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個人投資取向： Consilient Lollapalooza

個人投資取向：

錯誤得少，就會在投資上成功。因此，重點除了要找什麼，更重要的是要小心什麼。

１配股紀錄不良
２管理層有龐大額外業務
３CB
４內線減持
５核樓師不明
６同系紀錄不良
７沒有合理解釋的高利潤率
８關連交易金額龐大
９流動資金緊拙，現金流乾涸
１０槓桿過高
１１進入非核心業務
１２注入私人資產
１３供股
１４長期龐大的現金儲備，低派息率
１５管理層濫於樂觀，目標不對現
１６上市紀綠不足
１７合潮流的公司改名
１８傳媒曝光率急增，推介頻現，股價急升
１９炒作基金持股
２０更改報告列表方法
２１資本密集及全行業高利潤率
２２PE>40
２３大量不良客戶反饋
２４Buy:Sell Opinion > 9
２５管理層留意股價，受市場影響
２６公司主動改造盈利，減少重要投入
２７不尋常的成交量跟流動量比
２８管理層不承認問題，向外推卸，甚至隱暪
２９低ROE，高資本開支，同質化競爭
３０依賴政治保護

過了以上各項，之後我喜歡選擇
１對手眾多而積弱
２客戶及供應商眾多
３重覆消費(Recurring Consumption)
４策略性的競爭態度(e.g. Judo Strategy)
５獨特而高效的商業模式
６沒有機構持股及分析員報吉
７企業家精神
８現金流強勁，低資本開支，派息比率>80%
９壟斷（地區，網絡，資源，渠道，價值）
１０創造大量無形資產（品牌價值、渠道、資訊、人才、客戶群）
１１難以模仿
１２困難行業中一支獨秀
１３困境中勇於改變
１４增長中勇於前期投資
１５高成本意識

最後如果能通過我的定價考慮，再比較現有組合的吸引力，那就會可以考慮買入了。之後，記下投資重點、觀察因素以及最壞情況，之後便可跟根據組合的weighted expected value及目標Cash Level去配置。不時update。之後便一邊等，一邊尋找下一個目標。直至到達賣出的機會，視乎需要。

很多地方有好的主意：
１內線買入及公司回購
２股價下跌>50%
３競爭對手虧損、停產或關閉
４宏觀因素不好的行業
５表現好的投資朋友
６一直留意的優秀公司股價下跌或長期橫行
７Quantitative Screening
８日積月累研究的行業
９被對手、客戶或供應商稱讚的公司
１０非金融類商業媒體廣泛稱讚(e.g. 2002年時的蒙牛)

通過”不買條件”，加上我明白及喜歡的，真的不多。然而，這不代表其他都不會做得好，只是玩蘋果棋，我還是喜歡由角到邊，由邊到外吧了。

個人投資取向 味皇

From

http://hk.myblog.yahoo.com/lgaim-foolman/article?mid=71406年,朋友借左本書比我,好似叫"巴菲特的實戰法則",於是開始對股票感興趣,並開始看巴 菲特及相關的書,在書中得知巴菲特有個老師叫葛拉罕,於是連葛拉罕d書都睇埋,比起巴菲得,費沙等等,我反而更認同葛拉罕的取向,葛拉罕對股票的歷史本質 --投資股票就是為了分紅;我對這一點相當受落,其他人以資本利得優先的取態違背健康的商業原則,人人都熱衷炒賣,仲有邊個生產?每張股票是代表有人為持 有人工作,生產所得才是回報,而炒作並不會產生任何額外的東西

巴菲特選股的取向以盈利能力優先,而葛拉罕選股的取向以資產質量優先,對企業的資產定義,前者認為一間有強大賺錢能力的公司,尤其係同有形資產不成 比例的強大賺錢能力,背後存在必然存在一種為公司帶來超額利潤的資產,例如人事,銷售網絡,知名度,聲譽,壟斷性,知識等無形資產,巴菲特願意為無形資產 估值,並以低於估值的價錢買入;後者認為一間體質良好的公司,好難賺唔到錢,而一間企業體質由有形資產決定,冇負債的大金主冇咁易執粒,而盈利能力係同有 形資產成比例的,即增加有形資產例如廠房,設備等就大慨可以増加盈利,由於無形資產不能客觀的量化,因此無形資產是不可靠的東西,買入一隻股票不應為或然 的東西出價;以可口可樂為例,巴菲特會看到可口可樂的配方是生金蛋的鵝,因此樂意為可口可樂的無形資產出價,葛拉罕會看到可口可樂配方一旦比人偷左公司就 大劑,因此不願意為不可靠的無形資產出價

可能會有人立即彈出黎話葛拉罕的一套過時,買股票唔係買有形資產,係買前景,而且要咁離譜的價錢先買會浪費機會成本云云...不過想一想,葛拉罕時 什麼年代的人,當時美國係工業國,上市公司大多都係工業公司,因此其投資法說是針對工業股亦不足為過,當時美股的回報率平均一直只有幾%,為了那低微的回 報,更加不能冒上風險,而且巴菲特相關的書不是本人寫的,是別人寫他"爭勝"的方法,葛拉罕的是他寫給一般大眾看的,寫的是"求不敗",為左令別人唔蝕錢 而提出更苛刻的條件,是負責任的人品表現,比那些財演高尚得多

