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騰訊控股:廣告業務增長動力充沛 深化O2O布局

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本帖最後由 三杯茶 於 2014-10-14 18:54 編輯

騰訊控股:廣告業務增長動力充沛 深化O2O布局

作者:古森森、蔡浩

2季度廣告收入增長迅猛;O2O布局深化;手遊調整

廣告業務增長動力充沛:2季度,騰訊網絡廣告收入為20.6億元人民幣,環比增長75%,主要由視頻廣告和網絡效果廣告所驅動。盡管廣告增長可觀,但其2季度收入僅占整體收入的10.4%,其中手機QQ空間效果廣告對2季度廣告收入的貢獻最大。財報中公司公開了QQ空間在移動端的活躍用戶為4.97億,同比增長37%。我們認為,擁有強大用戶基礎和社交數據的騰訊在QQ空間廣告小試牛刀已呈現非凡變現能力,因此,我們對移動廣告的貨幣化能力充滿信心,並認為其有潛力成為與手遊並駕齊驅的增長驅動力。

結盟線下,深化O2O布局,為未來儲備增長動力:8月末,萬達與騰訊、百度在深圳簽署戰略合作協議,宣布共同出資50億元,成立萬達電子商務公司,旨意打造全球最大的O2O平臺。新公司於香港註冊,其中萬達占股70%,騰訊、百度各占15%股份。年初至今,騰訊已入股京東、大眾點評和華南城等擁有強大線下資源之企業,體現出騰訊透過合作方式獲取線下資源的決心。我們認為,公司未來將會塑造出一個龐大的消費入口,基於公司在移動端壟斷式的活躍用戶數量和日益成熟的微信支付體系,我們對O2O業務長期樂觀。

3、4季度移動遊戲收入增速放緩:2季度,騰訊移動遊戲收入為30億元人民幣,公司預計未來兩個季度手遊收入將會與2季度持平。我們認為,騰訊將會把工作重心放在用戶參與度、遊戲組合優化和加強第三方合作方面,符合騰訊以建立平臺為核心的整體策略。我們觀察到移動遊戲市場長期增長動力依然充足,公司短暫進行戰略性優化調整將使移動遊戲業務長期保持活力。

維持目標價136港元:我們給予騰訊14年目標價為136港元,相對應15年PEG值為1.2,基於我們對騰訊在15-17年盈利CAGR為26%之假設。我們認為,公司貴為行業龍頭,增長點眾多,值得長期持有,維持買入評級。




互聯網廣告市場增長動力依舊,為公司廣告業務帶來行業紅利

我們認為,隨著廣告主感知到移動廣告所帶來的宣傳效應,將會催生更多的移動廣告投放預算,而公司活躍並極具黏性的移動用戶群體將會使公司成為強有力的移動端推廣渠道。在過去的1 年里,騰訊利用移動端用戶優勢壟斷了手遊市場,如今面對高速增長、群雄逐鹿的移動廣告市場,我們相信騰訊是極具競爭力的公司之一。

2季度數據顯示,移動QQ月活躍用戶為5.2億,微信月活躍為4.38億,移動端QQ空間月活躍達4.97億。市場預測騰訊的移動端活躍用戶已經可覆蓋超過80%的移動互聯網使用人群。

據圖表1所示,移動廣告市場是一個比移動遊戲更大體量的市場,預計2014 年整體規模將達273億元人民幣,並以往後每年50%-70%的速度高速增長,市場總量和增速皆令一眾互聯網巨頭垂涎三尺。在PC廣告市場,市場格局已相對穩定:以搜索、電商和門戶主導的商業模式占據了半壁江山。反觀移動端,通過廣告實現流量變現的方式依然相對零散,孕育著機會。

雖然我們看到移動廣告來勢兇猛,但對於騰訊旗艦產品微信而言,任何大面積破壞用戶體驗的變現方式均不在公司的日程表中,我們暫時看不到騰訊會急於求成在活躍的朋友圈嵌入廣告,但其於QQ空間中的嘗試已取得良好成績。在未來,我們期待微信在廣告嵌入和用戶體驗之間形成平衡,並實現規模化的廣告變現。

視頻業務亦是騰訊廣告業務的亮點之一,得益於高速增長的視屏廣告市場。根據艾瑞咨詢:2013年,中國在線視頻廣告市場規模達96.2 億元,接近百億元,同比增長46.8%。預計未來仍將保持快速增長,2017年整體市場規模預計將超過280億元。

綜合上述,我們認為騰訊在廣告收入方面具備強大的增長動力,基於:高速蓬勃發展的互聯網廣告市場;強大用戶優勢使其市場占有率,特別是移動端廣告的市占率得以不斷提升。



O2O 布局持續深化

我們認為,騰訊線上海量的活躍用戶資源是其核心競爭力,線下業務並非騰訊之強項,與擁有強大地面團隊的公司合作,並幫助合作方倒流,將對雙方產生協同效應。如圖表3所示,騰訊今年通過不斷的投資並購來擴展自身在O2O業務的觸角。



移動遊戲增速放緩,進行內部調整

在移動遊戲行業,騰訊的龍頭地位無可撼動。我們長期看好手遊增長前景,基於:更快的移動網絡基礎設施、更重度和專業的遊戲產品、更便利和成本更低的支付手段。但,高速增長難免迎來陣痛:參差不齊的遊戲質量充斥於各類渠道,會對手遊開發商、渠道和用戶帶來了不同程度的傷害。我們認為,公司選擇慢下腳步是正確的策略,騰訊作為平臺,服務好用戶是首要工作,讓更多的第三方接入騰訊平臺開發優秀遊戲並深耕遊戲品質,可使移動遊戲業務長期保持活力。



附錄:主要財務報表


(來自:第一上海研究)

騰訊 控股 廣告 業務 增長 動力 充沛 深化 O2O 布局
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沉悶但現金充沛的香港小輪 投資之旅 TRENDALYSIS

http://trendalysis.blogspot.hk/2015/01/blog-post_23.html
這星期滬指創7年來最大單日跌幅,翌日反彈。不知讀者是損手或入市小炒一轉?我看不通內地股市,沒有沾手。

時機向來很難捉摸。投資除了看基本財務狀況,我也試著配合技術分析,例如『寧買當頭起』,盡量選擇股價處於上升通道但又未觸及頂部。老實講,每星期選擇一間值得投資的公司作分析,並不容易。雖說上市公司有~2000間,但要財務底子厚,又要業務有潛質,再加上便宜抵買...  這類公司真的不多。而且,現在的股市經常被舞高弄低,股價未必就真的反映公司價值(或者需要比較長時間才能反映)。所以,需要看表達市場狀況的技術指標。講了咁多,想說搜尋『有把握兼有回報潛力』的公司,要附合不少criteria。而市場上附合criteria 又值得和讀者分享的公司,真的不多。在投資領域,選股只是其中一步,風險管理和退出時機,亦決定回報率高低。

近日,我結合VIS (Value Investment Score)和趨勢線篩選股票,得出的結果寥寥可數。有些公司的股價大落後,真的有原因。有些需要有水位,但safety net 的空間不足,未必是最好選擇。今次看中了一間穩陣但沉悶的公司 - 香港小輪(0050.HK)。我注意到香港小輪,不是因為其業務。先看一些基本數字:
單看資產淨值,股價有很大折讓,但這也不是吸引我目光的理由。截至2014年6月30日的半年業績,營業額和淨利潤大幅提升。

營業額:$33億 (2013H1: $2.45億)
淨利潤:$10億 (2013H1: $1.47億)
每股盈利:$2.94 (2013H1: $0.37)


營業額和淨利潤大幅提升,因為出售粉嶺『逸峯』的住宅單位,總銷售額超過$31.5億。而商舖出租率達41%,估計下半年的出租率會有增長。中期報告內亦提及去年7月預售城中匯60個單位,所以全年每股盈利會有所提升,我估計可達$3.5 - $4.0,即現價的預測市盈率不足3倍。沒錯,對於售樓這類一次性業務,市盈率並非最好的指標。若看其資產淨值,截至2014年6月30日,持有現金~$22億,沒有任何負債。再加上2014年下半年預售城中匯60個單位,會提升公司的現金水平。

現價市值~30億,而公司截至去年底持有現金可能達$25億。儘管並非高增長業務,甚至今明兩年的亮點也未看到,但公司現金水平高,加上去年盈利大幅躍升,股價有上升潛力以反映實際價值。至於年底公佈業績後會否派高息,我不敢猜測。因為中期報告裏,管理層表示公司現金充沛,將物色未來發展項目,並未提及派息。但我個人估計,派特別息是合理動作吧~

香港小輪不是我最喜歡的公司類型,因為未來發展計劃模糊,不屬於穩健高增長型,但我知道這類公司適合部份價值投資者。過往我曾為文分析推介的公司,我依然喜愛新意網(8008.HK) 和港通控股(0032.HK),有興趣的讀者可以到我的博客投資之旅》,參考過去的文章。


沈悶 悶但 現金 充沛 香港 小輪 投資 之旅 TRENDALYSIS
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中國展望》一位三十年投資老手 犀利剖析後市 資金活水充沛 別把中國股市看太衰

2015-12-07  TWM

國際資金大舉回流美國,加上美國升息在即的雙重推力下,美元指數日前升破一百點重要整數關卡。這種情況,帶給人民幣益加沉重的貶值壓力。在經濟持續走緩、人民幣貶值壓力內外交迫下,中國股市前景益加混沌不明,且聽一位資深投資大戶如何解析。

編按:德國股神科斯托蘭尼(André Kostolany)在其著名的「投資十律」中,有這麼兩條寫著:「要有耐心,因為任何事情都不可預期,發展方向往往和大家想像的不同」,「只有看到遠大 的發展前景時,才可買進。」說來容易,實踐起來卻要具有非凡的勇氣與睿智!

