不確定的未來走勢，為了避免價格下跌帶來的風險而獲利了結；股價下跌虧損了反而選擇長期持有，面對確定的虧損和不確定的未來走勢，為了避免價格上漲而後悔，卻選擇長期持有，一些「短期投機者」往往讓自己變成了「長期投資者」，當然僅僅是當他被套牢的時候。結果往往拔掉盈利的鮮花，澆灌虧損的雜草。

再說，投資企業的質地、股價估值的高低確認並不是個簡單的問題，且沒有統一的定性和定量標準，投資者無所適從的時候更是如此。比如在我們身邊，買了10倍股的人很多，賺了幾倍的極少，常是過早的落袋為安；但當面對損失時卻傾向於對痛苦的否認、糾結於沉沒成本，甚至為了挽回損失甘願冒更大的風險，比如2007年40多元買了中國石油2008年在30多元不但不賣出還繼續補倉。我們可以看看下面這個故事，能否給我們些啟示？

《當大腦遇到金錢》裡引述了一個經典的實驗，普林斯頓大學的心理學教授向一組大學生描述了如下情形：假設美國正在應對一種不同尋常的疾病，預計這場疾病可能會導致600人死亡。眼前有兩種應對方案：如採納方案A，將有200人獲救；如採納方案B，600人全部獲救的概率為1/3，而無人獲救的可能性則是2/3。你會選擇哪個方案？

隨後，教授以不同措辭把這個情形講述給第二組學生：如採納方案a，將有400人死亡；如採納方案b，無人死亡的概率為1/3，而600人全部死亡的可能性則是2/3。你會選擇哪個方案？

實驗的結果令人目瞪口呆：在第一組學生中，72%的人更喜歡方案A，而在第二組學生中，卻只有22%的人選擇方案a。實際上，A和a兩個方案的結果完全是一致的！也就是說，「200人活下來」和「400人死去」是一樣的含義。但第一個定式圈定的是獲救者，著眼於潛在的收益，積極的定式就相當於半滿的玻璃杯，因為起點是一無所有，所以裝一半水的玻璃杯也是改善；按照半滿的心態，方案A有200人的確定性，自然會讓方案B的不確定性變成無法接受的風險。另外，第二個定式則強調死亡者的數量，這就產生了半空的感覺，它讓我們為了抱住杯子剩下的東西而不惜冒更大的風險；因此方案a中死亡400人的確定性就讓方案b的冒險變成合情合理的賭注。由於兩種定格帶給我們的感受全然不同，以至於很多被試對這4個方案的數學等同性居然視而不見！這背後必定有深層的心理因素在起作用。
卡尼曼（Kahneman ）因前景理論而獲得2002年諾貝爾經濟學獎，前景理論有三個基本原理：一是大多數人在面臨獲得時是風險規避的；二是大多數人在面臨損失時是風險偏愛的；三是人們對損失比對獲得更敏感。這三個原理跟上面的實驗結論具有一致性，有人總結了人的這種深層次的心理傾向——損失厭惡（Loss aversion），並做了定量分析，一般人們面對同樣數量的收益和損失時，收益帶來的正效用遠不能彌補損失帶來的負效用，後者約是前者的 2.5倍！

但人們為什麼會普遍擁有損失厭惡傾向呢？經過搜尋但沒有看到相關的解釋，在這過程中也引起了筆者的思考。比如我們以採集打獵的人類祖先，長期維持在基本生存的水平，甚至達不到溫飽的狀態，他們失去等量與獲得等量的食物的效用就有很大的不同，因為當時當地失去食物可能意味著自己餓死或者把孩子餓死，獲得等量食物可能只是吃的更飽一些而已。展的更開一些，除了人類以外，只有蟻類、蜂類、鼠類等少數的幾類動物會儲存食物，絕大部分動物並沒有進化出儲存食物的本能，比如我們看動物世界，有這樣的畫面：獅子把自己的獵物馴鹿吃了不到一半，閉著眼睛在旁邊曬太陽任由禿鷲吃剩下的部分，再多的食物已經沒有意義；如果獅子的獵物是很小的動物，獅子會保護自己的獵物，甚至冒著巨大的風險也不願失去，另外獅子在旱季少食的時候還會為了生存冒著馬上就死的風險獵捕大象。