看書學的是別人的知識,改良自己的一套,而唔係死跟,葛拉罕分享了他的分析方法,我樂於接受並採用,而持股亦相當重視工業股等一類老土過時靠有形資產支撐盈利的股票,因為我是傾向眼見為實的類型,但是我都有自己的主張,而且港股唔同美股,因此執行起來並不完全遵照其指引

如果說我從他們身上學到了什麼而改良了我策略,會是:

1.投資奇怪行業,不投資邪惡行業

2.投資於兩種公司:公司出現危難,沒有什麼明顯缺陷,應可以從危機中恢復並成長的破爛公司;沒有什麼明顯缺陷之餘,盈利穩步成長的一般公司

3.採用葛拉罕式的分析,選出沒有什麼明顯缺陷的及有足夠有形資產支持的公司,盡量以合理以下的價錢買入,無形資產盡量免費獲得

4.即使是打算短期持有的公司亦必須具有長揸十幾年的價值

5.冇目的就唔賣出,一旦賣出的同時盡量要準備好另一個買入目標

6.買股為收息

7.唔可以犯同樣的錯兩次

8.我係傻瓜,否則天下人都係傻瓜,要傻就要堅持傻落去,不受外人影響

9.唔好推介,唔好陰人

10.不能減少家用,要保有起碼幾個月餘糧,剩低的最大限度用於投資

嘉禾(1132)投資價值及市值大小的取向

greenleaves:
湯兄：1132看三年圖似乎很不錯，PE不足五倍。伍克波的增持，與李首富、陳殼王甘願退出，箇中有沒有甚麼玄機？他們有何考慮？
此外，有一點想請教的，是否這些規模細小的公司，巿值愈低（像1132只有五億多），投資價值愈高呢？因為我看湯兄幾次對提問者的答覆，皆指出公司巿值過大，不宜投資。我估計可能是指股價較難進一步上升，是不是如此呢？

P/E 不足5倍的原因在上文已有提及(稍後會在湯財，是因為出售了嘉禾在馬來西亞的電影院線賺得1億1千萬，所以扣除此款項，實際上是虧損的，但是公司的股本現時只是約1億多股，因這股是冷門股，之前又經過10合1，製造大量碎股，加上大股東出價頗進取，看來真的為賺大錢來，可以留意。

市值過大不是不投資的原因，如公司盈利有相應的配合，市值過大不是問題。但是無盈利，甚至有大虧損/資產的公司，若市值過大，如現時的天下媒體(8167)，市值已逾60億，但公司根本無實質的業務，可能之後發股買個礦，但是該礦可能沒有盈利能力的，因股票價值始終由其盈利來定的，所以它根本不值甚麼錢，我們以購入公司的角度看，以60多億的價值來買一堆接近零(可能有幾千萬殼價)的資產，根本不合算。但有部分人貪圖小利，無人想過這個問題，所以他們虧錢的機會是很大的。

相關公司公告:
橙天購入嘉禾股權公告:
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20080528/LTN20080528414_C.pdf

橙天購入李陳兩人嘉禾股權公告:
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20080601/LTN20080601009_C.pdf

嘉禾上年業績公告及年報:
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20071017/LTN20071017364_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20071029/LTN20071029376_C.pdf

關於地產——政策取向的大拐點！

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1511

李克強：穩定宏觀政策取向 加強相機調控和預調微調

7月11日，中共中央政治局常委、國務院總理李克強主持召開座談會，就科學研判經濟形勢、做好經濟工作聽取專家和企業家的看法建議。

中共中央政治局常委、國務院副總理張高麗出席。

會上，姚洋、高善文、劉洪玉等專家和沈陽機床、弘毅投資、優客工場的負責人分別圍繞結構調整與需求管理、經濟運行與風險、房地產市場、智能制造、轉型發展、創業創新談了觀點。大家認為，當前我國經濟總體平穩，新經濟、消費、服務業成為重要動力，經濟轉型初見成效，但周期性和結構性矛盾交織，需要把握好穩增長和調結構的平衡。李克強與大家深入交流。

李克強指出，做好當前經濟工作首先要科學把握形勢。今年以來，面對困難增多、挑戰嚴峻的國內外環境，通過實施有效的宏觀政策，我國經濟運行基本平穩、符合預期、結構向好。二季度經濟延續了一季度平穩增長的態勢，國內需求起到了頂梁柱作用，物價水平總體穩定，各項改革取得積極進展，新經濟等快速發展，帶動城鎮新增就業超過700萬人，一些傳統企業也通過發展新技術新模式，走上升級發展新路，成績實屬不易。同時，也要對面臨形勢的複雜性有充分估計，世界經濟和全球市場需求仍然低迷，國際環境中新的不確定因素仍在增加，後續影響難以預料。國內地區和行業走勢分化，深層次矛盾的解決還要一個過程和付出很大努力，下行壓力還在持續，多重自然災害也給經濟運行和群眾生活帶來較大影響。要堅定信心、迎難而上，穩定宏觀政策取向，加強相機調控和預調微調，積極防範和穩妥化解各類風險，通過促改革、調結構保持經濟穩定增長，在合理區間運行。

