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央視專訪巴菲特：愛比金錢重要 劉建位__學習巴菲特

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最近，一場全球最大規模的股東大會吸引 了各國投資界的目光，這就是投資大師沃淪巴菲特在他的故鄉美國內布拉斯加洲的奧馬哈舉行的2012年股東大會，其實就在年會召開之前，關於巴菲特罹患前列 腺癌的消息，讓人們對這位投資大師的一舉一動更加關注。《經濟半小時》傅喻今年第四次應邀參加年會，讓我們先來感受一下這場盛會熱烈的氛圍。

　　每年舉辦年會的時候，伯克希爾哈哈撒韋公司都會同時開設展廳， 展示公司旗下的各種產品， 股東們不僅可以在這裡獲得各種折扣購買產品，更重要的是，巴菲特總會在年會正式開始之前來到這裡，在各展台短暫停留，宣傳公司旗下各品牌，而且也會安排一些有趣的互動。

　　早上八點，巴菲特就出現在了賈斯汀樂隊的站台前，和啦啦隊員一同高歌了內布拉斯加鬥牛隊之歌 ，這是巴菲特的母校林肯大學的橄欖球球隊加油主題歌。隨後巴菲特來到DQ公司的展台前，購買了一個冰淇淋，看起來巴菲特精神十足。 自從4月份巴菲特發現患上前列腺癌之後，外界對於他的身體狀況猜測頗多， 似乎是為了打消人們的顧慮，巴菲特還特地安排了一個投擲報紙的比賽，少年時期當過報童的巴菲特,送過50萬份報紙,練就一手卷報紙和扔報紙的絕技。儘管快 82歲了，比起他的好友比爾蓋茨，比賽成績更勝一籌。

　　股東大會的主會場最多能容納2.2萬人，其它的股東可以通過展廳或者是視頻室的屏幕觀看會議實錄，長達6小時的大會中， 巴菲特和老搭檔查理芒格精神矍鑠地回答了投資者的各類問題。按照大會規定，年會正式開始後就不再允許媒體拍攝，在股東大會結束後，作為央視財經頻道的老朋 友，巴菲特先生特別安排了《經濟半小時》的獨家專訪。

　　傅喻 ：沃淪，真高興又見到你

　　沃淪巴菲特 ：歡迎，我也很高興

　　令記者有些意外的是，在如此繁忙的時候，巴菲特還特意為這次專訪調整了穿戴.

　　投資大師 沃倫.巴菲特：看這個

　　傅喻 ：哇，中國的領帶，很精神啊。你的中國朋友們看到您狀態這麼好，一定會感到很開心的。

　　對於記者對巴菲特的健康情況感到的關切，巴菲特顯得很輕鬆

　　投資大師 沃倫.巴菲特：醫生說不嚴重，不會改變我的生活，因此也沒什麼，不是最嚴重的癌症，不是很糟糕的情況。因此，我認為自己很幸運，我已經活了81歲，而且感覺很好。

　　傅喻：這個病的治療會對您的工作產生影響嗎？

　　投資大師 沃倫.巴菲特：不，根本不會。

　　傅喻：當這個消息傳出之後，公司股票立即下跌，您怎麼看待這個現象。

　　投資大師 沃倫.巴菲特： 哦，實際上，剛開始的時候，大概也就降低了一個百分點，因此對於市場來說，根本不是什麼大事。。。。。我們實話實說，並不會帶來嚴重威脅，也沒有影響 到我的工作。因此對我來說沒問題。

　　傅喻： 或許是因為人們對您公司的繼承人不像對您那樣有信心了。

　　投資大師 沃倫.巴菲特：我的繼承人會讓人們完全忘記我的（開玩笑），我們有三個可能的繼承人，他們都很有能耐。我們的業務團隊很優秀，管理層也很優秀。當我不再管理公司之後，當我走了之後，他們還會做得很好。

　　關於繼任者的猜想一直是熱門話題，但是巴菲特一直都不向外界透露具體是誰，他在三年前已經確定構架，在退休後將現在的職位劃為 三個部分，分設公司主席、行政總裁和投資總監三職，董事會也明確知道他們分別是誰。巴菲特現在無論是對於自己的健康，還是伯克希爾哈撒韋公司的未來都顯得 充滿信心，在交談中，唯一令他感到擔憂的是目前的歐洲經濟。

　　巴菲特 ：我認為目前歐洲還沒有找到問題的解決方式，並且問題很嚴重。十年或者二十年之後，歐洲肯定會轉好，但在近期或者中期，歐洲確實存在問題

　　不過，對於美國經濟以及中國經濟，巴菲特依然表現出了極大的信心。

　　傅喻： 您對美國經濟一直非常樂觀，為什麼在對股東的信中告訴大家：好日子就在前方？美國經濟中有沒有哪個領域有明顯的增長跡象？

　　投資大師 沃倫.巴菲特：2009 年秋季之後，美國經濟每個月都在轉好。從美國於1776年建國以來的大多數時候，也就是在過去的236年中，大多數時候經濟狀況都很好。確實會發生一些情 況，因為發展不一條直線，中國的發展也不是一條直線，未來中國的表現會比現在好很多，但也不是一種直線模式。 有時會有一些起伏，這就是市場和人類行為的本質。。。。。 我們有75個領域，它們中的大多數，可以說過去一兩年它們都有所好轉。只有一個行業仍處於低谷的就是住房，五六年前，美國建造的房屋實在太多，比人口增長 速度要快。因此，住房過剩。 但幸運的是，人口在不斷增長，建立了越來越多的家庭。因此，現在正在消化以前的過剩住房。一旦恢復平衡，經濟將繼續前進，甚至會更快。

　　儘管巴菲特看上去神采奕奕，工作狀態並沒有受到病情的影響，對美國經濟前景也依然樂觀，但是，對於即將82歲的巴菲特來說，有 一個不可避免的挑戰就是要讓伯克希爾哈薩韋公司的賺錢能力持續超過市場平均水平。但是，截至到2011年年末， 公司淨值增長率連續第三年落後於美國標普500指數， 那麼，是否真的隨著歲月流逝，巴菲特的不敗神話有可能終結呢？

　　1956年，27歲的巴菲特創辦「巴菲特有限公司」，註冊資金10.2美元，投資者幾乎都是他的親戚。 1965 年,35歲的巴菲特收購了紡織企業伯克希爾-哈撒韋 ，此後，將它逐漸發展成投資金融集團。股票賬面價值從每股19美元增長到99860美元，年複合增長19.8%。而同期標普500指數回報只有9.2%， 也就是說，如果1965年購買了一萬美元公司股票，那麼現在股就能擁有了大約3700萬美元，而同時投資標準普爾的話,也就相當於70萬元.

　　但是,不能忽視的是 ，最近3年,伯克希爾股票累計上漲了32%，低于于標普500大盤60%的大漲。事實上，巴菲特近年來重點投入了鐵路、機械等業務領域， 發展非常穩定，但未必是增長最快的行業。這在一定程度上限制了公司的股價表現。然而，股價的表現似乎很難影響巴菲特的信心，在他看來，穩健總是比短期內的 賺錢重要得多。

　　國際投資大師沃倫•巴菲特： 隨著時間的推移，長期來說，我們還是會做得很好，我們不可能每個小時，每一天，每個星期，做得很好，可以賺錢，但是我們放眼十年十五年或者二十年，這是我 們希望看到的，我們會應該會做得很好。我們想別人買我們公司的股票，就是餘生都擁有。就像你買一個農場或者公寓，或者你住的房子，我們長期以來是吸引這樣 的投資者，有一個很長的眼光。」

　　巴菲特有一句著名的投資箴言：永遠不要虧損。 巴菲特非常重視投資的安全邊際，他把這比喻為用40美分購買價值1美元的紙幣,簡言之,就是在風險低的價位買入股票，伯克希爾•哈撒韋的神話正是建立在穩 定業績和複利的基礎上。為此，他也遠離自己不懂的行業，包括好朋友蓋茨的微軟在內的網絡股,科技股，而就在2011年11月份，巴菲特宣佈已經斥資107 億美元收購了IBM 5.5%的股份。那麼巴菲特是如何看待這只科技股的價值的呢？

　　投資大師 沃倫.巴菲特： 還是在19歲的時候，我讀了本傑明的一本書，我一直在尋找符合他的哲學的事物。IBM符合這種哲學。我認為，某種 程度上，服務公司和技術公司的表現都很好，二十年前它們陷入困境。郭士納拯救了公司，之後他的一個同事彭盛明在他的基礎上繼續走下去，目前公司的 CEO由羅曼提來擔任。 我認為，它將是一個收益很高的公司。

　　傅喻：在年度會議上，您曾說，與谷歌和蘋果相比，IBM 犯錯的可能性更小,您為什麼會有這樣的結論?