珍惜自己所擁有的，對失去更加敏感，更像是一個生存遊戲法則，已經嵌入到我們的基因和血液中，就算生存環境發生了變化，甚至在我們今天的投資決策中，也會超過理性並本能的起作用，雖然可能導致更加糟糕的結果。

沒有人能做到完全理性，但在應對損失厭惡傾向方面，有些人明顯比另外一些人做的更好一些，比如制定自己的投資原則並盡力堅持、儘量從基本面角度衡量投資企業的價值而不是基於股價的變化等。

厭惡損失只會輸得更慘

來源: http://www.jiujik.com/resources/article/%E5%8E%AD%E6%83%A1%E6%90%8D%E5%A4%B1%E5%8F%AA%E6%9C%83%E8%BC%B8%E5%BE%97%E6%9B%B4%E6%85%98

「厭惡損失」的毛病

網誌分類：股票經
網誌日期：2017-07-13

課堂上，我問學員：「假如你買入的股票，股價下跌了超過10%，你會否止蝕沽出？」

有位學員答：「因為我是技術走勢派，股價下挫10%，很大機會代表自己看錯市，為了避免股價再下跌帶來更大的損失，我會止蝕。」

另有一位學員這樣回答：「因為我是聽消息或財經演員的貼士買股，還未懂得基礎分析及計算公司的內在價值，股價下跌了，我也會止蝕，務求保本。」

然而執行止蝕，說易行難。假如他們真的可以貫切執行止蝕，問題可能也不算太嚴重，每次最多都是虧蝕了本金的10%。最大問題是業餘投資者，甚至專業投資者，往往都會犯上「厭惡損失」（Loss Aversion）的毛病。

行為學家指出，由於人們總是不喜歡損失的，當面對潛在損失時，他們願意尋求風險搏一鋪，希望可以反敗為勝。這種人性，很容易便會產生處置效應（Disposition Effect）的行為。不少投資者在處置手上持有的股票時，都傾向賣出賺錢的股票，卻繼續持有蝕錢的股票，因為他們覺得股票一天未賣，也不算虧損，未來總有一天股價會回升，一於跟它「鬥長命」。這意味著當投資者處於盈利狀態時是「風險迴避者」，而處於虧損狀態時是「風險偏好者」。

太早沽出優勝股，不願止蝕沽出虧損股（不是採用價值投資法而買入的股票），這種源於「厭惡損失」的投資策略，解擇了散戶為何在股票市場往往都是「贏粒糖、輸間廠」，注定失敗收場。

工業和服務業是“空間厭惡”型經濟

在前面的專欄文章中筆者談到，我國經濟增長的一個重要現象，是“工業化超前、城市化滯後”。我國改革開放以來的經濟成就以及存在的很多結構性問題，都可以歸結到這簡簡單單的十個字上面。

那麽，我們進一步發問：城市化滯後，滯後以後會怎樣？是會一直滯後下去，還是會發力追趕？要回答這個問題，需要我們深入分析城市化的基本動力。

先來看圖1，是美國的經濟密度圖，來自2009年的世界銀行的發展報告，這份報告的標題，叫做《重塑世界經濟地理》。這張圖上每個高高的凸起，都是一個大城市的所在地，凸起的高度就是那個城市每平方公里的GDP數量。我們看到的規律是什麽？就是大城市的經濟密度特別高，美國經濟密度最高的是紐約、洛杉磯、芝加哥，恰好就是美國前三大城市。而整個中部大平原，面積很大，可經濟產出的密度很低。

再來看日本，也是三大都市區和其他一些大城市很高，東京、大阪、名古屋最高，其他地方你看到的凸起都是大城市，比如札幌、福岡。這些大中城市之外，其他地方的經濟密度是很低的。

從產出的地域分布上看，不管是美國，還是日本，經濟密度高的都集中在城市，特別是少數大城市，而廣大的農村雖然地域上絕對比重大，但經濟密度很低。這種集中不是偶然的，而是反映了產業結構的變化。

