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港交所-長線必選 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=23

在香港股票市場中,如果要我選最喜愛的上市公司作長線投資,我會毫不考慮選擇港交所(388 HK),因為它是最符合經濟專利(economic franchise)的企業,原因如下:

-         法例規定香港只有一個股票交易所,港交所擁有壟斷股票交易專利,完全沒有競爭對手,屬於獨市生意。由於香港具備優良的法律制度和基礎設施,資金可自由兌換,國際投資者很喜歡在香港投資,而國內及海外的企業都希望來香港上市集資,除非人民弊可以自由對換(相信並非短期內可以成事),我認為港交所較上海交易所更具競爭優勢,兩個交易所是互補關係,不存在惡性競爭

-         港交所擁有簡單和容易理解的商業模式(business model),公司營業額超過一半是來自股票市場成交,而經營成本大致上是固定的,所以經營槓桿(operating leverage)十分龐大。

-         長期來說,港股的成交將會受惠於「合資格境內機構投資者」(QDII)來港投資計劃,人民弊國際化(Rmb internationalization)及可預期實施的「港股直通車」。

-      由於沒有重大資本開支,自由現金流強勁,公司維持派息比率(90%)現價股息率有3%在低息的環境下,提供很好的安全網(margin of safety)

估值方面,2011年市盈率大概30倍,略高於其過去10年平均值的27,由於港交所的前景非常秀麗,所以我願意付出高一點的價錢買入(buy a great company at a fair price)並長線持有


港交所 長線 必選 股壇 老兵 鍾記
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德昌電機-逆境中成長 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=25

老牌工業股德昌電機(179.HK)是我現時的股票投資組合中唯一的工業股。持貨多年,沒有令我失望,剛公佈業績,營業額及盈利均創新高,股價今天上漲10%。

雖然公司並沒有明顯的經濟專利,但我覺得在行業中擁有很強的競爭優勢,原因如下:

 

-         德昌是全球最大的摩打和摩打系統製造商,廣泛應用於汽車及工業行業中。我曾經參觀過她在廣東的生產廠房,整個工業城大得驚人,雇用龐大的廉價勞工,生產流程井井有條,公司具有成本(economy of scale)的競爭優勢。

 

-         公司過去幾年成功轉型,産品由簡單的摩打零件(低毛利的商品)向上游發展到摩打系統(高增值高毛利的産品)。由於客戶在産品設計中已引入德昌作爲其合作夥伴,所以並不容易轉換供應商,德昌因而獲得較高的議價權(pricing power),有利於公司把上漲中的原材料和工資成本轉嫁到客戶身上,從而保持較高的利潤率。

-         德昌過去五十年專注研發摩打技術,擁有高超的研發能力(Research & Development),推出新産品有利於維持公司的利潤率。

-         德昌的現金流(cash flow)非常強勁,經得起金融風暴的考驗,過去十五年産生了超過十八億美金的自由現金流,現在變成了淨現金的公司,財務相當穩健

-         德昌的企業管治是一流的,最近前金融管理局總裁任志剛加盟公司當獨立非執行董事,更令小股東放心。

展望未來,歐美市場經過去年的大幅復蘇,預計今年增長會有所放慢,公司的主要增長動力會來自亞洲,尤其是中國和印度的市場。未來的挑戰主要是原材料(鋼鐵和銅)、工資和人民弊上漲的壓力,但德昌已經習慣了在逆境中成長。我會繼續持有她的股票,畢竟現在的估值不貴(市盈率只有12倍)。


德昌 電機 逆境 成長 股壇 老兵 鍾記
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江西銅業調研 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=19&prev=20&next=8

我上個星期飛去了江西出差,拜訪上市公司江西銅業(358.HK)的管理層,並參觀了公司的礦山、選礦廠和冶煉廠,對銅的開採、選取和提純有了深刻的認識

 

德興銅礦,全中國最大的銅礦,露天礦(open pit),品位大概0.4%,銅產能每年130,000

 

大噸卡車,可載超過100噸的礦石

 

從德興銅礦開採的銅礦石運到大山選礦廠進行磨

 

磨碎了的礦石進行浮選,金屬銅會貼在泡沫上,形成銅礦精(copper concentrate),含銅量25%

 

銅礦精運到貴溪冶煉廠進行冶煉,利用重油高溫把銅礦精熔成銅水

 

冷卻後變成陽極銅(copper anode)或粗銅, 含銅量超過90%

 

陽極銅經過電解變成陰極銅(copper cathode)或純銅, 含銅量達到100%

 

陰極銅成為最後產品

 