時值中國股市多事之秋,美元強勁升值,與美元連動的人民幣因兌其他貨幣更形升值,衝擊中國出口,亦讓中國資金外流問題雪上加霜。

在「習李體制」高舉「調結構、緩增長」的大旗下,中國經濟成長進一步降溫,則讓投資人對中國乃至全球經濟前景更坐立難安。

對此種種問題,本刊訪問了一位長期投資股市的投資贏家。他的見解或許與市場主流看法背道而馳,卻蘊含了修練長達三十年的投資智慧,值得讀者細細品味。以下 是他的訪談摘要:在講人民幣與中國股市之前,我先講一個觀念:市場高度認同的事情,如果你跟著做,會不會賺到錢?通常是不會的,如果會的話,那有錢人豈不 是滿街到處都是了!

媒體、投資機構,甚至是很多所謂的專家,現在都說美元強勢,且明年美元走勢會更強。他們所持的理由,主要是美國經濟基本面表現相對較佳,加上美國將升息,全世界資金會大舉回流美國,所以造成美元強勢。因此美元會強勢,成了市場目前的主流論調。

一個這麼廉價、大家都知道的資訊,如果你跟著大家一起去買美元資產而真的賺到錢,那全世界豈不都是有錢人了?大家認為如此的事情,如果跟著做會成功的話, 那請你告訴我,為何在現實的投資世界中,總是只有少數人會成功,多數人是失敗的?這是經驗法則加上邏輯判斷所推論的結果。

美元沒有續強的條件

人民幣匯價貶到七 機率不大我不認為美元有持續強勢的條件,美元指數在不到兩年間,已經從八十幾升到一百,充分反映市場的預期。接下來我反而會注意的是,美國升息後,美元會不會逆轉?

美國升息又怎樣,就算從美國利率從○.二五%,在一年或二年內,升到○.七五%,利息還是比人民幣低(編按:目前人民銀行一年期基準放款利率為四.三五%)。人民幣存款利率還有二%多,即使中國貨幣政策持續寬鬆,利率還是遠高於美元。

有人說人民幣會貶到六.八或六.九兌一美元,甚至到七,這不無可能,這我不敢講。因為中國資本帳開放後,隨著資金流動益加自由化,加上市場有時會過度反應,我認為不無可能。

但我認為,基本上機率不大,原因在於現在市場上所有看衰人民幣的論調,都是似是而非。譬如說,中國資金會流出,主要是貪官的錢蜂擁而出。問題是,習近平打 貪已打了二、三年,該跑的都跑掉了,其他不是貪官髒錢的正常資金,來來去去的有什麼不對。台灣也是一樣啊,這幾年流出海外的錢也是很多。

你只想到中國人民的資金會流出,那有沒有想過,他們在海外的資金也會流進來。你回想台灣自己的歷史,在台、美斷交的時候,有多少人賣掉房地產把資金匯往海外,之後卻後悔不已,因為匯出海外的錢,錯失了台灣那二、三十年高度成長、高度發展的機會。

大家說中國經濟成長率放緩至六.五%或六%,一直在減速降溫,中國高速成長的黃金時機已經一去不復返,中國沒搞頭了。但即使六%或六.五%又怎樣,相對來說,它還是全世界大型經濟體中最好的成長率,你說全球的資金不會來嗎?

不當廉價品世界工廠

要從外銷轉內需 不靠貶值救經濟另外一股看衰人民幣的論點在於,人民幣一向釘住美元,美元走強,人民幣無形中也跟著其他貨幣升值,這不利於中國的出口部門,所以,中國政府也有讓人民幣進一步貶值的動機。

我認為這種說法,忽略了中國經濟轉型的大戰略因素。中國為何要仿效德國工業四.○政策,為何要端出中國製造二○二五計畫,主要就是為了把出口導向為主的經 濟體,轉變成內需為主的經濟;主要是為了產業升級、提高產品附加價值,讓中國逐漸地擺脫廉價產品世界工廠的角色,而不要只是依賴匯率貶值手段,進行表層地 提振出口、救經濟。

在這個戰略下,中國經濟對出口的依賴度已經開始顯著地下降。況且,美元強勁升值這一年半來,即使人民幣實質升值對出口造成頗大壓力,中國目前每月的貿易順差仍高達五、六百億美元,仍是世界上數一數二的貿易順差大國。

再者,中國是所謂的非民主的國家,領導中心的意志貫徹性不容小覷。當中國的領導人已經明白地宣示,人民幣沒有貶值的實質基礎,這應該是內部經過詳細的沙盤 推演,已把資金進出、對出口的衝擊、產業升級戰略??,種種因素考量進來,而推導出人民幣目前匯價是相對均衡的水準,但相對均衡,不意味沒有波動。如果你 不相信他,還要跟他對作,那豈不是自尋麻煩,所以長期而言,我認為人民幣沒有大幅貶值的條件。

再論股市。一個經濟成長率六%上下的經濟體,充滿著發展機會。這個狀況有點類似一九七○年代的日本,或二次大戰後的美國,充滿著很多機會。一個充滿機會的經濟體,就是股市多頭的最佳溫床。

中國股市邁向所謂市場化、自由化,嚴格來講,是近幾年來的事,尤其是李克強所推動的政策,對所謂市場化與自由化著墨較深。所以,基本上我們應該把中國上證指數二千點至五千點,視為是:資本市場有效率發展的第一個階段,我視現在是第一個階段步入尾聲後的整理。

A股充滿機會

外資持股仍低 加碼空間大中國人本身的資產配置,平均而言,股票僅占一○%;其他發達國家,甚至包括中度發達國家如台灣,股票占家庭資產的平均比重約二五%。如果按照二○二五的計畫走,股票占中國家庭資產的配置,可能上升至二○%。

不僅家庭持股水位偏低,外資持股也極低,為了改善這種現象,中國政府正在考慮開放非攸關國防與重大民生的類股讓外資參與。如果把資金比喻成水,中國股市就 如同一只水位很低的杯子,不僅是中國人本身增加股票資產的需求有提升的空間,外資持股太低,未來也有大幅加碼的空間,這只杯子水位上升的機會不就很大嗎?

做為一個長期趨勢的投資者,中國股市是我目前以及明年最有信心重押的標的,遠優於美、歐、日或其他新興市場股市。

撰文 / 謝富旭


中國 展望 一位 位三 三十 十年 投資 老手 犀利 剖析 後市 資金 活水 充沛 別把 股市 看太 太衰
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市場流動性充沛 SHIBOR跌至2個月新低

在臨近6月底時,因半年末銀行臨近考核時點,加之英國意外退歐對於整個金融市場流動性的巨大幹擾,導致上海銀行間同業拆放利率(SHIBOR)一度飆升。但進入7月份以來,SHIBOR幾乎全線回落,市場流動性的好轉也令業內普遍預計,短期內央行實施進一步貨幣寬松的可能性較小。

Shibor全線回升

7月12日,除1年期Shibor維持3.0500%外,其他利率水平延續了自6月29日以來的持續下跌趨勢。其中,3個月Shibor報2.9240%,下跌0.70個基點,創自5月份以來新低;7天Shibor報2.3190%,下跌0.40個基點;隔夜Shibor報1.9940%,下跌0.20個基點。

(7月12日Shibor利率)

Shibor利率的全線回歸,意味著資金回流至銀行系統,市場流動性穩定好轉。此前,在接近6月底的近一周內,Shibor出現連續走高趨勢,一方面半年末銀行面臨宏觀審慎評估(MPA)考核壓力,造成銀行間資金出現緊張局面,加之6月24日英國意外退歐公投事件也對市場流動性造成較大幹擾。

6月29日,銀行間資金市場一度出現時點性緊張局面,Shibor隔夜利率沖高至2.0380%,創近2個月新高,3個月Shibor也飆升至2.9630%,較目前水平高出0.39個基點。