　　投資大師 沃倫.巴菲特： 蘋果和谷歌是非常優秀的公司，他們的業績很好。我認為，未來他們或許會成為更加優秀的公司。我想說的是，相比之下, 我更有把握預測IBM的未來 目前，蘋果是全球最有價值的公司。蘋果或者谷歌都可能繼續前進，從而實現比現在更高的價值。我只是想說，我更瞭解IBM。 與蘋果或者谷歌相比，IBM的業務變動的可能性更小。蘋果的產品確實很優秀，然而，五年或者十年之後，蘋果是否仍然能夠如此？IBM的業務趨勢穩定，並且 與全球很多人都有業務往來，包括中國。

　　此前巴菲特就表示，他在投資IBM之前，仔細研讀過公司報表，公司立足於向企業提供技術服務，這是他長期以來尋求的投資特質之一。而他不選擇業 績更突出的蘋果或者谷歌，是因為他都不知到如何進行估值，簡言之，不碰還是因為不懂。 可見，巴菲特入股IBM, 並不是要盡快從科技股上漲的收益中分一杯羹，而是看好IBM穩定的未來價值回報。這也是巴菲特一直遵循的投資原則。2011年IBM的股價上漲了28%， 遠遠跑贏了標準普爾500指數的表現。而另一支也不屬於巴菲特傳統投資領域的比亞迪 ，表現則乏善可陳，對此，巴菲特又如何看待呢。

　　傅喻：比亞迪今年第一季度淨利潤較上年同期下滑90%，比亞迪的電動車在中國的銷量也只有300輛，您如何看待它的表現？

　　巴菲特：是的，比亞迪去年的表現讓人失望，然而，他們正在製造新的車型，在年度會議上，據我所知，他們的表現很不錯，前景也很好。然而，他們需要與很多其他汽車公司競爭，生產更好的車型，這就是我給他們的建議。

　　在巴菲特的投資生涯中，在山重水復的懷疑聲中突然柳暗花明的例子比比皆是。比如他在1973年投資《華盛頓郵報》，買入後不久就跌2成左 右；1987年買入所羅門兄弟公司優先股，買入兩年後幾乎因公司醜聞全部虧光；1988年股災後買入可口可樂，在買入之後不久就下滑了30%；即便是為中 國投資者津津樂道的中國石油 H 股，其初期的賬面虧損也達3年之久。 可也正是上述幾隻似乎被「套牢」的投資，在多年後帶給了巴菲特令人豔羨的豐厚回報，成為其成功投資的經典案例。因此，在短期內就對巴菲特的投資做評判，結 論往往經不起時間的檢驗。跟評價他的投資結果相比， 學習巴菲對人性弱點的洞察以及控制， 對大多數投資者也許更有意義。

　　投資大師 沃倫.巴菲特： 這不就是你們今天來採訪我的原因嘛。我試圖讓人們理解這些道理。然而，大多數人都是在自己所持股票價格上漲的時候情緒高漲，即使這個時候他們也會購買更多 這樣的股票，也就意味著他們需要花費更多的資金。45:38 從結果來看，如果你做出正確的投資決策，那麼股價就會上漲，這是很好的。然而，如果你這周購買一種股票，那麼在購買之前你就應該料到其股價可能會下跌。

　　傅喻：如何克服這種人性的弱點呢？

　　投資大師 沃倫.巴菲特： 很難找到真正適合投資的人，投資不需要太多的智慧，但需要合適的智慧。投資並不需要超級聰明的人，但卻是需要控制情緒的能力。不能僅僅因為故交上漲，就激 動無比，也不能因為股價下跌就非常沮喪。46:19 需要在股價充分表現出來的時候，就需要果斷購買，對於很多人來說這是很難的。

　　對於低迷了五年的中國股市，巴菲特對記者表示，他並不十分瞭解中國股市，然而對於中國經濟和中國企業，他絲毫不懷疑這裡處處是機會。

　　巴菲特：我始終在全球尋找投資之地，而目前中國是世界是一個巨大經濟體。未來我們將在中國發現機會。然而，我們也不知道具體是什麼時候，就像在 美國一樣，過去一年我並沒有發現美國有什麼好的機會。或許明天就能找到機會，或許還得一年之後。但從全球來看，中國肯定是機會之地。

　　每年的巴菲特股東大會，都會有很多惹人關注的話題，比如09年關於伯克希爾哈撒韋公司業績暴跌、11年關於巴菲特接班人索科爾的醜聞 ，今年則是關於巴菲特患癌後公司的未來發展以及走向。然而，對中國的普通投資者而言， 靜下心來研讀巴菲特的投資理念以及他對人生的態度，對財富的態度，也許更有價值。

　　世界上再沒有什麼可以像大筆的飛來橫財一樣可以令理智麻痺的了.----沃淪。巴菲特

　　這段話應該能給巴菲特的面對財富的態度做一個註解，在獲得財富的道路上， 他比大多數人更能夠抗拒貪婪和恐懼，堅定地實踐價值投資理念，穩健從容地積累財富。

　　巴菲特 賺錢不是明天或者下個星期的，而是你是買一種五年或十年的時候能夠升值的東西，不難去描述，有些人發現真得做的時候很難做到，很多人希望很快發財致富，我不懂怎樣才能盡快賺錢，我只知道隨著時日增長賺到錢。」

　　面對常人難以企及的成就和財富 ，巴菲特又是如何面對的呢？先來看看他的家，在美國，這樣的住宅非常屬於一個普通的中產階級， 而巴菲特就是在這所房子裡生活了50多年。 無論是巴菲特的日常生活，還是他的辦公條件，都可以用簡樸來形容。

　　早在1986年，巴菲特就在遺囑明確，將捐出其絕大部分資產。2006年，他許諾將個人總資產的85%重新投入到社會，隨後他以股票形式向"比 爾與梅林達.蓋茨基金會"捐款370億美元，現在，他積累的財富大部分已經不屬於自己，但是他依然在實踐著他對財富的理解。號召富豪參與的「捐贈承諾」， 呼籲增加富人稅收的「巴菲特稅」，無論人們是否贊同他的提議， 這個80歲老人的努力都影響了很多人對財富新的思考。

　　我已經獲得了想要的生活。43:09 然而，我不可能住在20棟房子裡、不可能一天吃20頓飯、不可能一次開5輛車、乘坐4艘船。因此，我已經有了所有想要的東西。我還有很多錢，但有太多的錢對我沒好處，但卻可以有益於他人。

　　傅喻：您對一個概念的理解會影響到很多人，尤其是年輕人的價值觀.人生的價值是什麼？

　　投資大師 沃倫.巴菲特：這是個很深刻的問題。眾所周知，我們來到這個世界不是自己選擇的，而且一個人只有一次生命。如果因為你的存在、你的家庭的存在、由於你所做 的工作，是的世界變得更加美好，那麼你的生活就很有意義。……在金錢和愛之間不需要選擇。然而，金錢也確實買不到愛。如果你感覺到愛，那麼你就會更加熱愛 生活。我知道不少人有錢，但生活卻不充實。但有愛的人卻 很少覺得生活不快樂。

　　巴菲特的財富觀，也體現在他對待孩子的教育上。在捐贈財產的同時，他也給三個年屆50的子女各10億美元的慈善基金，用來建立 各自的慈善事業。 而此前，他對孩子們沒有金錢上的贈與，巴菲特曾給大兒子豪伊買下了他現在經營的農場，而豪伊必須按期繳納租金，否則立即收回。小兒子皮特是紐約的一名音樂 家，他年輕時曾向巴菲特借錢，卻被一口回絕 。

　　傅喻：你的小兒子皮特30歲時，想買一套大一些的房子，向您借錢，但是您卻拒絕了，當時您是怎麼想的。

　　投資大師 沃倫.巴菲特： 我的孩子自己就很優秀，他們也知道自己做得很好。實際上他們住的房子都比我豪華。但我認為，不能因為他們是我的兒子或者女兒就應該過著奢華的生活，他們應 該憑自己的本事。我堅信，應該儘量讓每個人都有一個同樣的起點。如果有些人生來就比別人有更大優勢，不是有效的方式。我不應該通過一味地給孩子們「砸錢」 來給他們締造優勢。

　　彼得.巴菲特 我想說 當時我是很失望的.但是當時沒有持續很長的時間 我的兄弟姐妹也有這樣的故事。我知道我父母這樣做是為了我好 ，因為這樣我就會明白，如果是我買不起的東西，我就不應該買；如果我去銀行貸款，我就必須自己償還；如果我想償清我的抵押，我要自己想辦法做到

　　傅喻：中國經濟的飛速成長催生了一批富有的人，他們的孩子被稱為「富二代」，其中有一部人熱衷於炫耀父輩的財富。一個含著金勺子出生的人，是不是一個很幸運的人？

　　投資大師 沃倫.巴菲特：我並不贊成將很多財富留給下一代，我知道，我的孩子確實很優秀，他們屬於美國前1%或者前0.5%的人群，但我並不認為，將財富留給他們對社會或者對他們自己來說是好事

　　彼得.巴菲特 ： 如果你含著金勺出生 如果你有可以給你所有東西的父母, 我並不認為這就是幸運.這沒什麼好處。如果你出生在一個很有錢的家庭,但是他們很珍惜這一切,並且他們不是說滿足你一切要求,而是讓你明白付出努力才能收 獲,那生而富貴就沒什麼問題.這主要取決於父母對錢的態度

　　這種對待財富和子女教育的理念，也是巴菲特留給子女可貴的財富。

　　傅喻：您認為，一個家庭為孩子留下來的最大的財富是什麼？

　　投資大師 沃倫.巴菲特：最重要的是要從他或者她的父母學到愛。作為父母應該做的就是，交給孩子們今後生活中需要的價值觀、對社會的觀點、以及過去生活中的一些經驗。

　　彼得.巴菲特 當然, 最重要的事情就死感到被愛,有安全感和 被鼓勵的.這樣一來孩子會感覺到在這個世界上他們是獨一無二的.他們可以成長為他們所渴望的樣子

　　傅喻：我在信中跟您介紹了CCTV財經頻道的「春暖2012」大型公益活動，得知您很願意參與進來，那麼能否展示一下您的特殊拍賣品，一件禮物？

　　巴菲特 ：這是一張畫，上面的女的是六年前在我75歲生日上教我畫畫的人。她教我畫畫，我不太擅長畫畫，左下角的這個是我畫的。但在她教了我之後，我的技藝就更好 了。她是聖弗蘭西斯科市一個很好的人。她自己也畫了一幅畫，畫的就是我們兩個人以及我所畫的畫。50:04 因此這是一幅很特別的畫，也是獨一無二的，因此我很高興能夠得到她的畫。

　　傅喻 ：為什麼您選擇在「春暖2012」中拍賣這張畫？

　　巴菲特 ：因為我是一幅獨一無二的畫，我希望你們會喜歡。

　　傅喻：您預計這幅畫能拍賣多少錢？

　　巴菲特 我也不知道。我希望慈善會將辦得很好。

　　傅喻：如果我是拍賣者，我應該怎麼說才能讓競拍的人為它所激動呢，很期待現場熱烈啊

　　巴菲特 ：你可以這麼說，畫中的這個婦女技藝很好，這是她給我的唯一一幅畫。我很少有自己的畫像。因此，這是很稀有的一個東西。

　　傅喻：好極了。這幅畫拍賣的資金將捐給中國鄉村的留守兒童和失學的孩子，您對這些孩子有什麼寄語？

　　巴菲特 ：我很高興，這幅畫能夠為他們貢獻一點微薄之力。畫的背景是聖弗蘭西斯科。我希望喜歡這幅畫的人能夠購買它，這樣孩子們就能獲得很大幫助。 .我從學校學到很多東西，如果沒有這些偉大的老師，就沒有我今天。 我希望「春暖2012」成功舉辦，並且籌集很多資金，為孩子們貢獻一份力量!

