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越秀房地產基金(405)之探討


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http://www.inv168.com/phpBB3/viewtopic.php?f=21&t=50334&start=15


我滿手是405,對405有點研究。

現在405的最大不利因素是主要收入來源的白馬大廈本年續租,因白馬大廈的租戶主要做外貿的,所以金融海嘯影響到他們的生意,租金的水平或有可能下降,但白馬大廈是一線的物業,雖然有些殘舊,所以新的租金水平應不會降得太多,若續租水平保持的話,現價可以說是低估。

因為除823外,405都已經變成一隻無財技的REIT,但是其物業以商廈及寫字樓為主,所以對經濟週期會較敏感。加上823的租金水平低,可以透過加租去提升收入水平。

另外利息支出方面,因為之前有做率息掉期,以鎖定利息支出,但在續約時(約2008年11月)因市場波動,利息很高,故取消利率掉期,改採浮動利息,欲減低利息支出。但是現在息率大降,還較之前更低,故利息支出有可能降低,或有可能對之有利。

此外,頭3年是盡派利潤,但今年開始派90%,加上租金下降,或有可能令利派息下降約20%-30%(由2008年預計0.26元,下降至2009年預計的0.18-0.21元)。

人民幣不升方面,我覺得影響只是很少,甚至是微不足道。

越秀 房地產 房地 基金 405 探討
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立論:重新探討投資印度 林少陽


2009-07-13  AppleDaily





 

自 從印度國大黨勝出國會選舉後,當地股市一度急升,最近隨外圍市況回順,是時候重新探討這個課題。經驗告訴我,在發現一個全新的投資意念時,最好不要即時行 動。熱情過後,經過冷靜思考仍然堅信那是一個好主意,通常都錯不了。早前參加一個投資者會議,台上經濟師展示一幅頗具啟發性的圖表,顯示日本工作人口早於 90年代初見頂,及後日本經濟經歷了失落的二十年。至於中國,預期工作人口將於2015年見頂並逐年回落,跌幅沒有日本那麼快,但前景一點也不樂觀。至於 印度,則要待2040年之後,才見頂回落。人口結構是多年累積的結果,不易一時三刻扭轉。中國真正面對的挑戰,不是金融海嘯、美元貶值威脅,而在人口結構 轉型,已逼在眉睫。在環球競爭的年代,人海戰術不一定派得上用場。要在國際市場上爭一日之長短,持續的國民生產力增長,才是競爭力所在。然而,要經濟錄得 高速增長,人口與生產力增長二者必須兼得。

語言法制較中國優勝

中國過去三十年的經濟奇迹,很大程度上是兩個歷史性偶然因素配 合的結果,是可一不可再的機遇。未來三十年經濟增速放慢,差不多已成不可逆轉的趨勢,能否維持比歐美快速的增長,將取決於國民生產力的提升。這方面,相比 起歐美國民,中國的國民生產力,仍然有很大的改善空間。中國經濟不大可能純因人口結構問題,這麼快(2015年)便步日本的後塵。然而,要與印度爭一日長 短,中國卻處於劣勢。不單是人口結構問題,印度在語言與法制上與世界主流更接近,印度企業拓展跨國業務阻力較中國企業少。林少陽以立投資管理投資總監



立論 重新 探討 投資 印度 少陽
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再探討亞倫國際 (1) PARTIPRAL - ROAD TO FINANCIAL FREEDOM

http://partipral-hk.blogspot.com/2011/07/1.html

早前簡單寫過亞倫國際 (0684.HK 亞倫國際), 乘著最近公佈的全年業績表現不太理想, 股價下滑之下或許有機會將來買入, 特此再作跟進.

進行再度探討之前, 我想重申一下自己對亞倫國際的感覺:

1. 老牌工業股, 上市歷史頗長, 主力生產小型家電, 行業門檻低, 競爭甚大
2. 屬家族式經營, 過去多年營運成績顯示管理層經營手法傾向保守, 穩打穩紮, 而股東則安心年年分紅
3. 去年11月動用1.5億購入灣仔物業收租, 以本業純利率而言, 舉動不太合理

再回顧今年度之全年業績:

- 營業額增長22%, 繼前年後再次錄得明顯增長. 亞倫的主力市場雖然在歐洲, 但金融海嘯的影響明顯已完全消化. 下半年營業額雖比上半年倒退, 但同樣情況亦出現於10年上, 可視為正常;

- 毛利率比10年大降4%, 但呢個情況響出中期業績後已在預期之內. 管理層對毛利率下降主要有3大解釋: a) 商品原材料價格上升, b) 人仔升值, c) 勞動成本上升. 頭兩個原因解釋合理, 但不能完全接受. 原因係若然公司議價能力高強的話, 原材料價格上漲/人仔升值呢D大環境都在面對的問題, 理應可以直接轉嫁客戶, 要自己硬食既話, 即係行業競爭甚激烈, 要劈MARGIN攞單. 下半年的毛利率未有繼續轉壞, 可能係見底先兆, 但此點非常值得繼續觀察, 下期業績能啟示多一點亞倫的議價能力. 至於第3個原因, 可以自己查年報. 員工成本2.7億比10年多出7千萬, 亦即相等於3%左右毛利率! 得出既結論係, 反而員工成本上漲先係毛利率下跌的最大元兇, 前兩者純粹係點綴而已.

- 行政開支同銷售費用佔營業額的比例同10年差唔多, 無乜可以挑剔.

- 核心稅前盈利1.9億, 按年倒退約18%, 倒退的最大原因來自毛利率下跌.

由損益表可見, 亞倫國際今年表現上業績雖然不理想, 但有一個個人頗看重的亮點: 營業額增長. 若然再回顧過去5年亞倫的表現, 單睇營業額的話, 今年22億的收入竟然係5年前既2倍!

當然亞倫的營業額有點特別, 可以算係風險亦可以算係機遇 - 五大客戶佔整體收入比重高達94% (去年92%). 風險唔駛我講, 大家都知只要亞倫被其中一個飛起, 肯定會大受大擊; 但機遇係若然此5大客戶繼續壯大, 亞倫所得到的益處亦會非常巨大. 目前來講似係機遇多過風險, 不過仍然有必要提一提.

總括來講, 以小型工業股兼沒有自家品牌的背景下, 亞倫營收5年增長1倍其實係非常強大的表現 (同類型公司我能夠搵到較接近的只有信佳國際). 仲未計早兩年遇上金融海嘯時亞倫國際竟然係可以做到絲毫不損, 管理層的能力應該比想像中更佳.

所謂增長股, 前題必先係營收, 然後再到盈利. 成本能控制得好, 公司當然可以賺更多錢, 但最實際的始終係增加收入. 單從損益表而言, 表面上今年的核心盈利出現不少倒退, 但同時亞倫能把握到歐洲海嘯後的復甦而推高營業額, 算係一劣一優, 暫且打平.

探討 亞倫 國際 PARTIPRAL ROAD TO FINANCIAL FREEDOM
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再探討亞倫國際 [2] PARTIPRAL - ROAD TO FINANCIAL FREEDOM

http://partipral-hk.blogspot.com/2011/07/2.html

延續昨日未完成的專題, 今日會從損益表以外再探討亞倫國際的價值.

- 固定資產2.47億, 比上年度增加26%, 營業額亦有相應增長, 屬正常且有效率的投資.

- 存貨8千7百萬, 同比增加42.5%, 增長速度比營業額快...有關存貨, 其實我更想講既係, 我係唔太明白點解亞倫可以用8千幾萬去做廿幾億生意, 即存貨周轉率高達25倍以上! 以工業股而言唔單止係罕見, 直頭好到有點難以置信. 有可能係亞倫既產品極度暢銷 (亦代表亞倫客戶相當強大); 亦有可能係亞倫有部份訂單根本唔係自己做, 即係有機會係一個貿易公司既角色, 左手黎右手去, 賺取差價. 當然呢部份我係靠估而已, 但若然亞倫係後者既話, 25倍的存貨周轉率係可以講得通.

- 應收賬5.17億, 同比增加36%, 增長速度同樣比營業額快. 以延長收數期去谷營業額, 可能係來自新客戶. 若然係來自舊客戶的話, 亞倫5大客戶佔總收入高達94%, 只要他日有其中一個甚至多個客戶出現財政問題, 亞倫所損失的就唔止淨係收入, 仲可能要有筆壞賬要處理. 當然, 目前的情況可能未去到咁壞, 但今年的現金流就肯定會受影響了.

- 應付賬2.5億, 同比增加16%, 增長速度比營業額慢, 收錢慢俾錢快, 再次肯定今年現金流會減弱.

- 現金3.16億, 同比少左1.66億, 有部份用左去增添固定資產, 亦有部份用左去派息. 而今年本業現金流減弱, 亞倫的現金結存沒有增加屬可以理解. 負債方面只得一筆55萬的短債, 除左反映亞倫財政穩健外, 亦說明似乎管理層並不擔心街數會收唔返而影響營運周轉, 算係加多一重信心.

- 今年經營現金流得9千萬左右, 加上核心盈利的確倒退不少, 削減派息實屬非常正常. 有一篇財經新聞指出DAVID WEBB不滿公司今年的董事酬金響盈利倒退之下仍比去年增長2成至3千6百萬. 對此個人其實頗能理解, 但要知道亞倫從來都係一門家族生意, 響派息率沒有倒退的前題下, 俾多少油水班董事個人係能夠接受的.

對亞倫國際今年份業績數字上既分析就到此為止, 基本上風險同亮點大致上都頗明顯及容易理解. 今年年報上管理層所寫下的來年展望同往時比較其實已算係頗樂觀, 再加上大股東於業績公佈後曾於場內增持, 個人會比較傾向相信亞倫前景應不致於太壞.

估值方面, 2011年的每股核心盈利大約在$0.45左右, 每股派息$0.20. 現價$3.17即往績P/E 7倍, 息率6.3%, 不算平但亦不算貴. 今年度業績欠佳或許會導致股價未來半年都會持續受壓, 但有過去5年既出色表現支持, 我自己對亞倫的管理層其實頗具信心.

探討 亞倫 國際 PARTIPRAL ROAD TO FINANCIAL FREEDOM
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雨潤專題:財務是否造假問題的探討 心如止水

 

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5ff626960100zb9d.html

 

一、報告出發點:

 
市場一直在質疑雨潤財務報表的真實性,2011年6月份渾水公司的報告將這一質疑點燃,引爆了市場的諸多擔憂。
 
對 雨潤業績的質疑包括:(1)生豬價格一路走高,開工率不足的雨潤如何能維持盈利?是否有做假賬的舉措?(2)依靠巨額政府補貼增厚業績,財務處理是否過於 激進?(3)產能利用率不足50%,為何仍通過新建、擴建和併購等多渠道大幅度擴張產能?(4)毛利率水平為何遠高於同業?
 
我們試圖做一些交叉印證,來解答上述的一些質疑。
  
 

二、報告正文:

 
 

業績造假,無外乎是虛增收入和虛減成本。

 
出於不同的目的,不少企業都有多套賬,一套給實質控制人,一套給投資人,一套給稅務,若干套給銀行。但多套賬必然會出現衝突,最多只有一套賬能使「財務報表—會計憑證—原始憑證(即購銷票據、貨幣資金單據)」這三者一致。
 
但上市公司就不一樣,再糊塗的上市公司,也會讓報表、會計憑證和原始憑證做到一致,使票據流和現金流能對應起來,才能過審計關。不幸的是,在票據和資金流轉統一的約束條件下,造假路徑仍然非常多,比如通過隱匿的關聯方,虛構銷售收入,典型的如紫鑫藥業。
 
任何造假,背後都隱藏著目的,上市公司造假主要是實質控制人忽悠資本市場的投資人,推高股價,大肆圈錢或者套現,其次是忽悠債權人,多搞貸款。實質控制人套現手法有兩種,一種是在資本市場減持;另一種是通過和上市公司之間或隱或現的交易,轉移資產。
 
雨润专题:财务是否造假问题的探讨

當 然,我們不能說雨潤食品造假,除非有直接的證據,比如:(1)覆核雨潤和其客戶的購銷發票和數據能否統一起來,我們很難做到這點,因為一方面看不到雨潤的 會計賬,另一方面也更看不到其客戶的會計賬。(2)覆核雨潤集團和地方政府簽署的原始合作協議,以確定上市公司即雨潤食品在其中的角色,這些協議需要從政 府獲取,我們更搞不到。這些東西,只有雨潤的審計師畢馬威去管了。
 
所以,我們只能說雨潤食品有業績造假的動機和條件,也顯示出造假的表象,但絕對不能說其真的造假。
 
 

1、做大業績的表象:激進的會計處理

 
 

(1)借政府補貼和收購中的負商譽,大幅度增厚業績

 
   

據人民網:

 
 
依靠巨額政府補貼增厚業績,雨潤會與地方政府談判,約定一個買地的價格,雨潤將買地款支付給地方政府,項目啟動後,地方政府返還約三分之一的款項給雨潤,在廠房建設和全部投產後,剩餘部分買地款會返還給雨潤,這些返還的款項均被計入政府補貼項目下。
  
   不管是政府補貼還是負商譽計入利潤,都間接借用了一個類似的會計手法:評估增值,只是借中間的手倒一下而已。
 
   「天下本沒有免費的午餐」,這種激進的手法當年在A股市場也屢見不鮮,現在已經不讓用了,但港股市場依照IFRS仍然可以用,很容易就被紅籌股濫用了,借此忽悠投資人。
 
 

(2)難以解釋的高毛利率

 
   拿A股的雙匯發展做對比,雨潤食品的毛利率要高不少,這其中原因何在?
 
