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「餘額寶」會衝擊銀行存款嗎？ solon8

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由第三方支付平台支付寶打造的「餘額寶」相當於「支付寶+貨幣基金」。它並不高深複雜，其本質是不過是讓支付寶用戶購買了一款貨幣基金，使其不但能獲得貨幣基金投資收益，同時餘額寶內的資金還能隨時用於網上購物、支付寶轉賬等支付功能。

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但就是這樣一款並不複雜的產品，自6月中旬推出以來，如何能如此迅速的發展，它的成功基因是什麼？潛在的規模會有多大？大規模發展後的瓶頸又來自哪裡？會對銀行存款造成多大的衝擊？

「餘額寶」的成功基因

「支付寶」強大的平台資源。金融產品同質化程度高，複製成本低，因此平台和渠道就成了影響一個產品規模的重要因素。支付寶作為國內最大的第三方支付平台，擁有超過8億註冊用戶，日均交易額超過45億，假設每筆交易的周轉時間為5天，則平均沉澱在支付寶內的資金規模就超過200億。支付寶龐大的客戶資源和資金沉澱給了「餘額寶」巨大的發展空間。

此外，支付寶的優勢還在於提供其他平台無法給予的便捷性：雖然一般貨幣基金也可以做到T+0贖回，但必須等到當天收市清算後資金才能到賬。但支付寶利用自身信用中介的職能，可以讓客戶做到餘額寶賬戶實時消費和向支付寶賬戶轉賬，這是一般貨幣基金無法提供的服務。

快速歸集短期、小額的支付類資金。截至6月底，「餘額寶」規模大約66億，客戶規模250萬，戶均餘額2600元（編者註：據7月15日《中國證券報》報導，目前「餘額寶」規模或已超過100億，客戶規模或超過400萬）。支付寶可以讓客戶做到餘額寶賬戶實時消費和向支付寶賬戶轉賬，相對一般理財產品和貨幣基金流動性具有優勢。同時，互聯網的便捷性、批量性和延展性使得該類資金能夠快速歸集，快速上規模。「餘額寶」的資金屬性主要是：短期（3個月以內），金額較小（萬元以內）資金，目前主要是用於支付的結算資金。

產品定位差異化：高流動性+較高收益。「餘額寶」的競爭對手主要是銀行存款和貨幣基金等理財產品。與活期存款相比，「餘額寶」收益水平優勢明顯，但在支付結算和取現等方面有所不足；與定期存款相比，「餘額寶」的收益水平相似（一年期），但便捷性和靈活性較強；「活期寶」是光大銀行的一種具備較高流動性的理財產品，以5萬元為起點，用戶可以隨時進行支取、轉賬和消費，收益率水平約為2.5%，招行的「日日金」、興業的「現金寶」均為此類產品。與「餘額寶」相比，「活期寶」具備更便利的應用，但起點較高；常規理財產品適用於比較注重收益水平，但對資金流動性要求較低的客戶。「餘額寶」與銀行各類產品相比並沒有絕對的優勢，但卻有差異化的產品特徵，這為其提供了生存和發展的土壤。

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「餘額寶」的發展空間測算

「餘額寶」的潛在空間超千億。我們預測未來「餘額寶」的潛在規模達到2000-3000億，主要從兩個維度考慮。

維度一：替代性產品規模

（1）、由於餘額寶本質是一種貨幣基金，但便捷性要優於一般貨幣基金，因此既有支付寶使用習慣，又進行貨幣基金投資的客戶將成為餘額寶的潛在客戶。中國目前貨幣基金的總規模大約3600億，假設其中有支付寶使用習慣的客戶佔20%，則有720億貨幣基金存在轉為「餘額寶」的可能。

（2）、中國居民活期存款餘額約16萬億，其中有部分對收益較敏感，且流動性需求稍弱的客戶有可能成為「餘額寶」的潛在客戶。而且支付寶作為國內最大的第三方支付平台，擁有超過8億註冊用戶，日均交易額超過45億，全年交易額達到1.6萬億，佔到中國2012年居民消費額的8.6%。隨著支付寶應用進一步普及，「餘額寶」的流動性水平會進一步提升，預計未來「餘額寶」對活期存款的替代規模在千億以上。

維度二：「餘額寶」在支付寶平台的滲透深度

目前支付寶的註冊用戶達到8億，假設其中10%為活躍客戶，則「餘額寶」的潛在客戶可以達到8000萬，單戶餘額與目前水平一致（戶均餘額2600元），則「餘額寶」的潛在規模約為2100億。

綜合這兩個維度，我們認為「餘額寶」中短期的增長空間大約在2000-3000億。

「餘額寶」大規模發展後的瓶頸

缺乏信用優勢，難吸引大額資金。目前餘額寶戶均餘額2600元，更多客戶會是處於嘗試的角度。大額資金存放更多會考慮「安全」，銀行背後有政府的信用擔保，多年經營的信用積累，這是支付寶無法比擬的。「餘額寶」未來大規模發展必須突破的瓶頸：如何吸引較大額資金、較高端資金。

從本質上，「餘額寶」與銀行負債業務相比，在產品（銀行具有牌照和產品設計優勢，而「餘額寶」來自第三方產品嫁接）、風控（銀行自身就具有多樣化的資產業務，風險識別能力強，且有資本和撥備優勢）和信用上都沒有顯著的優勢，而更多依靠平台優勢提升傳統金融產品的靈活性。因此，我們認為「餘額寶」對銀行負債業務不會有質的衝擊。

上規模後，流動性管理壓力會明顯上升。「餘額寶」的流動性風險首先受制於貨幣基金的流動性狀況，短期大額贖回和貨幣基金流動性管理不當都有可能導致「餘額寶」出現流動性風險，如去年天貓「雙十一」活動單日交易額就超過200億，大額被動贖回勢必給流動性帶來一定衝擊。

一旦「餘額寶」發展到一定的體量，流動性管理壓力會明顯加劇。「餘額寶」內資金可隨時在天貓和淘寶上進行消費，但貨幣基金每日收盤後才能給與「餘額寶」結算，這期間實際是支付寶為貨幣基金進行了信用墊付，如果貨幣基金無法按時與支付寶進行交割，支付寶則面臨頭寸風險。目前支付寶的日均交易額大約為45億，假設每筆交易平均周轉時間為5-7天，則支付寶的沉澱資金也僅有200-300億，一旦「餘額寶」發展到一定的體量，支付寶自身就很難應付流動性危機的衝擊。上規模後，「餘額寶」必須保留較大規模的備付資金，但這就會對「餘額寶」的收益和流動性產生影響。

相比之下，銀行的資金體量要遠高於支付寶，並且有著完善金融體系相互支持的流動性保障 (央行──大型銀行──中小銀行)；抗衝擊的能力也遠高於前者。

收益的波動性。「餘額寶」收益掛鉤貨幣基金收益，而貨幣基金收益會隨著市場情況波動，甚至有出現虧損的可能。相比銀行存款收益的確定性偏弱，這對於要求極高安全性和流動性的客戶顯然不具吸引力。

銀行的競爭和反制。銀行「活期寶」類產品在風險和流動性兩方面都優於「餘額寶」，收益水平與「餘額寶」相似，只是由於有起始金額（一般為5萬元）較高，使得一些小額資金無法購買。如果「餘額寶」的發展衝擊到銀行存款，銀行可以通過放鬆起始金額限制降低餘額寶對客戶的吸引力。