　　傅喻：非常感謝，很完美。

　　解說 即將82歲的巴菲特，依然每天懷抱激情地工作，在年會期間，他來到公司旗下的波仙珠寶店，為購買珠寶的股東們親自服務，熱情地對待每一個出現在他面前的 人。他還抽空跟華裔乒乒球小將共同表演球藝，打不過的時候，索性和好友蓋茨拿出了秘密武器，一個超大號的球拍，他的幽默,熱情，和童心感染在場的每一個 人，誰也不知道，巴菲特還將為這個世界帶來什麼，而我們能看到的是, 無論明天怎樣，他都在每一天，全身心地投入到沃倫巴菲特這個角色中。

　　投資大師 沃倫.巴菲特：我認為每個人都想像過死亡，甚至更早的時候。一開始的時候，可能是某個熟悉的人死了，可能會想像到死亡。比如我祖父死的時候，當時我就想像到了死亡。然而，死亡是每個人都要經歷的。

　　投資大師 沃倫.巴菲特：死亡是早晚的事。我的生活非常美滿，如果我死了，我也覺得我的生活很好，我的生活很幸運，我所遇到的好事要多於世界99%的人。因此，我不會有任何遺憾。

[轉載]劉建位讀書筆記：一本巴菲特讀了兩遍的投資書 管我財

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「記住，你的投資目標不是達到平均水平；你想要的是超越平均水平。因此，你的思維必須比別人更好——更強有力、水平更高。其他投資者也許非常聰明、消息靈 通並且高度計算機化，因此你必須找出一種他們所不具備的優勢。你必須想他們所未想，見他們所未見，或者具備他們所不具備的洞察力。你的反應與行為必須與眾 不同。簡而言之，保持正確可能是投資成功的必要條件，但不是充分條件。你必須比其他人做得更加正確……其中的含義是，你的思維方式必須與眾不同。」

一本巴菲特讀了兩遍的投資書

2012-07-06 　　作者：劉建位　　來源：經濟參考網
 

作者： (美) 霍華德·馬克斯 
出版社：中信出版社
    第一，很少推薦書籍的巴菲特為什麼如此推薦霍華德的書？
    巴菲特很少推薦投資書籍，2011年他卻大力推薦霍華德（Howard Marks)的書《投資最重要的事》，而且說他讀了兩遍。
    霍華德是誰？今年66歲，比巴菲特小16歲，1995年創建美國橡樹資本管理公司（Oaktree Capital Management），現在管理資產規模800億美元，是中國最大基金公司規模的兩倍以上，相當於巴菲特管理的伯克希爾公司資產規模的五分之一。他的個人財富150億美元，相當於巴菲特的三分之一。
    霍華德的投資業績接近於巴菲特，他的投資理念和巴菲特非常相似，他對巴菲特非常推崇：「我認為巴菲特是一個偉大的投資者」。
    兩個人還有一點相似的是，全球投資者非常期待巴菲特每年寫給股東的信，而讓專業投資者同樣期待的是霍華德寫的投資備忘錄。　
    你肯定想不到，巴菲特也非常重視閱讀霍華德寫的投資備忘錄：「當我看到郵件裡有霍華德寫的投資備忘錄，我做的第一件事就是馬上打開閱讀。現在我讀他的書又重讀這些備忘錄。」
    霍華德的這本書《投資最重要的事》，其實就是他本人自己過去20寫的投資備忘錄的精華集錦。
    巴菲特本人投資水平極高，他本人推薦的投資書籍極少，怎麼會如此推薦霍華德的這本書呢？
    一是英雄所見相同。兩個人都是正宗的價值投資者，都非常信奉格雷厄姆提出的價值投資基本原則。而且霍華德幾乎每一章都會引用巴菲特的話，可見他和巴菲特的投資思想是多麼相同。
    二是英雄各有所長。巴菲特擅長把非常複雜的投資哲理用非常簡單易懂的話說出來，霍華德則擅長結合自己的投資經驗把價值投資基本原則的實踐應用解釋得非常務實，並結合最新的經濟情況和市場情況提出自己的獨到見解。
    巴菲特投資最初主要是股票投資，後來更多是收購和經營企業，而霍華德完全是證券投資，而且主要是股票投資。所以說這一點來看，霍華德相當於是專門解讀自己 的股票投資想法、操作方法和心法，他的巴菲特的投資基本原則完全相同，但他講得比巴菲特更加專注於股票投資，更加詳細，更加具有操作性，所以這本書對於以 股票為主的投資者更有實踐上的借鑑意義。

    二，霍華德的這本書講的核心是超越市場的價值投資降龍十八掌
    霍華德這本書的中心思想非常明確：如何取得超越市場平均水平的投資業績？
    這個投資目標看似簡單，但是要做到相當不簡單。他一開始就引用格雷厄姆的話：「投資藝術有一個特點不為大眾認同。門外漢只需些微努力與能力，便可以取得令人尊敬、若非可觀的結果。但是如果想在這個容易獲取的標準上更進一步，則需要更多的實踐和智慧。」
    如何才才能戰勝市場呢？
    格雷厄姆本人給出的答案非常精闢：「要想在證券市場上取得投資成功，第一要正確思考，第二要獨立思考。」
    巴菲特強調投資成功必須用腦和用心相結合：「要想在一生中獲得投資的成功，並不需要頂級的智商、超凡的商業頭腦或秘密的信息，而是需要一個穩妥的思考框架 作為決策的基礎，並且有能力控制自己的情緒，使其不會對這種思考框架造成侵蝕。格雷厄姆的書能夠準確和清晰地提供這種思考框架，但對情緒的約束是你自己必 須做到的。」
    霍華德說得更加直白：「記住，你的投資目標不是達到平均水平；你想要的是超越平均水平。因此，你的思維必須比別人更好——更強有力、水平更高。其他投資者 也許非常聰明、消息靈通並且高度計算機化，因此你必須找出一種他們所不具備的優勢。你必須想他們所未想，見他們所未見，或者具備他們所不具備的洞察力。你 的反應與行為必須與眾不同。簡而言之，保持正確可能是投資成功的必要條件，但不是充分條件。你必須比其他人做得更加正確……其中的含義是，你的思維方式必 須與眾不同。」
    霍華德把超越市場平均水平必須的與眾不同的思維稱之為第二層次的思維，為什麼說是第二層次呢？高人一等，勝人一籌。投資是一門科學，更是一門藝術，而投資 藝術和其它藝術一樣，要想卓越出眾，既要多用腦，又多用心：一是如何用腦來進行與眾不同的第二層次的思考和決策，想法比一般人更深一層；二是如何用心來堅 持與眾不同的第二層次的思考和行動，行動上比一般人做得更高一層。
    這本書的核心歸納為一句話：逆向思考並逆向投資。
    而這正是巴菲特一再重複的他一生最基本的投資原則：在別人恐懼時貪婪，在別人貪婪時恐懼。
    巴菲特在致股東的信中是談的最多的是與眾不同的正確投資思考應該是什麼，而霍華德在投資備忘錄中談的更多是根據他個人多年的投資實際經驗如何才能能夠做到 與眾不同地正確思考並行動，因為他深切體會到，在投資上與眾不同而且是與絕大多數人都不同，短期業績壓力很大，心理壓力很大，比在生活中與眾不同更加困 難。
    年近70的霍華德從他自己逆向思考並逆向投資的40多年投資經驗中，總結提煉出18件投資最重要的事，也是他認為的18種最重要的卓越投資技術，而這些正是巴菲特和霍華德這些價值投資大師取得長期戰勝市場的優秀業績的關鍵，所以我稱之為價值投資者的降龍十八掌秘籍。
    我簡要概括如下：1、最重要的不是盲目相信股市總是有效或者總是無效而是清醒認識股市相當高效而相當難以擊敗只有真正的高手才能長期戰勝市場。2、最重要 的投資決策不是以價格本而是以價值為本。3、最重要的不是買好的而買的好。4、最重要的不是波動性風險而是永久損失可能性風險。5、最重要的巨大風險不是 人人恐懼時而是人人都覺得風險很小時。6、最重要的不是追求高風險高收益而是追求低風險高收益。7、最重要的不是趨勢而是週期。8、最重要的不是市場心理 鐘擺的中點而是終點的反轉。9、最重要的不是順勢而為而逆勢而為。10、最重要的不是想到而是做到逆向投資。11、最重要的不是價格不是價值而是相對的性 價比即安全邊際。12、最重要的不是主動尋找機會而是耐心等待機會上門。13、最重要的不是預測未來而是認識到未來無法預測但可以準備。14、最重要的不 是關注未來而是關注現在。15、最重要的認識到短期業績靠運氣但長期業績靠技術。16、最重要的不是進攻而是防守。17、最重要的不是追求偉大成功而是避 免重大錯誤。18、最重要的不是牛市跑羸市場而是熊市跑羸市場。　　