雨润专题:财务是否造假问题的探讨

   很多投資者都認為是雙匯發展通過關聯交易轉移利潤,人為地降低了毛利率,從雙匯的年報看,雙匯發展向關聯方採購接近70%,所以不排除這種可能。
 
   但我們把雨潤和A股的得利斯比,毛利率依然高了不少。
 
雨润专题:财务是否造假问题的探讨
    引用第一財經日報的文章:   
      http://finance.sina.com.cn/roll/20110505/01099792772.shtml
 
雨潤食品(01068.HK)和雙匯發展(69.00,0.62,0.91%)(000895.SZ)、金鑼集團並稱為中國肉製品行業的三大巨頭,一位私募基金人士曾經問三巨頭中的一位高管:「為什麼你們的產品做不到雨潤那樣的高利潤率?」這位高管思考再三,回答道,我們確實做不到,需要向雨潤學習。
。。。。。。。。。。
 
    一些投資者認為雨潤的高毛利率歸功於成本控制,主要是人力成本的控制上,而生豬收購成本差別不大。相比雙匯,雨潤的人均工資確實很低,但人均銷售收入也低,結果是人力成本方面並不佔優勢。
 
雨润专题:财务是否造假问题的探讨

   所以,雨潤的毛利率要能大幅超越同行,只能是產品的售價高,但沒有直接證據支持這一點。
 
 

(3)被用到極限的折舊率,藉以減少會計成本

 
   據雨潤的會計報表附註,其折舊年限的區間和雙匯差不多,物業: 20至30年;機器及設備 :10至15年;汽車: 5至10年。
    
  

表1:雨潤食品和雙匯發展的折舊率對比

 
項目
 
2006
 
2007
 
2008
 
2009
 
2010
雨潤固定資產折舊率
5.6%
4.9%
4.5%
4.1%
3.7%
雙匯固定資產折舊率
11.3%
10.9%
11.2%
9.3%
9.7%
 
   數據來源:歷年年報,折舊率=年度折舊額/(期初固定資產淨值+期初固定資產淨值)*2,雨潤的固定資產為「物業、廠房和設備」的金額
 
   簡單計算的話,即便按30年折舊,折舊率也不小於3.3%。由此,從上表1,我們可以得到兩個信息,一是雨潤的折舊年限在限制區間內,已經被設置為儘可能的長;二是雨潤的固定資產基本上是物業,而雙匯卻是以機器設備為主。
 
 

(4)暗含水分的巨額不動產

 
   從2011中報看,雨潤240億港幣的總資產中,約有一半是不動產,包括物業和土地,究竟雨潤如此大規模的擴張是為什麼?可以肯定不是因為產能不足,因為當前的利用率太低。
 
  從業務結構看,雨潤的發展重點在擴張上游的屠宰產能,與此對應的是雨潤的冷鮮肉佔比越來越高,2011年上半年佔營業額比重為71%,其次是冷凍肉,佔比 16%。相比屠宰產能的擴張,下游的深加工產能的擴張要慢得多,從2005年的16.3萬噸至2010年的30.4萬噸,增長不到1倍。
 
   但即便屠宰產能的擴張速度也遠跑不過非流動資產的擴張速度,2005-2010這5年的時間,非流動資產擴張了18.76倍,而名義屠宰的產能只擴張了4.54倍,除了水分外,很難解釋得通。
 
雨润专题:财务是否造假问题的探讨

    從雨潤公佈的產能看,截止2010年12月31日,上游屠宰產能已經達到3,560萬頭,利用率只有42%。根據我們從折舊率的推測,雨潤食品的機器設備相比不動產的投入,明顯配比不足,我傾向於認為,即便雨潤公佈的產能也是有水分的。
 
  

我們一個杞人憂天的擔心是:雨潤是否如某些農產品上市公司,如圖1所示,打通「經營現金流」、「融資現金流」和「投資現金流」這三者,形成人造利潤,其中的人造利潤隱匿於不動產中。

 
   從2005年借殼上市至今,雨潤食品實現淨融資120.6億,投資124億,主要投向工業廠房和土地。
 
雨润专题:财务是否造假问题的探讨
 
 

2、做大業績的動機:支撐股價,利用資本市場和銀行體系融資,不斷地套現

 
 

(1)減持套現:

 
  - 2010年11月,按每股作價30港元,該公司主席祝義材及其配偶出售舊股,變相減持7000萬股,套現21億港元。
 
  - 2010年4月,祝義材夫婦擁有的 Willie Holdings Limited,以每股23.88港元減持7600萬股,套現18.15億港元。
 
  - 2009年7月,由公司主席祝義材夫婦持有的Willie Holdings Limited 將會按每股13.23港元配售2億股舊股,再按相同價格認購1.3億股新股,套現9.26億港元。
 
 

(2)直接套現:資產或股權收購

 
  - 2008年12月,以159,252,000元人民幣現金收購湖南輝鴻49%股權,該公司截止2008年9月30日賬面值為23,083,000元人民幣。
 
 

(3)間接套現:

 
  - 雨潤集團除食品外,還有房地產、旅遊等項目,上市公司和地方政府的合作是否單純,還是背後另有交易,我們不得而知,所以對其是否存在間接套現行為,我們不做推測。
     
 

3、做大業績的條件:農產品公司造假容易

 
  農產品公司不僅造假容易,造假成本也極低。
 
  為什麼說造假容易?一方面存在大量的現金交易;另一方面,銷售發票和農產品的收購發票都自己開,並且不需要通過稅務機關認證和比對。
 
  這意味著,農產品經營公司不需要第三方的配合,動動筆頭就可以直接製造業務,購銷差額就是利潤,也是經營現金流的缺口。如果不想掛賬,以便讓經營現金流看上去正常,控制人轉點錢進來彌補缺口就好了。
 
  為什麼說造假成本極低?初加工環節基本可以做到免稅。一方面,增值稅部分,按收購發票金額的13%抵扣進項稅,因此只要初加工後的毛利率不到13%,就不用繳納增值稅;另一方面,所得稅部分,農產品初加工可以享受免所得稅優惠,生豬屠宰歸屬於這一列。
 
 

值得強調的是,有動機造假,也有條件造假,並且顯示出造假的跡象,並不意味著就真的造假。打個比方,天氣冷的時候,衣服穿得少的人,打了噴嚏,也不能說就感冒了,保不準這人抵抗力強。人品好,身體就好,啥事沒有。

 
  此外,雨潤食品頂著內需光環,行業仍將受益於中低收入人群消費能力的增長;在資本市場雨潤有高盛撐腰,一起共謀;祝義才又善於玩轉政府關係,獲取政府支持。這些都是吸引投資者的點,就看投資者如何權衡。
 

 

 

雨潤 專題 財務 是否 造假 問題 探討 心如 止水
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新奧能源收購中國燃氣探討 法國梧桐樹

http://blog.sina.com.cn/s/blog_544ef62e010118t3.html

林SIR講過,「避開他人的婚禮」,因此這次新奧伙拍中國石化,吞併中國燃氣,其實我是不讚成的,如果不是最近兩天實在忙得不可開交,一直到今天下午才稍微清閒,今早高開後可能就會賣出了。現在講多無謂,詳細探討一下新奧收購中國燃氣背後是否值得。
  這個是今天傍晚和財兄探討中燃的觀點:
  「正如談輝先生講的,中燃利潤大部分是天然氣貢獻的,石油氣收入大但不賺錢,其實間間燃氣公司都差不多,因此新奧呢幾年都已經剝離了石油氣業務。收購其實 還是為了天然氣「插旗」,由於國內政策,一間公司可以壟斷經營30年,而30年後相信還願意競爭的不多,因此,天然氣行業是不錯的行業,只要不斷在新的城 市插旗就可以擴大發展。同時,發展的方向還有車用天然氣,最近一兩年的確是逐漸多了很多,而這個就真是長做長有的生意。我以前也關注過135,背景很牛, 中石油壟斷了國內天然氣供應(也因此,這次新奧伙拍中石化,而非其他),但是管理層能力未知,因為轉型時間尚短無法判斷,同時股本回報率偏低,不知道管理 層有沒有辦法提高,因此如果關注這個行業也應該同時關注它。
  關於新奧,關鍵是我覺得為了這個收購可能資產負債表會惡化,我在博文中探討過,新奧從08年開始出現自由現金流,網絡開始成熟可以反哺新的投資,但是中燃 就未有詳細研究,擔心會出現拖累。另外,觀察過去幾年,新奧的負債成本是不斷下降的,去年大約是3%左右的財務成本,證明公司債務結構調整不錯,今年又借 債7年期美金幾十億,但是長遠來講應該成本還不錯,現在突然間債務增加80多億,財務成本可能驟增。」
   
  那麼,新奧能源這次收購是否真的物有所值呢?
  林SIR在《投資王道》中對華能收購邯峰電廠做了詳細和具體的分析,非常值得借鑑:
  「(三)以最大型的邯峰作為例子,我們用一個企業價值/除稅、利息、折舊及攤銷前溢利(EV/EBITDA)的方法來衡量。華能收購邯峰40%權益,大約 用了人民幣16.54億元,換言之,邯峰整體的價值(100%計算)為人民幣41.35億元。企業價值是人民幣41.35億元加上邯峰的負債人民幣 46.32億元,減去其現金人民幣1.67億元,等於人民幣86億元。2003年邯峰的除稅、利息、折舊及攤銷前溢利為人民幣14.1億元。換言 之,EV/EBITDA(86億元/14.1億元)等於6.1倍,即是邯峰電廠本身所產生的EBITDA溢利,可於6年內完全抵償收購價(企業價值)。    
    (四)根據表29,2003年邯峰的現金流,足以應付資本開支及利息開支外,尚有人民幣9.65億元剩餘現金用作還債。2003年用了人民幣6.74億元償還長期債務,若以整體負債額,即人民幣46.32億元計算,邯峰本身的現金流,在5年內便可還清所有負債。    
    表29:邯峰電廠2003年的現金流    
              RMBM                    2003年    
       除稅、利息、折舊及攤銷前溢利              1,410    
       利息支出                       294    
       資本性投資                       150    
       稅項                 1    
       現金淨流入                       965    
       償還債項                       674    
       剩餘可作派息現金                        291

那麼中國燃氣的指標呢?
根據中國燃氣2010年年報以及新奧的收購報告,可以見到新奧
收購價                     16699757(千港元,以下皆同)
流動負債                   12301609
非流動負債                 8246763
現金                       -5081589
企業價值(EV)               32,166,540

除稅前利潤                 1097038
利息支出                   635029
折舊                       598992
攤銷                       48974
EBITDA                     2,380,033

EV/EBITDA                  13.51


中國燃氣現金流分析:
EBITDA                    2,380,033
利息支出                  -635,029
資本性開支               -1,780,605
稅項                      -315716
現金淨流入                 -351,317

可見,中國燃氣本身產生的EBITDA純利,需要13年多才能抵償收購價
同時,中國燃氣現在每年的現金流並不足以應付資本開支以及利息開支能,還需要新奧每年的投資。

因此,可見,這次收購不是很理想,以後可能會擇機賣出。


新奧 能源 收購 中國 燃氣 探討 法國 梧桐樹 梧桐
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聽風與Tiger2月8日探討成長性公司估值——陶米整理 紅一方面軍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102e09x.html

Tiger--老兵 :  聽風,請教個問題

1.當你決定買時,你對成長性公司的買入點是如何計算的?

2. 如何判定公司從快速增長到平穩增長?

   是真心請教,想補充我的盲點

聽風—上校:買入點,也只能是毛估估, 我從來買不到最低價, 只能是估值合理,向下分批建倉,攤薄成本
tigeryu—投資: 毛估估怎麼估?根據什麼

tigeryu—投資:是參考DCF,還是行業相對估值?

聽風—上校:快速增長到平衡增長,要看其擴張到了哪了階段,還有公司的報表數據也能透露許多信息
tigeryu—投資:成長股這種目的真不好估值
Tiger--老兵: 
  這個我知道,前幾天你說你看中了愛爾眼科,(其實我從它上市我就盯上了它,所以一直沒有買),但你說估值過高, 所以請教一下。
聽風—上校:按未來三到五年的PE,接合PEG綜合進行估值
Tiger--老兵: 
  噢,明白啦
聽風—上校:關鍵是未來三到五年成長的確實性要高
Tiger--老兵:按未來三到五年的PE,接合PEG綜合進行估值
-----這種估值方法,你實戰的成功率是多少,不分重倉和輕倉
聽風—上校:確定性越高的品種,倉位越高啊
tigeryu—投資:聽風一般要求PEG到多少水平比較合適?
Tiger--老兵:「聽風—上校(106805771) 
 21:25:16
快速增長到平衡增長,要看其擴張到了哪了階段,還有公司的報表數據也能透露許多信息」

----能不能用個公司,做個實例講解,謝謝!
聽風—上校:如目前的羅萊 
家紡,就是到快速擴張期中後期了, 因為三線城市已經在大面積佈局

Tiger--老兵

一般要求PEG到多少水平比較合適?
----會根據確定性,然後做一些調整,價值投資也是同樣的道理,沒有固定的方法。

聽風—上校: PEG到多少水平比較合適?這個確實沒有固定的簡單的公式可用, 我做過一些數據模式,但只能是理論上評估,實戰最重要的還是看未來的相對確定性
Tiger--老兵: 
  我的意思是從財報中在業績變穩定增長公佈之前,如何提前發現。比如現在2011年高增長,然後從2011的年報中發現2012是否還會高增長?還是變成平穩增長?
通訊—市場調研:他CEO自己都不知道
聽風—上校:就像興業銀行一樣,我給予過不同的未來增長進行評估,但在未來五年到來之前,你只能是評估,無法知道它將來的實際業績增長
 
