知识后天可获得，性格先天已形成--没几个人可成为聂夫 李驰

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4a315bad0100k5hx.html

           您想成为一名逆向交易者吗？

 
                                              
2010-07-24 01:42:00　来源: 证券时报

 


　　《约翰·聂夫的成功投资》约翰·聂夫史蒂文·明茨著吴炯 谢小梅 译 机械工业出版社

约翰·聂夫毫无疑问是很强大的投资者，在他掌管温莎基金的31年中，投资增长55倍，累计平均年复利回报率达13.7%。按照这本书的说法，他所遵循 的是低市盈率投资法，选股法则大致遵循7点：1、低市盈率；2、基本增长率超过7%；3、收益有保障；4、总回报率相对于支付的市盈率两者比例合理；5、 除非市盈率超低，否则不买周期性股票；6、成长行业中的稳健公司；7、基本面好。

围绕书中所描述的这些信条，在网上看到过不少相关的讨论，这里不想去重复。我所关注的是，他能够利用这种投资方法持续赚钱的关键是什么？因为从这些概 括出的原则来看，其实很简单，不外乎公司基本面稳定（行业波动小）、股价超跌而已。如果说这样就能够带来成功的投资，那为什么在我们这个市场中始终只有少 量的投资者能够持续盈利（包括大批受过专业训练的机构投资者）呢？

何为价值？

股票价格的形成，大家都知道，是由投资者愿意为股票这个商品支付多少代价而决定的。由于参与者众多，大家的判断标准不一，自然就形成了价格的大幅波 动。而在作者和诸多所谓价值投资者的眼中，“该看的是有无价值”。也就是说，有价值这么一个中枢存在，价格始终在围绕这个中枢波动。如果说价格是一个相对 的概念，那么，价值就应该是一个绝对的概念了。聂夫所奉行的低市盈率投资，市盈率就是他认为把握这个中枢的重要标杆之一。真是如此吗？

而在我看来，现实世界中似乎并不存在这么一个绝对的价值的概念。市盈率是一个衡量公司价格和公司既往业绩之间偏离度的标尺，但很明显，它是一个相对而 非绝对的标尺。随着公司业绩的变化，同样的价格往往有着完全不同的含义。很明显，一家目前市盈率超高达100倍的公司，如果其维持30%的高增长，股价不 变，3年后市盈率就会大幅降低到45倍，第5年市盈率就只有27倍。实际上，在新兴经济体的小型公司中，维持30%年利润增幅的不是一个小数目。

而在聂夫的书中，实际上他也并没有给出一个绝对的价值的概念。从他的投资经历中可以看到，他所遵循的低市盈率投资，就是一个双低的概念：一是股价比市场平均估值水平有折让；一是市盈率较公司盈利增长率存在折让。

简单归纳，聂夫的投资秉持的关键就是折让。也就是说，他认为市场是经常会犯错误的，所以才会出现错误的价格。在市场犯错时买入，等到市场修正错误的时候，也就是他要离场的时候了。

左侧的困扰

这种投资方法，实际上是逆向投资，也就是所谓的“左侧交易”。这又引发了一个新的问题，如何成为一名能够赚钱的左侧交易者？

在我看来，聂夫之所以能够成为一名成功的逆向投资者，与这几点有很大关系。首先，他有独立思考能力。当几乎所有的机构都认为2008年将延续黄金十年 之梦的时候，你敢对自己说：“市场已经太狂热了，我先出来凉快凉快”吗？或者这里不应该用敢，而要用舍得。我们总是舍不得放弃或许能够到手的每一分钱，而 往往却会为了这一分钱从悬崖上坠落。

其次，他有一颗足够强大的心脏。左侧交易，意味着你认为市场正在运行的趋势是错误的，也就是认为大多数人是错的，这需要的是充分的自信和长时间训练才能形成的独立思考能力。但问题是，趋势是有巨大惯性的，作为一名普通人，我们是无法预知这种惯性将持续到何时。在石头停下来之前，试图去阻挡下滑趋势的人，在我们的字典中有个现成的成语为他们准备着——螳臂挡车。像聂夫关于花旗的投资，1987年大量买入，1991年最低时较其初始成本下跌了75%。虽然最终这是个喜剧，但个中滋味，恐怕绝非美妙，否则聂夫也不会把这个投资经历放在开篇之处了。



　　再次，他有可持续投入的资金。从他的投资经历中可以看出，作为一名逆向投资者，必须 先买一个足够饱满的钱包，随时准备为自己的固执买单。花旗以及他的其他不少左侧交易最终能从悲剧变成喜剧，除了他有足够坚强的毅力外，能够有钱在低位摊薄 成本，也是很重要的一点。而这一点，对普通投资者来说，实际上比坚强更重要。从自己和自己身边朋友们的投资经验来看，入市之初，大多觉得这里钱多、人傻、 速来，恨不得满仓加透支，懂得留出预备队重要性的人实在太少。只有板子挨多了才知道，降低预期，随时给自己保留一些预备队，对投资是何等重要。

还有一点我认为值得大家思考的是，逆向投资如何在保持独立思考精神的同时，又能避免陷入偏执的境地。这也是个很麻烦的事情。真理前进半步就会变成谬误，尺度，这个尺度在哪里呢？暂时没有答案，吾将上下而求索之。（旧菜刀）

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今天一大早在床头读今天的《证券时报》，发现也有朋友识货，在推荐《约翰·聂夫的成功投资》一书，而且推荐文章写得不错，在此刊出，免费为该书做做广告。


 

黎明静静好开卷，经典从来不封尘。

知识后天可获得，性格先天已形成。

 

    【尽管我悲观的结论是：没有几个人可成为聂夫，但读读聂夫绝对没有坏处】

先天下而憂 FOOLISH INVESTOR

http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/12/blog-post.html

最近平靜的市場﹐加上又近年底﹐讓我有了很多思考的空間。想多過做﹐多過寫作﹐意欲在紛亂的世界裡面尋找自己。因為投資市場﹐最重要是思路清晰﹐意志堅定﹐要做到這一點﹐是說易行難的!