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結論：對銀行存款衝擊有限

通過對「餘額寶」商業模式和產品優勢和劣勢的判斷，預計「餘額寶」近期會迅猛增長，從零增長至百億、乃至千億元；但在千億級別後會面臨瓶頸，增速放緩，對銀行存款的衝擊會十分有限。未來對銀行衝擊最大的會是「阿里金融」和「騰訊金融」這類互聯網的平台公司。

（本文作者戴志鋒是海通證券銀行業首席分析師，劉瑞是海通證券銀行業分析師。文中所述僅代表他們的個人觀點。）

股閒評：創業板上的俄羅斯輪盤 solon8

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俄羅斯輪盤是這樣一種賭博遊戲，參與者在左輪手槍的彈巢放入一顆子彈，之後將子彈盤旋轉，然後關上，參與者輪流把手槍對著自己的頭，按下扳機，直至有人中槍。這種相傳是俄羅斯獄捽髮明出來的遊戲正在成為A股股民喜聞樂見的股市消遣方式，並且給這種舶來品起了一個中國式的名字——擊鼓傳花，其實準確的講，應該叫做「擊鼓傳槍」，但礙於我們連買菜刀都得實名的國情，還是擊鼓傳花好看些，並且也能間接的把意思表述的更清楚：結局就是一槍把腦袋打開花。

目前看來，創業板上的俄羅斯輪盤參與方有三個：公司高管、基金機構、普通股民。讓人驚奇的是，這場遊戲已經玩了8個月，子彈還沒射出來，眼看著創業板指數翻番、近百隻個股股價翻番，圍觀的不明真相股民甚至懷疑槍裡是否有子彈，於是，越來越多的機構和散戶都加入到這場賭局。根據基金二季度報告顯示，基金在今年二季度末重倉持有的創業板個股的市值已達404.34億元，創出歷史新高。而且，創業板重倉股市值佔基金所有重倉股的市值比例大幅升至8.33%，該比例同樣創歷史新高。

一面是機構、散戶搶著在自己腦門上扣動扳機，一面是公司高管偷偷變現跑路。今年以來，中小板和創業板公司的董監高合計減持14.25億股，佔兩市所有董監高減持總股數的87%，減持市值合計265億元，佔兩市上市公司所有董監高減持總市值的94%。而僅今年5、6月期間，創業板約有近30家公司披露了高管辭職公告。其中不乏企業創始人，辭職的意圖很明顯，就是為解禁後的套現「鋪路」。

現在看來，創業板上的俄羅斯輪盤最後就是機構和散戶的博傻遊戲，而且下半年後，槍裡又被塞進兩顆子彈，一顆是創業板下半年1705億解禁市值，另一顆是IPO。而無論是哪顆子彈先射出，還沒離場的機構和散戶都是一起死的格局，因為大家的腦袋是貼在一起的。（白山）

漫談「談基本面你就輸在了起跑線上」 solon8

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2013/07/26
傅峙峰

最近，「談基本面你就輸在了起跑線上」這句話火了。不但社交網絡上的投資圈一度盛傳這句話，《證券時報》等財經媒體也針對這句話發佈了報導和評論。作為這句話的主要傳播者之一，我覺得有必要對這句話所造成的影響發表點看法，以正視聽。

「談基本面你就輸在了起跑線上」，這樣簡單一句話出現的背景並不簡單，除了有特定的市場環境和語境之外，它還有個前身─「談估值你就輸在了起跑線上」。

我第一次聽到這兩句話，是在不久前一次圈內好友聚會上。上海混沌道然資產管理有限公司的研究員鄧亞鋒在談及成長股投資時，認為投資成長股不能先看也不能過分看重估值，因為成長股業績的高增長一旦實現，會輕易地抹平估值壓力。成長股高估值是對其公司業績高成長的溢價。

因此，看成長股最先也是最重要的是看成長性，而不是企業的估值。投資成長股和投資價值股的邏輯不同。以價值投資的邏輯去看成長股，那就是在投資成長股佈局時先輸一招。

「談估值你就輸在了起跑線上」，這句話就是在上述這樣的一個小環境中產生的。而中國股市的大環境也不容忽視，那就是在經濟轉型的大背景下，成長股成為了市場熱點，成長股的走勢和估值與週期股、價值股背道而馳。

基於業績高增長預期的成長股在受到資金持續追捧後，中國股市出現了主題炒作規模效應擴大和程度愈演愈烈的情況。原本基於業績高增長的成長股投資開始被異化成主題概念炒作，真正的成長股投資被淹沒了。

在上週筆者參加的一次聚會上，當時在座的各位都對現在主題概念的瘋狂炒作唏噓不已。有人對部分概念股的基本面提出質疑，又有人談及不同風格的機構收益率的差異，鄧亞鋒冷不丁地拋出了「談基本面你就輸在了起跑線上」這句話，意在解釋因看重基本面而不參與概念股炒作，在當下的市場環境中就會失去抓住牛股的機會，業績也會暫時居於人後。在這樣一個背景下，「談估值你就輸在了起跑線上」演變成了「談基本面你就輸在了起跑線上」。

要理解這兩句話的內容，首先要結合當下的中國股市大環境，其次就是要抓住「起跑線」這一點。就這半年的市場特徵和投資結果而言，確實是不考慮估值而投資成長股和不考慮基本面而投資概念股，在業績上遠超各類風格投資。這是不爭的事實。

其實，所謂的基本面，可以不僅僅是公司的基本面，還可以延伸到市場的基本面。任何一個市場的運行特徵並不是沒來由的出現，而是宏觀環境、金融環境和投資者行為等因素共同造成的。如果投資一家公司要研究透一家公司的基本面，那麼投資一個股市也應該研究透整個股市的基本面。只研究公司基本面而不研究股市基本面，是有所偏頗的。

當然，輸在起跑線上，未必意味著會輸在終點線上。如果是將投資看作是一次長跑，那麼輸在起跑線上並不重要，中段的發力和末段的衝刺遠能夠彌補起跑線上的落後。這時投資就要看重基本面，即便基本面研究不能幫助投資者在起跑時佔得先機，但對最終贏得勝利必然有莫大的益處。

然而，並不是每個人都把投資看作是長跑。長跑或許是為了證明自己的能力和投資價值觀，有人參與股市投資就是為了簡單的賺錢。如果將後者與長跑相比，人家或許就是為了盡快達到某個目的地，途中換乘公交、出租車和地鐵都可以，而且可以隨意在某處下車，甚至可以中途折返。

基於「談估值你就輸在了起跑線上」和「談基本面你就輸在了起跑線上」這兩句話的形成背景和含義，筆者或許可以嘗試提出「談業績你就輸在了起跑線上」。

在討論這個問題前，應該先明確靜態和動態這兩個概念。靜態是當下的狀況，是既成事實；動態是未來狀況，存在更多的風險。想必大部分投資者投資股票都是基於未來的股價預期，或者是基於未來的公司成長預期，很少有人是因為公司的過去而投資的，因為過去已經不能兌現為收益。即便是最純粹的價值投資者，因為某股的歷史股價表現和公司經營情況，其股價現在被低估，也是基於未來估值會得到修復。如果估值持續被低估，但基本面是確定看淡的，那麼低估值會被持續糟糕的業績被動抬升。最基本的例子，就是一家持續虧損並在可預見的未來會繼續虧損的企業，市淨率低於一倍也不值得買入。

