| ||||||
【本 報訊】第一天然食品（1076）前日被德意志銀行入稟高院，就提早終止一份美元利率掉期合約追討1.24億元。最離奇是第一天然前日亦停牌發出通告，寫明 「於公告日期，公司之董事會成員包括主席及執行董事楊宗龍，沒有非執行董事。」其餘六名董事突然「消失」。記者：高淑嫻 第一天然對上一份通告是在11月5日發出，董事名單包括楊宗龍、其子楊樂、女婿倪朝鵬及葉仕偉四名執董，黃之強、陸則堅及梁照誠3名獨立非執董。該公司基本上是一家人話事。楊樂是行政總裁。 一直無交代有董事辭任 該 公司之後一直沒有發出通告公佈有董事辭任，但本周一發出的停牌通告，指董事會成員「包括楊宗龍，並沒有非執行董事」。此事屬非同小可。第一，為何其他6名 董事突然消失；第二，《上市規則》規定每家上市公司至少有3位獨立非執董，但第一天然沒有非執董，可能違規。市場懷疑第一天然是否因為董事突然消失而停 牌。本報昨晚試圖致電楊宗龍查詢，但手機電話無人接聽。市場消息透露，近日有個別銀行代表到第一天然在港辦事處均「摸門釘」。根據年報，第一天然的主要往 來銀行是中信嘉華、建設銀行（939）、星展銀行、廈門國際及台新國際商業銀行。 有銀行代表「摸門釘」 該公司的中期業績報告 表示，截至今年6月底止，有現金及現金等值物7.93億元（人民幣．下同），連同應收賬款3億元及存貨等，流動資產達11.7億元；非流動負債合共 1.73億元，包括銀行貸款6187萬元及可換股票據2356萬元。公司另有一筆來自衍生金融工具的負債，正是與德意志銀行簽訂的美元利率掉期合約。德意 志前日的入稟狀指出，兩者去年4月簽約，合約2012年到期，遇上違約風險，德意志可提早終止合約。第一天然收取1000萬美元，之後要向德意志付息，但 去年底支付首期息後，再沒有付息，德意志上月提早終止合約，現追討1593萬美元（1.24億港元）。楊宗龍為中國包裝（572）主席兼大股東楊宗旺的胞 兄。 | ||||||
這兩大行給中國動向給出頗為差距的目標價，0.65(高盛）VS 1.4（德銀）。我當然支持德銀了，長期還遠不止這個目標價，動向能否複製安莉芳的行情，就看大股東有沒心經營了，還是很看好KAPPA這一品牌的價值。 德銀估計她手握47億RMB現金（動向收市市值41億HKD)，低的也許會更低，我對價值投資都有點迷惑了，理論上低於現金值，品牌及網絡白送。---- 如果大股東有心經營的話，應該回購20%以上的股份，或私有化。如果大股東要挪用資金或說現金值有大水分，也認了----民企！！她未來的股價更多的取決 於大股東的態度，而不是整個市場環境。她的盈利警告未提「虧損」。相比其他運動品牌，也更率先勇於自曝家醜。而對於A股的休閒服飾，例如X馬，邦威這些， 我放長雙眼看她們何時變臉及一旁大聲嘲笑愚蠢的投資者。
七月會收到幾筆可觀股息，新華文軒，深圳控股，寧滬高速（A股）年終股息還沒收完，年中的又來了，月 底會收到筆克遠東的中期息。這些資金都會繼續再投資，目標仍是中國動向及思捷環球，寧滬高速（A股），中石化（A股）。我相信思捷環球的年終業績有驚喜， 有預留的關店資金回流及不再為美國市場出血。
看了年中的報表才知道，經過多次買進的深圳控股和新華文軒的市值很接近---又是房地產，自己的投資跟中國經濟一樣，離不開房地產。
投資有風險，謹慎獨立思維。
曾供職於德意志銀行的三位人員向包括SEC在內的美國監管機構表示，德意志銀行在金融危機期間未確認在衍生品「槓桿化超級高等份額交易（leveraged super senior，一種CDO交易）」中蒙受的最高達120億美元的賬面虧損，以避免政府救助。
