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六月八日鴻海股東會即將登場，但是今年有三個數字，考驗著鴻海董事長郭台銘，如何回答小股東。

第一個數字，是代表鴻海獲利能力的營業利益率。今年第一季營業利益率一‧七四％，創下鴻海上市以來的新低紀錄，代表鴻海賺錢能力越來越弱。

第二個數字，是長期投資的法人最關心的股利數字。今年鴻海預估配發股利一‧五元，殖利率僅一‧四八％，還低於競爭對手廣達的五‧八％（以五月三十一日前五日均價計算），營業利益率、股利都雙破上市來新低。

第三個數字，是小股東最關心的股價。鴻海股價在成都爆炸案後，五月二十三日盤中一度跌破百元，就算沒有爆炸案，今年以來鴻海股價都在百元保衛戰。反觀今年蘋果概念股宸鴻TPK、大立光股價都紅通通，如果你在去年股東會隔天買進鴻海，至今報酬率是負一一％。

鴻海股東會前，郭台銘交出這樣的成績單，不得不令小股東關心三個問題。 利潤下滑！

蘋果訂單也沒能補血第一問：營收與利潤，何時有起色？

今年原本看好大吃蘋果（Apple）iPad 2訂單的鴻海，沒想到營業利益率也跟著營收成長率一樣，從二○一○年第一季的三‧六六％砍一半，來到一‧七四％，郭台銘握在手上的這顆蘋果看來一點也不甜。

曾任好樂迪及錢櫃企業財務長，現為暢銷財經書作家的郭恭克認為，鴻海過去衝營收、衝代工市占的思維面臨挑戰。

他以諾基亞（Nokia）和蘋果做對比，諾基亞手機市占率二五％，蘋果才三‧九％，諾基亞還是賺不贏蘋果手機部門。試問，鴻海到底要蘋果化？還是只能諾基亞化？他直指，「企業的獲利不是來自於接單多少，市占率多大，而是來自他創造的價值。」

三十多萬名股東都在期待，郭台銘在股東會上，會端出什麼牛肉，讓破底的營業利益止跌回穩？

配息小氣！現金流不足，負債比攀升

第二問：股價與股利，何時可以回來？

在股神巴菲特（Warren Buffett）的投資哲學中，鴻海現金流可能也不及格。

股神巴菲特曾說，「一家企業的價值是由它所能產生的自由現金流量來決定的。」

今年鴻海將配出上市以來最低股利，僅一‧五元。面對外界噓聲，鴻海以保留現金擴充產能為由回應。

郭恭克仔細分析鴻海財報，今年第一季鴻海母公司馬上可變現的約當現金僅剩下三百一十七億元，全部拿來配現金也僅能配出三元，股息殖利率了不起二‧九％。

這代表企業體質的負債比卻持續攀升。最明顯的例子是，二○○三年，鴻海負債比為五六‧三％，但到今年第一季合併報表攀升到六三‧五％。

雖然鴻海的營業利益率、負債比、現金流量三項代表企業風險的指標，鴻海都在弱化。郭恭克認為，「大家都以為鴻海的信評很高，但是其實它財務指標都在往下走，中華信評實在應該考慮調整評等。」

