牛市末期，巴菲特因為某些原因（市場、家庭），可能準備清盤基金了，信也變得比較短。（1967年中，巴菲特應該寫了另一封信解釋市場情況，自己家庭等問題，並修改了投資目標）。
背景1967：美國S&P指數1967年經週期調整後的市盈率（參見為RobertJ.Shiller）為21至22倍之間，高於長期趨勢值16。當期PE為15倍，股利收益為3.2%，國債收益率為5.5%左右。通貨膨脹約為2.8%，名義經濟增速為5.7%。道瓊斯指數上漲19%，巴菲特合夥基金上漲35.9%。
背景1968：美國S&P指數1968年經週期調整後的市盈率（參見為RobertJ.Shiller）為21至22倍之間，高於長期趨勢值16。當期PE為18倍，股利收益為3.0%，國債收益率最高達到6%左右。通貨膨脹約為4.17%，名義經濟增速為9.3%。道瓊斯指數上漲7.7%，巴菲特合夥基金上漲58.8%。
一個顯著的時代背景就是美國通貨膨脹情況和長期國債利率在不斷上行，關於通貨膨脹對股市的傷害，巴菲特有一篇著名的文章《通貨膨脹如何欺詐股票投資者》（1977年5月財富雜誌，大家可以參閱)。我個人覺得近年中國股市的情況也有類似之處，中國的CPI數據雖然不高，但由於四萬億後的地方政府的融資衝動和利率市場化後無風險利率的上市，對股市估值肯定會造成一定的抑制。
1967年信中巴菲特介紹了牛市後期市場的一些典型特徵：
Many investment organizations performed substantially betterthan BPL, with gains ranging to over 100%. Because of thesespetacular results, money,talent and energy are converging in amaximun effort for the achievement of large and quick stock marketprofits. It looks to me like greatly intensified speculation withconcomitant risks-but many of the advocates insist otherwise.
巴菲特1967年的優異業績最主要來源於一隻股票的投資，這只股票的投資最高時佔到整個資產組合的40%，據歷史資料顯示，這只股票應該是美國運通（巴菲特早期對美國運通的投資，可以稱為逆向投資的典範之作，具體的案例網上有大量介紹，大家可以參閱。）這裡可以看出巴菲特的業績其實用指數或基金作為比較基準是不太科學的，因為他的業績完全取決於其選股的準確性，其投資限制要少於一般基金公司的普遍要求。巴菲特的投資人取得超級業績結果是因為管理人正好是巴菲特（百年難遇），使用這種一隻股票佔組合40%（當時巴菲特的資金已經是GDP的萬分之一，不是小資金）的投資方式無論如何說都太激進了（當然巴菲特的也是漲起來後才達到40%的）。這種風格的結果很可能就是要麼大成，要麼大敗。
1968年繼續描述了一些牛市後期的一些特徵：
The investment management business, which I used to severelychastise in this section for excessive lethargy, has now swung inmany quarters to acute hypertension .When practiced by large andincreasing numbers of highly motivated people with huge amounts ofmoney on a limited quantity of suitable securities, the resultbecomes highly unpredictable. In some ways it is fascinating towatch-and in other ways it is appalling.
巴菲特1968年的業績也受到某一個投資（due in considerable measure to one simle butsound idea whose time had come)的巨大影響，其Generals-Private Owner類投資投入了16,363,100，回報是21,994,736.，當然整體沒有1967年美國運通案例那麼激進。
1968年是重要的一個時刻，巴菲特基金的規模超過1億美金。
背景1969：美國S&P指數1969年經週期調整後的市盈率（參見為RobertJ.Shiller）為22至18倍之間（股市下跌），高於長期趨勢值16。當期PE為18倍，股利收益為3.1%，國債收益率達到近8%左右。通貨膨脹約為5.4%，名義經濟增速為8.2%。道瓊斯指數下跌-8.4%，巴菲特合夥基金清盤無業績公佈，伯克希爾哈撒韋淨資產值增加16.2%
明顯地，通貨膨脹和無風險利率是股市的巨大挑戰。。。
1969年的信有幾篇（不同月份），除了巴菲特解釋對基金的清盤方式外，以下問題是比較有意思的：
1.巴菲特的清盤理由（自己的心路歷程&對長期市場走勢的判斷）
2.對比爾.魯安的介紹
先記錄對比爾魯安的介紹：
1.We met in Ben Graham's class at Columbia University in 1951 and Ihave had considerable opportunity to observe his qualities ofcharacter,temperament and intellect since that time .
我想這句話包含了幾層意思：一是說明比爾魯安有較長的投資經驗，二是說明其使用的方法也來源於格雷厄姆，三是說明巴菲特對他很瞭解，認為其具有一個資產管理人所應具有的性格，態度和才智。
2.If Susie and I were to die while our children are minors, he isone of three trustees who have carte blanche on investmentmatters-the other two are not available for continuous investmentmanagement for all partners, large or small.