他們三人表示，如果德意志銀行按規定確認這筆名義價值1300億美元的交易的損失，其資本將降至危險的水平，這可能導致需要政府救助才能夠擺脫困境。為此，德意志銀行的交易員在明知應當按市值計價（Mark to market）的情況下而做出隱瞞，以避免在金融危機時刻引起恐慌。
舉報者中有兩人表示，德意志銀行錯誤記錄了2009年伯克希爾提供的保險的價值，而這此前一直不為人知。
德意志銀行在聲明中表示，這些指控已經過去兩年半，並且在2011年6月就已經公開；他們進行了細緻而徹底的調查，發現這些指控「完全沒有根據」。
德意志銀行表示，舉報者缺乏對於事實的瞭解和責任感，德銀將繼續配合SEC對此事的調查。
這些舉報是在2010和2011年分別發生的。三名舉報者配合SEC的律師提供了銀行的資料。
其中兩名人員表示，由於他們在銀行內部表達了對此事的憂慮而被解僱。其中一人Eric Ben-Artzi是德銀的風險管理經理，他在向SEC遞交了舉報材料的三天後被德銀解僱。他在向勞工部的文件中表示自己被解僱是因為舉報行為而遭受的迫害。
德銀的高級交易員Matthew Simpson也在向SEC遞交了舉報材料之後被解僱。德銀向Simpson支付了900000美元來私了「舉報迫害」的問題。
第三名舉報者要求匿名，他之前就職於德銀的風險管理部門。在向SEC作出舉報之後，他選擇主動離職。
SEC執行部主管Robert Khuzami對此次調查採取迴避態度，因為他在事件發生期間擔任德意志銀行美國分支的總顧問。現任總顧問Dick Walker之前則擔任Robert Khuzami目前所在的SEC執行部主管一職。
FTav：關於資產估值問題的爭論很容易就會轉變成哲學問題。我們上週四就報導了，德銀三名前僱員指控德銀沒有給它的信用衍生品頭寸合適的估值，進而給市場創造了一個具有誤導性的健康印象。
我們首先想到：「德銀大不了和其它銀行一樣，難道不是嗎？」但其中涉及巴菲特的伯克希爾哈撒韋公司，事情看起來就變得有趣了。
看起來，德銀的故事和一種特定類型的信用衍生品相關：
...給被稱為槓桿化超高級的衍生品結構頭寸錯誤估值了...
「槓桿化」超高級？看起來有點矛盾，但這只不過是個名字。
補充一下，銀行、債券保險商、對沖基金和其它金融機構，經常進入超高級交易，而相對於這些交易的名義價值來說，真正交換的現金流是很少的，甚至沒有現金流。
超高級層次是銀行CDO產品製造流水線留下的碎石。這個層次的利息水平通常很低（可能只有幾十個基點），所以它們對投資者缺乏吸引力。同時，銀行會把它們的風險看作是可忽略的，因為在超高級層受到影響前，下面還有大量的次級層資產可供緩衝損失。
向債券保險商購買超高級層的CDS，也是一件容易而廉價的事情。所以審計員和監管者已經被說服相信這個層次的資產沒什麼好擔心的。
起碼在債券保險商開始被下調信用評級，和這些頭寸的市場價格開始滑落前，是可以這麼認為的。以下是一些細節。
但那時候還存在"槓桿化的超高級"交易，這是涉及非債券保險公司投資者的結構性產品。我們週四的報導提到了加拿大的退休基金。下面給出了圖解：
右上角所示的超高級層在投資者角度說上「槓桿化的」，因為投資者在簽訂合約時出的錢是遠少於投資者的實際頭寸的。這些交易的另一個特徵是，潛在的信用質量不是次貸按揭，而是看起來更安全的企業債務。
引述我們的報導：
德銀從加拿大投資者那裡買來了違約保險，接著又通過美國的信用基準指數CDX，把違約保險出售給其他投資者。德銀可以從這兩個頭寸中賺取幾個基點的利差，可能是0.03%。
建模的困難來源於，與客戶的超高級頭寸和利用CDX對沖（後來又利用了一些標普指數看跌期權）之間的風險錯配。 同時，因為如果這個層次的資產質量惡化，客戶可能會選擇離開而不是繳納更多的抵押品，所以存在一個「空隙期權（gap option）」。