郭恭克斷言，過去很多退休族把它當成核心持股的思維應該改變了。

管理出包！工廠分散，治理更難

第三問：從集中到分散，管理出了什麼問題？

為了解決缺工，以及工資上漲的挑戰，郭台銘去年展開大遷徙計畫，將深圳龍華廠三十萬大軍，打散到各地。

五月二十日，發生三死十五傷公安事件的成都廠，是專為蘋果而設，當初號稱七十六天建廠生產，創下鴻海建廠最高效率，郭台銘還自豪的說，「成都的速度就是鴻海的速度。」

一位美系外資分析師指出，鴻海在成都，招工、建廠都是由中國政府負責，驗收可能沒做徹底，急著生產，導致這次事件。從集中到分散，這是郭台銘面對的新管理難題。

台大EMBA執行長黃崇興認為，廠區分散，鴻海必須從管理勞力，轉變為管理知識。因為企業到一定大小，集中生產成本不會降低，甚至會提高，鴻海勢必得開始進行分散生產。

他點出郭台銘的挑戰，「治大國如烹小鮮」，這考驗郭台銘的就是，找出一套最適方程式，快速計算出生產成本、運費及關稅，以找到最好的生產地。

黃崇興舉例，就像是做成衣的利豐集團，「你不會看到利豐集中在一個地點生產吧？但是它卻有能力知道接的每張T-shirt訂單，放在哪裡生產最便宜。」

遷廠只能讓日漸走低的毛利止跌，「各地的勞工薪資會因為他去設廠逐漸拉平，最後他是要搬到月球或火星去嗎？」郭恭克打趣的說。

股價是最能反映投資人對未來的評斷。

宣稱自己不會為鴻海股價抱屈，也不會喊冤的郭台銘，去年談到GDR（全球存託憑證）定價還發下豪語，「別說一百元不發，就算到一百五十元，也不一定會發行。」

去年股東會後，鴻海股價再也沒有看到一百五十元價位，就連對鴻海最樂觀的花旗環球證券，給鴻海的目標價都僅有一百四十八元。更遑論郭台銘自己訂下的，「兩百元的退休價。」

鴻海集團為全球最大科技代工廠，郭台銘如何回答這三個問題，不僅鴻海三十多萬小股東關心，更將是台灣科技代工業面臨困境的最佳解答。

巴克萊資本證券亞太區下游硬體製造產業首席分析師楊應超，是唯一一位全程參與七小時鴻海股東會及記者會的外資分析師，他追蹤鴻海逾十年，聽完股東會他馬上提高目標價，展現力挺鴻海的態度。

撰文‧賴筱凡、翁書婷

鴻海股東會向來是外資觀察鴻海發展動向的年度大事，但今年耗時七小時，不少外資分析師在三個半小時股東會結束後，就回去寫報告。惟獨巴克萊資本證券亞太區 下游硬體製造產業首席分析師楊應超，連股東會後的記者會都參加，全程參與七小時。他長期追蹤鴻海，︽今周刊︾在鴻海股東會後，取得楊應超第一手報告，端看 楊應超在鴻海股東會嗅到哪些投資機會？

在楊應超最新的報告中，開宗明義就直接點出，這是一年一度讓分析師有機會在第一線接觸到鴻海董事長郭台銘，並與其討論鴻海的展望與策略。而郭台銘除了解釋毛利率下滑的主因，更是給了振奮人心的營業展望。

所以，股東會隔日，楊應超立即將鴻海的目標價從一三○元調升至一四二元，重申加碼買進的評等，用行動表達他聽完七小時股東會全記錄的力挺觀點。

理由一

下半年毛利率可望反彈

過去這幾個季度以來，鴻海毛利率不斷下滑，成了市場的眾矢之的，也讓鴻海股價持續在一百元附近遊走，不過，楊應超報告裡就寫到，郭台銘解釋，鴻海毛利走跌，與正在進行中，影響數十萬員工的中國內地遷廠計畫有很大的關係。

在工廠的搬運過程中，完全不能影響原有的生產規模。因此，鴻海除了要支付單次性的遷移費用外，還必須在兩個地點同時生產，因此有許多設備成本，兩邊都要支 出，像iPad 2就同時在深圳與成都（最近發生工安爆炸意外）生產。所以，在鴻海西移過程中，難免會出現成本加倍支出的情況。

另一方面，鴻海大動作西移到新城市，除了營業費用大幅增加，還得面對不同天氣、溼度、靜電等種種技術考量，導致鴻海短期內產品良率較低，而這部分也墊高了成本。

楊應超在報告中也不諱言，各方面因素的累加，在在影響遷廠的成本，遠高於他的預估。

不過，這也意味著，在未來六至十二個月，一旦大西移計畫結束，鴻海毛利率有機會大幅度的反彈，成了楊應超叫進鴻海的第一個理由。

理由二

蘋果仍是關鍵大客戶

為了讓客戶更了解鴻海西移現況，楊應超還在報告中詳細檢附鴻海位在重慶的工廠照片，及專為蘋果代工生產iPad 2的成都工廠。

在鴻海與蘋果長達三十年的合作關係下，楊應超估計，光是二○一○年鴻海合併營收多達二．九兆元裡，蘋果就貢獻了近二五％至三○％，而今年第一季，這個數字還會向上攀升到三○％至三五％，顯見蘋果這個大客戶對鴻海的影響力。