在6月底Shibor不斷走高的同時,央行逆回購不斷加碼,以此來應對英國退歐和以及年中又逢月底等因素影響。銀河證券統計,自6月底至今三周來,央行連續凈投放, 逆回購總規模達到7050億,這一系列舉動引發市場猜測近期央行或將進一步降準甚至降息。

“在接近年中的關鍵時點,央行在公開市場積極應對資金面波動,以維護市場資金價格的相對穩定。”中信證券固定收益部在研報中寫到,英國退歐這一“黑天鵝”事件令市場避險情緒濃重,在推升美元指數的同時,還增加了人民幣波動幅度,後續央行預期采取降準或增加使用中期借貸便利(MLF)等貨幣政策工具。

但也有分析人士認為,央行有充足的“彈藥”來平抑貨幣市場的時點性、事件性波動。

短期內無進一步寬松需求

在全球金融市場劇烈變動,人民幣雙向波動再次增加的情況下,市場對於央行下半年是否會祭出進一步寬松政策的期待有所增加。但從Shibor走勢來看,進入7月上旬後,市場資金面趨於寬松,短期利率下降,退歐沖擊雖然仍在發酵,但力度逐漸緩和,業內人士觀察到央行正在適時收回多余短期貨幣,暫時無意借勢加大寬松力度。

此外,7月7日央行發布最新數據顯示,6月外匯儲備為32051.62億美元,較上月增加134.26億美元。今年3月開始,外儲扭轉了持續減少的局面,連續兩個月增加,上月掉頭下降後,本月再度增加。外匯儲備的回升反映資金外流壓力減小,國內資金面仍維持“穩中偏松”格局。業內普遍預期,短期內大幅寬松的可能性仍然較小。

澳新銀行認為,中國央行尋求降低貨幣市場利率的波動性,有跡象表明“央行反對維持過剩的流動性”。此外,工業生產者出廠價格的通縮狀態連續六個月有所緩解,減輕了央行實施進一步刺激措施的壓力。

但也有觀點認為,短期內我國“貨幣寬松空間和必要性有所增加”。中金宏觀在報告中提出,此前預測中國年內無需降息、降準1次,是基於英國不退歐、美聯儲加息1次的前提。從當前形勢看,該基準預測大體合理,但降準多次甚至降息的概率增加。央行應繼續執行現行匯率形成機制,在外圍不確定性上升的情況下,增加政策確定性。近日,官方多次公開強調繼續“實施穩健的貨幣政策”,業內預計,未來財政政策將持續發力,而貨幣政策短期發揮空間並不大。

市場 流動性 流動 充沛 SHIBOR 跌至 個月 新低
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全國地王數量同比翻番 官方稱地產領域資金充沛

全國土地市場的熱度,終於在官方報告中得以體現。

國土部下屬部門發布《2016年第二季度全國城市地價監測報告》顯示,今年二季度全國上報異常交易地塊數量環比、同比均明顯增加,單價創新高的異常交易地塊數量達到2014年以來單季度最高。

高價地塊總數同比增加近一倍

截至2016年6月30日,2016年二季度各地上報異常交易地塊75宗(其中一線城市上報了18宗,二線城市上報了20宗,三四線城市上報了37宗),比上季度增加了30宗,漲幅為67%;比上年同期增加了37宗,漲幅為97%。平均競價輪次為111次,比上季度減少了6次,比上年同期增加了58次。

今年第二季度上報的異常交易地塊中,成交單價創新高的11宗,較上一季度翻番,是2014年以來,單價創新高地塊出現最多的季度。

上述報告主要監測全國105個重點城市,其中一線城市包括北京、上海、廣州、深圳;二線城市包括除一線城市外的直轄市、省會城市和計劃單列市,共32個;三線城市包括除一線、二線城市外的69個監測城市。

所謂異常地塊,在國土部門眼中,是指招拍掛出讓中溢價率超過50%、成交總價或單價創新高的房地產用地。

早在2010年,國土部就曾印發《關於嚴格落實房地產用地調控政策促進土地市場健康發展有關問題的通知》,要求各地加強地價動態監測,及時掌握地價異常變動,對招拍掛出讓中溢價率超過50%、成交總價或單價創新高的房地產用地,市、縣國土資源主管部門要在成交確認書簽訂(中標通知書發出)後2個工作日內,上報國土部和省(區、市)國土資源主管部門。

官方所稱的“異常地塊”,在市場人士看來可以類同於“地王”。“地王”並沒有較為明晰的標準,是一種較為通俗的說法。不過,官方一直不太認可“地王”的叫法。

要求地方上報異常地塊,國土部此舉是為監測土地市場的異常交易,預防地價特別是居住用地價格反彈。

二三線地王增多

上述報告主要參與者、中國土地勘測規劃院地價所所長趙松表示,地價走勢的變化與當前宏觀經濟背景及不動產市場狀況基本吻合。在房地產市場領域,除個別城市政策收緊外,全國政策基調總體寬松,流動性充足,購房需求集中釋放,帶動了本季度住宅地價的加速上漲。

第一財經記者發現,從上述數據中也可以看出,地王並不僅僅出現在一線城市,二三線城市也開始頻頻出現高價地塊。

《第一財經日報》29日報道稱,7月28日上午舉行的武漢8宗土地拍賣中,位於漢陽濱江的攔江路地塊遭到19家房企瘋搶,經過210輪激烈喊價,該地塊最終被碧桂園以25.31億元拿下,成交樓面地價達20017元/平方米,溢價率高達289%。

今年上半年,武漢共誕生11宗地王,進入7月後,武漢單價地王已被二度刷新,樓面地價也突破了2萬元大關。

中原地產研究報告指出,上半年地王誕生地由一線城市蔓延至二線城市,蘇州拍出27宗、杭州25宗、合肥22宗、南京21宗、武漢11宗、天津14宗,可見二線城市已成為2016年“地王”出現最多的區域。

趙松也認為,在總體去庫存的背景下,中央層面強調穩步推進,差別化調控,完善住房供應體系。地方層面,一線城市調控政策繼續收緊,地價環比增長率由升轉降;而一線城市調控力度加大的擠出效應促使部分二線、三線城市成為投資熱點,限貸限購取消促進熱點城市各類需求集中釋放,市場呈現快速回升趨勢,土地市場轉向補庫存。

“二季度,二線城市前期樓市的快速上漲對土地市場的拉動效應顯化,住宅地價環比、同比增長率均呈上升態勢,廈門、南京、合肥三市的住宅地價環比增速依次處於全國高值城市的前三位;三線城市住宅地價環比增速亦有上升跡象。”趙松說。

都是資金惹的禍?

在宏觀經濟總體放緩的背景下,地王為何頻現?

上述報告認為,地產領域資金充沛,帶動了地價的溫和上行。

“上半年,房地產開發企業到位資金同比上漲明顯,定金及預收款增速明顯,二季度後期雖然增速略有放緩,但仍處於較高水平;個人按揭貸款同比增速連續19個月保持上漲態勢,漲幅創2013年6月以來新高。隨著其他理財產品收益下降、風險加大,全國多數地區取消限購、限貸,資本的避險性和逐利性促使大量資金入地產市場,尤其是一季度央行再次降準,流動性進一步釋放,二季度貨幣政策持續發力。”報告稱。

報告認為,在資金充沛、熱點區域銷售良好的情況下,房地產開發企業的補充庫存需求不斷增加。同時,著眼於資本市場更大的話語權,部分地產企業加杠桿購置高價地成為重要選擇,支撐了對高地價的承受能力,帶動了熱點城市地價上漲。在上述因素綜合影響下,二季度,商服、住宅地價環比增速上升,尤其是二三線熱點城市住宅地價增速上漲明顯。

對於下半年走勢,趙松表示,在推進供給側改革、深化結構調整的同時,“穩增長”仍極具重要性,政策或將傾向於推進需求和投資的增長,貨幣政策繼續保持靈活適度;部分二線熱點城市趨向采取更為審慎的價格監控及房地產信貸政策。

”在多重因素影響下,預計三季度全國地價整體保持溫和上升的態勢,房地產市場持續分化,升溫或回暖的城市範圍向三線熱點城市擴大;一、二線前期熱點城市的土地市場熱度有所回落,地價漲幅略有放緩。”趙松說。

全國 地王 數量 同比 翻番 官方 地產 領域 資金 充沛
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【房地產】房地產,最憶是杭州:藏富於民、科技創新、金融投資——內力充沛,生機勃勃