李克強說，要持續推動中國經濟轉型升級，堅持穩中求進，依靠改革開放創新，適度擴大總需求，以推進供給側結構性改革為主線，針對市場主體期盼，著力深化簡政放權、放管結合、優化服務改革，發揮好營改增等減稅降費政策效應，推動“三去一降一補”落到實處。采取市場化、法治化方式和綜合性措施逐步降低企業杠桿率。處理好去產能和保障職工合法權益的平衡，創造條件實現富余人員轉崗不下崗。大力實施創新驅動發展戰略，以大眾創業、萬眾創新為抓手，更大激發市場活力，依托“互聯網+”，促進新技術新業態新模式蓬勃興起，促進新就業形態發展，促進新動力成長，帶動傳統產業改造提升，加速新舊動能轉換，培育新的經濟結構，使新經濟在優化供給、支撐增長、吸納就業、改善民生中發揮越來越重要的作用。積極釋放新型城鎮化帶動擴大有效需求的潛力，加強防洪工程、城市地下綜合管廊等基礎設施薄弱環節建設，加快補上經濟發展和民生領域的短板，惠及人民群眾，增強發展後勁。

李克強說，今年是“十三五”開局之年，機遇和困難並存，希望各位專家和企業家圍繞國家改革發展中的重大問題和突出難點，多謀良策、多創實績。各方面共同努力，時不我待、幹字當頭、攻堅克難，奮力實現全年經濟社會發展主要任務，促進經濟保持中高速增長、邁向中高端水平。

劉延東、汪洋、馬凱、楊晶、王勇參加座談會。

定了！中國對原產於日韓歐盟進口取向電工鋼征反傾銷稅

據商務部網站消息，2016年7月23日，商務部發布終裁公告，裁定原產於日本、韓國和歐盟的進口取向電工鋼產品存在傾銷，中國國內取向電工鋼產業受到了實質損害，並且傾銷與實質損害之間存在因果關系，決定自2016年7月23日起，對原產於上述國家和地區的進口取向電工鋼產品征收反傾銷稅，稅率為37.3%-46.3%，實施期限為5年。

應中國國內取向電工鋼產業申請，商務部於2015年7月23日發布公告，決定對原產於日本、韓國和歐盟的進口取向電工鋼進行反傾銷立案調查。

2016年4月1日，商務部初步認定，原產於日本、韓國和歐盟的進口取向電工鋼存在傾銷。

機場第三跑道 造價料700億 數月內諮詢 融資至少3大取向

1 : GS(14)@2010-10-11 22:02:59



機場第三跑道 造價料700億
數月內諮詢 融資至少3大取向

港府在未來數個月內，將展開可創造大量就業機會的機場第三條跑道諮詢工作。

據了解，新跑道造價高達約700億港元，料政府不會透過機管局發債集資，建新跑道的財務安排，至少有三個選擇，包括政府全資、機管局自行借貸，或政府及機管局合資。

保競爭力及創大量職位

香港銳意成為亞太區航空樞紐，但面對廣州及深圳機場的競爭，包括廣州白雲機場已落實建第三條跑道，深圳寶安機場亦有此計劃。據悉，港府早已認為本港有興建新跑道的必要，長遠保住競爭力外，亦可直接及間接創造大量就業。

據悉港府及機管局計劃今年底至明年初，展開興建第三條跑道的諮詢工作，預料新跑道將會建於離東涌市區較遠、現有北跑道旁邊，因工程涉及填海及掘海底污泥，故造價或高達700億元。

不傾向機管局發債集資

建新跑道造價高昂，如何融資？據悉，政府不會透過機管局自行發債集資，資金來源至少有3個選擇，最簡單是由港府全資興建，即仿效高鐵及沙中綫；其次是由財政健全的機管局自行向銀行借貸，做法就如前九鐵借貸興建鐵路；第三個方法是由政府及機管局合資承擔造價。

中文大學航空政策研究中心上月發表文章指出，約3年前完成的研究發現，本港機場很大可能於2017年飽和，興建新跑道需時約10至12年，建議政府及早策劃第三條跑道。

事實上，英國有前車之鑑。英國對是否於倫敦希斯路機場興建第三條跑道，已討論逾10年，其間出現不少爭拗，於去年前工黨政府落實計劃，但及後保守黨與自民黨合組的新政府上台後，有報道指計劃可能被擱置。

據了解，本港有關當局在研究興建第三條跑道時，曾參考歐洲經驗，包括英國團體British Chambers of Commerce（BCC）去年發表的研究報告，指過去20年希斯路機場因為沒有第三條跑道，客運量已由歐洲原來的領導地位跌至第5，被荷蘭阿姆斯特丹及德國法蘭克福取代歐洲航空樞紐地位。