如果搞清楚靜態和動態，那麼就可以進一步理解，業績其實是用來驗證預期的。任何投資都是基於預期，業績出來後可以驗證原先的預期是高估還是低估。如果根據業績來糾正判斷，這就比有看得更透徹的投資者晚了一步。現在中國股市越來越有效，業績公佈後預期修正十分快速，等到業績公佈再進行投資決策，要取得超額收益存在難度。無論是價值投資還是成長投資，無論認為公司估值低估還是業績高增，最終落實到未來兌現收益的那一刻，都要以對未來業績作出預期判斷作為前提。

「談估值」、「談基本面」和「談業績」如果都輸在起跑線上了，那麼這些都不用談了嗎？這顯然是不對的。筆者希望投資者能夠結合市場現實環境，動態地作出投資判斷和決策，而不是機械地、一根筋地認死理。否則這就跟將上述幾句話斷章取義去理解，沒有什麼不同，在投資上也可能會產生頗多不順。

而且，如果將投資的大環境、小環境、靜態和動態都考慮完備，那麼即便是輸在了起跑線上，又有什麼關係呢？投資是條漫長的路，可以堅持也可以退出，但無論是哪種選擇，都該清晰地認識，某些路段適合自己衝刺，卻適合別人蓄力，有些路段自己落後並不要緊，因為在另一些路段，自己有更大的把握去趕超別人。如果只想玩票，也完全可以選擇適合自己的路段跑，不適合的，就暫且退出罷。

拆分中石油"多方案"流傳 solon8

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專家:大型壟斷央企均難逃

2013年10月10日 02:15:46 中財網

　　餘勇最近的生活已經完全被打亂了，他已經半個月沒有回家看過兒子了，他說自己「心煩意亂」，不想回家影響家人心情，就只能自己呆在宿舍。

　　餘勇是中國石油天然氣集團公司（以下簡稱「中石油」 ）總部一個部門的負責人，前段時間，中石油的數名高層領導被調查，接著傳出發改委已經召開會議，中石油或者要被拆分，或者要被重組。

　　不管結果如何，對於餘勇來說，這些都不是太好的消息。「不止我，很多同事都如此。」餘勇說，大家現在對未來都感到了迷惘，因為他們並不希望公司「被拆分」，「整頓或者重組還是可以接受的」。

　　根據時代週報瞭解，目前在中石油內部，處長級別的領導都有些迷惘，對此，中央已派人下到各地方去安撫員工了，「央企，這個直接關係著國家經濟命脈，一個行業出問題，會影響很多行業！」知情人士告訴時代週報記者。

　　而另外一個消息則是，中石油內部有一個行動正在悄悄進行著，那就是他們自己派出了一些專業的人士正在全國範圍內調查中石油的所屬公司，比如哪些地區，哪些公司，哪些業務是最優質的，最能夠盈利的，那就把這些區域和業務劃分出來，整理出一個報表，上報國家發改委，「再看下一步怎麼辦」。

　　中石油被拆分？

　　一名不願透露姓名的專家坦言，蔣潔敏的事情出來大概一個星期的時間，就傳出了要對中石油整改的消息，「呼聲最高的就是拆分。」業內人士給出的方案是，以大型的區域為核心，然後進行整合，以區域性的子公司為核心，再加上周圍的小公司、產業，在業務上面比較密集的公司，然後結合在一起，「初步設想是分成華北、華南、東北等五到六個區域性的公司，但各個公司在業務上會有所不同，比如煉油，石化，會是華北公司和東北公司的主要業務。」

　　中石油總部很多人士擔心的是，如果公司真的被拆分，那麼他們會被分到哪裡去工作，薪酬待遇會不會有所改變等等，畢竟這個牽扯到自己的切身利益。而包括銷售、市場在內的總部基層員工對此倒比較樂觀，在他們看來，改或者會比不改強一些。「一天沒有確定消息，大家就一天都不能安心。」餘勇如是說。

　　而中石油的地方企業員工的態度則是完全不同的。對於他們來說，地方油企的工作是比較穩定的，他們認為如果沒有大的違法行為，那基本就是和公務員差不多的「鐵飯碗」，「重組對我們的影響倒不是太大。」中石油西北某公司的小呂說。

　　實際上，發改委考慮「拆分」中石油，前後不到一個月的時間，這個事情並沒有公開，只有少部分人士知道，因為「牽涉的面太廣」。

　　但整個8月，有關部門曾多次召開針對國內石油領域改革的重要工作會議，參會人員並不僅限於中石油高層，還包括中石化、中海油、國家發改委的相關負責人。

　　如此看來，對於中石油的「改革」已經被提上了日程表。

　　中投顧問能源行業研究員任寧浩坦承，拆分的這個事情目前大家的想法並不是特別多，「現在說的更多的是如何業務重組，打包上市」。

　　任寧浩認為，重組其實和所謂的拆分，在操作手法上是差不多的，只是目的不一樣。公司拆分或者業務拆分，針對的是蔣潔敏等人的腐敗案。而業務重組則針對的是上市。

　　「拆分和重組表面上看是差不多的，就是把優質業務放大優勢，把差的業務剝離出來，但是重組，會比拆分好進行一點。拆分是行政干預，直接把一個公司分成幾個小公司，這個阻力是比較大的，但是重組的話，阻力會相對較小。」

　　不僅重組，此次，中石油的人事方面會有比較大的一個調整，比如牽扯腐敗案最多的大慶油田和勝利油田，如果要進行拆分的話，肯定會打破目前的格局。「就是在高層方面會有人員的調動，但具體的工作人員和職工等，變動不會很大。」

　　發改委能源所原所長周大地並不看好中石油重組會將優質資產上市的舉措，他認為「這個路子，完全沒道理」，「優質資產拿出來，讓人家去享受所謂的利潤，不掙錢的東西，國家補貼，這算什麼事情？」

　　他向時代週報介紹，現階段，國企很多地方受到國家政策的制約，業務範圍劃得很死，嚴格來講，現在並不是要給民企拓寬道路，而是要考慮公有制要怎麼發展。就是公有制改革也要提供足夠的空間。讓周大地不明白的是—現在股市並不好，可以賣企業債券，為什麼非要上市。

　　「現在處於石油企業內部徵求意見的階段。」上述知情人士稱，他們怕的是如果在外部擴大的話會引起企業的混亂。

　　儘管周大地認為拆分中石油完全沒必要，但他也從一個側面談出了中石油可能被分成幾個地方公司的可能性，—一些領導覺得企業大了，不好管理，「有些地方領導覺得自己是局長，或者是處長，但中石油是副部級單位，這樣的大公司自己說了也不算，也指揮不動，很多地方領導或者一些行政部門對於大公司是比較發愁的，他們就希望這個公司小一些。」

　　周大地的擔心在於，如果把大公司拆分成小公司，那麼這些小公司勢必會受到地方政府的制約，就會去地方政府「磕頭作揖」，從而形成地方保護主義或者區域性的壟斷。

　　中國石油大學(北京)中國能源戰略研究院常務副院長王震覺得中石油的拆分是不可能也沒有意義的事情。他說，今後市場會越來越放開，所以企業不在於大或者小，而是相關部門的監管是不是能夠到位，市場是不是能夠充分的競爭。逐步地增加市場的競爭，逐步地增加政府的監管，產業鏈的各個階段讓企業都能夠自由地進入，「這是改革的方向。」

