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TMT早期投資受關注 VC角力「超級天使」

http://news.imeigu.com/a/1321410374519.html

近期，中國VC/PE投資市場全面降溫，金融信息資訊服務機構ChinaVenture投中集團近期發佈數據顯示，繼第三季度投資規模增速放緩之 後，10月份創投投資活躍度達今年最低點。其中，TMT行業投資規模於今年第二季度達到歷史最高點後，三季度開始大幅下滑。而投資業界也從對泡沫的擔憂轉 變為對如何調整投資策略的討論，日前召開的2011年ChinaVenture投中集團北京投資年會上，轉向早期投資成為投資人共識。

對於未來投資生態，多為投資人表達了對天使投資人的關注，近年來崛起的「超級天使」顯示出較為明顯的VC化趨勢，而創投機構在向早期甚至極早期投資轉變的過程中，與天使投資人的競爭與合作關係，將深刻影響未來創投市場格局。

TMT投資規模下滑 創投探索極早期投資

近期，金融信息資訊服務機構ChinaVenture投中集團發佈的10月份VC/PE投資市場統計數據顯示，今年10月份國內共披露創業投資 (VC)案例26起，投資金額4.01億美元，環比分別減少27.8%和10.0%，投資活躍度達到今年以來最低點。從行業分佈來看，以互聯網為主的 TMT領域投資的減少，是近期VC/PE投資降溫的主要原因。

根據ChinaVenture投中集團旗下金融數據產品CVSource統計，從2010年第四季度開始，TMT行業(互聯網、IT及電信增值)投 資規模出現明顯增長，並於今年第二季度達到最高峰，披露135起案例、投資總額達34.50億美元。進入2011年下半年，TMT投資活躍度則有所下降， 披露投資金額也大幅下降，而第四季度至今僅披露23起案例，投資規模3.21億美元。

圖1 2010Q1-2011Q4中國TMT行業私募股權投資季度投資規模

從單筆投資規模來看，從2010年下半年開始，TMT行業平均單筆投資規模逐漸增長，並於今年的第二季度達到2592萬美元的最高水平，其後，平均 單筆投資規模又逐漸下降，第三季度及第四季度至今，平均單筆投資分別為1659和1396萬美元。這一現象源於多個因素，包括上市企業股價下滑導致的一級 市場企業估值回歸、IPO退出渠道受阻後投資者謹慎的投資策略，以及投資者向早期、細分行業深度挖掘過程中投資規模的自然下降等。

圖2 2010Q1-2011Q4中國TMT行業私募股權投資平均單筆投資規模

對投資機構而言，私募股權投資市場的整體「降溫」狀態下，投資策略的調整已成為業界共識，在ChinaVenture投中集團近期召開投資年會上， 多數投資機構都表示將加強早期及細分領域的投資，比如德同資本、紅杉資本、凱鵬華盈，以及本土的同創偉業、深創投等。而對於一些專注於TMT中早期投資的 美元基金，則開始向更具「天使」色彩的極早期投資探索。11月4日晚，凱鵬華盈(KPCB)北京辦公室的創業週末活動正式啟動，KPCB管理合夥人周煒親 自主持。這項創業週末活動成為KPCB接觸極早期項目的重要途徑，並將以種子基金投資其中意的項目，而據周煒介紹，其投資的規模基本上在幾十萬美元左右。

目前，激烈的行業競爭以及成熟市場格局下創投價值的回歸驅動，迫使VC機構開始向早期甚至種子期投資推進，以獲取更好的項目和更優惠的投資價格。而這一路徑，則與近年來崛起的「超級天使」投資有所重合。

「超級天使」迅速崛起 挑戰VC早期投資

不過，對於VC機構進行的極早期投資探索，「天使投資人」是創投機構必須面對的——可能是合作夥伴，也可能是競爭對手。在此前ChinaVenture投中集團投資年會的討論中，創投人也屢次提到「超級天使」的崛起對未來創投格局的影響。

天使投資人(Angel Investor)概念起源於美國，用以描述為種子期或初創期公司提供資金的投資人。天使投資是個人投資行為，是用個人資金進行投資，這是跟VC基金投資 的本質區別。近年來，中國TMT行業的快速發展激發了大量新興創業者，「創業投資」也為更多人熟悉和認可，因此，眾多已完成財富積累的高淨值個人加入天使 投資行列。目前，一些TMT領域優秀的創業企業，如凡客誠品、小米科技、拉手網等，背後都有天使投資人的身影，薛蠻子、雷軍、周鴻禕、蔡文勝、徐小平…… 這些活躍天使投資人已成為創業生態中重要的組成部分。

除了投資人，機構型「天使」也表現活躍，一種是依託發起人濃厚產業背景的項目孵化機構，比如創新工場和聯想旗下的聯想之星，這類機構除了項目孵化，也會對進行一些種子期投資;另一種就則是專業從事天使投資的創投機構，如泰山天使、險峰華興等。

天使投資的興起與中國創投市場的發展態勢緊密相關，隨著2009年創業板推出以及之後整個VC/PE投資市場的活躍，出現了VC投資PE化的現象， 大量創投資本追逐成長期投資，因此也為早期投資預留了更多的投資空間。在此背景下，天使投資人得以活躍，彌補了早期投資的不足，而另一方面，這些天使本身 也產生一定的VC化趨勢。

VC化的突出表現就是天使投資的基金化，目前，創新工場已具有明顯的創投色彩，相繼募集完成美元基金及人民幣基金;天使投資人方面，徐小平創辦了真 格天使基金，蔡文勝成立「創業園」，周鴻禕則聯合其他投資人設立「免費軟件起飛計劃」，近期，雷軍也成立了天使投資基金順為基金。在此趨勢下，業界也開始 稱這些天使投資人為「超級天使」。

表1 中國TMT領域活躍天使投資人

此前，硅谷已經經歷過一輪「超級天使」的崛起，初期是一些各具特長的天使投資人組成投資聯盟，以做到優勢互補，後期則是募集資金，做天使基金。這些 天使機構和天使基金即被稱為超級天使(Super-Angel)，硅谷超級天使的出現打亂了VC投資的格局，甚至有些超級天使跳過了VC，直接對接PE機 構或者投資銀行。

在中國，之前幾年間創投機構VC中後期及成長期投資的關注，使得超級天使獲得發展空間，兩者之間也能夠順暢銜接。但隨著創投機構像早期投資的轉移，之前相對平衡的投資生態也面臨挑戰。

VC拓展投資產業鏈 早期投資將迎多元時代

對於早期投資的創投機構，與「超級天使」的關係不得不面臨另種選擇：競爭或是合作。

一般而言，天使投資作為VC投資的先鋒，是VC機構的重要項目來源。在ChinaVenture投中集團投資年會的討論中，啟明創投合夥人鄺子平特 別強調了這一點，此前，啟明創投已經有幾個項目與天使投資人合作，比如凡客誠品，雷軍在2007年投資凡客誠品，2008年時啟明與其他幾家創投機構共同 進入，隨後，啟明創投又跟隨雷軍投資了小米科技。鄺子平稱，緊隨天使投資的好處是 「公司管理層得以完善，公司內部的建制也比起過去看項目好得多。」

但另一方面，天使投資的出現，也對創投機構的成本帶來一定影響。事實上，天使投資除了為VC機構增加一個可靠的項目來源，給VC更大的刺激則在於天使投資與VC投資價格的巨大差異——天使投資或許只比創投機構早進一步半年或一年，但企業估值卻能在短期內增長數倍。

而目前「超級天使」投資的專業化、規模化，更是與創投機構的早期投資形成直接競爭。而在這個層面，除了天使基金規模相對較小之外，創投機構的優勢並 不明顯。天使投資人往往具有深厚的產業背景及行業人脈，因此在項目來源方面具有先天優勢，而旗下基金的成立，則使得其投資鏈延伸至VC階段，創投機構的接 盤亦非必然選擇。比如創新工場旗下擁有美元及人民幣兩支基金，總規模達3億美元以上，其資金實力完全能夠支撐創業企業進入Growth融資甚至Pre- IPO階段。

因此，對極早期投資的探索成為創投機構應對超級天使競爭的選擇之一，KPCB的「創業週末」即是VC產業鏈前移的重要探索，而聯想旗下的聯想之星創業聯盟，也成為聯想投資、弘毅投資所組成的投資鏈的有益補充。

ChinaVenture投中集團分析認為，從創業者角度而言，天使投資與VC投資的相互滲透，提供了更多的融資選擇，有利於改善創業環境。但對於 投資者而言，這一投資格局的變遷，對其原有的投資策略造成衝擊，加大了其投資風險。未來，不同投資階段之間的界限將更加模糊，投資者之間的競爭與合作關係 將長期共存，因此投資市場格局也將發生重要轉變，隨著天使投資人、創投機構以及戰略投資者的更多介入，早期投資市場格局將更為多元化。

外資VC的「神秘人」

http://www.eeo.com.cn/2011/1126/216589.shtml

經濟觀察報 記者 胡中彬 有一些隱藏在紅杉資本、凱鵬華盈等少數投資機構幕後的「神秘人」竟引得不少業內人士 紛紛打探。他們是在這些機構中為被投企業提供人力資源方面增值服務的高管，簡單而言，就是這些機構內部的獵頭，只是在業界非常罕見的職位設置為他們增添了 幾分神秘的色彩。而這種從硅谷而來的模式也正引得諸多本土機構躍躍欲試。

「神秘人」

不久前，一家正在融資的江蘇企業輾轉找到了紅杉中國基金的一位副總裁，這位副總裁在介紹紅杉時提到的一個細節引起了該企業負責人的極大興趣，「在紅杉內部，有一位神秘又很有實力的高管，專門為紅杉麾下的企業提供人力資源方面的服務。」

這家機械行業的企業業務橫跨多個區域，內部管理水平一直備受詬病，企業負責人也意識到了提升管理水平的迫切性，因此，在啟動融資的同時企業也已經開始通過各種渠道招聘人力資源管理、企業文化建設等方面的高管人才。