研究又指出，希斯路機場興建第三條跑道，會為英國增加約370億港元之經濟效益；單計經濟利潤約250億港元，較興建一條歐洲之星（英國往歐洲國家）高鐵的效益，高約4倍。

撰文:黃勁文

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2 : GS(14)@2010-10-11 22:03:11

如果上市就好啦

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3 : GS(14)@2011-06-15 22:07:34

http://hk.apple.nextmedia.com/te ... 307&art_id=15342654
許漢忠談機場擴建　指通脹推高成本
「新跑道越早上馬越平」
2011年06月15日

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4 : GS(14)@2011-06-15 22:07:44

賺近 40億
機管局全年盈利創新高
2011年06月15日
http://hk.apple.nextmedia.com/te ... 307&art_id=15342655

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成功投資內地股票的二取向

1 : GS(14)@2010-12-28 16:00:50

2010-12-20 MT

　　為甚麼投資者難以享受到上市公司的高成長？為甚麼投資者「恐高」？為甚麼投資者總是理性思維情緒投入？

　　年近歲尾，筆者花多了一點時間瀏覽網頁，看到兩篇訪問文章，令筆者對內地投資界人士刮目相看。第一篇是王宗合訪問，另外一篇是彭培祥訪問。前者是內地鵬華基金經理，後者是金鷹基金掌舵人。

　　時至今日，仍有不少中國境外基金經理和金融界人士抱有成見，認為內地的投資界專業人士和投資者的投資視野狹窄，欠缺理性思維，市場博彩氣氛濃厚，內幕交易嚴重。從王宗合和彭培祥的訪問中，筆者看到內地基金經理的理性化分析和踏實運作，情緒化或博彩的味道淡然。

　　股市是一個集投資、投機、賭博、神聖、罪惡於一身的場所。除非不進入，一旦進入，易被邪惡氣氛感染；要成功退出，須有十八般武藝和一副健康體魄。

功夫在表外

　　為甚麼投資者無法享受到上市公司的高增長？王宗合認為主要是受到邏輯框架和認知能力的限制。他說：「公司的價值不是體現在歷史信息、歷史報表或者靜態的短期數據預測上，更多是表現在表外」。他注重「功夫在表外」的思維，也就是說公司的價值要從報表外察看。這可從三方面看出端倪。首先是新產品上市和新市場開發，其次是公司的組織形式的改善，最後是國際環境的變化。明顯地，他注重公司「質」的改變多過注重報表內的歷史數字。筆者認為他注重「質」變的投資取向，在內地特別適用，因為國家的經濟和金融政策變得快也變得多。政策是「質」，投資者以公司的「質」對應國家政策的「質」，較易取得成果。

創新公司毋須「恐高」

　　王要求快人一步，所以他不太注重歷史數字，不相信以市盈率可估算公司的價值。由於計算市盈率的溢利已是歷史數字，當股價大幅上升的時候，假設溢利數字維持不變所計算出來的市盈率便很高。從歷史角度看，這家公司不值這麼多錢。於是，有些投資者會「恐高」而不敢買入這類股票。王認為投資者有時候無需「恐高」，但有時必須「恐高」。那些高市盈率的公司投資者不用恐高呢？他舉例：內地消費電子類公司中，有一類公司在短期內有創新方向，處於起步階段和資本投入期，成果雖未顯現，但股價常被行內人和敏銳者炒高。這類股票的市盈率雖高，但投資者卻毋須「恐高」。反之，那些市盈率很高卻缺乏創新元素的公司（例如：市盈率高達80至90倍內地資訊科技類企業），投資者便應「恐高」了。香港投資者對市盈率的高低不代表公司目前價值早有認知，而令人難以放心的倒是創新能否一帆風順？能否為公司帶來理想溢利？投資者、投機者、賭徒的情緒的投入有多少？用甚麼方法可剔除情緒成分？答案明顯地是「靠估」！不過，事實倒是，投資也好、投機也好、賭博也好，都是金錢或然遊戲。只不過投資成功估中的或然率較高，投機較低，（長期）賭博近零。所以，有經驗的投資者會借用本地及境況相近的海外同類型公司的市盈率作參考，寥勝於無。

　　或許，因王宗合是一位消費優選基金而看好消費股。無論是否，筆者贊同他肯定內地消費股的上升潛力。中國GDP結構必須改變已是國策，增加內地消費以穩定經濟發展是內地起碼以後5年的重要經濟政策。不過，增加消費的背後危機是高通脹。以目前的經濟和金融結構，筆者認為中央政府難以單純採用市場力量去平穩物價，打壓物價政策和補貼措施將時隱時現不時出現，以維持社會穩定。中國的經濟增長在全球大經濟體排名第一，股市的表現卻位於後列，絕不對稱。這顯示中央決心採取各種政策打壓股市，不讓股市過多「橫財」走出來炒高物價。看來內地股市在明年整年政策未改變之前難有大作為。