飛鳥--小兵:報表看得出來蛛絲馬跡   
Tiger--老兵: 
  或將來三年不可能高速增長?
飛鳥--小兵:如果連續兩個季度不 
淨利潤 下滑  必須就要小心  
通訊—市場調研:我做過類似這樣的報表,每年做, 累死人, 忽悠人不償命, 還得把謊話編圓滿
飛鳥--小兵:淨利潤增速下滑,如果連續兩個季度,很可能跟這個股票說再見 
 
聽風—上校:「CEO自己都不知道」確實如此,所以我的投資體系是允許出錯的,是有容錯功能的
通訊—市場調研:這是實話
聽風—上校:我沒有法肯定就是高成長,我只能大概率的評估
通訊—市場調研:大家都是度概率,賭
Tiger--老兵: 
 大概率的評估,應有個方法啊!
通訊—市場調研:行業,企業變化,就這
飛鳥--小兵:魔鬼在 
細節裡  
聽風—上校:誰如果清楚地看到三年或者五年後的公司狀況,肥股市就是提款機了。
聽風—上校: 
大概率的評估,應有個方法啊!
客棧裡我專門較系統地介紹過一次

(http://www.tfkz.net/forum.php?mod=forumdisplay&fid=96&page=4 中小板企業交流1-4)

聽風—上校:每個企業都有其特殊性,確定沒有固定的公式,更多的是對企業的理解,這是一個非常具體個性化的東西,就像人家寫巴菲特的書至少有幾十本子,但 到目前為止,也不能找到最有價值的東西。,當人家說巴菲特長期幾十年不變持有時,許多企業持有幾年就出手了,當人家說巴菲特遠離高科技股時,卻出手了比亞 迪和IBM
裂痕-銀行餐飲:

聽風—上校:看菲雪的成長股投資,說的都是一些大白話,似乎什麼都沒有說, 而且說話的語言還沒學好,文字也不通暢,如果人家不說費雪是巴菲特的老師,如果你是第一次看到他的成長股投資,估計能看完一半的就是牛人了
通訊—市場調研:我先看的第2本,再回頭找第一本看的
聽風—上校:但是,你如果看到三遍以上,你的感覺就完全兩樣了
通訊—市場調研:好像是他孩子寫的
聽風—上校:他的思想是非常具有穿透力的
聽風—上校:功夫在文字之內
老五—人事主管::聽風
牛心熊眼—少校:拈花一笑,自得其樂
重陽—少校:聽風厲害 
 


聽風 風與 Tiger2 探討 成長性 成長 公司 估值 陶米 整理 紅一 方面軍 方面
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和朋友探討中國玉米油1006的幾個問題

http://blog.sina.com.cn/s/blog_9cf8aa830100yr1a.html
雨潤兄:
 
我也來一起探討一下:
好的方面:整個玉米油行業這2年以年均25%的增長速度在發展,是食用油中發展最快的一個之行業。
目前1006的營銷隊伍人數已經遠超製造基地的職工人數,因此1006應該算個消費類公司了。而香港市場仍然把1006視作一家廠股。

不利的地方:1006的會計師不是四大之一,對投資者的信心有點影響。這2年,營銷費用上升很快,特別是看A股的西王食品,由於營銷費用上升太快,影響到 了業績,擔心1006也有這個問題。另外,1006下半年的業績可能因為受到新上生產線折舊的因素,未必有上半年增長那麼快。
 
 

我:
1、西王食品半年報銷售收入增77.16%,淨利潤增31.23%。年報銷售收入增53.5%,淨利潤增32.03% 

從上面的數據可以看出來西王下半年和上半年的營銷費用應該是相當的,並不是說下半年營銷費用就特別多,但是都比去年多。比去年多的原因就是攤子鋪得更寬,廣告打得更多了,這個隨著銷量的進一步上漲會得到改善,也就是俗得不能再俗的規模效應。

2、中國玉米油的半年報顯示營銷費用大漲,對應的是品牌玉米油3倍於去年同期的銷量,也就是說這營銷費用是品牌零售的必須成本,沒有零售,就不需要這些成本,這個上升是可以接受的。而年底的營銷費用,若和西王對比的話,應該不是那麼令人擔心。

3、會計師非四大可能對其他投資者的信心有影響,但在我看來是比較可信的,我的分析方法如下:
 
在index.baidu.com上查「長壽花玉米油,西王玉米油」可知長壽花玉米油的搜索量比西王略高,兩者非常接近,這個間接說明了兩者自有品牌玉米油的銷量應該是接近的。

4、折舊只能在報表上體現今年淨利潤漲幅比上半年少,但是對未來幾年的利潤漲幅是沒有影響的。

朋友 探討 中國 玉米油 玉米 1006 的幾 幾個 問題
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關於價值投資的一些基本問題探討 laoba1梁軍儒

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c90102dvw3.html

基本的才是最重要的,經過幾年轟轟烈烈的討論,價值投資在很多人的心中曾經漸漸清晰,但隨著新鮮感的褪去,這些最簡單的道理又開始逐漸被放到了一邊,甚至被淡忘。一千個人有一千種理解,有一千種做法,如何選擇並堅持正確的,並不容易。

 

枯榮

1、價值投資定義是什麼?
其實「價值投資」這個概念並不是很清晰,按照一般的解釋,價值投資是格雷厄姆和多德教授在30年代撰寫的《證券分析》中開創的。但事實上,在《證券分析》 中,格雷厄姆並沒有提到什麼「價值投資」,他說的是「投資」。按照勞倫斯.科明漢姆的劃分,投資模式分為五類,而價值投資是其中一種,另外還有:增長投資 (以菲利普.費雪、彼得.林奇為主)、指數投資(約翰.伯格為首)、技術投資(以威廉.奧尼爾為首)、組合投資(首見於《漫步華爾街》)。科明漢姆對「價 值投資」的定義是:通過公司財務分析,尋找市場價格低於公司內在價值的股票。
個人觀點,所謂價值投資,必然是延續格雷厄姆投資理念基礎上的,即將「安全邊際」(或控制風險)放在投資首要位置的。

2、安全邊際(控制風險)是價值投資的首要考量因素嗎?
我想應該是的,安全邊際是整個格雷厄姆投資理論的基石,實際上,安全邊際可以和「企業內在價值的估量」劃上一個約等號。因為一旦你能判定企業內在價值範圍(而非精確值),那大體上的安全空間就能判斷出來。
但兩者又不能完全劃上等號,因為對「安全邊際」空間的把握,是非常有藝術性的,而且在不同年代要求會發生變化,所以你才會看到格雷厄姆30-40年代要求的「空間」是非常大的,但到了彼得.林奇縱橫的80年代,已經完全「走樣」了。

3、企業內在價值是通過什麼方式計算的?
格雷厄姆開創證券分析時,企業內在價值的估算,大體上是門科學,是和公司資產負債表緊密聯繫的。格雷厄姆的計算,最初是從淨營運資產開始的,到《證券分 析》後期,他的計算已經演變為市盈率了(即他說的資本化率)。到巴菲特時代,他已經明確指出,對企業內在價值的計算,是通過未來現金流折現實現的,即企業 內在價值取決於公司未來可續生存期內獲得的現金流的現值。
但注意一點,格雷厄姆對「預測」是充滿質疑的,他多次強調「理性投資者應該更多傾向於對風險的考慮,而不是對未來的預期」,而且他還辛辣指出,對未來業績 的預測,大多是付出學費的猜想。事實上,請注意1929年經濟災難中對價值的毀滅,無數看起來非常穩健的公司最終無法印證人們甚至是公司管理層的預測。
但格雷厄姆也指出,通過投資者不斷的努力,是有可能在自己能力範圍內最大程度把握公司未來經營方向走勢的。巴菲特在實踐中,發現某些公司具有某種程度上的 壁壘,進而能預測公司未來的發展甚至是收益和現金流。其實這也從另一面說明,大多數公司未來經營方向和收益現金流,是極難(甚至不可能)的。網友「石中 火」君對此有精彩點評,她說:「巴菲特為什麼喜歡業務簡單的企業,因為業務一旦複雜,影響因素就呈幾何級數增加,即便抽提出每個業務的主要影響因素,對於 企業這個系統而言,輸入還是太多,每個變量之間的相互作用關係只能估測,那麼會造成巨大的誤差,從而導致定性的錯誤。不是導致安全邊際要求太高而失去投資 的機會,就是安全邊際估計不足,導致投資風險劇增。」
我的看法是:1、很多企業內在價值的分析對特定的投資者而言,是極其艱難,甚至無效的,具體取決於兩個方面,一個是投資者對公司的把握程度,一個是公司經 營的穩定性。2、企業內在價值的把握必須對未來進行預測,而這樣的預測是難以「精確化」的,必須警惕將問題複雜化,例如麥肯錫的自由現金流折現模型,實際 上使用意義並不大。

3、企業能真正把握嗎?

我的看法,是很難,可以這麼說,不管你如何努力,也只能是0%-70%之間,剩餘30%(只是個比喻)你永遠無法掌握。而且,這樣的公司,對特定投資者而 言,應該是不多的,這涉及到能力圈的問題。格雷厄姆有言:投資者不論如何熟悉公司,都不可避免可能出現意想不到的風險。但通過不懈努力,堅持在自己能明白 的領域,應該可以逐步接近中值,甚至跨越。但總的說來,不可能有人能接近完全把握,即便公司長期任職的高管也不可能。這也是格雷厄姆一再強調,不能將所有 資金放在一家公司的緣故。

4、趨勢和價值投資能結合嗎?

我的看法是幾乎不可能。兩者出發點是背離的。

5、價值投資等於長期投資嗎?

我的看法是價值投資和是否長期投資沒有直接關聯,但巴菲特和芒格顯然延展了格雷厄姆對「價值投資」的理念,引入了很多菲利普.費雪的成長股理論,這將長期投資和價值投資牽連在了一起。也許,長期投資是價值投資的一種實施方式,但絕對不應該是價值投資的全部方式。

6、價值投資是否每個人都應該學習並且掌握?

我的看法是不可能,也不應該。如果都這樣做了,那麼市場將是完全有效市場。而價值投資的根基,必然是市場在某些時候是「失效」的。(但不否定,市場大多數時候是有效的)。所以反言之,價值投資也是很稀缺的,也是非常難於掌握精通的。

7、現階段中國股市可以實現價值投資嗎?

我的觀點是不知道,但仍有人在不斷驗證這個理念。如果中國股市無法驗證價值投資理念,那麼只有兩個可能同時存在:第一,市場是非常有效的,或者市場總是高估的。第二,中國無法誕生長期經營穩健向上的企業。我不太相信兩者會一直存在。

8、價值投資是賭博嗎?

個人認為某種程度上是的,但和賭博你通常無法控制概率上相比,價值投資實際上是以安全的價格作為賭注押上自己的籌碼。價值投資之所以將安全和控制風險放在 首位,就是承認了自己對企業把握的能力是有限的,因此也存在巨大風險。但安全和控制風險可以在某種程度上獲得對企業長期經營賭注的獲勝率。

 

zwp0814

由於信息時代的來臨,當前企業的內在價值的判斷已經比林奇和格雷厄姆時期有了更多的借鑑和依據。
也就是更加透明化,所以內在價值的判斷已經不單單是當前或者當年的內在價值判別,而是判斷未來幾年或者10年的內在價值。這個價值的判斷,綜合了全球需求和生產要素分配,和分工等因素,行業發展趨向,不同行業回報率走向,銀行政策,環保因素,等等太多。
內在價值的判斷期貨化的傾向,使得股市震盪加劇。

 

均線多頭

1:價值投資的定義:

東西便宜了就買,東西貴了就賣

價值的定義:
每個人看招行,st公司值多少錢,取決於個人的知識和經驗,2000億市值的招行可能有貴賤之爭,200億市值的時候大部分人靠常識是否知道招行被賤賣,st源發5元可能你嫌貴,但買殼的人不嫌貴.出價5.92.  價值因為每個人而不同,但因常識而相同.

2:價值的計算:
無法精確計算,但有常規的幾個估值指標>PE,PB等

3:如何發現價值:
靠眼光,是定性的東西,就像招行剛上市不到200億市值,你能看到2000億.投機者什麼也看不見,他看見的就是表象,價格今天是10元,還是20元.對價格感興趣,而不是對企業的前途感興趣

4:如何進行價值投資
大部分時間放棄參與市場波動,與"市場絕緣"用時間來增加價值,普通投資者難以作到,有的人一分中不看股價就難受.

5:投資大師如何做價值投資
近看老巴中石油和比亞迪的操作

6:買點就是安全邊際
你是不是買的比所有人低是關鍵,老巴不在高點賣股票,但它在別人不願意買的低點買股票,所以成本比幾乎所有人低.這是決定其成功的85%.中石油1.85,最後的高點是20多,比亞迪8元,前期高點是70元.

7:價值投資和時間:
不好確定持有的時間,但是有過持股5年以上經驗的人會有很深的感受

8:基本面的不確定,不可能有完全確定的基本面
確定是相對的,不確定是絕對的,在不確定下如何進行投資.合理假設,正確的知識,常識的去作出正確的推測,結果也許會美妙,當然要系安全帶,買點第一.