江西銅業的投資價值:公司是國內的龍頭,年產量900,000噸銅,自有資源也是行內最高的(占生產量20%),擁有較高的利潤率和兢爭優勢,但是個人覺得江西銅是典型的商品股(commodity stock),盈利完全取決於市場上銅的價格,公司並沒有議價權和經濟專利,所以並不適合長線投資


江西 銅業 調研 股壇 老兵 鍾記
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不應犯的錯 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=8&prev=19&next=7

總結我個人的經驗,投資者應該避免以下的錯誤:

-         不要盲目相信股市專家或名星, 投資者應該有自己的獨立思考沒有做功課沒有發言權

-         不明白的東西或是太複雜的公司不要投資。Keep It Simple Stupid (KISS)。

-         不要估計或預測股市的未來走勢,應把時間放在個股的基本分析上,千萬不可因為擔心股市下跌而沽出好的股票

-         不要滿足於蠅頭小利,為了小小的利潤而沽出具有長線投資價值的股票

-         不要太固執或過度自信,應該不時檢討公司的經濟專利有沒有改變,發現改變時應該承認錯誤,那就是分手的時候

-         不要在估值太高的時候追入, 投資者應該耐心等待時機才入市

-         不要貪便宜,買入基本因素不好的股票,寧可貴一點買入高質素的公司。便東西沒有好的,好東西不會便宜。

-         不要買入太多成交薄弱的股票。


不應 應犯 犯的 的錯 股壇 老兵 鍾記
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東方表行調研 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=20

我最近拜訪了東方表行(398.HK)的管理層,對本港及內地的高級名表零售及批發業務有了更多的認識, 個人認為公司沒有明顯的經濟專利,並不適合長線投資,原因如下:

-        公司沒有自己的品牌,只有代理權

-        由於東方表行超過70%的銷售來自勞力氏(Rolex)品牌名表, 後者的議價能力相當高, 公司絕不能失去這個最大供應商

-        公司在香港只有4間自置物業,其餘8間零售店是租賃物業,經營還境好的時候會受到很大的租金上升壓力

-        公司在香港和內地並非勞力氏名表的獨家代理商, 市場競爭大,客戶買表時有很多的零售店(例如亨得利,英皇,周生生,周大福等)可以選擇,價錢統一,不同的只有服務水平而已

-        入門門檻不是很高,經營者最重要是跟供應商的關係,確保貨源,而最大的資本投資是購買存貨的流動資金

東方表行的財務資料反影了公司在行業內並沒有明顯的經濟專利,數據如下:

-        股東回報率(ROE)過去八年平均只有大概10%,遠低於競爭對手

-        經營利潤率(operating margin)過去八年平均低於5%,遠低於競爭對手,部分原因是公司擁有批發業務,毛利率較零售

-        銷售增長過去八年每年平均只有8%,瓶頸在於勞力氏每年的供貨有限

-        自由現金流(free cash flow)過去八年的總和是負數超過港幣二億元,主要是資金被壓在存貨上


東方 表行 調研 股壇 老兵 鍾記
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經濟日報的經濟專利 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=26

經濟日報(423.HK)是我的愛股之一,正如我的偶像股神畢菲特(Warren Buffett)愛華盛頓郵報(Washington Post)一樣。我認爲經濟日報在香港擁有經濟專利,值得長期持有,原因如下:

 

-        雖然香港出版很多收費和免費報紙雜誌,選擇很多,競爭激烈,但是專業的財經報紙只有兩份-經濟日報和信報,形成雙頭壟斷(duopoly)的局面。而據我瞭解, 經濟日報的銷量倍於信報,每天銷量超過九萬份。

 

-        從經濟日報過去的銷量和讀者人數趨勢來看,印證了我的觀察,就是她的客戶和讀者群是很忠心的(loyal & sticky) (註:我,我的公司和我太座的學校也是她長年的忠實客戶),閱讀習慣不容易改變,絕不會因爲免費報紙的出現而改變。

-        雜誌方面, 公司出版的幾份雜誌在香港的銷量都是數一數二的,包括iMoney、 U Magazine 和 e-zone,內容涵蓋財經,旅遊及電子産品,表現出色。值得一提是由於iMoney雜誌的內容很多都是從經濟日報來的,共用資源,所以製作成本特別便 宜,發行只有三年已錄得盈利貢獻。

-        公司的另外收入來源是股票報價機經濟通,她在香港享有最高的市場佔有率,遠遠抛離其他競爭對手。網上版(etnet.com)推出以來,深受股民愛戴,點擊率非常高,爲未來網上競爭打下基礎。