圖2是現代經濟的產出結構圖，包括美國、中國、日本、德國、英國、法國等大的經濟體。第一產業的占比低到什麽程度呢？德國、英國都不到一個百分點，美國、日本剛過一個百分點，法國稍稍高一點，但也不到2個點，有1.74%。

不看不知道，一看嚇一跳，原來農業的比重這麽低啊！不僅如此，未來的趨勢是還會更低。因為過去100多年來，農業技術進步很快，看農產品的相對價格，扣除通脹之後的相對價格是持續降低的。價格降低，就是產量增長相對於需求增長更快的意思。總體上說，我們這個星球上不缺糧食，糧食的相對價格一直在下降中，那麽第一產業在經濟中的占比就也在一直降低。一個國家越發達，農業占比越低。

第一產業占比低，是現代經濟這枚硬幣的一面。其另一面，就是第二產業和第三產業占比高。美國、英國、法國的第二產業占比在20%左右，德國和日本在30%左右，中國是40%左右，比這些發達國家高一些。剩下的就是服務業，美、英、法占比在80%左右，德、日在70%左右。第二、第三產業加起來，在這些國家中占到98％以上，而在我國占91%多一點。

重要的是，不管是第二產業、第三產業，工業還是服務業，都不需要在空間上鋪開。它們是集聚在很小的空間上就可以完成的。所以98%以上的產值不需要地理空間。只有不到2%的農業需要地理空間。

現代農業的基本原理，是現代農業技術加光合作用，具體說就是利用現代的技術去改善農作物品種，加上化肥、農藥、農機具、溫室大棚等，然後利用光合作用，從太陽那里吸取能量，轉化為農產品。因為需要光合作用，所以農業要鋪開，需要很大的面積，而工業和服務業都不需要這些。

在此稍微說一下工業，有人說工業也需要大廠房、大園區，很多工廠的占地面積很大。那是不準確的，只有極少數的重工業需要大廠房、大設備，需要鋪開，因為只能在一樓、在地面上施工。其他絕大多數工業生產，都是在高樓上就可以完成的。所謂的亞洲四小龍，比如說中國香港，它剛開始發展的都是輕工業，香港是在高樓的小格子里生產玩具、鞋子和襪子的，輕工業在彈丸之地就可以發展起來。工業，絕大多數工業，也不需要很大的空間。

服務業更不需要空間，甚至是厭惡空間的，而一定要有密度。這樣才能節約你的時間，給你帶來更多的便利。最典型的例子就是CBD（中央商務區）。大一點的城市都有CBD，大的企業總部大多設在那里。那個地方租金那麽貴，為什麽還有那麽多企業往里擠呢？為什麽不找租金便宜的地方？因為租金貴，可時間更貴。只有這樣擠在一起，才能方便大家交流、討論、商量、見面、談判，指揮手下幹活，這樣才能快速完成很多事情，把事情往前推進。

CBD最經典的例子就是美國紐約的華爾街。曼哈頓島只有60平方公里左右，和北京二環內面積差不多。曼哈頓的人口密度有多大？一平方公里2.8萬人！而且它的下城區，也就是華爾街那個地方，很多大公司、投行、律師事務所都紮堆在那個地方，你能想到的最掙錢的人都在那個地方。他們不走，一間房子要付1000萬美元他們也不走。為什麽？因為時間太寶貴了。房子貴，可是時間更貴，這里的房子貴就是因為時間貴。一個十幾分鐘、下個樓到隔壁能解決的事情，你要讓他們跑一個小時到上城區去，沒門兒，在這一個小時內生意可能就已經被人搶走了。租金雖然貴，但潛在的收益更高。這就是CBD的魅力。

再舉一個例子，就是學校。學校應該建在哪里？是風景優美的鄉村，還是擁擠不堪的城市？一眼看去，學校是需要空間的，學校在偏一點的地方比較合適，租金便宜、地方廣闊，孩子們也可以有一個大一點的空間玩耍。可是，每個孩子都是有家長的，家長要接送孩子上學。然後家長們還都要忙於上班。這樣一來，住宅、學校、上班，這三個地方對於家長們來說就不能離得太遠，否則路上奔波起來太過辛苦。所以，學校也不能選在太偏的地方。