　　管道獨立與拆分無關

　　如果說管道的獨立就說中石油被拆分了，那周大地並不認同，他反問：「拆分有什麼好處，怎麼拆？」周大地說，管道獨立可不叫拆分，因為管道在很多國家本來就是公用設施，過去，大多數管道是企業自己做。但是現在形成管網以後，就成為了公用設施。

　　「公用設施只能採取國家管制，然後收取過網費，這和中石油的拆分是兩回事，這是一種特殊業務的合理安排。」周大地說，早就有人從技術管理的角度，提過管道獨立的事情，但是現在是不是到了時候，因為現在不光中石油有管線，中石化也有管線，中海油也有少數的管線，一些地方也有地方所屬的管線，「怎麼整合，怎麼管理，怎麼實施，還要有一個過程。」

　　王震說自己最近一直在思考一個問題—現在要把管道分出去獨立，是要加快管道的建設，還是說我們管道的建設已經進入一個比較成熟的階段。

　　實際上，早在1998年，兩大石油公司在重組的時候就討論過油氣管道獨立的事情，但由於當時的管道建設還處於剛剛起步階段，還需要大量的資金投入去建設，所以這個討論也就不了了之，沒再往前推進。

　　當年7月，國家實施石油石化行業大重組，將原中國石油天然氣總公司和石油化工總公司打破，組建了中國石油天然氣集團公司和中國石油化工集團公司。

　　重組後的兩大集團公司和過去的最大不同在於，原來的兩大公司是按石油生產加工的上下游劃分的，現在是以地域劃分的。北面是石油天然氣集團，南面是石油化工集團。

　　王震說，當時如果成立一個獨立的管道公司，那現在整個國家的管道建設肯定不會像今天發展這麼快。在他看來，我國管道建設的路還很長，還需要有更多的資金不斷地投入，加上管道建設相對來說回報低、週期長，民資進入的積極性可能不會太高，但中石油、中石化可以用上游的盈利來加快中游的管道建設，「有利有弊」。

　　廈門大學中國能源經濟研究中心主任林伯強認為管道獨立，是市場改革的方向，但是短期內不太可能，因為「這是一個很大的動作」。

　　林伯強說，中石油目前是一體化壟斷，如果把中間拆斷的話就不再是壟斷，所以不僅僅是中石油，中石化、中海油，甚至對整個石油行業，對整個市場的消費、供應都會有非常大的影響。

　　畢竟現階段管道處於投資建設期，從現金流來講，就是說還處於大量投入的階段。回報週期可能需要二三十年，除非就是把管輸費提高，但這樣就傳遞給了下游，「下游壓力會徒然增大。」王震說。

　　如果算大賬的話，石油公司目前的現狀是，上游盈利多，中游盈利少，下游虧損，整體來說還是盈利的。而為了增長整個公司的競爭力，石油公司還是願意去投資去建設管道。

　　但王震承認，成立一個第三方的管道公司來獨立運營，是大勢所趨。「但目前來講，並不是一個最好的時機。」

　　而對於石油大佬們來說，管道並不是其主要的盈利業務，所以即使獨立出去，對整個公司來說，也沒有什麼影響，畢竟在收管輸費的同時，還需要投入大量的資金去建設。

　　事實上，2007年底，中石油內部曾經有過一次管道業務的整合重組。當時，中國石油天然氣管道局將所屬的長吉、大慶、長春、瀋陽、錦州、大連、秦皇島、北京、中原、長慶等10個輸油氣公司劃歸中國石油管道公司(以下簡稱「管道公司」)管理。

　　管道公司是中石油的地區分公司，主要承擔國內陸上大部分油、氣田油氣外輸管道的建設組織及運營管理任務，是在國內管道運輸領域佔主導地位的專業化公司。

　　之後，在中石油的整體戰略中，建設能源通道和國內管網將成為「重中之重」。時任中石油管道業務重組整合領導小組組長的廖永遠更是指出，要通過管道業務的重組整合，推進整個管道業務發展。

　　但從長遠來講，分出去是必然的，第三方獨立運營，有利於整個公平競爭的環境。但目前的階段，其實獨立未必是最好的選擇。「西氣東輸的線路如果沒有中石油這種大企業來執行，那麼管線建設不可能會這麼快就完成。」王震說。

　　國土資源部油氣資源戰略研究中心研究員、教授級高級工程師岳來群認為，管道獨立確有可能性，但近期實現的難度很大。壟斷不僅僅是三大油，還有其他公司，中石化、中海油都有管道，是不是需要都拿出來，然後再重新組成一個公司？「這樣的事情應該有程序安排，年內連啟動的可能性都沒有。」

　　而據香港信報9月25日報導，中石油駐香港總代表魏方出席在香港舉辦的2013年投資者論壇時，否認了中石油管道資產將被收歸國有的傳聞。他還說，目前，國內油氣田生產一切正常。

　　壟斷行業都會被拆分？

　　一些專家的擔心在於，如果將中石油的管道獨立出去是打破了壟斷，那麼其他的央企，比如中石化、中海油、移動、聯通等各行業內的壟斷企業該怎麼辦？

　　此外，如果管道被獨立，那麼只有夠格的企業就可以公平競爭，那麼天然氣的價格會不會被炒高？岳來群的看法是—這是用一種新的壟斷，代替一種舊的壟斷。

　　岳來群說，央企的壟斷是表面的問題，其實還牽扯到政治改革。岳來群說自己對此很困惑，因為現在中石油有好幾家上市，一個是整體上市，還有油田，油服也在上市，如果把中石油以大化小，再上市，還是北京一個總部來控制，這還是現代企業管理制度嗎？這種改革還是一個方向嗎？

　　周大地則分析，即使成立專門的管道公司，天然氣的價格也會和國家電網一樣受到國家管制。

　　但不可否認的是，壟斷是對民營資本進入石油行業上游一個很大的阻礙。那麼要打破這個壟斷就涉及幾個問題，一是什麼時候，二是時機是否成熟，三是最重要的，就是政府願意不願意這麼做。

　　對於石油公司來說，管道是個很重要的資產，因為油氣的運輸就是靠管道來壟斷的。但管道是一種自然壟斷，因為在一個區域或者某一個點，只能建設一條斷線，那麼這條管道勢必就是這個區域內壟斷的。

　　周大地說民資進入石油行業也不是不可以，但是如果要採取股份制的方式，那麼要怎麼去經營，「小股東進去，要怎麼實行所謂的經營權，不能完全就變成投資人。」此外，他認為這麼多的管道如果要分段經營，會很複雜，「沒法弄」。

　　他說，整個中石油的利潤率其實還可以，但是現在國家對價格管制得很嚴格，還有很多的要求，這對企業來講，營利空間就受到了很多的限制。

　　任寧浩說，目前的一個設想是，要通過民營資本刺激一下，但顯然，民營資本是在受到地方政府支持才能夠順利地進入。「政策上要有一定的傾斜」。

　　比如在環保方面，比如信貸政策等。「石油行業是資金、資源、技術以及人才密集行業，有些東西有政策支持民企就能自己解決，但在資金上，民資的融資平台比較少，這時候就要求銀行能給民企多一些扶持和優惠，讓民企能比較容易地貸到款。」