 

-        公司的經濟專利反映在她出色的財務資料上,過去五年每年平均股東回報率(ROE)達18%,自由現金流(free cash flow)每年超過一億元港弊,印報紙好像印銀紙般容易,爲股東提供穩定和豐厚的股息。

 

-        經濟日報的企業管治一流,作風穩健。公司主席馮紹波(三個創辦人之一)早前把他的一半持股捐贈給香港大學,令人尊敬。

長遠來說,我認爲公司必須開拓內地的市場,畢竟本港的市場發展空間有限,但這方面的發展似乎慢了一點,原因是國內對新聞審查非常嚴格,投資者必須要有耐性。

風險因素:工資和新聞紙價格上漲帶來的經營成本壓力。

 

短期的催化劑:本月將公佈業績,受惠於本地經濟復蘇,廣告收入大幅增長,我估計公司的淨利潤去年會創新高。

估值方面,市盈率只有9倍,息率近6%,十分便宜,唯一缺點是成交稀薄,不容易大手買入。



經濟 日報 專利 股壇 老兵 鍾記
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核數師的角色 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=29

我記得大學統計科的時候,學會甚麽叫做垃圾進,垃圾出(rubbish in, rubbish out),知道凖確的資料來源(input)對統計結果(output)的重要性。我把這個理論應用在分析上市公司的財務報表上,打開她的年報,我會特別留意她所聘請的核數師是否四大會計師事務所(Big Four),即徳勤(Deloitte) 、普華永道(PwC) 安永(Ernst & Young)畢馬威(KPMG),如果答案是「否,基本上我是不會買她的股票的,原因如下:

- 中小型的會計師事務所爲了爭取生,有時侯對上市公司的核數工作和凖則會變得比較寬鬆,不排除這些上市公司的財務報表上會有很多「水份」,誇大了盈利,直接影響了分析員的盈利預測工作,令他們認爲便宜而推介的股票其實一點也不便宜,矇騙及誤導了投資者。

- 如果一家市值超過一百億元的上市公司說因爲要節省成本而聘用中小型的會計師事務所核數,請不要相信她原因是我認爲有良好企業管治的大企業,應該會非常重視其核數師的素質,以博取股東、債權人、銀行及機構投資者對公司所編制的財務報表的信任,有利於公司做股權融資(equity financing)或債務融資(debt financing),絕不會爲了小利而犧牲大利

-沒有好的核數師把關,一切財務分析也變得徒然。


核數師 核數 角色 股壇 老兵 鍾記
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金蝶國際(0268)-高速成長 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=27

美國著名選股專家彼得、林治(Peter Lynch)精於尋找漲十倍的股票(tenbagger), 金蝶國際(268.HK)是我過去十年其中一隻選對的十倍股,我除了金錢上取得可觀的回報外,更贏得無比的滿足感。

 

金蝶是我的愛股之一,她是我的股票投資組合中的核心成員,我對她的前景充滿信心。雖然現價估值並不便宜,預測市盈率近三十倍,但考慮到她未來幾年的盈利增長潛力(分析員估計每年不低於30%),餘下的股份我會繼續長期持有。(註:去年我過早減持部份股份獲利,至今令我後悔莫及。)

 

從上而下(top down analysis)分析,我認爲中國軟件業的前境秀麗,原因如下:

-        軟件業是中國未來五年戰略性新興産業之一,在政策和稅務方面將受到政府的強大支

-        金蝶從事的企業管理軟件(enterprise resource planning, ERP)在內地的市場滲透率(penetration rate)非常偏低,尤其是中小企業,普及程度遠低於外國,市場發展的空間龐大,預計未來幾年行業的增長率將超過20%。

-        爲了加強競爭力,中國的企業會更願意採用ERP的軟件。

從下而上(bottom up approach)分析金蝶的競爭優勢如下:

 

-        金蝶是國內企業管理軟件的龍頭之一,具有品牌的優勢,跟外一家A股上市公司用友軟件(Ufida)齊名,行業內素來有「北用友,南金蝶」的說法。金蝶在中小企業的市場佔有率是最高的,而用友的優勢在於國有企業的客戶關係。

-        跟外國品牌的産品比較,比如SAP 和Oracle, 金蝶的産品有更高的性價比(value for money),而且産品更適合國內企業和客戶的需要,比如稅務方面。

-        金蝶的管理軟件客戶一般都具有黏性(sticky),因爲客戶若要轉換供應商,成本會很高(high switching cost),包括職員要重新學習及適應新的軟件應用。