紅杉此舉無疑正投其所好。事實上，所謂的「神秘人」正是頭銜為紅杉中國基金人力總監的肖茉莉。之所以稱其神秘只是因為這樣的角色在本土PE基金中並 不常見。這家江蘇企業在接觸紅杉資本之前也和多家本土基金有過深入溝通，但未其他基金機構處發現設置了這種角色。肖茉莉也幾乎鮮有公開露面，甚至紅杉也有 意識地將其隱藏在了幕後，其工作內容也甚少向外界公開。

事實上，肖茉莉是一個80後生人，她在人力資源方面的經驗豐富。紅杉官網的介紹稱，其是國內最早一批從事PE/VC及所投資公司人力資源諮詢工作的 專業人士；在加入紅杉之前，她在2008年就創立了一家人力資源顧問有限公司，專注於投資領域人力資源工作，並為多家投資公司服務。

肖茉莉此前創業時就曾為紅杉服務，後深得沈南鵬賞識，遂被招至麾下。紅杉一直希望能夠在增值服務上不斷貼近創業企業的實際需求，肖茉莉多年的創業經歷，使得她對創業企業和創業者的理解更深入，把握創業企業的內在需求更到位，也更易精準地為它們找到志同道合者。

肖茉莉將她現在為紅杉被投企業提供人力資源的服務歸納為三部分：首先是為企業尋找「O級別」的高管人才，其次則是主動幫助企業建立團隊，紅杉也還會 幫助企業在基層團隊建設上提供一些服務。肖茉莉已經為紅杉資本麾下公司招募了數十位高管，近期引起市場關注的趕集網的首席財務官李女士就是其中一例。

目前在PE/VC基金中設置專職高管為被投企業提供人力資源服務的並不只有紅杉一家，另一知名創投凱鵬華盈（KPCB　CHINA）則更早在國內設置這樣的高管，2009年加入的董事靳問正是這樣的角色。

同樣是獵頭出身的她負責幫助被投公司招聘高層管理人員，組織團隊建設和人力資源諮詢。在加入凱鵬華盈中國之前，靳問有十四年人力資源和招聘的經驗，曾經是全球十大招聘服務公司仕達富的中國區經理，並服務過電子商務公司亞商在線。

至今靳問已經幫助凱鵬華盈的被投企業物色到了數十位合適的高管，貝法易這個項目便是其中一例。

凱鵬華盈在年初投資貝法易的同時為其請來了一位大名鼎鼎的人物擔任該公司獨立董事，思科公司全球副總裁許良傑。「他在硅谷多年，是eBay歷史上首 位華人工程副總裁，而貝法易最大的客戶就是e-Bay。許良傑從策略層面幫助公司梳理了很多思路，並幫助公司在系統架構上和eBay的對接做了許多指 導。」

而除此之外，靳問還將另一位前亞商在線的高管挖到了貝法易，也具有豐富的電子商務經驗，現在已經成為該公司管理層中非常核心的成員之一。這兩位加入貝法易的實質作用雖然難以準確量化，但今年貝法易的業務發展蒸蒸日上，預計今年該公司的收入規模會在億元級別。

硅谷取來的經

諸如這樣的做法在國內還只是鳳毛麟角，但這種模式起源於硅谷早在國外許多PE/VC機構中已經算是較為成熟的做法。「凱鵬華盈在美國有兩位合夥人專門負責被投企業的人力資源服務。」靳問介紹稱。

站在機構的立場上，大量被投企業的人力資源服務需求積聚在一起而變得異常龐大，與其外包給第三方公司，不如在內部搭建一個小型的人力資源服務團隊， 更能夠深入瞭解企業在發展中的人力資源狀況，加深雙方的黏性，形成系統化的特色增值服務，還能有效避免核心資源向外部洩露，無疑是一舉多得。

不同類型、不同階段的公司需求也存有差異，早期項目對人才的需求明顯更大，因此採用這種模式的多為VC機構。

早期企業的團隊搭建任務艱巨，公司很難有專門的人力資源管理體系，全方位的人力資源服務深受其期待。此外，這些早期項目心儀的對象往往都是在大型企 業中任職，「小廟」如何能讓「大佛」動心，草根型公司如何能挖來大牌能人，借助投資機構的知名度和影響力，甚至信任感，無疑是個理想的選擇。

而成長期的企業則更多是查漏補缺，在公司發展的關鍵節點上尋找外部核心人才加盟，如對許多擬上市公司而言，一個經驗豐富的CFO、董秘則是普遍性的需求。

如今，本土PE/VC基金業尚處於探索發展期，開發項目、尋找資金往往是最為迫切的任務，儘管投後增值服務的大旗早已立起，但增值服務仍然還只是蜻 蜓點水，浮光掠影。當如今PE/VC行業已逐步從粗放式發展階段步入到精細化運作時，許多基金不得不在增值服務上為自己增添更多的含金量。

幫助被投企業提供人力資源服務的重要性已經成為PE/VC基金的普遍共識，但系統性地為被投企業提供該服務者寥寥無幾。儘管許多基金內部也設有人力 資源專員，但多是僅負責機構內部自身團隊的搭建和完善。「很多機構在遇到被投企業提出的招聘高管人才需求時，就只是將信息發到公司內網上，依靠機構內部的 資源去消化解決；或者乾脆就靠項目負責人自身的資源去試著找找。」一位業內人士稱。而這種方式的實際效果則大大受疑。

紅杉資本和凱鵬華盈的模式正在快速被本土基金學習借鑑，本土基金中有多位人士均對記者稱對此非常感興趣，前述兩家機構亦得到許多本土同行明確將借鑑的表示。

章蘇陽：VC是壞人中的好人

http://news.imeigu.com/a/1326332195585.html

整理/劉岩

我們IDG投了一些跟電商有關的項目，包括噹噹網。凡客是其中的一個投資案例，除我們之外，投資凡客的大概還有6家VC。從體量上來講，凡客目前在電商裡面規模也是大的。之前我也看到一些對凡客的非議，不知道是真是假，因為我沒有直接負責這個項目。

至於說凡客犯了什麼錯誤，我真的不知道。大家只是討論，無所謂的，犯錯誤是很正常的事情。我在DoNews上看到有人說「凡客買一送一代表什麼什麼」之類的東西，還說他們「跑了幾個人」，我目前得到的就是這兩個方面的東西。

我們最早投凡客的時候成本比較低，但是每一輪都是跟進的。很多公司做決策跟當時的規模有關，大規模時的決策和小規模時的決策是不一樣的。

說一下亞馬遜或者京東商城。三年前，我跟內部的人打賭，說京東商城做到45億美金流水的時候可以實現盈利，但現在還沒有盈利，這個可能跟策略有關，很顯然是要在更高的情況下盈利。

原理上視頻網站可以在2010年年底實現盈利，但是有一家上市了，所以拿更多的錢買資源過來，成本被抬高，造成大家都不賺錢了，至少在2011年三 季度以前看正式的財報是這樣的情況，2012年可能也是這樣的情況。大公司有大公司的競爭策略，發展階段不一樣，策略也不一樣。

企業到底要不要盈利?這個問題是需要平衡的，你規模不大的時候可能不涉及這個問題，但規模大了以後可能也會涉及到：我今年到底該繼續擴大市場還是要 盈利?這一點同樣也表現在優酷和土豆上面。這兩種考慮不一樣，比如說我投如家，投漢庭，怎樣來評判呢?第一、看市場有沒有足夠的空間，是不是你不拿市場別 人就拿掉了;第二、你的資金是不是能夠承受得住開新店的要求。這一點是通用的，大家始終在考慮這麼一點。

我到底要拿更多的市場為先?(當然有些可能黏度高一點，有些黏度低一點)還是展示財務結構為先?在錢比較富餘的時候以第一種為主，錢不富餘的時候以 第二種為主，這是不同的發展策略，根據企業不同的情況來選擇。因為大公司之間的競爭和小公司之間的競爭不一樣。小公司之間競爭是要比誰家產品做得更好，而 大公司的產品因為都做得很好，就要比看誰先犯錯誤。所以不同時期的策略是不一樣的。大部分投資人並不抽打企業的，我沒感覺到投資人整天抽這幫人，我們也有 很多VC在一起，大家抽企業的很少，十分之一不到。

事實上，大家不要把電商搞得太神秘化。就電商企業的前期，對客戶來說價格有可能會低一點，但最後跟百貨公司的毛利率、淨利率也差不多，不會有明顯的 差別，因為兩者的成本構成最後差不多。不要認為做電商可以賺大錢，不是這回事。投電商和投太平洋、百盛等百貨公司的情況差不多。只是說如果讓劉強東去做國 美沒有機會了，所以做了京東;你說讓陳年去做太平洋百貨都沒這個可能性。只不過有這麼一幫人活躍在網絡空間做生意而已。

有些人說，資本是為了逐利的，說VC進入後可能會快速催熟企業，給團隊施加壓力，容易導致企業在客戶服務、品牌等方面出現問題。這點我不同意。資本 進去以後客服就不好了?這是不對的。其實應該是資本投進去以後一定會對客服有更加嚴格的要求。但是資本投進去一定是為了賺錢的，資本不相信眼淚，因為只有 這樣才能夠做到賺錢。

據我所知，凡客的董事會沒有要求陳年要達到多少預期，說今年達不到要求就要把他殺了，我沒有這個印象，基本沒有這樣的事情，一般都是陳年自己報個東西給董事會，我沒有印象董事會要給他施壓。

大家都是實事求是地匯報情況，拔苗助長沒有意義，有VC進入的不一定是好公司，沒有VC進入的也不一定是壞公司，每個公司都有自己的規律，有一個小 氣候，也有和大氣候相結合的產物。如果是嚴肅的VC進入的話不會扭曲一些特別的規律，不會要求一定讓你做到什麼，有些東西是逼不出來的。

事實上，很多時候除非錢沒投進公司，但只要進去以後，這個命就定下來了，你改變不了什麼東西，很大的改變都是很艱難的，說VC可以起到很大的作用之類的話，都是瞎扯的，沒有那回事情。很多VC哪怕關掉企業都要關得乾乾淨淨，而且還要負責任，誰讓你幹這行呢?