但楊應超並不特別擔心單一客戶銷貨集中的情況，反之，他認為，隨著生產良率的改善，鴻海可望從蘋果那裡拿到較高的代工價格，替蘋果代工的毛利率也將持續向上提升。

在蘋果才剛宣布今年第二季前兩個月iPad出貨量達五五○萬台下，楊應超在報告裡推估，這一季鴻海最少出貨了七百萬台的iPad，遠遠超出市場預估。在這樣強勁的成長力道下，楊應超認為，今年下半年，鴻海的毛利率將會向上成長。

除此之外，楊應超也在報告中提及股東會其他關於鴻海長期營運計畫議題，像是與夏普（Sharp）、日立（Hitachi）、Canon等日廠的合作計畫， 還有太陽能投資計畫，拿下全球三分之二市占率的伺服器產品發展，當然，這還包含了不會放棄的筆記型電腦（ＮＢ）市場，以及未來五年，高達一二○億美元的投 資巴西建廠計畫。

正因諸多的好消息，楊應超對鴻海仍舊維持樂觀看法，重申加碼買進的評等，甚至進一步將未來十二個月的目標價從一三○元提高至一四二元，若以本益比十四倍來估算，鴻海今年每股稅後純益（ＥＰＳ）可望上看九．三元，明年更有賺進十一元的實力。

不過，楊應超也在報告中指出，整場股東會裡，唯一相對令人失望的，就是股利政策，因為鴻海仍然維持配發現金股利一元，股票股利的部分也僅增加○．五元提高至一元。

楊應超（左）

出生：1967年

現職：巴克萊資本證券亞太區下游硬體製造產業首席分析師經歷：花旗環球亞太區科技產業首席分析師、高盛證券科技股分析師學歷：芝加哥大學MBA、哥倫比亞 大學電機工程博士班股東會後，六大外資看鴻海外資機構 評等 目標價 內容簡述法銀巴黎 買進 142元 預期2011年下半年至2012年的毛利率將持續轉佳，增加自動化設備亦有助於獲利的提升。

大和國泰 買進 135元 下半年毛利率開始提升，且鴻海為雲端計算的主要受惠者，與夏普合作有利鞏固日後與蘋果的生意往來。

高盛 中立 121元 向中國內陸轉移完成的時間點，可能落於2011年10月與2012年4月間，較市場預估來得慢。

摩根士丹利 中立 110元 轉移會是段漫長的過程，因此毛利率改善的時間會延後，且自動化設備須搭配更多有經驗的員工，相關支出短期難改善。

野村 中立 102元 仍須1~2個季度提升生產效率，持續支出的研發及擴充產能的費用，將會是拖累毛利率的關鍵。

瑞銀證 賣出 95元 股東會並沒有預料之外的驚奇出現，何況說比做容易，在脆弱的總體經濟及緊縮的貨幣政策下，鴻海難置身事外。

資料來源：各家外資報告 整理：葉揚甲

「他變柔軟了。」這是熟識郭台銘的友人，在股東會後給他的評價。

他親切接待小股東、努力修補媒體關係；只是硬起來時，還是悍得很。他說：「我這個人到了六十歲，個性很難改了。」撰文‧賴筱凡 攝影‧陳永錚一樣的股東會場景、一樣的職業股東連番上陣、一樣的媒體大陣仗，但熟識鴻海董事長郭台銘的友人，看完他今年股東會表現，第一個評語就是：「他 身段變柔軟了。」仔細聆聽每個問題、主動拉近與媒體關係，今年的郭台銘更不一樣了。前一晚十點才匆忙抵台，連要陪同他開股東會的律師、會計師，都沒有太多 與他商談、推演的機會。股東會前一分鐘，員工趕忙多遞了兩瓶水給他，全因他心裡早有了準備，這天就是要坐下來談，「我今天一定知無不言，言無不盡。」