    三、巴菲特建議最好的投資學習方式是模仿大師
    那麼，我們如何才能學會巴菲特和霍華德兩位投資大師長期戰勝市場的降龍十八章呢？
    巴菲特建議投資初學者最好的學習方法是模仿大師：「我一直認為，對於剛開始起步的投資人來說，應該尋找已經證明長期成功有效的投資方法，然後依葫蘆畫瓢照著做就行了。令人吃驚的是，這樣做的人實在少之又少。」
    巴菲特自己就是從模仿大師開始的：「50年前我在哥倫比亞大學開始學習格雷厄姆教授的證券分析課程。在此之前的十年裡，我一直盲目地熱衷於分析、買進、賣 出股票。但是我的投資業績卻非常一般。從1951年起我的投資業績開始明顯改善。但這並非由於我改變飲食習慣或者開始運動，我唯一增加的新的營養成分是格 雷厄姆的投資理念。原因非常簡單：在大師門下學習幾個小時的效果遠遠勝過我自己過去十年裡自以為是的天真思考。」
    連巴菲特都非常重視霍華德寫的投資心得，我們為什麼不重視呢？
    既然霍華德已經把超越市場的價值投資降龍十八掌寫得如此淺顯易懂又如此切實易行，為什麼我們不像像郭靖那樣用心模仿和練習呢？
    學習價值投資的藝術，和學習打網球的藝術一樣，和學習鋼琴繪畫等藝術也一樣，大師講的道理相當簡單，大師的基本動作也非常簡單，但是要做好而非常熟練相當 不簡單，需要長期堅持練習和實踐。所以即使是巴菲特這樣偉大的投資大師，80多歲了，還在持續不斷地閱讀很多好的投資書籍，最近他讀了而且推薦大家讀的就 是霍華德的這本書。
    這本書巴菲特說他實際上已經讀了兩遍了。我一聽，趕緊兩個月讀了三遍。現在讓我們一起再讀一遍吧！

（匯添富基金公司首席投資理財師、央視《學習巴菲特》節目主講人）

巴菲特最近一年投資一百多家報紙：理智還是情感？ 劉建位__學習巴菲特

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巴菲特最近一年投資一百多家報紙：理智還是情感？
作者 劉建位
來源 第一財經日報
時間 : 2012-07-07

新聞的最主要來源一直是報紙，而最近很多報紙自己成了最大的新聞，自己撐不下去了。根據美國國會的報業研究報告，從2008年到2010年，全美有8家主 要報紙宣佈破產，數十家城市報紙關門，有些報紙不得不停止印刷版轉型為網絡出版，只有報沒有紙。原因很簡單，網絡現在成了人們瀏覽新聞的主要來源，導致報 紙的廣告收入大幅度減少。

這個時候，巴菲特卻大舉收購報紙：伯克希爾公司過去35年僅擁有一家日報，就是1977年收購的《布法羅新聞報》。2011年12月份他買下家鄉的《奧馬 哈世界先驅報》。今年5月，他宣佈注資1.42億美元給Media General公司旗下63家報紙，現在又買下了「Bryan-College Station Eagle」和《韋科先驅論壇報》。今年一季度，巴菲特還買入了擁有48家中小型地區報紙的Lee Enterprises (LEE)公司210萬美元。總體來看，最近不到一年巴菲特就投資了115家報紙。

在報紙行業一片蕭條一片悲歌中，巴菲特卻逆勢大量買入100多家報紙，是情感，還是理智?

毫無疑問，從13歲開始送報的巴菲特對報紙有著非常深厚的情感，但這位最成功的投資大師始終非常強調理性，20年前他就預言到報紙的衰落，但是最近報紙收購價格的大跌，使報紙投資的性價比大幅提高，進入了巴菲特投資的安全區。

第一，巴菲特對報紙的情感：不做投資就做記者。

巴菲特說：「我一生都熱愛報紙，將來也會一直熱愛。」他曾經說過，這輩子他不做投資的話，就會做記者。

巴菲特的人生第一桶金，來自於送報紙。他12歲就開始送報紙，每天天不亮就起床，要送500份報紙。結果這個中學生每個月賺的錢比他的老師還要多。

巴菲特的投資第一桶金，也來自於報紙。1973年，巴菲特買入《華盛頓郵報》102萬美元，一直持有到現在，長達40年， 2004年底市值增加到16.98億美元，30年的投資利潤為16.87億美元，賺了160倍。

巴菲特投資最主要的消息來源，是報紙，他每天要看5份報紙。他甚至特意讓郵遞員晚上就把《華爾街日報》給他送到家裡，他有時竟然會等報紙等到半夜也不睡覺。

第二，巴菲特20年前的預言：報紙走向衰落。

20年前，在1991年度致股東的信中，巴菲特分析了傳媒企業的經濟特權從強到弱的轉變：

「由於零售業經營模式的轉變加上廣告與娛樂的可選擇數量激增，傳媒企業的經濟競爭力過去一直非常強大，現在卻持續受到嚴重的侵蝕。」

「事實是，報紙、電視與雜誌這些傳媒企業，在其經濟行為上開始變得類似於普通企業，而不再是經濟特權企業。讓我們快速地看一下，把經濟特權企業與一般企業 區別開來的特點是什麼，不過請記住，很多業務介於二者之間，所以最恰當的描述應該是較弱的經濟特權企業或是強大的普通企業。」

「一種經濟特權來自於具有以下三個特點的一種產品或服務：( 1)客戶確實需要或期望得到;( 2)客戶認為沒有與其非常近似的替代品;( 3)不受政府的價格管制。產品或服務具有以上三個特點，就會體現為公司具有定期對產品與服務進行攻擊性定價的能力，從而能夠獲得更高的投入資本收益率。而 且，經濟特權能夠容忍錯誤不當的管理。不適合的經理人雖然會降低經濟特權的盈利能力，但是並不會造成致命的損害。」

「與經濟特權企業相反，『普通企業』想要獲得遠遠高出平均收益率水平的盈利，只有成為低成本經營者，或者是趕上市場非常緊俏供給嚴重不足的好時候。但是這 種供給嚴重不足的情況通常不會持續很久。通過超一流的管理，一家公司可能持續保持低成本經營者的地位相當長的時間，但是即使是如此，還是持續不斷在面臨競 爭對手攻擊的可能性。普通企業，不同於經濟特權企業，會被糟糕的管理徹底毀掉。」

「直到最近，傳媒企業還擁有經濟特權企業的三個特點，因此還能夠既進行攻擊性的定價，又能容忍寬鬆的管理。可是，現在的消費者尋找資訊與娛樂(他們的主要 興趣是後者)時，對於資訊與娛樂的來源可以享受到極為寬泛的多種選擇。不幸的是，消費者的需求並不會隨著新的供給巨幅增長而相應擴大：兩億五美國人，還是 五個億眼球，一天還是只有24 小時，需求不可能再增加了。結果只能是，資訊與娛樂供應商之間的競爭變得更激烈，市場因此分割成碎片，傳媒行業因此喪失了一部分經濟特權企業的競爭力，盡 管遠遠不是全部。」

第三，巴菲特最近3年的突然改變：從堅決不買報紙到大量收購報紙。

在2009年的股東大會上，巴菲特表示：「對於美國大多數報紙，我們不會以任何價位來收購它們。」

過了3年，巴菲特卻開始大量收購報紙。從堅決不買，到大量購買，是什麼讓巴菲特做出如此大的改變?

原來不買的原因很簡單，報紙競爭優勢大幅減弱，導致其估值大幅下降。巴菲特20年前就清楚地認識到這一點：

「傳媒行業的經濟特權由強變弱，馬上直接影響到傳媒企業的短期盈利，但對傳媒企業的內在價值的影響要遠遠大於對短期盈利的影響。而過去同樣是一塊錢的收 益，股票買方對於傳媒企業的一塊錢收益的估值遠遠高於鋼鐵企業，是因為他們預期傳媒企業的收益將會持續增長(而股東不需要為收益增長再額外投入更多的資本 )，而鋼鐵企業的盈利明顯屬於那些圍繞正常盈利水平上下波動的企業類型。」

「可是，現在市場對於傳媒企業的盈利預期也轉向圍繞正常盈利水平上下波動的企業類型。正如我們前面所舉的簡單例子描述的那樣，盈利預期的修正必然會導致估值的巨大變化。」

巴菲特現在大量收購報紙，不是僅僅出於情感，而是理性。因為最近10年傳媒企業的價格大幅下跌，很多傳媒股跌到只有原來股價的十分之一，遠遠超過其內在價 值的下跌，投資吸引力變得大多了。巴菲特投資的《華盛頓郵報》從2007年至今5年跌幅過半。《紐約時報》從2007年至今5年跌幅超過70%。巴菲特這 次收購其63家報紙的Media General公司的股價只有5年前的1/10。Lee公司股價只有5年前的1/20。

而且我們要注意，巴菲特集中收購的不是全國性大報，而是社區性中小報紙。

巴菲特的投資邏輯是社區性報紙具有更加穩定的經濟特權：「儘管從我收購水牛城日報以來報紙的基本面出現了巨大變化，但我相信那些集中報導他們所在社區新聞的報紙將有一個很好的未來……沒有人會在閱讀一個有關他們自己或者他們的鄰居的故事時中途停下來。」

「未來幾年伯克希爾可能將會收購更多的報紙。我們偏愛那些喜歡具有強烈社區意識的小鎮報紙或城市報紙，類似於我們即將運營的這26家報紙。如果市民對他們 所在的社區漠不關心，他們最終也不會關心所在社區的報紙。一般說來，對社區事務的興趣大小與人口規模成反比，而與社區人口居住年數成正比。於是，我們將集 中關注屬於歷史悠久社區的小型和中型報紙。」

金融危機後，美國報業持續低迷至今。但地方報的情況似乎比全國性大報要好一些。根據全美報業協會的統計，2011年，全國性報紙和地方性零售報紙的廣告收 入分別是38億美元和119億美元，比2006年分別下跌50%和46%。地方性報紙的廣告收入相比高得多，收入下降速度也更低一些。社區性報紙的客戶黏 性更強，忠誠度更高，這是巴菲特只收購地區性報紙的重要原因。