VC在電商行業的發展過程中肯定會起到推波助瀾的作用，而不是煽風點火，煽風點火是貶義詞，VC投了這麼多錢對整個生態肯定會造成一定的影響，是正 影響還是負影響，個人見解不一樣，所以這個東西要看人民群眾對VC的看法。有的人感覺VC一幫子人全是壞人，有的感覺VC不是太壞，說VC全是好人的人也 不多。如果讓人看一眼就知道這個人想賺錢，這人基本不是好人，而VC就是為了賺錢的，所以一定不是好人，只能說我們是壞人中的好人而已。

任何產業都有一個週期，經濟發展也會有一個週期，在這些發展週期中，資本總是臭的，總是要逐利的，總會一哄而上的。我們說在這個世界上有幾類是屬於 「好了傷疤忘了疼」，VC、投行典型的屬於這類，基本將來還會重複(一哄而上搶案子)的故事。別以為2000年有教訓，其實沒有用。所以有一幫人是這樣做 的，過了幾年就忘了，還是重犯，就是這樣的情況。

有人講投資人投了很多錢到電商行業中，為了拿客戶等原因，企業可以在虧損的狀態做，於是很多人也都在虧損的狀態做，這個生態圈就不會太好了，但我們 相信市場的力量，它會自動修復這個生態圈，其中就包括：投資人可能投到這個領域的錢少一點，或者企業間的重組多一些，或者有些企業退出了等等，會通過市場 的方式自己來進行調整。

我感覺最近大家對電商非議比較多的主要原因是什麼呢?因為前兩年大家對它的期待、估值特別高，覺得只要是看到電商企業就感覺都是好的東西，全都要 投。實際上，現在就回到了大家以平常心對待電商的狀態：好的話就投，不好的話就不投。不要感覺電商這東西多厲害，想著將來肯定要怎麼怎麼樣(會有多高的投 資回報率)，沒有那麼神，它就是一個平常的東西，就用一個平常心，把它作為一般的業務對待就完了。

實際上所有的行業都是如此，沒有一個不投不行的行業。不過網上現在很多搞自主創意，做自創產品、自創品牌的東西，就純通過網絡銷售，我估計將來肯定會有幾家成功。

我感覺電商拼到最後，最關鍵的不是拼產品，而是拼公司的管理。公司越大，管理難度就越大，以前跟攜程做一樣模式的企業至少有200家，為什麼到目前為止攜程還是老大?只有攜程做到了12000人的規模，所以跟電子商務有關的東西我從來不認為是產品的東西。

VC所有的想法是基於你要成為大公司的情況下所做出的決策。在這種情況下，你的管理能力一定是要極其強的，我們目前的電子商務如果有問題，基本都是 管理上的問題，不一定是產品上的問題。如果哪一個電商要管理好，將來變成一個好的電商公司，首先它是一個管理上非常好的公司，其次才是一個產品好的公司。

至於2012年的上市情況，資本市場如果能夠恢復的話，那肯定會有上的，只要投進去能夠產生規模，基本能上的可能性比較大。所以我感覺關鍵取決於 2012年的資本市場，或者說取決於2012年二季度以後的資本市場，因為一季度我估計肯定是黃掉了，也是不太可能的，至於二季度以後會是什麼情況，到時 候再看。

賽富十年：最「反潮流」的VC 自律性基因

http://news.imeigu.com/a/1326815259651.html

因為一條關於電商的微博，閻焱陷入爭議的漩渦。很多人不理解，作為凡客誠品的主要投資機構，賽富投資基金的掌門人為何如此抨擊B2C遊戲規則，套用時下比較流行的一句話，很多電商公司是「躺著就中槍了」。

更 有甚者，把閻焱的這番言論視作投資人故意唱衰中國電商行業、隨時準備進場收拾殘局的信號。「賽富要想投電商，早就大規模投了，何必等到現在?凡客是個特 例，因為它有自己的Branding。」2011年年末的一個下午，閻焱在賽富位於中環世貿的北京辦公室接受了《創業邦》記者的專訪。

這是 一個有意思的時間點。由「電商過冬論」而引起的「資本的冬天」一說正在中國創投市場蔓延開來，2011年下半年以來，境內外IPO窗口的日益緊縮是這一趨 勢的最好註腳。融資不易，套現更難，過去十年中，這一幕只有在2001年和2008年上演過;而對於賽富來說，這是再熟悉不過的「季節」了：2001年初 冬的空氣中還飄散著剛剛破裂不久的互聯網泡沫，軟銀賽富(賽富投資基金前身)就十分「應景」地誕生了。那一年陳天橋剛接觸網遊，池宇峰還在賣電腦軟件，陳 年的身份則是卓越網圖書事業部總監……

這些日後帶領各自公司成為賽富投資清單上明星企業的老闆們，當時根本沒有想過自己會引領一個行業，甚至可能都沒有聽說過閻焱或者羊東的名字，但他們無一例外地見證了一個歷史時刻的到來：中國入世了。這對於當時的賽富來說，無疑是「壞消息之後的好消息」。

「世界很大，賺錢的機會有的是，不要擔心錯過什麼。」這是李嘉誠有一次在香港當面對閻焱說的。事實上，在中國加入WTO的十年中，VC們要做到持續地錯過機會實在是一件小概率事件——難點在於，如何一次又一次地躲過泡沫或陷阱。

閻 焱經常把巴菲特那句名言放在嘴邊：當別人貪婪時恐懼，別人恐懼時貪婪。「自律性是賽富的一個基因，我們很少跟風。」在目前賽富投資過的約140家公司中， 只有2家B2C：凡客和天天網，賽富看重的是，這兩家一個有自己的品牌，一個屬於B2C裡毛利最高的品類，而且賽富從來沒有光伏、SNS、團購等熱門領域 的標的。「不是說這些領域不好，而是我們確實看不明白;賽富的一個投資原則就是，自己看不懂的堅決不投。」從賽富一成立就加入的合夥人羊東說。

對 於一家10年間在中國投資了30億美元的機構來說，衡量其決策水準的風向標不僅是投資回報率，即發現和挖掘的黃金種子，而且還在於自己作為種子選手，是如 何被LP看待的。一組數字似乎可以間接給出答案：2001年，賽富第一期基金的規模是4億美元，全部來自思科;2011年年底，賽富管理的基金規模是 36.5億美元再加50億元人民幣，其中美元LP中既包括哈佛、普林斯頓這種大學基金，也有J.P摩根、GE等金融大鱷的資本。

閻焱說，他人生的「第一桶金」是做知青時在生產隊獲得的，一年下來只有2毛7分錢。「經歷過那個年代之後，我現在最怕各種運動式的投資熱潮，烏泱烏泱的，真的怕了。」

身世

2011 年11月9日晚上，三亞麗思卡爾頓酒店金茂大宴會廳。炫麗的燈光下，200多人靜靜地看著台上大屏幕正在播放的一段視頻，裡面是一位10歲的小姑娘，在她 的祝福聲中，穿插著賽富員工的十年回憶。這是賽富基金十週年慶典晚宴，那個小姑娘是羊東的女兒，她和賽富同年同月出生。像她這樣在2001年及其之後出生 的小朋友，在賽富被稱為「富二代」。

這次十週年慶典來了近百位賽富新老員工，近百位賽富投資過的企業老總，還有海內外的LP代表、圈內好 友。視頻放過之後，閻焱對大家說，現在賽富的員工已經達到78人。毫無疑問，這個人數在國內美元基金公司中，已屬於「大中型企業」。而2001年賽富成立 的時候，員工總數是2人。

賽富的第一個員工其實是羊東。2001年年初，當時還在軟銀中國的羊東接到電話，希望他能夠加入即將成立的軟銀賽 富基金，當時負責此事的是美國軟銀的創始人Gary Rieschel。Gary其實是思科公司的代表，主要負責思科的投資業務。而思科之所以與軟銀產生交集，就在於孫正義。眾所周知，孫正義在日本做得最成 功的生意之一，就是代理美國各大IT公司的日本業務，後來慢慢演變成日本雅虎、日本思科等等。

「當時軟銀佔有日本思科大概20%的股份，目的很明確，就是要像日本雅虎那樣單獨上市，」羊東回憶說，「但後來思科又決定不上市了，這就使得孫正義少賺了很多錢，感覺被美國人『開了飛機』。」

事後思科覺得確實對不住孫正義，所以就決定成立一隻面向亞洲市場的基礎設施投資基金，思科拿出了10億美金，其中拿出一些股份送給了軟銀。「等於是還老孫一個人情。」羊東說。這10億美金中，有4億放在了中國，就是軟銀賽富一期基金的全部來源。

有 了錢，還得找人。Gary很瞭解中國，要在中國做投資，就必須找中國人。但當時中國的創投行業還遠不像今天這樣火熱，真正做投資的沒幾個人，而大陸人則是 少之又少。「2002年，我們舉辦第一屆中華創業投資協會(中華股權投資協會前身)年會的時候，也就十來個人，我、熊曉鴿這些人當時都是自己提著皮包去深 圳一家酒店報到的，服務員都以為我們是開皮包公司的。」閻焱回憶說。

從2001年年初開始，Gary就陸續招人，最後包括羊東在內，一共招到了8個人，與此同時，他還在為軟銀賽富物色一位Team Leader。據說，他前後一共見過四個人，除了閻焱，其他三位都是當今華人投資圈內名聲顯赫的人物：單偉建、梁伯韜、孫強。

面 試永遠是一個雙向選擇和博弈的過程。Gary當時的原則是，要為軟銀賽富找到一位既能做教練員，又能當運動員的老大，而閻焱多重的人生經歷無疑為他增分不 少：下過鄉、留過洋，工科出身，又研究過社會學和經濟學。當時閻焱的身份是AIG亞洲基礎設施投資基金董事總經理，他已為AIG服役8年。「而且我面試的 人，一定要經過我老婆的首肯。」Gary笑稱，之前確實因為朋友的關係，兩家人見過面。

閻焱也認為Gary是一個非常容易溝通的美國人，但他向後者提出一個要求：已經招完的那8個人，閻焱自己必須再聊一輪。「最後這8個人中，只有Daniel(羊東)留了下來。」Gary說。