在我們報導的分析中，闡述了三名前僱員的看法。簡而言之，指控主要是指，德銀對頭寸的估值沒有合理地反映空隙期權存在的風險，或是對沖不完美的風險——後者讓我們想起了摩根大通的倫敦鯨事件。
關於具體數目的報導：
但當時德銀囤積了不能再多的頭寸，最終佔據了所有槓桿化超高級交易的65%，最終累計了名義價值為1300億美元的資產配置。
這是個巨大的數字。這些資產配置由什麼組成的呢？只有出售給客戶的槓桿化超高級產品嗎？還是在另一端還有CDX的頭寸？可能還有普通的超高級產品，這也是CDO製造管流水線的一部分。
在CDO業務上，德銀是一個大玩家。下圖從CDO的未償付規模提供了另一個視角：
在2009年一季度之前，全球一共有1.308萬億美元未償付CDOs產品。這存在一定的誤差，上圖排除了像一些只有一個層次的交易——這可能包括一些槓桿化超高級產品，如果這些槓桿化超高級產品是獨立構建的，但對我們來說看起來不像會這樣構建。上圖的數據讓我們相信，1300億美元的頭寸至少含有CDX的頭寸。回到主題…
故事主要配角，巴菲特出現：
兩名前僱員指責，德銀在一些頭寸上，錯標2009年由巴菲特的伯克希爾哈撒韋公司出售的保險產品的價值。而這些安排的存在，在之前是完全沒有公佈的。
這是與槓桿化超高級產品有聯繫的另一類風險——定價貨幣風險（quanto risk）。這類風險的存在歸咎於加拿大投資者持有的產品是由加幣定價的，但CDX交易是用美元定價的。所以：
伯克希爾公司在2009年以7500萬美元，出售了一張存在定價貨幣風險的保險給德銀。而德銀認為自己已經完全對沖了風險。但我們翻查了交易的合約，如果出現損失，伯克希爾公司的賠付金額上限只有30億美元，但當時德銀聲稱該保險價值數百億美元。
你可能會記得，伯克希爾公司還曾出手拯救過另一片區域——撿起了一些債券保險公司的市政債券業務。特別指出，這是通過伯克希爾哈撒韋保險公司完成的。巴菲特當時會認為這是筆漂亮的交易，至少有一段事件是這麼想的。
下面是伯克希爾2010年的10-k報表（用於公佈衍生品頭寸的）：
定價貨幣的內容在哪？可能是沒有被分拆披露。
伯克希爾曾經就其信用頭寸發表過如下言論：
在2008年下半年和2009年年初，發生了數件信用違約事件，主要和涉及非投資級別（或高收益）企業債券發行者有關，在2009年，我們大約賠付了19億美元的賠款。
還有：
正如合併財務報表附表11所描述的，我們是一些股權看跌期權和信用違約合約的交易方，在任何情況下，這些合約都不含繳納抵押品的要求，其中包括合同公允價值或內在價值的變動，還包括伯克希爾公司的信用等級被下降。
有趣的地方：
大部分這些合約都是在2008年12月31日前簽訂的。
這和存在定價貨幣風險的交易有關嗎？
繼續，伯克希爾還大概說了一下衍生品估值的問題：
相當多的判斷可能需要作出一些假設前提，其中包括利率的選擇、違約和可恢復率和市場波動率。假設前提的變化可能對估值存在巨大的影響。基於這些原因，我們把我們持有的信用違約和股指看跌期權合約分類為GAAP（公認會計準則）下的3類資產。
除了假設前提的相關性，對一家持有槓桿化超高級頭寸的銀行來說，還空隙風險和定價貨幣風險等。
對於德銀來說，那些沒有充足市場數據的3類資產（負債），必須利用模型決定它們的估值：
「被分為3類的以公允價值持有的金融資產，2009年12月31日的總額為582億歐元，而2008年12月31日為877億歐元。」（注意這是公允價值，不是名義價值）
德銀對我們報導的回應：
德銀在聲明中表示，這些指控已經有超過2年半歷史了，2011年就有公開的報導。德銀補充道，它們已經進行了「一次仔細認真的調查」，但「什麼東西都沒發現」。
