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我最近拜訪了東方表行(398.HK)的管理層,對本港及內地的高級名表零售及批發業務有了更多的認識, 個人認為公司沒有明顯的經濟專利,並不適合長線投資,原因如下:
- 公司沒有自己的品牌,只有代理權
- 由於東方表行超過70%的銷售來自勞力氏(Rolex)品牌名表, 後者的議價能力相當高, 公司絕不能失去這個最大供應商
- 公司在香港只有4間自置物業,其餘8間零售店是租賃物業,經營還境好的時候會受到很大的租金上升壓力
- 公司在香港和內地並非勞力氏名表的獨家代理商, 市場競爭大,客戶買表時有很多的零售店(例如亨得利,英皇,周生生,周大福等)可以選擇,價錢統一,不同的只有服務水平而已
- 入門門檻不是很高,經營者最重要是跟供應商的關係,確保貨源,而最大的資本投資是購買存貨的流動資金
東方表行的財務資料反影了公司在行業內並沒有明顯的經濟專利,數據如下:
- 股東回報率(ROE)過去八年平均只有大概10%,遠低於競爭對手
- 經營利潤率(operating margin)過去八年平均低於5%,遠低於競爭對手,部分原因是公司擁有批發業務,毛利率較零售低
- 銷售增長過去八年每年平均只有8%,瓶頸在於勞力氏每年的供貨有限
- 自由現金流(free cash flow)過去八年的總和是負數超過港幣二億元,主要是資金被壓在存貨上