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八月股災重災區 韓國投資價值重洗牌 股神巴菲特的下一個「狩獵場」


2011-8-22  TWM




由於外資猖狂套利、債務餘額居 高、過度仰賴外銷,韓國即使經濟表現亮眼,卻仍淪為八月股災的重災區;只是韓股如果繼續下挫,那些大型財團股或許有機會再次獲得股神的青睞。

撰 文‧乾隆來

八月十一日星期四,韓國股市重挫,單日跌幅最高一度超過一○%,大邱市四十八歲的徐姓證券營業員,因為賠光自己與客戶的資產,從 十八樓的公寓大樓一躍而下,成了這次全球股災第一位自殺的股民。

韓國的自殺率一向位居工業國家之冠,平均每天有三十五人以自殺的方式結束生 命,二○○九年,卸任總統盧武鉉以戲劇化的跳崖方式自殺;最近幾年,韓國明星、模特兒自殺的新聞不斷見報。但即使自殺事件頻傳,大邱市徐姓營業員的跳樓事 件仍然躍上了國際媒體。大家都好奇,經濟表現搶眼的韓國,何以意外成為今年八月股災的重災區?不論跌幅與跌速,都遠遠超過亞洲其他股市。

韓 國綜合股價指數從八月一日的收盤二一七二點開始爆量崩跌,到八月九日最低跌至一六八四點關卡才反彈,跌幅重達二二.五%,遠超過港股的一五%、台股的一 八%、日股的一六%;外資連續七日賣超,而且迅速將資金匯出的結果,讓韓元對美元的匯率,快速貶值了三.六%,貶值的幅度也是亞洲各貨幣之冠,而這還是韓 國政府在股市宣布禁止放空,並且大力在外匯市場干預後的結果。

外資大賣

三星電子本益比跌破八倍

大 邱市營業員的自殺,反映了韓國投資人高度恐慌的心理狀態,韓國證券交易所編製、反映投資人恐慌心態的VKOSPI指數,突然飆升到三五.三點,一天之內暴 升了二四%,指數創下金融海嘯之後的最高紀錄。

而根據三星集團經濟研究所的報告,韓國經歷一九九七年亞洲金融風暴、二○○三年信用卡透支風 暴、○八年的金融海嘯,每次都成為亞洲地區動盪最為劇烈的國家;三星經濟研究所針對全世界三十八種貨幣統計匯率穩定性,韓元匯率的穩定性位居第三十四位, 幾乎敬陪末座。

讓台灣廠商恨之入骨的三星電子,這趟股價也跌掉半條命。三星因為做「抓耙子」密告台灣面板廠商協議價格,搞到奇美電與友達的 高階主管在美國鋃鐺入獄,大家恨不得三星明天就宣布倒閉。三星股價從八月一日的每股八十七萬韓元,暴跌到八月十一日剩下每股六十九萬韓元,跌幅高達二 ○%。

三星電子是韓國股市最大的上市公司,占韓國所有上市公司總市值的一○%,被稱為「皇帝的股票」。今年元月,三星電子股價一度突破一百 萬韓元的大關卡,總市值高達一千四百兆韓元。但是若從本益比的角度來看,投資人並沒有給三星比較好的評價,在崩跌之前的本益比只有九倍,八月暴跌之後,本 益比更只剩下七.八倍。

三星電子本益比跌破八倍,並沒有減緩外資的賣壓,外資這波賣超三星電子金額高達三億三千萬美元,一口氣抽走近新台幣 一百億元的資金。

從短期的市場波動來看,外資是造成韓國股市劇烈震盪的因素之一。韓國所有上市公司的股票有三一%握在外資手中,在亞洲各國 股市中僅次於台灣(三二%)。更重要的是,韓國在一九九七年亞洲金融風暴一度破產,接受國際貨幣基金(IMF)金援的同時,也仰賴外資金融機構進場拯救破 產的銀行與券商。歷史因素造成韓國金融市場對外資門戶大開,在承平時期展現國際化、自由化的面貌;在動盪時期則成為外資﹁上下其手﹂的最佳標的。

例 如八月十日,全球股市因為美國聯準會宣布將持續超低利率至二○一三年而大幅反彈,韓國本地的投資人進場,總共買超了一兆六千億韓元的股票,但是國內的買盤 卻被外資賣盤所抵銷,股市開高走低。收盤後統計發現,外資當天賣超一兆三千億韓元,本地的散戶成了外資倒貨的對象。

債台高築

抵 禦衝擊能力比印尼低

外資猖狂的避險套利交易,也加劇了韓國股市的震盪。期貨指數相對於現貨指數經常大幅溢價之後又大幅折價,創造了大量的套 利機會。韓國證交所針對電腦程式套利進行統計,以八月十日為例,當天電腦程式套利交易共淨賣超二兆二千億韓元,其中有一兆六千億韓元來自外資的賣盤。

不 過,除了外資上沖下洗的技術性干擾之外,韓國的確存在基本面的危機,國家外債居高不下,以及製造業舉債過度擴張,則是其中的關鍵。

美國投資 銀行摩根士丹利在八月六日發表了一篇關於亞洲國家外債風險的報告指出,如果發生全球「資金緊縮」,國家與金融機構爭相回收債權的流動性風險,在亞洲八個國 家當中,「韓國將是最脆弱的國家」!「韓國抵禦衝擊的能力,甚至低於菲律賓、印尼與泰國!」韓國的金融機構仰賴歐洲銀行的融資,發行的金融債券餘額是亞洲 其他國家的加總,萬一歐洲銀行發生系統性信用緊縮,韓國恐將成為首要收縮銀根的對象,衝擊會遠遠超過日本與台灣的金融機構。連韓國總統李明博最近都公開呼 籲,要韓國的銀行「盡快尋求中東以及其他地區的資金,減少對歐洲銀行的依賴。」

仰賴外銷

深受歐美需求下降影響

外 銷產業緊縮的危機,韓國也是首當其衝。去年韓國的外銷部門,貢獻GDP(國內生產毛額)成長率的比重超過五成,其中資訊產業的產品,有高達六五%的營業額 來自海外市場。

雖然韓國政府宣稱,最近幾年已經大幅降低對美國與歐洲市場的依賴,實際上韓國資訊廠商只是將生產外移至中國或其他發展中國 家,一旦歐洲與美國的需求下降,以三星電子為首的韓國資訊廠商,仍將受到嚴重衝擊;這也是三星電子拚命打擊競爭對手,本身卻無法獲得投資人青睞、本益比偏 低的根本原因。

以現代汽車為首的韓國汽車業,也可能掃到美國消費市場緊縮的颱風尾。現代汽車拚命打擊日本豐田、日產,搶奪美國市場成績斐 然,今年七月,現代汽車在美國售出七.二萬輛轎車,市占率逼近一五%,正式超越豐田的一三.七%。韓國現代汽車賣贏日本豐田,堪稱韓國發展汽車產業的大勝 利;但是,拚命擴張的結果,韓國車廠對於外銷市場的依賴度高達三八%。

敏感的投資人已經嗅到韓國車廠的利空,現代汽車雖然利多消息不斷,在 韓國股市的交易價格,卻從五月初的每股二十五萬韓元,偷偷下跌到目前的十八萬八千韓元,跌幅二五%,屬於跌幅超過市場的領跌股。

大 起大落

四個月前還被股神相中

韓國是個大起大落的國家,大邱市的徐姓營業員跳樓自殺,凸顯了韓國脆弱的市場結構 與基本面的憂慮;但是,僅僅在四個多月之前,大邱市還因為吸引到股神巴菲特親自造訪,成了全球媒體目光的焦點。

今年三月二十一日,巴菲特搭 乘他的專機在大邱市落地,為波克夏投資公司在大邱投資的工具機工廠舉行奠基剪綵儀式。韓國舉國上下振奮不已,雖然巴菲特強調不會拜見高層官員,各級官員還 是絡繹不絕於途。

巴菲特在二○○六年成了韓國浦項鋼廠的大股東,目前持有浦項四.五%的股權。浦項雖然是全球前三大鋼鐵廠,但是股票的總市 值只有三百二十億美元,約新台幣一兆元,本益比也只有八.五倍。浦項在○六年因為巴菲特的加持,在紐約證交所交易的存託憑證曾經在半年之內大漲四倍(五十 美元大漲至二百美元),但是隨後即回跌到一百美元的水準。

股神巴菲特曾經多次表示,波克夏公司目前現金飽滿,帳上有高達三百九十億美元的現 金,將會伺機尋找好的購併標的。而股神一向不喜歡電子股,偏好「大型、現金流量穩定、資產負債表健全、股價低估」的標的,巴菲特在大邱市曾經對全世界的記 者說:「我們在尋找購併大型企業的機會,韓國有許多大型公司,它是我們的狩獵場!」凡事有一好就有一壞,被外資上沖下洗,跌幅高居亞洲之冠的韓國股市,如 果在這波風暴中繼續下挫,那些大型的財團股,或許也有可能再次吸引到股神的關愛眼神,成為巴菲特採購的標的。


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趨勢狩獵術《布局不受景氣影響的高股息族群 張松允從「黃金十年」捕捉未來新主流

2011-11-14  TCW




在判斷明年景氣應不如今年後, 「期貨天王」張松允為了身體健康,投資步調明顯放慢,轉為投資股息殖利率較高的生活相關產業。另一方面,他則放空利多不漲的電子高價股與黃金,透過兩手策 略追求獲利。不僅心情輕鬆許多,也同樣賺到獲利。

撰文‧周岐原

改變心態,是投資人最難完成的功課;更難的,是徹底改變心態,仍然有本事在市場賺錢。但是,「期貨天王」張松允達成了這個目標。

「心態比較沉穩。最大好處是人輕鬆了。連我的孩子們,都感受到這個改變。」說話時,張松允滿面笑容,他指著自己的頭說:「以前壓力很大,看盤時經常頭痛, 健康檢查才知道是眼壓過高造成的。醫生警告:『這是青光眼的徵兆』,我沒生病真的很幸運。」為了健康著想,張松允放慢了工作步調,儘管每天仍到券商看盤, 但是他的操作部位,比重已經降至總資金的一○%。他解釋,因為市況不佳,便不需要為了追逐獲利,讓壓力造成身心過度負擔。

「現在我看的標的,是那些現金殖利率比較高、比較不受景氣影響的族群。」由張松允口中說出這句話,意義特別不同。過去,張松允身為期貨投資人,透過槓桿操 作追逐倍數獲利,幾乎是家常便飯;如今,張松允的投資屬性卻大逆轉,從以往的追逐風險,改為投資股息殖利率僅個位數的高股息股,讓人不禁好奇,他觀察到什 麼市場風向?又是什麼因素,令他決定改變?

掌握狩獵工具 基本、技術分析並進從投身市場開始,張松允就把基本分析與技術分析結合並用,現在也不例外。大量吸收、比對每日市場訊息後,他認定明年的總體經濟,表現肯 定不如今年。「連大印鈔票都沒有用了,什麼手段都沒用。」張松允解釋,這代表任何走勢較強的標的,只要沒有更多利多浮現,價格很容易在失去支撐後崩落。

表現在台股上,張松允認為接下來大盤應不至於大幅漲跌,而是在一定區間內來回整理。不只期貨、股票如此,連貴金屬、原物料等商品也可能出現這個現象。憑著 這個判斷,他在金價約一六八○美元時,決定作空數十口黃金期貨。

「一七○○美元價位沒有越過,確認頭部形態成形就(放)空了。我認為,現在金價只是在等待利空下跌而已。」張松允分析,黃金以中國、印度兩大國為主要的消 費市場,目前印度的黃金消費已經略減,若中國消費者也減少購買黃金,金價很難再度爆發。

「中國和印度的買氣若沒了,就只剩央行會買黃金,央行又沒錢,還有誰會買黃金呢?」張松允直言:「黃金已經利多不漲了,利空來時,又怎會不跌呢?」強勢標 的即將走弱,是張松允對明年市場的一個重要預測。他分析,台股眾多高價股,可能也將進入這個循環,因此他也針對數檔高價股標的放空。「你看谷歌要出自己手 機,蘋果也要走低價路線,明年智慧型手機幾乎篤定走低價路線。」追蹤新獸徑 密切注意觀光族群連動效應張松允引用近來重要的科技新聞,作為分析佐證。他指出,若經濟走軟、品牌大廠改推低價機種,電子股恐難避免烏雲罩頂;因為下游業 者勢必對供應商殺價,對相關供應商將是一大利空。「黃金跟高價股,其實是一樣的道理。」他篤定地下了結論。

張松允研判,電子高價股走空之後,屬於食衣住行的「生活產業」正在崛起,尤其是觀光業,最有潛力成為下一波主流股的候選人,目前效應已在逐漸加溫,族群的 連動效果頗值得追蹤。這個獨特觀察,其實是從經營旅館經驗得來。

張松允曾擁有陽明山天籟飯店和位在台北市長春路的大來飯店,如今他將天籟股權出售,只保留大來飯店。「這種收現金的模式很賺錢。」張松允解釋,在政府「黃 金十年」政策計畫中,推動台灣成為觀光大國是相當重要的一環,在政策擴大開放鼓勵下,整個觀光產業的格局將相當不同。

「所以我看好兩個,晶華和王品。」張松允認為,晶華作為觀光類股的領頭羊,效應自然可期,但最有爆發力的反而是王品。

張松允指出,王品獨特的經營管理模式,具有難以複製的差異性,加上不斷複製、新增的品牌規模,已經讓王品成為餐飲業的領導企業;尤其是王品股票的流通籌碼 有限,所以說不定,未來的股王會從觀光產業中出現。

一直以來,張松允持續奉行「作多、作空皆宜」的投資策略,因此有值得放空的標的,自然也有值得作多的標的。張松允提到,高股息殖利率股就是他目前看好的對 象。

「就是買穩穩的、股息高於定存的公司,這種股票股息大概有五%,現在利率才一%,比定存好很多。」例如正新、統一超、宏全、裕日車等,都是張松允認為相當 有經營優勢的個股。

透過布局這些標的及放空交互操作,張松允今年來已獲利約三千萬元,換算每月獲利約三百萬元,讓張松允輕鬆投資,仍然有不錯的成果。

獵取有把握的獵物 逢低布局經營穩健個股張松允指出,經過投資力武的經驗後,他已經不再有買公司的念頭。他感嘆地說,「對那些長期經營,還能穩坐龍頭的企業,我真的很佩 服。」正因為認識到經營的難處,張松允發現如果定下心來,找出經營穩健的個股逢低布局,不僅投資難度降低,只要假以時日等待,獲利也能輕鬆入袋。

張松允建議,投資人如果不要存有股價暴漲的過度期待,能抱持收股息的態度,來投資這類穩健型的個股,勝算其實不小。

從期貨高手、金融業法人董座,到企業經營者,十年來,張松允扮演的角色多次改變。現在,他一心想讓自己成為快樂的投資人,因此閒暇時,張松允經常閱讀︽易 經《來調整思惟。

對於自己最看好的觀光商機,張松允會不定期到中國考察,在三、四線小城市周邊,搜尋適合的收購標的,目前他在大陸已預備了一、二千萬元人民幣存款,隨時可 以進場。不確定的投資年代,張松允分散投資組合來抵禦寒冬,靜待春天的來臨。

張松允

現職:大來商務飯店董事、投資人

經歷:力武電機董事長

張松允對景氣的看法與 私房股

對景氣看法

明年總體經濟將持續緩和,表現不如今年。任何走勢較強的標的,很難有更多的利多浮現,價格容易在高檔失去支撐崩落。

私房股

擁有高股息殖利率、較不易受景氣影響的個股,例如統一超(2912)、正新(2105)、宏全(9939)、裕日車(2227)等。

也值得關注!——值得布局的10支高股息個股

股票代號 公司

名稱 近五年平均股息殖利率(%) 今年累計營收年增率(%) 收盤價

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8916 光 隆 4.6 28.8 21.85 3211 順達科 6.6 26.3 118.50 9933 中 鼎 7.1 23.5 38.90 1476 儒 鴻 4.8 22.9 47.00 9910 豐 泰 6.4 19.4 26.20 9914 美利達 5.3 15.9 73.00 1580 新 麥 7.9 11.1 97.80 2207 和泰車 5.5 8.9 138.00 9917 中 保 5.9 5.1 54.80 6281 全國電 8.0 4.9 51.00 資料來源:台灣經濟新報、公開資訊觀測站註:本表為根據受訪者原則篩選個股,並非本人推薦標的。


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穩健型狩獵術《鎖定「一種股票」+「一種財務報表」優游股海

2011-11-14  TCW




Albert用利空投資高殖利率 股提高勝率熱門部落格板主Albert認為,目前投資宜嚴控持股水位降低風險。

區間操作與大盤連動度高的台灣五○ETF,仍然能在盤整時獲利。

長線可觀察本業持續流入現金、股息殖利率較高的標的。

撰文‧葉揚甲

「趨勢上對多方比較不利,感覺空方就差一個發起訊號改變方向。」這不是觀察近期盤勢的心得,是知名財經部落客Albert,在今年一月十日寫下的文字。當 時大盤還在八八○○點,全市場幾乎一致認定,台股上萬點只是必然達成的目標之一。Albert卻在部落格裡,記錄自己的一絲不安;後來台股盤整與修正,幾 乎全盤印證他的觀察。

設定狩獵策略 放棄追逐強勢股對Albert來說,最著重的分析工具,是個股財報與財務指標。但他撰寫文章時,卻經常以技術分析看大盤K線,再搭配國際政經要聞來研判後 市。用各種角度分析盤勢,並偶爾回顧過去,印證觀點是否正確,用意是讓自己以與眾不同的角度看待投資。就像有智慧的獵人,絕不去大家都知道的狩獵地點,反 而應該進入人煙稀少的森林,找尋肥美獵物。

因此,Albert對於接下來的盤勢,有迥異於市場主流的觀點。他認為,明年經濟雖然會放緩,但應該不至於像金融海嘯時急劇收縮,甚至停滯。而不明朗的景 氣對應到股市,可合理預期動盪劇烈、暴漲暴跌的箱型整理,應仍是明年主要格局。和多數投資人的保守看法相比,這種觀點相對積極許多。Albert解釋,在 他看來,歐債應該算是地區性危機,「而且是政治問題,最終還是會透過政治手段解決」,所以嚴格來說,並不需要太過擔心。

「只要一開始把操作策略設定好,剩下的,只是等待切入的機會點來臨。」他分析,像今年股市波動頻頻,在強勢族群輪動快速的情況下,他就放棄追逐強勢股的作 法,將台灣五○、台灣高股息兩檔ETF當作標的,若看好後市時,就區間操作、低買高賣ETF,簡單的方式即能達到獲利目標。

Albert解釋,現階段股市漲跌幅度劇烈,如果投資單一個股,波動率較加權指數來得大,風險因而比較高。且若個股基本面不佳,股價「下得去,上不來」, 掌握不到獲利機會,倒不如選擇與大盤連動程度高的台灣五○,不論安全性或可掌握度,都是較為穩健的標的。