來源: http://www.ikuyu.cn/indexinfo?type=1&id=11234&summary=

【房地產】房地產,最憶是杭州:藏富於民、科技創新、金融投資——內力充沛,生機勃勃
satine 轉載自【中信建投 黃文濤】
2016-12-22

州古稱錢塘,是中國著名的七大古都之一,以“東南名郡”著稱於世,自秦時設縣治以來,已有2200多年歷史,是國家首批命名的歷史文化名城。杭州是華夏文明的發祥地之一,距今5000多年前的良渚文化被史學界稱為“文明的曙光”。杭州景色鐘靈毓秀,曾被意大利旅行家馬可·波羅稱贊為”“世界上最美麗華貴之城”,素有“上頭天堂,下有蘇杭”的美譽。杭州美景眾多,擁有西湖和“兩江兩湖”兩個國家級風景名勝區,天目山、清涼峰兩個國家級自然保護區,千島湖、大奇山、午潮山、富春江、青山湖、半山和桐廬瑤鈴等七個國家級森林公園,以及全國首個國家級濕地——西溪國家濕地公園。2011年,杭州西湖被列入《世界文化遺產名錄》,蘇堤春曉、平湖秋月、斷橋殘雪、南屏晚鐘及三潭映月等西湖景色美不勝收。杭州歷史上名人輩出,思想家龔自珍,文學家白居易、範仲淹、蘇東坡,藝術家黃賓虹,科學家竺可楨、錢學森,教育家陶行知、李叔同,民族英雄嶽飛等均薈萃於此。


民富富民,深蹲起跳

杭州是浙江省省會和經濟、文化及科教中心,地處長江三角洲南翼、杭州灣西端、錢塘江下遊、京杭大運河南端,是長江三角洲中心城市。杭州山水相依、湖城合璧,全市總面積16596平方公里,其中65.6%為丘陵山地、26.4%為平原、8%為水域,京杭大運河與錢塘江穿城而過。全市下轄上城、下城、江幹、拱墅、西湖、濱江、蕭山、余杭、富陽9個區,建德、臨安2個縣級市,以及桐廬、淳安2個縣。截止2015年末,全市常住人口901.8萬人,較上年增長1.42%,其中城鎮人口679.06萬人,占比75.3%,全市戶籍人口723.55萬人,較上年增長1.09%。得益於京杭大運河和通商口岸的便利,以及自身發達的絲綢和糧食產業,杭州歷史上曾是重要的商業集散中心。今日的杭州已成為中國重要的電子商務中心之一,2016年的G20峰會於於9月月4日-5日於杭州召開,2022年的亞運會也將在杭州舉辦。

1.1經濟穩定高增,信息及服務業強支撐。

區域經濟5個季度以來高速穩定增長,信息經濟與服務業支撐作用明顯,民營經濟比重較高。2015年杭州實現地區生產總值10053.58億元,成為全國第10個地區生產總值跨越萬億元的城市,GDP較上年增長10.2%,位居全省第一,副省級以上城市第二(僅次於重慶11%)),增速較上年提升2個百分點,高於全省和全國2.2和3.3個百分點。三次產業比重分別為2.9%、38.9%和58.2%,產業結構以服務業為主。全年實現信息經濟增加值2313.85億元,同比增長25.0%,其中電子商務增加值826.54億元,同比增長34.5%,雲計算與大數據增加值828.96億元,同比增長29.6%,信息經濟引領作用較強。實現服務業增加值5855.29億元,增長14.6%,對對GDP增長的貢獻達74.6%,對經濟增長的支撐作用明顯。2015年全市民營經濟實現增加值5951.72億元,占全市的59.2%;實現財政收入912.56億元,占全市財政總收入的40.8%,占比相對較高。2016年1季度實現地區生產總值2214.66億元,同比增長10.3%,2016年上半年實現地區生產總值5021.18億元,同比增長10.8%,增速居副省級以上城市首位,分別高於全國、全省4.1和3.1個百分點,較一季度和上年同期均提高0.5個百分點,區域經濟自2015年年2季度起連續5個季度保持10%以上的高速增長,且有逐步提高的趨勢;其中第三產業依然維持14.0%的高速增長,三次產業結構由上年同期2.9:39.3:57.8優化為2.8:36.6:60.6,第三產業增加值占比站上了60%的新臺階。2016年上半年信息經濟實現增加值1193.76億元,增長26.2%,占GDP的23.8%,其中移動互聯網、電子商務、數字內容產業分別增長48.7%、48.3%和41.9%,雲計算與大數據、軟件與信息服務產業分別增長35.4%和31.4%。


1.2工業結構優化,高端制造業逐步發力

農業生產穩步發展,工業產業結構持續轉型升級。2015年全市實現農林牧漁業增加值292.13億元,增長1.8%,增速與上年持平;糧食總產量63.38萬噸,增長1.3%,增速較上年下降2個百分點。全市實現工業增加值3497.92億元,增長5.5%,增速較上年下降3.1個百分點,其中規模以上工業增加值2903.30億元,增長5.4%,增速較上年下降3.5個百分點,單位增加值能耗下降1.2%;規模以上戰略性新興產業增加值877.35億元,裝備制造業增加值1086.12億元,高新技術產業增加值1212.60億元,分別增長9.4%、13.5%和9.8%,依然保持較高增速,成為引領工業經濟發展的主要動力。2016年1季度規模以上工業增加值增長7.8%,增速較上年同期及全年回升4.8和2.4個百分點,戰略性新興產業、裝備制造業、高新技術產業增加值分別增長8.7%、21.2%、13.6%,工業產業結構進一步優化。2016年上半年實現規模以上工業增加值1440.20億元,增長7.7%,超過去年同期3個百分點,超過去年全年2個百分點。其中戰略性新興產業、高新技術產業、裝備制造業增加值分別增長10.2%、10.7%和15.9%;汽車制造業、計算機通信和其他電子設備制造業、醫藥制造業產值分別增長84.7%、15.9%和22.3%;太陽能電池、工業機器人、智能手機產量成倍增長,增速分別為191%、129.2%和123.2%,光纜、城市軌道車輛分別增長30.1%和20%。高端工業合力支撐作用明顯。

1.3財政收入高增,房地產與基建冰火兩從天

財政收入穩定增長,維持較高水平;投資增速大幅回落,房地產與基建投資冰火兩重天。2015年全市財政總收入2238.75億元,增長11.0%,其中地方一般公共預算收入1233.88億元,增長9.8%;財政總收入與一般公共預算收入增速較上年分別提高0.3和1.1個百分點;2016年1季度財政總收入與一般公共預算收入增速分別為12.6%和15.3%,維持在較高水平;2016年1-7月實現財政總收入與一般公共預算收入1695.24億元和948.82億元,累計同比增長16.7%和和16.8%,遠超過上年同期9.7%和9.6%的水平;上半年地方一般公共預算收入規模居副省級城市第二,稅收占地方一般公共預算收入的94.1%,占比居副省級城市首位。2015年全市固定資產投資5556.32億元,增長12.2%,增速較上年下降4個百分點,其中基礎設施投資1355.18億元,比上年增長34.8%,增速較上年大幅提升16.8個百分點,對固定資產投資增長的貢獻率接近60%,成為投資增長的主要動力;房地產開發投資2472.07億元,比上年增長7.4%,增速較上年大幅下降16.8個百分點。2016年1季度基礎設施投資同比增速高達59.1%,房地產開發投資卻同比下滑5.6%,較上年同期增速大幅下降35.6個百分點。2016年上半年,基礎設施投資大幅增長,完成投資額719.74億元,增長56.8%,而房地產開發投資卻同比下滑8.8%。

1.4價格水平平穩,及出口引領企穩向好

價格水平穩定,消費市場穩中有升,對外貿易企穩向好。2015年居民消費價格比上年上漲1.8%,漲幅同比回落0.2個百分點,物價水平保持穩定。全市社會消費品零售總額4697.23億元,比上年增長11.8%,扣除價格因素,實際增長11.6%,實際增速較上年回升3.8個百分點,但仍低於2013年之前水平;全市網絡零售額2679.83億元,大幅增長42.6%,成為國內消費新的增長點;2016年上半年全市實現社會消費品零售額2413.58億元,增長10.5%,其中網絡銷售保持高速增長,實現網絡零售1432.19億元,占全省35.2%,增長27.6%。2015年全市貨物進出口總額665.66億美元,同比下降2.1%,其中進口165億美元,下降12.3%,出口500.67億美元,增長1.8%,增速較上年均有大幅下滑,為近5年內最低水平,特別是出口增速,下滑達8個百分點;但在對外經濟整體的低迷之中,仍不乏一些亮點,全年高新技術產品出口63.6億美元,增長6.2%;服務貿易進出口190.33億美元,增長25.4%;2014年中國(杭州)跨境電子商務綜合試驗區成立,帶來2015年全市跨境電商進出口總額34.64億美元,對外貿易結構與方式逐步升級。2016年上半年實現進出口總額2099.90億元,其中出口1563.52億元,同比均增長8.9%,增速較上年有大幅回升;跨境電商作用凸顯,實現出口26.82億美元,完成全年目標的的67%,對“一帶一路”沿線64個國家出口519.45億元,增長15.9%。