　　按照任寧浩等專家的設想，民營企業進入石油行業的標準需要放開。比如行業上游的勘探和開採環節，對民資的要求過高。供油的運輸環節、原油和天然氣的進口資質等，民企的進口量也要逐漸地放開。

　　此外，在企業內部要建立職業經理人制度。監管機制要公開透明，「這有兩個要求，第一個就是所有的財務報表，財務數據，能夠讓普通的經濟學家，投資者看得懂，這樣就可以在一定程度上遏制過度合併財務報表。」

　　行業內，中石油、中石化再加上中海油並稱為「三桶油」，三家企業的經營狀況不僅決定了國家整個行業的狀況，也在很大程度上決定著國家的能源安全，任寧浩認為「三桶油」有責任且有義務把他們全部的財務都公開，另外還需要把他們所有的項目，從申請、招投標到建設運營等一系列的過程以及資金運轉情況都公佈在官網上，「可以讓所有想看的人都能看得到」。

　　當然，目前中石油麵臨的問題，主要是反腐，諸多專家在採訪中表示了自己的擔心，那就是如果反腐成為一場運動，或許意味著，未來可能不光是中石油，中海油、中石化，甚至國家電網等大型的壟斷央企很可能都會面臨著同樣的命運—拆分。

　　（應受訪者要求，文中餘勇系化名）

諾貝爾經濟學新獲獎者證明：股價可做3到5年預測 solon8

http://xueqiu.com/6788319922/25649552
諾貝爾經濟學獎獲得者：尤金-法馬、拉爾斯-皮特-漢森、羅伯特-J-席勒（由左至右）

諾貝爾經濟學獎在瑞典當地時間下午1點（北京時間14日19點）頒出，美國芝加哥大學的尤根-法瑪、拉什-漢森和耶魯大學的羅伯特-希勒因對「資產價格實證分析」作出貢獻而獲獎。

針對此次評獎，瑞典皇家科學委員會在現場給出了簡單解釋：「如果要預測未來幾天或者幾個星期的股票和債券的價格，是不可能的。但是，長遠的來看，比如未來三年或者五年的預測，卻是可行的」。

瑞典皇家科學委員會在頒獎現場電話採訪希勒時，他開玩笑說：「雖然很多人說我會得獎，但是我還是不敢相信。」

三位學者的研究結果表明：股票價格在短期內不可預測，但長期內卻又具有可預測性。這一看起來自相矛盾的理論，對股票資產市場的研究和實踐產生了深遠的影響。三位經濟學獎獲得者為現在的資產市場的理解打下了基礎。這一方面依賴於風險和風險態度的波動性，一方面依賴於行為性偏見和市場摩擦。

資產市場的趨勢

我們沒有辦法預測未來幾天或幾週內股票或債券的價格變化。但我們非常可能預見它們在較長時間內的走勢——例如接下來三到五年內的走勢。這些看起來既令人訝異又顯得矛盾的發現，正是今年經濟學獎的三位獲獎者尤金·法馬（Eugene Fama）、拉爾斯·漢森（Lars Peter Hansen）和羅伯特·席勒（Robert Shiller）創造並分析而來的成果。

20世紀60年代初期，尤金·法馬和幾位合作者指出短期股票價格是極端難以預測的，新的信息會以非常快的速度反映在股價上。這些發現不但對後續研究產生了深遠影響，也改變了市場實踐——指數基金在全球股票市場上的形成便是其中一個傑出的例子。

如果股市變化在幾天或幾週內都是幾乎不可能預測的，那麼在幾年內的走勢是不是應該更加難以預測？答案是否定的，羅伯特·席勒在20世紀80年代初發現股價的波動比股息的波動更加劇烈，股價/股息比在到達高位時就會傾向於下調，而在低位時就會傾向於上漲。這種波動模式不僅僅適用與股票市場，也適用於債券或其他資產形式。

一種方法用理性投資對價格不確定性的反應來解釋了這些發現。於是，高投資回報率被視為是在高風險時期持有風險資產的一種補償。拉斯·彼得·漢森發展了一種統計方法，特別適於檢驗資產定價的理性理論。利用這種方法，漢森和其他研究者已經發現，對這些理論加以修正對解釋資產定價大有幫助。

另一種方法專注於背離理性投資者的行為。所謂的行為金融學考慮了制度約束，比如借貸限額，這阻止了聰明的投資者利用市場上的定價偏差來獲利。

這些獲獎者為當前對資產定價的理解奠定了基礎。資產定價部分取決於風險波動以及對風險態度，還有一部分取決於行為偏差和市場摩擦。


許小年：法馬和希勒對立觀點同獲諾獎 思想需要對立面
他指出，法馬和希勒對市場的理解處於對立的兩極。前者認為價格由人的理性計算形成，因此含有豐富的信息，是經濟個體進行決策的可靠依據；後者則強調心理因素（動物精神）的作用，認為價格中充滿誤導性的＂噪音＂，例如金融危機前的美國房價。對立的觀點同獲諾獎，思想的形成與發展需要對立面。


諾貝爾經濟獎得主獲獎理由：為資產價值認知奠基
瑞典皇家科學院說，三名經濟學家為「現有對資產價值的認知奠定了基礎」。幾乎沒什麼方法能準確預測未來幾天或幾週股市債市的走向，但可以通過研究對三年以上的價格進行預測。
「這些看起來令人驚訝且矛盾的發現正是今年諾獎得主分析作出的工作。」瑞典皇家科學院說。

五個認識偏見將影響你的長期投資回報 solon8

http://xueqiu.com/6788319922/29810566
認識偏見是投資經理們的夢靨。這些偏見造成的不理智會讓我們離財富越來越遠。貪婪之心會讓你逢高買入，恐懼之心則會讓你逢低拋售。別過於在意一時的成敗。如果你希望你的投資長盛不衰，你就要認識到一下五個會對你的交易構成威脅的認識偏見。

1. 證實偏見

作為一個個體，我們往往更傾向於尋找符合我們信仰的信息。比如，如果我相信股票會漲，那麼我就會去搜素那些支持股票上漲的消息。證實偏見是個體心理投資週期的主要驅動因素。

證實偏見同樣給媒體造成了一些困難。媒體需要通過「付費廣告」來創收，而訪問者，讀者就是媒體的上帝。故而，如果媒體去呈現一些與投資者觀點向左的內容，可能會降低讀者和訪客的數量。每個個體都喜歡聽到那些能證明我們正確的內容，而不希望聽到「你錯了」。

2. 賭徒謬誤

賭徒謬誤是個人投資者最大的缺點。作為感情所驅使的動物，我們往往會過於看中過去所發生的事，並相信未來的結局會和過去一樣。

這種偏見似乎在每篇金融文獻中都會被或多或少地提到。

「過去的表現並不能保證未來的結果」

儘管如此，大家仍然會一而再地忽視這種警告，並寄望未來發生的事會有與過去一樣的結果。

3. 忽視概率

每當我們「承擔風險」時，將有兩種方法評估可能出現的結果。第一是「可能性」，第二個是「概率」。但是人們往往只認識到可能性，比如彩票。中彩從概率的角度可算是一個天文數字——比起中彩票，你更有可能在買彩票的路上就見上帝了。然而，一夜之間巨富的「可能性」卻讓彩票幾乎成為了「窮人的賦稅」。