和記者套交情

「我們是同鄉，你要多照顧我們」鴻海股東會歷時三個半小時，加上會後的臨時記者會，歷時高達七小時。如果只看股東會前五分鐘，外界記得的是，郭台銘將不守會議規則的「五股小股東」轟出場的畫面；但你若坐滿七小時，你會發現郭台銘變了。

簡單一個細膩動作，郭台銘接過小股東遞上的年報，耐心替他們簽著名，一場股東會瞬間變成簽書會；有特殊需求的，他也來者不拒、照單全收，馬上要一旁的員工 標記下來。對每年都來「朝聖」的職業股東，他更是一一點名，握手、簡單問候，這一刻，他不是高高在上的百萬大軍統領，反倒像是話家常的友人。

面對在場逾五十位媒體，他收起霸氣，開始與記者「套交情」。「你是山東人吧？山東人的名字才會叫『念魯』；那我們是同鄉，你要多照顧我們。」逗得在場媒體大笑，一段簡單的對話，瞬間拉近了與媒體的距離。

一直以來，鴻海之於媒體，可說是最難親近的公司，郭台銘的每次現身，記者還沒發問，就被隨行保鑣推得老遠。然而，這天的郭台銘有問必答，就是希望修復過往鴻海好事沒版面，壞事一定上頭版的媒體關係。

脫外套、做體前側彎，全為證明自己的身體健康沒問題。年逾六十的郭台銘，七小時的股東會加記者會，全程只靠喝水支撐體力，前一天晚上才飛抵台灣的他，早上也只簡單喝碗粥，到了下午四點記者會結束前，他連便當也沒吃，卻沒有太多的疲態。

談子女教育

「霸凌，這就是人生必須經歷的事實」對於到了耳順之年又添丁的他來說，維持身體健康不只為了股東，更是為了他一雙兒女，「我最大的目標就是希望能看到我（小）兒子、（小）女兒結婚。」人前他是率領百萬大軍的「成吉思汗」，但人後褪下光環，他只是再平凡不過的父親。

「最近，我的女兒跟孫子在一起玩，常吵架。」說這話時，郭台銘臉上剛硬的線條，難得緩和了許多，只是孩子玩在一塊，哪有不打架的，但郭台銘沒打算制止，反 倒是阻止一旁的太太、兒子與媳婦，理由很簡單，「從小就要讓他們知道什麼叫team work（團體生活）。」身為台灣外省第二代，郭台銘的母語說得比國語還流利，台灣話還是跟小時候玩伴學來的，進了學校才改學國語。「我和台灣孩子玩在一 起，他們說我是外省人，好幾個打我一個，我也是拿起拖鞋就跟他們對打，回家還不敢說呢。」這就是郭台銘，從小就悍得很！

「如果你把孩子擺在一個無菌室成長，那之後他們就得接受不斷的挫折。」在郭台銘看來，團體生活之所以有兄弟、同學，就是要讓孩子除了念書，還要有團體互 動，「這個社會本來就是大欺小，本來就是拳頭大的要打拳頭小的，所以進化論才講物競天擇、適者生存。」看著霸凌問題一波波，郭台銘倒不急著擔心小孩被霸 凌，「就像我以前也對我兒子（郭守正）講，我不要你打回去，但我要你有能力承受，這就是人生，是你必須要經歷的事實。」