選擇標的後,又該如何拿捏買賣時機?Albert認為,當前台股明顯與歐美股市連動,且金融海嘯的慘況殷鑑不遠,因此國際間只要傳出利空,散戶往往「先撤 再說」。但這種瞬間釀成的恐慌賣壓,反而是不錯的進場時機,而且不需要複雜指標運算,只要趁報紙出現恐慌頭條、股市崩盤時,分批買進,然後在大漲時調節, 賺錢並不困難。

等待最佳獵物 瞄準高殖利率股雖然對後市不悲觀,但Albert目前持股水位不到五成。他解釋,這是為了保有部分現金,才能在機會到來時全力加碼。要等到最好的獵物,就 必須耐心等待,若太早將彈藥用光,機會來時只能乾瞪眼。但他坦言,現階段市場資金多停泊在風險較低的高股息殖利率股,其中財務體質相對健全的幾檔個股,以 價值投資角度來看,股價確實都被資金推升,已經不便宜。因此他還在等待時機。

三年前金融海嘯時,Albert曾經逢低買過均價四十多元的台塑,和三十多元的大統益,這幾檔經營穩健、股息殖利率豐厚的個股,是他長期持有、目前仍不打 算賣出的標的。他比喻,這類個股「其實就像收益率很好、風險卻不高的高收益債」。

每當恐慌殺盤出現,投資人就該好好把握,留意股息殖利率達六%以上的高殖利率股,譬如現金配發率高達九成的台塑、台化及台塑化,中華電、台灣大及遠傳都是 值得投資人耐著性子,像等待獵物來到最佳位置時,才能出手捕獲的優質好股。「像我就非常珍惜每次大盤下跌的機會,」Albert說,所以,這次歐債風暴如 果愈演愈烈,投資人反而應該感到欣喜,而不是「見黑想賣、見紅想買」。

冷靜評估獵物價值 揭開企業經營本質千萬別因為獵物在眼前,就過於鬆懈、認為必可手到擒來,若不等待標的本益比回落,很可能慘遭獵物反咬。過去在公司財務部負責交易金融商品 的Albert,對於投資可轉換公司債的交易方式頗有心得。只是今年在股災發生前,大盤經常位於八千點之上,就算有優質公司發行可轉債,轉換價格卻不夠 低,比較沒有買進誘因。因此現階段Albert強調的選股依據,是研究企業的現金流量表。

台積電董事長張忠謀最近提到,景氣好時,企業基本面似乎無關緊要,但若景氣很差,企業體質就會非常重要。這讓Albert回想起從前經驗,他回憶,自己曾 經單靠技術指標,為公司買進不少銳普股票,他坦言「當時只看價格,完全不懂這家企業的業務是什麼。」雖然賺到錢,但隨後銳普傳出作假帳疑雲,股價無量崩 跌,最後淪為壁紙。所幸他在案情爆發前獲利了結,沒有讓公司受傷。

這段回憶,加上景氣趨緩的發展,令Albert對探究企業本質有另一番體會。「最初我看損益表,研究獲利;後來我看資產負債表,分析資產品質;現在我看的 是現金流量表,從中可以看出企業分配資金的全貌。」Albert指出,企業的投資價值,就是具備配息給股東的能力。「現在評估一家企業的價值,我會比以前 更加關注現金流量表」。

Albert分析,一般人研究現金流量表時,若根據自由現金流量是正數,就判定公司有能力配發高股息,依據略嫌單薄。應該要更仔細了解現金進出的流向,才 能明白這家企業的經營模式,或進一步看出經營者用錢的態度。就像在狩獵前,必須徹底弄清楚獵物的習性,才能有效提高捕獲率。

投資方法有千百種,但Albert靠著日常紀錄的研究習慣,鎖定高殖利率股這「一種股票」,再搭配「一種財務報表」,足以優游於股海間,這種化繁為簡的方 法,值得參考。

Albert

出生:1980年

現職:金融業上班族、「投資客日誌」部落格板主

學歷:輔仁大學金融所

Albert 對景氣的看法與私房股

對景氣看法

雖然全球經濟成長放緩腳步,但只是放慢速度,並非如金融海嘯時嚴重至衰退的程度,因此對景氣仍保持樂觀態度。歐債研判屬於政治問題,最終應由政治方式解 決;政治問題仍牽動市場神經,當市場出現恐慌暴跌,反而是很好的買點。

私房股

選擇台灣50(0050)、台灣高股息(0056)兩檔ETF作標的,區間操作、低買高賣。


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冷門利基狩獵術《股本小、成交低 高配息兼具成長性 關大戶四大狩獵法瞄準下一波潛力標的

2011-11-14  TCW




今年股市遭遇大幅修正,但「關大戶」卻因為及時獲利了結,並沒有在風暴中受傷。

雖然他對未來的景氣保守以對,但透過嚴謹的選股法則,關大戶仍找到了下一波潛力好股。

撰文‧周岐原

《今周刊《曾以「司機變大戶」封面故事報導的股市「老先覺」關大戶,不只是過往投資成果豐碩,今年台股遭遇大修正,他依然全身而退。看來,真正的股市獵人 不只在春暖花開的多頭行情中,可以滿載而歸;在暴風雪降臨前,更能觀察天候,曉得退守打獵小屋,休養生息,整理獵具,等待下一次的出擊。

關大戶平安躲過股災,憑的是什麼祕訣?展望未來,他又瞄準什麼獵物?

狩獵法則

界定你不能、不要、不想獵取的獵物今年下半年以來,台股頻頻遭逢利空消息打擊,指數回檔,最大修正幅度達二千點之多;但關大戶卻在今年上半年股價大漲時, 以均價一七二元將手中五百張中碳出清,獲利三.七倍,之後空手觀望。同樣一場狩獵,經驗老到的股市獵人,絕不往其他獵人聚集的地方狩獵;他選擇逆向思考, 先找到對自己有利地形、設下陷阱,然後耐心等待獵物上門,最後歡慶豐收。

投資和狩獵一樣,最忌人云亦云,關大戶強調,獨立判斷的研究精神,以及過人耐心,才是達成理想投資成果的關鍵。︽孫子兵法《指出:「合於利而動,不合於利 而止(計算條件有利才行動,若對己不利則應觀望)。」正如這番守則所指,關大戶投資最優先的第一步,是先找出「不合於利」的標的。因為避免盲目跟隨眾人決 定,勝率往往能相對提高。

「千萬不要跟市場流行,買時下最『夯』的股票」。在一個清風徐徐的涼爽午後,關大戶悠閒地喝著下午茶,看來一派輕鬆的他,卻語重心長地提醒:「你看歷來的 股王,現在不是暴跌,就是淪為雞蛋水餃股。」在關大戶眼中,蘋果概念股、智慧型手機等產業,就是他目前完全不敢碰的族群;至於LED、太陽能等一度受市場 注目的產業,也是敬而遠之。

關大戶直言,因為憂心電子股變化快速,所以自己從來不碰電子股;這次即使有許多千元股從高點跌落,他也毫不動心。「想去抓空中飛鳥,掉下來都很慘。」關大 戶比喻,許多電子廠的景氣難以捉摸,並不適合一般投資人長期持有。加上股價不便宜,選擇這種股票,無異於想捉高高在上的鳥兒。就算抓到了,當鳥墜落在地, 人恐怕也會摔得頭破血流。

狩獵法則

只精研自己有把握的獵物習性更令關大戶憂心的是,若明年景氣持續探底,電子業的衰退可能將蔓延至他一度看好的金融股。關大戶觀察,國內許多行庫對面板、 DRAM等電子業有不少放款,一旦部分二線電子廠不支倒地,這些放款可能都得列為呆帳。最壞情況若出現,金融業獲利勢必受嚴重衝擊。「所以,現在的金融股 我也不敢買!」從一千多檔股票中,關大戶將絕對不買的電子、金融股刪除,剩下企業已不到總數一半。接下來,關大戶只關注股本較小,長期股性冷門的公司,若 公司所屬的產業,在國內僅此一家的「孤門獨市」,那就是最理想的標的了。他曾經在低檔買進,並長抱數年的中碳,就是最好的例子。

關大戶回憶,二○○二年時,生產軟瀝青等化工產品的中碳,股價只有三十多元,每日成交量也只有數百張,對散戶而言,並沒有什麼特殊吸引力。

但他仔細研究發現,中碳的原料來自母公司中鋼,生產成本較低廉;更重要的是,公司具備技術,可將煤焦油提煉成鋰電池負極材料── 介相瀝青碳微球,在上市櫃公司中,還沒有一家生產與中碳相同的產品。關大戶欣喜地發現,股本只有二十三億元的中碳是一檔難得的潛力股。於是,他在股價三十 元左右,耐心地布局約五百張中碳。

狩獵法則

耐心追蹤獵物的足跡

股市獵場上,不僅尋找獵物需要耐心,箭矢射出之後,更需要時間來驗證,你是否命中獵物的要害,以及如何循著血跡找到倒臥的獵物。中碳這檔持股,關大戶在 「買進」的箭矢射出之後整整七年,直到今年上半年才以一七二元均價將中碳出清,獲利七千萬元。關大戶深入研究的精神及耐心,換來了美好回報。

好獵人曉得何時收拾獵物,不能過早,以免獵物負傷逃逸;不能太晚,以免兀鷹啃噬,僅存殘骸。被問到如何拿捏中碳賣出時機,關大戶指出,當中碳具生產鋰電池 負極材料技術,成為市場普遍認知的事實,電動車前景也被普遍肯定,視為未來最具潛力的產業之一時,好的股市獵人正應該反向思考,「人多的地方不要去」。這 也印證關大戶一再提醒讀者的格言:「大家一窩蜂研究某個產業,都在說它好時,那些股票都不要碰!」

狩獵法則

一鳥在手勝過十鳥在林

股市獵場上,飆股就如同人人見獵心喜的大型獵物,只是並不是每個獵人的技能、獵具都適合獵取速度飛快的花豹。依據自己的特質,關大戶則是偏愛投資長期配息 穩定的公司。他分析,今年前三季以來有不少股票仍然虧損,但股價相對居高不下,持有這些股票實在很難賺錢。但也有不少股票持續獲利,又有比定存更好的配息 水準,如同毛色美麗的花豹,在股市寒冬中,不失為好標的。

關大戶目前找出一檔十分看好的股票,並且分批買進,那就是東鹼。「最近已經有公司放無薪假了,你想買出現無薪假的公司?還是買產能滿載的公司?」關大戶用 這句鮮明對比,當作看好東鹼的理由。

的確,一般投資人肯定都想買產能滿載企業的股票,關大戶研究後便認定,東鹼就是一家業績看好的公司。

從產業來看,目前肥料占東鹼營收比重約為七成,關大戶認為,由於鉀肥原料供給被加拿大、俄羅斯寡占,糧食供給及需求又有利於肥料使用量,東鹼營收獲利可望 持續上升。他分析,黃豆、小麥、玉米需求量一路攀升,連帶提升鉀肥需求,未來多數國家甚至可能出現缺糧危機。加上全球稻米出口第一大國── 泰國近來遭遇洪災,復耕後鉀肥用量將更可觀,所以今年來,鉀肥價格已調漲四次。糧食供給量也有不如往年的隱憂,如十月底時,美國冬季小麥出苗率約為五 六%,就比過去五年平均值六三%低。

分析財報,東鹼第三季營收七.二九億元,年增率約一八%,這已經比年初月營收衰退情況顯著提升,雖然日圓升值造成六二○○萬元匯損,但只要日圓回貶,這部 分損失仍可回沖。公司前三季每股稅後純益︵EPS︶二.二八元,獲利能力和EPS比去年同期成長,可見東鹼的成長潛力,確有基本面支撐。

關大戶分析,明年東鹼將新增兩條生產線,總數由八條增為十條。因為需求熱絡,投產後產能可望持續滿載。同時,東鹼也擴增業務,轉投資五艘散裝貨輪,每年的 長期租金可帶來約一.五億元獲利,換算EPS達一元左右。關大戶估計,在本業加溫、又有業外收益挹注下,今年EPS上看三元的東鹼,明年更有挑戰四.五至 五元實力。以明年獲利換算,股價三十元左右的東鹼,目前本益比只有六倍多,顯得低估。

觀察資本額,東鹼股本十五.八億元,屬於中型,每日均量僅數百張,相對冷門,表示不是多數人關注的標的。此外,國內只有台肥與東鹼生產肥料,十分符合關大 戶對「孤門獨市」產業的偏好。而且東鹼近十年來持續配息,近年股息更達一.五元以上,這種兼具成長機會與高股息的冷門股,正是不可多得的選擇。因此關大戶 在三十元以下買進東鹼,一路買到二十八元,目前已布局近二千張。

關大戶直言,東鹼經過層層篩選,仍合乎標準,所以他相當看好這檔股票,並認為在周線大底成形之後,未來潛力將宛如當年中碳。但他提醒:「不是找到股票就穩 當,投資人要常留意該產業的變化才行。」隨時保持警覺,絕不怠慢,或許就是關大戶狩獵股市無往不利的祕訣所在。「還有,賺錢就應該多做善事,土地公是管偏 財的神明,應該多多參拜。」擁有富足人生的關大戶,為自己的成功,下了這麼一個注解。

關大戶

現職:股市投資人

經歷:私人駕駛

學歷:初中畢業

關大戶對景氣的看法與私房股

對景氣看法

明年的景氣明顯不佳,最先影響到消費,導致高價商品被低價替代,所以從事終端消費品製造的企業要小心。另具指標意義的國際大廠,其股價代表整個產業的趨 勢,可從中了解重要變化。

私房股

東鹼(1708)


冷門 利基 狩獵 股本 小、 成交 高配 配息 兼具 成長性 成長 大戶 四大 瞄準 一波 力標
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價值型狩獵術》用股價淨值比篩選好標的布局 李世有 市場看淡時正是低接好機會

2011-11-14  TCW




苦心鑽研股市名師東山的投資心法,再結合巴菲特價值投資觀念的李世有,過去因為找到高鋒等股價低估的公司,而賺到人生大錢,並順利從職場轉成專業投資人。 如今台股面臨歐美等國家債務利空,許多個股價值浮現,值得投資人長線布局。

撰文‧張弘昌

「現在台股的結構內涵,會讓人很『混淆』,很多盤面現象仔細去看,是不合理的。」從證券營業員成功「進階」到投資達人的李世有,被問起年底前和二○一二年 景氣看法時,他選擇不正面回答,反而切入另一個角度,引導詢問的人去思考更深層的問題。

身為專業投資人,李世有並未辜負「專業」這兩個字。每天,他都花很多時間在觀察上市櫃公司的股價和營運數字變化,為了讓投資實力日益精進,他同時也參加不 少股市課程,包括財訊金融家定期舉辦的演講。即使今年下半年台股步入空頭市場,操作難度升高,但他依舊持續為自己充電,就像獵人遇到寒冬,仍然時時刻刻磨 利自己弓箭上的箭頭,等待春天一到,隨時可以外出狩獵。

小心自己成了獵物 不陷入指數迷思目前大盤指數在七字頭,從今年高點九二二○點來看,已修正超過二千點,似乎應該有初步滿足;但如果和過去歷史走勢比較,七千點卻是個不上不 下的尷尬位置。尤其近期歐債危機遲遲未能解決,不少投資人預期明年台股會再跌一波,甚至有機會跌到六字頭、五字頭。

然而,李世有卻不同於一般散戶陷入指數的迷思,他轉進個股分析。「現在上市櫃公司股價低於每股淨值的,不但一堆,而且還是一大堆!」以十一月四日收盤價計 算,上市櫃公司股價淨值比小於一的,竟然高達五百家,占所有上市櫃公司約四成比重,可說是「遍地黃金」。

在李世有的經驗裡,股市漲跌有其一定的循環和操作邏輯。比方說,漲時要看本益比,跌時則要著重股價淨值比,在下跌過程中,投資人應該用「淨值」的觀念去思 考,才能持盈保泰,甚至逮到超跌股。像他自己就是在二○○○年前後,在十四元以下大量買進每股淨值達十八元的高鋒,後來順利在五、六十元全數出脫,讓他的 操作資金暴增到八位數。

既然上市櫃公司高達五百家股價淨值比小於一,為何台股還是積弱不振呢?這就是李世有開門見山說的﹁一種很『混淆』的情況﹂。

李世有表示,過去如果發生上市櫃公司股價低於每股淨值,卻仍跌跌不休,最主要原因是市場擔心景氣不佳,公司會一直發生虧損,未來的淨值,勢必會比目前看到 的還小,因此股價淨值比小於一,就是在提前反映以後的虧損狀態。

然而,現階段卻不盡然,很多上市櫃公司到今年前三季,都仍處於獲利狀況,照理說,每股淨值並不會因虧損而減少。以甫公告的第三季財報來看,不少股價跌破每 股淨值的公司,仍是賺錢的,但股價卻跌不停,甚至只剩淨值的一半。

例如以模具製造、塑膠射出成形的上櫃公司台翰精密,大客戶是國際知名的印表機大廠Brother,前三季每股稅後純益是○.二七元,每股淨值二十五.九 元,但目前股價卻僅約十三元,換算股價淨值比只有○.五倍。

其他像電腦辭典大廠無敵,前三季每股稅後純益︵EPS︶為○.八九元,第三季財報顯示,每股淨值高達三十三.九元,股價淨值比同樣只有○.五倍,而從財務 比率來看,流動比率六三九%、速動比率五七三%、負債比率僅一三%,財務結構相當穩健。

鎖定最肥的獵物 找出獲利佳的超跌股尤其無敵目前帳上現金達十一億元,折合每股現金為十二.四元,對照股價在十七元附近,讓人感到些許不合理,雖然有人會質疑產品未來的成 長性,但過去十年來,公司每年都有獲利,如果不計較成長,光看超跌部分就值得好好討論。另外,李世有也舉例育富、兆立和鉅祥。育富以印刷電路板製造為主, 帳上現金近十九億元(合併報表),股價淨值比只有○.八六倍;主要產品為沖壓零件的鉅祥,在合併報表的帳上,現金也同樣高達二十五億元,股價淨值比○.九 倍。

而3C電子產品扭力轉軸製造的兆立,股價淨值比只有○.四七倍,更重要的是,這三家公司即使面臨SARS和金融海嘯等國際性利空,過去十年每年都有獲利, 目前股價難免讓市場感到委屈,像兆立第二季雖然出現虧損,但第三季立刻賺回來,市場卻未給予掌聲,再次證明台股不合理的怪異。

不少人擔心,上市櫃公司前三季稅後純益合計分別為三三九○億元、二九二○億元和一八八○億元,尤其第三季是創近九季以來新低紀錄,李世有強調,若扣除財報 大幅虧損的DRAM、TFT-LCD、LED和太陽能等「四大皆空」產業,結果可能會大不相同。看整體數字比看類股容易發生誤判,就像只關心指數卻不看個 股基本面一樣,容易忽略細微的變化。