然而，在投資者進行投資時，投資結果的概率，也就是「風險」在統計學中的度量，卻往往被忽略。我們往往更傾向於追漲，因為他存在繼續走高的「可能性」。然而那時「概率」可能會告訴我們，也許多數預期漲幅已經被計入股價，調整也將不期而至。

前美國財政部長羅伯特·魯賓表示：

「回憶往昔，一直以來我都以四條準則做決策。首先，唯一缺點的事就是不確定性。第二，每個決策從結果的角度都是對概率的衡量。第三，儘管存在不確定性，我們仍然要做出行動。第四，我們必須基於得出結論的過程進行決策——而非僅僅依據結果。」

4. 從眾心理

雖然我們可能沒有意識到這一點，但是人類都會傾向於「從眾」。多數這種行為與之前提到的刻意尋找共鳴或者為自己的觀點尋找作證相關。從思維過程的角度，這相當於「如果所有人」都在做某一件事，而你希望得到這些人的共鳴，你也應該這麼做。

在我們的一生中，按照常規行事或許可以在很多方面得到認可。但是，在金融市場的起起伏伏中，從眾卻讓事情變得更為極端。

橡樹資本創始人Howard Marks曾這麼描述自己如何抵禦從眾的誘惑：

「堅持，並獲得成功——這並不容易。人與生俱來的從中傾向，還有不合群給自己造成的痛苦都讓堅持變得非常艱難。

不確定性是未來的特質，堅持自己觀點的正確性，特別是在價格走向與自己的推斷相反的時候，是非常艱難的。做一個孤獨的逆向投資者充滿挑戰。」

5. 錨定效應

錨定效應又被稱為「關聯陷阱」，描述我們更傾向於將當前的形勢與自己有限的經驗做比。比如，我敢打賭，你還記得你第一次買房花了多少錢，而賣掉房子又拿回來多少。但是我也敢說你不記得自己買的第一個雙鞋，第一碗麵條的價格是多少。

毫無疑問，出現這一現象的原因是因為買房對你來說是一個大事件。這件事對你來說意義重大，你甚至可以繪聲繪色地給我描述買房的前因後果。如果你從買賣房屋中獲利，那麼這就會讓你堅信，你的下一次買賣房屋仍會取得成功。在心理上，我們通過極有限的數據「錨定」了事件，並將未來的決策依附於這一種心理。

在投資時，我們往往也會面臨相同的問題。如果你買了一支股票然後獲利，然後你記下了這件事。這個時候我們就「錨定」了這支股票，認為自己有能力掌握它。反之，如果你在一筆股票投資中輸了，縱使問題可能僅僅出在交易時機，你仍會有意無意的去迴避這支股票。

到底聽誰的？人民網評論：降息不是改革的對立面！ solon8

來源: http://xueqiu.com/6788319922/31609181

2014年09月17日



這廂政策是否真的寬松還未下定結論，那廂兩大官媒的評論對峙已然讓人昏了頭腦。新華社昨天稱，期待降息是對改革的不信任；今天人民網又刊登評論稱，降息不是改革的對立面。

究竟該聽誰的？

就在國內經濟複蘇艱難、屢屢不及預期的情況下，市場上關於是否要降息的爭論甚囂塵上。昨天晚間，新華社發表社評稱：

認為中國經濟再次來到“十字路口”，預測年終經濟增長目標不達標，期望政府采取降息等強刺激政策的悲觀論調，伴隨著8月份若幹經濟數據的公布再次擡頭。回望過去幾個月，幾乎每個月度和季度的經濟數據公布後，海內外總有這樣的聲音。這種聲音一而再再而三地出現，一方面是他們並未看清中國經濟的“新常態”，一方面也是對中國正在大力推進改革的不信任。

然而，今天人民網發布財經評論表示：

……反對（降息）的意見甚至把期待降息上升到對改革不信任的高度。

其實，市場期待降息和是否信任改革沒有必然關系。未來，在不改變貨幣政策大方向的同時，定向降息或者定向降準的可能性仍然存在。降息不是改革的對立面。定向寬松不等於全面寬松。

以下為人民網評論全文：

國內三季度宏觀經濟公布後，市場對於央行降息、降準的預期再度升溫。在國內工業增加值超預期下滑、固定資產投資顯著回落、GDP增速降至接近7%的局面下，對於要不要降息的爭論甚囂塵上。反對意見甚至把期待降息上升到對改革不信任的高度。

其實，筆者認為市場期待降息和是否信任改革沒有必然關系。中國經濟“新常態”本身就是尊重經濟發展規律的，在不同階段采取靈活的貨幣政策是普遍共識，是否降息、降準都應該取決於經濟運行的實際情況。未來，在不改變貨幣政策大方向的同時，定向降息或者定向降準的可能性仍然存在。

降息不是改革的對立面。在複雜多變的經濟形勢下，采取靈活多樣的貨幣政策，既不會改變改革的目標，也不會改變改革的路徑。十八屆三中全會以來，中央政府積極促改革、調結構、惠民生。淘汰落後產能，發展新興經濟已經成為政府和市場的共同意願。據新華社消息，上半年，第三產業增速和比重超過第二產業。在當前的市場氛圍下，即便實行定向寬松，中國經濟也絕無可能回到政府主導大型投資項目，強行拉動經濟增長的時代。相反，在調結構取得階段性成果的前提下，向“三農”、“小微企業”、“新興經濟”領域進行“定向降準”或者“定向降息”反而有利於緩解制約中國經濟轉型升級的不利因素。央行在今年的4月和6月先後進行了兩次“定向降準”用意正是如此。

降息不是改革的對立面。經濟騰籠換鳥也需要流動性的支持，21世紀初，美國互聯網經濟能夠在去泡沫化的震蕩中成功轉型，與美聯儲連續寬松的貨幣政策有直接關系。目前，一些輿論之所以將降息與改革對立起來，主要是擔心地方政府重新回到大拆大建的增長思路上來，而這恰恰是對改革缺乏信心的體現。國家統計局13日公布的宏觀經濟數據顯示，1至8月固定資產投資增速為16.5%，比1－7月回落0.5個百分點，延續下行趨勢。在政策引導之下，市場重拾對於發展新興經濟的熱情，國內資本市場活躍的題材正從基建逐漸過渡到新能源汽車、核電、TMT等高科技領域。

定向寬松不等於全面寬松，謹慎評估上述變化，適時引導資金推進產業升級、引導區域均衡發展、拉動消費，有利於擴大改革的成果。

國家信息中心首席經濟學家範劍平今晨在接受人民網采訪時說，對經濟政策解讀不要政治化，經濟形勢發生變化，政策就應當適時適度調整。“不應該把降息與改革對立起來”。降息升息是相機抉擇的政策選擇，不要“上綱上線”，“上綱上線”會綁架政策選擇，失去時間窗口會後悔莫及。他強調，降低企業融資成本（包括降息）在前段時間國務院辦公廳有關文件中對必要性有系統表述，有利於實體經濟穩中求進。降低融資成本有許多方面可以創新，本身也是改革，如利率市場化不可走回頭路。

數據顯示，8月份全國CPI同比上漲2.0%，漲幅較7月回落0.3個百分點，創下4個月以來新低，通脹壓力處於可控狀態。而中國工業增長放緩已經從局部行業延伸到關鍵領域、關鍵行業的普遍放緩。多家機構認為，當前中國經濟下行風險大於通脹風險。在堅持改革大局的前提下，如何為走在十字路口中國經濟註入活力，是嚴峻而迫切的問題。