-        金蝶在全國已經建立了良好的銷售網路,有近一百家子公司,另外有逾千間銷售代理夥伴。

-        公司跟萬國商業機器(IBM)的合作,加強了金蝶在高端産品(EAS)市場及諮詢服務的競爭力和議價權,對爭取高端客戶有莫大的幫助。

-        金蝶的在線SaaS 友商網軟件業務雖然還未取得盈利,但是我認爲她長遠的發展潛力巨大。

-        公司財務穩健,擁有淨現金超過人民弊五億元,我相信公司未來會繼續通過倂購來壯大自己。

-        金蝶過去九年平均每年的股本回報率(ROE)達到20%,爲股東創造經濟利潤(economic profit) 。



金蝶 國際 0268 高速 成長 股壇 老兵 鍾記
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聯想面臨的挑戰 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=31

兩個星期前,我參加了聯想集團(992.HK)的業績發佈會,公司業績良好,超出預期。會上董事會主席柳傳志先生宣稱,公司零五年收購萬國商業機器(IBM)的個人電腦業務現在證明是成功的。對於這一點,我不敢苟同。

作爲小股東,我情願這項收購沒有發生過。過去幾年,聯想在中國市場一直表現出色,一支獨秀,但海外成熟市場卻乏善足陳,收購的代價實在太大了。

聯想是中國個人電腦(PC)市場的龍頭,市場佔有率近百份之三十,遠遠抛離競爭對手,她的競爭優勢在於其知名的品牌,低成本(因爲規模經營)和強大的銷售網絡,經營利潤率超過5%。但是一出到外國成熟的市場,聯想便要跟全球最大的個人電腦製造商競爭,包括惠普(HP)戴爾(Dell)宏碁(Acer)等。在巨無霸面前,公司變得毫無優勢,市場佔有率不到6%。更重要的是文化上的差異,令聯想在整合IBM的過程中遇到不少磨合的問題。雖然去年轉虧爲盈,經營利潤率只有1%,過於微薄的利錢和激烈的競爭環境,令聯想未來海外的盈利前景變得脆弱

聯想未來遇到的最大挑戰是:智能手機(smart phone)和平板電腦(tablet)的出現將會替代了部分傳統電腦(桌上及手提電腦)的需求。有統計指出,今年智能手機和平板電腦的銷量將會首次超越傳統電腦的銷量,而今年全球個人電腦的銷量增長可能只有單位數。聯想去年五月份推出智能手機「樂phone,銷售未如理想,公司手機的市場佔有率只有5%,在蘋果(Apple)iphone這個強勁競爭對手下,我擔心「樂phone」未來的增長會低於預期。至於平板電腦方面, 聯想今年三月推出「樂Pad,同樣面對蘋果iPad的競爭,勝負難料。

聯想在收購IBM之前是我的愛股,現在卻只佔我的股票投資組合的一小部分,原因是她的個人電腦業務在成熟市場是一個過度競爭的市場,公司毫無經濟專利可言。至於智能手機和平板電腦市場的開拓,對公司未來前景是最關鍵的,我暫時信心不足,所以不宜重倉。


聯想 面臨 挑戰 股壇 老兵 鍾記
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金山軟件重組求變 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=33

今年二月份,我到珠海「西山居」參加了金山軟件(3888.HK)舉辦的公司接待日,會議上行政總裁求伯君先生給投資者的最重要信息--------變。

過去半年,金山已作出了以下的重組和變革:

-         去年十一月,公司把旗下金山毒霸與可牛殺毒軟件合併,並宣佈其安全軟件産品全面免費,目的是對抗競爭對手奇虎360的領導地位。無可否認,從收費變成免費的商業模式,短期公司勢將會損失一部份的收入。但長遠來說,如果公司能夠大幅增加用戶人數(公司今年底的目標是每天五千萬名活躍用戶),到時候便可提供附加的收費服務(value added service)。這個「置諸死地而後生」的策略成功與否,有待觀察,畢竟奇虎已佔了先機(first mover advantage)

-         今年二月,金山詞霸從翻譯軟件變成在線教育社區,向互聯網轉型踏出重要的一步。

-         今年四月,公司把金山網遊旗下最大的遊戲工作室「西山居」20%股權賣給創辦員工,總代價是1.89億港元,目的是提高員工的氣和積極性,對挽留人才有重大的好處。金山網遊去年沒有新遊戲,今年將會推出六套新遊戲,重頭戲是「月影傳說」和「熱血戰隊」。問題是遊戲如電影,受觀衆或用戶歡迎與否是很難說的。對此我不敢抱有太高的期望。