需要注意的是，巴菲特說他收購報紙是為了長期持有，因此巴菲特的做法並不一定適合於那些只想要幾年甚至更短的投資者：「我不相信它們會一直虧損下去，我不會糟蹋股東的錢。」

巴菲特在接受《華盛頓郵報》的採訪時說他投資報紙不是出於情感而是理性：「我投資報紙並非是由於心腸軟而做出的商業決策，這些報紙投資將來也不會為伯克希 爾公司貢獻多少利潤。如果這是一種生產小飾品的公司，我絕對不會投資。儘管我們從旗下報業資產所獲得的利潤，將會只是我們從伯靈頓鐵路那裡獲得的利潤的很 小一部分而已，但從投資收益率的財務角度來看，這當然不是一個愚蠢的決定。」

帶你參觀巴菲特辦公室（上） 劉建位__學習巴菲特

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最近幾年，中國投資者中喜歡巴菲特的粉絲越來越多，到美國參加巴菲特股東大會的鐵桿粉絲也越來越多。

但是，能夠和巴菲特近距離接觸的機會非常難得，即使是美國的重量級機構投資者，也少有機會能夠有幸參觀巴菲特的辦公室。

我們找了一個最熟悉巴菲特的朋友做導遊，讓我們跟隨他的腳步，近距離參觀巴菲特的辦公室。

 第一步：飛到內布拉斯加州奧巴哈市

巴菲特辦公室不在紐約華爾街，卻在美國中部內布拉斯加州只有40萬人口的奧巴哈市( Omaha, NE)。

很多人都非常疑惑：巴菲特為什麼呆在老家奧馬哈這個美國中部只有40萬人的小城，而不是紐約這樣的繁榮大都市呢？

巴 菲特說：「我生在這裡長在這裡，我在這裡生活感覺非常幸福。我在華盛頓和紐約等大城市也居住過，但是奧馬哈不同，只有這裡才是我的家鄉，給我家的感覺。我 住的地方到我的辦公室開車只要5分種。我那套房子已經住了53年，我在這個辦公樓裡已經呆了50年。每天我的車會自動行駛載我上班下班。可是如果我要它載 我去別的地方，它堅決不去。」

其實巴菲特選擇呆要老家管理投資有很深的考慮：「我想奧馬哈是一個能夠讓人心智正常的地方。過去我在紐約工 作時，我常常感覺這個城市總是有太多的外部刺激，不斷衝擊我的內心，我就會分泌太多腎上腺激素而過度興奮，就會對這些外部刺激作出過度反應，過不了多久可 能就會做出瘋狂的舉動。而在安靜的奧馬哈要冷靜地思考就容易多了。」

第二步：找到Kiewit Plaza大廈

打開巴菲特的伯克希爾公司(BERKSHIRE HATHAWAY INC.)官網(http://www.berkshirehathaway.com)，就會發現公司的地址是:3555 Farnam Street, Suite 1440, Omaha, NE  68131.

巴菲特控股的伯克希爾公司總資產超過人民幣2萬億元，淨資產排名全球第一，2011年世界500強企業排名第63位，其下屬子公司中就有8家是世界500強企業。

但是規模如此龐大的公司，竟然沒有自己的辦公大樓，只是在Kiewit Plaza大廈租了半層樓做辦公室。

Kiewit Plaza大廈在奧巴哈 Farnam大街3555號，與S 36th 大街的交叉口。

很多人非常疑惑：為什麼巴菲特不想在全球各地購置很多豪華的辦公大樓、豪宅和很大的豪華遊艇？巴菲特是世界首富，所有這些東西，想要什麼都能買到。

巴菲特回答：「我想要擁有的東西不多，但我都已經全部擁有了。我有很多朋友，他們想要擁有很多很多東西。但是在某種程度上，我覺得不是他們擁有了那些東西，而是那些東西擁有了他們。」

猜猜巴菲特在這裡辦公有多久了？

巴菲特說：「我在這座大樓裡辦公已經有50年了。我非常喜愛這座大樓和大樓的業主。他們特別給我優惠的租金。我在這裡非常開心。」

巴菲特從1962年管理合夥企業時就在這裡辦公，一直到到現在，沒有動過地方，可以說這裡是巴菲特的老窩，也是他的福地。

（照片來源：http://img.21cbh.com/uploadfile/2012/0725/20120725025205307.jpg）

第三步：來到伯克希爾公司總部辦公室門前

伯克希爾·哈撒韋公司（Berkshire Hathaway）總部辦公室在Kiewit Plaza大廈14樓。

看我們的導遊出來迎接我們了。他就是伯克希爾公司控股股東、董事長、2008年以620億美元成功民辦首富的巴菲特先生。

第四步：紀念品櫥櫃

先跟前台這位女士打個招呼吧。

前台對面，有一個紀念品櫃子，其中一半空間擺的都是橄欖球頭盔，其中一個巴菲特母校內布拉斯加大學橄欖球隊的頭盔。看來橄欖球對巴菲特來說有重要意義，我們很想知道，這個頭盔究竟對巴菲特意味著什麼呢？

巴 菲特說：「橄欖球對我有很多意義，可以說意味著一切。在內布拉斯加州，有對夫婦要離婚，分家產時，丈夫說：孩子可以歸你，但球票得歸我。這個頭盔上有 Tom Osborne和很多頂級球星的簽名。過去61年我年年都穿著這只球隊的紅色隊服看球。如果他們需要我站出來的時候，我隨時準備上場。」

第五步、進入巴菲特辦公室的走廊門口

通往巴菲特本人辦公室的走廊門口上有一個大大的標語牌，上面寫著「今天像冠軍一樣投資」（Invest Like A Champion Today）,我們想問：這是什麼意思呢？

巴 菲特解釋說：「你走出聖母大學橄欖球隊的更衣室時，會看見一塊標語牌：今天像冠軍一樣去比賽（Play Like A Champion Today），所有球員走出更衣室通過樓道進入球場之前都要觸摸一下這塊標語牌。我想你肯定知道這只球隊拿過13次冠軍杯的輝煌歷史。每天早上我們進入辦 公室首先要觸摸一下這塊標語牌。這塊標語牌靈不靈？我們是不是投資冠軍？這個就不需要我多解釋了吧。」

不相信，讓巴菲特帶我們問問他的兩個員工，一個年紀輕的，一個年經老的，他們上班時摸不摸？肯定會摸，誰不想成為投資冠軍巴菲特的接班人呢？

在這裡我要解釋一下，巴菲特在1991年致股東的信中把他的投資成功秘訣總結成一句話：尋找超級明星企業。

「我 們始終在尋找那些業務清晰易懂、業績持續優異、由能力非凡並且為股東著想的管理層來經營的大公司。這種目標公司並不能充分保證我們投資盈利：我們不僅要在 合理的價格上買入，而且我們買入的公司的未來業績還要與我們的估計相符。但是這種投資方法——尋找超級明星——給我們提供了走向真正成功的唯一機會」。

要做投資冠軍，就要投資冠軍企業。

第六步：參觀走廊兩邊的照片

最顯眼的是兩張照片，一張是巴菲特最崇拜的球星，另一張是巴菲特的好友中最大牌的球星。

巴菲特特意指著一張照片說：

「這張是Ted Williams代表紅襪隊參加第一場棒球比賽時的照片。」

我們不禁要問：巴菲特為什麼如此崇拜Ted Williams呢？

巴 菲特說：「Ted Williams在他的書《擊球的科學》（The Science of Hitting）中說：對於一個擊球手來說最重要的一點是等待合適的投球才揮棒擊球。這正是我的投資哲學。等待合適的投資交易，如同等待合適的投球。只要 你耐心等待，它肯定會來的。這是投資成功的關鍵。」

巴菲特在1994年致股東的信中說：「我們今後仍然堅持使我們發展到如今龐大規模的成 功策略，並且毫不放鬆我們的投資選擇標準。泰德·威廉姆斯在他的傳記《我的生活故事》（ The Story of My Life）中解釋了自己擊球成功率非常高的原因：「我的觀點是，要成為一名優秀的擊球手，你必須等到一個好球才去擊打。這是本書中的第一原則。如果我總是 打那些在我的幸運區（ HappyZone）¹ 以外的球的話，那麼我根本不可能擁有使我進入棒球名人堂　 0.344的超級擊球率，我很可能只有 一般球員那樣0.250的擊球率。」查理和我贊同這種觀點，而且將儘量等待那些正好落人我們的『幸運區』的投資機會。」 

在Ted Williams的右下方是巴菲特和泰格·伍茲的合影照片。

巴菲特解釋說：「這是我和泰格·伍茲的合影，那是幾年前在愛荷華的一場高爾夫比賽中，我做伍茲的球僮，他是一個非常優秀的學生，我給他當球僮時提出的所有建議，他都採納了。」

作為球僮巴菲特的表現又如何呢？

巴菲特老老實實說：「我只能說，按照得到的小費數量，我這個球僮做得相當好。」

巴菲特少年時做過高爾夫球僮，他從做球僮的經驗悟出了成功的秘訣：

巴菲特在2002年報致股東的信中說：

「在 管理上我的偶像是一個叫做埃迪·貝內特（Eddie Bennett）的球僮，1919年，年僅19歲的埃迪在芝加哥白襪隊開始做球僮，結果那一年白襪隊就打進世界大賽。第二年埃迪跳槽到布魯克林道奇隊，結 果道奇隊就贏得了1920年美國職業棒球大聯盟冠軍。可是我們這位傳奇球僮嗅出苗頭不對，於是再次改換門庭，1921年來到紐約揚基隊。結果揚基隊在 1921年贏得隊史上的美國職業棒球大聯盟冠軍。埃迪彷彿知道未來會發生什麼，從此安安心心呆在揚基隊。此後7年間揚基隊5次贏得美國棒球聯賽冠軍。「

