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在中端製造業中尋找長期投資機會 正合奇勝天舒

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正合奇勝天舒

2013年11月25日修訂稿

本文主要觀點:(1)現在及未來十年,憑藉著巨大的本土市場、大量的廉價工程師供給和完善的產業鏈配套,中國「中端」製造業將長期具備國際競爭優勢。(2)中端製造企業的典型護城河是長期低成本優勢,不只是低製造成本,還包括攤薄的研發成本和銷售成本。建立起護城河的龍頭企業才是長期投資標的。(3)已篩選出的中國中端製造業三傑:華為、格力電器、宇通客車。(4)要在其他中端製造子行業中識別潛力傑出企業,篩選標準包括企業家及其打造的企業文化、持續自主研發和營銷投入、連續快速增長、無超強競爭對手等,長城汽車具備潛力。

一、中國中端製造業在世界範圍內具有長期比較優勢

按照技術含量的高低,筆者將製造業劃分為高端、中端和低端。高端製造業如芯片、發動機、3D打印等;低端製造業典型如紡織服裝、食品飲料;中端製造業的特徵是有一定的技術含量,但又非高精尖,既包括轎車、家電這樣的大消費品,又包括機械、通訊設備、醫療設備、客車等生產工具。

中端製造產業往往發展比較成熟,以持續性的改良為主,顛覆性的創新罕見。買家重視性價比,認可品牌溢價。

未來十年,高科技仍然是美國為首的發達國家的天下,中國只能望其項背。低端製造由於中國勞動力成本優勢的喪失,正在逐步向越南等發展中國家轉移。而中端製造業,將是中國的天下,而且優勢會越來越大,逐步取代日、韓、德等國的地位,從跟隨者、挑戰者變成領導者。

因為,中國具有其他國家不同時具備的三項比較優勢

第一是大量的廉價工程師。注意,不是廉價工人。中國每年培養出海量大學生,他們雖然研究能力、創新能力不足,但是開發、改良的能力還是有的,而且工資低,願意吃苦。中端製造企業的研發、銷售、售後服務、管理等部門需要大量的廉價工程師。

第二是龐大的本土市場。中端製造業具有一定的規模經濟性,龐大的本土市場可以容納多家企業激烈競爭。優勝劣汰產生的國內冠軍更有機會在全球市場競爭中勝出。稱霸中國就將稱霸世界。

第三是完善的產業配套。產業鏈上下游磨合多年,共同發展,發展中國家短時間內很難複製。

兼具上面三個有利條件,中國已經培育出一大批具有國際競爭力的行業,如通訊設備、家電、工程機械、客車等。

這些行業起初都依賴於國外進口,然後合資引進技術、組裝生產。優秀本土企業在向外企學習的過程中,一方面堅持自主研發、創建自主品牌,另一方面建立銷售渠道、注重售前售後服務。先是農村包圍城市,逐步蠶食外企份額,然後憑藉性價比優勢將其趕出中國市場,最後追殺出海,逐鹿全球。

二、傑出中端製造業的護城河

行業崛起、具備國際競爭力,並不意味著其中的企業具備長期投資價值。具備長期投資價值的企業必須有強大的護城河。

護城河的存在可以使得企業長期獲得超額利潤。一般來說,所有行業的平均淨資產回報率(ROE)約10%,有些企業能夠獲得20%、30%的ROE,就是超額利潤。關鍵是,這種超額利潤能否持續,是否其他企業一模仿、一競爭,ROE就逐漸回歸10%了?如果是,就沒有護城河。

有哪些護城河呢?廣泛認可的有如下幾種:

(1)長期低成本優勢。比如沃爾瑪,任何一家競爭對手做不到相同的低成本。

(2)用戶間的網絡效應,比如QQ、Facebook、Office辦公軟件、微博、微信,天然壟斷,一家獨大;

(3)專利保護、商標、政府許可等無形資產,比如迪斯尼、原創新藥、片仔癀等;

(4)用戶轉移成本,比如通信設備,由於各廠家技術上有差異,電信運營商如果從一家切換到另一家的設備,很麻煩,要重新培訓等等,再如淘寶上經營的店舖,良好的口碑放棄很可惜,又如網絡遊戲的經驗積分等;

(5)獨特的產品,比如茅台,別的企業仿造不出來。

中端製造業的企業可能建立哪種護城河呢?筆者認為主要是長期低成本優勢,下文重點說明。此外,個別行業也存在高用戶轉移成本,比如設備製造業,用戶更換供應商會帶來維護、培訓方面的不便。

中端製造業企業如果能在行業中保持長期低成本優勢,要規模最大、管理最佳,兩者缺一不可。規模最大但管理不佳會被管理優秀的競爭對手後來居上;管理最佳但規模不大,管理的優勢可能被規模領先者學習。

規模最大可以暫時獲得如下成本優勢:

(1)最低的採購成本,可能獲得最高的毛利率;

(2)研發費用、銷售費用和管理費用被攤薄,可能獲得最高的淨利率和淨利潤。

管理最佳可以產生良性循環,從而長期鞏固低成本優勢:

(1)最高的利潤總額可以支持最高的研發、銷售和管理改進投入;

(2)最高的投入可以吸引和挽留最好的人才;

(3)最佳的管理可以最高效的運用資源;

(4)人才的優勢加之高效的資源運用可以造出性價比最高的產品、產生品牌溢價、提高客戶滿意度、擴大市場份額;

(5)品牌溢價、低成本、高份額,進一步鞏固最高的毛利率、淨利率、淨利額。

如果行業中的龍頭企業產品一流、人才一流、效率一流、品牌溢價、成本最低、份額最高、投入最大、技術領先、利潤最高……行業又成熟的難以產生出顛覆性的技術,那麼行業跟隨者們憑什麼超越?