 

我為曲線狂

趨勢投資和價值投資我倒不認為有本質衝突,這兒指的趨勢是建立在公司經營狀況的基礎上作出的收割或死抗決策,不是某一時期技術走勢的趨勢投機,用苛刻的財 務指標和靜態的觀點無法區分一個企業的不同發展階段,如同人一樣,企業也有創立到成長然後成熟的過程,某一時期對公司估值完全用財務指標衡量過於保守,投 資企業並不是種幾顆菜就收穫幾顆的等量產出,而是一個建立在公司分析和行業分析上的動態監測行為,行業屬性不好的企業即便有個出色的管理層也只能做的相對 好一些而已,反而一個繁榮的行業即便管理層差些也能獲得很好的回報,房地產和化纖就是2個截然不同的行業,無論如何,現金流屬性佳的消費服務業都比現金流 狀況不可預測的工業類或者高科技類都要更穩定些,巴老的風格既是如此,穩定的現金流才是企業的血液,穩定沒有成長的公司只能獲取淨資產增加的收穫,公司價 值的核心是未來賺取現金的能力,一個公司的商業模式決定了公司的前途,行業的競爭結構和替代品的影響決定了公司的獲利能力,假如有一個獨一無二產品的公司 其價值也不能用當期的現金流來衡量,鐵打的營盤流水的兵,再好的公司也會交到智商一般的人手上經營,只有獨特的產品才能保證即使才能平庸的人管理公司也不 至於破產倒閉。

 

goldfarmer

關於價值投資,我看了一下枯榮兄的帖子,感覺和自己的想法很接近。但是通過這幾年的實踐,我覺得思路可以更開闊些。
談談自己的看法:
 首先要認識到,到目前為止,市場中還沒有一种放之四海皆準的,包賺不賠,保證獲利的方法。投機是通過預測價格波動來獲利,價值 投資是通過預測企業經營來獲利,但是預測企業經營其實並不比預測價格波動更容易,也不會更準確。企業的經營受到多種因素影響,有國家宏觀政策、經濟形勢、 競爭、管理層的決策、企業內部運作情況等等,甚至有時候突發事件和偶然因素也會對企業造成重大影響。所以實際上價值投資並不比其他投資方法更容易讓你賺到 錢,通過這種方法賺到大錢的,除了聰明外,恐怕還有運氣在裡面。學巴菲特理論的有很多,成功的很少。從另一方面看,索羅斯是投機家,他照樣也獲得成功。

 即使方法正確,也選到了好股票,是否一定能盈利呢,答案仍然是否定的。因為其中還有市場和人性的因素在裡面。當你通過慎重研究 買到一個好股票後,在市場和企業經營的波動中,能否持穩並大幅度獲利?答案是很難說。本人最大的教訓在04年底的時候,當時經過研究,鎖定特變電工、鹽湖 鉀肥、中信國安和新和成,記得05年還和當時在論壇上的「好姐夫」交流過這四隻股票。當時重倉特變電工,大概以現在復權的價格1.5左右買入,結果特變電 工爆出投機炒期貨巨虧的醜聞,股票價格大幅度下跌,市場傳言四起,研究報告也一致不看好它。公司真實虧損程度如何?管理層是否真的誠信?將來是否還會出現 更大的黑洞?我不得不思考這些問題,從穩健的觀點出發,我只能忍痛減掉大部分倉位,並在後面的反彈中出清。現在看來,這只是公司發展中的一次小波動,根據 現在的k線去反推,得出的結論一定是當時我很愚蠢。但是對於當時的局中人來講,卻有巨大的壓力。導致了不能拿穩股票。而且,今後遇到類似情況,我可能還是 割肉,因為這雖然可能讓我錯過了特變電工之類的好股票,但也會避免讓我踩上銀廣夏之類的地雷,可以保證我在這個市場長久地,穩健地活下去,並且能活得比較 滋潤。

 所以基於上面兩點,我的結論是在證券市場,僅僅考慮投資理論(策略)是不夠的,還要結合市場和人來考慮。對於不同的市場階段, 不同個性的人來說,適合的策略是不一樣的。因此,我現在的投資三角是:市場、策略、人性。現在我做任何一次投資前,都要判斷當前的市場狀況,是高估?低 估?還是維持震盪平衡狀態。我的心理狀態是怎樣,期待多少收益?能忍受多大的虧損而不至於崩潰?在這些前提明確後,再根據情況選擇是做價值投資,還是趨勢 投機,還是高風險投機?還是套利?還是打新,或者什麼都不做。顯然,價值投資只能在低估市場才能做,當大部分藍籌pe在5—10的時後,是做價值投資的黃 金時期,但這樣的機會並不多。趨勢投機適合在市場資金氾濫,人氣較高的時候做,但是要注意盈利目標不要太高,判斷錯誤要及時止損。出現套利機會的時候可以 套利,而且目前國內市場這種機會很多,例如以前的農產品、大冶特鋼、上海醫藥等等有保底價格的股票,去年的攀鋼鋼釩等等。在某些市場階段,高風險投機也是 有一定可行性的,例如目前中國股市的特點,對於即將退市的ST股,地方政府總是千方百計地促成重組,保留上市資格。而重組後再次上市股票價格通常翻7、8 倍之多,因此拿10萬元投資5個即將退市、有重組傳聞的ST股,只要博中一個,即可大幅度盈利,其它的即使退市,也能在三板交易。總之,只要善於總結、思 考,根據你承受能力的不同,在不同市場階段一定能發現不同的盈利模式。

4 要善於在不同的市場尋找機會,股票僅僅是證券市場的一部分,還有債券(國債、可轉債、企業債、公司債),還有期貨等等。對於穩健的價值投資者而言,值得買 入的時候並不多,有時候可能要等上幾年。因此要善於在不同的市場尋找機會,股票市場高估時,債券可能處於低估階段。而期貨市場在大幅度下跌或大幅度上升 時,偶爾也能出現一些較有把握的交易機會。通過最大化利用資金,每年可以多收益5-10個點,長期積累,將是非常可觀的。

 

simonxu1010

1:價值投資定義的定義:也許並沒有價值投資這個概念,而是後來巴老的追隨者加上去的,巴老只說過投資,也只認可投資。我認可的價值投資就是用自己或自己 募集的資金去幫助優秀的企業,以實現優秀的企業更優秀,而讓自己的資金也更優秀的一種方法。價值投資本身是一種理念,但我以為是一個很高尚的理念如果人人 都用自己的資金去投資優秀和負責的企業,這個世界會美好太多。

2:安全邊際(控制風險)是價值投資的首要考量因素嗎?巴老誠不我欺,他是一個高尚的人,從他嚴於律己就可以看出,沒有欺騙任何人。他曾說過:就是85% 像格雷厄姆,15%像費雪,其實費雪的成長性也是安全邊際的延伸。不過很難,主要問題在於個人對安全邊際的理解不同,對安全邊際的認定不同,計算更不同, 與投資者知識結構,生活閱歷都有關係。就算巴老說的很細,對於安全邊際也會有各種不同的說法和理解,這一點,巴老很狡黠,連辯解都沒有,很正常,誰說他這 點不是大智慧呢?

3:價值的計算:用一種相對保守的方法精確計算企業的價值,當然有各種不同的方法,有些方法甚至有一點唯心,但是不能說明他們錯了。應為有些方面的確需要 唯心一些。例如:管理層優秀的人品,很難用數字來說明,例如:職工的和諧度和上下級的和諧都是很難用數字衡量的,但這些又是一個優秀企業必需的。再說,巴 老本身也沒有講的太細,畢竟他不是老師,不能苛求他。我以為,可以肯定的一點就是對風險的控制排第一位,風險風險再風險。在風險可估的情況下投資。也就是 巴老的第一條,不虧損。

4:企業能真正把握嗎?毫無疑問,不能。也就是說永遠也做不到預測,最多做到看清流向,所以有了個能力圈的概念。在自己能力圈裡做事還能有問題嗎?說到底,還是個安全邊際的問題。


5:趨勢和價值投資能結合嗎?不能,趨勢投資時利用經濟的趨勢慣性來投資賺錢的方法,而不是靠企業經營優秀本身的紅利溢價來賺錢的方法,兩者有本質的不同。


6:價值投資等於長期投資嗎?當然不等於,因為企業本身的存在有其不變的週期和維繫的條件。一個企業再優秀也不可能穿越歷史。例如:如果一個企業是生產馬 鐙的,不管當年如何優秀。不改變,始終會被淘汰的。但一個偉大的企業第一條件就是活著,如果死了,再優秀也是歷史灰裡的粉塵。

7:價值投資是否每個人都應該學習並且掌握?個人以為從理論上說是每人都應當掌握的,但是不可能。畢竟,用宗教的說法,人是有原罪的,不可避免會出貪婪, 恐懼,~~~所以市場先生永遠也不可能是聖人的,市場是群眾意志的體現,在這個驕傲的年代,誰也不會呼吸4點零5分清晨的空氣,躁動的市場只能是常態。

8:現階段中國股市可以實現價值投資嗎?絕對有,只是太少了,也就是說巴老說的偉大的企業少之又少。

9:價值投資是賭博嗎?從狹義上說是的,投資有風險,有風險的就是賭博。從廣義上說,不是的。正確的投資時幫助優秀企業新成代謝的零件,不論大小。

這些是我的淺見。但是我以為如果你理解價值投資,股市價值投資可能會因為技術原因失敗,但人生價值投資一定會成功。
關於 價值 投資 一些 基本 問題 探討 laoba1 梁軍
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互聯網盈利路線探討 二元思考

http://blog.sina.com.cn/s/blog_877beb2001011cva.html
雪球財經創始人方三文同學關於互聯網盈利路線闡述為:「需求-產品-用戶-盈利」。

 

   其認為「對於互聯網公司,這個順序是不能顛倒的。不能離開用戶需求去做產品設計,不能在產品沒優勢的情況下做拓展用戶的推廣,不能在用戶數量有限的情況下考慮盈利模式。很多公司或產品失敗就因為顛倒了這個次序。盈利模式不清晰從來不是問題。如果前三者都很好,而盈利模式不清晰,那麼,這可能就是下一件big thing。盈利模式不清晰,那麼這片土地就是你獨家的領地,等盈利模式清晰的時候,你已經通過用戶積累建立了護城河。」

 

   對於此路線的認同,二元經歷了一段時間的實證思考。首先這個路線圖適用範圍一定是互聯網,信息交互的0成本是與傳統工商業信息的不對稱是最大不同;其次這 是基於2.0以用戶交互為特徵的網絡形態,1.0不適合。但近來隨著對亞馬遜學習的深入,以及云應用的逐漸成熟,二元以為這個路線圖會進化,即以需求凝聚用戶,而不是以產品拓展用戶,二、三結點對調,演變為「需求-用戶-產品-盈利」。這是信息流交互的價值,也可能是曾鳴提到的C2B.

 

  需求-用戶-產品-盈利」類似的驗證者是當下互聯網平台商,例如亞馬遜、FACEBOOK和騰訊。初期的亞馬遜是典型的滿足互聯網購物需 求,以標準化產品吸引用戶的電商,而當下的亞馬遜已演化為平台商,以億萬用戶的共性需求引入新的產品來盈利,例如AWS等。騰訊也是如此,以QQ滿足交流 需求,以模仿、改良產生新的產品來獲取增值收益。而FACEBOOK更是如此,滿足真實社交需求下的產品從來沒有清晰過,但這並不妨礙其盈利。只是平台商 這裡的「產品」同三文同學所論產品已不是一個概念,這裡的產品是全新的。

 

   新路線圖對於電子商務的指引,即Oline不再是已有產品賣給客戶,而是客戶買入未來產品。從這個角度,未來的商業只有兩個模式,一是生產再銷售,二是定製再生產。第一個模式,傳統和互聯網均可實施,而第二個模式卻只有互聯網企業可以完成了。原因還是回到互聯網的本質:信息的0成本交互!

 

   「生產再銷售」考驗的是企業把握需求的能力,而「定製再生產」考驗的是整合能力。無疑後者一旦具備了整合的能力,其企業未來發展的確定性會高於前者。需求來自消費者共性的客觀凝聚準確性遠高於企業主觀預測。兩者的未來,對比之下立見高低。 

 

--二元思考於2012年6月9日


互聯網 互聯 盈利 路線 探討 二元 思考
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價值投資再探討 slamnow

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6a54e96a010132ak.html
價值投資再探討

最近又看到雪球上有人探討價值投資。

說實話@大道無形我有行 說的最在理,畢竟有身價的人說出來的東西也不一般。最樸實但是最是精髓。
我理解的投資歸納起來就是:買股票就是買公司,買公司就是買公司的未來現金流折現,句號!這就是我說的所謂的信仰的意思,或者說我是從骨子裡相信,不會因為任何影響而動搖。」

一般而言A股投資者在說價值投資的時候基本上就是虧本的時刻。
於是需要用理論支持他們的虧損。
很是無聊。
參考《陳理:的優勢與

前段看到過一個段子:趙丹陽問:「如果所買的股票一直不漲怎麼辦呢?」巴菲特答:「不賣出,等它漲。」趙丹陽又問:「如果一直不漲呢?」巴菲特答:「買錯了。
巴菲特很淳樸,而且以結果為導向。

在我看來價值投資=買便宜貨

至於如何判斷是否便宜這是個人看法不同。
這其實和去菜場買菜是一個事情。殊途同歸,哪裡有那麼複雜的事情。

同時價值投資更多是思想方法問題。
價值投資並不能保證你一定賺錢,畢竟每個個人都會有錯判。錯誤的判斷價值結果就是虧本。
所以價值投資本身更接近宗教。不可證偽的東西。
價值投資能提高你投資賺錢的概率這是可以肯定的。
任何價值回歸到價值本身還是人類對價值的認定。畢竟還是一個人和人之間的遊戲。說到這裡又是反身性問題。



其實我有和Buffett打橋牌在okbridge上。他的搭檔是Sharon Osberg 
http://magazine.wsj.com/people-ideas/partnership/like-a-marriage-only-more-enduring/
(端午節那天還在和Sharon Osberg 調侃說去年她來上海我們沒安排牌桌,下次一定搞一桌)
我比較深的感觸是兩點

1.他很保守和安全
很少出錯。非常保守。
橋牌是這樣的遊戲。你和他無論是做opp 還是partner,過會兒你就知道他是什麼樣的人。什麼樣的性格。
這個不是什麼新聞也不是什麼難題。

2。他打的是社交橋牌而非競技橋牌

這點比較有趣。

社交橋牌熱愛的是橋牌本身。
這更類似價值投資。
巴菲特比較少犯錯,但是他的橋牌很少攻擊性。很平穩。不冒險。
這點和競技橋牌差異很大。

競技橋牌的本質是人性的搏鬥。
這個更類似option和future,更類似負和遊戲。
就是你死我活的遊戲。

這兩者的差異有點類似早前討論過的。社交橋牌更多是人和自然的搏鬥。競技橋牌更多是人性之間的搏鬥。

競技就是要分勝負。我只要比你好一點點我就是冠軍。
社交橋牌更多是我不犯錯我享受和上帝的搏鬥類似玩一個概率的遊戲。

補充一個。其實就像大家評論的一樣。常規賽是籃球。季後賽是另外一種籃球。
這兩者的差別一個是比勝率一個是淘汰賽。
勝率是平均律
淘汰賽就是我要干掉你。你死我活的遊戲。

這樣的說法更容易理解。

從這中間我也能體會到巴菲特的思考路徑
這是很有趣的地方。

價值 投資 探討 slamnow
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青島啤酒未來幾年上漲潛力簡單探討 劉祖悅

http://xueqiu.com/5021593137/22286077
 青島啤酒是我國啤酒行業領先企業之一,品牌、收入及利潤等方面位於行業第一,並擁有百年品牌,在啤酒中高端領域擁有較大的優勢,但目前銷量及市場份額低 於華潤雪花。啤酒行業整體而言還處於壟斷競爭階段,整合後期,還需要一定的時間才能達到達到寡頭壟斷的階段。預計青島啤酒會成為最後剩下的幾家寡頭之一。 青島啤酒2011年市場佔有率為14%左右,2012年上半年為17.4,目前的產能約1100萬千升,產能利用率為70%左右。

   青島啤酒的未來潛力還有多大?