羊東等於是在「兄弟單位」之間「轉崗」，所以很快就辦完了離、入職手續，而閻焱則花了一段時間處理自己在AIG的工作交接。「所以羊東比我入職要早，他才是賽富的第一個正式員工。」閻焱笑著說。

閻 焱簡單、直爽的美式做派是他贏得老美好感的一個原因;另一個不得不提的原因是，他是一個業餘高爾夫球高手。在賽富投資的項目中，就有很多老闆是在球場上認 識的，比如怡亞通創始人周國輝。而在來自美國的LP中，甚至有退役轉行做基金的職業球手，這都成為閻焱獨有的溝通資本。

加入賽富之後，有一次閻焱認真地跟羊東說，「我一般能打到70、80桿」，羊東當時心裡想：這哥們太能吹了!「中國人愛吹牛，特別是到了美國愛和自己的同胞吹牛，當時我真不信他能打到那個水準，但打過一次之後，算是見識了。」羊東說。

對 於早年有過一段專業排球運動經歷的閻焱來說，排球和高爾夫的共同點就是都屬於「手藝活」，而做投資，則看腳上勤快不勤快。有一次在深圳，週末早上打了兩個 小時的高爾夫之後，按照約定他去拜訪一家製藥企業，當他穿著背心、短褲，帶著一身臭汗來到這家企業門口的時候，被保安攔住了。人家問這位大叔想幹啥。

「我是賽富基金的閻焱，和你們老總約好了談投資，你讓我進去吧。」閻焱央求道。對方再次上下打量了一番，說道，「是有客人要來，但你不是閻焱，快走開吧。」直到老闆親自下來把閻焱接進去。

作 為當時賽富惟一的LP，思科的戰略很明確，就是以亞洲新興市場為目標，投資與通信產業相關的項目。但是，當賽富遇到了盛大，既有的投資原則就受到了挑戰。 首先，網遊一直都不是賽富關注的重心;其次，當時盛大在海外有兩宗法律糾紛，存在官司風險;再次，更重要的是，老外根本不理解網遊這種商業模式的可行性。

在 賽富當時的投委會中，一共6個人，只有閻焱一個中國人。投委會第一次審核盛大這個項目時，只有閻焱和Gary支持投資，其他人全是反對。賽富的中國團隊顯 然不想放棄這個項目，投委會第二次開會時，閻焱說如果賽富不投，他就自己投300萬美元進去。最後在閻焱和Gary的堅持下，投委會決定向盛大投資 4000萬美元，這在當時創造了中國互聯網公司的一個融資紀錄。18個月之後，賽富以5.6億美元的回報從盛大實現退出。

「盛大是賽富歷史上的一個分水嶺。」閻焱說。

基因

之 所以說盛大是賽富成長過程中的一個分水嶺，不僅是指其給賽富帶來了創紀錄的超額回報，進而確立了賽富在中國VC領域的位置，而且這個案子的「過會經歷」也 讓閻焱和他的搭檔們意識到，在中國做投資，找到好項目是一回事，能不能投它又是另一回事，因為這涉及到最終誰拍板的問題。

2005年，閻焱 和他的中國搭檔飛到美國，先是拜訪常春藤名校，接著是華爾街，他們的目標是能募到3億美元，結果帶回來6.5億美元。這也使得賽富成為中國第一隻以大陸華 人為主的團隊在美、歐市場融資自組的基金。簡單來說，從第二期基金開始，賽富的中國團隊開始有了獨立的決策權。

閻焱從美國回來就興奮地跟熊 曉鴿說：「曉鴿，你們也出去募吧，咱們都可以的!」但有了錢之後，如何更安全地花出去，成了賽富的新課題。2005年前後，光伏產業在中國突然爆發，各地 紛紛上馬多晶硅項目，各種VC、PE也是蜂擁而至，不少企業找到賽富，希望能夠投資。賽富的合夥人們出去轉了一圈之後發現，這是一個很有意思的遊戲規則： 做太陽能產品的時候，公司70%的成本是用電把砂變成多晶硅，而中國是一個缺電的國家，基本靠火力發電，這不僅消耗大量資源，還會造成嚴重污染。

「我 們統計了一下，中國電的成本是最高的，美國4美分，俄羅斯1美分，中國的電價在江西是0.48元人民幣，而江西省為了支持賽維，跟它簽了10年的協議，它 的電價是0.28元。這就等於說，你這個產品投入的成本，要遠遠大於你產生的效益，或者這個效益週期太長，每個十年、八年根本達到不了收支平衡，這不扯淡 嗎?」閻焱說，「你今天再看看這些公司的業績，不都原形畢露了嗎?」

當時閻焱建議同事們逆向思考，就是當別人都在瘋狂「造能」的時候，賽富能不能投「節能」的項目?很快他們找到了雷士照明，一家生產節能設備的廣東企業，雙方一拍即合，賽富前後3200萬美元的投入在雷士IPO時獲得了超過6倍的回報。

不 跟風也有不跟風的「代價」。2004年，已經關注了博客中國一段時間的羊東給方興東發了一封郵件，希望能見面聊聊。在今天看來，博客就是2010年年初的 團購，正在悄無聲息地等待大爆發。第一輪賽富獨家投了方興東200萬元人民幣，隨後又與其他投資人聯合投了1000萬美元。很快就是博客中國的瘋狂擴張， 進而是新浪跟進，最後又以極快的速度被新浪幹掉。

「後來我們也在問自己這個問題，如果再碰到什麼新模式，賽富還會不會投?我想還是會投的， 第一，當時我們並不是跟風，我們是第一波，根本就沒有跟誰;第二，對於一個新模式的領投，本身就有輸有贏，但如果成功的回報率要遠遠大於失敗的損失，那這 個風險還是值得冒的，」羊東說，「賽富現在之所以在移動互聯網上沒有出手，關鍵還是沒有看到讓我們心動的東西，但我們相信這個領域一定會有偉大的產品和公 司產生的。」

2010年年底，團購突然火起來之後，有一位創業者找到賽富，希望賽富能夠投資他的團購公司。在此之前，賽富與這位創業者有過 成功的合作經歷，所以當這位創業者選擇在團購領域開始新的征程的時候，首先想到了賽富。「他當時給賽富的價格很低，簡直就是人情價，但是我們想來想去，最 終沒投，」閻焱說，「不是我們不看好這位創業者，而是對團購這種模式確實沒有一個能夠說服自己的理由。」

在閻焱看來，一個值得賽富投資的模 式，必須滿足兩個條件：第一，不能是紅海，如果像當年搞運動一樣，創業者很激動，投資人也跟著激動，那八成要出事兒;第二，要有一個好的用戶體驗，能留住 用戶，也就是重複購買率很重要。「在中國做Promotion(促銷)這個事，跟美國還完全不一樣，中國現在的團購公司基本就是拿著投資人的錢去補貼消費 者，但中國有13億消費者，你補貼得過來嗎?」羊東說。

梁暉是掌中無限(PICA)的創始人，2010年成功把公司賣掉之後，他被賽富挖來 做了執行董事，主要參與TMT領域的投資。作為一個曾經拿過VC投資的創業者，梁暉對賽富的投資原則有一個直觀的感受。「第一，模式是否具有可持續性，即 這個錢你能賺多久，是一年、兩年，還是打算持續地做下去;第二，能否做到規模效應，即這個事你能做多大;第三，你的競爭門檻是什麼，即為什麼這個事該你來 做、這個錢該你來賺。」

在新農業每年都是投資熱點的時候，賽富早已完成佈局，目前，中國最大的有機蔬菜、有機水稻、有機化肥、有機農藥生產商，都已劃入賽富的Portfolios。「我們從2005年左右就開始下手了。」閻焱說。

有兩個英文詞組經常在賽富的內部會議上被提及：Be critical和Against trend。「現在大家都對盛大和網遊見怪不怪了，但在當時投它是一件很叛逆的事情，那時網遊在中國還是一個很新的模式，不僅老外看不懂，很多中國人也看不懂。」閻焱說。

外 界曾有一種說法，說閻焱20分鐘就敲定了對盛大的投資。「這都TM扯淡，誰能有那麼神?沒有判斷的時候我才不做決策呢!」閻焱激動地說，「你知道嗎，在投 盛大之前，我們已經看過兩家韓國網遊公司了，從產品到模式基本都摸清了，正準備投了，韓國政府出了一個政策，致使我們外資基金沒有投進去。回來後，當我們 發現盛大的時候，做決策基本就很容易了。」

事實上，到目前為止，給賽富帶來最高投資回報率的項目不是盛大，而是完美時空：800萬美元的投 入，4. 6億美元的回報。作為這個項目的負責人，羊東總結說，網遊在中國經歷了三個階段：盛大是1.0，完美和巨人是2.0，騰訊是3.0。「盛大和完美需要花錢 做宣傳，而到了3.0，就不需要什麼宣傳了，因為它已經變成了一個用戶平台。」

當時對於投不投完美時空，賽富合夥人內部是有分歧的，其中一個焦點在於，已經有過盛大的成功先例了，發現下一個盛大的可能性有多大?