其他獵人不看好 台股反而安全「其實關鍵都是在『信心問題』,」在歐債問題頻傳、大陸硬著陸傳言滿天飛下,李世有知道投資人目前是緊握著資金不願進場,即使看到遍地是黃金 的台股,也缺乏長線布局的意願。這從融資大量減少、成交量萎縮到只剩千億元水準,就可以看出端倪。不過從另一個角度想,融資已來到二年來低點,而融券卻在 相對高點,在大家不看好情況下,台股反而安全。

「如果真要跌到六千點、五千點,恐怕影響指數較重的權值股要跌得七暈八素才行。」李世有提醒大家,在大家缺乏信心下,應該逆勢思考,在國際大廠紛紛裁減資 本支出下,萬一突然需求回升,會發生什麼事,以及各國政府的鈔票愈印愈多,終究要找出口,「錢會往哪裡去」。「很多公司的股息殖利率比公債的二%利率還高 啊!」李世有微笑著說。

「股價最終總要反映基本面的」,李世有不去猜測景氣何時回升,但他堅信,長線且分批買進低估的股票,一定不會吃虧。就像獵人在滿天大雪下雖然一時無法外出 狩獵,但春天總會來臨,冰雪早晚會融化,現在最要緊的,就是勤做功課,為下次行情做好準備。

李世有

出生:1971年

現職:專業投資人、遠見科技董事經歷:券商營業員、高鋒工業董事、群創投資董事

學歷:成大工管系

投資經歷:14年

李世有對景氣的看法與私房股

對景氣看法

目前全球景氣尚有不確定因素,很難估計台股會跌到哪裡。雖然多數人預期明年總統大選後可能還有低點;但近期幾家放無薪假的公司股價都呈現利空不跌,且大廠 紛紛縮減資本支出,一旦需求回升,可能會供不應求,應多加留意後續發展。

私房股

找出股價低於淨值較多、過去10年都賺錢,且股息殖利率較高的股票,長線持有,總有收成的一天。例如台翰(1336)、無敵(8201)、育富 (6194)、兆利(3548)和鉅祥(2476)等。

也值得關注!—— 股價超跌的20支個股股票代號 公司名稱 股價(元,11/4) 股價淨值比(倍,11/4) 每股現金*(元) 每股稅後純益(EPS╱元)2011前三季 2010年 2009年 2008年 2007年3548 兆 利 19.80 0.47 3.7 0.23 1.83 3.16 3.24 8.48 8201 無 敵 17.25 0.51 12.4 0.89 0.23 0.89 1.12 4.17 6265 堃 昶 7.10 0.56 4.5 0.11 0.44 0.04 1.68 0.72 2488 漢 平 10.90 0.61 7.2 0.31 1.03 1.07 1.61 2.43 3080 威力盟 18.65 0.65 10.0 0.16 2.61 1.76 1.05 5.09 3055 蔚華科 14.90 0.73 5.0 0.76 2.69 1.54 1.11 4.05 2376 技 嘉 23.75 0.74 6.6 2.28 3.29 3.24 1.76 1.98 2468 華 經 11.85 0.77 4.1 0.34 0.95 0.85 0.90 2.33 1713 國 化 11.30 0.78 5.6 0.19 0.39 0.14 0.11 0.32 6139 亞 翔 26.20 0.78 12.3 2.08 3.25 1.34 2.80 5.54 2029 盛 餘 19.30 0.79 4.5 1.41 0.37 0.03 2.08 2.41 5426 振 發 11.10 0.79 3.3 0.38 1.04 2.01 1.88 1.93 3005 神 基 16.90 0.81 3.3 0.57 1.31 2.52 2.28 3.33 3540 曜 越 18.75 0.82 9.7 0.72 0.02 1.24 6.48 8.46 3287 廣寰科 9.95 0.84 3.7 0.18 1.48 1.51 0.72 1.07 5487 通 泰 13.70 0.86 9.3 0.69 1.17 1.43 1.12 1.56 6194 育 富 22.80 0.86 3.8 2.30 1.63 3.70 3.78 6.14 3466 致 振 22.30 0.87 8.0 1.57 0.98 2.91 0.02 4.66 6185 幃 翔 14.95 0.87 3.5 0.75 3.42 2.13 0.80 2.31 6229 研 通 10.90 0.87 6.4 0.50 1.64 0.42 0.80 1.82 資料條件:速動比率>100%、負債比率<40%、股價淨值比<0.9倍,以及2002年以來每年均賺錢的上市櫃公司,因版面關係,EPS部分只列出 2007年以後。本表係根據李世有提出的選股條件所整理。 資料來源:股市觀測站、財訊智庫 *表帳上現金╱股數


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「雨潤」財技 狩獵國企

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水產品生意起家的祝義材是一位精明的創富者。他在1993年創立南京雨潤後,通過進入當時尚屬空白的低溫肉製品市場打開局面,至1996年,其肉製品事業 已初具規模,但是由於肉製品銷售半徑的限制,如欲進行全國佈局,必須在各地興建工廠,龐大的資本支出足以讓人望而生畏。南京雨潤以零代價收購國企南京罐頭 廠的成功,為祝義材提供了一個可複製的解決方案:以低代價甚至零代價收購國企,由此不僅「化重為輕」,以輕資產運營模式快速行進,而且,國企中被賬面價值 低估的地產和物業還能抵押給銀行,獲得高額貸款。此後祝義材頻頻出手,相繼在江蘇、安徽、四川、河北等地以零代價或低代價收購11家國企,使$雨潤食品(01068)$一躍成為中國肉食品行業的領軍企業。
  
同 時,祝義材借助雨潤食品強大的現金流,以往來款的形式將其大量資金調配給自己控制的關聯公司無償使用,以支持系內地產、商業業務的成長,龐大的「雨潤系」 得以逐漸成形。不過,「雨潤系」的肉食品業務單元卻因過度「輸血」而「失血」,一度由於資金壓力而影響業務發展,於是,祝義材開始籌劃將雨潤食品在香港上 市,並從2004年起開始重組手中廉價獲取的國有資產。在此過程中,他不僅通過控制附屬公司董事會等一系列安排掃清了上市障礙,而且將最具升值潛力的土地 和物業保留在自己控制的私人公司手中,租賃給上市公司使用,並通過區分應用融資租賃和經營租賃的手法做到了一石多鳥:維持上市前報表的可看性、獲得穩定的 租金收益,並可在上市後兌現土地和物業增值收益。雨潤食品上市後,祝義材通過關聯交易以轉讓私人公司股權的形式,將這些收購時被低估的土地和物業賣給上市 公司,獲得了超過億元的增值收益,享受了併購國企帶來的另一份「免費大餐」。
  
上市後的雨潤食品繼續沿襲了前期低價併購國企的模式,由此帶來的「衍生品」—負商譽收入和政府補貼,佔其上市以來總淨利潤的24.7%,遠遠超過同行雙匯,而2009年半年報顯示,這兩項收入更佔其當期淨利潤的42%,表明雨潤併購國企的力度仍在不斷加大。
  
2009年9月,內地肉食品行業的龍頭企業雨潤食品和$雙匯發展(SZ000895)$相 繼公佈2009年中期業績報告,兩大巨頭淨利潤均取得了顯著增長:雨潤半年淨利潤為8.41億港元,同比增長36.86%;雙匯半年淨利潤為3.64億 元,同比增長29.8%。對比兩家公司近年的業績可以看出,雨潤的盈利增長尤為顯著,淨利潤由2005年的低於雙匯到2009年半年度達到雙匯的2倍,顯 示出強勁的發展態勢(表1)。


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進 一步解析兩家公司的利潤構成可以發現,作為非經常性損益的政府補貼和負商譽收入,幾乎成了雨潤的「經常性收入」,為其淨利潤的增長做出了重要的貢獻。 2005年以來,政府補貼和負商譽收入佔到了雨潤總淨利潤的24.7%,而同期雙匯該項佔比僅為1.4%(表1),也就是說,政府補貼和負商譽收入是造成 兩公司業績分化的重要因素。
  
雙方同為國內肉製品行業的兩大巨頭,行業和產品結構類似,為何利潤構成有如此之大的懸殊?雨潤大量的負商譽和政府補貼從何而來?其中又隱含著「雨潤系」掌門人祝義材(2008年4月前雨潤食品公告中作「祝義才」)怎樣的商業謀略?要解開這些謎團,還得從祝義材的創業說起。
  
零代價收購國企成全國擴張利器 
對 於祝義材的創業史,見諸報端和網絡的內容大抵如下:從合肥工業大學畢業一年後,被分配到安徽省交通廳屬下的海運公司,「月薪60元,工作也很清閒,不想在 一張辦公桌前坐到老,總感到有一些還無法清晰描述的夢想」,1990年,祝義材懷揣200元積蓄,於工作年餘之際就「下海了」,並通過水產品出口「空手套 白狼」賺來480萬元的「第一桶金」。對這一創業版本,祝義材在接受媒體採訪時表示基本認可,但是「我200元起家有些誇張。當時我自己有200元,當然 還有一些其他資金。先做水產生意掙了錢才真正開始創業」。不過,祝義材真正起家還是從其介入肉食品行業開始的。
  
瞄準市場空白, 
成就低溫肉製品市場行業龍頭 
1993年1月,祝義材與妻子吳學琴在南京成立了南京雨潤肉食品公司(簡稱「南京雨潤」),其註冊資本僅為300萬元,主要業務為生產低溫及高溫肉製品,其目標市場鎖定在華東區域。
  
當 時,國內肉食品企業基本以生產高溫肉製品為主,公開資料顯示,雙匯、春都、金鑼三大巨頭當時壟斷了高溫肉類製品市場80%以上的份額,並且,這一市場競爭 異常激烈,連1997年之前的龍頭企業「春都」後來都難免遭到淘汰。要在這樣的市場上立足,難度可想而知。不過,祝義材憑著對市場的準確把握,將南京雨潤 的市場重心放在了尚屬空白但潛力巨大的低溫肉製品這一細分行業。這一策略效果彰顯,數據顯示,1996年南京雨潤的年產值達到1.6億元,邁入國內低溫肉 製品行業的領軍者之列。
  
隨著業務的急速發展,擴充產能自然成了南京雨潤必須考慮的頭等大事,而這並非易事。低溫肉製品及冷鮮肉、冷凍 肉均屬於容易腐變的貨品,不僅需要嚴格的冷鏈式運輸條件,而且有著銷售半徑的要求,一般而言,冷鮮肉和冷凍肉最遠的銷售範圍約為400公里,這使得肉食品 企業具有「重資產」運營的特徵:要進行全國性銷售,必須在各地建立生產基地,而自建廠房不僅涉及徵地、安裝等一系列複雜問題,更重要的是,大量的固定資產 投資將耗用巨額資金。以雙匯發展為例,其歷年固定資產和土地使用權賬面值佔總資產的比例維持在40%以上,「重資產」運營特徵明顯(表2)。

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對 於創業之初的祝義材而言,大量資本投入顯然是一大難題。最初,南京雨潤採取了一個臨時性的措施,即通過向當時的南京罐頭廠租用設備、設施及其他配套設施進 行生產,以應對產能不足。不過,在當時轟轟烈烈推進的國有企業改制背景下,祝義材很快想到了一個另闢蹊徑的「解決方案」。
  
零代價或低代價收購國企,化重為輕 
1996 年5月,南京雨潤獲得南京市政府的批准,以零對價併購曾是國家一級企業的南京罐頭廠,成為江蘇省首例「民企收購國企」案例。1996年12月,南京罐頭廠 更名為南京金福潤食品有限責任公司(簡稱「南京金福潤」)。此次併購對雨潤之重要以及過程之曲折,令多年後祝義材憶起這段往事時仍然記憶猶新:「這是雨潤 13年來最大的挑戰,也是印象中最深刻的一件事」;「那是江蘇省首例民企收購國企(案例),大家都不理解,新公司『金福潤』遭遇了5次封門事件,廠裡電話 線多次被破壞。我的壓力非常大」。從2009年民營企業建龍集團收購通鋼所引發的衝突,或可想見當時的情形。不過,這一收購最終順利推進,1997年7 月,南京金福潤全面投產。
  
正是祝義材認為的這單雨潤歷史上最大挑戰的併購案,成為其事業上的重大轉機。通過併購南京罐頭廠,雨潤不僅 無償獲得了生產用地、廠房,以及「饒富經驗的技術人員及管理人員」,大大降低了資本支出;更重要的是,「為本公司(指雨潤食品)奠定快速擴充發展業務的模 式」,通過併購國企擴張的獨特模式,從此成了「雨潤系」迅速發展壯大的利器。
  
有了併購南京罐頭廠的成功經驗,南京雨潤又瞄準了對資本 要求更高的產業鏈上游,1997年,其通過收購江蘇東海肉聯廠的資產,進入了生豬屠宰業。對於雨潤集團而言,佈局上游的屠宰業務,不僅保證了下游的冷鮮肉 及冷凍肉等深加工肉類業務的原料供應,而且擴充了企業的業務線,使其進入了空間更為廣闊的冷鮮肉和冷凍肉市場。


此後,祝義材多次 參與國企破產重組,踏上了大規模收購國企的快車道,而雨潤的成長史,幾乎就是一部祝義材在全國範圍內「東征西戰、攻城略地」的收購史。自1997年開始, 祝義材頻頻出手,相繼在江蘇連云港、安徽阜陽和當涂、四川內江和都江堰、河北邯鄲、遼寧開原,乃至黑龍江綏化、哈爾濱等城市,收購了11家國企(圖1), 祝義材也因此被人稱為「收購王」。

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雨 潤的收購,代價往往相當低廉。在上世紀90年代國企改制重組的大背景下,各地方政府為促進當地經濟發展,帶動就業,往往以低於淨資產甚至是零對價的方式出 售旗下國有企業,祝義材正是借此機遇,多次以零對價收購國企同業,獲得了大量長達幾十年的土地使用權和成熟物業,節省了資本開支和建設時間,使企業資產額 和收入額得以迅速擴張。
  
江蘇雨潤收購哈爾濱肉聯廠(簡稱「哈肉聯」),即為祝義材零代價收購的典型案例。據公開資料,哈肉聯作為俄式 肉灌製品的專業廠家,歷史可追溯至1913年,其出品的老字號「哈爾濱大眾肉聯紅腸」曾經紅遍整個東北,被認為是哈爾濱的城市名片。2001年前,哈肉聯 處於虧損狀態;2001年,在省市有關政策的支持下開始慢慢復甦,本埠的市場份額由過去的不足10%上升至30%,實現了扭虧增盈。2003年,在當地進 行國企改制、國有資本從一般競爭性領域退出、鼓勵民營企業併購的背景下,江蘇雨潤以零對價將其納入囊中。雨潤食品招股書顯示,收購當年,哈肉聯的淨利潤就 達到965萬元,次年上升到1000萬元。
  
借助低價收購國企,雨潤得以迅速壯大,2002年12月31日,南京雨潤正式更名為江蘇雨 潤食品集團(簡稱「江蘇雨潤」),祝義材、吳學琴分別持有其95%、5%股權。截至2004年12月31日,雨潤已發展為年銷售額26億元、總資產 38.5億元的大型肉製品企業集團。同時,低成本擴張也使雨潤突破了肉食品行業需依賴大量資本投入方能實現擴張的「重資產」宿命,形成了較具特色的、以少 量投入便能撬動大市場的「輕資產」運營模式,快速完成了在全國謀局布點的戰略目標,至雨潤食品赴港上市前的2004年,雨潤在國內大多數主要地區設立了深 加工肉製品生產基地,其屠宰業務的生產基地更是遍佈國內主要生豬養殖地區。化重為輕,使雨潤得以集中資源在最能帶來價值的品牌塑造和銷售渠道的建設上。
  
抵押被「賬面值」低估的土地及物業, 
獲取高額貸款補充運營資金 
  
對 於雨潤而言,低價或零代價併購國企模式所帶來的好處不僅限於化重為輕、節省資本支出。研究發現,祝義材收購的破產或瀕臨破產的各個國有屠宰廠及食品公司, 一般均擁有大面積、長達幾十年的土地使用權,且以低廉的歷史成本入賬。因此,將所收購國企擁有的物業及土地使用權抵押給銀行,還能夠補充企業的運營資金, 從雨潤食品招股書中便可看出這一端倪。
  
2002、2003及2004年12月31日,以雨潤食品前身實體(指上市前「雨潤系」肉食品 業務單元各子公司,下同)所擁有的物業及土地使用權作抵押的銀行貸款本金總額分別達到9500萬元、7700萬元以及21100萬元,而所抵押的物業及土 地使用權的賬面值之和僅分別為5460.3萬元、3008.7萬元以及11264.5萬元,大幅低於銀行貸款本金總額(表3)。這實際上說明,抵押品的評 估價值大大高於其賬面價值。
  
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國企被低估的賬面價值: 
低價併購的秘訣 
  
祝義材能夠頻頻低價收購國企,除了當時國退民進的大背景,還有什麼秘訣?答案是被購國企被低估的賬面價值。
  
根 據雨潤食品上市招股書中的披露,2004年,江蘇雨潤以合計代價1720萬元收購了哈爾濱肉聯廠、開封肉聯廠、廣元川北肉食品加工廠等3家國企,而被收購 時,這3家國企以市場公允價值評估作價4049萬元。評估的公允價值與雨潤收購成本之間2329萬元的差額,被確認為收購方因收購產生的負商譽,一次性計 入當年損益。
  
為何市值4049萬元的資產,江蘇雨潤僅以1720萬元的價格就可以拿下?招股書對此的解釋為:由於收購時議價成功,故 產生負商譽。也就是說,強大的議價能力,使得「雨潤系」收購國企所支付的代價遠低於這些國企評估的公允價值。同時,3家國企被收購前的賬面價值未予披露, 雨潤食品招股書解釋其中原因為:「未從前股權持有人處取得資料」。
  
實際上,正是由於被購國企擁有的土地使用權、物業、設備等資產大多以歷史成本計量,低廉的資產賬面價值和破產國企的不良經營狀況,成為祝義材在收購中與地方政府討價還價的利器,才使其通過低於公允價值的收購,實現了可觀的負商譽收入。
  
「輸血」關聯公司,「雨潤系」逐漸成形 
  
與 雨潤在產業鏈上下游大肆併購相對應的,是其業績的快速成長。根據中國商業聯合會和全國商業信息中心的數據,以營業額計算,2002年雨潤已經擁有向大型零 售商供貨的國內低溫肉製品生產商中最大的市場佔有率。另根據中國商務部屠宰技術鑑定中心的數據,以豬隻屠宰數目計,雨潤2002年已經位列全國冷鮮肉及冷 凍肉生產商第二名及第三名。雨潤食品招股書也顯示,2004年其銷售收入達到 25.93億元,淨利潤達1.69億元;僅2002-2004年,其銷售收 入的複合增長率就達到19%,淨利潤複合增長率更是高達45%。
  