   現對青島啤酒未來5年的上漲潛力進行簡單探討

   1.青島啤酒上市以來的發展歷程

   青島啤酒自1993年8月27日上市以來,收入從1993年的138,276.00萬元增長2011年的2,315,810.00萬元,增長了16倍左 右,18年複合增長率為15%左右;淨利潤從1993年的22,563.10萬元增長到2011年的173,793.00萬元,增長了7倍左右,18年複 合增長率為12%左右;股價上漲了4倍左右,年復合投資回報率8.5%左右。

   2.青島啤酒目前主要指標

   2011年收入231.58億元,同比增長16.38%;淨利潤17.38億元,同比增長14.30%;毛利率33.32%;ROE15.64%;實現啤酒銷量715 萬千升,同比增長12.6%。

   2012年上半年收入134.05億元,同比增長11.25%,淨利潤10.07億元,同比增長1.77%;毛利率31.78%,其中主品牌毛利率達到38%,其他品牌產品毛利率21%;現啤酒銷量418 萬千升,同比增長11.3%,全年銷量目標為800萬升。

   目前市值為440億元左右。目前股價相對2011年度業績的PE為25倍左右,市淨率3.8倍左右。

   3.青島啤酒未來5年成長驅動因素

   1)銷量增加帶來增長動力。青島啤酒目前產能有1100萬噸,計劃2014年實現啤酒產銷量達到1000萬千升,相比2011年,銷量將增長40%左右。

   2)優化產品結構,提高中高端產品的比重。近年推出的奧古特、逸品純生等高端產品獲得了成功。

   3)提高產品價格。青島啤酒近幾年已多次小幅提高產品價格。

   4)通過併購及新建擴大產能規模,如近年來收購了新銀麥等啤酒公司。

   5)通過合作改善市場地位,如近年與三得利的合作。

   6)青島啤酒擁有很大的品牌優勢,有助於推廣中高端產品。

   7)青島啤酒已成為國際知名的品牌,有助於開發國際市場。青島啤酒目前在70多個國家和地區實現銷售,啤酒出口量佔全國啤酒出口量的60%。

   4.青島啤酒成長風險

   1)我國啤酒行業已出現了產能過剩,對進一步的擴張有制約。

   2)我國經濟的調整影響到了啤酒需求的增長,特別是中高端產品受到的影響會更大。

   3)行業還未整合完成,競爭還非常激烈,還處於爭奪市場份額階段,價格競爭還會在一定時間內存在。

   4)成本上升帶來盈利能力的下降。

   5)產品差異化難度大,提價空間有限,提價速度慢。

   5.青島啤酒未來5年收入及利潤規模預測

  假設青島啤酒銷量未來5年以12%速度複合增長,則5年後有望達到1250萬噸左右。

  假設青島啤酒收入未來5年以15%速度複合增長,則5年後有望達到465億元左右。

   假設青島啤酒淨利潤未來5年以15%速度複合增長,則5年後有望達到35億元左右。

   6.青島啤酒未來5年上漲潛力預測

   1)按25倍PE,則5年後的市值為875億元左右,上漲潛力為0.7倍至1左右

   2)按20倍PE,則5年後的市值為700億元左右,上漲潛力為0.6倍左右

   按照這個預測,三全食品未來5年的上漲潛力仍只有0.6至1倍之間。

   啤酒行業是典型的規模經濟行業,青島啤酒的未來在於持續地擴大規模,獲得更大的市場份額,並提高中高端產品的比重,降低費用率,提升盈利能力。

   整體而言,青島啤酒未來的確定性比較高,但由於目前較高的估值水平及進入了平穩增長階段,其未來潛在回報率不高。

   請對青島啤酒有研究的朋友發表高見!
青島 啤酒 未來 幾年 上漲 潛力 簡單 探討 劉祖 祖悅
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玻璃股的投資邏輯探討 陌塵上

http://xueqiu.com/2608475154/22803872
週期的輪子,不能被其碾過,更不能錯過!共勉之!12月末作了些玻璃行業的小研究,今作略微修改之後,貼到雪球上與各位學習探討,不作具體股票推薦,風險各位雪友自負哈~

   談到玻璃行業,很多人第一反應是:那是產能過剩行業,那是高耗能產業,能投嗎?翻翻國內券商的報告,還在繼續做玻璃行業研究的已不多。一個週期行業到這個地步,是何等的落寞,對於投資人而言,反而是個好現象。為什麼?小弟的回答是:行業信息將會有較多不對稱的地方,多付出些努力,研究的回報可能也是超額的!

供給面的情況:供給面的壓力似大而不大!
   截止12年底,全國共有284 條浮法玻璃生產線(85%的平板玻璃是由伏法玻璃供給)。06-11年全國共新增124條生產線,12年新增18條,增幅已明顯減緩。見下圖。生產線的實際產能利用率為83%,目前有67條生產線處於冷修狀態,在建生產線49條。乍一看這些數字,玻璃行業的供給壓力很大!

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   小弟我的觀點是:供給壓力似大而不大!且聽下面分析:
   (1)平板玻璃生產線自然壽命週期,預示著很大一部分產能已經進入老齡期!玻璃在產生產線的壽命一般在8年左右,在接下來數年,由於自然壽命終結而需關閉的生產線將會多起來。如上圖所示。這裡有兩個啟示:一是將近1半的生產線將可能壽終正寢。這不是核心問題,譬如,企業仍可以通過新生產線的投資,達到產能的擴張,從而行業整體供給並不一定會大幅度回落。因此,行業產能未來的發展情況,最終取決於行業內的企業家群體如何判斷未來行業需求增長的情況以及行業內產能的整合朝哪個方向發展。二是行業將會洗牌,財務實力強、歷史經營穩健的企業更有可能進行新產能投放以此更換舊產能或作出進一步的產能擴張,而那些歷史經營不善、財務能力弱、落後產能多的企業可能隨著生產線的壽終正寢就再也無力進行新產能的投資。這是產能週期帶動的行業整合。

   (2)生產線成本上的差異,決定了先進產能有利可圖,換句話說,玻璃行業產能過剩更多的只是落後產能的過剩!玻璃的生產成本按照佔比來分依次為:燃料成本、原料成本、製造費用等。玻璃為高耗能行業,燃料成本大約佔到總成本的一半。不同生產線使用不同燃料,生產成本存在著巨大的差異。下表為使用不同燃料的玻璃生產線的的生產成本的測算:

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   以上六種燃料中,使用焦爐煤氣、煤制氣和石油焦生產成本較低,而使用天然氣、煤焦油、重油的生產線的生產成本依次上升。在05年之前,全國123條浮法玻璃生產線幾乎全部以重油為燃料。但是到了2011年底,國內正常運行的211條浮法玻璃生產線中,使用重油作為燃料有31條,煤焦油35條,天然氣49條,焦爐煤氣12條,煤制氣55條,石油焦29條。這裡的啟示是(按照11年底的數據):96(45.5%)條生產線處於較低的生產成本;當玻璃價格上漲至1,350元以上時,使用天然氣的生產線將會被激活,大約有149條的生產線在成本位以上運作;當價格上漲至1,570元以上時,184條生產線將在成本位以上。12年12月全國的玻璃現貨均價大約為1,370 元,距離最低成本價有200-300 元的空間。今日(1月11日)鄭商所玻璃5月期貨價格在1,440元左右,9月期貨在1,490元左右。因此,站在目前的時點來看,按照生產線成本和價格的預期,行業產能投放的力度不會過於激進。

   (3)玻璃供給彈性不足,市場會有較長一段「溫暖」期。玻璃冷修期為3-6 個月,復產時間一定程度上取決於需求情況,但是生產線一旦運行,就不得隨意停窯,因為停窯後需要重新鋪設耐火材料,成本很高,因此浮法玻璃的供給調整難度要大於水泥。換句話說,基於生產線投產的風險較高,若是大部分企業對供需的預期沒有發生較大的逆轉,那麼可估計的是行業整體產能利用率不會出現快速地提高。這裡的估計涉及到兩個風險:玻璃價格短期出現快速上漲或者3月兩會之後房地產調控政策顯著放鬆。但是,預計出現這兩個風險的概率均為微小。因此,至少在兩會之前,或者至少在下半年***三中全會召開之前,行業生產線的投放將會較為理性。這裡討論的啟示就是,玻璃行業的供給彈性是不足的(至少會有滯後),價格對需求會有較為敏感的反應(這是簡單的經濟學原理,不展開解釋了)。

   綜上所述,玻璃行業產能過剩只是落後產能的過剩,供給上的壓力似乎很大但實質並不大,玻璃短期供給上的彈性不足,將使得玻璃價格對於需求的回暖會有較為敏感的反應!

需求的探討:最為保守的估計是與12年持平。
   不具體展開探討。在玻璃需求中,建築相關的需求是大頭,佔到80%,汽車大約7%。12年房產的熱銷,降低了地產商的庫存,也補給了現金流,因此估計13年地產新開工面積會有所回升,這是較為確定的判斷,不關乎13年地產股走勢的判斷,也不關乎地產調控政策是否會有進一步收緊的判斷。本文採取最為保守的估測是,玻璃需求至少與12年持平(雖然需求出現溫和的增長將是更大概率的事件)。

行業毛利率:13年將會好於12年。
   玻璃是典型的週期行業,在週期品中應屬於中週期的行業。以行業歷史毛利率走勢來看,毛利率下滑至低點後,回升週期平均為9 個月。本輪行業毛利率低點出現在12年3 月中旬(當時僅為0.1%),之後經歷約9 個月回升,毛利率達到16.3%,已超過13.2%的歷史平均水平。
查看原圖
   基於毛利率歷史走勢,不妨假設13年全年需求能大致維持在12年下半年的水平,扣除生產線變動的情況,估計13年毛利率將會在歷史平均水平作季節性波動。

    接下來,給大夥兒做個簡單的數字上的測算:毛利=毛利率×銷售額  ==》 毛利=毛利率×量×價  ==》 毛利增幅=毛利率變動幅度+量的增幅+價格的增幅。不妨假設13年行業全年毛利率在13%這個歷史平均水平,12年行業毛利率平均為5%,那麼行業毛利率的增幅為8個點;銷售量仍按照前述保守的估計與12年持平,即為0;銷售均價按保守估計上漲10個點左右,那麼全年行業毛利增長幅度有18-20%。毋庸多言,由於基數的原因,上半年毛利增長的彈性會大得多。這裡只是基於非常保守的測算,數據不一定非常正確,主要是提供思路。

為什麼是3300.HK? (這裡不作投資推薦,只是作為投資理論的學習探討)。
     無它,就是為了追求週期彈性!在行業面臨中短週期的反轉時,彈性是至關重要。比較而言,在港股三大玻璃股中,信義是家好公司,上半年行業普虧的情況下仍能取得正收益,但是反過來看,業績增長的彈性會差於3300. 3300 12年上半年虧損,主要是在於產品高度的專業化,而不像信義那樣產品結構比較分散,所以3300抗週期的能力也要弱一些,預計12年全年的業績也不怎麼的;但在公司治理結構上,3300並不差,聯想弘毅拿了好大的一塊持股份額。港股另一隻洛陽情況則相對有些看不透,負債率很高,下半年的虧損對它的淨資產侵蝕的程度可能也是個風險。說白了,目前的主邏輯就是行業週期回暖帶動的彈性!若是股價漲啊漲啊 [哈哈] [哈哈],回到某些位置之後,即這個主邏輯得到較為充分反映之後,那麼接下來才是算細賬的時候。
玻璃 股的 投資 邏輯 探討 陌塵 塵上
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關於九型人格對投資影響的探討 草薙素子

http://xueqiu.com/7472027310/23818899
九型人格(Enneagram of Personality,或Enneagram),或稱作九柱性格學,是一種性格標籤型分類,基本上把人的性格分成九類。闡明九型人格相關的圖稱為九形圖、九宮圖、九柱圖、九芒星等,是由圓形、六角形、三角形組合的複合式圖案。

