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施正榮玩不轉的神秘基金

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尚德深陷「反擔保案」 幕後操盤手浮出水面

一個太陽能巨頭引以為傲的基金,一個號稱太陽能行業最神秘的基金,究竟隱藏了什麼秘密?為何曾經的座上賓被指「涉嫌欺詐」?

神秘的西班牙人、被「騙」的老大

2012年7月30日,太陽能巨頭無錫尚德發佈了一則匪夷所思的公告,尚德稱自己可能捲入了一場涉及金額高達5.6億歐元(約43.6億元人民幣)的欺詐案。

如果是真的,這真可謂驚天動地,不過幾乎沒有人相信,尚德真的被「騙」了。

這份公告直指尚德擁有80%股份的環球太陽能基金(Global Solar Fund;下稱GSF)的管理人哈維爾·羅梅羅(英文名Javier Romero)涉嫌欺詐。在這之前,39歲的西班牙人哈維爾·羅梅羅一直被尚德奉為上賓。GSF內部人士向南方週末記者透露,他們幾乎是和外界同時知道自 己被指控為欺詐的。

根據尚德向美國證券交易委員會提交的文件,尚德電力在GSF中擁有80%的股份,施正榮個人擁有10%股份,其餘10%的股份由GSF資本持有,而該實體是由負責該公司日常運營的哈維爾·羅梅羅控制並擁有。

華爾街的分析師不相信,對一個自己擁有80%股份的公司所發生的重大紕漏,其控制者尚德會不知情;對普通人而言,他們也難以相信,一個大名鼎鼎的行業全球老大公司的掌門人,竟會被一個「名不見經傳」的西班牙商人欺騙。

據中歐商學院公佈的資料,哈維爾·羅梅羅曾經是一名律師,他在世界銀行的金融部門擔任過項目顧問,2000年以後在一家名為Arthur D.Little的諮詢公司負責財務和戰略事務。現在,他除了擔任GSF的管理人外,還是另一家人民幣私募基金China Link的董事長和首席投資官。從履歷來看,在成為GSF的管理人之前,他沒有涉足過太陽能行業。接觸過他的人多會對他留下「精明」、「聰明」的印象。

公開資料顯示,GSF的註冊地為盧森堡,但在上海低調設立了辦公室,只不過這個隱秘於淮海路鬧市中的上海辦代表處,除了極少數業內人士,外界鮮有人 涉足。根據工商登記資料,GSF的上海代表處全稱為「新加坡環球太陽能資本有限公司」,法定代表人正是GSF基金的管理人哈維爾·羅梅羅,註冊時間為 2010年3月22日。

尚德「反擔保案」披露後,其影響力正在被無限放大。8月1日,美國兩家律師事務所發起了對尚德的集體訴訟,起訴者稱尚德的財務報表「存在虛假並造成誤導」。這起行業領袖的醜聞給本已岌岌可危的太陽能產業再一次重擊。

8月5日,在給南方週末的聲明中,哈維爾·羅梅羅否認有任何不當的行為,並稱自己是「清白的」,接下來將會在任何針對他們的訴訟中積極抗辯。

由尚德擔保為GSF做5.6億歐元貸款的國家開發銀行(下文簡稱「國開行」)則「態度曖昧」,負責此項目的國開行評審局內部人士對南方週末表示, 「目前反擔保事件存在爭議,國開行也正在調研,但此事對國開行與尚德的合作沒有影響,在調查結果出來之前,對太陽能光伏行業總體是支持的。」

GSF前傳

尚德的GSF對整個太陽能光伏行業來說,一直是個謎。

它是施正榮的一個發明,以至於在它成立後的5年裡,來自產業界和華爾街對它的質疑仍沒有斷過。在2011年的一次採訪中,施正榮還說「面對這種不理解要受得了委屈」。

GSF本質是一個私募基金,2008年2月成立於盧森堡,目前管理著超過10億美元的資產。長期以來,GSF的內部運營如同黑匣子,外界難窺其真實面目。據南方週末記者瞭解,在擁有1萬多名員工的尚德內,真正瞭解其全部細節的人不超過4人。

早在2007年,對一旦市場疲軟,尚德如何銷售產品的憂慮一直困擾著施正榮——他想要創造市場,而成立一家專門投資於太陽能電站的基金將是創新之 舉:基金能夠在歐洲拿到更多的電站項目,尚德可將做工程的賺錢機會讓給其客戶;同時,要求客戶採購尚德的組件,又促進了銷售;最後,賣出電站尚德還能享受 投資該基金的投資回報,可謂「一箭三雕」。