三、中國製造業三傑

中國有沒有在行業中全面領先的傑出製造企業,當然有。筆者已識別出來的包括:華為技術、格力電器、宇通客車。

最早脫穎而出的是華為。華為老闆不自私,工作兩年以上的員工都持有公司股份;華為不上市,競爭對手分給股東的利益華為全分給了員工。但華為的錢不是好掙的,狼性企業文化驅動員工拚命幹活。企業文化和激勵制度的優勢逐步演繹成全面的競爭優勢。對國內競爭對手而言,人才比華為差一檔次,自然技術、營銷、管理全面落後;對國外競爭對手而言,成本比華為處於劣勢,養尊處優的獅子們如何爭得過飢餓的狼群?

第二家是格力電器。傑出的管理團隊長期堅持自主研發、貫徹工業精神、狠抓產品質量、自建銷售渠道、培養品牌口碑。幾年前大多數消費者都認可日韓品牌的溢價,如今格力已掌握行業定價權。

第三家是宇通客車。宇通客車上市15年持續利潤增長,一家的淨利潤多於行業其他對手之和。在客車這一細分行業中,宇通的領先優勢之突出比華為、格力有過之而無不及。在2003年完成MBO後,相對於那些公司治理結構落後的競爭對手們,宇通把體制優勢逐步轉化為產品、技術、營銷、人才、管理、成本等的全方位優勢。主要競爭對手的淨利潤率被控制在0%-2%,發動價格戰就意味著虧損,虧損就會影響國企領導們的烏紗帽。

華為在通訊設備行業中的成長空間已然不大,正在手機領域崛起;格力、宇通也還遠未到天花板,仍然具有長期投資價值。

彩電、工程機械也是中國的優勢行業,但是尚未湧現出具備長期投資價值的標的。因為海信、創維、TCL三足鼎立,三一重工、中聯重科兩強爭霸。勝負未分就難免惡性競爭,任何暫時的競爭優勢也都可能迅速被對手模仿。至於乘用車行業,依舊任重道遠。

四、如何識別潛在的傑出製造企業

其他製造業子行業中將來是否會湧現出像華為、格力、宇通一樣的傑出企業呢?當然有可能,只是識別起來有難度和不確定性。

分析華為、格力、宇通的成功路徑,潛在的傑出製造企業至少需要滿足以下條件:

(1)傑出的企業家及其塑造的企業文化。與茅台、同仁堂等天生貴族企業不同,要想從競爭激烈的製造業中脫穎而出,必須要有行業內最傑出的企業家,並塑造出競爭對手難以複製的企業文化。沒有任正非,沒有董明珠,競爭對手就學不去華為和格力的管理精髓。

(2)先進的公司治理結構和實幹、執行力強的管理層。

(3)持續的自主研發投入和產品質量控制。

(4)持續的自主品牌建設和營銷渠道建設。

(5)至少連續三年復合高速增長,市場份額急速擴大。

(6)競爭對手都不很強大或公司有明顯的、短期難以複製的差異化優勢,比如體制、激勵機制等。

目前看來,長城汽車兼具上述條件,具有成為傑出製造企業的潛力,有待進一步接受市場競爭的檢驗。此外,如果把房地產也看成製造業,那麼,恆大地產無疑是傑出企業。
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【恆大地產股東大會部分要點】 正合奇勝天舒