看六十歲的自己

「個性很難改，就算生薑剝了皮也會辣」他進一步舉了郭守正兒時的故事當例子。那時他們還住在郭台銘父親的宿舍裡，宿舍邊的水溝好幾個沒有蓋子，總是讓才在 學走路的郭守正跌跌撞撞。郭台銘的媽媽準備了些許木板片，就為了把水溝蓋全釘好。「我跟我媽媽講，你不要釘，你能把這一條路釘好，但你可以把全世界的水溝 蓋都釘起來嗎？」有一次郭守正不小心跌倒，號咷大哭，郭台銘不是趕緊扶他起來，而是要他自己站起來，「所以他現在自己創業，做得好不好是一回事，但他不拿 我一毛錢。」這就是「郭氏教育」。

話說至此，郭台銘的硬性子還是藏不住，「我這個人到了六十歲，個性也很難改，山西人就是蔥是蔥、蒜是蒜，就算生薑剝了皮也會辣。」所以，答應小股東要提前 發股利的支票，就要說到做到，股東會開完的隔日，會計師便趕工把股利文件送了出去，讓人見識到鴻海集團的「郭式執行力」。

執行長周永明的薪水到底是多少？」這是一位小股東在宏達電今年股東會上的最尖銳問題，因為宏達電年報寫得清楚，涵括薪水、股票分紅，周永明的「薪事」可是一舉衝破了一億元，價碼與半導體教父、台積電董事長張忠謀同等級，堪稱是科技業最貴的執行長。

所謂樹大招風，宏達電股價高，周永明的「薪情」自然也成小股東聚焦重點。因為攤開台股三大高價股的執行長薪酬比一比，股后大立光執行長林恩平薪酬不超過三 千萬元，宸鴻總經理孫大明只落在一千萬至一千五百萬元間，就算是分紅比例相對高的ＩＣ設計龍頭廠聯發科董座兼執行長蔡明介，薪酬也沒能夠跨過億元大關。然 而，周永明今年的薪酬卻一舉破億元，與張忠謀的薪酬價碼同等級，也難怪小股東拿著放大鏡在看。

如果再更進一步細探，二○○九年周永明的薪水，在不含盈餘分配和股票分紅的前提下，還不超過一千五百萬元。但一年過去，宏達電股價翻了一倍，周永明的薪資加上股票分紅，薪酬瞬間翻了十倍，也難怪小股東看到瞠目結舌。

只是，有人在乎、也有人不以為意，「執行長這麼辛苦，為宏達電賺了這麼多錢，薪水領這樣還算少的！」宏達電用這位科技業最貴的執行長，值不值得，小股東心裡自有定見。

（翁書婷）

楊瑞仁帶給國票的災難，不只負 債，還有高興昌。這筆楊瑞仁「幫」國票買來的股票，在高興昌的股東會上被當成無效。金管會與經濟部漠視，恐怕都是幫凶，高興昌股東則成了祭品。

撰 文．劉俞青

楊瑞仁給國票金帶來的，不只是遙遙無期的負債未還，還有高興昌的「災難」。

當時楊瑞仁掏空公司之後，把錢挪用給市 場主力，買賣高興昌公司股票，後來檢察官循線追討，總共為國票金追討回三二．五九％的高興昌股權。這批股票，從一九九八年四月起，陸續撥還給國票金，從 此，國票金成了高興昌的大股東。

今年九月二十七日高興昌召開股東會，高興昌董事長呂泰榮，竟以所謂的「主場優勢」，片面認定國票金手上的股 權違反《金控法》第三十六條的轉投資規定，將其列為無效選票，再用奇怪的「禮讓」方式，「奉送」國票金三席董事。

從頭到尾，似乎將股東會當 成自家的閉門會議在開，而靜默的金管會與經濟部都成了幫凶，祭品則是全體高興昌的股東。

事實上，早在一九九八年，法院為國票金追回高興昌股 權之際，國票金就曾特地去函金管會釋義，當時金管會考量其特殊的歷史因素，明確表示「高興昌公司為貴公司持有已發行有表決權股份總數二○％以上之事 業……」，幫國票金手上的股權驗明正身：這是有投票權的股票。

更何況，早在一九九八年高興昌的股東會，當時國票金只追回部分股權，但就其手 上僅有的股權投票，已經在上一任高興昌的董事會任期中，拿下兩席董事、一席監察人，如果這些股權都如呂泰榮這次的解釋是無效，那麼是否上一屆的董事會也屬 無效？