「雨潤系」肉食品業務的壯大使得祝義材能夠以此為支點,形成強大的現金生成能力,向系內其他業務單元輸血,支持這些板塊的成長,「雨潤系」也正是由此迅速成形。
  
雨 潤食品招股書清楚地寫道:「於2002年、2003年及2004年12月31日及於2005年3月31日,應收關聯公司款項(非有關貿易)分別為人民幣 58,500,000元、人民幣354,900,000元、人民幣1,257,000,000元及人民幣1,845,700,000元。此等應收關聯公司 款項為無抵押及免息。應收關聯公司款項大幅上升,由於大部分資金是由前身實體向祝先生及其家族所擁有除冷鮮肉及冷凍肉及深加工肉類業務以外的業務墊支,有 關業務於2004年大幅擴充。」
  
從這段描述不難看出,雨潤食品將大量資金以往來款的形式轉移給了「雨潤系」內從事其他業務的公司無償 使用,特別是2004年應收關聯公司款項由2003年的3.55億元急劇上升到12.57億元(圖2),而2002-2004年正是「雨潤系」多元化發展 策略的起步階段。2002年5月,祝義材註冊成立江蘇地華房地產發展有限公司(簡稱「江蘇地華」);2002年10月,與南京市建鄴區政府簽訂了以 2300萬元收購南京河西地產綜合開發公司的協議,這成為江蘇省民營企業收購國有房地產公司的首單案例。自此,江蘇雨潤正式進軍房地產業務,「雨潤系」邁 向多元化發展階段。2004年也恰好是「雨潤系」在二級市場大量收購南京中商(600280)流通股的對應時點,由此不難推測,雨潤食品為雨潤系的多元化 發展提供了起步資金。

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謀求海外上市, 緩解資金壓力並保證持續發展 
  
雖然祝義材通過將雨潤食品大量的現金轉作他用,支撐了系內其他業務的發展,但這也帶來了另一個後果,那就是給「雨潤系」的肉食品業務單元造成了財務風險,由此帶來的財務壓力使得雨潤食品開始籌劃海外上市,並搭建相關架構。
  
過度「輸血」導致自身「失血」, 肉食品業務受到影響 
  
雨 潤食品財報顯示,2002-2004年經營活動所得的現金淨額分別約為0.67億元、1.76億元及3.4億元,但期間投資活動所用的現金淨額分別為 3.52億元、6.86億元及16.46億元,其中,雨潤食品向關聯方的墊款就分別達2.23億元、6.25億元及14.47億元(表4),成為投資活動 最主要的開支。

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單 憑經營活動所生成的現金顯然遠不能滿足雨潤多元化擴張的「胃口」,為了緩解資金壓力,舉債成了當時雨潤食品的必要措施。2002-2004年,雨潤食品從 銀行和其他財務機構的貸款額以及票據貼現金額急劇攀升,由2002年的4.34億元迅速上升至2004年的18.06億元(圖3),資產負債比例由 2002年的54.2%上升至2004年12月31日的61%(資產負債比率乃按期末/年末的總債項,即總負債減應付貿易賬款及其他應付款項、應付所得稅 以及遞延稅項負債除以期末/年末的總資產,再乘以100為基準計算)。

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向 系內非肉食品業務「輸血」卻給自身造成了「失血」,甚至影響到了雨潤食品正常的業務開展,雨潤食品招股書對當時的這一狀況有過這樣的描述:「部分由於向關 聯方提供的墊款,在2003年下半年及2004年生豬平均成本大幅上升時,本集團並無充足的資金擴充本集團生產以滿足日漸殷切的市場需求」。或許正是在當 時的財務壓力影響下,雨潤食品開始了引進外部股東的努力,並把目光投向了海外上市。
  
海外重組,搭建紅籌上市架構接收境內資產 
事實上,從2004年起,「雨潤系」便開始謀劃將肉食品業務海外上市,祝義材由此在香港、英屬處女群島及百慕大相繼成立了一系列公司,以搭建紅籌上市架構,並以此接收「雨潤系」肉食品業務單元各子公司的資產。
  
2004 年8-12月,祝義材在香港成立的公司Success Grand於國內分別獨資成立阜陽雨潤、內江雨潤、北京雨潤、開原大眾、甘肅雨潤及廣州雨潤等外商 獨資企業,同時,Success Grand 及哈爾濱大眾亦於2004年12月合資成立哈爾濱製品,顯示祝義材要通過Success Grand系下公 司來收購前身實體的深加工肉類業務。
  
2004年8-11月,祝義材在香港成立的另一家公司Best Fiscal則在國內分別獨資成 立連云港福潤、阜陽福潤、宿州萬潤、內江福潤、開原萬潤、開封萬潤及邯鄲萬潤等外商獨資企業,2004年12月,Best Fiscal又與哈爾濱大眾合 資成立哈爾濱生鮮,顯示祝義材要通過Best Fiscal系下公司來接收其屠宰業務資產。
  
但是,南京金福潤、上海雨潤和綏化大眾三家前身實體附屬公司卻因特殊情況在重組中碰到了障礙。
  
控制董事會人事權, 掃清三家公司併入上市實體障礙 
前 身為南京罐頭廠的南京金福潤,主要從事深加工肉類的銷售及生產,江蘇雨潤擁有其85%股權,餘下的15%股權為國有股。按照雨潤收購時的約定,若轉讓該國 有股權,必須進行公開競投程序,且國有股權賣方明確表示,競投人不得為外商投資企業。由於雨潤上市主體用於接收前身實體資產的中國附屬公司均為外商投資企 業,因此並無參與競投的資格。
  
上海雨潤主要從事冷鮮肉及冷凍肉的銷售及分銷業務,由江蘇雨潤及「雨潤系」從事地產業務的子公司江蘇地華分別擁有86.88%及13.12%權益。雨潤上市主體在境內的外資附屬公司需申請分銷資格,才可承接其分銷業務,而當時外商投資企業申請分銷業務的審批過程極為繁複。
  
綏化大眾又是另外一種情況。該公司由江蘇雨潤向黑龍江省綏化市北林區政府收購而來,根據雙方於2003年訂立的資產轉讓協議,轉讓代價將由綏化大眾在十年內繳納稅項支付。在代價悉數支付前,綏化大眾不可向祝義材以外的任何第三方轉讓、出售或租賃其資產。
  
為 了將這三家公司的資產和業務注入上市主體,同時又不影響上市進程,祝義材和雨潤上市的保薦人高盛進行了精心安排:作為擬上市主體附屬公司的南京雨潤、哈爾 濱生鮮和阜陽福潤,分別與這三家公司簽訂協議,負責三家公司的業務及營運,且享有在合約期內委任這三家公司的董事、監事及總經理、副總經理及財務總監等高 管的權力。根據香港《公司條例》第2(4)(a)(i)條,如果一家公司的董事會被另一家公司控制,則被視為後者的附屬公司,香港的上市規則也承認該定 義。祝義材和高盛由此利用香港對附屬公司的特殊定義,制定合約安排,通過控制3家公司的董事會,掃清了將其業務注入上市主體的障礙。
  
引入風投, 籌措重組及償還關聯方佔用資金 
2005 年3月,在搭建了基本的上市架構之後,雨潤進行了三輪上市前融資,高盛、鼎暉投資、新加坡投資公司PVP基金(簡稱「PVP」)及EAL、GBL、UL等 投資機構合計向雨潤投資8300萬美元,其中,高盛投3000萬美元、鼎暉投2200萬美元、PVP投1800萬美元,EAL、GBL 及 UL合計投資 1300萬美元。招股書顯示,融資所得資金主要用於支付雨潤重組所需資金、境內新成立外資公司的註冊資本,以及祝義材償還非食品業務佔用的上市主體款項。
  
至 此,雨潤基本掃清了「返程收購」的障礙。此後,通過一系列的收購安排協議,前身實體大部分的業務和資產被注入上市主體,祝義材通過 Success grand和Best Fiscal持有的一系列境內外商投資企業,分別承接了境內前身實體旗下的屠宰和深加工肉製品業務(圖4),雨潤 紅籌上市的雛形基本搭建完畢。
  
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私人公司保留土地與物業, 獲取雙重收益保險 
值 得注意的是,一般紅籌上市重組多以股權併購或資產併購的方式將境內目標公司注入上市主體,且股權併購較資產併購操作更為簡便,稅費和時間效率更優,但雨潤 的重組卻不走尋常路。招股書顯示,新疆雨潤和南京雨潤以股權轉讓的方式併入上市主體,而其他各目標公司均為僅出售業務和資產給 Success Grand、Best Fiscal在內地成立的獨資或合資公司,而土地和物業作為肉製品行業最核心的資產之一併未予以出售。
  
招 股書為此解釋:「為保留資金作進一步投資發展,故不收購前身實體擁有的土地和物業,因此上市重組通過轉讓業務和資產的方式進行,而非股權轉讓的方式」。在 當時雨潤食品所面臨的資金窘迫的背景下,這樣的解釋不無道理。但從另一方面看,由於雨潤前身實體附屬公司來源的複雜性和敏感性,資產收購作為一種可以有效 迴避披露被購企業的債權債務、勞資關係、法律糾紛等信息的重組方式,自然就成了雨潤的最優選擇。並且,接下來事態的發展說明,祝義材此舉還另具深意,暫時 保留土地和物業等資產,不僅為其帶來了穩定的租金收益,也為其之後直接通過上市公司兌現土地和物業增值收益埋下了伏筆。
  
租賃安排,一石多鳥:維持報表的可看性,保留最具升值潛力的土地,同時獲得穩定的租金收益
  
雨 潤食品招股書顯示,截至2004年底,前身實體擁有的物業、廠房和設備賬面值達到5.4億元,其中物業賬面值為2.75億元,土地使用權賬面值為1.97 億元(表5)。肉製品加工企業本身具有「重資產」的特徵,既然資產中最重要的一塊—土地和物業—不轉讓給上市主體,那麼上市主體在重組後資產額將大幅下 降,顯然對招股不利。
  
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出 乎意料的是,財務資料顯示,重組後,雨潤食品的物業和土地賬面值變為5.27億元和77.9萬元,雖然土地使用權賬面值如期下降了1.96億元左右,但物 業、廠房和設備等資產額幾乎與重組前沒有差異,如此一來,上市主體的資產額數據在上市重組前後並沒有出現劇烈波動,維持住了招股前財務數據的可看性。為何 在不轉讓土地和物業的決策下,只有土地賬面值出現了下降?雨潤對此做了怎樣的安排?招股書財務資料中的租賃安排為我們揭開了謎底。
  
將 肉製品業務和資產轉讓給上市主體後,祝義材私人控制的各子公司仍然保留了名下的土地和物業,成為了只擁有物業和土地使用權的「地主」。此後,祝義材又通過 融資租賃和經營租賃的方式,將這些物業和土地分別租賃給上市主體。招股書顯示,這些公司一共將賬面淨值約為2.9億元的物業、廠房及設備以融資租賃方式租 賃給上市主體;將賬面淨值為1.96億元的土地使用權通過經營租賃的方式租賃給上市主體(表6)。

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融 資租賃和經營租賃的區分應用,再次顯示了重組安排的匠心獨運。融資租賃是指承擔所有權帶來的全部風險及報酬的資產租賃。由於雨潤上市主體採用國際會計準 則,國際會計準則和我國新的會計準則均以租賃開始時租賃資產的公允價值與最低租賃付款額現值中的較低者作為租入資產的入賬價值,且國際會計準則規定,承租 人確認資產入賬價值的同時,等額確認融資租賃負債。雨潤上市主體以其原賬面值2.9億元(最低租賃付款額現值)租賃物業、廠房及設備,不僅使得租金支出有 限,而且被租賃資產被列入上市公司財務報表,增加了固定資產總額,延續了財務數據的可看性,有利於提升雨潤食品的招股價。
  
與此同時, 更重要的是,相對於一般的資產而言,土地使用權和物業作為最具有升值潛力的資產,被牢牢握在祝義材手中。此等租賃的安排使其在坐享土地和物業增值紅利的同 時,又獲得了穩定的租金收益。按照招股書顯示的資料,祝義材控制的各子公司與上市主體簽訂了租賃期達20年的15份土地和物業租賃協議,並約定租金每3年 由出租人按市場租金進行調整。僅此一項,這些公司每年獲得的租金收益就達1438.5萬元。
  
而且,招股書中也為祝義材最終兌現土地和 物業增值收益鋪好了後路:在租賃安排下,祝義材賦予上市公司購買土地使用權和物業的選擇權。招股書在募集資金用途章節申明:計劃用上市募集所得款項淨額的 15%,用作向祝義材收購各子公司名下的土地使用權及生產廠房;並規定,上市主體在行使購買選擇權時,購買價格為下列兩者中的最高價:土地和物業的公平市 值;參照租賃開始時有關土地和物業的賬面淨值、租金等金額。這一約定為祝義材將來獲得土地和物業的增值收益提供了有力保障。這樣的租賃安排,可謂一石多 鳥。
  
通過上市公司收購兌現 
過億土地和物業增值收益 
雨潤食品上市後,按照招股書的約定,祝義材開始逐步通過上市公司兌現土地使用權和物業的增值收益。
  
2006 年6月23日,雨潤食品公告稱,以6066.9288萬元(當年年報顯示,最終收購價為6741萬元)收購安徽省福潤肉類加工有限公司(簡稱「安徽福 潤」)100%股權。祝義材、吳學琴夫婦分別持有安徽福潤98.5%及1.5%股權。2006年10月23日,雨潤食品以合計代價19161.83萬元, 再次收購由祝義材為最終控制人的6間公司全部股權,即廣元福潤肉類食品有限公司(簡稱「廣元福潤」)、邯鄲市福潤肉類食品有限公司(簡稱「邯鄲福潤」)、 開封福潤肉類食品有限公司(簡稱「開封福潤」)、開原市福潤肉類食品有限公司(簡稱「開原福潤」)、四川省福潤肉類食品有限公司(簡稱「四川福潤」)、宿 州福潤肉類食品有限公司(簡稱「宿州福潤」)。公告顯示,這7間公司持有的重要資產為租賃給上市公司的土地及廠房,且其為上市公司的主要生產基地,收購後 上市公司計劃擴大生產規模。
  
雨潤食品以2.59029億元總價收購的這7家公司,所持有的土地和物業如何得來呢?公開資料顯示,7家 公司中,除了開原福潤系雨潤集團新設之外,其餘均是在收購國企的基礎上改建而來,它們所持有的物業也基本在雨潤集團收購之前建設,大部分屬於被購國企資產 (表7)。實際上,開原福潤名下的土地和物業也與國企收購有關。雨潤食品公告顯示,本次被收購的開原福潤的物業為一棟佔地面積29289.8平方米的工業 大樓,於2000年建成。其土地使用權原屬開原市雨潤肉食品有限公司(簡稱「開原雨潤」),開原雨潤於2004年12月31日將其持有的一塊面積為 49742.8平方米的地塊中轉讓了29289.8平方米予開原福潤。而開原雨潤的前身是2001年7月雨潤集團收購的開原市食品廠,開原福潤該大樓於 2000年建成,顯然,這一物業和土地使用權也應為原被購國企資產。

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7 家公司中,我們通過公開資料僅查出雨潤集團收購開封福潤、廣元福潤前身國企的代價分別為1300萬元和420萬元,但從另一角度考察,在收購原國企之後, 祝義材進行了投資改建,這些投資成本都會反應在7家公司向上市公司出售前的賬面值中。根據雨潤食品2006年年報,7間公司出售前的賬面值合計為 1.42742億元,這與上市公司2.59029億元的收購價之間的差額達到1.16287億元,這部分增值從何而來?雨潤公告顯示,兩次股權轉讓的作價 標準均為收購前目標公司經評估的資產淨值,其中,對資產和負債採用歷史成本法進行評估,對土地使用權和物業採用重置成本法進行評估,因此,評估價與出售前 賬面值的差額應為土地和物業的重估增值。這意味著,原國企擁有的土地和物業重估所帶來的1.16287億元增值收益,幾乎全部兌現為祝義材的個人財富,使 其獲得了86%的收益率。如果說,獲得經營利潤是對其勤懇營商的報酬,那麼,這份土地和物業的增值收益完全可以說是祝義材通過參與國企收購重組獲得的「免 費大餐」。
  
雨潤食品2006年兩次收購耗用的資金遠遠超出原招股書約定的專項用於收購的資金,第二次收購中,上市公司還動用了內部資 金提供超額的8100萬元。而招股書顯示,雨潤食品一共向祝義材控制的子公司租用了15個物業和相關地塊的土地使用權,除了2006年收購其中的7個、1 個終止租賃外,餘下的7個於2007年底更新了租賃合同。不難推測,隨著時間的推移和業務的進一步發展,雨潤食品還會收購對其生產擴張至關重要的物業和土 地使用權,祝義材由此也將獲得更為豐厚的土地和物業增值收益。
  
上市後加大併購力度, 負商譽和財政補貼拉動業績快速提升 
上 市之後,雨潤食品借助資本力量,繼續通過大量收購國企向行業上下游擴張。其招股書和歷年年報顯示,上市前後,雨潤食品在向各地方政府收購國企的過程中,確 認了大量的負商譽收益(表8)。2005年以來,政府補貼和負商譽收入佔到了同期間雨潤淨利潤的24.7%,而同期雙匯僅為1.4%,這成為雨潤業績增速 高於雙匯的一個重要因素。
  
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負商譽的價值
大量負商譽的存在說明,被購資產的收購價遠遠低於其公允價值,這可以在2008年的克山肉聯廠收購案中得到映證。
  
2008 年6月30日,雨潤食品以1.1萬港元從黑龍江克山縣政府手中收購克山肉聯廠。其2008年年報顯示,克山肉聯廠收購前賬面值為878萬港元,收購確認的 評估價為4462萬港元,增值3584萬港元,增值率達400%。其中,物業、廠房及設備原賬面值為835萬港元,評估價為1903萬港元,增值1068 萬港元,增值率為128%;而反映土地成本的預付租賃款項賬面值僅為12萬港元,評估價為2528萬港元,增值2516萬港元,增值率高達219倍(表 9)。由此可見,被收購國企多年前以低價或以行政劃撥方式得來的土地使用權,以歷史成本計量,賬面價值極低,加之雨潤抓住地方政府急於出售等心理與之議 價,使得本次收購中,雨潤食品能以象徵性的區區1.1萬港元投入,獲得了4461萬港元的負商譽收入。
  
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從 雨潤食品披露的資料看,同樣的案例還有很多,如2006年的雨潤北徐收購案、2007年收購華信食品廠、2008年收購長春市食品集團公司、2009年收 購騰爾(河南)牧業科技有限公司……統計發現,這些收購中,被購資產賬面值和公允值的差異均體現為土地使用權和物業的評估增值;在產生負商譽的案例中,收 購價不僅低於評估價,還遠遠低於賬面值。對雨潤食品招股書和歷年年報的統計發現,2005年至2009年上半年間,雨潤食品合計確認收購產生的負商譽收入 4億港元,而其同期淨利潤為36.6億港元,僅此一項,為雨潤食品貢獻了11%的淨利潤。