九型人格並非一個正統的人格心理學理論。在當代,它只是在商業文化下,常用於瞭解職場文化的一種測試,給予人格一個片面標籤化的定義。

起源與演變

關於九型人格的起源有很多說法。其中一說指西元1920年,葛吉夫首先將九型人格學說傳入西方,用它來闡釋人類的九種特質。而真正將這套學說發揚光大的是艾瑞卡學的創辦人奧斯卡·伊察索。他宣稱九型人格學說是他在1950年代旅行於阿富汗時,由伊斯蘭教的蘇菲派裡所學得。

伊察索將人類的九種情慾放進九型人格學說中,並將這套學說拿來做為人類心理訓練的教材。艾瑞卡學院首先在智利的艾瑞卡市成立,之後,美國的艾瑞卡學院也在1970年成立。許多知名的心理學家、精神病學家都曾追隨伊察索學習九型人格學。其中知名的精神病學家克勞狄亞納朗荷,在智利學習後,便將這門知識傳入美國加州,開設起一系列的工作坊,探索人的性格型態。近年由美國加州斯坦福大學的海倫·帕爾默發揚光大。

另一種是,在公元前二千五百多年已經有九型人格的學說。在兩河流域地區,一些部落的長老用這套學說教化族民,讓他們能和諧相處。這套學說後來被伊斯蘭教的蘇菲派保留下來,到了二十世紀初才被一些靈修者帶到歐洲和美洲。

性格形態學英文叫Enneagram of Personality。「ennea」是希臘文,是「九」的意思;「gram」就是圖形;「Enneagram」原意就是一個有九個方位的圖形。在性格形態學裡,那九個方位就代表九種人格了。

九種人格類型

第一型完美主義者(The Reformer):完美者、改進型、捍衛原則型、秩序大使

第二型助人者(The Helper):成就他人者、助人型、博愛型、愛心大使

第三型成就者(The Achiever):成就者、實踐型、實幹型

第四型藝術型(The Individualist):浪漫者、藝術型、自我型

第五型智慧型(The Investigator):觀察者、思考型、理智型

第六型忠誠型(The Loyalist):尋求安全者、謹慎型、忠誠型

第七型快樂主義型(The Enthusiast):創造可能者、活躍型、享樂型

第八型領袖型(The Challenger):挑戰者、權威型、領袖

第九型和平型(The Peacemaker):維持和諧者、和諧型、平淡型
關於 九型 人格 投資 影響 探討 草薙 素子
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由遊戲圈「流水」問題延展開的一些探討

http://www.yicai.com/news/2013/05/2711024.html
天說了下遊戲圈「流水」的問題,很多朋友私信問怎麼不早說。其實09年就深諳其中竅門,只是一來當時在盛大不好隨便發表言論,二來當時媒體大多還是獨立的尚不能得罪,所以一直沉默。現在自己創業言論自由了,且媒體大多自己做平台,優勢流量在自、聯運中想買也買不到。既然產業資源已經壟斷到買都無法買的階段,為什麼還要保持沉默?也該到真熱愛遊戲者在沉默中爆發的時機了。

一、我有何資格談這個話題

從03年加入盛大,一直到12年創業,橫跨10年,公關主管、總辦助理、市場經理、產品經理、項目經理、媒介總監、市場總經理,幾乎每個領域的崗位都認真經營過,且都還算有出色表現。其中,最得意的莫過於2008年推出網頁遊戲《縱橫天下》的經歷。

雖然現在很少有人知曉,《縱橫天下》是全球首款月收入過千萬的產品。也正是它的出色表現,引爆了國內的網頁遊戲產業。隨後的多款熱門產品,不需要遮掩,敢說不是抄襲的《縱橫天下》?當時百度遊戲頻道還沒建立,多次找我幫出謀劃策並達成第一次聯運;新浪、鐵血甚至多地電信的第一次網頁遊戲聯運,都是實踐在《縱橫天下》。那時候多單純,沒有任何貓膩,投入多少資源就給多少乾淨的分成!

遺憾的是,當時的盛大熱衷於通過18收購所謂已經有產品的頁游團隊,對自身研發與建設平台不關注,招個人最快流程都要3個月以上,導致產品開發按端游思路磨蹭不前。雖然在08年獨攬行業內眾多頂級獎項,但白白浪費了絕好的市場機遇,將頁游的高潮讓給了更多後來者。

最早的那批頁游用戶,很單純,可以和端游中一樣組織打據點,可以建很多的QQ群幾年不離開,可以組織線下活動,可以為了遊戲寫幾千幾萬字的文章……在現在大多「流」活三兩月的頁游中,這樣的情境已經不可能再發生了。

《縱橫天下》培養了一大批人。這些人很多後來都成了各家公司的市場總監、製作人、主策劃、商務總監等等。也正是通過他們,陸續聽到反饋,他們的頁游產品被某強勢平台憋死了;去和某平台商務總監談聯運,人家直接拉出去喝茶,要聯運區20%的私人回扣;產品在某平台上了,必須要陪他們管資源的負責人打通宵德州,要是一晚上你輸了少於10萬,那後面推廣的資源就慘了;某產品流水都快5000萬了,竟然還虧損,因為數字是和平台互相做起來的;不管有多少人一個月開服少於100個都不好意思談聯運;平台資源圈有廣東幫和北京幫,你只要拒絕了一家的回扣要求,馬上聯合起來抵制你,一家都別想談成……如此等等,聽的心驚肉跳!!!

對我們這些最早的一批盛大系的、老老實實做遊戲的人而言,真不敢相信,一直以來覺得還算乾淨的遊戲行業,竟然在頁游發展的短短三兩年內,黑幕如此!墮落如此!

二、我為什麼要觸及這個話題

在頁游互相刷「流水」,把一批傻傻的投資人的錢刷進了推廣公司、平台資源負責人、以及製造流水產業鏈的各環節大佬的口袋後,投資人也開始聰明了,不玩了。於是手游的投資高潮又來了。遺憾的是,快速崛起的,依然是可怕的「流量平台」。

一個以前的老部下跟我抱怨說,他們要推一個很不錯的手游,也準備了千萬的市場費,考慮到聯運太坑上游,利潤太薄,因此不打算做聯運。但不成想,不做聯運竟然廣告費按正常思路花不出去!

為什麼呢?流量就在那麼幾個大的平台手裡,那些「過油手」們有充分的理由讓自己的老闆相信,聯運來的錢肯定比廣告快和所謂的「多」。因為絕大多數老闆還是有上市的夢想,或者已經上市了需要對每季度的財報數據負責的。因此,流量能直接變現當然比買廣告來的直接。

在這樣的背景下,手游的流量80%以上集中在聯運平台手裡,買不到,要麼你就認命去聯運賺點辛苦錢;剩下的20%作弊數據又太多不敢買。這麼一對比,頁游領域至少還有不少零散的流量可以買到,是多麼的幸福啊!

再回首端游領域,赫然發現,也出現了同樣的問題,平台兼併壟斷態勢非常迅速。通過工具霸佔了90%以上活躍用戶的大平台,都開始不賣核心資源,留著自己洗用戶養產品。而剩下來的流量,看看價格你就知道了,舉個簡單的例子,5年前一個有效點擊可以控制到5分以下,現在平均要2塊;以前網絡廣告的價格是一年以上一調整,現在有的已經是月調整。成本翻了多少倍?

買肉買菜至少還有物價局可以調控,但網絡廣告的售賣,完全是裁判員、教練員、運動員於一體的霸頭們自己說了算。可以說,這是對遊戲領域創新最大的鍘刀,處理不好,目前看起來欣欣向榮的網絡創意產業,很有可能在未來的幾年內,摔一個大跟頭。

以前不敢吱聲不敢抗議,因為至少還有一點幻想,可以買到那麼一點殘羹冷炙,但現在呢?幻想已經近乎不存在了,那麼那些還每天通宵搞原創、傾家蕩產搞創業的中小企業的新興者們,還能不覺醒?難道總要等頭破血流後才能醒悟,那代價也太大了。

說了這麼多,似乎都是牢騷。不盡然。網絡領域也還是有很多機會的。比如博客剛興起時,很多人都說我們沒機會了,但2年後開心網起來了;在很多人又說沒機會時,微博起來了;然後又是微信。在不斷碎片化、淘汰性的應用體驗面前,機會總在眼前,QQ那樣的機會百年一次而已。

雖然現在流量的工具化壟斷異常明顯,產業環節極其不透明不健康,但勝在現在的網絡用戶相信口碑,不絕對依賴工具。如果能跳出傳統營銷的固定思維,加上對自身的產品有信心,打打品牌靠口碑贏得新機會又何妨!

遊戲 流水 問題 展開 一些 探討
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探討TCL集團下跌的深層次原因 舒顏

http://xueqiu.com/8528235036/24212680
這二天,TCL再度下跌,直接導致新低。一個有意思的圖形開始呈現:慢漲大半年,從1.8元上漲到3元,然後短短幾天數根陰線就回調過半。到底是什麼原因呢,我想就此探討下。

一、

這二天,較為直接的理由大概有二條:一是面板價格下跌,二是6月銷量大減。且看:

1、據WitsView最新公佈6月下旬面板報價顯示,液晶電視模組和半成品(Open Cell)在淡季效應下,廠商不願提前備貨,單月跌幅約2~5美元不等,跌勢較上月明顯,若未能控制產出,第3季可能出現供過於求的情況。

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2、根據奧維諮詢發佈的最新零售規模監測數據顯示,2013年第23周總體銷量為7.6萬台,銷量同比下降53.7%,環比下降77.6%。對比一季度的持續增長態勢,平板電視產品銷量6月首度出現大幅下滑,但隨著月中電商企業集體展開促銷活動,對於平板電視產品銷量或起到拉動作用。

第一條是20號的消息,導致面板企業台灣群創跌停,也影響到tcl集團和京東方。第二條消息公佈是20號盤後,也導致第二天其股價表現較弱。彩電企業創維數碼和TCL多媒體在H股這兩天大幅破位,其原因大概也源於此。

二、

仔細分析的話,這二條理由均不太可能具備實質性的利空。

從國內面板的價格形成機制看,由於國內產量只能滿足30%的需求,所以價格上是參照國際市場的,即由三國四地的整體狀況決定,尤其是台灣產面板。今年上半年,日元大幅貶值,使得面板企業成本都明顯降低。如果台企出於競爭考慮降價,那麼內地企業也只能降價。加上上半年面板需求仍然低於去年下半年(傳統上皆如此),所以降價其實是合理的,從降價幅度看也是正常的。

同時,本次下降大面板降價(比如50吋)幅度遠遠高於中尺寸面板(如39吋、32吋),這反而體現一個良好趨勢。32吋是國內生產的主力尺寸,TCL集團旗下華星光電,一季度40吋以下尺寸產量佔比高達92%。甚至可以說,正是因為國產,所以導致台灣企業專攻40吋以上尺寸,換言之,是因為是集中生產,才導致了成本下降。這自然是好現象,看現在平板電視市場,40吋以下的電視價格已經極為便宜,但大尺寸,尤其是55吋以上高配機型,價格仍然高高在上,動輒上萬。可以想像,隨著國內產能的進一步增加,今後大尺寸的降價甚至會加速:55吋跌進四五千,65吋跌進七八千。——這不是好事麼?再說,面板價格本來就是趨降,這樣需求才能增長。

至於節能補貼,在五月底結束早有定論。六月份銷量高台跳水其實很正常。元旦狂賣,二月份同樣也是銷量跳水,為什麼對股價沒有影響?再說,電視機和其他東西還不一樣,大家都習慣於產品降價。過三五個月再買,價格下降二百元,這種吃虧在心理上是默認的。尤其是大尺寸彩電,頂多三四百的節能補貼,和五六千的總價相比,優惠有限,而價格下降也很快會彌補損失。比如海信的高端大尺寸智能電視,你五一去蘇寧看,動輒七八千,上萬也很多。加上智能電視處於一個快速成長的新興市場,本身價格降幅也會非常明顯。所以我認為這個原因更為牽強。

目前的中國每年上千萬對新婚家庭,另外房地產銷售近二年都是11億平方,加上4億台存量CRT電視需要更換,而沿海城市則剛開始停止模擬信號傳輸,綜合地看,中長期的需求是完全不用擔心的。即便是看眼下的一年半載,由於樂視超級電視和小米電視的參與,勢必讓整個行業的大尺寸電視加速平價化,需求或人氣也將被大大激活。

而且即使需求沒有預期那樣的增長,那麼國內面板的企業的盈利能力也大大強於韓日台,這一點更加不用懷疑。台灣群創和友達去年仍然虧損,直到今年一季度才弱盈利,而同期華星光電淨利率都高於10%,而且還有較大潛力可挖,二者不能比。

三、

那麼,市場真正的擔心究竟又為何呢?