以上這些只是想強調，工業和服務業是不需要空間的，而且從很多方面來說，它們是“空間厭惡”的，因為空間上的稀疏會增加各種成本，最重要的就是時間成本。在現代社會，時間是最寶貴的，能節約則要節約。

圖3反映的是和產業結構對應的人口就業結構。發達國家就業人口的70%以上都在服務業；百分之十幾在工業，只有2%~3%在農業上面。中國就業結構中，第一產業占28%，第二產業占29%，第三產業占42%左右，我們農業就業的占比還是比較高的。

圖3和圖2對比，這就是我國城鄉差距的根源。根據國家統計局的數據，城市居民的平均收入是農村居民的三倍多。根據這兩張圖，30%左右的農業就業人口分10%的國民收入，平均收入就是別人的三分之一，這也恰好是城鄉差距的量級。所以說，農村人口多，是我們國家農民窮、農村落後的根源。背後的經濟學道理是什麽？就是農業的附加值低、產值低，因為總量就這麽多，漲得又不是很快。要想讓農村人富起來該怎麽辦？人少了，人均收入就會多。所以，要解決城鄉差距、農村問題，根本出路就是讓農民進城。

那麽，農民進城以後幹什麽呢？就是工業、服務業。比如現在城里的保姆，收入好一點的月薪有七八千甚至上萬元。女生可以做一些家政服務、零售服務等，男生可以做一些體力性的工作，比如搬運、快遞等，收入也不錯。

而他們在農村能掙多少錢呢？一個農民平均現在種四五畝地，一年的收入一畝地算1000元，辛辛苦苦就算種上十畝地也只能得一萬元，也就相當於在城里一兩個月的工資。為什麽人往城里走？這就是原因。這麽大的收入差距，誘惑不可阻擋。他們在城里，就算住地下室、住工棚，受點苦，也是願意的。

簡單概括，這幾張圖說的是一個簡單的道理：城市是現代經濟的載體，現代經濟產出在城市，就業在城市，所以人會往城市里聚。

進一步的問題是，城市為什麽能產生這麽多產出、吸納這麽多人就業，是怎麽做到的？城市里這麽多人，密密麻麻的，吃喝拉撒那麽多事情，怎麽組織協調？要深入理解這個問題，就要看一下城市的本質，我們下文再講。（作者系北京大學國家發展研究院教授）

黃偉康 : 寫招股書是厭惡工作

1 : GS(14)@2011-07-29 22:32:19

http://www.metrohk.com.hk/index.php
....
不知道有多少投資者會花時間去看招股書，我近日亦沒有翻閱招股書，主要原因是本人對近期新上市的公司沒有興趣，當然時間亦是一個很大的因素。由派招股書到截票日期，大多只有3日半的時間，投資者要在如此短的時間，閱讀整份招股書再決定是否投資，時間的確有點緊迫。

既然閱讀亦有困難，那麼撰寫招股書這個工作，就更加艱巨，因此被不少從事企業融資部門的投資銀行家視之為厭惡性工作。要知道整個上市程序，由尋找公司上市，到開始進行盡職審查，再到為公司進行估值工作，向港交所提交上市申請，撰寫招股文件，尋找基礎投資者，當獲得批准上市後，開始進行路演，到最後由ECM的投資銀行家適當地將股份分配給成功認購的人士，整個上市程序才算初步完成，因為之後保薦人還需要做穩定股份價格的工作。不過，在眾多工序中，以撰寫招股文件最辛苦，除了要與港交所進行多次的文書往來，還要與律師及會計師釐清所有法律及會計問題，同時由於要趕及在半年或全年結前，完成上市程序，還要與時間競賽，所以撰寫招股文件的程序一旦展開，多晚通宵是見怪不怪的事情。不過問題是這樣的苦差，有多少投資銀行家願意做？尤其是已身居要職的主管？

或者有投資者會問，香港這麼多上市公司，撰寫招股文件的艱辛工作，源遠流長，為何現在才會變成厭惡性工作？這與現代的投資銀行家愈來愈「矜貴」，又或者市場的道德及職業底線愈來愈低有關。當然近期不斷有上市公司出現問題，責任亦不會全在於投資銀行身上，要知道監管機構為把關者，招股書出問題理論上審查的機構亦責無旁貸，似乎港交所或證監會都有檢討的需要。