1.5存貸款穩增長,居民可支配收入提升

金融機構存貸款穩步增長,人民生活水平穩步提升。2015年末全市金融機構本外幣存款余額29863.83億元,增長13.9%,貸款余額23327.95億元,增長9.3%,存貸率78.11%;2016年6月末金融機構本外幣存款余額30829.68億元,增長7.2%;金融機構本外幣貸款余額25144.70億元,增長10.7%,增速居全省首位。全市居民人均可支配收入42642元,增長8.7%,扣除價格因素,實際增長6.8%,實際增速較上年下滑0.7個百分點,其中城鎮居民人均可支配收入48316元,增長8.3%,農村居民人均可支配收入25719元,增長9.2%,扣除價格因素,實際分別增長6.4%和7.3%。



地產公建,齊頭並進

就在準備成稿的今天,杭州住房保障和房產管理局發布限購新規,即自9月19日起,暫停在杭州市市區限購範圍內向擁有一套及以上住房的非本市戶籍居民出售住房。這是杭州市住保房管局在9月14日嚴懲捂盤惜售行為後,僅僅過去4天時間,就針對當前市場中大量投資客湧入,導致房價瘋漲、捂盤惜售等市場失序做出了非常及時的應對之策。

2.1宜居宜產之城,及時調控防價格暴漲

在一線和部分二線城市房地產市場量價齊升的背景下,杭州逐漸成為購房者心中的價格窪地,加上“G20”峰會的成功舉辦和亞運會的預期更是極大提升了杭州的城市影響力,使得外來購房群體更加看好杭州房地產市場。近期,外來購房群體增長較快,整體比例不斷攀升,8月份外來購房比例達到34%;G20之後的一周,外地人的購買比例達到39%,外地購房者來源進一步擴大化。外來投資性購房比例過高,短期對於消化庫存有所幫助,但是從歷史經驗來看,一個區域外來購房群體過於密集、投資購買比例過高,往往會帶來較多的後遺癥,產生諸如未來二次供應過大、二手房集中拋售等等問題,不利於市場長期健康發展。適時調控,也有利於在目前新開工乏力背景下避免庫存的過快下行,預防價格暴漲。

2.1.1銷售高歌猛進

2015年杭州房地產市場銷售大幅提升,創歷史新高。全市新建商品房銷售面積1481.45萬平方米,銷售面積超過歷史最高點(2009年)25萬平方米,銷售面積增幅由上年-1.6%轉為32.1%,上升33.7個百分點,其中商品住宅銷售1291.64萬平方米,增幅由上年-1.9%轉為35.9%,上升37.8個百分點。2016年以來,商品房銷售依然保持高漲勢頭。2016年1季度商品房銷售面積458.64萬平方米,已達到上年銷售面積30.96%,銷售面積同比大幅上漲115.1%,創歷史最高漲幅;1-6月全市新建商品房銷售面積1092.77萬平方米,已達到上年銷售面積73.76%,增長67.8%,雖然較較1季度大幅回落,但增幅仍高於全省平均水平接近20個百分點。

2.1.2房價跳升苗頭

受房地產市場旺盛需求的帶動,房價也出現較大幅度的上漲,新建住宅價格指數(當月同比)自2015年8月轉負為正,並開始快速攀升。2015年全市商品房銷售額2137.59億元,同比增長36.99%,按銷售額和銷售面積計算的銷售均價14422.03元/㎡,同比上漲3.79%;2016年1季度商品房銷售額683.74億元,較上年同期增長129.1%,銷售均價14905.06元/㎡,同比上漲6.56%;2016年1-6月商品房銷售額累計1690.36億元,較上年同期增長80.0%,依然保持極高增速,銷售均價15468.58元/㎡,同比上漲7.27%,增速在逐漸加快。房地產銷售市場的需求旺盛意味著供需矛盾的緩和以及去庫存周期的縮短,歷史經驗顯示,房價以10%以下增速溫和上漲並不導致房地產市場有效需求的大幅降低,整體而言房地產銷售依然保持穩定上漲勢頭。但近期,杭州房價近期上漲明顯,雖然無論是與過去的縱向比還是與長三角其它城市的橫向比,漲幅尚在可控範圍,庫存的絕對數值依然不低,但經歷過2014年的調整,監管機構對於這種投資者結構的偏離對區域地產的可能不利影響仍有所顧慮,調控騰空而出。

2.1.3庫存區域分化

根據杭州市住房保障和房產管理局統計,截止2016年8月31日,全市商品房可售套數127869套,總建築面積1514.53萬平方米,其中商品住宅套數61268套,總建築面積778.57萬平方米;按照2015年全年銷售狀況計算,房地產去化周期12.26個月,若按照2016年1-6月銷售狀況計算,杭州市區房地產去化周期8.32個月。如參考3月21日樂居發布的《全國30城房地產庫存排行》,按照去化周期=當年待售庫存面積/月均銷售面積計算,杭州市房地產去化周期為16個月,去庫存周期相對較長。據國家統計局浙江調查總隊公布的數據,2016年1季度末杭州市新建商品住宅庫存面積1053.7萬平方米,去化周期為9個月。浙江省人民政府網站公布《浙江省房地產供給側結構性改革行動方案》,方案限定了土地出讓條件,即在售商品住宅消化周期超過20個月,或者在售、在建待售及已出讓待建商品住宅消化周期超過30個月,暫停供應該類用地;此外,2017年浙江省商品住宅庫存消化周期的控制目標是10-16個月;綜合各方數據,杭州市整體房地產庫存下降較快,去庫存周期逐漸回歸到合理區間。根據杭州統計局公布的數據,6月末全市新建商品房可售面積2093.20萬平方米,同比下降9.6%,其中住宅1200萬平方米,下降22.3%;市區新建商品房可售面積1709.50萬平方米,下降11%,其中住宅910.39萬平方米,下降26.1%;商品房去庫存出現積極變化。

2.1.4投資並未回暖

進一步觀測房地產投資及開工情況可以發現,銷售的回暖並未帶來投資的回升。2015年房地產開發投資2472.07億元,雖比上年增長7.4%,但增速較上年大幅下降16.8個百分點;進入2016年以來,房地產開發投資增速繼續呈下行趨勢並出現負增長,1-6月全市完成房地產開發投資1075.16億元,同比下降8.8%,降幅較1-5月擴大3.0個百分點,降幅高於全省平均水平8.0個百分點,其中住宅投資更是同比下降13.9%,投資情況不容樂觀。

就房屋開工情況而言,2015年房地產開發施工面積11142.68萬平方米,增長6.1%,增速較上年同期“腰斬”,特別是房地產新開工面積2029.33萬平方米,比上年大幅下降15.8%,增速比上年下降34.1個百分點,其中住宅新開工面積998.79萬平方米,比上年下降18.5%,增速比上年下降25.7個百分點。進入2016年以來,由於2015年的基數效應,1季度房屋新開工面積同比大幅上漲74.2%,但明顯後勁不足,1-6月房屋新開工面積累計797.01萬平方米,同比增速迅速回落至0.50%,增速較1-5月大幅下降17.8個百分點。累計增速的逐月回落也在一定程度上反映出杭州市房地產市場未來回暖的預期並不明朗。

2.1.5土地溢價率高

雖然房地產投資與開工新建並未出現大幅反彈,但房地產銷售市場的火爆仍然在一定程度上加劇了土地市場的競爭。2015年全年累計成交土地數量181宗,較上年大幅下降68.47%,成交土地占地面積與建築規劃面積分別為562.35萬平方米和1238.54萬平方米,較上年同期“腰斬”,降幅分別為50.22%和53.52%,土地成交總價637.43億元,較上年下降27.27%。整體而言,受到房地產投資與開工新建不景氣的影響,土地市場各項指標也均出現較大幅度下滑。但是2015年成交土地樓面價5146.65元/㎡,較上年大幅上漲56.38%,土地溢價率也高於以往水平,其中7月、10月和11月土地溢價率分別高達30.86%、32.85%和和32.72%。2016年1-7月累計成交土地數量157宗,已達到上年全年86.74%,較上年大幅增長115.07%,成交土地占地面積與建築規劃面積分別為486.54萬平方米和1114.67萬平方米,分別達到2015年全年水平的86.52%和90.00%,同比增幅分別高達147.44%和149.63%,土地成交總價959.78億元,超過2015年全年水平,為2015年土地成交總價1.51倍,較上年增幅高達368.10%。就成交土地樓面價而言,2016年1-7月成交土地樓面均價高達8610.40元/㎡,其中5月和6月成交土地樓面均價分別高達12958.76元/㎡和13600.24元/㎡,3月、5月和6月的成交土地溢價率分別為83.56%、78.51%和和49.48%。