“泡沫為何不會爆” 一文之後﹐內地政府和香港政府都出了非常的狠招來打壓樓市﹐坦白講﹐我覺得這些招數確實很辣﹐照計應該還是有影響。可是之後﹐樓價還是在漲﹐這個泡沫就是不爆。

真的假不了﹐是泡沫﹐不爆﹐是不是時候未到? 可以這樣總結﹐價格﹐其本身就是泡沫﹐是即假又真的。你可以說﹐價格只是一個表象而已。大師級的Jeremy Grantham明顯深明此道﹐一言道出﹐目前的價格無非是聯儲局努力製造出來的假象﹐藉此鼓勵大家炒同消費。

有些價格是實在的﹐尤其對於老百姓來講﹐最近的通脹最讓人痛苦。那就是說這種“鼓勵” 是不可不從的﹐除非你不吃人間煙火。

廢話少說﹐入正題﹐觀察國債和市政債券﹐這個市場的泡沫爆得很厲害﹐這已經給了我們一個警告﹐QE不是萬能藥﹐最終還是要面對自己的問題。

市場從來都是生於憂患﹐死於逸樂。在大家享受QE盛宴的同時﹐我願意做個先天下人而憂﹐孤獨一下﹐未嘗不可。

第一張圖表是白銀﹐白銀可謂商品中的領導者。
第二張圖表是美國市政債券基金的表現圖。

下一篇文﹐準備講講未來一年選股方面的問題﹐敬請關注。

先天不足的行業 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2008/05/blog-post_21.html
從投資生意的角度上看, 有很多行業是先天不足的, 有些是週期性行業, 但又不能說所有這一類先天不足的行業都是週期性行業, 實在很多是增長性行業也是先天不足的。

上面所形容的先天不足不是指這類行業沒有錢賺, 相反, 這類行業可以有很多產生巨財的機會。那麼何謂先天不足呢? 所指的是就算當上了這個行業的龍頭, 也可能在數年之內被拉下來, 原因可能是這些行業的特性、所出售商品或服務的特性、太倚賴人為的因素、或很難產生競爭優勢的行業, 行業內的可預測性很低, 同時, 在行業內的生存很困難, 競爭也十分大。



行業的特性

很多行業的入場門檻很低的, 例如網頁 IT的行業, 可以說只要你有一個很好的 idea, 再成立一間公司, 你就有可能把這個行業的龍頭擊倒, 換句話說, 就算你當上了這個行業的龍頭, 對你的地位其實一點保障也沒有。

還記得多年前身邊的朋友都會用ICQ在網上作討論交流, ICQ在全球的滲透率是非常之高的, 當時想不到會有什麼網上討論軟件可以把它取代。可是在數年後的今天, 身邊幾乎沒有人用 ICQ, 全都轉用了MSN Messenger, 加上facebook, 數年後又會是什麼軟件的天下呢? (今天又有智能電話的whatsapp) 誰也不能預測。

又話說近日微軟希望收購雅虎, 如果真的成事的話, 兩間公司合起來大約能佔網上搜尋器的 3成多市場, 不及Google的過半市場率, 在我心目中, 微軟及雅虎曾是電腦 IT界的一哥, 記得首先在世的網上搜尋器應該是雅虎吧, 如今也不及Google, 今天壟斷了市場的 Google在數年後又會否繼續壟斷呢?


所出售商品或服務的特性

止凡大學時候的畢業論文 (或畢業報告) 是研究變頻技術的火牛, 可以用在手機充電器, 或電腦的供電。為了這個項目, 曾在實驗室研究了多個月, 看了很多教科書及論文, 最後製作了一隻不錯的火牛及一份拿 A的畢業報告。畢業後, 有一天跟教授討論起這個行業的前景, 他說這一行對技術的要求十分高, 更要無止境地不停創新, 只要你的作品因為某種新技術可以令其組件少了一些, 令其成本及價錢比競爭對 手的少了一毫子, 全世界的訂單及生意就會湧過來 (有點「世界是平的」的遠見), 因為產品在功能上是一樣的, 假設都通過了一些國際學會所定位的測試, 沒有人會注意其品牌的, 這時候你就發達了, 但請不要開心得太早, 因為當你停下來不進步時, 你的技術很快就會被人追過的。

若干年後, 有一次電腦中的Network卡壞掉了, 到電腦店隨便買一張回來, 只用了數十元, 回家安裝時看了看卡上熟悉的電器組件, 回想起大學時對著它們的日子, 發現這張卡上的技術實在複雜, 而只用了數十元就可以得到它, 實在有點感慨。好 像十年前用過萬元買一部486的電腦, 可能有些讀者已經不知道486是什麼, 現在不知 P幾 CPU的電腦也不用三、四千元, 太便宜了, 還未計算通脹, 心想...電子行業一定一點也不輕鬆, 要長期成為龍頭一定比其他行業辛苦, 利潤逐年減, 對技術質素的要求卻逐年增, 又是先天不足吧。