答案其實昭然若揭，但有趣的是，在這場近乎「胡鬧」的股東會中，看不到主管機關角色，才讓公司派挾「主持股東會」之優勢，行「無限擴 大自己股權權益」之便。而主管機關的消極態度，等於變相鼓勵遇到同樣問題的公司派，可以「有樣學樣」，才「造就」了日前高興昌股東會結果。

除 了高興昌，近幾年來令人印象深刻的還有金鼎證券股東會，也是類似案例，公司派咬定「要告你去告，反正任期三年一任，等到告完，這屆董事會任期已經結束」心 態，為所欲為。

有熟悉股東會議程的法界人士建議，如果遇到可能會有爭議的股東會，無論是主管股東會的經濟部也好，或是所有上市櫃公司的主管 機關金管會證期局，應派人赴現場，遇到爭議之處，可以立即解釋，客觀處理，以避免某一方隻手遮天。只要主管機關強力表態，相信這種「公司派股東會」的行 徑，就會大大減少。

但就不知主管機關是抱著「多一事不如少一事」的心態，或是有另外的考量，始終選擇沉默，坐視類似的股東會一再上演，讓更 多的股東權益蒸發在市場中。

股東會旺季即將邁入尾聲，今年最夯的股東會紀念品是什麼？公司大老闆又如何透過股東會，對自家小股東信心喊話？︽今周刊︾幫你網羅今年股東會的花絮。

撰文‧葉揚甲

「套句分析師最常用的話，今年領取股東會紀念品的情形還真是旺季不旺。」某股務代理機構內部人員私下表示，除經濟走下坡外，導致今年不若以往熱絡的最大因素，業者一致認為，還是深受證所稅影響。

零股換贈品 省錢抗通膨然而，日子再苦，還是得過。只是須先釐清，賺取資本利得與領取股東會贈品根本是兩回事，別攪和在一塊。「進場目的不同，操作方法自然會有所區別。」今年一口氣用零股敲進八百多檔股票的偉士牌(網路部落客)試圖解釋著。

在金融業擔任內勤的平凡上班族偉士牌，前幾年偶然在台北市華陰街某代發股東會贈品處，竟然發現有超過八成公司的贈品領取資格並無特殊限制；換句話說，就算只有一股，也能拿到贈品，非常物超所值。

例如，偉士牌認為今年最划算之一的紀念品｜｜大同吹風機，就是他以一股不到十元(大同股價今年多數時間位於十元之下)的投入成本換得，類似的好康還真的不少。因此與其擔心通膨，不如讓錢做更有效的運用。「時機歹歹，尤其需要這類省錢小撇步。」偉士牌分享他的心得。

今年股東會贈送紀念品的公司達四六六家，與去年四九二家相比，在數量上略遜一籌；若再看得仔細點，還會發現贈品價值其實都悄悄地「縮水」。今年有董監改選，並傳出經營權之爭的中石化，贈送市價五百元左右的養生鍋，就堪稱今年眾多紀念品中的「極品」。

對於這種恰逢董監改選年，有兩派爭奪經營權的公司，偉士牌認為，拿到好贈品的機率很高。令他印象深刻的例子是二○一○年時的黑松，不同陣營加開臨時股東會 都有送紀念品，等於那年小股東就從黑松領取兩次紀念品，「兩派人馬相爭，股東或可坐收漁翁之利。」但要注意是否須逾千股才具資格。

這次四百多家公司的紀念品中，有超過八十家公司發放超商禮券。有趣的是，贈送禮券金額一百元的公司，竟同時包含股價逾二五○元的聯發科及股價不到三元的天 瀚；兩檔股票價格天差地別、紀念品卻等值，讓ＩＣ設計龍頭「發哥」的股東頗感無奈，所幸，還有每股現金股利九元可以期待。