德銀表示，調查結果已經解釋了，指責我們那些人「並不瞭解關鍵的事實和信息，或是對這些信息不負責任」。德銀承諾，「將繼續全力配合美國證券與交易委員會對這件事的調查工作」。
我們對事態的未來發展很感興趣。它可能會重燃對估值/模型問題的大規模爭論，但現在另一個性感而可怕的創新性產品已經出現在人們的焦點中。據我們報導：
在2012年前，很多交易已經到期或已經被解除。當信用市場恢復到比較正常的水平，德銀與有毒衍生品的「不正當關係」不再是威脅到生命的事情。
但這並不是說，在這個歷史性重要時刻對德銀的指控不應該調查。
中國是全球第二大經濟體。在許多領域，中國都在全球領先，而在另一些地方，中國則顯得非常落後。
其中，藍色柱狀圖顯示中國佔據全球市場份額排名第一的指標，其中：
- 鐵礦石消費、銅消費顯示出中國經濟增長對原材料的依賴；
- 大豆消費、奢侈品、汽車銷量顯示出中國新興的中產階級的消費能力；
- 固定資產投資、二氧化碳排放顯示出中國經濟對投資的依賴以及工業發展帶來的對環境的壓力
紅色柱狀圖則顯示中國在一些中國指標上的份額遠低於中國GDP佔全球GDP的比例（藍色橫線）：
- 私人部門消費佔比是全球主要經濟體中最低的；
- 金融市場深度有限，過度依賴銀行融資
德意志銀行首席財務官Dtefan Krause向法蘭克福匯報表示，目前應優先建立新監管要求的資本和調整，滿足資本金要求比分紅更重要。
「一旦新監管要求完成，在危機中下降的盈利將再度升高。
據華爾街見聞報導，今年6月美國銀行業監管機構FDIC副主席Thomas Hoenig在接受路透採訪時抨擊德意志銀行的資本金水平「非常可怕」，他表示，從槓桿率來看，德銀是全球的跨國銀行中最糟的。
迫於更嚴格的金融監管規定，德意志銀行計劃將其龐大的資產負債表規模收縮多達20%。這是德銀的重大戰略舉措，德銀預計將告訴投資者，其目標是到2015年末，股本佔貸款的比例不低於3%。
德意志銀行還在考慮，一旦德國銀行業監管機構明確哪種工具將在新的全球銀行業資本體系得到承認，該行將至少發行60億歐元可轉債等混合型權益資本（能夠轉換成股票的債務工具）。
改善銀行資本狀況的方法之一是減少資產負債表上資產。
Krause重申，德意志銀行將從資產負債表中削減2500億歐元價值資產。
德銀全球策略師Sanjeev Sanyal：全球人口發展軌跡正接近重大轉折點，並且我們認為，這種轉變可能比主流預測顯示的要來得更早和更猛烈。在我們看來，在未來不到15年裡，全球生育率（fertility rate）將降至人口置換率（replacement rate）以下。由於人類壽命延長，未來幾十年裡，全球人口數量可能還將繼續上升。但從繁衍後代方面來說，人類將不會再擴張。我們預計，世界人口將在2055年達到約87億的峰值水平，到2100年將下降到80億。因此，全球人口峰值可能提前半個世紀到來，並且到2100年，將比聯合國當前預測的數值低28億。
下圖顯示了全球生育率的下滑：
發達國家的人口出生率早就已經很低，而發展中國家的出生率將出現最大幅度的下跌，包括中國、俄羅斯和巴西等。不管中國是否廢除獨生子女政策，勞動力的大幅減少都將是不可避免的。我們發現，由於性別比例失調，中國已經沒有足夠的育齡婦女來穩定人口了。
為應對老齡化社會，需要延後退休時間。在我們看來，這份報告的大多數讀者都將健康工作到70歲。這將對所有一切造成衝擊，包括消費模式、大學系統等。但我們相信，老齡化社會絕不是關於養老院的問題。
下圖顯示了平均壽命的上升：