2.2穩健老牌房企,再起航償債能力優良

我們對於杭州老牌房地產企業進行了調研。該企業前身成立於1982年,並於1990年經建設部批準成為具有城市綜合開發一級資質的開發企業,擁有34年房地產開發背景,這樣的“老字號”房地產開發企業在國內不超過10家。公司總部位於杭州市,在上海、安吉、長興、富陽、紹興、臺州及黃山均有項目布點。公司致力於將自身打造為長三角可持續發展的好公司,並制定了三個“一百”的發展目標,即銷售額一百億元、百強企業及百年企業,經過這些年的發展,百強目標已經實現,公司2015年和2016年均為中國房地產百強企業,調研時公司銷售額為49.2億元,順利的話年底將突破銷售百億目標。

公司的主要經營範圍包括房地產開發經營(一級)和市政工程建設承包,形成了房地產為主,代建為輔,並兼顧投資的經營格局。商品房業務是主板塊;商業地產是第二大板塊,核心文化廣場的租金水平處於杭州市前三位;第三大板塊是物業板塊,公司是杭州最早有物業管理資格的公司;第四是政府代建項目板塊,主要做市政府直屬管理的道路橋梁代建,近期仍有大量道路代建項目,建設政府大型工程曾先後榮獲國家優質工程最高榮譽“魯班獎”以及中國市政工程最高獎項”“市政金杯示範工程”;第五板塊為投資板塊。

公司的主營業務主要是房地產開發業務,是公司收入和利潤的主要來源,2013-2015年來源於住宅項目的營業收入占公司營業收入總額的比重均維持在90%左右。公司房地產開發的業務模式為:通過市場化土地招拍掛形式,獲得土地經營開發權,通過自籌資金方式,完成項目建設內容,項目銷售通過公司自行市場化銷售方式實現,並實現資金回籠。公司是杭州市本土房地產開發企業的代表,銷售額居於杭州房企前列,並保持持續快速增長,2015年實現銷售面積42.16萬平方米,完成銷售金額89.10億元,其中結轉收入面積26.29萬平方米,結轉收入46.67億元,銷售增幅維持較高水平,預計2016年將完成銷售金額100億元,“十三五”末預計完成銷售金額達到200億元。

在物業管理業務方面,企業目前所管理物業出租面積超過25507.81萬平方米,2015年房屋出租及物業服務費收入0.41億元,且增速保持較高水平。在代建業務方面,企業目前進行的市政配套工程等代建業務共有20個,代建業務運營模式主要是政府或相關部門作為委托方委托公司進行區域內城市及景區基礎設施及配套項目建設並簽署合同,建設內容涉及區域內基礎設施、城市配套、學校、城中村拆遷改造及安置小區建設項目等,工程款項及相關費用由委托單位根據合同及投資額按約定比例支付給公司,項目一般由地方各級政府部門與公司簽署代建協議,公司通過建設項目從中獲得一定比例的收益。

公司在杭州房地產開發企業中具有優勢地位。首先,公司房地產業務立足杭州,布局上海與華南地區,具有明顯的區域品牌優勢;其次,公司現有土地儲備及項目儲備規模較大,為公司的持續發展提供了較好的基礎;再次,公司致力於高附加值與精裝修產品開發,並通過多渠道拿地方式降低成本,由於公司國有企業背的景,其融資成本比民企低,是公司的核心優勢之一;最後,公司通過較快的開發速度降低了資金成本。

公司整體資信狀況良好,貸款償還率和利息償付率均為100%,不存在逾期而未償還的債務。整體而言,公司資產規模保持持續高速增長,近兩年增速均在20%以上,規模擴張較快。公司的資產負債率穩定在80%左右,主要是由於房地產行業屬於資金密集型行業,前期土地儲備及工程施工等占用現金規模較大,因此房地產公司普遍存在財務杠桿水平較高的現象。

從資產結構方面看,公司流動資產占比常年穩定在90%以上,最高時曾超過97%,這種資產結構符合房地產行業流動資產占比較高的特點。企業流動資產以存貨為主,占比在60%以上,其次為其他應收款,占比接近20%,貨幣資金占比也相對較高,在10%左右;其中存貨主要為開發成本,占比超過80%,擬開發的土地占比不到5%;應收賬款和其他應收款賬齡均以1年以內為主,占比均在90%以上,整體賬齡較短。就負債結構來看,公司債務以流動負債為主,占比在65%以上,並有逐年提高的趨勢,流動負債占比遠高於非流動負債;長期債務占比較低有利於節約資金成本,但短期債務占比較高對資金的穩定性會造成一定影響。公司流動負債主要以預收款項為主,近年來預收款項持續穩定增長,占比不斷提高,目前已超過75%,主要是由於開發的項目陸續竣工,達到預售狀態,預收購房人款項導致。非流動負債幾乎均為長期借款,占比始終在99%以上。整體而言,企業有息負債總額超過70億元,其中長期借款余額占比超過65%,短期借款余額占比不足5%。

在償債能力方面,由於公司流動負債增長較快,流動比率整體呈下降態勢;由於公司所處房地產行業的特性,存貨在資產中占比較大,因此公司的速動比率相對較低。公司資產負債率總體保持穩定,處於行業平均水平。由於公司主要的房地產項目為住宅,銷售模式為預售,應收賬款較少,因此報告期內公司應收賬款周轉率保持較高水平;由於房地產項目開發周期相對較長,從購買土地到正式交付產品、結轉收入成本,通常需要幾年時間,因此房地產公司存貨周轉率普遍偏低。

在盈利能力方面,公司業務受全國房地產總體行情及公司安置房拆遷房項目毛利率較低的影響,營業利潤和凈利潤呈現波動趨勢。但總體而言,公司2014年和2015年營業收入增長率分別超過90%和20%,增速較快;近3年營業毛利率穩定在20%以上,凈資產收益率也基本穩定在5%以上。此外,公司收到政府的補助力度逐年加大,2015年收到政府補助合計超過1700萬元。公司銷售商品、提供勞務收到的現金流量呈逐年上升趨勢。2013年經營活動產生的現金流量凈額為負值,主要是當年開發房地產項目支付土地價款及工程款等金額較大導致,近兩年公司房地產項目陸續完工,資金回籠,經營活動產生的現金流量持續凈流入。


過剩產能,機遇猶存

此外,值得一提的是杭州的民營經濟。2015年全市民營經濟實現增加值5951.72億元,占全市的59.2%;實現財政收入912.56億元,占全市財政總收入的40.8%,占比相對較高。2016年上半年,杭州民營經濟運行平穩,主要指標中除民營投資負增長外,總體呈現穩步增長態勢。民營商貿增速及占比穩步提高,全市民營商貿企業實現商品銷售總額7667.71億元,同比增長7.4%,比上年提高2.9個百分點,增幅高於全市平均水平1.1個百分點;占全市商品銷售總額的77.0%,同比提高0.8個百分點。民營投資降幅收窄,全市民營固定資產投資額為1279.72億元,下降4.6%,但降幅較一季度收窄4.3個百分點,低於全市增速13.7個百分點,同比回落15.3個百分點;占全市固定資產投資額比重為50.8%,同比回落7.3個百分點。民營工業銷售產值增速提高,全市規模以上民營工業實現銷售產值2895.68億元,增長4.6%,低於全市規模以上工業增幅1.0個百分點,增速同比提高4.4個百分點,較一季度提高1.5個百分點;占規模以上工業銷售產值比重為47.8%,同比回落0.4個百分點。民營工業新產品產值增速及占比同步回落,全市規模以上民營工業實現新產品產值922.40億元,增長8.2%,增速低於規上工業5.4個百分點,較去年同期和一季度均回落1.8個百分點;占全市規上工業的43.5%,

同比回落2.2個百分點。民營經濟財政貢獻繼續提高,全市民營經濟提供的財政收入為656.00億元,增長28.5%,增幅高於全市財政收入總額增幅11.8個百分點,比一季度提高8.4個百分點;占全市財政總收入比重為45.3%,同比提高4.1個百分點。

我們調研了杭州市一家重要的民營企業。該企業主要有三大業務板塊,分別是有色金屬板塊、垃圾發電板塊和貿易板塊;其中有色金屬板塊是企業主要的利潤來源,近兩年來占企業毛利潤比重均在75%左右,垃圾發電次之,近兩年來占企業毛利潤比重在16-19%之間。總體而言,有色金屬板塊是公司的核心業務,原以氧化鋁產銷為主,自2014年末鋁合金錠生產基地投產後,又新增鋁合金錠產銷業務。