太倚賴人為的因素

人才是行業的重要因素, 但如果一個行業太過倚賴人才才能成功的話, 那麼這個行業很難維持長期壟斷優勢。例子有之前所講的電子行業, 行業中每間公司的成功與否很取決於研究人員的突破, 設計師的出色概念, 而這些是可遇不可求的, 即使每年投入很多錢到公司的研發部, 相信也不能保證每一次都是你的公司對技術的突破比別的快。

很多讀者立刻會問: 「事實上人才真的是一個重要因素, 有行業可以保持成功但對人才要求很低的嗎?」

是有的, 只靠一個完善的系統, 一個很好的品牌, 大家可想一想可口可樂公司, 生產可口可樂的技術近 100年都沒有大的改進過, 更不需要改進, 很殘忍地說, 在可口可樂公司入面的任何一個員工都不是很重要, 公司的盈利不會因為某一個員工的請辭而有任何改變, 公司內的員工每天都做著流水作業的工序, 在這種公司內絕對是 'Everyone can be replaced'。

大家都聽過飛機師要求加薪而罷工, 這足以令整間航空公司陷入癱瘓。相反, 在多年前, 有一班地鐵的司機同樣要求加薪而罷工, 結果地鐵公司並沒有讓步, 在兩天內教導公司內所有工程師操作地鐵, 因為地鐵系統十分高智能, 地鐵司機大部分時間只需控制開關門及處理訊號。感覺上航空業比鐵路業在人才要求上更為高, 而我的分析只集中在機械操控上。

另外就是對管理層的要求, 巴菲特喜歡買一些簡單的行業, 連傻子都懂得營運的行業或公司, 這正是對人才的倚賴性問題。沒有蓋茨的微軟公司會否這麼厲害呢? 沒有李嘉誠的長實會變成怎樣呢? 他們離開了的話, 這些公司將會怎樣呢? 感覺上不能保證, 因為這類公司的系統十分複雜, 沒有一個高明的領導人可真是一個大問題; 相反, 很多公司我們可能不太知道其CEO是誰, 或已經換了很多代CEO, 但也相信任何一個執行者都能營運這些公司, 因為其系統簡單及成熟, 自然傻子上台都懂。


很難產生競爭優勢的行業

有專利權是一個很強的競爭優勢, 在一個地區只有一家公司可以做這一類生意的話, 實在可以漠視其他競爭對手。品牌也是一個很厲害的競爭優勢, 因為消費者可以因為品牌效應, 願意付出較高價錢購買商品。還有很多的競爭優勢可以供投資者分析。

可是, 如果一個行業中很難找到競爭優勢, 可以說在這行業中只能靠成本控制、鬥低價、鬥賤價來爭市場佔有率, 佔有了的市場又很容易被其他競爭對手反擊而失去, 這又是先天不足。

香港的無線電話網絡開放了多年, 加上可以帶手機號碼轉台, 網絡商試推出一些什麼「心連心月費計劃」、「免機價計劃」等, 希望產生一個可綁住顧客的競爭優勢, 其實感覺上, 手機的網絡每一個都差不多 (筆者出入地方的訊號接收計算), 對我而言, 他們哪個價錢最低就會最吸引, 因此, 在這行業中的競爭將會十分血腥。


綜合以上一些因素, 令先天不足的行業很難成為有長期競爭優勢的投資對象, 對這類行業, 中、短線投機, 買價值差距倒是不錯, 但長線投資則有所保留, 因為公司在這些行業中天生就不能保證其市場地位。

如果是考慮長線投資的話, 我認為應該儘可能選擇沒有先天不足的行業。有機會再分享吧。


此文章首次在「永不當田雞」發表於 2008-5-21

後記 
 
今天回看這篇文章, 仍然覺得找對行業來投資是長線投資的基礎, 身邊朋友好多時一開始就會問投資對象的內裡數字如何, 一埋手就分析股票數據, 一看便看PE。他們都會把股票當成是一些數字或分數, 盈利多少, 比率如何, 但進入這個環節之前, 應該宏觀地瞭解這類公司的賺錢模式。

賺錢模式好可能是好公司, 但又不一定是好公司, 好公司又不一定是好股票。因為賺錢模式好與否是一回事, 經營得宜與否又是一回事, 股價抵買與否又是另一回事。按先後次序, 我則認為先看賺錢模式, 如果這個第一步都無睇頭, 盤數再靚, 股價再殘都不是我杯茶。

飛馬旅發起人袁岳：線上企業做O2O有先天缺陷

http://www.iheima.com/archives/47844.html

對O2O的理解，目前是一個正在發展中的概念。很多人說過去是做某一端的，也有一些企業本身的業務性質就具有很強的O2O特點，比如汽車網，汽車之家，它本身發展的很大，龐大的社區。但是，我們體驗一下就知道了，後面的服務都在線上，所以它本身就有這種性質。

我們在線下構成了一個對互聯網發展都非常感興趣的這樣一個職業社區，但是這個社區有一個特點，就是看起來我們都在線上，但是事實上我們之間並沒有非常好的有機連接。

這好像咱們在星光百貨，曾經在場的有32000人，理論上他們靠的很近，但是實際上很遠。如果我們32000人到星光購物中心的時候以某種形式就能夠很快速的連接起來，那麼在星光百貨是一群人，離開的時候也能夠成為「一群人」。像銀泰百貨這樣的線下百貨來說，它推動O2O發展，就是怎麼把線下這麼多人變成一個即使他離開商場，還可以去連接的人。