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許老闆有事沒去,夏海鈞及其他高管都出席了並回答了七八個投資者的問題。但由於現場問答多數用的粵語,偶聽不懂啊,只能分享部分要點。
1、今年地產主業銷售肯定超額完成目標,且存在大幅超額的可能性(註:1100億的目標本來就是糊弄外人的,不瞭解恆大的外行才當回事)
2、和阿里巴巴的合作才剛開始,後續或有利好消息,現在不能公佈
3、夏海鈞自己近期不是直接賣股票減持,而是行使股票期權(我前文分析過,行權價2.4買入,同時市場價賣出,賺取差價落袋),理由是個人財務安排,而非對公司沒信心或者個人職位要變動。(說白了就是不想雞蛋放一個籃子裡,個人資產均衡配置,恆大又不是他的,不過他這個價位大量行權,將來會後悔的)
4、足球、礦泉水等業務,長遠的打算是成熟一個分拆上市一個,讓喜歡不同業務的投資者分別投資,但會賣個好價錢,現有恆大股東不會吃虧。(在我建議上市公司簡稱由恆大地產改名恆大集團時,夏總回答長遠思路)
5、礦泉水今年也就幾十億收入,和地產千億以上規模比佔比太小,管理層主要精力還會在地產主業上,他自己都沒怎麼花精力。(恆大管理層一向怕香港投行和媒體說他們不務正業,一直遮遮掩掩。台下一香港投資者說我們才不管你做什麼,能賺錢就行。)
6、夏總說前幾年足球的淨投入(投入-收入)平均兩三億,去年最高五億,得了亞冠冠軍嘛。(我前些天推測,恆大足球俱樂部一半股權12億這個數字怎麼出來的?很可能就是恆大這四年多的淨投入,很可能馬云讓許家印出價,許家印就報了個這幾年的淨投入,然後說你也投12
億,給你一半股權,所以馬云真心覺得便宜,說光淚水,汗水都不止這個價。)
7、關於礦泉水,夏總粵語還說了一堆,我只聽懂隻言片語,什麼要想迅速做大,必須大打廣告,否則慢慢做,做不大的,今年目標就是要讓恆大冰泉家喻戶曉。還說冰泉的廣告對地產也是間接受益的,有助於擴大地產的知名度。
恆大 地產 股東 大會 部分 要點 正合 奇勝 天舒
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【恆大地產的多元化之「道」】 正合奇勝天舒

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8月2日,許家印高調宣佈恆大從此走上多元化發展道路。不到一週,先後調研了內蒙古畜牧業和黑龍江現代農業。媒體傳言還有意做乳業。看起來,恆大的多元化佈局正在快速鋪開。

此前幾年,恆大事實上一直在多元化佈局,但是忌憚於資本市場指責不務正業,從而影響地產融資,恆大在公開場合一直低調。現在,不管那麼多了,反正資本市場橫豎看咱不順眼。

多元化,在很多投資者的思維定式中不是好事情,太多的因多元化走向失敗的案例了。但是,另一方面,世界級的大企業,多數又是多元化的。你可以說多元化的成功率很低,但是專業化的成功率同樣很低。每個細分行業只能有一個老大不是。

很多企業在原主業沒有被證明優秀的情況下就多元化,失敗是預料之中的,他本來就不是好學生。真正的好學生是可以各門功課都很牛的。

因此,筆者認為,多元化,是中性的。

道生一,一生二,二生三,三生萬物。通常來說,相關的多元化更容易成功,因為在新業務中複製了原業務中的一些核心競爭力。恆大的多元化,複製的是什麼「道」呢?隱形的「道」是狼性企業文化和執行力,但這不是本文重點。本文重點討論競爭戰略上的道。

從住宅主業到看似毫不相干的恆大冰泉,筆者發現了二者共同的「道」——性價比制勝。

恆大的精品住宅和恆大冰泉,在各自行業中,都屬於中高端定位,都是中國老百姓生活改善、消費升級後的主流需求。低端必需品,在具備基本功能的情況下,消費者就關注誰的價格低就買誰;高端奢侈品,價格越高越能滿足客戶的情感訴求。而中高端產品的制勝法寶都只有一個——性價比。消費者在選購時比較理性,願意為高品質多付錢。但相似品質下,在乎價格。

恆大的房子,最打動購房者的就是卓越的性價比,這麼美的園林、這麼好的配套、還帶精裝修,比旁邊的毛坯房只貴一點。恆大冰泉,具有和依云、5100、崑崙山等近似的品質,但價格是中高端礦泉水中最低的。

但是,光有性價比還不行,企業必須長期盈利。這就要求企業具備長期低成本優勢,讓競爭對手沒辦法發起價格戰。而這一點,恰恰是恆大戰略的發力點。

先說住宅,恆大自稱標準化精品住宅的領導者,此言不虛。在建工程面積連續多年世界第一、所有項目標準化、總部集中採購、嚴厲制度嚴防內部腐敗。這樣,在保障質量前提下,確實做到了行業成本最低。

再說恆大冰泉。首先選址長白山,陸運300公里就可走海運運往全球,在成本上秒殺西藏5100和新疆崑崙山。其次敢吹千億目標,2萬元即拿下1500萬噸採礦權。然後借助足球營銷平台和多年積累的媒體資源,在廣告促銷上又有對手無法比擬的優勢資源。

中高端品質,親民價格,帶來卓越的性價比。在住宅領域,恆大已經成功,道生一。至於恆大冰泉,是否能成功的一生二,還需要時間觀察。筆者暫持樂觀態度。

接下來,恆大無論做農業、畜牧業、乳業、糧油、飲料還是其它,最好選擇「空間大、標準化、毛利高、對手弱」的細分行業進入,以迅速複製性價比制勝戰略。空間大、標準化才能夠把政府資源、規模和管理優勢轉化為成本優勢。毛利高才是中高端定位,才能充分發揮恆大在營銷資源上的規模優勢。強勢競爭對手要迴避,沒把握打贏就最好不要開戰。

至於具體戰術都可以效仿恆大冰泉。先拿下優質資源、配以世界級的管理,確保優秀品質,實現中高端定位;然後發動營銷平台優勢強勢宣傳品質;最後製定親民價格實現快速走量。
恆大 地產 多元化 多元 正合 奇勝 天舒
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