當 時池宇峰不停地給閻焱打電話，希望他能去公司實地考察一下。閻焱終於受不了，正好賽富投的一家公司與完美時空是在同一棟樓裡，他就利用一次開董事會的機 會，提前半小時去了池宇峰那裡。據說當時池宇峰和團隊受寵若驚，熱情地帶著閻焱參觀公司，當把閻焱帶到技術部門的時候，一位負責研發的副總打開了一台電 腦，上面展示的是完美時空自行研發的一款「Game Engine」，一看到這個東西，百無聊賴的閻焱突然眼睛一亮，然後就是連珠炮式的追問。「賽富後來投完美，其實就是看重的這個技術。」閻焱說。

原來，早先投完盛大，賽富的合夥人們為了增強盛大的研發能力，曾走遍大半個美國，尋找能夠做出包括Game Engine在內的技術團隊。這一過程基本就讓賽富對網遊的技術路徑有了一個初步的瞭解。所以，當閻焱看到完美的技術時，一下子就明白了這個公司的價值。

「投資是一場馬拉松，不是百米賽跑，你的經歷越多，吃的虧越多，就越容易做判斷。」閻焱說。

血統

閻焱也吃過虧。賽富曾投過一家「概念很好」的公司，但錢投進去了，業績一直看不清楚。閻焱就找對方提供財務數字，但對方一再強調，「Andy(閻焱)你一定要相信我，你不相信公司就是不相信我!」最後這家公司漸漸消失在人們的視野之中。

「我 其實是一個很理性的人，就怕遇上那些感性的創業者，當一個創業者感性壓過理性的時候，就很危險了。投資人也是如此。」閻焱說。現在，賽富有一支6個人的團 隊，每月通過一款軟件對賽富投資的每一家公司的財務數字、庫存信息等進行分析、整理，哪家有問題，哪家有異動，一目瞭然。

對數字極為敏感，是閻焱的一個特點。「別看我整天風風火火的，其實哪家公司投了多少、股價怎麼樣，這些東西都在我腦子中裝著。」閻焱說。賽富一位副總形容閻焱是「既Tough，又Nice」。

在賽富所有投過的項目中，90%以上是領投或獨投，IDG、弘毅、高盛，是與賽富合作頻率較高的幾家著名機構。「領投的一個特點就是你要做出所有的投資協議書、框架書、法律文件等，這些賽富有一個固有的流程，專門的人做出來之後我們會直接與合作夥伴分享。」閻焱說。

在 賽富，80%以上的員工同時具有國內名校和海外留學背景。參與凡客項目的副總裁蔡翔最早畢業於清華，在國際知名諮詢公司做過一段時間之後加入賽富，而後又 離職去哈佛讀MBA。畢業後有一次去香港，順道拜訪閻焱。「我們約在賽富寫字樓下面的咖啡館，等了一會我看見他穿著大褲衩就下來了，非要讓我去樓上看看新 辦公室。到了上面一直跟我說，『看，夠氣派吧?』」蔡翔回憶說。就這樣，蔡翔又回到了賽富。

閻焱說這種用人取向至少保證了這是一群智商很高的人。某種程度上，這也與2005年賽富第一次在美國的成功融資有關，當時去的三個合作人，閻焱是普林斯頓畢業的，其他兩位也都是常春藤名校畢業的。「在美國非常講究校友圈子文化，如果你有這層資源，就很好辦事。」閻焱說。

但 再精英的機構，在中國做投資也需要接地氣。在東北投資了一家有機大米企業之後，閻焱把公司所有員工都拉到北大荒農場，體驗一下大米是怎麼種出來的。「那個 地方距離中俄邊界只有50里，真正是面朝黃土背朝天，」閻焱說，「什麼叫公司文化?就是你不能光喊口號，而是要把它變成一個Collective Behaviour，社會學上叫群體行為。」

同樣是畢業於清華、在美國留學的羊東有自己的投資「口味」：對草根創業者頗有好感。2005年 接觸58同城的時候，58的天使投資人蔡文勝還不像今天這樣知名，「普通話說得很差」。但是，這並不妨礙羊東對其產生敬畏。「他一說起來這個領域的事，會 很在行、很懂，」羊東說，「姚勁波也是，什麼背景也沒有，很年輕，一激動話就說不利索，但會讓你覺得他是真的相信自己。」

而在精英化團隊背 後，實際上是一個多元化的人才結構。「我對賽富最大的感覺就是什麼背景的人都有，有做投行出身的，有諮詢公司出來的，有大陸人，有海外華人，還有外國人， 這對看問題的視角非常有益。」賽富執行董事李堅說。事實上，李堅就是一個典型的「多元人」：廣東出生，移民到香港，在美國求學、工作，又回到亞洲、大陸。

當 一個機構的人才足夠優秀、足夠多的時候，最大的問題就是如何避免官僚化。賽富副總裁何明科曾在國際著名諮詢公司做過，而後去美國留學，來到賽富之後，他發 現工作過程中幾乎要與公司所有人處理事情。「這裡不像有的投資機構，找項目的只負責找項目，管項目的只負責管項目，而是每個人既可以找項目，也可以參與管 項目，而且業務上有什麼問題，可以找閻焱、羊東他們交流，沒有那麼多層級。」何明科說。

在賽富，過一個項目每個部門的人都會來參加，從投資顧問、投資經理、法律顧問、財務顧問、合夥人等等，都有權發表自己的看法，而且鼓勵大家「挑刺兒」。閻焱說，「我有一票否決權，但沒有一票贊成權。」

作為賽富「最老」的員工，羊東說閻焱其實是一個很樂於溝通的人。「比如他看到特喜歡的一個項目，會給我打電話，但如果我覺得有什麼問題，他也能聽得進去，就會慎重地做出選擇。」

但 不可否認的是，閻焱的直性子也總是讓身邊的人戰戰兢兢。不久前的《創業邦》年會上，閻焱受邀並發表演講，他在其中提到，中國有一些壟斷性國企做的就是猴子 生意(Monkey Business)，即你把一隻猴子放到老總的位置上，企業照樣能盈利。回到公司，他的助理提醒說，以後您說話小心點，要不又像上次那樣得罪人。閻焱則像 一個剛被大人批評了的小孩，無辜地說道，「那又怎麼了?」

當年籌備盛大上市的時候，賽富派出兩支團隊，一支整天泡在盛大公司裡面，準備相關 文件;另一支則是處理盛大的法律糾紛。本來閻焱是與起訴盛大的那家韓國公司談判的，但幾個回合下來，暴脾氣的閻焱與那個同樣急性子的韓國老闆根本談不到一 塊，沒幾句話就會吵起來。後來改由賽富另一位合夥人、現TPG合夥人黃晶生出面。

「這個韓國人在會議室談著談著就摔東西、揪自己的頭髮，後 來我瞭解到，是因為他的兩個兒子剛剛服毒自殺。」黃晶生回憶說。他怎麼鬧，黃晶生都不會理他。後來事情突然出現重大轉機，就是韓國警方發現，他的兩個兒子 不是自殺，而是被他拋棄的那個情婦派黑社會殺死的。這個時候，他開始把所有精力放在了另一場官司上，也就顧不上與盛大糾纏下去了，很快就結清了官司，為盛 大IPO掃清了最大的障礙。「所以，對於成功的投資來說，運氣也很重要。」黃晶生說。

「我母親說我小時候後腦勺上長有反骨，」閻焱笑著說，「有話直說，這是我性格的一部分，我感覺自己不是得罪人。」那次在三亞，雷士照明創始人吳長江說，幾乎每次開董事會，都會和閻焱爭論，但從來不會傷和氣，因為大家都知道這是解決問題的一種方式。

如 果你問閻焱人生中做得最自豪的幾件事，一定包括他剛到美國時參加過的學生運動。「那時很辛苦，最舒服的時候就是晚上回到家聽聽音樂。」在賽富十週年的主題 演講結束之後，閻焱給在場的每一個人播放了他最喜歡的一首歌，來自Frank Sinatra的《My way》：「And now the end is near. And so I face the final curtain. My friend I'll say it clear. I'll state my case of which I'm certain. I've lived a life that's full I've traveled each and ev'ry highway. And more much more than this. I did it my way……」

頂級VC/PE拿走百倍回報：一級市場榨乾二級市場

http://www.21cbh.com/HTML/2012-1-23/yMMzEzXzM5NzAyMQ.html

2011 年大幕落下，PE/VC一年的座次已經排定。南都記者從投中集團所獲得的2011年VC/PE A股IPO退出回報數據顯示，依照賬面回報率和賬面退出回報兩項統計口徑排名顯示，新天域資本投資的華銳風電以184.5倍賬面回報率和IPO賬面回報 108億人民幣拿下兩項「冠軍」。

然而，在光鮮的背後卻是二級市場的慘淡。南都記者仔細查看了兩項指標的前五名案例共十家公司上市後各項 數據發現，這些公司的股價在上市至今全部呈下跌狀態，甚至有數隻慘遭腰斬，股價表現全部弱於上證指數，多數還弱於行業指數；業績的增長大多數不再強勁，甚 至有同比下跌的情況。

這些現象直指一個殘酷的現實：不少具有PE/V C背景的公司具有「包裝上市」的嫌疑，伴隨著PE/V C的逐漸退出，多數開始濃妝消退，顯露真實容顏。同時，一級市場的高定價，高市盈率均透支了企業成長空間，使其在二級市場難以有良好表現。特別是在如今二 級市場的估值水平已經降至了歷史低點情況下，一、二級市場估值的現象倒掛正在成為現實。

新天域資本拿下雙料冠軍

在賬面回報率的榜單上，新天域資本以184 .5倍賬面回報率居第一，而位居第三誠信創投投資的高盟新材就只有63.04倍，化工創投投資的華中數控以20.6倍擠入賬面回報率排名第十。

就行業分佈看，能源及礦業佔據三席，前兩名均屬於該行業，此外製造業亦佔據三席，化學工業兩席，顯示出傳統行業依然有著豐厚回報。

按照賬面退出回報絕對額排名看，新天域資本依然以108億人民幣高居榜首，而第二名高睿創投投資的亞瑪頓就只有13 .7億元，位居第十的是復星創投投資的佳士科技，回報了8.3億元。就行業分佈上呈現更加集中趨勢，製造業有五家，能源及礦業兩家。

在兩份榜單中，同時出現的只有新天域資本投資的華銳風電。而按照亮相排名統計，新天域資本均高居第一。而上述成績，即便放到全球市場，184.5倍的賬面回報率亦排全球第一，而108億人民幣的賬面回報僅次於軟銀集團投資的人人上市回報18.9億美元，位居全球第二。

而不容忽視的事實是，在華銳風電創下滬市最貴90元上市的背後大佬云集，除了近幾年在國內風頭強盛的新天域資本外，上海證券交易所首任總經理尉文淵、原申銀證券總裁闞治東等資本市場大鱷也現身其中。