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2 : Hierro(1191)@2011-07-29 23:43:51

1樓提及

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http://www.metrohk.com.hk/index.php
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不知道有多少投資者會花時間去看招股書，我近日亦沒有翻閱招股書，主要原因是本人對近期新上市的公司沒有興趣，當然時間亦是一個很大的因素。由派招股書到截票日期，大多只有3日半的時間，投資者要在如此短的時間，閱讀整份招股書再決定是否投資，時間的確有點緊迫。

既然閱讀亦有困難，那麼撰寫招股書這個工作，就更加艱巨，因此被不少從事企業融資部門的投資銀行家視之為厭惡性工作。要知道整個上市程序，由尋找公司上市，到開始進行盡職審查，再到為公司進行估值工作，向港交所提交上市申請，撰寫招股文件，尋找基礎投資者，當獲得批准上市後，開始進行路演，到最後由ECM的投資銀行家適當地將股份分配給成功認購的人士，整個上市程序才算初步完成，因為之後保薦人還需要做穩定股份價格的工作。不過，在眾多工序中，以撰寫招股文件最辛苦，除了要與港交所進行多次的文書往來，還要與律師及會計師釐清所有法律及會計問題，同時由於要趕及在半年或全年結前，完成上市程序，還要與時間競賽，所以撰寫招股文件的程序一旦展開，多晚通宵是見怪不怪的事情。不過問題是這樣的苦差，有多少投資銀行家願意做？尤其是已身居要職的主管？

或者有投資者會問，香港這麼多上市公司，撰寫招股文件的艱辛工作，源遠流長，為何現在才會變成厭惡性工作？這與現代的投資銀行家愈來愈「矜貴」，又或者市場的道德及職業底線愈來愈低有關。當然近期不斷有上市公司出現問題，責任亦不會全在於投資銀行身上，要知道監管機構為把關者，招股書出問題理論上審查的機構亦責無旁貸，似乎港交所或證監會都有檢討的需要。

據我所知，auditor都好驚做ipo的

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3 : reference(1610)@2011-07-30 00:58:04

哈哈哈，寫Prospectus真係好痛苦
以前審批嚴格，答上市科問題攪幾round, MD同你一齊通頂, 真係想死
最想死係拿CD去printer廠印緊時，老闆突然話：要改嘢
Really want to say "delay nomore"

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4 : GS(14)@2011-07-30 11:28:24

其實上市科會問些甚麼? 有時想知多d...

不過這樣大的工程，改野真是好煩...

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政客鬥抹黑　民眾厭惡選舉

1 : GS(14)@2014-11-04 00:23:10



美國中期選舉，被視為是對總統奧巴馬表現的公投，共和黨能否奪取參議院控制權，既決定奧巴馬最後兩年任期會否完全變跛腳鴨，也影響2016年大選開局。對奧巴馬的不滿，看似是這次中期選舉的關鍵，但其實美國人對所有華府政客同樣厭倦。《華盛頓郵報》指出，中期選舉無論結果如何，勝方都不能聲稱得到選民明確授權，因為多數美國人都認為，奧巴馬與國會共和黨人都沒有連貫一致的管治計劃，共和黨競選唯一實際訊息，就是對奧巴馬不滿，但他們沒有向選民解釋奧巴馬仍在白宮時，他們想在國會做到甚麼。在這種「累鬥累」情況下，《華郵》指很多州都選情激烈，鬥攻擊抹黑，令選民生厭，厭倦鋪天蓋地的負面攻擊電視廣告，見到陌生的電話號碼來電也不想聽，怕又聽到更多沒完沒了的政治攻擊。在堪薩斯市市郊，一名男子就說他完全沒理會今年選舉，為甚麼？他說：「出於厭惡。」丹佛市市郊一名女子喝咖啡時，看見鄰枱坐了個公職人員，也不好氣地說：「你是否想選舉早點完，我很想！」美國《華盛頓郵報》




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/international/art/20141103/18921719