大家都有微信，很多人想要換名片，組織者說，會議要開始了，不能換了，我滿足一下大家的心願，大家按微信上的搖一搖，在線下看起來相關的這些朋友你可能就變成一個在線上的朋友。大家一起打開微信，搖一搖，出現一個小手，我們把右手舉起來，呈45度的方向搖一搖。我們剛才進行搖的行為就是一個「two」的行為，這樣就變成線上了。

所以，O2O中間一個重要的形態就是線上的服務，把用戶變成一個可追蹤的服務。今天我們現場有很多人掃二維碼，這些都是屬於把本來可追蹤的用戶，轉變成一個可追蹤用戶的O2O平台。

在這個形態之外，另外一個形態是線上交易端。比如嘉樂會是我們一個家政服務的公司，這個公司有一萬個阿姨，現在可以由機會在線上推廣，如果使用比較低的成本，或者是較多的用戶，比如一萬個阿姨，在線上獲得了兩萬個用戶，或者獲得了三萬個用戶，阿姨本身會漲價。所以這是一個把過去我們只在線下社區裡面，或者通過一些組織特殊的方式找到的這些交易行為變成了一個在線上的交易行為，而且通過線上交易機會的人群不斷的幫你發展，使得你一方面可以把你的客戶擴大，另外一方面可以把你的資源擴大，走向一個平台化的業務。

這種平台化的業務，其實在我們看來有越來越多的垂直電商平台，比如說我們開發的像二手車的交易平台，比如說像汽車配件的交易平台，像現在很多，這類的交易平台可以把它變成一個在線上兩側交易人群很快在上面找到機會的這樣一個平台，這樣可以在線上進行推廣，或者是交易。

當然，也有一些是從線下服務向線上服務的拓展。比如新浪微博，主要是在線上進行推廣，不斷把線上客戶的點評給到這個客戶，使得大家有持續的動力到它的線下店購買。

線上企業做O2O有先天缺陷

如果你原來是做線上服務的，你是做電商的，你要去拓展線下的體驗線其實難度更大，原因就在於大部分的線上服務的企業，你在一個像阿里巴巴的生態，京東的生態發展出來的所謂電商的企業，其實跟傳統的企業相比較，你基本上不是一個健全的企業，這個企業其實很多業務行為是不做的，所以它在一個平台上得到了很多服務，所以當你在線下體驗店遇到的挑戰遠遠大於從線上走上線下的企業。

當然，除了它是一個在互聯網生態中間走向線下的行業，你從互聯網往下走的時候遇到的考驗，其實對存活度充滿了挑戰。我們現在正在對從線上走向線下的體驗店平台正在做一些探索，然後我們發現體驗店將來應該能產生一個完全新的業態，這個新的業態，無論從店面的面積、結構跟其他店之間的互動方式，裝飾的方式，色彩和現場的呈現方式的表現應該有相當大的不一樣。然後，這樣的店才能吻合一個經常在線上，在電商店裡面買東西，或者在新媒體中間經常活動的一個年輕人他的欣賞、審美、行為和接受服務的習慣。

就是O2O不簡單只是一個企業之間服務端的改變，我們認為O2O是一個產業形態的改變。

我們現在發現有一些產業是線上的產業，但是這個線上的產業怎麼會理解線下呢?所以，一個電商企業，最重要的它沒有見過線下是什麼樣的，它對於線下體驗的不夠，或者我們一個做線下生意的企業，在線上體驗的不夠。所以，飛馬旅我們在上海建了電商和新媒體為核心的園區，它是一個以線下的體驗模式為特點的線下街區，它的線下街區的大部分包括新創業的具有O2O產業的各種連鎖的創業平台，也包括了電商和新媒體中間願意做線下體驗的這些平台，當然我們整個街道是一個新型的街道，無論從婚禮，會議都是跟以往不一樣，是年輕人，特別是今天已經習慣了在互聯網行業的年輕人要找到一個線下的活動的特別的空間。

美國有一位美國心理學家研究表明，說我們今天中國有很多這樣的所謂的宅男、宅女，當普通的互聯網在網絡上宅的更長時間，對線下的平衡需要更多。他無論在娛樂、互動、服務的內容、服務的便利性，要創造新的形態，所以在這方面來說，我們不僅僅是是一個本身的O2O，是人群本身都可以出現O2O的本身，這是對現在的線下服務的模式和方式提出了新的要求。所以，飛馬旅在上海是我們第一個探索的O2O的形態，這個O2O我們將在杭州，在蘇州，在北京，我們都會來嘗試這樣的一個模式，也就是我們要在這樣的園區中間推動O2O的產業體驗有更好的發展，同時無論是消費者，或者是產業實踐者，能夠在這兩個不同的空間中間體會O2O這樣的形態，或者這樣的產業發展，或者從經驗感覺是一種什麼樣的。

我們在一個互聯網發展的時代，迎來在線服務的到來，同時也迎來一切服務的新的更新。我相信在這樣的一種O2O的發展本身中間會彼此的給原來在線的，或者離開的企業會帶來新的挑戰。

主持人：你之前說O2O的線上從業者在進行線下服務的時候是很困難的，您能不能具體談一談，這些創業者讓線下的消費者和商家參與到O2O來的阻礙在哪些環節?