此外，有更多公司僅發放全家禮券五十元，連買一杯全家五十五元「特大熱拿(鐵)」都還要補差額，「只能說禮券雖稱實用，但真的滿失望的。」若是請紀念品代 領達人換的話更慘，因為代領費用一般行情為三十元，扣完實領二十元，連一杯便利商店的「小熱美(式)」咖啡都買不到。

根據股務代理業者透露，其實不僅證所稅牽涉到人頭戶問題，股東會紀念品也存在灰色地帶。傳聞就有獨自一人使用兩百多個人頭戶，如此一來，即便只是領取五十元禮券，最後可多達一萬元；就算是實體贈品，轉賣同樣是一筆很補的零用金。

經營者信心喊話待檢驗

另外，像米、麵條，或偉詮電別出心裁的雲林莿桐蒜頭，牙膏、洗碗精或香皂組等，這類民生必需品不無小補；而生技類公司像葡萄王、合一及中天都送上自家產品，給股東身體進補。

比較有意思的聯電，繼去年送出兔子造形的毛毯後，今年亦發放拉拉熊側背包延續可愛路線，股東詢問度頗高。至於同集團的公司傾向於發放一樣的紀念品，譬如潤泰集團皆是短襯衫，東元集團則是摩斯漢堡兌換券。

事實上，公司發放贈品的原意，是藉以提高股東出席股東會的意願，換成股東的角度而言，若排除為紀念品而買零股目的，股東最在意的事情，終究是表彰公司競爭 力的股價表現，絕非紀念品三、五十元的差別。因此，一年一度小股東能直接與大老闆面對面的股東會，絕對是檢視公司經營階層最好的機會。

明基友達集團董事長李焜耀在今年友達股東會，因大幅虧損而對股東直言「不好意思」，他隨後表示面板當前是好買點；而甘願穿拖鞋涉水趕赴股東會場的宏達電董 事長王雪紅，雖然三十五分鐘即結束議程，但她在宏達電十五周年慶時，允諾以個人身分加碼公司股票，且會是「令大家驚訝的數字」。此舉意義與用公司現金買回 庫藏股截然不同。

大同集團董事長林蔚山則在股東會時，矢言公司股價要在年底前或明年初站回十元票面價值，但依目前六．三三元計算，大同股價還必須漲六成。

董事長當然可以在股東會上信心喊話，但假使目標在可見的未來無法達成，不管面板買點是否浮現？王雪紅是否加碼？大同是否會在半年內漲六成？甚或其他經營者的允諾，其實都是小股東後續追蹤的重點。

一家不懂檢討失敗，又總是拋出達不到目標的公司，對投資人來說，最後大概真的只剩下領取紀念品的價值吧！

我們是股民，不是暴民！」這是一位當天從台北搭早上六點四十九分的自強號南下開股東會，到了會場等了兩小時還無法進場的中石化小股東之怒。持有超過三千張中石化股票，鴻毅投資法人指派代表廖學能說，現場還有臺銀人壽、永豐金證券等法人進場也受阻。

手表指著九點三十分，中石化股東會代主席、掌握公關顧問總經理白旭屏宣布出席股權達五一．五％，正式開會。十點四十分，廖學能才進場報到。但，早在他進場前約半小時，董監改選投票就已結束。

原來，八點二十五分，中石化變更董監改選第八案提前到第一案……。就這樣，股東會在公司派現場調度、時間掌控、議程安排等優勢下，讓市場派只能眼巴巴看著大勢已去。

其實股東會前一晚，代表市場派一方的力麗集團就動員兩輛遊覽車進駐會場附近的兆品酒店，並由力鵬總經理林文仲對員工精神喊話，針對股東會當天早上六點出擊展開會場攻防戰略推演；沒料準隔天公司派如此出招，「秀才遇到兵，什麼招都不管用，」林文仲感嘆。