我認為金山的競爭優勢主要是強大的軟件開展能力,其辦公文書軟件(WPS),毒霸和詞霸在國內深受用戶愛戴,擁有很高的市場佔用率,尤其是辦公軟件受到中國政府部門和國有企業的大力支持和採購,可惜的是民間盜版嚴重,未能為金山帶來可觀的收益。

在網路遊戲方面,金山只是小角色,跟騰訊網易盛大巨人等相差甚遠,公司未來必須加快開發新遊戲的週期,並瞭解市場的新形勢而設計遊戲,例如開發一些社交網路的遊戲(social game)

財務方面, 金山的股東回報率不錯,並擁有強勁的現金流,豐厚的現金,剛剛派完末期及特別股息4,把多餘的現金派給股東,值得一讃。

投資建議:金山現價估值合理,可繼續持有。長遠來說,要看公司的重組和變革是否成功。金山和金蝶兩間公司比較,我還是較喜歡金蝶。

金山 軟件 重組 求變 股壇 老兵 鍾記
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廣汽明年收成 股壇老兵鍾記

http://hk.myblog.yahoo.com/iam-zhongji/article?mid=38

中國汽車業是週期性行業(cyclical industry),經過過去兩年的大幅上漲後,今年上半年在一系列的不利因素打擊下(包括:北京限制新汽車牌照的數量來解決塞車問題,中國政府撤銷汽車購置稅的優惠,油價高企,三月份日本地震影響了汽車零部件的供應鏈,股市和房地産不景氣産生的負面財富效應等),進入了週期性調整,全年的汽車銷售量同比增長勢將放緩,甚至出現負增長的情況。

在中國,我認爲傳統的汽車製造商並沒有競爭專利,原因是行業集中度不高,競爭激烈, 競爭者包括美國、歐洲、日本、韓國等車廠在中國成立的合資企業和內地的車商。雖然車商擁有品牌,但是她們沒有很大的議價權(pricing power),尤其是低檔次的汽車品牌,因爲客戶的選擇太多以致忠誠度不足。行業一旦出現銷售放緩,存貨增加,很容易便出現減價戰,車商經營利潤會受到衝擊。到目前爲止, 雖然中國汽車市場還沒有出現明顯的減價戰(比亞迪年初的減價策略,其他車商沒有跟隨),但我認爲這個風險在下半年將會增加。基於以上的原因,短期來說,我對傳統汽車股抱觀望態度,縱然現在整個行業的估值不貴。

現時,我持有廣汽集團(2238.HK),這是去年駿威(203.HK)股份被私有化時換回來的。她的主要競爭力在於以下幾方面:

-         公司分別透過廣汽本田和廣汽豐田擁有雅閣(Accord)和凱美瑞(Camry)兩個出色的品牌,佔據中國中高檔轎車市場的領導地位。隨著國內的中産階層收入大幅提升,我認爲中高檔轎車市場有很大的潛力。明年新一代雅閣和凱美瑞車型將會推出市場,對銷量會有刺激作用。廣汽本田今年初亦已推出新品牌「理念」,初步反應不俗。

-         SUV 汽車市場方面, 廣汽豐田擁有漢蘭達(Highlander)品牌。自零九年推出以來,深受客戶歡迎,由於SUV車市的滲透率還是偏低,未來市場潛力巨大。

-         日本車對消費者的吸引力主要是高性價比(value for money)、安全和省油(尤其是在高油價的環境)。我曾經參觀廣汽本田在廣州的車廠和零部件廠,對她們的生產效率和嚴格的品質控制,留下深刻的印象。

-         公司今年收購長豐汽車將加強跟三菱汽車(Mitsubishi)的合作。

-         設立自家品牌「傳祺」,今年將推出市場。

總的來說,我看好廣汽的前景,明年將會是她的收成期。我會繼續持有她的股票,现价预测市盈率只有九倍


廣汽 明年 收成 股壇 老兵 鍾記
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經濟日報(二) 股壇老兵鍾記

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經濟日報(423.HK)上個星期公佈了業績,一如我的估計, 受惠於本地經濟復蘇,廣告收入大幅增長,公司去年的淨利潤創新高,達一億五千五百萬港元,並超過我的預期,股價逆市造好。