我想市場的擔心,可能緣於二個邏輯:

1、在經濟危機的可能性下,作為非必需耐用品的電視機,估值顯然要下降,因為按常理,電視機可以不更新,或延後買。這是宏觀或中觀方面的擔心。

2、從微觀的角度看,在經濟危機的情勢下,可能對TCL集團產生不利影響。這從估值的測算可以解釋地更清楚。以目前的業務架構,TCL集團無論如何價值都很難低於300億,現在確實是低估了。但是從增長的角度,市值的進一步動力,需要來自於第二條產能和其他主營的進一步成長,如果二者皆好,那麼市值底線就要去500億了,這樣低估實在太離譜了。如果沒有了增長,低估就談不上太委屈,低估畢竟有限,而且按如今的指數點位,低估的股票一大把,不獨委屈你一個。

這是市場的真正擔心,如果形勢不好,政府沒有實力繼續幫忙上第二條線;需求不利,擴產也沒有多少意義,耽擱下去,意思就不大了。不僅如此,需求惡化後導致面板重進虧損週期,那更沒得談估值了。甚至,市場會有一個印象,你本來就是一家高槓桿低盈利的企業,攤子太大,負債很高,由盈轉虧是很快的,不確定性很強,虧起來還指不定怎樣呢。

我想對這二個邏輯,稍微展開聊聊。

1、宏觀上的擔心是非常合理的。就現在的時點來看,對於未來三五年的可能性,我想只有一個分歧,那就是:未來究竟是深度經濟危機,還是長期衰退或蕭條。經濟景氣或股市牛市是不用幻想的。按我的看法,總體偏向後者。具體理由,本文就不寫了,會在下一篇《後市展望暨半年小結》裡詳述。如果是長期蕭條的局面,那從結構性機會的角度看,面板業仍然是最具代表性的投資方向,不論從產業升級、需求結構,還是行業前景,和個企發展,具備高概率高賠率的特徵。

2、第二條,我重點闡述下。結論是:擔心是可以有,但無需過慮。原因是,如果形勢急轉直下,那麼目前規劃的產能也不可能完全開出來。比如友達在上海的龍飛光電肯定就終止了;南京熊貓的項目估計也很難說,本來他也沒太強實力;分三期上馬的蘇州三星的後續二期自然也擱淺;加上京東方的重慶線主做小屏,這樣最終可能只有三條電視面板新線勉強開出,即使未來需求絲毫不增加,那供需局面也不會太差。而華星光電,有自己的終端出口,總產能還只能滿足自己的一半面積,有啥好擔心的呢。

也有朋友擔心資金。其實資金是完全不用擔心的。TCL集團,經營層面,未來三年無疑處於歷史上現金流最好的年份。僅僅華星光電,估計每年可以貢獻60億以上的現金流(25億淨利+35億折舊),其他業務也可以提供15億以上的現金流。從財報看,11年的經營現金流是16億,12年增加到39億,就是明證。而去年的華星光電的經營,只有一個季度的滿產,且這個滿產,和今年的滿產仍然有一定的差距。今年下半年才是真正的滿產,上半年和去年四季度只有八九成。所以,未來三年,TCL集團可以從容地考慮,究竟是降低負責和槓桿,或適當增加投資,或考慮收購整合。在經濟不好的年份,三年有250億現金的創造力,賬面還有170億現金的儲備(長期債務才86億),有啥好擔心的呢?即使按兵不動,也是非常主動的,我想這是關鍵的一點。

即使在長期蕭條或衰退的局面下,華星光電近三年的盈利也將仍然具備高保障性,因而其現金流也確定性很強。其他業務即使在惡劣情形下,要整體由盈轉虧也不容易,畢竟其各條戰線,目前多處於良性狀態。退一萬步,06年07年這樣的困難是肯定不會再現了,近三年要TCL集團整體上進入營運困境是極小的概率。

從國際競爭角度,可能性也很小,看得出目前韓國的策略是和中國合作,抑制日本和台灣。日本是整體實力猶存,所以韓國需要警惕他中下游捲土重來;而台灣雖然在終端品牌上很弱,但中上游實力不可小視。只有中國和韓國的差距,遠大於十年,上中下游都不構成危險,是最合適的棋子。所以,三星放心向京東方採購,三星參股華星光電15%,廣州LG項目也讓創維參股10%,都是實例。實際營運上看,國際市場上日企收縮留下的巨大空間,也足以讓TCL好好消化。

終上所述,我仍然堅持,TCL集團股價目前的下跌,是牛低頭挖坑喝水,接下來只有上漲的可能性。而下跌的原因,有一定的合理性,無論是圖形技術層面,還是基本面邏輯,但都是有限和暫時的。
探討 TCL 集團 下跌 深層次 深層 原因 舒顏
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探討關於投資的「安全邊際」問題

http://www.iheima.com/archives/43557.html

對這個問題,不妨換個角度來看。投資大師查理·芒格說過一句看似簡單卻很富哲理的話:如果我知道可能會死在哪裡,那我儘量少去那些地方。想知道如何找到「安全邊際」,只要搞清楚一家公司何時最容易高估就好辦了。

別在價值保持階段投資一家公司的經營,大都要經歷兩個階段:

一個是「價值擴張階段」。在這個階段中,要麼公司的權益收益率不但具有超額收益且持續上升,要麼公司的超額權益收益率可以在更大的資本上實現。但是,無論哪種情況,都有個限度,這是市場有限及競爭的必然結局。

於是,公司遲早要進入另一個經營階段「價值保持階段」。在這個階段中,之前公司通過以往的經營積累,已保持了一定的業務優勢,績效顯著,企業當然試圖保持這種優勢,但不同的公司結局是不同的:少數具有競爭優勢的企業將繼續保持超額收益,卻難以將收益繼續擴大,留存的收益要麼變為現金,成為低效資產,要麼分紅派息。而大多數企業缺乏穩固競爭優勢(即所謂「護城河」),平均而言,長期看頂多能獲得與資本成本一致的收益率,而很多這類企業必然步入衰退。

由此可見,對投資者而言,如果清楚一家企業上述的經營過程,恐怕沒有人願意在其「價值保持階段」去投資,或者如果願意,其期望值最多也就是「債券型」的至少不要指望這類投資能獲得兩位數的年均回報率。

於是,證券市場必然對之做出「高效」或提前的反映:給予這類公司非常低的市盈率或市淨率,使之僅具有債券的收益率。

因此,那些已步入價值擴張中、末段的公司,此時其經營業務看起來很繁榮,都具有很好的收益率,最易為廣大投資者接受,但是,真正懂價值的精明投資者卻已意識到公司經營的輝煌階段已步入中、末期,遂不會接受其正常的溢價,因而這類股票往往具有遠低於市場平均水平的市盈率。詳細的計算可表明,即使這類公司未來收益率能維持,其公允的溢價也應比市場平均水平低。但看似很低的市盈率,卻容易吸引諸多很講究「價值」的投資者,其實這正是典型的價值「陷阱」高估最容易發生的時候!

重點識別公司經營階段當然,市場上出現低市盈率並非都是如此而來。但在一個經濟經過繁榮後步入調整的時期,低市盈率主要就是這麼來的。2007年後,中國經濟結束了自2003年開始的多年來以重資本投資而來的經濟繁榮期,以此背景而取得超額收益的公司從2009年起,實際已在不可避免地走向「價值保持階段」,即使很多這類公司的賬面利潤還在增長,但一點也改變不了這種經濟的必然趨勢,這是不以投資者意志為轉移的價值規律的必然結果。還停留在2003-2007年投資盛宴思維(所謂「大藍籌」)的投資者,不得不面對這幾年市場的殘酷現實。

相反,這個時期的中國經濟,正處於轉型中,經濟結構調整使很多之前從未繁榮過的細分子行業出現新的景氣,研究表明,這類行業的公司很多集中在中小企業它們就像2003年時的「五朵金花」,市場賦予這類股票看起來較高的溢價,其實並不為過。如果願意,可以計算一下,按照正常收益率折現,2003年時那些景氣行業的股票,即使40、50倍PE也算公允(但是,那時這類股票哪有這麼高的PE呢?因此才有了2006-2007年的大牛市)。

所以,「安全邊際」問題,很多時候並非在於計算所謂的市盈率的高低,首要的是識別公司經營處於什麼階段。不同經營階段的公司,其公允的溢價應有極大的不同。重要的是記住,市場在任何時候都沒有能力去高估一個深具內在競爭優勢,但價值擴張僅處於初期的公司即使在大牛市的頂端,比如1997年牛市頂峰時期的云南白藥 、萬科,或者2007年牛市頂峰時的天士力 。最容易高估的就是看起來市盈率很低,但其經營本質不過是借行業景氣而輝煌,且已持續多年,即經營已處於價值擴張中末段的公司。

明白了這點,投資者才是真正看清「安全邊際」的本質。

探討 關於 投資 安全 邊際 問題
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招行零售新起點:M+業務探討 黃金梅麗號

http://xueqiu.com/5970869000/24476795

  招行作為中國領先的零售銀行,雖然不斷取得進步,但發展勢頭和發展方向,在最近幾年在股份制銀行中,開始逐步落後於民生銀行以及興業銀行。今年6月份,招行換帥。原中國建設銀行零售業務總監兼北京市分行行長田慧宇空降到招行,提出繼續推進招行「二次轉型」戰略。

     從我個人的角度來看,民生現在積極推進事業部制+小微貸款,創造性的運用了產業鏈金融,轉型基本成功;興業銀行憑藉銀銀平台,在同業業務中遙遙領先。而以零售著稱的招行無論是在小微領域還是同業領域,還是前行長馬蔚華始終關注的互聯網金融領域的創新始終無法做到領先一步,有種舉棋不定,暮氣日重的感覺。實際上,在我看來,招行要想成功,還是要繼續擴展其在零售業務上的優勢,打造一個真正的大零售平台,實現自己的領先特色,這樣才能擺脫現在的窘境。所以,我認為這也是為什麼招行會同意零售業務出身的田慧宇空降至招行,而不僅僅因為是王**的秘書的原因。

      如此來看,田慧宇行長必然會推動招行零售業務的新發展。本人今日有幸參加招行內部零售部的M+卡銷售動員會,所以把我所見所聞所想分享給大家。不足之處,歡迎指正。

     首先,先介紹下M+卡。M+卡是招行6月份新推出的面向18~35歲的白領階層、大學生階層的借記芯片卡。其賣點有四處:

1.極為新穎酷炫的11種卡面,主要分為基本卡+吃貨+旅遊+文藝+數碼+運動潮人卡,卡面設計也特意舉辦了創意大賽徵集。本人作為吃貨一枚,辦了吃貨卡面的潮人卡。表示也想辦張旅遊潮人卡。

2.「約定轉存」+「基金定投」的儲蓄理財智能化。可設置自動操作。

3.1000元以下的閃付功能,不輸密碼,不找零,不簽字。但問題在於安全性,比如你一不小心觸碰到了閃付機器,很可能就直接刷掉了,而且這個賬戶裡轉存的1000元無法掛失。個人猜測這主要是用於公交卡類似的功能,日後解決了安全性才可能更多的被接受。這也是招行想更多介入生活領域的一種業務嘗試。

4.第一家卡面二維碼。掃下後可以直接進入招行M+的各種優惠活動頁面。我想這個可以做更多的內容,但招行似乎沒有意識到。還是我個人天馬行空想多了呢...

     具體詳情可在http://www.cmbchina-mcard.com/ 瀏覽到。有興趣的可以瞭解更多。甚至M+在給予的手續費上的優惠已經達到了甚至超過金卡用戶的標準。

      其次,探討下M+卡推出的背景。這個業務中田慧宇在講話中多次談到要進行顛覆性的營銷,打造一個新的營銷變革模式。顛覆性這個詞語談了多次。由此可見對此的重視。也是由零售部和人力資源部首次一起合作推廣。眾所周知,零售是面對大眾客群的業務,誰擁有了大眾客群,誰就擁有了話語權。那麼該M+卡推出的背景是:

1.     新增有效大眾客群增長緩慢

2.     存量客戶流失加劇(北京分行提到今年流失加劇要比往年嚴重)

3.     金卡客戶輸送乏力,金葵花理財業務開展受阻

4.     ......當時略走神...反應過來已翻頁.....沒記下來...表示抱歉...

      招行對此的理解就是過去我們的這些金卡客戶、金葵花理財客戶有著相當多半的來自我們原來發給大學生的那些一卡通客戶成長起來的,在過去的幾年中,我們始終著重於金卡客戶服務+財富管理業務上,對新客戶的開發關注不夠。因此,我們如果要想在接下來繼續領跑零售市場,保證自己的足量客戶,必須開拓新一代的年輕人市場。記住:我們這一業務不是僅僅為了賣卡而賣卡,如果是這樣,我們只需要把原來的升級一下就OK了,我們何必還費如此大氣力呢,我們業務的目標是把這些未來的客戶抓住,把這年輕白領以及大學生兩大主力客群抓住。

      第三,談下招行的舉措。「夢工場」計劃,即用實習生、大學生、勤工儉學的學生作為這個營銷活動的主體,打造真正的低成本高產出的效果。營銷方式分為轉介輻射營銷、自媒體病毒營銷、路演開拓營銷、網點陣地營銷。並通過這些舉措為每一個參與者提供透明的競爭機會,與大學生共同成長。這也是招行始終強調的這次宣傳的重點:共同成長。並設置了積分體系,獎品分別為證書、獎盃、行長推薦信以及「夢想訓練營」,通過此也為招行輸送優秀的人才。我想,這個體系的完工,是具有一定創造性的。所以招行今年也首次招聘了暑期實習生。不用說大家也都明白,大學生是最具有創意也是最廉價的勞動力。招行談到,今年的畢業生699萬,四年時間約2700萬以上,這是一個龐大的群體,目前招行發卡量數千萬,但真正貢獻利潤的也就1000萬。所以只要抓住了這個龐大的群體,未來招行的零售業的發展,很可能走出現在的低迷,帶來新的起色。

     第四,談下M+卡最近的銷售態勢。北京分行提供的數據說6月推出一個月,辦卡量26萬張,千元達標客戶6.1萬,有效客戶3.2萬戶,6月M+卡客戶佔新增客戶的16.7%,這僅僅是推出一個月的勢頭,表明發展很迅猛。官網上顯示申請辦卡已經43萬人。但有一點需要強調,達標客戶僅為23.46%,低於全行平均水平35%。還有很大的提升空間。並且據北京分行進行的基本覆蓋所有銀行的調研報告顯示,M+卡業務是目前銀行業務中面向年輕人中最具有吸引力的一款產品。