光鮮數據背後的黯淡

榜單上呈現的數據無疑異常耀眼，然而南都記者記者仔細查看了兩項數據前五共十家公司上市後各項數據，卻發現了眾多令人膽寒的信息。

以最為耀眼的華銳風電為例，其以90元的發行價上市，在去年6月進行了一次每10股送紅股10股的分紅之後，至昨日股價已跌至15 .45元，其表現遠遠弱於上證指數。

在新天域這樣的風投機構賺到了豐厚的回報之後，不少機構也駐紮該股。截至去年三季度，共6家主力機構(保險公司3家，券商集合理財1家，券商1家，一般法人1家)持有華銳風電，持倉量總計1894 .44萬股，佔流通A股9.01%。

南都記者還注意到，華銳風電2011年前三個季度實現營業收入83.89億元，比上年同期下降27.3%。很明顯，公司基本面在上市時候已經被很大程度上透支，二級市場上介入的機構和個人基本上悉數被套。

記 者發現，在這十家「上榜」的公司中，華銳風電的上述特徵居然在這些公司中一致地存在。位居兩項數據第二的亞瑪頓，以38元價格上市後，股價一路下行，成交 量亦是逐漸萎縮，截至昨日收盤下跌22.09元，其在2011年前三個季度實現營業收入4 .4億元，比上年同期增長2 .53%。高盟新材、華中數控、貝因美、通裕重工、鳳凰傳媒、聚光科技等公司也概莫能外。

這種現象值得警惕：在二級市場估值已經降至歷史 低點時候，一、二級市場估值的現象倒掛現象最終不僅讓二級市場投資者紛紛被套，於PE/VC行業而言，二級市場退出的壓力必定會逼迫一級市場P E項目估值的大幅下滑。一旦機構和投資者均意識到PE/V C機構熱烈捧場公司存在較大陷阱時，選擇用腳投票的他們勢必讓PE/VC機構和上市機構都遭遇難堪。

VC/PE投資電商熱情恐難續：整體估值已下滑

http://news.imeigu.com/a/1329329780019.html

2011年資本市場對電子商務的投資賺足了資本眼球，但到了2012年，資本對電子商務的投資熱情恐難以持續。種種跡象表明，目前VC/PE(風險投資/私募股權投資)基金對電子商務領域的投資腳步正在放緩。

China Venture投中集團分析師馮坡指出，1月最為活躍的互聯網行業投資總額僅有6760萬美元，行業佔比6.5%，相比去年全年佔比明顯下降。從細分行業來看，電子商務投資5起，依然是互聯網投資主流，但從投資規模來看，其整體估值已明顯下滑。

51比購網總經理陳呂祥向《第一財經日報(微博)》記者表示，2012年中國電子商務行業發展可能將進入盤整期，預計電商市場會出現一定的結構調 整。但未來隨著網上零售交易總額佔比不斷攀升，預計仍會有越來越多的投資機構參與到電商投資中，一些創新型的電子商務模式可能依然會受到資本青睞。

錢袋寶執行董事孫江濤也認為，目前就投資而言，資本對於電子商務投資的最高溫時期已經過去。儘管2011年電子商務投資事件案例數及投資金額均創歷年新高，相關投資賺足資本眼球，但這種熱況在2012年恐怕難以持續。

清科數據顯示，2011年下半年電商投資熱情明顯放緩，披露投資事件34起，佔全年披露93起投資案例的三分之一多，遠不及2011年上半年投資情 況。同時行業內部的無序競爭也在加劇，去年以來湧現出的淘寶商城事件、返利網和51比購網之爭、奢侈品電商裁員潮等都在考驗市場。

陳呂祥認為，二級市場IPO遇冷，加之行業內確實湧現出一些魚龍混雜的現象，未來資本對於電商的投資將更趨謹慎，投資將逐漸從跑馬圈地時代的瘋狂趨於理性。電商企業只依靠單一的盈利模式將岌岌可危，需要參與到用戶整個購買流程之中。

對於未來的投資熱點領域，清科研究中心分析師張亞男分析，2012年電子商務外包服務提供商、「輕」倉儲模式的電商企業(如票務類、婚慶類電子商務企業)、社交化電子商務企業及移動電子商務企業等模式的電子商務企業可能將不同程度地獲得資本的青睞。

孫江濤認為，隨著移動互聯網的興起，電商的良性發展期還將持續很久，並不會因為投資熱情的降低而倒退或者萎縮。分析人士認為，VC/PE經過了1月 低谷之後，預計2月份投資規模將有所增長，如果一季度一些中國互聯網企業赴美IPO窗口得以重啟的話，投資活躍度也將有所反彈，不過相比2011年同期， 市場環境已發生根本性轉變，謹慎的投資氛圍下，中國投資市場將難以重現當初的「火爆」景象。

天使機構化：創業者的「福音」還是VC業的「攪局」者？

2010年底，當哥倫比亞大學技術創投部（Tech Ventures）創投實驗室（Venture Lab）的主任David B. Lerner和紐約州立大學水牛城分校管理學教授傑裡·紐曼（Jerry Newman）等討論美國是否還有超級天使（Super Angel）時，硅谷已經遍地都是天使投資基金。

硅谷教父羅恩·康威（Ron Conway）有了SV Angel，馬克·安德森（Marc Andressen）的安德森·霍洛維茨基金（Andreessen Horrowitz）籌集了一隻15億美元的龐大基金；此外Dave McClure則創辦了種子基金孵化器500 Start-up；谷歌前高管Aydin Senkut也設立天使投資公司Felicis Ventures；Twitter投資人Mike Maples則主持著Floodgate，Twitter的另一位投資人Chris Sacca也在2011年末設立了Lowercase Spur基金，等等。

其中中國人最熟悉的，大概是保羅·格雷厄姆（Paul Graham）創業裡的Y Combinator（計算機術語，意為「啟動其他程序的程序」）。原因是李開復主導的創新工場在模式上很像Y Combinator：每年兩次，Y Combinator都會在一輪面試後挑選創業者加入他們為期13周的創業公司孵化班，與此對等的則是入選者能獲得一筆投資，金額為1.1萬美元加上 3000美元、團隊人數的乘積；而Y Cominator則獲得其6%左右的股權。

在這輪天使投資的「結構化」浪潮中，中國似乎並沒有落 後於美國。創新工場之前有楊鐳的泰山天使；之後徐小平設立了真格基金，雷軍成立順為基金、蔡文勝則做了4399創業園。與美國超級天使轉身天使基金管理人 不同的是，國內有一些VC/PE基金乃至第三方中介機構都趕來插一腳。2010年，華興資本就成立了天使投資基金險峰華興；目前包括紅杉中國、同創偉業、 達晨、深創投等都在紛紛涉足天使投資基金。

「需求導向？」

供需依然是最終的理由。

「美國創投資金的總量 這幾年都在200多億美元的水平上。」北京海淀區創業投資及私募股權投資協會副會長曾軍解釋說，這是剔除了併購基金和房地產投資基金之外的數量。「中國的 相關數據也接近這個數了。」但是從結構上說，美國去年的284億美元創投資金中，有25%左右是早期投資的，「而中國的數據恐怕則只有5%左右」。

一 方面是龐大的資金缺口，另一方面則是持續蓬勃的創業活動。因此柳傳志認為聯想之星做天使投資「於國於民於己」都是有利的。但這依然無法解釋為什麼天使投資 在中國會提前「結構化」？這一點對由VC/PE而天使化，似乎更容易理解。「早期化」是避免競爭、減低由資本市場波動性而帶來的風險、提高投資收益率的重 要探索。

天使基金在美國由個人投資者而結盟繼而基金化的路徑似乎更為清晰。「大部分的個人天使都在某方面很有特色，但並不是全才」。據李 開復的觀察，Ron Conway的特點是人才、他幾乎認識硅谷所有的人，Dave McClure的特點則是對互聯網的深度理解，Sean Parker則有豐富的Web2.0的知識。這些人結盟的好處顯而易見：既能更好地理解項目、利用彼此專長，也可以分散風險。

結盟的下一步一定就是募集基金麼？「民間資金掛鉤專業機構，可能真的是一種趨勢。」聯想之星常務副總經理陸剛介紹說，與其有合作的機構天使往往是民間的鬆散聯盟，「不是專門做天使投資的，對此有興趣，又有自己獨特的資源」。

世 界天使投資協會理事、中國天使投資研究中心主任劉曼紅的經歷，或許也足以說明「非專業」的民間資本對天使投資的嚮往，「他們更希望找到好的投資人」。在她 任教人大MBA的課上有位溫州籍的女博士，她的很多老鄉找到她希望能學習、分享天使投資的研究心得。「浙江、山西的很多富人在親戚朋友之間的融貸行為其實 就是在做天使投資」。

「一把雙刃劍」

美國的媒體如此評價格雷厄姆的Y Combinator：它不僅使得創業公司的個體生存率比以往更高之外，還改變了硅谷的風險投資模式。

一則因為以往那些投資金額超出個人天使投資所能承受的2萬到5萬美金，以及風險投資上百萬美金投資夾縫中的創業公司，如今有了新的資金來源。以往這類公司在用完最初來自親朋好友的啟動資金後，如果等不到下一筆救命錢就只能等死。

另一方面則也提高了硅谷投資人挑到好項目的成本。因為更多人信賴Y Combinator，其入選和備選的公司都可能被Tech Crunch跟進並報導，於是要搶到一個好點子有時候就變成了分秒必爭的事情。後者是美國在線旗下、全球最大的科技博客。

這種情況有它的中國翻版。在增加供應量的同時，市場上也開始有了「市場規則破壞者」的議論。一家VC機構合夥人就明確指出：雷軍手裡的項目即使是在天使階段也很貴，因為「他身邊聚集了太多資本、他也善於和人談價錢」。

「在 移動互聯網領域確實如此。」一位天使投資人指出，這個領域的估值去年年底才開始有了一些理性回歸。高價的原因，一方面是移動互聯網的創業公司往往自視很 高、另一方面則是一部分關注早期的VC機構也在搶移動互聯網項目。「所以往往並不是天使投資對天使投資的競爭，而是天使投資與VC的交叉競爭。」上述天使 投資人說。