但問題在於,這套全新的邏輯要得到華爾街的認可並不容易——作為美國上市公司,尚德既享有擁有GSF股份帶來的股權收益,又同時擁有組件的銷售收益,這在會計上存在如何確定收入的難題。為此,尚德設計了一套複雜的基金運作結構,其中就包括出事的反擔保設計。

過去,歐洲投資太陽能電站通常直接在歐洲銀行融資,但金融危機讓這種可能性急劇降低。如果要GSF的電站項目獲得融資,將中國的資金帶出去便成為唯 一的選擇,於是,尚德找到了國開行。「對這種項目,歐洲的銀行只需要質押,但國開行第一次做,非常保守,需要擔保。」一位接近GSF的內部人士說,為了讓 作為上市公司的尚德降低風險,GSF用德國債券為尚德做了反擔保。「這本身就是一套非常規的結構。」尚德前首席財務官張怡對南方週末記者說。

這套架構的複雜之處在於,為了便於在財務上確定收入,尚德一方面要在GSF上耗費巨大資金和精力,另一方面,又要在華爾街面前儘量撇清跟GSF的關 係。在多個場合,施正榮都強調尚德只是GSF的出資人(LP),GSF主要由外部人員哈維爾·羅梅羅管理。但國外網站The Street Sweeper在2010年的調查中發現,哈維爾·羅梅羅實際上並非真正的尚德「外部」人士,他在尚德西班牙分公司擔任職務。

或許為了讓GSF看起來更加獨立,GSF的管理層結構也做了相應設計:它分為兩個等級,A類管理層僅哈維爾·羅梅羅一人,B類管理層包括施正榮本人 和尚德首席技術官,並規定GSF 的任何投資決策都需要得到A類管理人和至少一位B類管理人的同意——也就是說,哈維爾·羅梅羅以10%的股份竟擁有了50%的話語權,外界認為這是GSF 架構最詭異之處。

儘管外界對尚德在GSF基金上施展的「財技」眾說紛紜,但作為太陽能電池製造商涉足下游電站開發,尚德所開創的這套新邏輯已被上海超日太陽能等其他同行效仿。

爭奪控制權

據知情人士透露,尚德對哈維爾·羅梅羅反擔保騙局的突然指控,或涉及GSF的控制權爭奪。GSF成立初期,對法律和金融事務極其精通的哈維爾·羅梅羅不僅主導設計了基金架構,也成為了實際上的控制人。

「他(施正榮)在一開始對基金並不熟悉,但後來就不一樣了,希望能拿回管理權。」一位知情人士向南方週末記者透露,但羅梅羅並不願輕易放棄。

醞釀多日的矛盾終於在最近爆發。明年3月,尚德將要償還一筆即將到期的6億美元債務,但對財務狀況日趨惡化的尚德來說,資金已經沒有騰挪空間,賣掉 GSF的電站資產幾乎是唯一還債方案。外界難以得知哈維爾·羅梅羅對這項提議的真實態度,但據一位尚德內部人士透露,矛盾的導火索或始於雙方在電站價格上 難以達成統一。

事實上,在GSF設立之初,關於所投資的電站資產的估值問題就一直存在。按照美國GAAP會計準則,電站在不同建設階段有不同的估值方法,現在電站轉手,則面臨現有電站的重新估值。

而多位知情人士均向南方週末記者證實,GSF位於意大利的145MW光伏電站並非如尚德和國開行所說的那樣「運營狀況良好」,而是「電站的預期收益並沒有實現」。目前,業內對145MW電站的真實收益存在多個版本。

「如果是優質電站,一定會有人排著隊來買,但GSF的電站資產卻遲遲賣不出去。」長期在歐洲從事電站開發的天華陽光董事長蘇維利說。現在GSF的電 站項目究竟值多少錢就成為問題關鍵,在「行業內的沒有錢,行業外的搞不懂」的現實情況下,GSF的電站資產的估值成為下一步尚德財務狀況走勢的關鍵。

「他應該在去年就將這部分損失計提,但一直拖到現在行業最不好的時候,已經不得不踩這個雷了。」一位美國光伏上市公司的董事長對南方週末記者說,最壞的結果,就是得調整現在的資產負債率,而對一季度負債率已經高達81.7%的尚德來說,無疑雪上加霜。

另外,尚德自身財務狀況的惡化,同時又在加劇GSF電站的出售難度。「接盤者會擔心,如果企業不在了,組件的10年質保怎麼辦?」上述董事長說,製造企業要「玩轉」這套複雜的基金運作結構,並不容易。


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