　　至於彭培祥的訪問，給人一個理性化、科學化的感覺。他是一個十分相信數據的投資基金經理。今年6月，上證指數回落到2500至2600點時，他與他的團隊成員通過數據分析，測算2010年的市盈率約為15倍。於是，他大舉增持股票近滿倉，股市回升後在第三季開始減持「止盈」（港人叫「止賺」）。他格守「止損」（港人叫「止蝕」）也恪守「止盈」，而不是傳統的投資守則：「stop loss, let the profit run」。他篤信善行胡適在五四運動時提出：「大膽假設，小心求證」的科學取向。他在2007年發掘內地藥業股「新和成」的過程便是最佳的成功實踐個案。

投資需小心求證

　　2007年內地通脹熾熱，消費物價指數上升至8%，中央政府鐵腕打擊通脹。彭分析，影響消費物價指數最大的是糧食，牛、羊、豬、雞的養殖肯定得到國家的補貼。由此推論，飼料的需求必大，甚至短缺。經分析後，飼料的彈性不見得大，飼料的增加劑才是彈性最大的。再細心分析，發現飼料裏面會用到維他命E。在過去，維他命E的需求不大，多家製造商因虧損而不再生產，剩下兩家上市公司生產，一家是浙江醫藥（600216）另外一家是新和成（002001）。分析兩家公司的生產成本，發覺每公斤維他命E漲價10元，新和成可多賺2角，而浙江醫藥只可多賺1角。目標公司確定後，他們即小心求證。他的團隊跟蹤飼料生產商和化粧品生產商（維他命E也用在化粧品上），一直跟蹤到廠家的倉庫。那段時間幾乎每星期他都派員到倉庫跟管理員做調查，問出倉和入倉的貨量和貨。一如所料，維他命E的價格從50元人民幣上漲到220元。實地調查總比單純看數字和文字報告來得更具體。筆者5年前落區查看領匯（00823）擁有的物業後，才作出投資決定，深深體會到實地調查的重要性。不過，實地調查有時被拒，有時被公司管理層洗「太平地」誤導。

　　投資反映人生，充滿苦樂和依靠時運。畢竟，血汗錢賺來不易，投資應理性處理，也要藝術看待。理性讓投資者不容易掉進金錢陷阱，藝術讓投資者感到財富的美好。王、彭二人的投資取向不同，理性思維和藝術取態則一樣，正好反映投資的多元特性。

　　（筆者按：看官可開啟中國證券業協會——基金專欄網頁，詳閱王、彭二人的訪問）

李永權　在銀行界、證券業、資本市場及資金管理界別工作多年，有豐富的金融經驗。

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2 : pars(2406)@2010-12-29 17:01:36

你信唔信啲人起上岸前會揭自己底牌俾人知? 老實講連理應教授學生知識的教師亦不會，何況其他人。

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3 : GS(14)@2010-12-29 20:53:16

賺錢的，愈少人知愈好...

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4 : GS(14)@2010-12-29 20:53:25

兩位的訪問
http://www.sac.net.cn/newcn/fund ... te_id=1252395844100
  厚积薄发 掌舵金鹰行业优势

  在如今基金经理速成的趋势下，彭培祥可以说是厚积薄发。十五年的证券从业经历，为他独自操持一只基金积累了丰富的实战经验。

　 中南大学矿物工程专业毕业的彭培祥，1993年进入广州证券工作。2007年，他加盟金鹰基金管理公司。从2009年7月起，掌舵金鹰行业优势基金。

　 这期间，彭培祥经历了1993年到1994年中国股市的第一轮熊市以及此后中国股市牛熊转换的每一轮发展历程。在这个过程中，彭培祥培养了自己对于市场变换的敏锐嗅觉。在2010年的震荡行情中，彭培祥所掌管的金鹰行业优势能取得如此好的业绩，离不开他丰富的从业经历所培养的判断力和执行力。

　 今年以来，国内外经济形势的波动，加剧了A股的震荡，市场节奏比往年要快得多，这对于主动型产品的基金经理是更高的考验。6月份的时候，大盘回落到2500点至2600点的位置。通过数据分析，金鹰的研究团队按2010年业绩测算出的市场PE约在15倍，这个估值已经处于历史底部。彭培祥从2560点开始大胆加仓，当大盘跌到2480点时已接近满仓，7月份的仓位达到95%，其中配了很多金融地产。但是，在第三季度的时候，他选择了减仓金融地产，主要原因是基于对当时估值仍会继续向下修正的判断。而国庆后，金融和地产走出了一波行情，过早退出使得金鹰行业优势在这波行情中少赚了很多。对此，彭培祥认为，这次操作实际上是止盈，这样做是在趋势不明朗的情况下降低投资者的风险。

　 “市场大部分人习惯做右侧交易，等市场趋势确认后再去做。但我的风格是做左侧交易，要走在行情趋势的前面。还有就是能较好地把握止盈和止损。很多投资者只止损不止盈，或者只止盈不会止损。只有将止损和止盈做好了才能超越市场。”彭培祥认为这样的操作风格是金鹰行业优势保持良好业绩的一个因素。