「可 能有人會問，這跟管理有什麼關係?要想成為贏家很簡單，就是與贏家在一起。例如，1927揚基隊贏得世界大賽8分之1決賽，當時傳奇巨星Ruth和 Gehrig也在隊中，埃迪就得到700美元的獎金。埃迪只幹了4天就拿到這700美元(因為當年度揚基隊四連勝橫掃對手)，這筆錢大約相當於其它球僮為 普通的球員工作整整一年才能賺到的收入。埃迪非常明白：如何拎球棒並不重要，而重要的是給誰拎球棒，一定要和球場上的贏家緊密聯繫在一起。我從埃迪身上學 到了這個成功秘訣。在伯克希爾公司，我經常把球棒遞給美國商界最重量級的擊球手。」

巴菲特從埃迪身上學到的秘訣可以總結為：成功秘訣很簡單，要想成為大贏家，就要與大贏家在一起。

未完待續：前面都是預熱，下面我們就要走進巴菲特本人的辦公室了。

巴菲特如何對傳媒股估值 劉建位__學習巴菲特

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巴菲特如何對傳媒股估值
2012-07-21 

劉建位道解巴菲特32章：百川入海終有時,市場長期「稱重」鐵律如山 劉建位__學習巴菲特

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　　⊙劉建位

　　一、巴菲特小故事

　　買了股票的人，都希望自己的股票大漲。可是，你有沒有認真想過：股票憑什麼會大漲呢？

　　巴菲特本人在格雷厄姆——紐曼公司工作時，也曾經問他過的老闆格雷厄姆：一位投資者如何才能確定，當一家股票的價值被市場低估時，它最終將升值呢？

　　格雷厄姆只是聳聳肩，回答說：「市場最終總是這麼做的。……從短期來看，市場是一台投票機；但從長期來看，它是一台稱重機。」

　　市場長期是一台稱重機，這需要明確兩個關鍵點：第一、巴菲特所說的長期至少是十年。他認為，如果不想持有一隻股票十年，就不要持有十分鐘。第二、稱重機給公司稱的是公司經營業績，只要公司盈利不斷增長，股價長期而言肯定出現與盈利增幅相應的漲幅。

　　巴菲特說：「遵循格雷厄姆的教誨，我和芒格讓可流通股票通過它們公司的經營業績，而不是它們每天的股價甚至是每年的股價水平——來告訴投資是否成功。市場可能會在一段時期內忽視企業的成功，但最終會用股價上漲來確認企業的成功。」

　　正如《道德經》所說：侯王若能守之，萬物將自賓。在股票市場上，如果我們遵守股市長期是稱重機的規律，以合理價格買入那些未來盈利持續增長的好公司，一不用坐莊，二不用忽悠，長期持有，股價最終肯定會大漲。

　　二、《道德經》大智慧

　　《道德經》第32章：道常無名，朴。雖小，天下莫能臣也。侯王若能守之，萬物將自賓。天地相合以降甘露，民莫之令而自均。始制有名，名亦既有，夫亦將知止，知止可以不殆。譬道之在天下，猶川谷之於江海。

　 　道本來一直是無名的狀態，如同沒有加工過的質樸的原木。照道所歸納的客觀規律行事，總是需要杜絕個人的主觀願望，看起來似乎個人變得弱小了，但天下沒有 什麼能夠征服按照道來行事的人，因為天地本身就是按照道來運行的，與道同在，就是與客觀規律同在，與天地同在。候王如果能遵守大道，就會和天下萬物和諧共 處，萬物按照客觀規律自行發展變化，卻能得到最合乎候王利益的結果。如同天地相合，降下人間需要的雨露，沒有人下令分配，老百姓卻會自然地平均分配。人類 在長期實踐中，逐步認識了大道，開始對各種規律進行歸納和命名。既然認識瞭解了可以稱得上大道的規律，就會知道個人所作所為是限度的，應該按照規律行事， 不能過度人為干預，必須適可而止，知道適可而止才可以不會遇到危險遭受失敗。大道對於天下來說，如同百川歸於江海，不是人力強迫，而是讓其自主隨意流動， 利用水往低處流的客觀規律，讓其自動前來歸附。

　　三、劉建位道解巴菲特

　　巴菲特喜歡用可口可樂的案例來說明股票市場 長期是稱重機：「1919年可口可樂股票首次公開上市，每股股價只有40美元，由於市場對可口可樂發展前景重新評估十分看看淡，到1920年底，股價跌到 只有每股19.5美元。然而，如果把收到的股利再投資，那麼最初的一股股票在1993年底的市值將超過210萬美元，75年累計漲幅超過5.25萬倍。」 僅僅後面55年可口可樂銷量增長就超過50倍，再加上不斷提價推動盈利更大幅度增長，而盈利增長推動股價實現5萬多倍的增長。

　　按照常 用市盈率的股票估值方法，股價等於每股收益乘以市盈率，由於市盈率長期回歸於平均水平，所以長期股價的增長主要來自盈利增長。巴菲特說：「可口可樂與吉列 可說屬於當今世界上最好公司中的其中兩家，我們預期未來很多年間他們的盈利將會以驚人的速度高速增長。長期而言，我們持有這兩家公司的股票價值也會以大致 相同的比例增長。」

　　可是中國股市只有20多年歷史的新興市場會是稱重機嗎？

　　我們來看一下白酒股：2001年度到2011年度五糧液10年淨利潤增長8倍，2001年底到2011年底股價上漲8倍；貴州茅台10年淨利潤增長26倍，股價上漲27倍；順鑫農業10年淨利潤增長4.5倍，股價上漲4.5倍；伊力特10年淨利潤增長2.7倍，股價上漲2.3倍，老白干9年淨利潤增長4.2倍而股價增長3倍。洋河股份過去3年淨利潤增長3.3倍，同期股價上漲3倍。

　　譬道之在天下，猶川谷之於江海。海納百川，不是強逼的，皆因水往低處流的客觀規律。股價上漲十倍百倍萬倍，不是人為的，皆因股市長期是稱重機股價漲幅反映盈利增幅的客觀規律。 (來源：上海證券報)
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巴菲特：零售股選股三大困難 劉建位__學習巴菲特

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 前一段電商零利潤促銷大戰非常吸引眼球，它們本想借此吸收客戶購買，沒想到吸引來發改委進行調查。不過電商銷售總體規模還遠遠不能和零售行業實體店相比。十一黃金週，也是零售業的黃金週。現在國家正在想方設法刺激消費，促進經濟增長，任何一個人都可以輕鬆斷定，零售行業未來幾年肯定會繼續快速增長。但是，零售行業銷售收入高增長能帶來零售企業盈利高增長嗎？收入和盈利高增長的明星零售企業是流星還是恆星呢？即使是幾乎可以確定是恆星的超級明星零售企業股價是否過於低估呢？

巴菲特在50多年的投資生涯中，非常關注零售業，收購了內布拉斯加農具商城等多家零售企業，也買入了沃爾瑪、好市多等零售股。他本人坦言：。但是他本人坦言：零售業競爭太殘酷了，找到一個能夠持續賺錢的零售企業十分困難，找到沃爾瑪這樣的超級明星零售企業非常困難，找到投資超級明星零售股的良機更是極其困難，所以他更多是整體收購零售企業而不是買入零售股。

第一，找到一個能夠持續賺錢的零售企業十分困難。

巴菲特（1995）說：「零售業是一個競爭十分殘酷的行業。在我個人的投資生涯中，我親眼看到過數量眾多的流星型零售企業，它們曾經一度享有快得驚人的銷售收入增長率和高得驚人的淨資產收益率，但是突然業務急劇下降，往往一頭直下走向破產的結局。這種流星短暫一閃之後就毀滅的現象在零售行業裡面遠遠要比製造行業或服務行業更加常見。其中一部份原因是，因為這些零售企業必須時時刻刻保持聰明過人，因為不管你搞出什麼樣的創新，你的競爭對手總是能夠成功複製你的做法，然後超越你所做到的水平。與此同時，那些消費者總是受到你能夠想像到的各種各樣的誘惑，到不斷湧現出來的新商家嘗試一下。在零售業，銷售一但下滑，就會失敗。和零售業這種必須時時刻刻聰明過人的行業完全相反，還有一種我稱之為只需要聰明一時的行業。例如，如果你當時足夠聰明，在電視行業發展剛發展起來的初期，買下了一家電視台，那麼你甚至可以把這家電視台交給你那個又懶惰又愚鈍的侄子來經營管理，照樣可以幾十年都經營良好。當然如果你找到一個像大都會公司CEO湯姆 ·墨菲那樣的超級明星經理人來管理這家電視台的話，你賺到的錢將會多得多。但是即使沒有墨菲這樣的超級明星經理人，你照樣可以舒舒服服地賺到很多錢。但是對於一家零售企業來說，如果聘用了一個又懶惰又蠢笨的經理人，就等於買了一張通向滅亡的特快火車票。」

看看你家附近的小店，開了又關，關了又開，幾年下來換了好多家。即使沃爾瑪、家樂福、蘇寧、國美的大店也會關門，甚至有的會整體退出一個二線城市。

再想一想，曾經無比風光的日本八佰伴1997年亞洲金融危機時突然破產，在80年代日本房地產泡沫鼎盛時期成為日本最大連鎖百貨商店的崇光百貨在2000年破產倒閉， 2002年原來美國零售行業霸主凱瑪特申請破產。它們都曾經強勁增長稱霸市場許多年，一度被認為是恆星，結果還是像流星一樣一閃而過了？