祝義材曾這樣總結他的收購秘訣:「倒閉國有企業 的潛在價值,與新興民營企業擁有的市場資源、經營策略以及對市場的把握,可以很好地嫁接。對於新興民營企業來說,這無疑會起到推波助瀾的作用,它至少會為 民營企業的迅速發展壯大提供一種前所未有的機會。」這句話在這裡能夠得到清晰的詮釋:這些「倒閉國有企業的潛在價值」之一,正體現在其資產的賬面價值與公 允值存在巨大的差異,並能即時在賬面兌現為現實的收益。
  
四年半獲5億港元政府補貼 
通過 收購地方國企進行擴張的模式,不僅為祝義材個人和雨潤食品帶來了巨大的土地和物業增值收益和負商譽收入,地方政府為了鼓勵雨潤食品收購,還給予其各種財政 補貼。雨潤食品曾經對外表示,新建一個50萬頭的屠宰廠需要資金1.8-2億元,且需要一定的投資週期,而收購一家屠宰企業,雖然有設備更新問題,但政府 補貼完全可以支持其更新改造,投資額不比新建高。其歷年年報披露的數字為這一說法提供了支持。在2005年到2009上半年的4年半時間中,雨潤食品累計 獲得超過5億港元的政府補貼,最高的一年確認了2.3億港元的政府補貼。
  
中國對從事初級農產品加工的肉食品行業有各種稅收優惠和補貼 支持,一般而言,對這類企業,政府補貼收入與其屠宰量、資產額、銷售額等指標呈正相關。以2009年上半年為例,雨潤屠宰產能超雙匯發展38%,總資產額 為雙匯發展的近兩倍;而雙匯發展的銷售額為雨潤食品的兩倍,其中,雙方冷鮮肉、冷凍肉銷售額相差無幾,在深加工肉製品銷售額上,雙匯發展則為雨潤的5倍, 因此,從業務角度看,雙方在爭取政府補貼方面各有優勢。然而,在不同的企業擴張模式下,雙方獲得的財政補貼收入其實存在天壤之別。相對於雨潤的全資收購、 逐步擴建方式,雙匯發展則採取了合資建全新大廠的模式。歷年年報顯示,從2005年到2009年上半年,雙匯發展每年的財政補貼收入維持在700-800 萬元之間,累計僅確認3500萬元的政府補貼,僅此一項,雨潤食品超雙匯發展逾10倍。
  
多年的商海浮沉中,祝義材以獨到的眼光看到了 被購國企的潛在價值,利用其土地和物業以歷史成本計量所導致的賬面價值低廉優勢,以低價收購國企,確認相關的負商譽收入;並且因併購破產國企,在地方政府 處獲得各種財政補貼。自2005年至2009年上半年的4年半中,雨潤食品獲得的負商譽和政府補貼收入合計9.03億港元,佔同期淨利潤的24.7%。這 意味著,祝義材領軍的雨潤食品可以從國企收購以及政府手中獲得年均2億港元的利潤,祝義材的精湛財技發揮到了極致,其與國企和地方政府打交道的策略和技巧 更是遠超國企出身的雙匯發展。
雨潤 財技 狩獵 國企
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凱德置地:商業地產狩獵者

http://www.eeo.com.cn/2012/0907/233139.shtml

經濟觀察報 記者 廖傑華 8月31日上午,在位於深圳南山區的辦公室裡,凱德置地總裁廖茸桐掐指算著接下來一個月內將發生在凱德置地身上的大事。

除了即將開工的全球第八座來福士廣場,未來一個月中,等著廖茸桐出席的活動還有,成都、寧波兩座來福士廣場的開業儀式,上海凱德中國培訓學院的開學,以及重慶朝天門地王的正式開工。

對凱德而言,經濟的短暫打盹並沒有影響到其在中國的擴張步伐,眼下這個即將開工的70億超級綜合體便是證明。

這是廖茸桐在內地的第12年,這是凱德置地在中國的第18個年頭。

18年來,凱德置地投資與開發的項目超百個,總投資近700億人民幣。

廖茸桐是第三代新加坡華人,身為一家在中國不斷壯大的最大外資房地產公司的掌門人,廖茸桐被認為既具有國際視野,又對中國市場了然於胸。

在凱德置地身後,是龐然大物般的,有著全球最大商業地產開發商之稱的新加坡嘉德置地集團。而隨著凱德置地在中國內地的開疆擴土,嘉德總資產的41% 已在中國國內,超過新加坡,而且這一比例還會增加。嘉德置地的想法是,在未來幾年,希望把中國業務做大到佔集團總業務量45%左右。

為此,廖茸桐和他的凱德置地需要更加努力。

在中國,凱德有自己的宏圖大志,目標是建成另一個嘉德置地。

 

關於房地產基金:分類投資 凱德操盤

經濟觀察報:在中國市場的這些年,凱德置地在金融市場的優勢讓人稱道,你怎麼看?到目前為止,這些基金規模多大?如何管理?

廖茸桐:需要說明的是,基金是凱德的經營模式,而不是融資渠道。

在中國,凱德旗下管理的基金有10只。這10只基金的規模大概是45億美金。其中有3只是住宅基金,有3只是shopping mall基金,還有一隻綜合體,一隻酒店式公寓,另外還有寫字樓基金。

在凱德旗下,不同產品有不同的分類,住宅基金只投住宅,綜合體基金只投綜合體。

但這些基金有一個共同的要求——必須是凱德操盤,凱德不一定要控股,但一定要操盤。

凱德是按照國際上市公司的成熟模式運作,非常透明。這些基金認可凱德的團隊和品牌,也信賴凱德的管理。

經濟觀察報:為何會對基金進行分類,標準是什麼?

廖茸桐:不同投資者有不同的要求,不同的風險偏好。進行分類,是因為所有的產品我們都熟悉,可以先分類然後讓不同投資者進行不同的投資。

有些投資者喜歡短平快,比如一些家族企業希望做住宅,短時間收回成本。

有些投資者,包括一些養老基金,一些主權基金,比如新加坡政府旗下的淡馬錫,這些基金的目的是想在國內擁有一些優質資產,有穩定的收入,而非短期套利。

經濟觀察報:這些基金有沒有國內資本參與?

廖茸桐:國內有一些資本希望參與,但受到限制,他們只能買股票,不能直接投資。

經濟觀察報:這10只基金的收益率大概是多少?

廖茸桐:既然是投資,就要講究回報。一般而言,他們對這些基金的整體收益率要求在20%左右。

不同基金收益率要求不一樣,比如住宅基金就要求高回報,但也意味著相對較高的風險,而shopping mall基金的回報要求則低一些,但可長期持有。

經濟觀察報:從目前來看,收益率都能達到最初設定的目標嗎?

廖茸桐:有些能,有些達不到,這是很自然的,因為在國內做生意都是這樣,但總體來說還是能滿足要求。

經濟觀察報:那凱德的收益在哪裡?

廖茸桐:凱德本身也是投資者,你有20%,我也有20%,但這個餅能做大,這是第一。第二是收基金管理費,這是國際通行的,投資者都認可。

 

關於商業地產:有些城市已過剩

經濟觀察報:中國的房地產過去十年是住宅為王,但現在都在提商業,以你的經驗來看,中國商業地產的機會在哪裡?挑戰在哪裡?

廖茸桐:應該說有很多機會,按照國際標準,國內走向消費型社會是一種趨勢,從街邊店舖,到百貨公司,再到購物中心,很多國家都是一路走來。

到現在為止,中國的購物中心不多,好的購物中心更少,這是機會。

以凱德為例,目前在國內有57家商場,應該說有能力再翻一倍,達到100多家,這也是中期目標。酒店式公寓也一樣,從原來滿足美歐客戶,現在慢慢轉 移到亞洲、國內的商務客。同樣的情況也發生在寫字樓身上,原來很多國企都想自己蓋一棟大樓,但現在很多都想搬到甲A寫字樓,這是一種趨勢。

當然,住宅由於城市化還會不斷增加,但純住宅項目會越來越少,地塊也會越來越小,帶一些綜合體、帶一些配套設施的要求越來越多,這也是未來的一個趨勢,不能全部走單一住宅的路線。

經濟觀察報:凱德以後會怎麼搭配各種業態?

廖茸桐:凱德已經開始向綜合體轉型,能做的事情也很多,比如現有的57家商場是不是能搭配一些酒店式公寓、寫字樓或者住宅。

1994年進入中國時,凱德希望各業務板塊自己發展,因為當時要專注,如果讓一個人來管那麼多,可能管不來,但如果讓一個很懂住宅的人開發,他會走得很快,走得很遠。

而現在,更多的是考慮怎麼樣整合起來,從業態,從城市,從團隊,從品牌,從融資渠道全方位的整合,典型的例子是發展像來福士廣場一樣的大型城市綜合體。

經濟觀察報:許多政府受政績驅動,大規模上馬綜合體,有一個擔憂是中國的商業地產會過剩,你是什麼看法?

廖茸桐:現在主要是地方政府希望做商業地產,但真正做得好、有品牌、能夠長期持有的很少。

另外,因為沒有金融體系的支撐,很多綜合體被散賣,我比較擔心這些綜合體散賣以後,今後的物管、業態以及環境、交通的破壞。如果大家都把綜合體好好管理起來,會是好事,中國需要這種,不能再有產權分割。

如果大家都是專業人士,都把它看成今後的趨勢,也不怕,因為市場會決定開發商是不是要做,市場會維持平衡。

經濟觀察報:從總的供求關係來講,哪些城市會過剩?

廖茸桐:要分兩種情況來看這個問題。

有些城市是相對有一點點過剩的,比如成都,畢竟市場不大,不像北京、上海等一線城市,外來的企業或者大型企業帶來的商務客比較多,瀋陽也有這個問題。

另外,做綜合體要考慮商務因素,一些城市不是過剩,是還沒具備,比如河南、山東的一些城市。

就凱德而言,綜合體來說我們會比較謹慎,但是商場可以去,只要當地消費能夠消化,我們可以走很遠。

關於凱德未來:繼續加大中國業務比重

經濟觀察報:目前凱德置地是個怎樣的業務結構?住宅與商業開發比例如何?

廖茸桐:在商業和住宅的投資比例方面,從凱德在中國發展的角度來講,計劃商業和住宅的投資總體是五五開。現在的規劃中並沒說未來更偏向於哪一方面,其實我們的業務很多包涵了住宅、商業和綜合體,只是大眾把更多的關注都集中在商業上,事實上住宅與商業的投資是持平的。 

經濟觀察報:凱德置地一般是通過什麼渠道來獲取土地?今年的策略是什麼?

廖茸桐:我們拿地的渠道既有通過政府的招拍掛,也有企業併購方式,但主要是看市場機會,目前正在看的項目也不少,有出售現有的資產、土地、包括公司股權的等等,但目前還不能確定有沒有適合公司的土地或項目。

我們還是希望有類似兩年前收購東方海外的這種收購機會。從凱德置地現在擁有的項目來講,通過招拍掛拿的地只是佔了比較小的一部分,其他很多都是在市場上收購來的項目,用這樣的合作方式去擴張比直接招拍掛拿地的成功率高。

現在正是市場調整之際,也增加了我們收購項目的機會,集團一直是堅持穩健的投資策略,在市場好或不好的時候,我們都在看地,關鍵是要看適合時機下的好項目。

經濟觀察報:你如何評價萬達、萬科等一些國內地產商?

廖茸桐:我們不去批評別人,不同的公司處在不同的發展階段,各個階段決定他們去選擇對應的策略,比如萬達現在選擇散賣。而他們的優勢是,已經做出品牌,招商情況也不錯。萬達原想上市,後來沒成,這會是今後發展的瓶頸。

和萬達不一樣,凱德的商場、寫字樓、綜合體和服務式公寓基本不散賣,都是長期持有,而長期持有也就意味著需要金融支撐,現在國內很多開發商做硬件沒 問題,比如建商場,建甲級寫字樓和綜合體,但後續的招商、資產管理、金融體系卻很難跟上,就這點而言,很多開發商沒有辦法做到像凱德這樣。

經濟觀察報:萬科呢?

廖茸桐:萬科也想做商業地產,問題是沒有長期積累下來的專業團隊,與做短平快的住宅相比,商業是長期的開發運營,要轉變方向。

經濟觀察報:你在中國做了12年,也經歷了中國上一個地產的黃金十年,怎麼評價?怎麼樣看國內地產的下半場?

廖茸桐:前十年很多開發商都不太專業,真正專業的是2008年一些開發商上市以後,以前很多包工頭,靠關係拿一 塊地就能賺大錢,他們不懂房地產,請外包工程隊建起來就賣了。後十年應該會越來越專業,不能只靠拿地,不能只靠建設,要服務、招商、管理和資產組合,因此 會有一個洗牌的過程。

經濟觀察報:你說洗牌,它會怎麼洗,會走向一種什麼格局?

廖茸桐:怎麼走,國內有國內的情況,很難說會不會合併。個人預測,從總體來看,大的開發商會越做越大,越做越強,小的開發商就是維持或者被淘汰。當然,也有從單一走向多元化,也有多元化的想放棄的。

所以接下來會有一些比較專業的,比較大的企業脫穎而出,這對未來十年是非常好的事情。綜合體而言,這種不考慮需求的招商體制可能會越來越少,市場會決定招多少商舖,招多少寫字樓,招多少綜合體,市場會起到一個很好的調節作用。

經濟觀察報:國內商業地產的發展環境有哪些需要改進,比如說信託基金REITs,這會不會是國內商業發展的最根本的趨勢?

廖茸桐:我們希望他能這麼發展,如果你想擁有一塊商業地產,買個REITs,就等於你擁有一部分,不需要專門去 買它的一個商舖。如果中意寫字樓,就可以買這個寫字樓的基金,看好住宅,你就可以買這個住宅的信託基金。我們非常期待國內金融市場能夠開放,為我們最終本 土化,最終長期發展創條件,讓國內的投資者擁有一份凱德,這是我們本土化的最終目標。


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二十年前的炒股經歷 狩獵中國資產

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昨晚跟幾個朋友閒坐,竟然有人議論股票。一個朋友說:「最近我的股票賺了不少,已經幾個10%到手了。」別人還沒來得及發問,他就把謎底揭開了,「我辦公室有個同事,是個股票高手,這一個月賺了至少40%。我都聽他的,他叫我買什麼我就買什麼。漲上去後,他說賣我就賣,每次都能賺10%。」

做股民二十多年,碰到這種議論的時候很多,但以前都是在牛市期間,甚至多是在牛市快結束的時候。熊市碰到這種議論,這是第一次。看來,中國的股市和以往有了很大的不同。我沒發言,但可以肯定,他買的股票一定不是藍籌股,而是創業板,現在是「創業板牛市」。

1991年我在股市虧了錢之後,1992年股票又漲起來了,之前虧錢的經歷刻骨銘心,那一年沒敢再碰股票。到了1993年,來了一波很大的行情,周圍的朋友都在股市賺了錢。我工作的單位和某證券公司合作了一個證券業務部,正好在辦公室的樓下,於是我「近水樓台先得月」,再次進入股票市場。

我的一位很好的朋友是樓下證券業務部的「大戶」,不對,應該是「特大戶」。那時候的證券業務部設有所謂的「大戶室」(現在我不知道還有沒有,估計很多地方還有),按賬戶金額分不同級別,印象中50萬元就可以有個雙人間,我朋友的資金上了千萬元級別,自然是單間,而且是很大的單間。這些大戶被證券業務部好吃好喝伺候著,還有美女給他們端茶倒水、遞單子。他們器宇軒昂地走入大戶室,「小散」們坐在大堂裡,好生羨慕。

那時候,「小散」們就如現今的年輕人捧影視明星般捧著這幫「大戶」。要是能和「大戶」說上話,那在群眾中的威望一下就起來了。我是證券業務部合作單位領導,又和那些大戶們熟,自然想利用這種優勢賺點錢。

我讓我那位「特大戶」朋友推薦股票,他應承了,但沒有馬上推薦。我知道,他是一個很謹慎的人,肯定有把握的股票才會給我推薦。一個月之後,他給我電話,讓我買一隻股票。我放下他的電話馬上打電話買,買入後就漲。看到賺錢了,我打電話給他,問他賣不賣,他說:「拿著吧。」我就沒動。後來,股票往下跌,我又打電話問他,要不要賣,他還是那句話:「拿著吧。」我就一直拿著。1994年夏天,賬面虧了一半,突然接到他一個電話,讓我賣了,聽得出他的聲音裡帶著歉疚。我二話沒說就賣了。

可賣出不久,這只股票又漲了回去……

二十 年前 炒股 經歷 狩獵 中國 資產
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「烏龍指」之後的中國股市 狩獵中國資產

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這幾天最火的議論就是關於8月16日光大證券的「烏龍指」。對於這些議論,我讀過一些,但讀過幾篇後,就沒興趣再多讀了。幾乎都是「口水」話,不知道真相、在猜測基礎上的議論其實跟「瞎說」差不多。下午得空,忍不住也來湊湊熱鬧,「瞎說」幾句。請讀者千萬不能當真,我的議論也是建立在各種猜測基礎之上,而且我從未有過在監管部門或證券公司工作的經歷,更沒有從關鍵人物那裡得到什麼所謂的「內幕」。

首先,是不是「烏龍指」?也就是事件的主角是不是下錯單了,後面多加了兩個零?憑感覺,我以為不是「烏龍指」。我還是相信光大證券董秘16號上午的說法,要相信光大證券的嚴格管理。至於後來演變成「烏龍指」,那是因為事件的策劃者沒有想到會造成如此大的影響,而「烏龍指」的說法更容易被各方面接受。

如果不是「烏龍指」,事件的策劃者到底要達到什麼目的?現在很多評論說他們是想拉高然後做空賺錢。我不這樣認為,我感覺他們是想做多,而且他們說不定還瞭解一些有利於做多的「內幕」。不要忘了現在這個時間點,北戴河的會應該已經開完,中央高層開始在宏觀調控上轉向,7月份的數據看起來就是一個轉折點,9月份肯定會拉開十三屆三中全會的輿論準備,現在是8月中旬,是大資金做多的最佳介入時機。可能是某些人實在憋不住,開始行動,沒想到搞出「大動作」了。

這件事情會如何處理?遇到這種事情,大不了四種結果:

1、響動很大,從輕處理;

2、響動很大,從重處理;

3、靜悄悄的,從輕處理;

4、靜悄悄的,從重處理。

做中國人時間長了,你會發現,官當得越大,遇到犯法的事情,響動也就越大,但多半會從輕處理。這個嘛,就不舉例了,大家都明白。反之呢,平民百姓遇到犯法的事,響動越大,從輕的可能性越大,吳英集資案就很典型,相反的自然是曾成傑被處死女兒都不知道的例子了。

我不敢評論是從輕還是從重。但新聞這玩意兒,大家議論幾天,熱過之後,也就不想再說了。我只希望最後能夠知道真相。呵呵,作為「小散」提這個要求似乎有點過分喲!