在其他領域，比如聯想之星的另兩個關注領域，醫療健康以及先進製造，「碰到機構天使的概率很小」。據瞭解其僅與創新工場有些合作，還是由於聯想控股也是創新工場投資人的緣故。

與美國同行們一樣，中國的天使基金及管理者也不得不面對這樣的質疑：結構化會斷送那些谷歌的潛在挑戰者，因為它們會在壯大之前就被賣掉。有人甚至尖刻地認為，那些能夠全身心地為新創公司提供幫助的超級天使們已經滅絕了。

天使投資人俱樂部創始人、楓谷投資董事長曾玉就曾表示：應該明確天使投資是民間投資行為，最好不要機構化操作，「否則就成了覆蓋早期投資的VC」。她認為惟有界限明顯，才有利於產業鏈的良好發展。

反 對者的理由也很簡單，一旦天使投資通過這些小型基金進行投資，就名正言順地成為風險投資家了。這種身份的轉變，也意味著工作重心由「全心全意地為企業家服 務」轉到必須對投資人負起信託責任。儘管哥倫比亞大學創投部創投實驗室主任David B.Lerner對此有不同看法：如果同屬天使投資人的朋友聚在一起，由其中一名負責管理「基金」日常運作而沒有建立公司兼職，其本質依然是天使團體。

對 中國的天使基金而言，或許離這樣的道德困境還有一段道路。「最重要的是能否活下去、賺到錢。」一家VC基金管理公司下屬的天使基金投資人指出：由於基金規 模偏小，所以天使基金的管理費用「往往很少」。「但團隊要人養馬喂，對早期團隊的投入又確實不少。」其中怎麼平衡？這還是個問題。

更大的 問題是，「無論是孵化的還是野生的，創業公司都需要幫助。」天使灣創始人龐小偉指出，除了資金外，核心團隊建設、基本管理方法傳承、產品/商業模式/競爭 的拷打等，都需要天使投資人用自己的「大資源」來幫助這些小創業者。幫扶的內容、方式和VC/PE有天壤之別，「VC關注的項目總不至於犯愚蠢的錯誤吧？ 但種子期就可以會」。機構天使們是否準備好了？

或許在未來，還要看到這些機構天使們逐步調整到位。一則消息可資佐證，2011年10月31日，創新工場董事長李開復在Tech Crunch Disrupt北京大會上表示，經過兩年的嘗試，創新工場已經開始逐步降低孵化器功能，轉而向風險投資方向轉型。

龍文瘋狂融資背後：VC難從教育企業獲期望回報

龍文瘋狂融資背後：VC難從教育企業獲期望回報

砰!鬱金香形狀的杯子碰在一起，紅酒沿著玻璃壁流淌下來。

楊勇和劉映東相視一笑。4.5億元人民幣，這可不是一筆小錢，不管怎麼說也值得喝上一杯。更何況，祝酒可是任何一個融資新聞發佈會的保留節目，身為主角，怎能錯過。

「董事長。」劉映東側了側身體，讓楊勇站到最中間的位置。作為這家公司的總裁，劉映東向來明白自己的角色。誰是男一號，誰是男二號，什麼時候應該往 前衝，什麼時候應該往後退，這麼微妙又明擺著的道理，他懂。這一點，如果說在一年多以前，那次不為人知的「內鬥」中，他曾經有點吃不準，或者拿不定主意的 話，那麼現在，2011年12月12日，龍文教育宣佈第一輪融資成功的大喜之日，他完全知道該怎麼做。

內鬥。沒錯，楊勇就是這麼說的。

楊勇揮揮手，滿不在乎，又笑逐顏開。這是一個身材結實、舉止拘謹的年輕人，不過，他說話的口氣卻很大。他走過去，跟投資人、信中利集團創始人汪潮湧碰杯，又跟另外一位投資人、深圳創東方的總裁肖水龍寒暄。他不是軍人出身，但是身體始終繃得筆直，像一根上好的發條。

最後，楊勇坐到記者面前，大聲說：「只要培訓基地足夠強，龍文可以一夜之間佔遍全中國。」

龍文教育，諢號業界「成都小吃」，成立於2006年，主要開展中小學一對一同步輔導業務。短短5年時間，這家公司已經號稱「全中國規模最大的中小學 課外輔導機構」。龍文教育在全國54個城市擁有1068家分校，學生超過10萬人，專職員工1.5萬人，算上兼職員工則有2萬餘人。有未經證實的消息說， 龍文教育2011年營收12億元人民幣。相比之下，成立於2001年的學大教育，同樣做一對一同步輔導，儘管已經在紐交所上市一年，也不過273家學習中 心，年營收18.6億元人民幣。

汪潮湧說：「中國教育企業再出一個新東方，指日可待。」

劉映東說：「新東方規模40多億元，我們2012年營收估計有20多億元。只要翻番，我們就和新東方一樣大了。」

這時候，他們都不知道，再過短短三個月，這家公司將要經歷創業6年來最大的一次公眾危機。它會捲入一場「3·15」風波，從商業倫理到商業模式，都 遭人詬病。從報紙、電視台、網絡論壇到微博，關於龍文教育「無證經營」、「欠薪」、「擴張過快」、「管理渙散」甚至「黑社會」的爭議，會紛至沓來。在龍文 教育的離職員工中間，甚至有這樣的流言：「龍文擴張得太快了，騎虎難下，2013年會有大危機。」

一位投資人說：「1000多家分校，我不知道他怎麼管。要收入高，盈利又高，這決不可能。只有放慢速度，它才可能有利潤。」

一位龍文離職高管向《創業家》記者推算說，龍文只有20%的分校是掙錢的。他說：「教育培訓是預收費的行業，現金流很好，但是很大一部分是遞延收入。如果計算課時消耗減去支出，而不是收入減去支出的話，很多都是虧錢的。」

以匯眾益智為例。這家定位為數字娛樂職業教育的機構，曾經在2008年年初吸引到1000萬美元的風投。很短時間內，匯眾從全國10幾家培訓中心擴 張到40多家。因為擴張過快，又遇到2008年金融危機，風投資金並未到位。很快，它又以幾乎同樣的速度縮減至20家。有業內人士透露說：「現在，只有5 家賺錢，5家持平，還有10家都虧錢。」

一個耐人尋味並且已經從劉映東那裡得到證實的消息是：2011年，龍文撤換了總共54個城市中的15個城市的校區負責人，並計劃在2012年繼續撤換3-5位。劉映東反問說：「賠本你還繼續幹?」

另一位投資人說：「信中利是在一個非主流的時間，投了一家非主流的教育公司。我不懂汪潮湧為什麼這麼做。」

「熱三年，冷三年。」他分析說，「2006年新東方上市，所以2007-2009年這三年，有四五十家教育企業獲得了投資。但最近兩年，已經少有投資人關注教育行業了。」

教育行業的確一度被投資人看好。這個行業市場空間大，據德勤的報告顯示，市場總值在2012年將達到9600億元，平均複合增長率12%。此外，教 育行業是剛性需求、預付費模式現金流好、受經濟大勢影響小，這些都是利好因素。2006年9月，新東方第一個在紐交所上市，更是刺激了投資人的胃口。據統 計，2007-2009年三年期間，在融資成功的教育企業中，其中12家加起來的融資額就有6億美元。

又一個三年快要過去，這些增值套現的慾望並未得到指望中的回報。

「VC投教育，全是眼淚。」一位投資經理說，「IDG投精英教育，失敗了。軟銀賽富投華育國際1000萬，也失敗了。德同資本投東方標準，崩盤了。 啟明和SIG投巨人學校2000萬美元、凱雷投北科昊月5000萬美元、凱鵬華盈投資匯眾的遊戲學院1000萬美元，全打水漂了。這都是沒上市的，上市 的，軟銀賽富投環球雅思，要不是環雅賣掉，也出不來。鼎暉投學大，現在還出不來呢。只有老虎基金投新東方和學而思算成功，還都是陳曉紅一個人投的。」

2011年夏天，就在信中利為龍文做盡職調查期間，在美國上市的中國教育股集體股價大跌。到年底的時候，學大教育股價下跌73%，環球雅思股價下跌64%並在12月底出售給英國培生集團。

在這麼一個不冷不熱、不陰不陽的時機，龍文教育竟然得到號稱是「中國教育行業有史以來最大筆融資」。後續的消息是，2012年3月，中國平安已經開始做盡職調查，可能向龍文注資1.5億元人民幣。

(本文來源：創業家 )

VC大佬閻焱被曝逼退吳長江：涉嫌操縱雷士股價

雷士照明：無法回應

「創業者與投資人在根本利益上是一致的，他們是成功的搭檔，一榮俱榮，一損俱損。」今年4月，軟銀賽富基金首席合夥人閻焱在某論壇上呼籲，套利型VC會給社會帶來災難。2個多月後，南都記者收到的一封匿名郵件披露，閻焱不僅是逼退雷士照明創始人吳長江的幕後主謀，更涉嫌操縱雷士股價，從中獲取不可告人的利益。

匿名郵件詳述了閻焱操縱股價的四大證據，包括告知朋友及機構可以抄底雷士照明等，建議香港聯交所和證監會就此進行立案調查。

雷士照明發言人石勇軍向南都記者表示，「陰謀論」建立在假設基礎上，無法回應。並稱目前雷士的訂單沒有減少，經銷商也沒有出現問題「經營一切順利」。

閻焱被指操控雷士股價

郵件中稱，據多名機構人士透露，吳長江辭 職公告發佈前，閻焱親自打電話通知身邊的朋友及熟悉的機構，提前告知該消息，並表示吳長江辭職後，可以抄底雷士照明。5月25日，雷士照明董事長兼首席執 行官吳長江突然辭任，引起市場巨大波動，全天跌20%至1.76港元，創上市一年來新低。郵件指，吳長江辭職公告發佈後，雷士股價果然迅速下跌，「在公告 發佈後的第二、第三天，閻焱安排林和平(現任雷士照明非執行董事)及身邊的人去找持有雷士照明股票的機構，告訴機構雷士照明利空，他們可以接盤雷士照明股 票」。