無論是北京上海廣州這些一線大城市，還是全國各地二三線城市，到最繁榮的市中心看看，10年之前曾經無比風光的大型百貨商場絕大部分都消失了。

零售業數量眾多，肯定隔幾年就會了大明星，但是成為明星零售企業和個人成為娛樂明星一樣概率很低，即使成為明星也大多數隻是一閃而過的流星。

毫無疑問，隨著中國經濟越來越強大，國民越來越富有，消費能力越來越強大，零售行業將來肯定會大幅增長。但是巴菲特（2009）警告我們，行業的高增長並不意味著高盈利：「我和芒格迴避投資於那些我們無法評估其未來發展的企業，不管這些企業的產品是多麼令人激動。回顧歷史，根本不需要任何過人的聰明才智，任何一個普通人都能預見到，一些行業將來會有極其驚人的增長，比如 1910年代的汽車行業，1930年代的航空行業和 1950年代的電視機行業。但這些行業後來的極速增長的同時也導致極度激烈的競爭格局，結果逼死了幾乎所有進入這些行業的企業。即使倖存下來的企業也只好遍體鱗傷血液不止地退出戰場。正是因為我和芒格明白，我們能夠清楚地看到一個行業未來將會出現激動人性的高速增長，但這並不意味著我們能夠判斷出這個競爭對手們將會血戰爭奪霸權的行業的銷售淨率和投入資本收益率究竟會是多少。在伯克希爾公司競爭我們堅持只投資於那些未來幾十年盈利前景可以合理地進行預測的公司。即使如此，我們未來還將會犯下很多錯誤。」

事實上，隨著亞馬遜、Ebay、淘寶這些網絡零售企業的興起，零售行業的競爭更加激烈和殘酷，未來盈利前景更加難以預測。別說是普通人，也別說是零售行業專家和零售行業分析師，就是這些企業的創始人和高管自己也無法預測，因為零售行業本身發展太複雜多變了。如果黃光裕創立國美電器時也無法預測家電連鎖零售業的發展，馬云創立淘寶時也無法預測網絡購物的發展，你怎麼能輕易相信那些所謂專家的預測呢？

巴菲特（1993）說的非常實在：「許多行業，我和芒格根本無法確定我們分析的這些公司的到底是 「寵物石頭」 （pet rock）還是 「芭比娃娃」 （Barbie）。甚至即使我們花了許多年時間下大功夫努力研究這些行業之後，我們還是無法解決這個問題。有時是由於我們本身智力和學識上的缺陷妨礙了我們對這些產業的瞭解，有些情況則是由於行業本身的特性就是最大的障礙，例如對於一家隨時都比須應對快速技術變遷的公司來說，這就導致我們根本就無法可靠地評估其長期經濟前景。在三十年前，我們能預見到現在電視機製造產業或電腦產業的變化嗎？當然不能。（就算是當時滿腔熱情進入這些產業的投資人和企業經理人大部分也沒有預見到。）那麼為什麼我和芒格非得認為我們能夠預測其它快速變遷產業的發展前景呢 ? 我們寧願專注於那些容易預測的企業。已經看到一根針一目瞭然清清楚楚躺在那裡，為什麼還要費事去尋找稻草堆埋藏的一根針呢?」

第二，找到沃爾瑪這樣的超級明星零售企業極其困難。

2003年，巴菲特說：「過去幾年，在《財富》雜誌「最家尊敬企業」評選中，我一直投票給沃爾瑪。」可見巴菲特對沃爾瑪有多麼欣賞。

但是巴菲特（1991）就坦承，在沃爾瑪發展的早期就預言到後來它會成為一家超級明星零售企業而且會長盛不衰，這是根本不能的。

「一般來說，我們極其重大的錯誤並不是屬於做錯了什麼事，而是錯過了什麼事。由於各位股東根本無法看到我們錯過重大機會的錯誤，也許可以讓我和芒格免掉一些難堪，但看不到一點也不能減少我們這些錯誤所付出的代價。我所說的這些錯過重大機會我本人應該負完全責任的錯誤，並不是我錯過了一些依賴於只有少數專家才能搞懂的極其複雜深奧的發明創造的公司 (比如施樂公司)、高科技公司 (比如蘋果公司)、或者甚至是極其聰明的銷售方式 (比如沃爾瑪公司)。我們永遠不可能開發出一種能夠超常的能力，從而能夠很早就獨具慧眼地發掘出這樣的未來超級明星。相反，我所說的這種錯誤是，我們錯過了那些我和芒格完全能夠瞭解而且看起來非常明顯具有投資吸引力的公司 ——但是對於這些公司我們最後只不過是咬著手指頭一直猶豫不決，而沒有動手買入。」

第三，找到投資超級明星零售股的良機也是非常困難。

儘管巴菲特在零售行業找到沃爾瑪這樣賺錢的企業，而且事實證明是非常賺錢的超級明星企業，但是，好公司未必是好股票，再好的公司，股價過高也肯定不是好股票。巴菲特強調買入股票的前提是必須有充分的安全邊際 「……我們在買入價格上堅持留有一個安全邊際。如果我們計算出一隻普通股的價值僅僅略高於它的價格，那麼我們不會對買入產生興趣。我們相信這種「安全邊際」原則——本·格雷厄姆尤其強調這一點——是投資成功的基石。」

但是，零售企業大家本來就非常熟悉，超級明星零售股更是大白馬，人人皆知，股價往往相當高，能夠低價甚至只是合理價格買入的機會並不常見，尤其是能夠巴菲特這樣資金規模龐大的人買入數億美元的機會更是少見。

巴菲特從小就知道可口可樂是好公司，但直到他58歲時才第一次重倉買入可口可樂。

巴菲特二十年前就知道沃爾瑪是好公司，但是他直到2005年他75歲時才第一次重倉買入沃爾瑪，投資9.44買億美元買入19,944,300股。

但是巴菲特買入之後，2006年上漲0.13%，2007年上漲4.89%，2008年上漲20%，2009年上漲下跌2.56%，2010年上漲3.22%，整整5年才上漲了26.72%，連中國的定期存款利率都不如。

不過2011年上漲13.84%，2012年前8個月上漲了24%，非常搶眼。

但是巴菲特買入這6年8個月沃爾瑪只上漲了78.58%，年復合收益率只有9%左右，並不算高。

不過巴菲特2009年3季度增持17,892,442股，4季度增持1,200,500股，增持近一倍，至今近3年盈利59%，相當可觀。2012年1季度巴菲特又增持7,671,000股，至今不到半年上漲22%。

可以說，巴菲特2005年買入沃爾瑪收益率並不高，2009年由於金融危機爆發美國消費大幅下滑，沃爾瑪2008年9月到2009年2月初5個月大跌20%以上，巴菲特才等到到大量低價買入的機會。

巴菲特截止到2012年上半年底持有零售股4只，合計市值41億美元（+3.6億），佔組合只有5%（+0.5%）。其中：沃爾瑪4.38%，好事多0.55%，CVS Caremark0.33%，Dollar General公司0.24%。1季度減持美國大型折扣連鎖超市Dollar General公司19%後，2季度又減持9%（-0.17億美元）。減持美國最大藥品零售商CVS25.4%（0.82億美元）。

不過巴菲特收購了多家零售企業，其中包括美國第一大珠寶商Borsheims Fine Jewelry和Ben Bridge 珠寶店，還有Nebraska Furniture Mart、Star Furniture、Jordan's Furniture、RC Willey Home Furnishings四家商場。巴菲特承諾收購後不會對企業業務經營和管理做出任何改變而且不會再轉手出，因此往往可以得到非常低的收購價格。但這些零售企業也主要是早期收購。最近這些年巴菲特基本上沒有進行過大的零售企業收購。

最後概括巴菲特對於零售行業的看法是：找到賺錢的零售企業難，在企業發展早期找到長期持續非常賺錢的超級明星企業非常難，找到超級明星零售公司股票低價大量買入的機會更是難上加難。

我之所以收集整理巴菲特對於零售行業、零售企業和零售股投資的看法，是想告訴大家，儘管零售行業人人都懂，明星零售企業人人皆知，但零售行業和零售企業的未來5年10年的長期發展非常難以預測，零售股長期投資絕對比你想像的要樣困難得多，即使巴菲特這樣的大師對於零售股投資也非常謹慎。

但是如果你的投資期限少於三年，甚至只有短短幾個月或者幾天，請不要理會以上總結的巴菲特對於零售業長期投資的看法。巴菲特認為低於3年就是短期投資，相當於賭博，只能祈禱自己好運。

（作者為匯添富基金公司首席投資理財師，本文僅為個人觀點，並非任何勸誘或投資建議。）

巴菲特的財務報表分析框架 劉建位__學習巴菲特

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對於外部投資者，唯一能夠得到的公司財務信息是公開披露的財務報表。但是他們分析報表的目的是為了分析企業，預測企業未來的長期盈利能力，在此基礎上進行股票估值做出投資決策。因此投資者的財務報表分析必須和公司業務分析充分結合。

學術界提出的財務分析框架過於注重適用於所有企業,並不特別適用於少數具有強大競爭優勢幾乎壟斷行業的超級明星企業。而巴菲特進行財務報表分析的目的不是分析所有公司，而是尋找極少數超級明星：「我們始終在尋找那些業務清晰易懂、業績持續優異、由能力非凡並且為股東著想的管理層來經營的大公司。這種目標公司並不能充分保證我們投資盈利：我們不僅要在合理的價格上買入，而且我們買入的公司的未來業績還要與我們的預測相符。但是這種投資方法——尋找超級明星——給我們提供了走向真正成功的唯一機會。」請注意「我們買入的公司的未來業績還要與我們的預測相符」，對企業未來長期盈利能力的正確預測是財務報表分析的核心。

結合巴菲特過去40多年致股東的信中進行的財務報表分析，我總結出巴菲特尋找超級明星公司的財務分析框架是：第一步進行業務分析，確定企業具有持續競爭優勢的護城河；第二步再分析企業財務數據的真實合理性，把財務報表數據還原成真實的業務數據；第三步對報表進行財務比率分析，確定企業過去長期的盈利能力、償債能力、營運能力；第四步結合業務分析和財務分析確定企業是不是一個未來長期盈利能力超高的超級明星企業。如果是，就可以基於長期盈利能力預測進行保守的估值，對比市場價格確定企業是否值得投資。