最後說說這事兒對股市中長期走勢的影響。不外三種結果:

1、沒什麼影響,短期波動幾天,中長期沒有任何影響。這是很可悲的一種結果。按說,出了點什麼事,需要總結一下經驗,尤其是監管層要警醒自己的責任,如果說沒有任何影響,那就沒有「吃一塹長一智」了。呵呵,感覺自己似乎對別人要求太高!我以為,這種可能性有30%。

2、股市更加低迷。如果這件事情處理不好,監管層也沒有警醒,股民可能會對中國股市更加失望,唯一的選擇就是用腳投票,「逃離股市」,會造成股市的低迷,至少比沒有發生這件事情更低迷。我以為,這種可能性有10%。

3、對中長期股市起到「助漲」的作用。新領導上任不久,出這種事情,正好是個機會推進證券市場的嚴格監管。我猜測,最高層最近碰頭的話,會對這件事議論幾句,沒準就會談到,股票市場是中國經濟的一個很重要的「助力器」,讓藍籌股漲起來有利於中國的未來發展。而一般股民通過這件事情也會意識到,藍籌股確實低估了,只需要一根導火線、一點火星,就會燒起來,出現賺錢效應,那麼,牛市就會到來。我以為,這種可能性有60%。

胡說八道了,尤其是對最後一個問題的回答更是邏輯混亂,沒法驗證。就此打住了。

烏龍 之後 中國 股市 狩獵 資產
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建議某些投資人改行當經濟學家 狩獵中國資產

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我搞研究時的一位同事,是我尊敬的老師,現在快七十歲了。最近在路上碰到他,跟二十多年前一樣,帶著一副厚厚的眼鏡,講話語速特別快,我根本沒有插話的機會。聽他講話,看著他專注的面孔,我總擔心他眼珠會蹦出來。顯然,他對自己研究的內容充滿熱愛,也樂於跟我分享。終於等他有個小小停頓,我告訴他,有點急事要走,他才停止話題,匆匆告別。

我總以為,他是具備經濟學家天才素質的人,對經濟學充滿興趣,總有各種奇思妙想。跟他談話,需要具備很高的功底。一般人聽不懂他在講什麼,能聽懂一點的人都會對他「嘖嘖」稱讚。他自己也說,在這個世界上沒有幾個人能跟他對得上話,真正能對得上話的只有兩個人:一個是楊小凱,不過已經去世了,另一個是美國波士頓大學的教授,他講了一個名字,我沒記住。可惜他年輕時沒有進到一所知名大學或研究機構任職,不然真的能夠獲得諾貝爾經濟學獎。

他告訴我,現在的年輕人以後將生活在戰火中,世界大戰在未來二三十年內不可避免。呵呵,危言聳聽吧。這個結論我是聽明白了,論據他講了很多,我似懂非懂。

現在,經濟學家是一個非常時髦的行業。他們總是用專業的詞句告訴世人未來的世界會怎麼樣,論據裡堆砌很多普通老百姓不知道或不懂的史料、數據,他們似乎掌控了世界未來運行的秘密,還不打算都告訴你,除非你花點錢。

正是因為時髦,而且還賺錢。所以,很多人自詡是經濟學家,到處坑蒙拐騙。講兩個小時出場費就是幾十萬。我原以為,就我稍微清醒點,知道他們中不少人是騙子,這兩天看到有人說某人是經濟學界的「王林」,我才發現,明白人其實不少。需要說明的是,那些經濟學界的「王林」,論水平,自然遠在我前面說的同事之下。唉,可惜啊,我的那位同事,還是不太會「賣東西」,說話太深奧了一點。

我也常讀經濟學家的文章。讀多了,我發現,經濟學家其實是「賣東西的人」。我的那位同事也不例外。他研究經濟學確實很專注、也充滿興趣,每天不停地閱讀、思考,想著他研究的課題。但他做所有這些事情,都會有一個他可能都意識不到的目的,那就是想把他研究的成果告訴別人,所以,只要見到人,不管別人能不能聽懂,他都會侃侃而談,別人能聽懂最好,可以互相交流,別人聽不懂也行,能顯出他的高明。

 「語出驚人」、「把別人說服」成了經濟學家追求的方向。至於是不是能被實踐驗證,反而很不重要,只要自圓其說就好。你會發現,那些所謂的「經濟學家」,尤其是「知名」的,說話都具備「語不驚人死不休」的本事,「損人」的功夫尤其高,也很會討好聽眾。這,不就是「賣東西」嗎?明白了這一點,他們說的話你就知道該怎麼聽了。自然,如果按經濟學家的話來做投資,賠多賺少是肯定的,歷史也證明了這一點。

做投資才是真正追求真理。投資不是比口才,而是要看結果。所以,你會發現,天才投資人常常話很少,也很孤獨,甚至不會跟人打交道。上帝很公平,讓你發現了真理,別的方面能力就會稍欠缺些。

某些投資人口才好,業績差,我建議他們改行當經濟學家。

建議 某些 投資人 投資 行當 經濟 學家 狩獵 中國 資產
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看完針對銀行股討論的感受 狩獵中國資產

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《我為什麼一直拿著銀行股》在"雪球"貼出後,原以為會很快被扔進信息垃圾筒。昨天看「雪球」,評論多了起來,很出乎我的意料。關於銀行股,大家已經議論得很多了,「銀粉」和「非銀粉」(暫且把反對持有銀行股的人叫做「非銀粉」)意見對立,雙方誰也說服不了誰。當然,做投資,也沒必要去說服別人。

剛才認真瀏覽了一下大家的評論,粗略統計,大致有43%的人屬於「銀粉」,30%的人是「非銀粉」,另外27%的人沒明確表態。而「銀粉」中,有三分之一的人持有銀行股超過3年,有幾位持股達到了8年。

這個統計讓我有點不安。可能是做投資久了,當發現自己屬於大多數人的時候,條件反射就會產生,有背脊發涼的感覺。好在被「贊」最多的評論是說我「蠢」的那一個,這讓我踏實了許多。要說明的是,這個統計結果絕對不會構成我繼續持有或者不持有銀行股的根據,請大家也不要依據別人的看法來決定投資。

雪球」上的「銀粉」確實比較多,比我想像的多多了!「雪球」上這麼多人看好銀行股,而銀行股卻在最近半年一直低迷,說明市場主力其實是拋棄銀行股的。他們為什麼拋棄銀行股呢?大不了兩個原因:一是不看好,二是看好但不急著動手。

不看好的人,等銀行股漲起來後,自然會分化。關鍵是看好而不動手的人,他們在等什麼呢?

等經濟數據進一步轉好?

等IPO鞋落地?

等美國退出量化寬鬆?

等三中全會?

等創業板泡沫破裂?

等銀行圈錢告一段落?

等銀行壞賬充分暴露?

等別人先動手?

呵呵,他們等什麼不關我的事,我還是抱著銀行股睡我的覺。

看完 針對 銀行 討論 感受 狩獵 中國 資產
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拳擊電影裡的投資道理 狩獵中國資產

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我喜歡看電影,最近沒什麼好片子,有一個多月沒去電影院了。上週五下午想去登山,天陰沉沉的,怕下暴雨,改道去了電影院。正好碰到四點半的《激戰》要開演,印象中影評對主演張家輝的評價很高,本來對體育類勵志片不感興趣,但沒有更多選擇,就看了。

《激戰》的有些情節我不喜歡。開場時的云南場景、飯局上王寶強的客串搞笑都是為了吸引觀眾眼球的噱頭;還有那個瘋子女主角,總覺得矯情;主題曲很感人,但也是從電影《畢業生》裡拷貝過來的。不過,這還是一部值得看的電影,甚至改變了我對體育類勵志片的看法。想起一部美國的電影《百萬美元寶貝》,也是講拳擊的,趁著觀看《激戰》的餘興,晚上在家裡上網看,看完已是深夜。

有點體會,想寫下來,開了個頭就寫不下去了。我很不擅長寫影評,加之我看電影從不刻意去記人名和台詞,寫起來連起碼的素材也不夠。既然動筆了,就硬著頭皮寫吧,寫到哪算哪。

準確地說,《百萬美元寶貝》講的是拳擊,《激戰》講的是格鬥(我不去區分,也把它當成拳擊)。顯然,《激戰》的創作團隊是看過《百萬美元寶貝》的,甚至有可能是看了《百萬美元寶貝》後才想起拍這樣一部片子。兩部電影都是講老教練教年輕人拳擊,也都是年輕人求著教練,剛開始教練不願意教,後來被感動了,教出了頂尖高手。只不過,《激戰》的拳擊手是帥哥,《百萬美元寶貝》的拳擊手是美女。兩部電影好多鏡頭很相似,比如,拳擊手的鼻子被打歪,教練用手一按就弄正了,瞬間又投入比賽;比如,拳擊手脖子被擊傷後帶著支架躺在床上動彈不了,只是,《激戰》裡的脖子很快痊癒,而《百萬美元寶貝》的脖子永遠沒有痊癒……

觀影時,我常會聯想到拳擊和投資的相似。歸納一下,主要有三點:

1、只要是個正常的成年人,似乎都會打兩拳,也可以做投資。但其實,拳擊和投資都是門檻很高的行業,需要熱愛、天分和高強度的訓練,才能成為真正的高手。電影裡拳擊手的執著很讓人感動。尤其是《百萬美元寶貝》裡的那個美女,是一個餐廳招待,處在社會最底層,她總是把客人吃剩的牛扒偷偷帶回家吃,被客人看見,她羞澀地說一句「帶回家給狗吃」。教練跟她說,培養一個拳擊手至少需要四年,四年之後你都三十五了,肯定沒希望,可她不放棄,堅持訓練,一年半就登上了世界冠軍的賽場。

2、只要做拳擊手,一定有鼻青臉腫的時候,成就大的拳擊手,挨打也會更多;只要投資,就會遇到賠錢的時候,沒有血的教訓,不可能成為投資高手。兩部電影裡都充斥著拳擊手挨打的鏡頭,很多都是血淋淋的。

3、很多時候,覺得自己要贏了,可能是最危險的時候。從場面上看佔了上風,可一招失誤,對手就會把你擊倒。《百萬美元寶貝》裡的那個美女在世界冠軍賽場上被衛冕冠軍偷襲打斷脖子後,帶著支架躺在病床上跟教練說:「你總是提醒我要隨時注意保護自己,這一次我真的沒有做好,我不該把手放下來,更不該把頭轉過去」。從此,她再也沒有站起來……投資和拳擊一樣,要多想著危險。

不過,拳擊和投資有一個最大的差別。拳擊是屬於年輕人的,經驗再豐富,年紀大了,自然要退出賽場。《激戰》中張家輝48歲重返賽場並贏得比賽,那是電影中才出現的神話。而投資這門職業,80歲都不嫌老。

《百萬美元寶貝》是2005年奧斯卡獲獎影片,當年我就有印象。那一年我放棄實業,重返「虛」業(房地產和投資),是我下海幾年後終於學會游泳的一年。八年了,直到現在才看,這部電影沒有讓我失望。

拳擊 電影 裡的 投資 道理 狩獵 中國 資產
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深圳與衡陽的房地產數據比較 狩獵中國資產

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昨天整理文件櫃,翻開2009年的筆記本,裡面有我記錄的2000-2008年深圳和衡陽兩座城市新建住宅成交量和價格,我上網把2009-2012年的數據也查了出來,整理後製成圖一和圖二:

 深圳与衡阳的房地产数据比较

深圳与衡阳的房地产数据比较

   2005年開始,我在衡陽做過一段時間房地產顧問。從那時起,我一直把深圳和衡陽作為研究中國房地產的樣本。這兩個樣本很有代表性:深圳代表了中國的一線城市,衡陽則是三線城市的典型代表。

兩座城市2012年人口和經濟規模見圖三:

 

 深圳与衡阳的房地产数据比较

需要說明的是,由於筆記本上未說明數據來源,我不能保證本文所用數據一定準確,但不會有很大的差錯。從以上數據似乎可以得出這樣一個結論:如果說現在中國的房地產有泡沫,那麼,一線城市的泡沫主要體現在價格上,三線城市主要體現在成交量上。

2004年,北京、上海等地房價明顯上漲,深圳總漲不起來,有一個理由很有說服力:1993年在深圳買房的人到1997年虧損過半,人們心有餘悸。到了2005年,就在政府加大對房地產宏觀調控的同時,深圳的房價開始起飛。2008年受金融危機影響,下跌了一段時間,2009年又恢復上漲。從統計數據看,2011年之後的房價略有下降,但在深圳呆著的人都知道,這是結構性因素造成的:關外的成交量佔比越來越大。若就同一地段比較,除2010年年初出現過短暫下跌外,2009年到目前為止都是處在上升趨勢。

衡陽跟深圳同處華南板塊,衡陽主城區的新房客戶約15%是在珠三角工作的衡陽人。所以,衡陽主城區的房地產走勢受深圳的影響很大。不過,這座城市也有自己的一些特點。從上面的圖示可以看出,衡陽主城區的住宅價格和成交量都是在2007年突飛猛進的。不過,這種突飛猛進很快戛然而止,2008年4月開始出現量價齊跌。圖中看到的是按年統計的數據,能看出2008年的成交量下滑,看不出價格的下跌。其實,那次下跌很厲害,普通電梯房,2008年2月可以賣2500元/平方米,到2008年7月,2100元/平方米都賣不出去。這讓很多開發商膽顫心驚。不過,這種膽顫心驚持續不到一年,之後在「4萬億」的刺激下,衡陽主城區的房價反彈力度很大,一直保持上升趨勢。

從價格來說,十三年時間,兩座城市的房價運行週期幾乎相同,都處在上升的態勢,中間有些波動,最大的一次下跌是在2008年。從成交量來說,兩座城市新建住宅成交量卻在完全不同的年份達到最高點:深圳是在2005年達到901萬平方米(同一年衡陽主城區的數據是46萬平方米),衡陽主城區是在2010年達到258萬平方米(同一年深圳的數據是321萬平方米)。兩座城市的住宅銷售量似乎存在「蹺蹺板」效應。

2000年到2012年,十三年時間,深圳的新建住宅成交量年均為587萬平方米,衡陽主城區則為107萬平方米,深圳為衡陽主城區的5.5倍。最近三年,深圳的新建住宅成交量年均為321萬平方米,衡陽主城區則為240萬平方米,深圳為衡陽主城區的1.3倍。兩座城市的人口規模相差9.8倍,經濟規模(GDP)相差24倍(需要說明的是,衡陽數據採用的是主城區,不含下屬縣市和南嶽區,跟新建住宅的統計範圍相同)。據我瞭解,深圳新房入夥後三年內入住率一般可以達到60%以上,而衡陽主城區很多樓盤都達不到40%。可見,衡陽的房子是建多了。我以為,「房子建多了」是中國三線城市的普遍現象。作為一線城市,深圳市政府有很多經濟來源,加之政府內部的內控制度嚴格一些,賣地不如那些三線城市那麼急迫和隨意。三線城市的政府更加依賴土地財政,土地供應量一直很大。

在衡陽做房地產顧問時,我總是跟開發商強調風險,響應的人很少。最近幾年碰到衡陽的開發商,我都不願談這個問題,就如2007年股市到了6000點,你跟人談風險,別人會覺得你有病。雖然深圳的房價高出很多,關內稍好一點的住宅已經到了4萬元/平方米,差不多是衡陽主城區的10倍,但看到最近三年深圳的新房成交量只有衡陽主城區的1.3倍,感覺持有深圳的物業比持有衡陽的更踏實。

2005年開始,我開車周遊了全國不少地方,沿途琢磨投資和考察房地產。在周遊過程中,我見證了中國房地產發展最快的一段時間。2006年11月,我在浙江金華、溫州等地,明顯地感覺到了房地產泡沫。金華有個開發商是朋友,帶我去看他開發的樓盤,銷售已經出現困難,房子建成現樓還剩下一大半沒賣掉,這在當時是難以想像的。到了溫州,售樓處見不到客戶,業務員都在打牌聊天。看到的這些地區到處是新房子,不管賣沒賣掉,大多空著,沒什麼人住。我就認定這些地區的房地產快崩盤了。但剛過不到一年,2007年國慶前後,我得到的消息是這些地區不光沒崩盤,存量都賣得差不多了,房價還出現了暴漲。從那時起,我再也不敢簡單地來理解中國的房地產,更不敢輕易下結論說泡沫即將破滅。

預測泡沫破滅就如瞎子摸象,是不靠譜的。再說了,中國的房地產從地域上來說,大多數地方量價沒有同時出現大的泡沫(只有少數地區,如鄂爾多斯和溫州,量價同時出現大泡沫,前一段時間房價出現大幅下跌),怎能輕言崩盤?

不過,我以為,我們可以跟隨泡沫起舞,但舞到一定的時候,要及早離開。前幾年我也投資過房產,從2009年開始我逐漸把資金轉移到了股票市場。在股票市場,除了小試花樣年(H股)和招商地產B股外,一直不敢重倉房地產股,就是跟我在衡陽的經歷有關係。

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披著烏龜殼的兔子 狩獵中國資產

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週末一幫朋友聊投資,議論到什麼性格適合做投資,我講了「龜兔賽跑」的故事,之後寫成這篇文章。

小時候讀童話,總笑話童話裡的笨人太笨。《皇帝的新衣》裡,不光皇帝笨,那麼多老百姓,除了那個小孩,沒人識破裁縫的騙術,都是十足的大笨蛋。《龜兔賽跑》裡的兔子太笨,比賽還睡覺,睡覺也沒什麼,總該上個鬧鐘提醒自己別睡過頭啊。

長大後才發現,現實跟童話其實沒有太大差別。最近看到的一句名言很有意思:「我們知道他們在說謊,他們自己也知道自己在說謊,他們也知道我們知道他們在說謊,我們也知道他們知道我們知道他們說謊。」呵呵,「皇帝的新衣」換了一種形式存在,甚至還升級換代了。

「龜兔賽跑」也在天天舉行:

烏龜心無旁騖,慢慢朝前走,你在旁邊怎麼吆喝、誘惑、恐嚇他都無動於衷;兔子動作極快,賊眉賊眼,你給點吃的,他馬上吃掉,你嚇唬一下,他趕緊跑開……

兔子跑得很快,烏龜被遠遠地甩在後面。自然,兔子的人氣很旺,甚至有烏龜向裁判申請要變成兔子。呵呵,裁判一看,原來那不是真正的烏龜,是披著烏龜殼的老鼠……

烏龜就是烏龜,傻到家了,他只知道朝終點走,甚至不吃不喝;兔子就是兔子,在路上他會發現很多好玩的東西,吃著、喝著、快樂著,忍不住還要睡一覺……

股票市場如龜兔賽跑的賽場。交易性投資是典型的兔子行為,而價值投資則是烏龜的拿手好戲。很明顯,賽場上兔子多過烏龜,如果存在「二八」定律的話,那麼,參與者裡兔子一定佔了80%,烏龜只佔20%。但比賽結果依然沒變:最後的勝利者兔子只佔20%,烏龜卻佔了80%。

嗯,在股票市場,烏龜是天才賽手。除了很特別的兔子,如「哲學兔」索羅斯、「程序兔」西蒙斯,一般的兔子不是烏龜的對手。

既然如此,那要多向烏龜學習啊。但是,兔子學烏龜是不可能的,你能想像兔子「靜若處子」嗎?那肯定是吃錯藥了。烏龜更不必去學兔子,他的反應本來就慢,怎可能「動若脫兔」?