公司ROE 高達20%,自由現金流強勁,派息慷慨,我對管理層的表現非常滿意。

估值方面,市盈率只有8倍,息率超過7%,十分吸引。雖然近期大市表現欠佳,我仍會繼續持有她的股票。

投資者應該緊記:千萬不可因爲害怕大市下跌而沽出優質和估值合理的股票,經濟日報正正屬於這類股票。


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瑞安房地産估值吸引 股壇老兵鍾記

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一般來說,我對以銷售住宅爲主的內房股沒有太大的興趣,原因是房地 産是目前中國政府調控和打壓的主要行業。現時內地的樓價(尤其是一線城市的房價)已經超過一般老百姓所能負擔的水平,在政府打擊投機需求和增加保障房供應 下,未來私人住宅房價應該有下跌的空間, 對地産商的毛利率會産生下調壓力。

個人覺得,以量爲主的房地産開發商的商業經營模式(business model)大部份都是差不多的---買地、蓋房、銷售, 像工廠般流水作業地運作。她們銷售的産品在整體規劃上很多都是大同小異的, 沒有太多的差異(differentiation),樓盤暢銷與否主要決定於其地段、價格和發展商的品牌,而房地産公司的毛利主要取決於她拿地的成本和落 成後産品銷售的價格。目前,由於部份二三線城市政府在出讓土地的過程中還不是太規範,所以誰能夠拿到便宜的土地,誰就是贏家,但是我相信這樣的機會是不會 持久的(unsustainable)。

在衆多的內房股中,我偏愛瑞安房地産(272.HK)。我認爲瑞房是一家比較特別的房地産開發商,她很注重總體規劃(master planning),最成功的發展项目是上海「新天地」- 包括酒吧、餐廳、零售商場、寫字樓、酒店和住宅等,深受遊客和房地産投資者歡迎,由於她的住宅價格較周邊的樓盤高很多,所以這個项目的毛利率特別高,這是瑞房的競爭優勢。

 

房的發展策略是把成功的上海「新天地」發展模式複製到其他城市,包括重慶、武漢、佛山和大連。我曾經去過她在上海、重慶和武漢的樓盤參觀, 地段和總體規劃都是一流的,我對瑞房的樓盤充滿信心。另外, 房未來會加快蓋房的速度,從而增加公司的股東回報率(ROE)。

 

公司自零六年上市以來,企業管治不錯,美中不足是財務管理比較差, 在零八年金融海嘯中因爲再融資的問題差點兒沒頂,經過這一劫,財務總監(CFO)被切換了,我相信未來瑞房的財務管理會偏向保守一點,見過鬼應該怕黑。二 零一零年十二月,瑞房的淨負債率(net debt/equity)只有46%, 屬於健康的水平。

估值方面,現價只是資産淨值(NAV)的不到60%,估值非常偏低。與其買瑞房樓盤的高價房子,不如買她的股票來得花算。


瑞安 房地 估值 吸引 股壇 老兵 鍾記
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金山軟件(二) 股壇老兵鍾記

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今個星期, 金山軟件(3888.HK)發生了巨變,作爲小股東,我歡迎這樣的轉變。 股價大幅上漲,反映了投資者看好公司的前景。

求伯君退下來,雷軍(金山的創辦人之一)將會出任董事會主席,他曾經是金山的首席執行官,帶領公司從應用軟件業務擴展到互聯網安全軟件和網遊戲,具有領導才能。我相信在他的領導下, 公司未來會快速發展,尤其是在移動互聯網方面的發展。

全中國最大的互聯網公司騰迅入股金山,以每股港幣五元,從求伯君和張旋龍手上買入15.7% 股權,成爲單一最大股東。騰迅並且投資金山安全網。我認爲騰迅金山達成戰略聯盟,對雙方來說是雙贏的結合。騰迅可以利用金山的互聯網安全軟件跟奇虎360競爭,而金山就可以利用騰迅的平臺(擁有龐大的客戶群體)來擴大她的用戶(包括安全軟件和網遊戲)基礎。

在騰迅的支持下,我對金山的前景更有信心,會繼續持有她的股票,並可能在股價調整的時候增持。


金山 軟件 股壇 老兵 鍾記
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蒙古能源前景不明 股壇老兵鍾記

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上個星期我到蒙古能源(276.HK)調研,跟管理層會面,解公司的最新情況,得出的結論是---前景不明,不宜沾手。

蒙能在過去三年斥資共三億美金,建立一條從胡碩圖焦煤礦(Khushuut Mine)到中蒙邊境口岸(Yarant border)的道路(全長310公里),希望把煤從她的煤礦運到邊境口岸,而她的最大客戶新疆八一鋼鐵便到口岸邊境取煤。至去年年底,公司已經完成了98%的道路工程,最後6公里路段原本打算利用蒙古政府現有的道路,並預計去年年底可以商業生産運作。但是蒙能最近才發現蒙古政府不容許公司採用她的道路,所以公司決定自己建立最後6公里的路段, 預計今年八月份完工,到時候便可開始生産焦煤。我還是覺得事情沒有那麽簡單。