這種推薦是比較有力度的，這也是基金管理人選擇的一個很重要的要求，要求委託——代理雙方利益的一致性。這裡巴菲特雖然不是推薦自己，但是如果推薦一個管理人，而自己都不敢將錢投進去，那麼還有什麼力度呢？同樣的，如果管理的基金，你自己的錢都不敢投入（當然不是全部，但應該達到一定的比例），或者說你基金買的股票，你自己的錢都不敢買，這又有什麼說服力呢。
3.Bill's overall record has been very good-averaging fairly closeto BPL's, but with considerably greater variation. From 1965-1961and from 1964-1968, a composite of his individual accounts averagedover 40% per annum. However, in 1962. undoubtedly somewhat as aproduct of the euphoric expeience of the earlier years, he was downabout 50%. As he re-oriented his thinking. 1963 was aboutbreakeven. While two years may sound like a short time whenincluded in a table of performance, it may feel like a long timewhen your net worth is down 50% I think you run this sort ofshort-time risk with virtually any money manager operating instocks, and it is a factor to consider in deciding the portion ofyour capital to commit to equities.
如果假設比爾魯安的正常年份為40%，1962年為-50%，1963為0，則13年的年均復合收益率為26%。與巴菲特相比同樣的時間段，巴菲特為31.6%（總回報為26.10倍），比爾魯安為25%（總回報為14.46倍），可以看見一年巨大的虧損需要多大的努力去彌補（比爾 魯安除了1962年的巨大打擊而為，其他年份業績可為想當驚人，但結果與巴菲特還是差了一大截），但比爾魯安還是很厲害的，在那種打擊後還能重整旗鼓，據黑石的一個FOF基金經理研究，很多對沖基金經理只要出現過一年超過30%的虧損，以後的業績就會明顯相比之前的業績有一個巨大的滑坡。
4. Bill，of course, has not been in control situations or workouts,which have usually tended to moderate the swings in BPL year toyear performance。Even excluding these factors, I believe hisperformance would have been somewhat more volatile(but notnecessarily poorer, by any means )than mine.
這就是巴菲特的所謂分散化的優勢了，巴菲特的分散化的理解不在於股票數量的多少，而在於投資手法的多樣化，不同投資策略的投資標的的風險收益特徵是完全不同的。巴菲特對比爾魯安的判斷是十分正確的，其風格應該是非常程度的集中投資，因此容易出現大好和大壞的年份，但整體上還是傑出的管理人，以下是其70年代的業績記錄：
| 1971 | 13.5 | 14.3 | ||
| 1972 | 3.7 | 18.9 | ||
| 1973 | -24 | -14.8 | ||
| 1974 | -15.7 | -26.4 | ||
| 1975 | 60.5 | 37.2 | ||
| 1976 | 72.3 | 23.6 | ||
| 1977 | 19.9 | -7.4 | ||
| 1978 | 23.9 | 6.4 | ||
| 1979 | 12.1 | 18.2 | ||
| 1980 | 12.6 | 32.3 |
二、巴菲特對市場的判斷（其實是對股票和債券投資的判斷）：
第一個因素是稅收的考慮，Federal income tax 稅率到了40%，使得免稅債券具有非常大的優勢。
第二個是從長期看，股票的收益率已經沒有太大的優勢（巴菲特強調是未來十年，而不是下個季度）。長期免稅債券的收益已經到7%左右，而對股市的預測可以分為盈利的預期和估值的估計，巴菲特預期公司價值增加大致相當於名義GDP的增長率（不高於6%），加上3%的分紅，及總回報不超過9%（假設估值不變的情況下，在通貨膨脹和無風險利率上升期，估值很難大幅上升）。考慮到稅收因素，股市的回報也只有6%~7%左右，因此股市完全沒有吸引力。巴菲特同時也強調如果能夠選出能力超強的管理人（超額收益在4%以上），那麼還是可以投資股票的，但也預期這種管理人只佔管理人總數的1%至2%，強調相信比爾魯安屬於這類管理人。
這種分析股市長期走勢的方法還是滿實用的，最早使用的人應該是格雷厄姆，當然現在在分析利潤增長的時候，可以將其和名義GDP的關係細化。當前社會，投資品種已經多元化，如果預期通貨膨脹大幅上行，則明顯股票和債券都不是很好的投資標的。
巴菲特還記錄了一下自己選擇「退休」的個人原因：
The Qctober 9th, 1967 letter stated that personal considerationswere the most important factor among those causing me to modify ourobjectives. I experessed a desire to be relieved ofthe(self-imposed) necessity of focusing 100% on BPL. I have flunkedthis test completely during the last eighteen months. The lettersaid:" I hope limited objectives will make for more limitedeffort." It has not worked out that way. As long as I am " onstage",publishing a regular record and assuming responsibility formanagement of what amounts to virtually 100% of the net worth ofmany partners. I will never be able to put sustained effort intoany non-BPL activity.If I am going to participate publicly, I cannot help being competitive. I know I do not want to be totallyoccupied with out-pacing an investment rabbit all my life.,the onlyway to slow down is to stop.
（2）權益資本投入的顯著增加並沒有帶來同比例我們所直接運作的業務的增長；
（3）聯營業務（部分擁有，不直接運營）的資源投入在持續增加；而會計準則卻要求伯克希爾公司所報告的收益中必須剔除從這些業務裡按比例獲得的相當大部分的收益。