假如你是兔子,除非你獨創絕技,如索羅斯、西蒙斯那樣,不然,在股票市場,失敗會如影隨形。其實,兔子有更適合自己的賽場:做推銷、始創企業、文學藝術,甚或行騙走穴,他比烏龜不知強多少倍。即便在股票市場,也有適合他的位置,比如裁判、觀眾,除了賽手,其他位置他都是天才,尤其適合做股評家。

我說這些都是白說。人都會覺得自己聰明,兔子總認為自己能獲勝。童話裡的「龜兔賽跑」總在股票市場重複上演,都一百多年了:賽場上兔子遠遠多過烏龜,獲勝的大多還是烏龜,「二八」定律從來沒有根本變化。

呵呵,有意思的是,很多自稱「中巴」的人,口口聲聲價值投資,實際上卻幹著追漲殺跌的勾當,一有風吹草動,就嚇得半死。這些人如披著烏龜殼的兔子,你認為他們能取得勝利嗎?

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我錯過的五十倍股上海家化 狩獵中國資產

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十年前,我開始為臉上總冒痘痘困擾,看過醫生,用過不少方子,總沒明顯效果。八年前,在一次聊天時,我跟同事小洪說了自己的困擾,他說他有辦法。過了兩天,他拿給我兩件東西,一件是妮維雅的男士洗面奶,另一件是高夫男士面霜。我用了不到半個月,症狀全都消失了。也就是從那時起,我開始關注生產高夫的上海家化。

高夫男士面霜我用了兩三年,期間還用過高夫洗面奶。後來,我最早用的那款高夫面霜停產了,我試過高夫新款的面霜,總感覺效果沒有最早用的那款好,而且價格也貴了不少,就轉用了別的品牌。

一方面是出於自己身體的需要,另一方面也是想琢磨一下化妝品行業,過去的八年時間,我試過很多種男士洗面奶和面霜,包括契爾氏、碧歐泉、高夫、露得清、妮維雅、曼秀雷敦。除了高夫,其他都是國外來的大品牌,定位很清晰。契爾氏、碧歐泉走的是高端路線,在沃爾瑪、屈臣氏見不到,他們把化妝品當成奢侈品賣。妮維雅、曼秀雷敦、露得清這些品牌你隨處可見,隨處可買。感覺高夫的定位不想走太普通的路子,包裝也很有新意,但營銷思路其實不夠清晰,包裝總在變。在百貨商場裡常常有高夫的專櫃,你仔細一看,產品屈指可數,成不了系列,有點曲高和寡的感覺。

反而覺得上海家化的六神定位就很清晰。我一直用六神沐浴液,感覺很不錯,價格也不貴。

我關注上海家化之後,這只股票到目前上漲了五十倍。嗯,沒看錯,是有五十倍漲幅。很遺憾,我一直沒買。期間我也琢磨過索芙特、霸王、廣州浪奇,同樣的,也沒動手。為什麼不動手?不踏實,總感覺中國的這類公司還沒有形成一套立於不敗之地的體系,需要不停地去戰鬥,不停地開發新產品,不停地和競爭對手拚搏,稍有不慎,就會前功盡棄。相比之下,銀行、地產賺錢就會容易很多,2005-2007年我主要是持有銀行和地產股。2010年我再次想買入A股的時候,感覺上海家化似乎已經形成了一套體系,但傳聞大股東要變動,覺得不踏實,而且,感覺價格不夠有吸引力。

上海家化這種商業模式,需要能幹的管理層,所以,人們覺得葛老是上海家化的功臣。確實,沒有他,誰能保證上海家化不會成為又一個霸王(HK01338)呢?現在,葛老離開了家化,我會繼續關注這家公司,但,如果要我現在就去買它,還是不踏實。

嗯,在這個市場上,十倍股、百倍股甚至千倍股是存在的。不需要很有耐心,上海家化八年時間就有五十倍的漲幅,期間還經歷了2007年中國股市大崩盤、2011年大股東的變更。但有幾人把上海家化一直拿著,八年都沒賣?呵呵,現在很多人說持有上海家化,又有幾人是在八年前就買入的呢?

錯過 的五 五十 十倍 倍股 上海 家化 狩獵 中國 資產
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正在胡思亂想的幾個問題 狩獵中國資產

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我給自己定的任務是「讀、游、寫」,「讀」和「游」都完成得不錯,只是讀的內容還需要改善,「寫」則完成得不夠好。有時連續幾天都不動筆,這種時候會覺得有些失落,也會自責。

作為小散,單打獨鬥,精力有限,不可能把市場上所有的標的物都裝進腦子,也不可能每天把所有的財經信息全都讀一遍。那些機構能做到,他們招了很多碩士、博士,每天都在幹這事,也是「讀、游、寫」。不過,我總是記得我的一位高手朋友說過的話:「買一樣東西,不自己看怎麼能行?!」在我看來,研究團隊搞那麼多人是裝樣子,實際是沒用的。

閒話少說,還是說說自己正在胡思亂想的東西吧。精力有限的情況下,最近腦子裡主要裝的是這樣一些事:

1、宏觀的東西。聽過一個笑話:北京的某個地下室裡,沒空調沒暖氣,住著一個窮小子,一日三餐都是鹹菜就饅頭,小夥子胸懷世界,廢寢忘食,讀書看報寫作「三不誤」,寫出的文章題目叫「中國向何處去」。在中國做投資,就得學這個窮小子,賬面的贏輸都是過去的事情,一樣得關心國家大事,不,是世界大事。領導人的講話得看吧,宏觀經濟數據得瀏覽吧,敘利亞「化武「、韓朝開成工業園、中日釣魚島紛爭得關心吧,當然,像普京在奧巴馬面前做鬼臉這種事也逃不過某人的眼睛。嗯,美股快創新高了;國內暖風頻吹,再這樣吹下去,大象可能也會被吹起來;這幾天節日氣氛漸濃,唯有月餅和茅台愁眉苦臉……

2、十八屆三中全會的預熱已經開始,上海自貿區馬上要掛牌營業,金融改革明顯加快,這一切,都會對金融企業產生影響。影響有多大?銀行、保險、信託、證券行業下一步會發生什麼變化?有機構說國有大銀行沒問題,中小銀行不值得持有,聽起來就是屁話。很多民營企業想擠進銀行業,蘇寧銀行的名稱都核准了。做過生意的人都知道,新進入一個行業,有先發優勢才好做,不然可能就是為整個行業做貢獻。我不太看好新辦的民營小銀行,沒有規模經濟,只能變相加盟大銀行,幾年後其中的80%會被興業、民生這樣的好銀行收購。與其擠破頭自己辦銀行,不如買銀行股。本來對蘇寧轉型還抱有希望,聽說它要辦銀行,我頗為失望,說明張近東對自己的轉型不夠有信心。再說了,蘇寧股價猛漲,到底是看好它的易購,還是看好它辦銀行?如果是看好它辦銀行的話,按銀行現在的估值,它該跌才是。

3、牛市如果啟動,龍頭會是誰?難道又是地產和金融?中國平安太有理由成為龍頭了,它不就是金改時期的「大寨」和「大慶」嗎?我已經在增加中國平安的倉位了。地產行業去向如迷宮,實在看不準。中國房地產泡沫明顯,從房價收入比、空置率、出租率都可以得出這個結論,當然,還要看地區,這就不多說了。但政府肯定不會擊破泡沫,反而還要利用它。不大力發展房地產,如何「城鎮化」?房地產倒下了,中國經濟如何穩增長?隨便看一個上市的房地產公司報表,按市場價算一下它的土地儲備,幾乎都大於它的市值。中國建築市值才1000億元,土地儲備六千多萬平米,它控股的中國海外在香港上市,市值也有近2000億港幣。看來,未來三五年內,中國的房地產不崩盤,房地產股價翻上一兩番,不成問題。嗯,看看再說吧,不急。

4、白酒股呢?很好的標的物:有點合法賣「毒品」的感覺,寬又深的「護城河」!唯有股價不踏實。茅台股價跌到多少、跌到什麼時候才會反轉?得好好琢磨一下。上半年白酒類公司的報表其實是不錯的,大多都有增長,如果未來一兩年他們能保持這樣的水準,即便維持,不增不減,白酒類股票都值得投資,前提是這些報表反應了真實的情況。我很懷疑這些報表的真實性。不能說是作假,但有意進行調整是肯定的,原因在於白酒類公司大多是國有控股,官商!管理層一心想「限量保價」,這種反應很正常,但未必正確。他們想把報表做得好看些,這樣能保住自己的位置。比亞迪去年就不是這樣做的。太多的信息不明朗:白酒價格會不會再跌,跌多少才能打住?實在看不清楚;高檔酒和中低檔酒的量價走勢會如何變化?看不清楚。嗯,花點心思琢磨一下,感覺瀘州老窖似乎比茅台更具投資價值,而且我也更熟悉。

5、葛老終於離開上海家化了。有人很留戀他,確實,他是上海家化的功臣。剛看了一下股價,跌停了,對於某些人來說是雪上加霜!不說了,要說的話剛才談到白酒股就會說了。葛老離開不是上海家化的黑天鵝,他不離開,上海家化的明天是不清楚的。他走了,我會更多地關注上海家化。不過,還是要有耐心,一定是看清楚了再動手。

正在 胡思 亂想 想的 的幾 幾個 問題 狩獵 中國 資產
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重讀茅台、五糧液、瀘州老窖年報有感 狩獵中國資產

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這兩天重讀了一下茅五瀘(茅台、五糧液、瀘州老窖)的2012年年報,有些感想。有人說,現在不要談茅台的基本面,我不知道是什麼意思,也許他的意思是不要做定量分析,那我就說說定性的吧。

 

1、茅台股非茅台,五糧液股亦非五糧液

我發現,茅粉們特別喜歡轉發茅台董事長袁仁國的講話,尤其是袁仁國談到的茅台成長史和品牌價值,被茅粉們津津樂道。我剛上了茅台的主頁,有一段袁仁國的文字,就在他的大頭像旁,也轉一下:「國酒茅台是中華民族在漫長歷史長河中積澱下來的智慧結晶,是源遠流長的中華文化的一種物化符號,也是中國民族工業傲立於世界的自主品牌……」

呵呵,很煽情吧?!不少人就是讀了這樣一些描述茅台酒的文字,並深有同感,掏錢買了茅台股票。是啊,多好的股票!護城河寬又深,不用整天挖空心思去開發新產品,毛利率高得離譜,傻瓜都能經營得很好……

但我想提醒一句,你買的茅台股票不是你想像中的那個茅台,茅台上市公司僅是茅台的一個代工企業,只是你我心目中帶著光環的茅台的一部分。它和茅台的關係類似於富士康和蘋果,或者類似於前些年加多寶跟王老吉的關係。「貴州茅台」商標—呵呵,最值錢的玩意兒,是屬於茅台集團的,不屬於上市公司。每年茅台上市公司都要向大股東支付商標使用費,2012年的支付金額為2.68億元(詳見註釋1)。

五糧液更是如此。2012年,五糧液上市公司支付給大股東五糧液集團的商標使用費為3.46億元(詳見註釋2)。

2009年年初,有個朋友告訴我,他買了格力股票。我問他為什麼買,他說格力開始做地產了,他看好珠海的房地產業,感覺格力用做空調的認真勁兒來做房地產,一定能做得很好。他那時候說的格力是指格力電器。我告訴他,不是格力電器做房地產,是大股東格力集團在做,格力電器連電視都不做,怎麼會做房地產?他回去查了一下,印證了我的說法,就把格力電器股票賣了,賺了大概5%。幾年後,格力電器股票價格翻了幾倍,他見到我就說,聽了我的話,把格力股票賣了,不然……

我猜測,把習酒當成茅台上市公司旗下企業的股民大有人在,也會有人認為茅台上市公司在做紅酒、啤酒、葡萄酒,更不消說有更多的人,在茅粉們拚命轉發和渲染之下,把茅台集團品牌價值近千億的帽子戴在茅台上市公司頭上。

 

2、茅五大股東容易「耍流氓」

2005年我剛接觸上海家化時,研究過一家它的同行:索芙特。一眼就覺得這家公司有潛力,於是去商場買索芙特產品試用。但仔細看資料,索芙特商標在大股東手上,我就沒有興趣再往下研究了。我感覺這家公司太複雜,大股東要對小股東耍流氓,分分鐘的事情。現在看它的年報,關聯交易還是多得讓我頭暈。

中國的企業為什麼擠破頭去上市?發行價高,上市就如鯉魚跳龍門,原始股東可以一夜暴富—這一點,地球人都知道。還有一點知道的人少一些:上市後大股東有很多耍流氓的機會。關聯交易啊、資產重組啊,所有這些事情,大股東都特別樂於去做。沒好處他願意做嗎?世界上才沒那麼多「活雷鋒」呢。

印象中,十二年前我當董秘的時候,監管部門的年報範本裡就要求上市公司要說明:1、上市公司的各項主營業務是完全獨立的,同控股股東不存在競爭關係,大股東要承諾,未從事或投資與本公司有直接競爭的業務。2、上市公司與大股東的有關交易嚴格遵循了市場公正、公平的原則,沒有損壞中小股東利益的行為。3、上市公司與控股股東在人員、資產、財務上實現了「三分開」。

為什麼有這個要求?那是因為很多上市公司大股東喜歡耍流氓。呵呵,上市公司根據範本的要求在年報中都會寫上上述內容,自我表揚一番。但口頭說和實際做完全是兩回事。做得出點格,只要不太過分,也沒人去管。那麼多大案要案監管層都管不過來,誰還會句斟字酌去怪罪說一點假話的人呢?

明眼人心裡清楚,上市公司的大股東跟它同樣名稱,只是多了「集團」兩個字,而集團公司還有很多業務在忙的話,競爭難以避免。習酒沒和茅台酒競爭嗎?啤酒、葡萄酒沒和白酒競爭嗎?如果集團公司的管理層和上市公司管理層又是同一幫人,那麼,耍流氓的事情更難避免。

白酒類公司最值錢的是商標,還有窖池。這些東西茅五大股東都捏在自己手裡(茅五上市公司是否擁有窖池產權還有待查證,我從年報中看,每年上市公司要向大股東支付房租,是否就包括窖池使用費?請高手指點),就如唐僧捏著孫悟空的緊箍咒:拚命幹吧,我把餅畫在那裡,幹得好,等我七老八十了再傳給你,要是你幹得不好……這,就是耍流氓!上市時高價發行,上市後的市值管理,說白了就是高價套現,低價增持,這,跟坐莊有什麼區別?大股東的主要精力都用在沒上市業務上,總琢磨怎麼把沒上市的業務包裝一下再高價賣給上市公司,名曰「資產重組」。尤其可惡的是,有些集團琢磨這些事情的人還在上市公司拿工資,免費用著上市公司的資源。這,不是流氓行為是什麼?還有,獨立董事雖然是上市公司花重金聘用的,但他們真正的BOSS還是大股東,他們為小股東說話,你信嗎?

 

3、茅五管理層要是"傻"一些該多好

中國有句俗話:「屁股指揮腦袋」。茅五管理層的屁股是坐在哪裡的呢?董事長和總經理都同時在集團和上市公司任職,他們的屁股會坐在上市公司嗎?

巴菲特說過,他很喜歡投資傻瓜都能管理得好的企業,顯然,茅五瀘就是這樣的標的物。可惜的是,茅五的管理層不是傻瓜。最有意思的是,茅台管理層沒有一個人持有本公司股票。他們可能在等對管理層的股權激勵制度出台。茅台大股東承諾過的,已經好多年了,但一直沒出台,這種事情拖延那麼長時間,我只能覺得有意思了。

真希望茅五的管理層傻一些,盡快推動大股東(也就是他們自己代表的)做兩件事情:1、把茅五的商標、窖池全部注入上市公司,即便茅五用盡全部現金收購都可以,至少沒有了後顧之憂。2、把茅五的大股東變成空殼公司。

我覺得,在這件事情上,要向中國平安學習。要是中國平安上面還有一個平安集團,我就只能「怕」了。上海家化集團出售資產,葛老很不憤,但從上海家化上市公司來說,我覺得是好事。

 

4、瀘州老窖股是瀘州老窖

相比之下,瀘州老窖要順暢許多,具體情況我不囉嗦,大家去看年報。雖然瀘州老窖上市公司有個叫瀘州老窖集團的大股東,但集團是後來才有的。我猜測啊,他們可能想學茅五耍流氓,所以在瀘州老窖上市後成立了一個集團公司,把大股東持有的上市公司股權轉移了一部分到集團手裡。不過,嘿嘿,商標、窖池等核心的東西都已經在上市公司手裡了,大股東想耍流氓沒了機會。況且,瀘州老窖的管理層都持有上市公司股票,持有量還不少,顯然不是做樣子,呵呵,他們的屁股更多的是坐在上市公司。

 

註釋1、茅台2012年年報中沒有對商標使用權費用作具體解釋(年報太長,也有可能是我沒看到),我在2001年茅台的招股說明書上找到了一個說明,如下:

本公司主導產品使用的貴州茅台商標為控股股東所有,在產品銷售上對其存在依賴性,如果出現本公司產品不能使用該商標的情形,將對公司生產經營產生重大影響。針對上述風險本公司已與集團公司簽訂了《商標許可使用協議》,其主要條款是:集團公司將其註冊的貴州茅台茅台貴州茅台女王漢帝茅台酒茅台MOUTAI茅台王子茅台不老等商標許可給股份公司使用,使用方式為獨佔許可;商標許可期限為50 年(自2001 年1 月1 日起至2050 年12 月31 日止),協議期滿後集團公司將商標無償轉讓給股份公司;協議約定商標許可使用費為:前兩年(即2001 年1 月1日至2002 年12 月31日),使用費為乙方使用許可商標的酒類產品年銷售額的2%;自2003 年1月1 日起,使用費將按以下原則由甲乙雙方協商確定:每年使用費最低為乙方使用許可商標的酒類產品年銷售額的1%,最高為乙方使用許可商標的酒類產品年銷售額的2%,具體比例在綜合考慮雙方在保護許可商標方面的貢獻和乙方在許可商標品牌宣傳和廣告投放方面的支出等因素後協商確定,但無論按何種比例收取使用費,每一年度的使用費最高均不得超過許可期前二年所收取商標使用費的平均值;上述商標使用費每二年調整一次,每次調整應在上年度結束前的六十日內協商,並以書面方式確定;此外協議還對雙方的違約責任進行了嚴格的約定。

註釋2、2012年五糧液年報中對商標使用費的解釋:

本公司於2012年1月1日與四川省宜賓五糧液集團有限公司續簽訂了《商標、標識使用許可協議》,協議規定:五糧液集團將1個廠徽標識許可給本公司非獨佔使用、『五糧神』、『聖酒』、『天地春』、『歲歲樂』、『五湖』、『蜀糧』、『古都』、『八福』、『四海春』等91個商標許可給本公司獨佔使用、『五糧液』、『尖莊』、『五糧春』、『五糧醇』等四個商標許可給本公司無償使用。其許可使用費結算方法為:①按使用「廠徽標識」的所有酒類產品年銷售收入的1.27%計算支付「廠徽標識」使用費;②對『五糧神』等91個商標,其噸銷售價在3萬元及以上的產品,每噸支付商標使用費1500元;噸銷售價在1.2萬元及以上至3萬元以下的產品,每噸支付商標使用費1400元,噸銷售在1.2萬元以下的產品,每噸支付商標使用費1300元。本協議有效期為2012年1月1日至2014年12月31日。

重讀 茅臺 臺、 五糧液 瀘州 老窖 年報 有感 狩獵 中國 資產
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投資的疑惑 狩獵中國資產

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朋友老J的兒子大學畢業後剛來深圳工作,他就急匆匆利用國慶假期來深圳看房,想置一套房子給兒子,自己退休後也可以來住。可憐天下父母心!這幾年不少家庭都是這樣在為中國的房地產添磚加瓦:八零九零後就業在哪裡,五零六零後的父母跟著就去買房。也怪不得那些「啃老族」,誰叫社會財富大多到了他們父輩的手裡呢?

