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第十三期:財務觀察「模式、壞賬…環保是個調皮的男同學?」 汪書記聊江湖

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業績增長低於預期、應收項目佔收入比例持續上升、賬齡結構老化……半年報後,市場對環保企業財務狀況的擔憂日益濃厚。話說什麼樣的盈利模式,必有與之匹配的財務特徵。那些擔憂,是投資者難以忍受的煎熬,還是應給予輕輕的微笑?本期青蛙每週一談為你還原環保企業的模式ABC,並淺談壞賬準備計提。
註:本文中除百分數外,單位皆為百萬元人民幣。

1環保企業:融資平台角色
1.1現實:經營性淨現金流<淨利潤
簡單以經營淨現金流與淨利潤的匹配度判斷收入質量。如下圖所示:1)代表性企業,多數年份整體上現金流淨流入<淨利潤;2)以最近一個年度(2012年)考察,以企業為主體客戶的萬邦達和龍淨環保,其現金流水平遠好於以政府為主體客戶的碧水源和桑德環境。
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1.2應收賬款增加額PK年度淨利潤
將應收款項(包括應收賬款和應收票據)每年的增加額與淨利潤做對比,得出:1)整體上看應收賬款增長的速度大於淨利潤的增長速度;2)碧水源和桑德環境應收賬款增長量與淨利潤有關聯度相當高,大部分利潤形成應收賬款,其中桑德尤為顯著。
查看原图查看原图1.3誰來助力公司發展:融資現金流
我們認為,大量應收項目指向環保企業扮演了融資平台角色,在工程階段,融資能力或者說資金存量對企業發展的推動力。數據上看,營業收入和籌資現金流、應收賬款變動/現金流資產變動,對此觀點解釋能力較強。
查看原图查看原图我們認為:以政府為主體客戶的環保工程企業,扮演外部融資平台角色或是工程階段的必然選擇。地方政府有限的資金能力和較大的環保設施難匹配,資本市場成為源頭活水。作為階段性特徵,企業盈利模式選擇無可厚非,但應收項目質量卻值得市場關注。從2013年中報看,部分企業出現增速放緩,收入質量下降的現象,而引發了資本方的擔憂情緒。

查看原图2為什麼大家關心應收賬款的壞賬計提?
2.1應收賬款佔比
分化:以政府為主體客戶的碧水源和桑德環境上升;以企業為主體客戶的萬邦達和龍淨環保下降。

查看原图2.2賬齡結構的變化
整體上看,四家公司應收賬款賬齡都有所老化,表明客戶的回款能力在下降,但企業間區別不大。
查看原图查看原图2.3減值損失佔利潤的比例
結論:
1)整體上看,四家公司減值損失佔利潤比例處於波動上升階段;
2)桑德環境和龍淨環保壞賬佔利潤比例較高(10%左右);
查看原图查看原图3壞賬計提研究
3.1壞賬計提基礎知識
對於壞賬準備計提方法,上市公司往往採取個別認定法和賬齡法結合使用的方式。

個別認定法:不根據會計準則或稅法中「按應收單位賬款的5%來計算壞賬準備」,而是要結合每筆賬項的實際、債務單位情況、賬齡分析情況等,個別認定某個債務方或某一筆賬是否有難以收回的風險,對風險大的加大壞賬準備金的提取比例(如10%),而其實沒有風險或風險不大的應收賬款則可以不提壞賬準備,總的壞賬準備金又不超過法規規定的提取比例。

賬齡法:這是根據應收賬款賬齡的長短來估計壞賬損失的方法。通常而言,應收賬款的賬齡越長,發生壞賬的可能性越大。為此,將企業的應收賬款按賬齡長短進行分組,分別確定不同的計提百分比估算壞賬損失,使壞賬損失的計算結果更符合客觀情況。

上市公司對單項重大金額的認定標準各有不同,壞賬提取比例也有所不同,不同公司之間往往差異很大;同時,不同帳齡壞賬提取的比例也有所不同。
以環保工程類公司為例,如下表所示。不同公司在運用「個別認定法」時,對單項重大應收款的定義完全不同;不同公司在運用「賬齡法」時,將賬齡基本限定在5年之內,但不同賬齡的壞賬提取比率因公司不同而不同。

下表為部分環保工程類公司的壞賬計提政策。
查看原图3.2壞賬準備之展望
根據上面的應收賬款年中與年末的變動規律,及其賬齡的預判,再根據下面假設:
1) 桑德環境2013年全年約有8億元的BOT項目確認收入,而該項目不確認應收賬款(而是確認工程項目);
2) 2013年各個賬齡應收賬款佔營業收入的比例、資產減值損失佔壞賬準備的比例是過去四年比例的線性函數;
3) 各個賬齡的壞賬準備嚴格按照年報中公佈的壞賬準備計提政策執行;
我們製作下表預計2013年底四家公司的壞賬準備計提情況以及資產減值損失(主要是壞賬減值損失)計提情況。
由此可以得出如下的預測結果:若以桑德環境為例,則可以看到應收賬款佔營業收入的比例較上一年度有所下降,仍在正常範圍之內;而桑德環境基於謹慎考慮,在2013年中期計提的壞賬準備和資產減值損失年末並未有大幅度的升高。
查看原图筆後感悟:

1)環保工程類公司為政府項目建設融資,或是本階段的顯著特徵;關注新投運模式的出現,從EPC到BT和BOT模式轉變,政府或企業從一次性付款到分期付款,對應環保工程企業壞賬計提壓力或有所緩解;我們關注創業板再融資開閘進度,若放開對環保公司是較大利好,有利於緩解資金壓力;

2)應收賬款佔收入比處於上升階段,賬齡老化有所呈現,下游政府和企業支付能力弱化是正在發生的事實;但若應收賬款佔比仍保持在過去兩年線性上升軌道上,以及賬齡老化速度與目前持平,未來1-2年內壞賬減值損失對利潤的影響仍在可接受的範圍內;特別是桑德環境半年報中壞賬準備計提,是企業謹慎性所做反應,賬齡結構均在可控範圍內,年末新增計提值或將有限;

第十 三期 財務 觀察 模式 壞賬 環保 是個 調皮 的男 同學 書記 江湖
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