袁岳：

其實剛才我說O2O中間存在障礙，假定說你現在是一個在線下服務的人，大部分是通過一段時間的學習，變成一個如何能夠把線上的這些人調動起來，集聚起來，為自己線下服務。所以，它重要的特點是成本比較低。舉個例子，我們有個企業是在川西藏南，西藏和四川云南藏族風格的一個酒店系列，特別是沿著這條線，而且很多地方都沒有開發出來。過去這個企業純粹是做線下，現在他通過試圖開發微信和微博的營銷，因為他在的這個地方，他的酒店的數值也做的不錯，但是怎麼樣獲得更多的遊客。

用的方法是比較簡單，就是把微博和微信利用起來，用一個月左右的時間發展了2000多個粉絲，這2000多個粉絲中間，大概將近有500個左右的年輕人，轉發的量非常不錯，它是一個很小的業務，基本上一個實習生的投入，它同時有1200個分間，他如果在一段時間內有100多或者200客戶考慮在某一個時間訂的話，這對他的企業是非常好的。

相反，如果是一個電商企業，包括現在很多電商和在線服務的企業，我們孵化的方式都是放在一個特殊的園區，這個孵化都有共同的特點，就是在孵化上面提供的服務只做業務本身，而它一旦做線下事情的時候，就會遇到嚴重的考驗。

也就是說你要做一個店長，不僅什麼都要干，一個開店，在寫字樓裡面經營就容易的多，只要你在大街上開任何一個門鋪的，能開店舖的企業都比寫字樓裡面的企業強大，寫字樓裡的企業都比在線企業強大。對100個線下服務的企業，嘗試做線上服務，有一兩個很有收穫，但是對線上的企業做線下的業務，99個沒有任何的機會。eBay做了線下業務，遭受了非常大的損失，而有一個很可能中間有一點一點是。

所以，我覺得今天在O2O業務中間，很多人老覺得線下企業沒有互聯網氣質。但是，從O2O這個「O」的角度來說，總體來說是成本較低，收益較高，而線上到線下是成本很高，收益很低的。這是它的特點給我們帶來的這種考驗。我們在模式探索方面需要做的更加周全。

新華社：IPO開閘亂象叢生 因頂層設計存在先天缺陷

來源: http://wallstreetcn.com/node/72065

暫停逾一年的IPO終於開閘，可帶來的卻是一地雞毛。 先是奧賽康因涉及老股東31.83億元巨額套現而暫緩發行新股，後證監會緊急發布三項進一步加強新股發行監管的措施。這導致原定於今日發布定價公告的五家創業板新股宣布暫緩新股發行或推遲刊登發行公告。 在新的發行體制下，市場對IPO開閘寄予厚望，但沒想到卻如此開場，高市盈率、老股套現、緊急暫緩、緊急措施等亂象頻出，中國股市到底怎麽了？新華社評論認為，歸根到底還是規則沒制定好，“此輪新股發行體制改革方案在頂層設計上就有值得商榷之處”。 其寫道： 一系列亂象，乍看起來問題出在高價發行。從已經公告定價的幾家公司來看，30多倍到60多倍的市盈率超出很多市場機構的預期。盡管在一個有效的市場上，高市盈率無可厚非，但當前的市場行情下，把市盈率定得如此之高，必然含有投機成分。高市盈率引發了高比例老股套現、暫緩發行、證監會緊急公告等連鎖反應，讓監管層和市場參與各方都陷入混亂和茫然。 在發行企業和中介機構看來，投資者對新股的熱情是高定價的原動力。那麽，投資者這樣的狂熱是否錯了？IPO暫停一年多來，股市持續低迷，投資者對股市興趣漸減。作為久違的新鮮血液，新股以稀缺商品的姿態出現，必然獲得投資者的青睞。更何況，Ａ股市場歷來有“打新”、“炒新”的傳統，人們記憶中，新股還是穩賺不賠的低風險高收益產品。這些因素導致了新股不僅受到機構的追捧，也在網上申購中受到散戶的熱搶。 在利益至上的資本市場，規則才是至關重要的。除去超募與老股轉讓這個具體的漏洞之外，此輪新股發行體制改革方案在頂層設計上就有值得商榷之處。監管層引入老股轉讓意在增加首日股份流通量，引入券商自主配售意在讓券商一手托兩家制約其高定價的沖動。但是，Ａ股市場兩個不變的事實讓監管層為美好願望而做出的設計存在先天缺陷。 首先，Ａ股市場散戶占主導的投資者結構沒有變，即便是身為機構的基金公司也是大散戶的心理和行為特征，這決定了整個市場投機氛圍濃重，市場對新股無理性的追捧在沒有慘痛教訓的情況下不會改變。 其次，我國證券公司的收入結構仍然是承銷費占大頭，IPO企業客戶對券商更為重要，這使得券商很難在自己買方和賣方兩類客戶間實現平衡，價格博弈難以形成。這兩個因素使得IPO重啟初期的高定價成為必然。 由此，有著先天缺陷的新股發行體制改革方案很快就“狀況百出”，承受不住輿論壓力的監管層則不得不緊急出手幹預，市場更加惶惶然。 資本市場紛繁複雜，各方利益糾結，觀點碰撞劇烈，這尤其需要監管層保持定力，不為迎合任一方的利益而作出有失偏頗的決策，也不能為解決意料之外的問題而總是采取臨時舉措。否則，很可能讓改革設計的美好初衷打了水漂。

AMD的尷尬今生：先天不足，後天無力

http://www.xcf.cn/newfortune/cy/201401/t20140124_546347.htm
2013年11月中旬，芯片企業AMD（Advanced Micro Devices）宣佈即將在2014年春季推出全球第一款專為超級計算機設計的圖像處理器（GPU），再加上近期加速處理器（APU）在遊戲機市場表現不錯，這些積極的信息將其股價從2013年初的2美元/股提升至當前的3.6美元/股。然而，與2000年45美元/股的峰值相比，仍相去甚遠—哪怕是在2006年，其182億美元的市值也超越了如今的英特爾（118億美元）。但其後，AMD的表現一直難以讓人滿意，曾經連續8個季度虧損，數度瀕臨破產邊緣。雖然在2013年稍有起色，但復興之路困難重重，很可能從此一蹶不振，在不遠的將來退出高科技產業的舞台。