3.1鋁業產能過剩,去產能現階段性短缺


鋁產業鏈主要由鋁土礦開采、氧化鋁生產、電解鋁生產、鋁材加工四個環節組成。鋁土礦是生產氧化鋁的主要原料,氧化鋁產品的主要用途是生產電解鋁。我國鋁土礦供給主要依賴於進口,約占總供給量的60%以上。目前我國鋁土礦進口結構由原印尼占比70%以上的單一進口結構轉向由澳大利亞、馬來西亞和印度等國組成的多元化進口結構,受單一國家政策調整的影響較小。

作為電解鋁產品的中間產品,氧化鋁的生產布局與電解鋁的生產布局和經濟性是緊密相關的。我國電解鋁產量位居世界第一,且是全球最大的鋁消費國;但是2008年金融危機後,一方面全球鋁制品需求增速放緩,另一方面由於投資慣性,我國鋁冶煉產能增長過快,導致目前市場產能嚴重過剩,2015年我國電解鋁產量為3141萬噸,產能利用率不足70%,供過於求的情況較為嚴重,電解鋁行業整體產能利用率較低。同時,由於電解鋁屬於高耗能行業,能源成本約占生產成本的35-50%,電力消耗和電價差異成為影響電解鋁行業成本控制和盈利能力的關鍵性因素;近年來企業用電價格頻繁上調,使得電解鋁冶煉企業的經營困難進一步加大。

2015年關停的近400萬噸產能中,盡管鋁價已從10000元/噸漲至12000元/噸,但目前複產產能仍然較低。

最重要的原因之一是鋁廠複產缺乏足夠前期周轉資金。用於清爐、購買原材料等方面的鋁廠單噸複產資金約1000-1500元/噸,年產10萬噸鋁廠的複產資金將達1億元。前期鋪墊資金在歷史上多是通過銀行貸款、政府給予電價優惠變相讓利等方式獲得,但在供給側改革不斷推進,以及銀行對過剩行業惜貸嚴重的背景下,電解鋁企業融資複產的可行性較低。但考慮當前電解鋁在產產能需要的匹配的氧化鋁產能約為6000萬噸左右,氧化鋁的需求仍將保持穩定,價格出現大幅回調的概率較低。國內氧化鋁的減產規模已與需求下降幅度基本相匹配,並且減產規模還將繼續擴大。隨著氧化鋁供需出現階段性短缺,電解鋁企業將加大氧化鋁的庫存保障,供需關系反轉對價格形成支撐。短期內國內氧化鋁市場仍將以消化庫存為主,隨著供應量下降、需求穩定,市場整體預期向好,氧化鋁價格將回到合理的運行區間。隨著進口鋁土礦品質的下降、煤炭和其他輔助材料價格企穩,2016年氧化鋁成本支撐較強,價格上運行力較強,預計價格將持續反彈。

目前全球鋁工業仍處於產能過剩和競爭激烈為主線的微利階段,整體來看鋁行業的供求矛盾仍存在,部分產能仍處於供過於求的階段。但是鋁的下遊需求廣泛,按終端需求分類,建築用鋁約占鋁需求的32.8%,交通約占24.9%,電力約占16.3%,機械設備約占8.9%,耐用消費品約占主力7.2%,包裝約占6.5%,其他約占3.3%。隨著國內消費升級的逐漸加速以及對產品需求的逐漸細化,下遊市場需求容量將會不斷提升,將成為拉動鋁深加工產品發展的直接動力,因此鋁工業仍處於重要戰略機遇期。

長期以來,氧化鋁的傳統定價模式,是以電解鋁價格的一定百分比來確定價格。近年隨著中國需求帶動了全球氧化鋁需求的迅速增長,力拓、美鋁、俄鋁等國際鋁業巨頭已經形成了戰略同盟,效仿鐵礦石定價方式,將氧化鋁定價方式向指數化的方向推進,氧化鋁的資源價值正在逐步體現。未來具有資源及一體化產業鏈優勢的企業將更具成本控制能力和抵禦單一產品價格波動所帶來的經營風險能力。

3.2垃圾發電趨勢,空間廣闊且補貼支持

2015年我國城市垃圾無害化處理率已達到92.5%,較2007年提高30個百分點,絕大多數城市生活垃圾都已得到有效處理,無害化處理率已經接近飽和。生活垃圾的處理方式主要有填埋、焚燒和堆肥三種,垃圾發電即是焚燒處理方式的一種。堆肥項目處理規模小,並不是主要的處理方式;垃圾填埋占地面積大,且容易對地下水造成嚴重汙染,目前很多地區的垃圾填埋場庫容已接近極限,全國垃圾堆存累計侵占土地高達75萬畝;相比之下,垃圾焚燒方式占地面積小,且焚燒方式更為清潔環保,在垃圾焚燒技術成熟的基礎上,垃圾焚燒不僅可將垃圾減量90%以上,還可以獲得電力能源,同時垃圾殘余量還可以作為建築材料再次利用,綜合經濟效益明顯。

雖然生活垃圾處理市場整體空間有限,但垃圾焚燒項目仍有較廣闊的空間。雖然目前垃圾填埋方式仍是生活垃圾無害化處理使用最多的方式,但2007-2014年間,填埋方式處理量累計增長40.76%,年均複合增長率5%,增速較為平緩;相比之下,焚燒方式處理量累計增長271.4%,年均複合增長率20.62%,持續維持高速增長。截止2014年我國生活垃圾焚燒處理方式處理量占比32.51%,仍有廣闊的發展空間,未來仍是垃圾焚燒行業的高速發展時期。2015年全國投產新建垃圾焚燒發電廠17座,建成投產後全年新增處理量接近635萬噸,全國市、縣已累積垃圾焚燒能力約有23.3萬噸/日。在“十三五”期間生活垃圾的工程建設的市場投資空間、建設空間約在1000億元,焚燒設施建設市場仍將保持增長態勢。國家鼓勵垃圾減量處理、發展清潔能源,對垃圾發電企業給予垃圾發電補貼收入、增值稅減免等多項優惠政策,確保了垃圾發電收入的穩定性。


3.3鋁業民企先鋒,垃圾焚燒處理排頭兵


我們所調研的企業主要從事氧化鋁、鋁合金錠等有色金屬、垃圾發電和貿易業務,三項業務合計占公司營業收入比重在95%以上。公司是國內領先的氧化鋁生產企業,是全國三大氧化鋁供應商之一,產能在全國氧化鋁行業排名前列;公司是國內最早投資垃圾發電領域的民營企業之一,已在杭州、昆明、武漢、長春和天津等接近20個地區開展垃圾焚燒發電業務,已成為國內擁有垃圾焚燒電廠最多、累計處理垃圾能力最大的企業之一。

有色金屬板塊為公司的核心業務,產品包括氧化鋁和鋁合金錠,其中氧化鋁占比較高,保持在60%以上,但隨著鋁合金錠產能的逐步釋放,占比逐年降低。公司在鋁產業方面的優勢比較明顯,氧化鋁、鋁合金錠等有色金屬業務規模均仍處於行業領先地位。受益於“鋁土礦-氧化鋁-鋁合金錠-鋁鎂深加工”產業鏈的不斷延伸和完善,公司有色金屬業務規模的不斷擴大,市場競爭實力和盈利能力不斷增強,近年來有色金屬業務收入增長率均保持在10%以上。同時,公司通過有效的成本控制降低生產成本:一是生產技術改造,公司目前主要采用拜耳法生產氧化鋁,擁有多項專利技術,生產工藝在行業中處於領先地位;二是加大鋁土礦自產規模,公司氧化鋁生產基地主要位於河南、山西、廣西等鋁土礦資源豐富的地區,為氧化鋁的生產提供了穩定的原材料供應來源,有效的保證了鋁土礦的穩定供應,並且公司在河南和山西擁有自有礦山,鋁土礦自產比例已上升至25%以上;三是建設自備電廠和自產蒸汽,公司生產所需的蒸汽全部為自產,各個氧化鋁廠均配備發電廠,電力自給率達到50%以上。公司氧化鋁業務具備很強的行業競爭力,產品市場占有率在10%左右。氧化鋁業務毛利率逐年提高,由2013年10%左右已提高至目前20%以上;2013-2015年,氧化鋁的產能利用率始終保持在100%以上,產銷率為維持在100%左右;且下遊客戶集中度較低,對主要客戶的依賴度較小。

公司垃圾電廠全國布點較多,垃圾處理量位於國內前列,具備規模優勢。公司垃圾發電所有電力全部並網銷售給當地電力局。電價由兩部分構成:一是垃圾發電補貼,由電網公司支付;二是可再生能源電價補貼,由發改委和財政部審批後返還給公司。由於垃圾焚燒發電屬於資源綜合利用項目,符合國家鼓勵垃圾減量處理、發展清潔能源的指導原則,因此公司在垃圾發電補貼、增值稅減免等方面可享受多項優惠政策,其中垃圾發電補貼為公司垃圾焚燒發電業務利潤的最重要補充來源。