  优中择优 大胆假设小心求证

“大胆假设、小心求证”，一个世纪前胡适先生在五四运动时提出来的理念，被彭培祥视如珍宝地贯穿于他的投资过程中。在他看来，投资需要大量脚踏实地的调研，而不仅仅是看看盘、读读上市公司公告。发掘一只好股票，需要有掘地三尺的毅力。

彭培祥的投资理念可以从对新和成的挖掘过程中窥见一斑。在2007年的那一波通胀行情中，一开始市场并没有把新和成列为通胀概念股，在彭培祥带领的投研团队发掘后，新和成才被热炒起来。

“当时通胀很热，我们发掘新和成的逻辑是这样的：CPI当时到了8%，国家用铁的手腕来控制通胀。于是，我们分析，影响CPI最大的是食品。其中，粮食是一块，肉、蛋是一块。那么，包括牛、羊、猪、鸡这些禽类的养殖肯定会得到国家的补贴，刺激大家去扩大养殖。生产扩大后，喂养猪狗牛羊们的饲料需求也必然扩大，甚至短缺。”彭培祥说。

在这样一个逻辑下，彭培祥的投研团队找到了饲料这一块。但是，到这一步还只是确定了一个主题。彭培祥继续深挖在这个主题下受益最确定的、弹性最大的方向在哪里。

“我们最后推导到饲料的时候，分析饲料可能的弹性不见得是最大的，饲料的增加剂才是弹性最大的，最终的行情可能出现在这里。接下来，我们又发现饲料里面会用到维E，而维E近几年来都非常低迷，国内市场上原来生产维E的厂家很多都因为亏损而不再生产了，剩下两家上市公司就是浙江医药和新和成。”经过数据分析，彭培祥发现，如果每公斤维E涨10元，新和成业绩可以增长2毛，而同等条件下浙江医药只能增长1毛，于是，新和成浮出水面。而到此为止的整个过程，都是建立在推导之上，事实会不会这样呢？

经历过大胆假设将新和成捞出水面后，彭培祥的工作并没有止步，接下来的几个月，他们一直在反复求证。

“怎么求证？因为维E除了给饲料做增加剂，还用在化妆品上，于是，我们去跟踪化妆品的生产商，跟踪饲料的生产商，一直跟踪到厂家的仓库。那段时间几乎每个星期都去找仓库管理员做调查，去问他进出仓情况，一个是量，一个是价。也就是从这个时候开始，维E的价格从50元左右开始往上涨，我们当时测算可能会涨到110元，实际上，后来超出我们的测算，涨到了220元。”彭培祥说。

实地调研是金鹰投研文化的一部分。彭培祥告诉记者，有时候为了调研，在一个月的时间里，光是跑上市公司，投资总监就去了六次，同时还会发动研究员跟社会各界去求证。

  大浪淘沙 宏观之下找主题

今年以来，继大蒜价格“突飞猛进”之后，绿豆价格也离奇攀升，随后生姜也卷入这波涨价潮中，从“豆你玩”、“蒜你狠”再到“姜你军”……调味品和杂粮杂豆等小品种农产品上演了一个个新的资本传奇。然而，随着价格的攀升，国家紧缩政策也开始连续出击，央行两次提高存款准备金率，在10月20日加息一次后，目前的加息压力仍然很大。一边是通胀仍然高悬于头顶，一边则面临着流动性的收紧。如何才能从市场中淘到黄金呢？彭培祥有他的一套思路，在这样大背景下，新兴产业和消费是他看好的方向。

对于农产品价格的大幅上涨，彭培祥认为有两方面的原因，一方面是受流动性的冲击，热钱对农产品进行炒作；另一方面，随着经济的发展，农产品自身也存在价格上涨的内因。

“今年以来政策的持续性还是比较强的。流动性对物价的冲击比较大，尤其是生活必需的蔬菜都被冲击到了。而且从历年的趋势来看，粮食等农产品的价格上涨没有跟上，长期保持低价位，现在的上涨有一定内在因素。”彭培祥认为，目前市场上农业相关的标的太少，如果有的话，多少都要配一些。

此外，消费仍是彭培祥在目前形势下看好的行业。他认为，国家鼓励消费的政策没有变。从调结构的方向来看，消费行业是具有延续性的，这一点并不会受当下政策收紧的影响。

金鹰系基金的良好业绩显然离不开在主题选择和行业配置上的独辟蹊径。据银河数据统计显示，截至11月26日，金鹰中小盘基金今年以来的净值增长率为21.46%，在同类基金中排名第二；过去三年的净值增长率为58.36%，在同类基金中排名第一。今年4月成立的金鹰稳健成长基金，成立以来收益率高达28.1%，仅仅成立半年就已两度分红。

  灵活应变 走在“时髦”的前沿

关注金鹰行业优势的人曾对彭培祥的投资风格做过分析，指出金鹰行业优势成立以来第一大重仓股都没有低过百分之八的，因此，有人把彭培祥归为“激进派”。

彭培祥则更愿意把这种“激进”用“自信”两个字来表示。“我认为这是一种自信。你对一个公司或一个行业大方向看清楚了，为什么不敢集中配置，为什么要去配置那些不够清楚的标的呢。”