　　欲與英特爾試比高

　　AMD的名號並不廣為人知，但貴為全球第二大電腦芯片提供商，它幾乎是英特爾唯一的競爭對手。在2006年收購同為芯片生產商的ATI後，AMD成為圖像處理器的最大提供商之一。這家由傑瑞·桑德斯（Jerry Sanders）和他在飛兆半導體（Fairchild Semiconductor）的同事們於1969年創立的企業和大名鼎鼎的英特爾幾乎同歲。

　　上世紀70年代中期，AMD開始專注於電腦芯片的設計和生產。到了80年代則主要生產英特爾芯片的低價克隆版。1995年以後，AMD不再依賴英特爾，開始自主創新，經過幾番起伏，在1999年成功推出Athlon芯片，性能超越英特爾同代的奔騰，讓業界大為吃驚。2003年，它又率先推出64節的Opteron芯片，其後在雙核芯片開發上，繼續領先於英特爾。2006年，AMD進入黃金時代，在技術上真正實現了對英特爾的超越，大有要和英特爾平分天下的勢頭。

　　遺憾的是，好景不長，AMD很快在設計和生產上出現了一系列問題。這讓英特爾抓住機會，不斷推出性能更為優異的芯片，並利用其雄厚的資金和市場影響力，通過價格戰和廠商協議，封鎖了AMD的突破路徑，使其短暫的技術優勢根本無法轉化成為市場優勢。此後，全球經濟衰退和電腦市場的飽和對經營狀況不斷惡化的AMD而言更是雪上加霜。為了生存，它不得不大幅削減員工和剝離資產。目前的AMD雖在若干領域裡努力開拓以求有所突破，但一系列的深層問題阻礙著其向前發展。從長遠來看，AMD的前景極為黯淡。

　　英特爾的小型克隆工廠

　　AMD的致命問題，是它的商業模式從創立伊始就隱含著重大缺陷，這成為制約其發展的最大障礙。

　　其實，當年默默無聞的AMD正是因為英特爾才被推到了時代的最前沿。早在1981年，當IBM推出基於英特爾芯片的個人電腦後，PC市場飛速擴張。為滿足市場需求，同時避免被英特爾套牢，IBM要求英特爾向另一家企業提供技術使用權，以建立芯片的第二貨源。AMD因此被英特爾選中，從此開始生產英特爾芯片的低價克隆版。

　　但英特爾的知遇之恩也成為對AMD的「詛咒」。因為多年來一直依賴於英特爾的技術，AMD始終沒有建立起強大的研發能力。同時，由於一直在生產低價克隆芯片，它只能成為棲身於電腦低端市場的小眾經營者，無法形成足夠的生產能力和規模。所以，從本質上來說，AMD就是英特爾的一個小型克隆工廠，具有完全相同的商業模式—即設計、開發與生產為一體的垂直整合，但規模卻小10倍不止。

　　雖然身處高科技行業，但芯片行業與其他領域有著明顯的不同。首先，它有很強的逐代替換性以及產品季節性，而且產品換代很快。先推出的芯片往往佔儘先機，後來者幾乎沒有生存空間。一旦錯過最佳上市時機，針對芯片的所有投資都可能會付之東流。其二，芯片行業的投入甚高。投建一座標準的芯片廠需要30億美元，建造週期長達6年，且每兩到三年就需要更新設備，運營費用驚人。即便順利建成投產，能否接到訂單也存在著巨大的不確定性。不僅如此，開發芯片的投資也動輒上億。因此，芯片企業只有依靠穩定的大宗訂單才能維持。換句話說，垂直整合型商業模式可維持的核心條件就是大規模生產，否則就會陷入入不敷出的惡性循環。

　　持續獲得大宗訂單的條件是不斷推出高性能的芯片。這就要求芯片企業同時具備強大的研發和生產能力。但多年來AMD一直生活在英特爾的「庇護」和陰影之下，騰飛所依賴的左右兩翼根本沒有長成。1995年和英特爾終止技術協議後，AMD獨立開發的K系列芯片幾乎一敗塗地。所幸它收購了美國半導體公司NexGen，依靠新團隊開發的K6芯片，才遏止住頹勢。

　　沒有足夠的生產能力支撐也是AMD的致命短板之一。它僅有兩間工廠，而英特爾則有15間。這就導致當它偶爾推出高質的芯片時，卻又無法滿足市場需求，從而使用戶對它的可靠性失去信心。這才是眾多電腦商對AMD一直若即若離的最關鍵原因。

　　由此看來，在這個資金高密型行業，規模經濟就是市場法則。大則為王，小則滅亡。在殘酷的遊戲規則下，AMD和強大無比的英特爾採用同樣的商業模式，卻根本不具備同樣的實力和規模去競爭。因此，一直以來，無論AMD如何奮發圖強，甚至也實現過數次驕人的突破，但在電腦廠商心中，它永遠都只能是與英特爾談判的籌碼，而非合格的供貨商。

　　AMD的商業模式決定了這種尷尬的定位。其實，它成功的唯一突破口就是深度變革其商業模式，如轉戰其他市場空間，在圖像處理器、移動平台和大眾產品智能化芯片領域另闢蹊徑，不與英特爾直接爭鋒；或改走輕資產路線，完全轉型為一家如同英國ARM一樣的設計企業。但直到2009年AMD才開始實踐輕資產運作，2012年完全剝離。但彼時，天下格局已定，此舉已然晚矣。