不過需要銘記，改革為增長創造制度條件，而增長來自於市場。

難怪今天看到了這個結論還很多人點贊:

你還在考CFA嗎？高盛欲用機器顛覆華爾街 solon8

來源: http://xueqiu.com/6788319922/33359497

2014年11月27日



據英國《金融時報》報道，近日一家名叫Kensho的金融數據服務商得到高盛1500萬美元的投資。除了高盛，谷歌和CNBC都是該公司的投資者。Kensho目前正在研發一種針對專業投資者的大規模數據處理分析平臺。該平臺將能取代現有各大投行分析師們的工作。該工作平臺將可以快速、大量的進行各種數據處理分析工作並能實時回答投資者所提出的複雜的金融問題。

如果Kensho的產品最後能研發成功，金融機構的分析師和研究人員將面臨災難。面對更快、更好的機器人黃金分析師，他們毫無勝算。

Kensho背後的男人叫做Daniel Nadler，是哈佛大學經濟學博士。Kensho位於馬薩諸塞州劍橋市，由Nadler與程序員Peter Kruskall聯合創立。

自2012年1月24日起，來自對沖基金的電話就不斷響起，紛紛要找Daniel Nadler。當天，Nadler在彭博新聞社上與人合著一篇文章，介紹了如何通過美元的走強來預測標普500指數每周的走低情況。在當時，交易員們正利用美元與標普指數之間的這種關系大賺特賺。

Nadler說：

他們的電話就像是說，你這個叛徒！如果你發現了這種關系，那你就利用這種關系來交易！不要公開它啊！你這樣導致大家都無法進行套利交易。

Kensho對於金融分析行業的影響就好像當年谷歌給搜索領域帶來的沖擊一樣。

Kensho想要將金融市場的一些專業知識交到大眾手中，而此前只有一些頂尖對沖基金和投行使用這些專業知識來進行套利。Kensho公司的軟件取名沃倫（沃倫巴菲特的沃倫）。你可以像在谷歌上搜索一樣，在簡單的文本框里輸入複雜的金融問題。例如：

當三級颶風襲擊佛羅里達州時，哪支水泥股的漲幅會最大?(最大的贏家是誰?德州工業[Texas Industries])。

又或者，當朝鮮試射導彈時，哪支國防股會漲得最多?(雷神公司[Raytheon]、美國通用動力公司[General Dynamics]、和洛克希德馬丁公司[Lockheed Martin])。

當蘋果公司發布新iPad時，哪家蘋果公司的供應商股價上漲幅度會最大?(為iPad內置攝像頭生產傳感器的豪威科技股份有限公司 [OmniVision])。

要回答此類問題，即使對沖基金的分析師能找到所有的數據，這也要花上他們數天的時間。但沃倫軟件可以通過掃描藥物審批、經濟報告、貨幣政策變更、政治事件以及這些事件對地球上幾乎所有金融資產的影響等9萬余份資料，立刻為6500萬個問題找到答案。



如果廣泛加以使用，沃倫軟件可以撼動長期以來被彭博和湯姆森路透壟斷的260億美元的金融數據市場，並且讓華爾街的大銀行和Bridgewater等對沖基金的研究工具變得更為大眾化。

投資公司Devonshire Investors總經理David Jegen說：

每天，基金經理會有一個投資理念，然後必須找數量分析專家來建立模型。這是多數金融服務公司內部的一個瓶頸，導致經過測試的理念少之又少。

Devonshire Investors是共同基金巨頭Fidelity Investments的私募股權部門，也是Kensho公司的投資者。Jegen稱，提高投資理念測試的效率、質量和數量，這對於企業來說是件好事。

Nadler曾經在美聯儲工作。當時，他驚奇地發現這家全球最具權勢的金融監管機構仍然依靠Excel來對經濟進行分析。Nadler說：

我當時曾經想象美聯儲會有一個有著實時信息的作戰室。

但相反，他發現美聯儲使用的是普通的不能再普通的Excel。他將這些告訴了Peter Kruskall。Kruskall是一位少年老成的程序員，在麻省理工學院獲得了計算機科學的學士和碩士學位，並且在谷歌公司擔任實習生，負責開發Gmail的顏色標簽。

Kruskall表示，我開始思考自己在谷歌公司所了解到的東西，使用它們來分析市場。

Kensho使用了從谷歌那里得到的靈感，例如映射化簡(MapReduce，將龐大的處理任務分配給雲服務器的一種方法)和BigTable(將龐大的數據壓縮到可以加以處理的規模的一種方法)。2013年4月份，Kruskall從谷歌公司辭職，來到波士頓加入了Nadler的行列。

在向沃倫軟件提問後，投資者會得到非常直觀的答案，你還可以通過改變時間範圍或被研究公司對象等變量來對答案加以優化。

投資者甚至可以在自動駕駛儀上通過沃倫軟件進行搜索。

例如，如果當天美國耐用工業品訂單高於預期，標準偏差值為0.25，那除了向你播報數據，Kensho還會自動分析，發現這種情況自2009年來已經發生26次，而且在這26次里，Clorox公司有23次的日回報為正。

Kensho可以幫助更多投資者在面對突發狀況時，更快速地進行反應，例如美國中西部的龍卷風或者是紐約近日的抗議活動。Stanley Young表示：

在數據分析和洞悉方面，Kensho的沃倫軟件確實設定了新的標準。

Young曾擔任過彭博社企業產品與解決方案部門和紐約證券交易所技術部的首席執行官。目前他是Kensho公司顧問團成員之一。

要想打入華爾街，Kensho自然需要面臨挑戰。

Kensho公司的使命是將量化分析大眾化，這將同投資界這一註重秘密和排外的群體產生沖突。FirstMark Capital的Matt Turck表示，

我認為市場將向這個方向發展，但還需要經過很長的過程。

Nadler表示，他正在敲定一個一年期的獨家協議。用他的話來說，協議的另一方是華爾街一家著名的銀行巨頭。他同時也計劃將沃倫軟件租賃給基金經理和買方公司，並且參照彭博社和路透社的方式收取高昂的軟件使用費。

邱國鷺：2015年股票的15個陷阱 solon8

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2015-02-23
 
 　　價值投資最需要的是堅守，最害怕的是堅守了不該堅守的。金融危機時花旗從55元跌至1元的過程中就深度套牢了無數盲目堅守的投資者。關鍵是要避開價值陷阱。所謂價值陷阱，指的是那些再便宜也不該買的股票，因為其持續惡化的基本面會使股票越跌越貴而不是越跌越便宜。

 　　有幾類股票容易是價值陷阱。

 　　第一類是被技術進步淘汰的。這類股票未來利潤很可能逐年走低甚至消失，即使PE再低也要警惕。例如數碼相機發明之後，主業是膠卷的柯達的股價從14年前的90元一路跌到現在的3元多，就是標準的價值陷阱。所以價值投資者一般對技術變化快的行業特別謹慎。

 　　第二類是贏家通吃行業裡的小公司。所謂贏家通吃，顧名思義就是行業老大老二搶了老五老六的飯碗。在全球化和互聯網的時代，很多行業的集中度提高是大勢所趨，行業龍頭在品牌、渠道、客戶黏度、成本等方面的優勢只會越來越明顯，這時，業內的小股票即使再便宜也可能是價值陷阱。