股務轉成自辦！對手持股多寡，一目瞭然

經三小時計票，下午一點十三分，董監選舉結果出爐，沈慶京以八董三監席次大勝、再登中石化董事長大位。

股務自辦、變更議程及股東進場時間拖延等策略，正是中石化在公司法上打擦邊球，順利完封市場派股權的三大超完美戰術。

熟悉台灣資本市場運作的人士觀察，股務自辦可拿到停止過戶後的股東名冊，公司派除較易鎖定特定人徵求委託書，也更易掌握對手股權虛實，對市場派殺傷不低；「敵明我暗」下，若發生市場派委託書有無效力爭議時，是否直接剔除都由公司派認定，都讓市場派無法放心。

過去，台灣上市櫃公司股務轉自辦的案例不多見，選在股東會前的更少。按台灣集中保管結算所最新的內控制度標準規範，只要一個月前申報，人員、設備、內控等條件通過集保審查，股務便可由代辦轉自辦，並無董監改選當年不得改自辦等負面表列規定。

議程臨時變更！股權過半就開會，不甩對手

再來，只要搭配變更議程及股東進場拖延，也會改變董監改選結果。

「出席股權過半就達開會門檻，五○．○一％和九九．九九％並沒有差別，」研究公司法超過十年、勤業眾信聯合會計師事務所稅務部副總經理藍聰金指出，股東通過就可變更議程，並不違法，除非涉及出席股權偽造。

「買打火機沒有不對，但買打火機把房子燒掉就不對，」投資人保護中心董事長邱欽庭認為，變更議案程序合法，但是如果試圖用此法達到不法目的就涉嫌違法。對 此，中石化發言人楊慶賢嚴正駁斥外界質疑，他指出，考量股東重視董監選舉案，避免股東會沒完沒了、讓其他議案順利進行，當天才公告變更議程，現場並經股東 通過，無任何不法意圖，完全站得住腳。

進場搞技術拖延！無條文明定不可阻擋報到

藍聰金觀察，公司法不會規範特定公司的反常狀態，而是適用所有公司的一般法，因法未明定股東會報到程序，「報到受技術干擾，很難直接說違法。」邱欽庭則直言，只要不違反讓股東出席投票的基本前提，在公司法中，確實沒有任何一條條文清楚明定不能用不當方法阻擋股東報到。

「絕對沒阻撓報到，錄影畫面會說話，」楊慶賢強調，中石化股東會經發行股份總數過半股東出席，完全合法。

「顯然沒有把股東擋在門外，」他並質疑力麗集團推估只能拿下三席董事，經營權爭奪這場仗不會贏，「故意不進場、故意不報到，」自行阻撓股東報到，意圖製造選舉無效的假象。

「過程不公不義、選舉結果造假！」不甘手上掌控約三成股權遭改變議程，並質疑遭阻撓進場等手段排除，林文仲除赴法院提告撤銷原股東會決議，也自行召開股東會，中石化董監改選因此鬧雙包。

董監名單鬧雙包，解決方式是由登記機關經濟部書面審查判定，審查標準包括股東出席股數是否達開會門檻、選舉程序等要件是否合法。藍聰金指出，若涉及雙方會議紀錄內容不同，則要經過經濟部提問、申請人說明等數次公文往返，較難預期還要耗時多久。

除了行政程序，因力麗集團另透過法律途徑提起股東會無效之訴，包括事實認定、舉證效力則將由法院釐清，但以Sogo案距當初開會逾六年才三審來說，判決時間更難預測。不論結果如何，握有實質經營權的公司派較占上風。

「你去告，三年後再說，」一位曾參與不少董監改選爭議的業內人士直言，反正訴訟長路漫漫，以後所有董監改選公司派全部學起此招數，市場派休想取得經營權，小股東就只能自求多福了。

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股務改自辦，離股東會時間――極短！˙事由：離股東會召開不到1個月，正式變更股務自辦˙影響：完全掌握市場派動向及委託書收購

議程變更、法人董事改派速度――飛快！˙事由：股東會召開前1小時，變更董監改選為第1案，改派白旭屏為法人董事˙影響：市場派沒有時間應變，快速完成改選

參加股東會，等候報到時間――最長！˙事由：部分股東等了2小時，仍無法在董監選舉前進場 ˙影響：市場派無法充分完成投票行為