　　內憂外患 雙重夾擊

　　作為行業老二，AMD一直都在利潤空間狹小的低端市場經營，現金流相當薄弱，並長期負債，多年來都未能解決其研發和生產問題，這是它最嚴重的內部缺陷。

　　英特爾每年的研發投入為100億美元，而AMD只有區區10億美元。其實，當年英特爾選擇AMD就是因為它的基礎薄弱，就算分享技術也無法對自身形成真正的威脅。有限的研發能力使AMD在開發諸多產品時都顯得捉襟見肘，中央處理器結構「推土機」和2006年推出的巴塞羅那融合芯片都充滿了設計缺陷。其後的Llano加速處理器雖算AMD的首創，卻表現更糟，不得不在2012年承受1億美元的庫存註銷。

　　除了嚴重的設計問題，AMD還面臨生產能力的不足。它僅有的兩間工廠根本無法應對供求上的大幅波動，而長期資金的缺乏也使它無法對製造技術實現必需的升級，不得不將部分生產外包。但與此同時，英特爾則不斷推出更出色的產品，並保證貨源充足。更糟糕的是，瑞茲（Ruiz）和梅爾（Meyer）兩任總裁均未實施清晰而有效的技術升級戰略，導致許多核心開發人員離開，進一步削弱了AMD的研發能力。

　　不但要應對內憂，AMD還要面對巨大的外患。PC市場的飽和對以電腦芯片為生的AMD衝擊極大。更重要的是，巨無霸英特爾實施的市場封鎖和打壓更讓AMD舉步維艱。英特爾不但採用激進的價格戰，更向大型電腦商提供巨額回扣，促使它們購買自家芯片。2007年，英特爾給戴爾的回款竟高達其一季度總收入的76%。因此，雖然AMD多年來一直試圖說服主要PC生產商給它更多訂單，並向它們提供免費芯片，但收效甚微。在亞洲市場，英特爾對AMD的封鎖就更為嚴重。

　　為突破困境，AMD在2005年終於採取法律手段。幾番較量後，兩家企業在2009年達成庭外和解，AMD獲賠12.5億美元。雖然勝訴，但此曠日持久的糾紛耗費了AMD大量人力物力，不但損害了投資者信心，還嚴重扭曲了AMD的商業心態。其實，AMD早應看出其失敗的真正原因並非英特爾的打壓，而是廠商對其產品質量和生產能力缺乏基本的信賴。換句話說，廠商和英特爾合作並非是源於後者的威逼利誘，而是根本不相信AMD是一個可長期合作的合格夥伴。AMD應做的是儘早全力進行深度的戰略轉型。

　　其實在芯片行業，還有一個重要的競爭法則，就是成功需要整體企業生態系統的支持。當前電腦產業鏈完全由英特爾和微軟控制，數目眾多的各級配套企業都參與其中，形成了一個龐大的企業生態系統。系統內各企業相互依存，共生共榮。所以，AMD要想和英特爾競爭，僅有良好的產品遠遠不夠。沒有配套企業的支持，如微軟開發操作系統、電腦廠商設計相應的電腦等，即使AMD芯片的性能再優良，也不會成功。這就是為什麼AMD耗費4億美元開發的64節芯片Opteron，雖然性能極優，但仍然沒有獲得廣泛成功的原因。本質上來說，AMD不是在和英特爾，而是在和一個龐大的企業生態系統競爭。所以，無論其產品多麼優異，根本沒有取勝的機會。

　　換帥頻繁 缺乏領袖

　　和英特爾的持續拉鋸其實掩蓋了AMD一個更為深層的問題，就是它多年以來一直缺乏一個強有力的領袖。創始人桑德斯擔任總裁長達29年之久，雖然他本人特立獨行、高調張揚，卻在企業文化中注入了二等公民的心態，甘於在英特爾的牙縫間生存。企業上下既無挑戰它的意願，也無這種自信。

　　桑德斯的繼任者瑞茲雖然給AMD帶來了秩序和效率，但他缺乏遠見卓識，錯誤地發起了對英特爾的法律戰，延誤了AMD戰略轉型的時機。而瑞茲本人也捲入了內部交易的醜聞，於2009年從AMD的剝離企業格羅方德（Global Foundries）辭職。下一任總裁梅爾雖然因為大幅出售資產改善了AMD的財務狀況，但卻因缺乏清晰的移動平台戰略，並傲慢自滿，而在2010年被董事會解僱。其後是財務總監賽弗特（Siefert）毫無建樹的短期任職。目前，AMD由聯想的前任總裁瑞德（Read）執掌帥旗。

　　因為換帥頻繁，AMD的高管團隊也一直無法穩定。過去4年，共有8位總監級管理人員離職。領導層如此動盪不堪，使得AMD無法形成一個清晰而長期的戰略方向，同時也無法有效實施重要的戰略決策。高層的動盪還嚴重影響了士氣，導致核心人才大量流失，包括當年開發出明星產品Athlon芯片的團隊。缺乏領袖人物和AMD的董事會也有直接關係—不但自身能力有限，也未負起應盡的責任，且與AMD的歷任總裁摩擦不斷。恐怕AMD在這一關鍵時刻需要的是一個新的董事會，而不僅是另一個新CEO。

　　苦鬥一生 前景黯淡

　　40多年來，AMD雖然艱苦奮鬥，但一直被低質產品、法律糾紛、高層爭鬥，乃至供貨不足等諸多問題所困擾，可謂命運多舛。已入中年的AMD須採取激進的行動，否則它很可能在不久的將來從高科技舞台上消失。