Yarant口岸的處理能力是另外一個瓶頸。雖然Yarant口岸是一個永久口岸,但是她每個星期只開放五天,每天只開放八小時, 處理過關貨品的能力有限,不可以滿足蒙能中期的目標(年産量二百萬噸)。公司未來要跟蒙古政府商討延長通關的時間。

蒙能最近公佈公司有四個開採權可能受到蒙古禁採法的影響,包括胡碩圖焦煤礦,雖然蒙古政府全面收回胡碩圖焦煤礦開採權的機會很小,但是這也是投資者的投資風險。

蒙能現在非常缺錢,在二零一一年三月份,現金只有一千萬港元。沒有收入,流動資金短缺,幸好大股東魯先生(Simon Lo)願意繼續爲公司提供財務上的支援,否則公司可能遇到持續經營(going concern)的問題。


蒙古 能源 前景 不明 股壇 老兵 鍾記
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YGM 貿易調研 股壇老兵鍾記

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上個星期,我參加了YGM 貿易(375.HK)的基金投資者小組會議,跟管理層會面,解公司的最新情況,得出的結論是---公司前景不俗,但相信已經大部份反映在股價上,現價買入的安全邊際(margin of safety)不高,價值投資者不宜高追。

 

我跟蹤YGM這家公司已經很多年,原因是我認識一個好朋友,他在YGM任職。

 

公司以傳統的家族生意經營,向來作風穩健,派息慷慨,但從來不是屬於增長股。

 

上市多年,公司很少會見基金和分析員。我記得她上一次高調跟投資界會面是二零零四年,當年公司斥資港弊一億三千萬元收購法國品牌Guy Laroche,股價上漲後,大股東陳氏家族在高價(HK$12.25)批售一千萬股舊股套現。而後來YGM在大中華地區開設新店,經營Guy Laroche品牌産品銷售,但可惜沒有得到預期的良好業績,結果公司業績不好,股價下跌,高價接貨的投資者被困多年,去年才翻家鄉。

事隔多年,今年又是管理層高調會見基金投資者,原因是公司在二零零九年九月份,斥資港弊一億三千萬元收購英國高檔品牌「Aquascutum」在亞洲地區的知識產權(Intellectual property rights) 。這項交易對YGM來說,絕對是超值(PE 不到三倍),公司既毋須再根據當時特許權協議(YGM於香港、澳門、中國、台灣、新加坡、馬來西亞及泰國擔任「Aquascutum」品牌的總代理)支付專利權費用(royalty fee),公司更可在亞洲其他地區(主要是日本)特許經營「Aquascutum」品牌而產生專利權費用收入,一舉兩得。公司未來四年將大力發展「Aquascutum」在中國的銷售店(point of sale),希望從現時的125家,增加到二零一五年的255家,包括童裝

同樣的美麗故事,似曾相識,再說一次,只是撰寫研究報告的證券商和 分析員不同而已。最近跟朋友說起,他已經把手上所有的認購股權證(option)(二零一四年到期,行使價大概港弊十二元)行使並沽出,袋袋平安。連公司 內部的職員對公司未來的股價表現也不敢看得太樂觀的時候,我當然不想和不會接他的火棒


YGM 貿易 調研 股壇 老兵 鍾記
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電視廣播(二) 股壇老兵鍾記

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之前我說過,長遠來說, 電視廣播(511.HK)必須開拓內地的市場(現在占公司總營業額只有4%)。在這方面,公司近期已取得一定的進展,對公司的價值重估起了催化的作用。股價近期創新高,我會繼續持有餘下的股票。

電視廣播將會跟上海文廣新聞傳媒集團(Shanghai Media Group)成立合營公司,發展中國的廣播市場,包括電視節目的製作和分銷。公司希望占大股,但需要得到廣電總局(SARFT)的批準。

另一方面,公司已聯同SMG,在互聯網電視(Internet TV)平臺,分銷電視廣播的內容,公司每年收取版權費(license fee), 合約期三年。

這個星期,騰訊跟公司合作,成立無線電視專屬微博(microblog)網站。兩億多個騰訊微博用戶,將來可以用QQ戶口登入,接收無線藝人於微博的資訊,而無線電視的節目,也可以在這個網站發放。


電視 廣播 股壇 老兵 鍾記
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有「危」有「機」 股壇老兵鍾記