金鹰行业优势是2009年7月开始发行的，建仓期在今年一季度才结束。去年下半年都处于建仓期，仓位不受限制，0到95％都可以。建仓期过后，仓位必须在60％到95％之间。而即使在这个区间，彭培祥的仓位也始终保持着灵活的操作。

在彭培祥看来，一个人的精力有限，作为一个投资经理，市场上有23个行业，不可能对每个行业都精通，但投资的重点却是越详细越好。所以，一定要找到确定性，大胆设想，小心求证。“用市梦率去投资肯定不是我们机构的所为。纯粹的炒作是没有根基的，可能一时获利，但不能持续。因此，我们要在原来选择的方向上找到确定性，之后是敢于集中配置。如果没有集中配置，分散了，就不能体现业绩。比如我现在关注新材料，我一定会把新材料的各个方面整清楚，然后有所取舍。”他说。

威廉·欧奈尔是彭培祥所推崇的投资家。在他看来，欧奈尔实际上是市场派，通过预测市场会对什么感兴趣，再来不断修订自己所找的东西。

　 “当我发现有更确定的获利机会的时候，我会选择卖出已经获利较多的部分，这是不自觉的止盈的过程，我认为投资也可以‘追时髦’，我这个‘追’是指提前预测，我不是等时髦出来以后才去追。” 彭培祥说。

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5 : GS(14)@2010-12-29 20:53:30

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王宗合 摈弃投资成见 寻找消费类牛股







  王宗合，鹏华消费优选基金拟任基金经理，金融学硕士，毕业于中国人民大学，4年证券从业经验，曾经在招商基金从事食品饮料、商业零售、农林牧渔、纺织服装、汽车等行业的研究。2009年5月加盟鹏华基金管理有限公司，从事食品饮料、农林牧渔、商业零售、造纸包装等行业的研究工作，任鹏华动力开放式基金基金经理助理，具备基金从业资格，拥有较为丰富的大消费类行业研究经历，有较强的选股能力。

  在被选任基金经理之前，王宗合曾经历过四年的研究员生涯。或许正因为如此，他十分重视行业研究，对估值的思考也一直离不开行业和个股。在两个多小时的采访中，他用曾经挖掘的牛股个案，或是别人成功的选股案例，来逐条总结自己的投研思路。在侃侃而谈中，对于一些市场流行的观点，他也表示了截然不同的看法。

　 价值体现在表外

　 “在食品饮料行业，曾经有一只股票，销售收入从2亿元涨到70亿元，股价从2005年至今涨了40倍，期间虽经历过一轮牛熊转换，超额收益仍然非常明显。但站在2005年时，如果用传统主流的分析方法，绝对发现不出它的高成长性。”对于投资界为何无法分享到上市公司的高成长性，王宗合认为，主要是受到逻辑框架、认知能力的限制。“公司的价值不是体现在历史信息或历史报表，或者静态的短期数据预测上，我认为更多是体现在表外。”

　 王宗合介绍，“功夫在表外”式的重大转变可以从以下几个方面看出端倪——首先是新产品上市、新市场开发，如企业逐渐使用高端产品替代低端产品，产品毛利率得以提升。第二个端倪是公司发生了组织形式的变化，如治理结构的改善，一些国有企业引入激励机制，以及国有企业民营化等等。此外，公司层领导发生改变，战略思想发生改变，也可能带来变化。“还有一些企业发生的是产业组织模式的变化，比如苏宁模式，相对于当时传统家电的流通渠道来说，它属于产业组织形式的创新。”

　  值得注意的是，近几年来表外变化还常常表现为外部环境的变化，如全球对高污染的行业在政策上设置了很高的进入壁垒，在供给不可能随时放大的情况下，一些企业可能从中获利。这一点在今年的稀土行业就体现得很明显。中国的稀土资源今年与去年相比并没有发生改变，但包钢稀土今年却成为大牛股，很大程度就是因为国家政策发生了变化，稀土作为中国相对优势的行业，供给端出了政策支持，所以稀土价值也发生了翻天覆地的变化。

　 王宗合还提到一个有趣的现象——上市公司的董事长、CEO往往难以准确预测自己公司的股价。“投资界非常注重基本面，但最了解基本面的公司高层尚且预测不了股价，可见认清基本面也不一定能够做好投资。”王宗合认为，能够在表外发掘合适的股票，需要具备严密的逻辑框架和敏锐的洞察力。自下而上坚持价值投资是对的，但还要关注自上而下的影响因素，如宏观经济、宏观经济政策、流动性、人民币汇率的走势，还有市场的情绪等。“基本面会引导情绪变化，站在现在看未来，既要寻找价值，又要寻找情绪的起点。”

　 不单以估值衡量价值

　 在和记者谈到什么才是合理的估值时，王宗合提到了一个对他触动很大的老故事。

　 巴菲特的投资思想来源于他的老师格雷厄姆。格雷厄姆看待企业时，更多考虑的是倒闭价值而不是存活价值，大多数时候都按照公司已经倒闭，即关门被清算时的价值来考量一只股票的价值。在那个谈股色变的萧条时代，以这样一个简单价值标准来选取投资标的，格雷厄姆却取得了惊人的成就。