　　目前來看，遊戲機市場應是AMD的希望所在，其芯片已被微軟和索尼採用。這是AMD在2013年前兩季度虧損大幅降低的主要原因。但在這個領域，英偉達（Nvidia）也實力雄厚，AMD在它面前毫無優勢可言。在移動平台市場，英偉達更是已捷足先登，走在了英特爾和AMD前面，不但為安卓系統設立了手機遊戲網上店，還開始為汽車等其他大眾產品生產專用芯片。當然，英特爾也在大舉挺進移動平台領域，新推出的Haswell芯片性能優良，移動和桌面平台的界限已經模糊。這兩家企業的綜合能力都是AMD無法匹敵的。

　　和英國芯片設計公司ARM合作或可提供一些機會。AMD在2012年宣佈要設計以ARM技術為基礎的芯片，面向云端和大數據中心所使用的高端服務器。但英偉達也在朝這個方向邁進。而且，ARM自身也已進入PC市場，並得到了微軟的支持。它的市場總監曾預言，到2020年，全球只會有ARM和英特爾兩家芯片設計商。從各方面來看，這個預言可能會成為現實。

　　其實，AMD繼續存在的最大希望依然來自英特爾的支持。因為擔心招致政府的壟斷調查，英特爾並不希望AMD破產。它會想辦法讓AMD生存，同時限制它的成長。這樣看來，AMD從誕生之始就是一場由英特爾主導大戲中的小配角，命運幾乎完全掌握在英特爾手中，注定無法興盛，也未必滅亡。這恐怕就是它的宿命。

社會動態(45)：民主選舉的思索(3)：建立民主的先天條件 亂博

http://notcomment.com/wp/?p=14651

 

寫完上篇「結束一黨專政之後」，可能有人以為我不愛民主，且細心讀完以下文章，我只是認為中國的民主是需要時間和平演變，否則真的會再出現1911至1949年軍閥割據，烈強瓜分的後果。

去年香港人在維園悼念六四的時侯，其中一段小插曲值得一提，一些香港人向民主女神上香。民主女神原是從西方傳來的，西方人吃的東西都應該是西餐，怎麼會吃起香火來？因為香火是中國人的文化，我想講的是，民主從西方傳到來東方，都會有所改變。

就如社會主義由西方傳到東方，越東越走樣，甚至變成了極權共產主義，道理其實是一致，民主的演繹，由西走向東，由於知識水平、人民質素、背景、文化完全不同，對民主的演繹也會不同，這就解釋了為何菲律賓和印度也是民主選出總統，國家仍然是貪汙腐敗，問題並非是有民主或無民主，而是人的教育和人的心態並沒有改變，貪腐始終停留在舊有社會制度和文化，未有因引入民主制度而改變，正所謂傳了民主的外殼，卻沒有傳到民主的心。要公平的社會能夠真正實踐，便必須先透過加強教育來改變人的心態，這是最和平穩定地由共產演變至民主的方法。

簡單的一句就是，Is the society ready for democracy? 這個問題的答案，香港和大陸是完全不同。一方面香港有防貪制度和完善的法律制度，另方面人的生活水平屬於富裕，人民普遍不貪，已進化至追求金錢以外的價值觀，人們普遍看見不公平或不公義，在沒有既得利益的情況下，都會挺身而出彰顯公平和公義。教育水平提高了，羊群心態減少，也不那麼容易被人利用，這情況下實行民主，便不會只得外殼，這就是為何中央先放行香港實施民主選舉，選出的人當然不包括那些要打倒中國的人。

我在「民主選舉的思索(1)」曾經指出西方資本主義和民主制度猷如孖生兄弟，我認為中國經濟改革開放走向資本主義，也會逐步走向民主之路，然而中國很多軟硬件仍然未準備好行民主制度，首先人民生活必須先得到改善，雖然經濟改革令內地人民生活改善不少，但人民並未達至普遍富裕。第二，人的教育和文化水平亦未完全普及，中央開放自由行到香港以至世界各地，可就是要教育人民，增加人民的見識，學習西方文化、管理、和提升人的質素。第三，管治階層的利益必須與商業利益分開，亦即政經分家，否則政府官員仍會貪污腐敗。第四，法律制度必須要完善，紏紛才可公平解決。第五，建立防貪機制，社會才會更公平，中國未完全擁有這些配套之前，即使現在給予民主，也只能傳得民主的外殼，大陸的民主路的確還很遙遠。

觀從法國大革命之後，法國陷於亂局約一百年，才真正得到民主，而中國自1949年之後一百年計，剛好到2047年跟香港接軌，從這角度看，2047年之後香港和中國便將會是一國一制！選擇2047年是否就是這玄機？

【POPA Channel】孩子品格　先天決定？

1 : GS(14)@2016-09-17 16:16:57

全球七十億人，你我他每個人都有著不同的品格特質。有些人有較強的自制力，有的就有超強的好奇心，無高低之分，但就造就了我們的獨特性。那到底是甚麼決定我們每個人的品格特質？是天生還是後天教育？



原來除了基因，我們的想法、周圍環境及身邊的人都有份塑造我們的品格特質。很多人都以為「江山易改，本性難移」，反而學習就可以靠後天努力。於是過去一段長時間，每當我們談到教育，都集中於如何訓練孩子的認知能力、學習知識，但事實上，品格特質都可以發展和強化鍛鍊，前提是我們得有一顆「成長心態」……想知更多？請看POPA Channel的短片。
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來源: http://hk.apple.nextmedia.com/su ... t/20160915/19771063

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