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過去兩個星期,美國的主權評級被調低,歐洲債務危機升級,有可能蔓延到法國和意大利等國家,人心虛脅,引發環球股市大跌恒生指數已從高位25,000 點,下跌到19,000 點的水平,跌幅超過兩成,部分分析員認為港股已經步進熊市,我個人對這個看法有保留。

我認為美國不會出現雙底衰退,歐洲的債務危機最終都會獲得解決,最重要是中國的經濟發展依然強勁,最近的股市下跌,我認為只是零九年牛市開始的一個大調整,股民無需過慮,不應在低價恐慌性拋售優質的股票。

正如股神「畢菲特」所言:「別人貪婪時我恐懼,別人恐懼時我貪婪」,我覺得現在差不多是我開始貪婪的時候了。我的買貨對象主要是擁有經濟專利和業務前景秀麗的公司,在她們的股價跌至估值合理或偏低的時候買入,首選港交所(388.HK),其他對象包括:中國人壽(2628.HK)、平安保險(2318.HK)、友邦保險AIA1299.HK)、工商銀行(1398.HK)、建設銀行(939.HK)、中國銀行(3988.HK)、匯豐銀行(5.HK)和金蝶(268.HK)等。買入這些公司的股票以后,必須長期持有,當股價再下跌的時候,不要止蝕,應該再買,因為估值變得更加吸引。

股神「畢菲特」的「漢堡包」理論很有趣,他說:「假如您每天都要吃漢堡包, 您寧愿牛肉的價錢每天在漲價還是每天在跌價?」當然是跌價。但是應用在股票市場的時候,對很多人來說,答案往往是相反,她們總是喜歡股價天天在漲,短期來 說,可能是賺了錢,但是如果她們未來還是要長期買股票的話,高股價對她們來說應該是不利的。對我這個長線價值投資者來說,大跌市正為我提供一個低吸的黃金 機會。


股壇 老兵 鍾記
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金蝶(二) 股壇老兵鍾記

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金蝶(268.HK)剛發出2011年上半年的業績,差過我的預期。

雖然營業額增長超過58%,但是核心經營利潤只有人民幣五千七百萬,年增長只有27%,經營利潤率下跌的主要原因是成本控制不好,銷售支出增加了62%,主要是廣告的開支和工資上升。去年大幅增加的分公司數目,在今年上半年還未產生經濟效益,令人失望。

另一方面,公司的經營現金流是負一億六千萬,加上研發的支出費用等,公司的凈現金從2010年底的五億六千萬,大幅下跌到20116月份的一億一千萬,并不是一個好的現象。

管理層在分析員會議上強調,今年下半年會嚴格控制支出,希望提高經營利潤率。我對這個方向表示贊同,但能不能做到,我有保留,因為國內的通脹嚴重。

業績后,我相信分析員會調低公司的全年盈利預測。如果是增長30%的話,我估計公司的核心凈利潤,全年應該是兩億六千萬,給于30倍的市盈率,股價大概是港幣三元四角,我會考慮在這個水平收集她的股票。


金蝶 股壇 老兵 鍾記
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世茂房地產回歸理性 股壇老兵鍾記

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這個星期,我參加了世茂房地產(813.HK2011年上半年的業績發布會,發現公司管理層對國內房地產市場未來一年的看法并不樂觀。

看來限購令和銀行收緊貸款(包括對發展商的房貸和對買家的住宅按揭)的措施,已經對房地產公司的銷售和現金流帶來不少的資金壓力。如果未來兩個月,所謂的「金九銀十」,還不能為發展商帶來良好的銷售成績,我恐怕降價速銷,會是她們的唯一出路。投資者必須留意這點。

世房由於看見中國政府對打擊房地產市場的決心,所以從年初開始已經採取措施,加強公司的財務實力,務求減低公司的凈負債率(管理層的目標是從現在的75%,減到今年年底的60%,明年再減到50%)。具體的措施包括:減少買地﹑加快推盤的速度和提高產品的素質等。

一言以蔽之,公司未來的日子,會偏向保守。過往一摘千金,大量圈地的情況,我相信短期內也不會出現,除非未來的銷售達到或超過公司的預期(公司今年的銷售目標是三百六十億元人民幣,首八個月已銷售二百億元,即未來四個月平均每月要銷售四十億元才能達標)。

我認為公司的方向正確,如果她能夠做到,我相信估值會有重估的機會,畢竟現價只有資產凈值的0.85倍。而她的2017年債券,息率更超過10%,看來投資者(包括我在內)對她的偏高負債率,還是有不少的心。


世茂 房地產 房地 回歸 理性 股壇 老兵 鍾記
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