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【打工正能量】六招助你面對厭惡工作

1 : GS(14)@2016-03-31 14:49:19

有人說職場新鮮人最怕遇上辦公室政治，但有人卻更怕遇上自己不擅長的工作。進得了心儀公司，覓得心儀職位，一旦遇上公司改革大執位，分派到不喜歡、不適合，甚至厭惡的任務，壯志未酬但吃力不討好，可以怎應對？1接受不適合你的任務前，先說岀你的意願，讓上司了解你的專長並不在這個範疇，作最後掙扎，千萬不要欣然接受你不喜歡的工作。2即使最終未能開脫，亦要表明你是為了大局着想才接受新任務，讓上司知道你是為了公司好才願意作岀配合。3拒絕任命之時，如果先想好一個能取代該任務的工作，說岀你的建議，更大機會能推卻不適合你的差事。4在爭取自己喜歡的工作之餘，間中亦要懂妥協的藝術，不要讓上司覺得你只顧自己的利益及喜好。正所謂「留得青山在」，別衝動得罪上司或辭職，尤其後者更要經深思熟慮，不要讓自己後悔。5最後兩項是讓自己好過一點的心法，面對挑戰時逆向思考會令你快樂些，努力適應自己不擅長的事物，可能會很辛苦但學到的一定也不少。6最後，每天被搓圓㩒扁的打工仔們，保持樂觀的心應對是必需的。雖然新崗位未必是你的專長，但可能做落又是另一番新景象，好好磨練你的適應力吧。資料來源：unclutterer記者：陳穎欣





來源: http://hk.apple.nextmedia.com/su ... t/20160331/19550948

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特朗普支持者厭惡中國人

1 : GS(14)@2016-11-08 05:45:34

過往一直傾向民主黨的賓夕凡尼亞州，本屆形勢出現微妙變化，成為搖擺州分。有意搶灘的共和黨候選人特朗普，周日晚上特別到賓州匹茲堡近郊的Moon Township與支持者會面，人數遠超預期，原定晚上8時在舉行的造勢大會，至晚上9時仍有數千人在會場外等待入場，他們批評希拉莉愛說謊，最希望特朗普上任後把她送入監牢。


數千人寒夜排隊等入場

入夜後，匹茲堡氣溫約攝氏8度，特朗普支持者無懼寒風守候，長龍不見尾，現場所見保安未有因前一日疑似有人舉槍事件而加強。場外不少人售賣特朗普紀念品，寫上Make American Great Again的帽子仍然最受歡迎，等待期間支持者分享惡搞希拉莉的網上片段，互吐生活苦水，批評現任總統奧巴馬的醫保政策迫使他們繳納高昂的保費。不少支持者投訴傳媒不關心特朗普，只報道希拉莉的選情，他們直至看到大型媒體的採訪車才停止投訴。另一個他們不滿的對象是搶去他們工作機會的中國人，排在記者前後的幾批互不相識的特朗普支持者，均表明極為厭惡中國人，認為國家應對中國採取強硬態度，還工作於美國人。與希拉莉的支持者相比，特朗普的支持者明顯更為熱情，特朗普晚上10時多才乘專機出現，逾千無法入場者仍在冷風中用手機看網上直播，與場內觀眾齊聲呼喊。■記者張嘉雯



緊貼選情　即睇【美國大選】專頁：
http://hk.apple.nextmedia.com/uselection2016




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/international/art/20161108/19826469

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令人厭惡：林鄭、CY「攪屎棍」

1 : GS(14)@2017-07-02 14:17:48

糞便令人厭惡，民間電台昨日遊行時便將前特首梁振英與特首林鄭月娥的肖像，貼在馬桶道具上，上面更有一坨假糞便，諷刺兩人在過去五年都「攪屎棍」。台長曾健成解釋，屎象徵市民都不喜歡的事，例如梁透過授勳向梁粉「分餅仔」，也像梁刻意吹噓港獨嚴重性讓香港撕裂。



97年主權移交至今，香港前進還是倒退？「蘋果」與你細數廿載風雨。【回歸二十年】專頁：http://hksar20.appledaily.com.hk




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/news/art/20170702/20076165

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