老J來之前讀了不少房地產方面的資料,尤其是那些「磚家」的文章,對多方和空方意見如數家珍,但還是不知道房價以後是漲還是跌。來深圳後一打聽,房價正「蹭蹭」地漲著,就把「磚家」扔到一邊兒去了,一個字:買。恨不得馬上動手。

陪他在蛇口看了幾套舊房。周圍好像都沒什麼新盤了,「深圳灣一號」倒是在賣,老J的「腕」沒那麼大,連售樓處都進不去,呵呵,這個社會太TM勢力了。走到招商大廈旁,收到一個傳單,說是旁邊一棟舊房在賣,樓梯房,一共十多套房子,私人原先從某單位整體買下來的,現在想套現,起價25800元/㎡。我就陪老J去看。

看完之後感覺不錯:位置好,戶型好,價格合適。老J很動心,但仔細一問,這棟樓的產權年限一共是50年,已經用了二十八年,只剩二十二年。只剩下二十二年使用權的房子跟新房在價格上沒有明顯差別,老J實在想不通,決定放棄。

這讓我想起我上一篇文章談到的茅五(茅台、五糧液)商標使用權問題。在對那篇文章的評論中,很多人說茅五的商標使用權不是什麼問題,總有一天會注入上市公司。還有人損我把十多年前大家都知道的事情又說了一遍,沒什麼新意,因此當我是「茅黑」或「五黑」,以為我是做空茅五的水軍。

其實,我是讀了茅五瀘(茅台、五糧液、瀘州老窖)的年報,然後把自己的感想寫下來,絕對沒有做空茅五的意思,更沒有對「茅粉」、「五粉」幸災樂禍、「打倒在地,再踏上一隻腳」的想法。對於茅五商標權的事,我感到非常疑惑,可謂一頭霧水,不知道多少年之後,這種事情會如何變化。

其實,商品房的土地使用年限在《物權法》裡有明確說法。《物權法》第一百四十八條規定:「建設用地使用權期間屆滿前,因公共利益需要提前收回該土地的,應當依照本法第四十二條的規定對該土地上的房屋及其他不動產給予補償,並退還相應的出讓金。」第一百四十九條規定:「住宅建設用地使用權期間屆滿的,自動續期。」在2007年3月《物權法》出台之前,我買房跟老J現在的心情是一樣的,即便買的是新房,也感覺不踏實,如果土地使用年限到期後國家可以無償收回,那麼,房子就跟汽車一樣,每天都在貶值,沒有了任何投資價值。

有人在議論茅五商標權問題時提到,生活在一個國家,就要相信國家信用,茅五大股東是國有企業,茅五上市公司的商標權問題不是問題,相當於有國家信用擔保。呵呵,不要跟我提什麼國家信用擔保,如果說茅五商標權有國家信用擔保的話,你拿出類似於《物權法》這樣的法律條文給我看,我才相信。沒有明確的法律條文,都是沒用的。如果說這就有國家信用擔保,那麼,國家的電台、電視台、報紙每天做了那麼多藥品廣告,你能保證其中沒有假藥?

八年前,那時《物權法》還沒出台,我建議老L投資中國大陸的房產。老L是我大學同學,畢業後在國家部委工作,後來留學日本,找了個日本老婆,上個世紀九十年代回到廣東做生意,賺了不少錢。老L跟我說:「你不做工廠了,做投資、做房地產顧問,我覺得很好。但投資千萬別投中國的房地產。在日本,你買一棟房子,這棟房子連土地都是屬於你。日本人口那麼密集,還有很多別墅。中國的土地是國家的,你買的房產只有七十年土地使用權,而且高層建築居多。七十年使用權啊,哪是買房?是租房!一次性付款租用七十年!而且,七十年都很難保證,哪天國家要這地了,你的房子就得被拆。」

老L言行一致,一直租房住。八年來的中國房地產盛宴,對於他來說如過眼云煙。他靜靜地做自己的生意,而且做得很不錯。我很佩服這樣的人,按自己的想法去做事情,不受外界干擾。

我沒聽老L的,並在房產投資上有些斬獲。但他說的這番話總在我耳邊響起……

投資 疑惑 狩獵 中國 資產
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【小敗局】創業者連續失敗自述:“狩獵式”社會化營銷不靠譜!

來源: http://new.iheima.com/detail/2013/1231/57525.html

在i黑馬看來,那些被包裝的近乎完美的成功創業案例,都是少之又少,看見的是光輝,看不見的是血淚,最後99%的創業者都倒在了不為人知的失敗中。即便如此,如果能從這趟艱難跋涉之旅中有所收獲,也是一件幸事。i黑馬分享的這個案例:草根創業者李逸輝,創業5年來幾乎抓住了每次機會,但幾乎每次都失敗,在即將拿到融資前夕,因公司內部問題團隊解散,他自己也遠走他鄉。從他身上,我們可以得到哪些借鑒?李逸輝,一個網絡社會化浪潮中的創業者,過去多年帶領團隊經歷博客營銷、開心網營銷、團購營銷、微博營銷,道路雖然曲折,也堅強活了下來,但在2013年,卻沒有如此好運,在互聯網金融爆發前夜,公司融資前夕,卻因內部問題團隊基本解散,其個人也遠走他鄉。如今,李逸輝身在昆明,陪伴其左右的是相處多年的女友和一條牧羊犬,靠給企業做社會化營銷顧問為生。技術合夥人彭誌超則回到仙桃老家,幫忙父母打理工廠,維護玩媒網的運營。支撐李逸輝繼續走下去的是信念。“我們的團隊基本散了,但我們產品還在,還在向上走。”李逸輝說,如果最終創始團隊的兩個人都放棄,那麽多年的青春付出會打水漂、投資就要全部歸零。只要產品還在,只要最核心的兩個人還在堅守,星星之火就可燎原。玩媒過去:艱難生存 一直在轉型李逸輝的創業夢是從2008年開始,他並不是富二代,而是普通人。那一年,李逸輝在搜狐武漢圈結識剛畢業的大學生極客彭誌超,倆人認為自媒體的人際圈影響力一定會改變傳播業,一拍即合成為“中國合夥人”。其中,李逸輝負責市場,彭誌超負責技術,創立玩媒網。玩媒網的創業資本,小部分來自於2007年中國A股“大牛市”時,李逸輝在上海從事證券經紀人職業所積累的,而大部分來自於搜狐武漢圈里的幾個網友的天使投資。由於彭誌超尚未工作,暫無積蓄,所以當時並非公司註冊股東,發起人李逸輝則成為了公司的控股股東。2009年春,玩媒網從效果營銷聯盟起步,左手伸向眾多像徐靜蕾這樣擁有廉價流量的博客,右手揮向一窩蜂而來的凡客等B2C獨立電商客戶,通過帶有跟蹤碼的鏈接去變現流量價值。因為市場空白精準捕捉,很快收獲數萬博客、近千萬流量資源、幾十個電商客戶的營銷預算。2010年夏,微博火了,博客流量下滑,電商也接二連三的倒閉,情況有變。李逸輝嘗試著帶領電商客戶去吃微博這只“螃蟹”,但ROI並不高,不過玩媒網的微博營銷探索卻獲得幾家4A廣告公司的賞識,並有幸拿下了清揚、歐珀萊、別克等知名品牌的營銷預算。至此,玩媒團隊才真正嘗到了社會化營銷的甜頭,小賺了幾筆。就在公司開始走上正軌的之際,李逸輝卻產生了危機感。他意識到公司要做長久,還是得做產品,搭平臺,而且要快速建立業態準入門檻,才能把玩媒網帶到“農耕式”的可持續發展中。而英美學者發表的研究論文《用Twitter情緒預測股市》給了玩媒網一個轉型的方向。缺乏信任 內部矛盾爆發從2012年到2013年,李逸輝的事業經歷了從曙光乍現到徹底崩盤的大起大落。2012年春,號稱“玩轉自媒體”的社會化傳播服務商――玩媒網經歷一次大膽轉型。玩媒網要做微博中的財經情報“間諜”,移動互聯時代的路透社。理想很豐滿,現實卻很骨感。搭建平臺做產品,意味著更多人才和研發成本,玩媒網團隊這點家底只是杯水車薪。玩媒網唯一的辦法是找投資人,但也正是這次轉型和融資經歷讓玩媒網獲得新發展機會的同時也經歷成立以來最嚴重的危機。李逸輝曾幾番北上與天使會的李開複(微博)、薛蠻子(微博)、蔡文勝等人溝通融資未果,在公司“糧草”所剩無幾檔口,玩媒網融資PPT打動身邊從事房地產的朋友Gary和海歸富二代William。李逸輝求資心切,沒有與倆人對投資創業這種“九死一生”風險進行深入溝通,也沒有考慮倆人是否適合創業,價值觀是否一致,大家是否能夠和諧共處,欣然接受了他們的錢和人。“九死一生”的背後,Gary背著老婆賣了一套房子,負責人事和財務,William頂著父母反對意見拿出自己在新西蘭當潛水教練攢的私房錢,負責市場拓展。這次玩媒網調整股權結構中,李逸輝也終於解決負責技術的創始合夥人彭誌超不是股東的歷史遺留問題,還設置24%期權池備用。新資源註入和責權分配,給玩媒網帶來一次跳躍式發展機會,玩媒網社會化計算核心算法很快成型。玩媒網Web App由於發布的時機早,很快受到了手機瀏覽器的歡迎,輕松入駐UC、QQ、360等主流平臺的Web App Store,一個月就有約10萬用戶。眼看就大家快要“
敗局 創業者 創業 連續 失敗 自述 狩獵 社會化 社會 營銷 不靠
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【自白】職業經理人創業:從規律動物變身野蠻狩獵者

來源: http://newshtml.iheima.com/2015/0326/149419.html

黑馬說:從看待問題的思維和做事方式來看,職業經理人和早期創業者是兩個完全不同的物種,一個是遵循某個成型框架內的按規矩行事的行動者,一個是無所顧忌地追求野蠻生長的狩獵者。
 
創業就像一盒巧克力,你永遠不知道下一顆是什麽滋味。
 

張 軍


文 | 雲印技術創始人兼CEO 張軍
 

我曾經是一個典型的職業經理人,碩士畢業後就作為校招生加入華為,作為華為的子弟兵服務了十二年,工作領域涵蓋了研發、銷售和市場,管理過國內、國外和全球的業務,最後一個光環的頭銜是“華為終端全球市場部長”。

 

2013 年底,我踏上創業之路,創立了“雲印技術”,用互聯網的思維和工具改造萬億市場規模的傳統印刷包裝行業。2014 年是我創業的第一個完整年度,一入創業深似海,這一年的感受真真切切,無比深刻,走過了從一位職場高管向早期創業者的轉化。接下來,我分享下感受,與同在創業路上、以及還在職場圈中卻蠢蠢欲動的朋友們共勉。

 

創業時真實面臨的困難遠遠超出預期
 

 

告別職場,踏上創業路,是一個艱難的決定,尤其對在職場上已奮鬥多年,已經在一定程度上證明了自己的同學,這是不同道路的選擇,不同頭腦的切換。相信很多人和我一樣,告別職場,對創業路上碰到的困難做了評估,對離開光環舞臺後的人情冷暖做好了心理準備,但當大幕拉開、正式啟程後,就會發現一堆接踵而至的現實問題,人才在哪兒、方向對嗎、模式能否走通、產品在哪兒、天使用戶如何獲取、節奏怎麽控制、資金還夠嗎、能否融到資等等,每個問題如一座座山,每時每天擺在自己面前。

 

除了這些業務問題,在繁忙的工作狀態下,家里逐步會有抱怨的身影,尤其是父母,為什麽要放棄好好的高薪工作,曾經因為大舞臺光環帶來的朋友和關系會迅速離你而去。當面臨所有這些情況時,再想想,我曾經準備好了嗎?怎麽和我預期的差異這麽大呢?很長時間里,我的內心深處都發過這樣的感嘆。其實,無論你再怎麽做準備,當面臨現實時都會覺得不充分,因此當發現有好的機會、當不滿足職場現狀、當有了不忘初心的感覺時,那就啟動吧(盡管我對不忘初心這句話是如此的不認同,呵呵)。

 

你永遠沒有退路
 

 

大職場已經有了成型的框架,每個崗位、每個工種都是支撐整體的螺絲釘,所以在職場中我們會經常抱怨自己power不夠,不能按照自己的意願操盤,而要把大量時間花費在工作協調中,解決部門墻障礙,不斷穿梭在各種會議中。

 

好吧,早期創業時power足夠大,大得有時會令自己害怕和後退。所有事情你都是最終決策者,大到業務該走哪個方向,小到辦公用品的采購,當同伴用期待的眼光向你尋求答案時,你必須不斷提醒自己,得給出明確答案,哪怕自己也對答案有所猶豫,但眼神一定要堅定,這樣才能給團隊以信心。同時,CEO是龍頭,每個決策都直接關系到整個團隊的工作方向和重點,由此帶來的就是資金和時間的浪費,因為在創業早期,大多數情況下的決策是基於信息不充分或不對稱,這種感覺會逼得自己不能透氣,想逃避但告訴自己必須要堅持。

 

很欣賞《戰爭論》中的一段:“統帥必須用自己內心之火和精神之光,重新點燃全體部下的信念之火和希望之光,要在茫茫的黑暗中,發出內心之火,點燃精神之光,在茫茫的黑暗中,帶領隊伍走向勝利的曙光。”早期創業者就是要在茫茫黑暗中給團隊點燃希望之火。

 

從百米沖刺到馬拉松
 

 

職業高管因為在原來的舞臺獲得了榮譽,在首次創業時都會有所憧憬,如何再一次證明自己,迅速做成一件宏大的事業,大刀闊斧,快速搞定,如百米沖刺,一氣呵成,但這種場景不可能發生在創業過程中。當實際不能如願時,自己就會十分焦躁。

 

2014 年年中,我們發現雲印啟動時設定的路徑遇到瓶頸,業務可以走通,但速度和規模不如預期,慎重分析後有些絕望,不斷責備自己怎麽會這樣,嚴重懷疑自己和團隊的能力。但經過那段糾結的時間,我們冷靜下來,重新調整方向,經過三個月的新平臺和新模式論證後,新平臺上線後的效果非常好。

 

經過一年磨練,我清晰地認識到:創業其實是一場沒有終點的馬拉松,路漫漫,人獨行,比拼的是耐力,即使少數鳳毛麟角的創業者最後走到了IPO,也只意味著階段性的成果和更大的責任。越往前走,對自己、對股東、對合夥人、對員工的責任與日俱增,愈發體會創業是一種生活方式,其中的歡樂和痛苦需要慢慢品嘗,這是人生的一次修行歷程,這些糾結和痛苦何嘗不是創業的收獲呢。

 

獨立思考,做正確的事情
 

 

職業經理人強調的是do things right,在整體框架下,群體決策後註重執行,按流程來執行,寧願不做但不能做錯,其中個體的思考發揮很不充分。而早期創業時各種信息紛雜,面臨的環境複雜而嚴峻,有的就有幾條槍、最多支持一年的資金,面對內外部的諸多壓力,在其間尋找成功之道。我們要走出一條不同的路,是從0 到1 的過程,do right things,要做正確地事,這會極大考驗獨立思考的能力,不能人雲亦雲,不能盯著媒體上各種創業者和VC 們真真假假的報道和心靈雞湯。我們需要結合自己的業務實際情況,進行深入的思考和邏輯的分析,並在業務中叠代驗證。

 

對於創業公司而言,這個工作的最大難度是提給創始人團隊的,因為其他人都是跟隨著走的,而在這個過程中有兩個最大的敵人:第一是戰略的懶惰或者自己認為的勤奮,導致思考不充分;第二是情緒決策,無論高漲的還是低落的情緒,都會影響判斷。

 

雲印設立之初就確定了文化導向要求,要求“解決問題和簡單地做人做事”。每個人都要主動深入思考,去發現問題和解決問題,按最簡單的方式做事,腦中不長草,不帶私心,避免一切個人因素和牽涉任何個人動機。

 

職業經理人和創業者比拼的都是心態
 

 

職業經理人要清晰自己的定位和職責,不要為組織中碰到不合意的人和事而庸人自擾,不滿和抱怨只會讓職業前景變得糟糕。當離開職場圈子後就把這個問題看得更加透徹。

 

創業者要克服速成和焦慮的心態。事物的發展必有規律,欲速則不達,把創業看做馬拉松,有耐力和耐性,不要一時輝煌,不做to VC 的商業模式,平靜客觀地對待創業,這種心態會讓成功的概率大大提高。一年的時間匆匆而過,這只是創業的起步階段。回頭看來,創業是那麽有魅力,即使痛苦,卻也享受,因為這是一扇門,如果不邁進去,永遠不知道里面是什麽。

 


 

 

 

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版權聲明:本文作者張軍,雲印技術創始人兼CEO;由i黑馬編輯;文章為原創,本刊版權所有。如轉載請聯系zzyyanan授權。未經授權,轉載必究。

 

 
 
 
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