第一步，持續競爭優勢分析。

巴菲特進行業務分析時，首先關注的是：「業務簡單易懂（如果涉及太多技術，我們將無法理解）。」如果你連公司的業務也搞不懂，就不要看報表了。

巴菲特對於自己認為業務簡單易懂的企業進行分析時，最關注的是持續競爭優勢：「對於投資來說，關鍵不是確定某個產業對社會的影響力有多大，或者這個產業將會增長多少，而是要確定任何所選擇的一家企業的競爭優勢，而且更重要的是確定這種優勢的持續性。那些所提供的產品或服務具有很強競爭優勢的企業能為投資者帶來滿意的回報。」

第二步，財務報表數據質量分析。

巴菲特（1990）指出會計數據看似精確其實經常被企業管理層歪曲和操縱：「『利潤』這個名詞總是會有一個精確的數值。當利潤數據伴隨著一個不合格會計師的無保留審計意見時，那些天真的投資人可能就會以為利潤數據像圓周率一樣是精確無誤的，可以精確計算到小數點後好幾十位。可是，事實上，如果是一個騙子領導一家公司出具財務報告時，利潤就像油灰一樣，想要什麼樣子，就可以操縱成什麼樣子。儘管最後真相一定會大白，但在這個過程中一大筆財富已經轉手。事實上，一些美國大富豪通過會計造假編造出來如同海市蜃樓的發展前景來推高公司股價為自己創造了巨額財富……這些會計操縱方法在美國大型公司財務報表中屢見不鮮，而且全部都由那些大名鼎鼎的會計師事務所出具無保留意見。非常明顯，投資人必須時時提高警惕，在試圖計算出一家公司的真正的『經濟利潤』（economic earnings）時，要把會計數據作為一個起點，而不是一個終點。」

巴菲特告訴我們要看透企業管理層操縱財務報表數據就必須精通財務會計：「當企業管理者想解釋清企業經營的實際情況時，可以在財務會計規則的規範下做到合規地實話實說。但不幸的是，當他們想要弄虛作假時，起碼在一部分行業，同樣也可以在財務會計規則的規範下做到合規地謊話連篇。如果你不能看明白同樣合規的報表究竟說的是真是假，你就不必在投資選股這個行業做下去了。」

如果你發現企業財務報表中多處操縱歪曲甚至弄虛造假，這種公司離得越遠越好。

第三，財務比率分析。

如果前兩步確定公司持續競爭優勢非常強大，企業財務報表數據真實可靠，那麼下一步就是用財務比率來分析企業的報表。巴菲特收購企業的標準其中兩條是：「公司少量舉債或不舉債情況下良好的股東權益收益率水平」和「良好的管理」。可見巴菲特最關注的是企業的盈利能力、償債能力和營運能力。

巴菲特衡量盈利能力的主要財務指標是股東權益收益率，還包括銷售淨利率、銷售毛利率、股東權益營業利潤率等輔助指標。

巴菲特衡量償債能力的主要指標是資產負債率，還包括流動比率、營業資本、利息保障係數等輔助指標。

巴菲特衡量營運能力的主要指標是資產周轉率，包括應收賬款周轉率、固定資產周轉率等輔助指標。

第四，盈利穩不穩：未來長期盈利能力穩定性分析。

巴菲特財務報表分析只有一個目的，預測企業未來長期盈利能力，巴菲特選擇企業的標準是：「顯示出持續穩定的盈利能力（我們對未來盈利預測不感興趣，我們對由虧轉盈的『反轉』公司也不感興趣）。」「我們的重點在於試圖尋找到那些在通常情況下未來10年或者15年或者20年後的企業經營情況是可以預測的企業。」

巴菲特（1996）說他尋找的是「注定必然如此」非常容易預測的優秀公司：「在可流通的證券中，我們尋找相似的可預測性……像可口可樂和吉列這樣的公司很可能會被貼上『注定必然如此』的標籤。」

巴菲特（2007）說：「一家真正偉大的企業必須擁有一個具有可持續性的『護城河』，從而能夠保護企業獲得非常高的投資回報。」

（作者為匯添富基金首席投資理財師，本文僅為個人觀點，並非任何投資建議。）

巴菲特如何分析銷售淨利率 劉建位__學習巴菲特

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 從巴菲特過去40多年致股東的信來看，巴菲特非常關注下屬公司的銷售利潤率。銷售利潤率，即利潤除以銷售收入。巴菲特有時會分別用稅前利潤和稅後淨利潤計算銷售利潤率，但多數情況下是用稅後利潤。因此，所謂的銷售利潤率，一般是指銷售淨利率。

　　不同行業的企業銷售利潤率差異較大。巴菲特1965年收購伯克希爾紡織廠後發現紡織業務銷售淨利率非常低。但他收購報紙後，發現報紙行業的銷售利潤率明顯高得多：「雖然規模相當的報紙的高新聞成本與低新聞成本佔營業收入的比率差異約為三個百分點，但這些報紙的稅前銷售利潤率往往是這種差異的十倍以上。」

　　巴菲特衡量企業銷售淨利率好壞的標準，主要是和行業水平相比，並適當考慮所在地區環境因素：「1983年布法羅新聞日報贏利略微超過原來設定的10%目標銷售淨利率。這主要受益於兩個因素：(1)因前期巨額虧損沖抵使得州所得稅費用低於正常水平；(2)每噸新聞印刷成本大幅降低(1984年情況可能同樣出乎意料但完全相反)。雖然布法羅日報的銷售淨利率只不過相當於報紙行業平均水平，但如果考慮到布法羅日報所在當地的經濟與銷售環境，這種業績表現卻是相當不錯。」

　　提高銷售利潤率，按照其驅動因素，有以下四個方法：提高銷量、提高價格、降低營業成本、降低營業費用。

　　巴菲特1986年分析喜詩巧克力，發現其高銷售淨利率主要靠穩定銷量和控制成本：「喜詩巧克力1986年的銷售磅數增加約2%。和前幾年相比，銷量趨勢有所好轉。過去六年單店銷量磅數持續下滑，只能靠增開新店面使銷量提高或維持不變。但是1986年聖誕節期間的銷量出奇地強勁，導致今年銷量沒有繼續下滑。儘管價格只是略微提高，但依靠穩定單店銷量和努力控制成本費用，喜詩仍然能夠維持非常優異的銷售利潤率。」

　　巴菲特1990年分析喜詩的銷售淨利率提高主要靠提價和控制費用：「喜詩巧克力1990年的實物銷售數量又創出歷史新高，不過增長率較低，而且只是因為1990年早期銷售實在太好。在伊拉克入侵科威特之後，美國西部地區消費者到商場購物的人數大幅減少。喜詩巧克力聖誕節期間銷量磅數稍微下滑，但因為價格調高了5%，使得營業收入仍然實現增長。銷售收入的增長，加上對費用的良好控制，使銷售利潤率得到提高。」

　　巴菲特指出，主要營業成本項目大幅變化對銷售利潤率影響非常大：「1983年布法羅新聞日報盈利略微超過原來設定的10%目標銷售淨利率。這主要受益於兩個因素：因前期巨額虧損沖抵使得州所得稅費用低於正常水平；每噸新聞印刷成本大幅降低。」相反，巴菲特1987年預測：「1988年布法羅日報不管是銷售利潤率還是利潤都會下滑。新聞紙成本飛漲將是主要原因。」

　　巴菲特1996年指出，當銷售收入增長不佳時，提高銷售利潤率的關鍵是控制費用：「1996年唯一讓我們感到失望的是珠寶業務，波仙珠寶做得相當不錯，不過Helzberg珠寶盈利大幅下滑。最近幾年單店銷售收入大幅增長的同時，費用支出也相應增長，與此同時最近幾個盈利也持續增長。但當銷售收入不再增長時，銷售利潤率自然下滑。Helzberg珠寶總裁Jeff Comment已經採取果斷措施應對費用支出上升問題，我想1997年盈利將會有所改善。」

　　提高銷售淨利率的措施能否成功，與管理層有很大關係。巴菲特1989年說：「StanLipsey，布法羅日報的發行人，創造的利潤已經完全達到我們報紙產品能力的最大限度。和同樣的經營環境下，一個普通的經理人相比，我相信StanLipsey的管理能力至少使我們報紙的銷售利潤率，額外增加五個百分點以上。這是非常令人吃驚的業績表現，只有一個非常熟悉也非常關心企業大大小小每個方面的天才經理人才能創造出來。」

　　巴菲特(1987年)指出絕對不會只是為了提高銷售利潤率而降低公司產品和服務的品質。「我和芒格根本不相信所謂的靈活營業預算。難道我們只是因為盈利下降，就真的減少布法羅日報的新聞版面，或者降低喜詩巧克力的產品和服務的質量嗎？或者相反，只是因為盈利持續增長滾滾而來，我們就應該增聘一位經濟學家、一個公司戰略專家，打一場機構廣告戰，諸如此類對公司一點好處都沒有的事。這些做法對我們來說沒有任何意義。」

　　（作者為匯添富基金公司首席投資理財師，本文僅為個人觀點，並非任何投資建議。）

分析現金流量表的三個誤區 劉建位__學習巴菲特

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很多著名的投資家和企業家都認為，現金流量對企業如同血液對於人體一樣重要。巴菲特在1984年曾表示：「在大部分行業，企業倒閉的原因都是因為企業耗光現金。」通用電氣公司前CEO韋爾奇說：「如果你只有三種可以依賴的業務衡量方法，那麼應該就是：員工滿意度、客戶滿意度和現金流量。」飛利浦前CEO柯慈雷表示，企業競爭勝出的關鍵因素，除了聚焦新機會之外，最需要密切關注的數據就是現金流量。