自吳長江離職後，雷士股價持續震盪下跌，自昨日以1.48港元收盤，較5月24日2.36港元的開盤價大幅下跌了近4成。

「在雷士照明股票下跌時，雷士照明董事會已經通過了最多回購金額達到3.88億元的股票回購方案，但是由於閻焱不同意立即行使回購授權，一再拖延時間，導致雷士照明股價不斷下跌，損失慘重。而他本人卻通過有關相熟機構回收股票。」匿名郵件稱。

石勇軍則表示，股市當然會有波動，這是市場變化決定的，完全正常。

閻吳對發展戰略分歧明顯

吳長江微博的最後一條，提到了閻焱。「(6月)13號中午跟賽富大佬閻焱先生(我的投資者，多年的合作夥伴)一起共進午餐，晚上和我一幫朋友出去喝茶聊天，今天下午我還約了幾位朋友談事。我一切安好，謝謝大家！」

匿名郵件稱，是閻焱逼退了雷士照明創始人吳長江，「這在業內開創一個危險惡劣的『上位』先例，即在公司上市後依然戀棧不去，主動搶位」，更猜測施耐德或者已暗中許給閻焱更有誘惑力的股票退出價格。

事實上，吳閻二人對公司發展戰略分歧明顯。在吳長江看來，雷士目前還是應該把傳統領域產品的規模和效益做到極致，認為LED商業化仍待時日，盲目全 線進入該領域可能會增加風險。「我更樂於將來收購國內外的LED企業，那些已經幫你『養』了市場，但沒有活下來的『先烈』企業。」

但當吳長江辭職後，雷士作了如此的聲明：LED照明是公司未來的增長點。與此同時，對於渠道的重要性，新董事長閻焱與吳長江的看法完全相反：「雷士的競爭力絕不是營銷渠道。」閻焱對一眾證券分析師說，如果只是看到渠道，說明對公司認識不夠。

2005年，雷士照明曾爆發主導權之爭，吳長江以退為進，在經銷商的力保下取得公司控制權；這次與風投的對抗中，吳長江還能再上位嗎？

金沙江丁健：VC界淡定哥 不疾不徐不做救火隊員

投資人臉譜

他曾是亞信科技創始人，公認的「海歸」創業典範，可是，他最不喜歡的工作是CEO。

厭惡重複性工作，喜歡創新，他希望人生之中重複性的工作最好不多於10%。於是，他選擇轉型成為投資人。

和同行不同，他的生活節奏不快，不著急做決策，往往花更多時間呆在書房想問題、看書，尤其愛看哲學方面的書。他覺得，投資即悟道，自己不會做企業的「救火員」。

「技術控」眼裡的「性感」模式

在中國科技創投圈中，金沙江無疑是支重要的力量。目前，它旗下管理著4期約10億美元的基金，並與硅谷最老牌的創投基金MayfieldFund建有長期戰略合作關係。後者與AsiaAlternatives、淡馬錫控股等都是金沙江重要的LP。

定位投資早期高新技術初創企業的金沙江，在投資領域上並不是四處出擊，主要是結合團隊成員背景，把投資領域圈定在互聯網無線互聯網、新能源以及半導體材料等方面。

「我們選定的領域，一定是熟悉的，無論是從技術還是對行業的瞭解度，都必須投資人本身能看得明白的。」丁健以自己為例說，自己是亞信IT出身，投資關注點很自然放在了互聯網無線互聯網上。物理專業出身的投資人伍伸俊是個「技術控」，他的目標是打造全球最大的照明公司。

在關注領域中，金沙江的落點也有輕重。朱嘯虎介紹說，「互聯網和新能源是主線，而電子商務和LED照明又是各自的重點。」他的話有數字為證，在金沙 江所投的約50家企業中，電子商務、LED照明的企業數量分別有七八家，電子商務裡有佳品網、夢芭莎、蘭亭集勢等，LED則包括有晶能光電、易美芯光、上 舜照明等，各自的累積投資金額都有8000萬到1億美元。「從數量和資金量來說，電子商務和LED是絕對的重心。」

選定了賽道，如何確定選手就顯得格外重要。關於挖掘好公司，金沙江的做法是，在LED上看技術，在電子商務裡看模式。

比如，丁健和朱嘯虎都提到的一家LED企業是晶能光電。

2006年，金沙江等向晶能光電投資1000萬美元，這也是金沙江邁出其LED領域投資的第一步。丁健說，「選中這家公司，最核心的就在於其技 術。」據瞭解，在LED領域，成熟的襯底材料供應商從世界範圍來說都屈指可數，國際主流的藍寶石襯底和碳化硅襯底技術此前一直被歐美、日本壟斷，二者吃下 了產業鏈裡的絕大部分利潤，但晶能光電所突破的正是硅襯底技術，申請及獲得的專利技術有160多項，既降低材料成本，還繞開了美國、日本的專利壁壘。 2010年，這家公司的主營業務收入超過1億元，毛利率近40%。

晶能光電之後，金沙江又以技術為尺先後投資了易美芯光、上舜照明、晶和照明等其他7家公司，分佈在LED產業鏈的襯底、外延片、芯片製造、照明應用在內的全部環節。由於在LED上的如此大手筆，其他VC、PE中鮮見，金沙江也被稱為LED最篤定的投資者。

相比LED理性的技術，電子商務上金沙江更關注的是「性感」的商業模式。

「比如蘭亭集勢，和一般的國內電子商務不同，它玩的是跨國B2C。」朱嘯虎說，美國80%的商品都是中國製造，但傳統外貿要經過出口商、進口商、批 發商、零售商等多個環節，蘭亭集勢的跨國B2C是將中國工廠的商品直接連接海外消費者，自己獲得適當利潤，也把傳統貿易鏈條上損耗的利益直接返給消費者。

和蘭亭集勢一樣，夢芭莎、諾心蛋糕、佳品網等都以各自獨特的模式贏得了金沙江的青睞。

不做企業的「救火員」

和其他投資人忙碌的節奏相比，丁健不認為自己是大忙人。他認為，投資不靠時間，不是忙著看項目、找項目、參加各種論壇，大多時候是要加深對公司技術、行業的瞭解，而不是重複管理層忙的事，「寧願更多時候呆在書房，有點悟道意味，不是去做救火員。」

這種「悟道」的心態反映在投資上，是丁健及金沙江團隊關注技術、模式、財務之外，也看重創業團隊和公司所處行業的想像力。

比如，朱嘯虎印象深刻的是拉手網創始人吳波和團隊。吳波在互聯網做過多年，是焦點房產網聯合創辦人，焦點房產網有很多線下團隊，拉手網也需要線下團 隊，經驗可以移植。丁健現在常掛在嘴邊的一家公司是盒子支付，這是他眼中的中國版「Square」，手機上刷信用卡，在剛起步的移動支付領域「潛力很 大」。

此外「悟道」也使得金沙江的成績單不疾不徐。「投資的大多公司都還在成長期，我們不著急，只要它的商業、財務很健康就行。」丁健說。當然，其中不乏看點，比如它投資的移動安全服務提供商網秦在美國上市，早期投資的去哪兒獲得百度3.06億美元的戰略投資。

雖然已做投資多年，丁健對現在的投資生活仍有「抱怨」。

「坦率說，這是一個苦活、累活、難活，今天所投資的對象就是一張白紙，聽他們講故事還得天天戰戰兢兢，相對來說，炒股可能輕鬆很多，做晚期投資也要 輕鬆不少，但我們就喜歡做這樣的事情。」他說，自己屬於喜歡看著一個東西從無到有，從有到成功的這一類人，這種成就感遠遠大於錢所帶來的回報。

投資秀

太時芯光：高校實驗室走出的LED

2008年，金融危機投資機構「手緊」之時，金沙江卻聯合北極光創投聯合向一家剛從實驗室走出來的小公司太時芯光注入3000萬美金。為什麼會對它情有獨鍾?很簡單，它讓LED的技術從實驗室走了出來。

其實，太時芯光在2008年初才成立，它的前身是北京工業大學北京光電子技術實驗室。別小瞧了它，它的厲害之處便是技術，不僅擁有30多個LED相 關專利，同時在藍光LED和單芯片、白光LED方面具有一定的技術儲備，在國內的LED技術領域當中處於前沿。如此技術反映在產品上，是太時芯光相比同類 型的產品及技術，可節省近三分之一的成本，在LED行業中屬於技術高端的企業。

自然，LED的技術獵手金沙江不會輕易錯過太時芯光。金沙江創投董事總經理潘曉峰公開說，決定投資太時芯光，就是看中了它的技術實力，雖然它是從實驗室裡走出來的企業，成立時間比較晚，但還是看好LED市場前景。此外，太時芯光擁有技術壁壘，別的企業很難在短時間內進行超越。

諾心蛋糕：網上賣蛋糕

諾心蛋糕的創始人張嵐的履歷不一般，她曾是香港李奧貝納廣告公司的大客戶經理，也擔任過香港連卡佛百貨公司國際女鞋及飾品採購部經理，所以2010年當她創辦走高端路線的諾心蛋糕時，就引得了時尚圈關注。

由於本身的精緻生活，張嵐對諾心蛋糕的要求苛刻，比如全進口原材料製作歐洲口味的蛋糕。

像大部分蛋糕店一樣，一開始諾心lecake也在線下開有實體店，但經過一段時間的運營後，張嵐發現，線下店存在著諸多問題。最突出的是租金壓力 大，再者實體店「等人來買」的狀態讓她不夠暢快。在她看來，高品質蛋糕所要求的儲存條件高，若存放時間過長，就會導致蛋糕的口感變差。

於是，張嵐的做法是關閉線下門店，網上賣蛋糕。為此，諾心lecake投入上百萬美元，建設了諾心的加工工廠和冷鏈物流體系。目前諾心提供在線平台的蛋糕訂購服務，客戶下單後，冷鏈物流車將配合呼叫中心的運作在8小時內將產品直接遞交上門。

在金沙江創投合夥人朱嘯虎看來，諾心改變運作模式是可行的。他認為，目前中國的烘焙業市場很大，但傳統的門店模式不僅運營成本高，擴張慢，一家家店開起來，太慢了。網上賣蛋糕，是趨勢。