　 随着股票市场的回暖，这类股票越来越少，固守原来价值标准，面对变化的市场越来越难以找到合适的标的。上世纪60年代中期之前的巴菲特也是遵循格雷厄姆的理论来投资的，但他的价值评价体系后来出现了明显的变化。当他1971年开始购买喜诗糖果股权的时候，已经可以明显地体现出这种变化的趋势。当时该公司净资产为500万美金，而成交价格却是3000万美金，溢价6倍，这显然不符合格雷厄姆的理论，但它却成为股神巴菲特经典的投资案例之一。“毫无疑问，巴菲特关注更多的是商业模式、商业特权、护城河及其持续性。”王宗合说。

　 借鉴巴菲特的思路，王宗合列举了今年以来涨幅较大的消费电子类股票作为例子。“今年苹果推出一系列产品，受到全球消费者的追捧，沿着这条线，我们今年也在A股市场找到了一些优质消费电子类公司的股票。”

　 消费类电子的更新速度非常快。以手机为例，智能手机出现后，对传统手机进行了替代，苹果推出iphone后，对诺基亚的挑战非常大。王宗合认为，这个行业的技术不断推陈出新，所以具有创新和研发能力的企业具有优势，只有那些创新和研发能够匹配消费主流方向的公司，才能得到持续的上涨。

　 他认为，沿着这条思路，投资个股的时候就会出现以下两种情况，有时候无需“恐高”，有时候却必须“恐高”。在消费电子类公司中，有一类公司在短期内仅能看到创新方向，但公司还属于起步和投入期，基本没有业绩支撑，但股价可能已经涨了一倍，市盈率可能达到了80倍、100倍。但随着企业成长，它的市盈率会不断降低。王宗合认为，这样的优秀公司值得购买。而另外一类公司则属于需要警惕的——目前的市场上很多公司市盈率已经达到80、90倍，但这些公司的创新元素却很少。“中国的IT类企业，没有IBM和苹果这样的公司，但不排除这个板块有机会。我坚信，未来有创新能力、以消费为导向的产品研发能力为核心的企业将会受益。”

　 王宗合认为，单纯以估值高低来衡量价值有时候是失效的，估值往往反映的是市场的情绪而非价值。“很多投资者的悲剧在于以价值逻辑买入的股票，却在情绪的波动下抛去吸来。而以情绪为基础做投资，在情绪亢奋的时候却相信标的的价值，这是需要引以为戒的。”

　消费仍是牛股发源地

　 “大家有时候喜欢用一条线的思维来看问题，习惯于给这个板块10倍PE，给那个板块30倍PE，我自己不喜欢这样的简单思维。大家给银行一个估值水平，给医药又是一个估值水平，主要是因为同一行业在商业上有共同属性，为了简化才这样做的，但我们在具体做分析的时候要打破这种壁垒。”王宗合认为，既然买股票是为持有人谋求未来的收益回报，那么哪个公司能给股东回报，就应该投哪个公司。即使在化工板块，也有一些个股可以享受高估值，因为历史证明了它有成长性，这种成长性从投资回报的角度足够吸引人。医药行业也一样，有些公司都日薄西山了，给的估值当然就应该低。相反，一个公司蒸蒸日上，但是在公认的低估值板块，肯定不应该给予行业的平均估值水平。“在哪个板块并不重要。如果一只股票本身是成长股，但是在钢铁行业里面，因此给的估值低了，那就是被低估。我们就要挖掘这样的股票。”

　 另一方面，一些趋于平稳发展的行业，却可以因为行业格局变化而出现牛股。在王宗合看来，未来国民消费能力是稳定增长的，虽然整体出现爆炸式增长的几率不高，但有些公司却能获得爆炸式增长。以白酒行业为例，现在每年有700万吨的产销量，没有太大的上升和下滑，相信行业增长不会超过预期，但却牛股频现，因为虽然行业的增长是稳定的，但竞争的格局却变化巨大。

　王宗合认为，未来的消费类股仍然会是牛股的发源地。“中国过去的十年是一个工业化的十年，城镇化的十年，是出口导向的十年，是消费对GDP贡献逐渐下滑的十年，在这样的背景下，A股市场消费领域仍然出现了很多牛股。未来的十年，消费对GDP的贡献还会逐渐提高，我们有理由相信未来有更多牛股出现在消费品领域。”随着劳动力在经济分配中的比重逐渐上升，加上财富分配逐渐兼顾公平，未来贫富差距会逐渐缩小，而在社会保障体系逐步完善的情况下，未来的政策肯定是有利于消费的，这一点从“十二五”规划中已经得到明确的表达。
　 而另一方面，一些大消费板块的优秀公司的竞争属性也将带来高成长。“消费品市场大多是完全竞争的市场，最终真正能走出来的，一定是管理能力很优秀的团队，当优秀的管理层面临一个好的消费品行业时，若对行业的理解又足够深入，战略领先，这种情况下容易出现大家想象不到的增长”，王宗合说。

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