      最後,談下我對此的看法。我認為招行的優勢始終在於零售業務,今天與招行的個貸經理在學習中,瞭解到,招行對於貸款的風險控制是非常嚴格的,是因為招行認為這是客戶的錢,堅決不能發生大的不良貸信譽事件,否則對於零售業務的打擊是較大的,所以招行對於房產抵押貸款+聯保貸款的產品基本上都很少做,招行的看法是市場聯保抵押常常是一個專業市場的幾戶一起聯保,這樣容易一榮俱榮,一損俱損,一旦行業不好,那麼造成的不良貸款將可能很大,所以招行很少做此業務。一千個人一千個哈姆萊特,民生銀行的看法確實看重聯保,積極拓展產業鏈融資。所以我想這也印證了我的看法,招行的優秀基因是零售,而非小微貸和同業,所以招行應該盡更多的力量打造「大零售」平台業務。而今,招行推出M+卡,並數次提到顛覆性,並進行了如此大的具體設計,我想就是想抓住現在的年輕客戶群體,實現招行未來零售業務的繼續騰飛。從談話中來看,田慧宇行長對此也是處心積慮,看起來極為想甩開膀子大干一場。我想,關注招行的粉絲們可以多關注下M+卡業務的推廣成果,這是今年、甚至未來三四年主推的一種業務。另外今年招行的目標是有效卡數達到100萬張

招行 零售 起點 業務 探討 黃金 梅麗
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探討點育兒經 有飯爸

http://xueqiu.com/2205982334/26420871
探討點育兒經,我自己以小白領的實力將兩個孩子送到了昂貴的私立學校,學校的設施條件一流,教師敬業程度一流,教學理念先進,全寄宿的學校家長省心。最大的問題是同學的家庭過於有錢。孩子逐漸長大,對金錢的認識開始萌芽,暫時沒有發現有攀比的跡象。但應該終有這一天。
      今年開始我開始主動給姑娘每週發5元的零花錢唯一的要求就是孩子要嚴謹記賬。孩子在學校沒有花錢的地方,回到家我把她的生活安排的也很好家裡什麼都不缺。這幾個月來孩子自己來掌握自己的現金。購買的東西分別是,一個小錢包,一隻唇膏,給自己的弟弟買點雪碧,請媽媽吃了一次熱乾麵。
      應該說這是很理想的消費,完全在我預期之內。我的想法是孩子要理解金錢的價值,不要養成奢侈攀比的習性,但始終處於有錢支配的程度,長大之後不要有扣扣索索即即哇哇的窮酸。平時我給她買東西,她總希望買最好的,最漂亮的,當這些錢是她自己所能支配的時候,她就開始考慮自己的經濟實力了。購買唇膏的時候也開始對比下價格。這是很好的開始。
      我對孩子灌輸的理念是,同類的物品捨棄最貴的買相對貴的,不買便宜的,但同樣的物品不同地方售價不同買便宜的。比如同類的唇膏,有24元,18元,12元,11.5元的我建議買18元的。再比如同樣的物品超市會比7-11便宜,就去超市買。
      通過這幾個月的實踐相對於購物,更有意義的事情是陪孩子記賬。記賬可以練習書寫,練習識字,訓練數學計算,養成嚴謹的習慣。
      朋友們,教育孩子你們有什麼想法和做法呢?可以分享出來嗎?別整天談那些股票了,那真是很無趣事情。哈哈!
探討 育兒 有飯 飯爸
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長園集團「股權之爭」背後的管理層MBO和投資機會探討 朱勝國

http://xueqiu.com/6049709616/29491245
$長園集團(SH600525)$ 長園集團進入我的視野,是因為一則新聞。「長園集團5月30日晚如期拋出公司股東股權協議轉讓公告,上海復星集團和深圳市藏金壹號投資企業(有限合夥)(以下簡稱「藏金壹號」)將接手長和投資持有長園集團5.76%的全部股權。這意味著,李嘉誠將完全退出長園集團,而復星集團則借此晉身長園集團二股東。」

     復星看上的獵物,總會讓人有好奇心多看上兩眼。

     總體來看,在李嘉誠的長和投資完全退出之後,沃爾核材考慮到周和平的3億元增持資金股權佔比有望從5%提高到最多8.75%,復星醫藥維護5%不變,這也就意味著,長園集團的管理層有希望憑藉創東方的東風成功實現MBO,定增成功後的股權佔比為16.49%,從而獲得控股地位。(當然,股權的聯合會產生額外的變數,只能說管理層的機會更大)

長園集團的案例,如果最終定增成功,應該可以作為管理層MBO的經典案例。而對於投資價值而言,現在的長遠集團股價9.14,從高點的12元已經下滑了25%之多,距離復星的收購價9.1元也相差無幾。沃爾核材的周老闆和長園的管理層都花了這麼多的代價,可以看出這個價位的長園已經比較具有安全邊際。歷時一年半的長園集團第一、二大股東撤離,並沒有讓公司陷入混亂。在全球經濟復甦緩慢、國內消費依舊不振,人力成本不斷上漲的大環境下,2013年公司實現營業收入28.22億元,同比增長16.92%,實現淨利潤3.04億元,同比增長42.24%,連續18年保持主營業務的穩步增長。一旦基於控股地位的利益得分充分協調,因為控股權之爭而刻意打壓下來的股價就能重新獲得反彈的動力,這可以作為後續的一個看點。

在合力的群裡看了很多天,可以說,原控股股東的主動退出意願是本次管理層MBO的一個很重要的前提條件。而對控股股東是國資的企業而言,這種意願的獲得,需要更多的制度和上層設計推動。特發此文與諸君分享@pune的碎片哥 @柴迷 @O_LIVIA @郭荊璞 @張亮midas @mono @滾雪球筆記 @trustno1 @scrott @青豆芽的世界 @科舉 @芒果主義者 @小小辛巴

     如果有興趣,可以繼續往下看詳細細節:

     本次管理層MBO涉及到的利益群體有六類,分別是原控股股東長和投資、原二股東深國投、定增方創東方及原長園高管、復星集團、半路殺出的沃爾核材、藏金壹號基金等。

一、            原大股東和二股東-長和投資(截止5月30日已完全退出)

長園集團是由長園新材料有限公司整體變更而成,

長和投資是在1996年作為新股東介入,是以其2400萬元債權轉為對長園公司的出資,佔股51%;1999年11月,長和投資以2000萬元取得長春應化所25%股權,持股62.67%;

2000年1月,上市公司目前管理層許曉文等4人進入,深國投出資2000萬元,成為第二大股東,持股34.10%。

2002年,長園集團成功IPO上市,前兩大股東持股下降至46.93%和25.53%

2013年1月28日至29日,長和投資通過大宗交易系統減持公司股份3908.9萬股,佔公司總股本的4.53%(隨後長和投資開始了長達一年半的拋售過程,截至5月27日收盤,長和投資持有長園集團股份比例降為5.76%,累計減持比例30%)。

2013年3月23日,長園集團宣佈重大資產收購事宜停牌,一週之後終止。

2013年12月9日,長園集團因資產重組停牌,23日,資產重組再度終止,3天後,獨董肖靜辭職。31日,總裁許曉文辭職,由魯爾兵替任。至今年1月18日,長園集團宣佈已無實際控制人,彼時長和投資持股17.63%,華潤深國投信託持股9.76%。(根據證代馬豔的說法,「李嘉誠其實對業務經營沒有任何影響,大股東只是一家投資公司,不參與直接經營,運營其實一直是管理層在做。而外界看到的兩次重組終止並非是股東和管理層矛盾,只是因為雙方條件沒有談妥)

2014年2月7日至2月11日之間,長和投資通過上交所[微博]集中競價交易系統累計減持股份4317.5萬股,達到公司總股本的5.00%,粗略估算3個交易日共套現4.4億元。

2014年5月27日晚間,長園集團發佈公告顯示,公司第一大股東長和投資於5月27日通過大宗交易的方式再減持2117.55萬股,佔長園集團總股本2.45%。

2014年5月30日,上海復星集團和深圳市藏金壹號投資企業(有限合夥)(以下簡稱「藏金壹號」)將接手長和投資持有長園集團5.76%的全部股權。至此,李嘉誠完全退出長園集團。(從招股說明書上可以看出,長和投資伴隨了長園集團長達21年的發展歷程,入主以後,採取了有效而又積極的措施,一方面加強內部管理控制,另一方面進行業務整合,重點發展熱縮材料之主營業務。長園公司一直保持經營層和管理層的穩定,漸漸從一個嚴重虧損的公司發展成為規模、盈利快速穩定增長的高新技術企業。這一點,必須要感謝李嘉誠)

二、            定增方創東方及原長園高管

2013年10月,長園集團發佈非公開發行預案,擬向創東方計劃籌建的股權投資基金非公開發行1.5億股,發行完成後該股權投資基金佔總股本的14.8%.若定增方案獲證監會核准,創東方將上位第一大股東。

2014年4月11日,公司非公開發行股票認購人深圳市創東方長園一號投資企業(有限合夥)、深圳市創東方長園二號投資企業(有限合夥)、深圳市創東方長園三號投資企業(有限合夥)以及自然人股東許曉文、魯爾兵、倪昭華簽署了《一致行動協議》,若本次非公開發行股票成功發行,一致行動人將合計持有公司股份1.64億股,佔非公開發行完成後公司全部已發行股票數量的16.19%。

其中創東方長園一號認購不超過980萬股,合夥人為創東方、長園集團董事長許曉文及總裁魯爾兵、副總裁倪昭華、許蘭杭。創東方長園二號認購不超過1625萬股,合夥人為創東方、公司核心員工設立的員工基金;創東方長園三號認購不少於12395萬股,合夥人為創東方及其他外部投資者,認購股份將鎖定3年,創東方為3家股權投資基金的管理人。

(真正出資最多的是眾多外部投資者,這也給創東方帶來不小的業績壓力。PE項目退出的回報率動輒數倍。照此測算,長園集團股價需在定向增發3年鎖定期上漲數倍,才能滿足PE項目退出的行業水準。不排除創東方依靠未來管理層回購股票,實現項目退出的可能性。長園集團屬於一家管理層主導經營的上市公司,創東方之所以此時參與定向增發,不排除起到過渡作用。不管如何,這確實是當下比較可行的一種模式)

三、            復星集團

長園集團5月30日晚如期拋出公司股東股權協議轉讓公告,上海復星集團和深圳市藏金壹號投資企業(有限合夥)(以下簡稱「藏金壹號」)將接手長和投資持有長園集團5.76%的全部股權。這意味著,李嘉誠將完全退出長園集團,而復星集團則借此晉身長園集團二股東。

根據公告,轉讓價格為每股9.10元。其中,復星集團接手2.55%,轉讓總價為20020萬元;藏金壹號接手3.21%,轉讓總價為25220萬元。

轉讓完成後,復星集團對長園集團的持股比例將增至5%,直逼長園集團目前第一大股東華潤深國投信託所持的6.24%的股份比例,也取代長和投資成為公司的第二大股東。

四、            沃爾核材

沃爾核材及其一致行動人周和平、萬博兄弟資產管理(北京)有限公司、中國對外經濟貿易信託有限公司、易華蓉、邱麗敏於2014年1月24日至5月26日增持公司4317.55萬股,佔總股本的5.00%。

5月26日,沃爾核材又宣佈以不超過3億元進行長期股權投資用於購買長園集團股票(3億的增持資金對於一季度末賬面資金僅1.12億的沃爾核材來說並不容易。而且計算3億增持後,沃爾核材的股權最高也不會超過8.75%。事實上,目前該公司僅購入了36.36萬股,合計動用資金僅300多萬元,離3億元仍有較大距離。而上述信託計劃購入了200萬股,增持主力仍然是周和平本人的3726萬股,增持價格也是眾人中最高的11.88元。)

從沃爾核材首次公開發行股票招股意向書中,周和平1991年從中科院長春應用化學所碩士畢業後南下深圳,1991-1995年任職於長園新材(彼時公司名稱為「長園化學」),並擔任母料廠廠長。周和平離開長園新材後,返鄉創辦了保定合力達應用化學有限公司,3年後再度南下深圳,創辦沃爾核材。從沃爾核材招股意向書上看,長園新材被周和平看作是國內最主要的競爭對手。

機構問過周和平兩個問題:密集增持長園集團的想法和目的。

  周和平表示,首先是出於對輻射改性新材料行業未來發展的看好。由於美國企業瑞侃在該行業佔據了領導地位,此次沃爾核材戰略入股長園集團希望共同將行業做大來對抗外資企業。其次,由於近些年沃爾核材與長園集團在熱縮材料上大打價格戰,逐漸形成行業惡性競爭,希望借此機會尋找雙方的共贏機制,通過資源整合,使得行業健康發展。

  當被詢問長園集團的股權較為分散,沃爾核材未來是否會謀求大股東位置時,周和平表示,「這個不一定,要看事情後續發展。」

目前,在消費電子領域的熱縮材料市場,長園集團和沃爾核材佔據了80%的市場份額. 長園集團與沃爾核材在熱縮管市場一直處於雙寡頭壟斷的競爭格局,但惡性的價格競爭嚴重影響行業正常發展。戰略性入股給與市場想像空間,此次增持對雙方都是一個共贏機制,未來在共同研發、資源共享等方面會有進一步的合作機會。我本人還是更願意往合理的一個方向上去看,沃爾的收購,加強企業合作的方面更多一點。

五、            原二股東深國投(在長和退出後,目前持股6.24%,是大股東)

詳見大股東長和投資部分。

六、            藏壹家基金

5月30日的轉讓之後,而藏金壹號的持股比例由原先的零上升至3.21%,但其與復星集團不存在一致行動關係。(藏金壹號的砝碼會往哪邊偏轉,也是一個看點)
長園 集團 股權 之爭 背後 管理層 管理 MBO 投資 機會 探討 朱勝 勝國
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