 　　第三類是分散的、重資產的夕陽產業。夕陽產業，意味著行業需求沒增長了；重資產，意味著需求不增長的情況下產能無法退出(如退出，投入的資產就作廢了)；分散，意味著供過於求時行業可能無序競爭甚至價格戰。因此，這類股票的便宜是假象，因為其利潤可能將每況愈下。

 　　第四類是景氣頂點的週期股。在經濟擴張晚期，低PE的週期股也常是價值陷阱，因為此時的頂峰利潤是不可持續的。所以週期股有時可以參考PB和PS等估值指標，在高PE時(谷底利潤)買入，在低PE時(頂峰利潤)賣出。另外，買賣週期股必須結合自上而下的宏觀分析，不能只靠自下而上選股。

 　　第五類是那些有會計欺詐的公司。但是這類陷阱並不是價值股所特有，成長股中的欺詐行為更為普遍。

 　　這幾類價值陷阱有個共性，那就是利潤的不可持續性，因此，目前的便宜只是表象，基本面進一步惡化後就不便宜了。

 　　只要能夠避開價值陷阱，投資可以很輕鬆：找到便宜的好公司，買入並持有，直到股價不再便宜時、或者發現公司品質沒你想像的好時，賣出。這是一個蠢辦法，但正如《美國士兵守則》所說，若一個蠢辦法有效，那它就不蠢。

 　　成長陷阱

 　　許多人認為，買股票就是買未來，因此，成長是硬道理，要買就買成長股。的確，最牛的牛股一般都是成長股；然而，最熊的熊股也往往是「成長股」。許多國家(包括A股)的歷史數據表明，高估值成長股的平均回報遠不及低估值價值股。原因就在於成長陷阱(Growth Trap)比價值陷阱更常見。

 　　成功的成長投資需要能預測新技術走向的專業知識，需要能預判新企業成敗的商業眼光，以及能預知未來行業格局的遠見卓識。沒有多年摸爬滾打的細分子行業研究經驗和強大的專業團隊支持，投資者就很容易陷入各種成長陷阱。

 　　1、估值過高 最常見的成長陷阱是過高估值(Overpay)--高估值的背後是高預期。對未來預期過高是人之本性，然而期望越高，失望越大。統計表明，高估值股票業績不達預期的比率遠高於低估值股票。一旦成長故事不能實現，估值和盈利預期的雙殺往往十分慘烈。

 　　2、技術路徑踏空 成長股經常處於新興產業中，而這些產業(例如太陽能、汽車電池、手機支付等)常有不同技術路徑之爭。即使是業內專家，也很難事前預見最終哪一種標準會勝出。這種技術路徑之爭往往是你死我活、贏家通吃的，一旦落敗，之前的投入也許就全打了水漂，這是最殘酷的成長陷阱。

 　　3、無利潤增長 上一輪互聯網泡沫，Profitless Growth大行其道，燒錢、送錢為手段來賺眼球。如果是客戶黏度和轉換成本高的行業(例如C2C、QQ)，在發展初期通過犧牲利潤實現贏家通吃，則為高明戰略；如果是客戶黏度和轉換成本低的行業(例如B2C電商)，讓利所帶來的無利潤增長往往不可持續。

 　　4、成長性破產 即使是有利可圖的業務，快速擴張時在固定資產、人員、存貨、廣告等多方面需要大量現金投入，因此現金流往往為負。增長的越快，現金流的窟窿就越大，極端情況導致資金鏈斷裂，引發成長性破產(Growing Broke)，例如拿地過多的地產商和開店過快的直營連鎖(特別是未上市的)。

 　　5、盲目多元化 有些成長股為了達到資本市場預期的高增長率，什麼賺錢做什麼，隨意進入新領域而陷入盲目多元化的陷阱。因此成長投資要警惕主業不清晰、為了短期業績偏離長期目標的公司。當然互補多元化(例如長江實業/和記黃埔)和相關多元化(橫向完善產品線和縱向整合產業鏈)另當別論。

 　　6、樹大招風 要區別兩種行業，一種是有門檻、有先發優勢的，Success begets more success(成功導致更大的成功)；另一種是沒門檻、後浪總把前浪打死在沙灘上的，Success begets more competition(成功招致更多的競爭)。在後一種行業，成長企業失敗的原因往往就是因為太成功了，樹大招風，招來太多競爭，蜂擁而至的新進入者使創新者剛開始享受成功就必須面對無盡跟風和山寨。例如團購，稍有一兩家成功，由於門檻低，一年內中國就有3000家團購網站出現，誰也賺不到錢。即使是有門檻的行業，一旦動了行業老大的奶酪引來反擊，一樣死無葬身之地，例如網景瀏覽器(Netscape)的巨大成功，樹大招風，引來微軟的反擊，最後下場淒涼。

 　　7、新產品風險 成長股要成長，就必須不斷推陳出新，然而新產品的投入成本是巨大的，相應的風險也是巨大的，而收益卻是不確定的。強大如可口可樂，也在推新品上栽過大跟頭。穩健的消費股尚且如此，科技股和醫藥股在新產品上吃的苦頭更是不勝枚舉。科技股的悲哀是費了九牛二虎之力開發出來的新產品常常不被市場認可，醫藥股的悲哀則是新藥的開發週期無比漫長、投入巨大而最後的成敗即使是業內專家也難以事前預知。

 　　8、寄生式增長 有些小企業的快速增長靠的是「傍大款」，例如，有的是為蘋果間接提供零部件，有的是為中移動提供服務，在2010年的「中小盤結構性行情」中都雞犬升天，在2011又跌回原形。其實，寄生式增長往往不具持續性，因為其命脈掌握在「大款」手中，自身缺乏核心競爭力和議價權。有些核心零部件生產商在自己的領域內達到寡頭壟斷地位讓下游非買不可，提高自己產品的轉換成本讓下游難以替換，或者成為終端產品的「賣點」(如英特爾)，事實上自己已經具備核心競爭力和議價權、成為「大款」的，另當別論。

 　　9、強弩之末 許多所謂的成長股其實已經過了其成長的黃金時期，卻依然享有高估值，因為人們往往犯了過度外推(Over-extrapolation)的錯誤，誤以為過去的高成長在未來仍可持續。因此，買成長股時，對行業成長空間把握不當、對滲透率和飽和率跟蹤不緊就容易陷入成長陷阱而支付過高估值。

 　　10、會計造假 價值股也有這個陷阱，但是成長股中這個問題更普遍。一個是市場期望50%增長的成長股，另一個是市場期望10%增長的價值股，哪個更難做到？做不到時，為避免戴維斯雙殺，50倍PE的成長股和10倍PE的價值股，哪一個更有動力去「動用一切手段」來達到市場的預期？

 　　各類價值陷阱的共性是利潤的不可持續性，各類成長陷阱的共性是成長的不可持續性。成長是個好東西，好東西人人想要，想要的人太多了，就把價格抬高了，而人性又總把未來想像得太美，預期太高，再好的東西被過度拔高後就容易失望，失望之後就變成陷阱了。成長本身並不是陷阱，但人性的弱點中對未來成長習慣性的過高預期和過高估值卻是不折不扣的陷阱。