中國從「世界工廠」到「投資者世界」的轉變，將給一些更年輕的國家創造機會，如印尼、菲律賓、印度。有趣的是，美國一直到21世紀50年代，勞動力都將不斷增長（這長於大多數新興市場），雖然移民群體中出生率的下降將削減這一增長軌跡。我們還認為，德國將意外地善於吸引移民，其表現將超過聯合國的人口預測。
本月初，華爾街見聞與大家分享了三幅圖，從中我們可以看到2008/09年至今全球股市、債市和黃金的表現。
在雷曼兄弟倒閉五週年之際，德意志銀行又以這次重大事件為起點，總結了美元計價的全球主要金融資產總回報。
以下是本幣計價的全球主要金融資產總回報。
德銀總評如下：
以美元計價總回報率最高的依次是白銀（100%）、黃金（73%）、歐洲高收益債券（60%）、美國高收益債券（58%）和標普500（50%）。
核心利率也表現不錯，因為央行多年人為保持低利率，促使固定收益市場繁榮。
德國、美國和英國三國國債五年來分別達到23%、20%和20%的回報。
新興市場儘管近來受挫，但同期股市與債市回報仍分別高達33%和29%。
表現墊底的是希臘股市，回報為-66%。這顯然是歐洲債務危機的傷害。其次是歐元區600銀行業指數（-30%）、意大利FTSE MIB股指（-30%）和巴西Bovespa股指（-20%）。
德銀指出，這五年多的全球名義增長是20世紀30年代以來最低的，所以金融資產的表現幾乎完全歸結為流動性，並非經濟增長。在全球恢復增長以前開始放緩QE的看法持續存在。
美聯儲連番QE未能刺激貨幣乘數（下圖淺藍色）上升。zerohedge不無諷刺地說，既然創紀錄的全球債務都不大可能最終推高通脹，那麼唯一可能的辦法就是戰爭了。
德意志銀行全球基本信用策略負責人Jim Reid指出還有個「正能量」。他認為，
金融創新是貨幣乘數的主要正面推動力，因為它首先決定了銀行系統運作的槓桿規模。
以下是德意志銀行歸納的2600年左右金融創新曆程，最早可以追溯到公元前600年小亞細亞的以弗斯開始出現造幣，直到現代的擔保債務權證（CDO）、最後是巴塞爾III協議。
26個世紀以來，一些最有頭腦的人以重要的發明推動人類社會發展，也讓自己變得更富有。我們也許會好奇，下一個、或許是終極的里程碑式金融創造會是什麼？
你可能看過這樣的電影套路：調查員問反追嫌疑人，「嘿，你犯罪了嗎？」。對方然後說，「額，沒有。」接著，聯邦調查員拿出一份文件遞給桌對面的犯罪嫌疑人，「現在你怎麼想？」
這種類似的情景就發生在德意志銀行交易員身上：一群FBI探員突然出現在一位德銀交易員的紐約家中，並遞給他一份電子聊天的副本。這個副本顯示，這位交易員吹噓在試圖操縱外匯市場。
這位交易員的反應是：「哦，你是說這些即時聊天？這是開玩笑的啊。」WSJ報導：
德意志銀行的知情人士稱，這完全屬於誤解，部分原因是交易員開的玩笑——他吹噓能夠操縱市場。
彭博的Matt Levine給交易員們提出了明智的建議：
當小夥伴們在聊天室誇你，「哇，哥們，你操縱市場真有一套」的時候，你會沾沾自喜。但是，這種樂趣不能彌補聯邦探員凌晨5天敲你家門帶來的痛苦。
實際上，美國和海外的監管機構正在收集即時聊天信息來判斷匯率操縱的責任方。這樣做有何不可？在LIBOR操縱案調查中，聊天記錄就被當作判斷責任的重要證據。
這種形勢促使摩根大通的Jamie Dimon對員工訓話，讓他們少在即時通訊工具上「瞎扯淡」。
下面是德意志銀行外匯操縱調查的一些背景：
全球監管機構已對潛在的匯市操縱展開調查，包括美國、英國、瑞士和香港等國家和地區的監管機構已採取行動。
德意志銀行是世界上市場份額最大的外匯交易銀行，據WSJ援引知情人士的消息稱，德意志銀行正花費數百萬美元來清理交易員的有關特定日期、短語和關鍵詞的電子郵件和聊天會話記錄。
監管機構正在調查一個包括多家銀行資深交易員的即時通訊群組，以查明他們是否涉嫌操縱外匯市場。