貿易板塊為公司傳統業務板塊,主要包括氧化鋁、鋁合金錠和鋼材電纜等,公司保持較大的貿易規模,一是為了維護現有銷售渠道,以備在自有產能擴張後產品可直接對接渠道;另一方面,保持較大的貿易規模還有助於提升公司與下遊客戶、物流公司間的議價能力,提升產品的盈利空間,同時降低物流成本。

公司整體資信狀況良好,未發生信貸違約記錄。整體而言,受益於經營規模的持續擴大,公司資產規模逐年增,總資產規模增長較快,2014年和2015年均保持超過10%的增速。公司負債規模擴張與資產規模擴張較為匹配,略快於資產增速,資產負債率呈逐年上升趨勢。

從資產結構方面看,2015年之前流動資產占比較高,穩定在50%以上,2015年以來公司資產以非流動資產為主,占比接近60%,公司整體資產流動性有所下降。公司流動資產主要由貨幣資金、其他應收款、存貨、預付款項和應收賬款等構成。其中貨幣資金占比最高,穩定在30%以上,2013年和2015年均超過40%,貨幣資金余額較大主要是為滿足自身業務規模擴大所帶來的流動資金需求和資本性支出需求,但值得註意的是公司的受限貨幣資金規模較大,2014年和2015年占貨幣資金余額的比重均在85%左右。公司應收賬款占流動資產比重始終在10%以下,主要是應收貿易公司的有色金屬銷售貨款,以及應收各地電網企業、事業單位的電費和垃圾處理費,2015年占比提高幅度較大,主要由於行業景氣度低迷,公司為保留部分優質客戶,延長了信用賬期所致,考慮到公司應收賬款客戶資信良好,違約可能性較小,應收賬款整體回收風險較低。其他應收款占比相對較高,在15%左右,其中關聯方占比較大,且主要是非經營性其他應收款,存在一定回收風險。存貨在流動資產中占比在11%左右,比重不高,且存貨周轉率在9次左右,存貨周轉效率顯著高於同行業可比公司,存貨周轉情況良好,應對存貨跌價風險相的能力強。公司非流動資產主要由固定資產、在建工程和無形資產構成。

從負債結構方面看,公司負債以流動負債為主,近兩年占比均在75%左右;公司有息負債占總負債比重較高,近兩年均穩定在80%以上,從有息負債期限結構來看,主要以一年內有息債務為主,占總有息債務比重接近75%,債務期限結構較為集中,短期內償債壓力較大,債務期限結構有待優化。在償債能力方面,公司近期的流動比率和速動比率均有所下降,但是仍處於合理水平,且公司的流動資產整體變現能力較強,短期償債能力比較穩定;公司EBITDA利息保障倍數呈逐年上升趨勢,BITDA對利息償付具有較強的保障能力。綜合而言,公司的資產負債結構較為穩健。

從盈利能力方面看,公司的營業收入和利潤水平均持續上升,盈利水平保持穩定增長。近年來,公司營業收入均保持快速增長,2013-2015年增速逐年提升,目前已接近30%,但是受有色業務板塊銷售單價下降的影響,毛利潤增速相對較低;受益於期間費用的持續下降,公司實現利潤總額和凈利潤均有較大幅度增長,分別在13%和18%左右。公司的營業毛利率始終保持在10%以上,其中有色金屬板塊的毛利率在20%左右,垃圾發電業務的毛利率逐年提升,目前已接近40%。


金融投資,方興未艾

我們還對杭州市一家市屬國有集團進行了調研。該企業由杭州市政府100%持股,是杭州市政府重點培育的市屬國有企業集團之一。公司依據國家產業政策和企業發展戰略,投資組織國有產權的合理流動與重組,重點發展金融服務產業投資、產業發展基金投資和金融發展平臺建設等三大業務,以股權投資形式為初創企業提供資金,並通過政策型扶持投資和效益型投資幫助中小企業融資,形成了以商品貿易和金融服務共同發展,同時積極發展第三產業的多元化集團公司。

公司主要業務以商品貿易和金融服務為主。就營業收入來講,商業貿易占比在穩定80%以上,金融服務占比平均為15%左右。其中商品貿易板塊以大宗商品交易為主,主要經營煤炭、化工和鋼材業務,占公司毛利潤的比例在5%以下,金融服務板塊為公司提供重要的利潤來源,2014年在85%以上,2015年同樣在70%左右;金融服務業務主要為信托業務,資金投向分布主要集中在房地產和另類投資,合計占比超過90%。

其中大宗商品貿易屬傳統貿易領域,行業市場競爭激烈。在這種競爭形勢下,公司借助自身渠道優勢及與主要客戶良好合作關系,充分開展符合自身定位並能發揮自身優勢的業務運營,業務規模不斷擴大、業務渠道不斷拓寬、管理也逐漸成熟,發展比較穩健。公司有針對性地選擇熟悉的大宗商品品種,專註於對部分優勢品種的研究分析,不僅增強了專業化運作水平,還有效降低了貿易風險。公司選擇風險相對可控的業務模式,如貨款同時結算的即期貿易業務和收取采購方保證金以及擔保物的定向采購貿易業務,以達到穩定的業務流量和利潤水平。此外公司依托集團的綜合優勢,科學有效地利用各種銀行資源和金融工具,一方面可以降低資金成本,加強競爭優勢,另一方面還可以創新、開發傳統貿易與現代金融相結合的各種新興業務模式,在傳統大宗商品貿易發展路線上嘗試貿易金融經營模式。商品貿易收入主要來源於浙江地區,2015年占比在40%左右,雖然較2013-2014年超過70%的比例已大幅下降,但是仍為主要商品貿易銷售區域。

金融服務業務主要分為自營業務和信托業務兩大類,主營業務突出,信托業務收入占比連續數年遠高於行業平均水平。信托產品投向以房地產為主,另有部分投向實業、基礎產業、金融業等領域。公司信托業務營業收入主要由手續費及傭金凈收入和投資收益構成,合計占比不斷提高,目前已超過95%,其中手續費及傭金凈收入占比始終保持在70%左右。

從資本結構來看,公司資產規模不斷擴大,以長期股權投資和可供出售金融資產為主的非流動資產是公司資產的主要組成部分。公司2014-2015年的總資產增幅分別超過60%和30%,資產擴張速度較快;其中2015年公司的非流動資產占比在80%左右,長期股權投資和可供出售金融資產合計占比超過50%。從負債結構看,公司負債規模持續增長,以短期有息債務為主的有息債務規模增長較快。公司負債以流動負債為主,占比始終穩定在70%以上,其中短期借款占比逐年提高,目前占總負債的比重超過50%。

在償債能力方面,公司的貸款償還率和利息償還率均為100%,資信狀況良好。從短期償債能力看,2015年公司的流動比率和速動比率均在0.5以上,較2013-2014年0.8左右的水平有較多下降,主要是受以短期借款為主的流動負債大幅增加影響,雖然面臨一點的短期償債壓力,但是流動資產對流動負債的覆蓋程度依然相對較好;從長期償債能力看,公司的資產負債率雖然逐年上升,但依然保持在60%以下,EBITDA利息保障倍數也始終保持在3以上,處於良好水平,長期償債能力較好。

從盈利能力看,近年來公司營業利潤、利潤總額和凈利潤均保持著穩步增長。毛利率雖然持續下降,但仍保持在20%左右;公司總資產收益率和凈資產收益率雖然也在持續降低,但2015年分別仍在4%和10%左右,仍然保持較高水平,但盈利能力也有待改善。整體而言,商品貿易收入占公司營業收入的比重較高,但毛利率很低,主要是由於商品貿易的營業成本較高所致;金融服務收入占公司營業收入的比例雖然較低,但是公司毛利潤的主要來源,處於較高水平,主要原因是產生手續費及傭金收入等的金融業務營業成本極低。2013-2015年,公司的商品貿易業務收入呈逐年上升趨勢,主要是因為鋼材及電解銅貿易收入增加所致;金融服務業務營業收入同樣呈逐年上升趨勢,主要原因是發行人子公司信托業務規模平穩增加,業務發展態勢較好。近年來,雖然大宗商品價格波動較大,但由於公司通過要求采購方根據大宗商品價格的變化情況增加保證金數額,因此一定程度上能抵禦大宗商品價格波動帶來的影響。

此外,作為杭州市市屬國有金融類投資主體,持續得到杭州市政府在資本金方面的支持,有利於公司業務的持續拓展,為公司的持續優質發展提供了較好的外部支持。

杭州是一個歷史悠久的城市,2200多年的歷史是這個城市的美更加深沈;杭州又是一個蓬勃發展的城市,無論是G20峰會的召開還是未來亞運會的舉辦,杭州的城市建設在快速發展,城市也變得越來越美麗。正如習近平主席9月3日在二十國集團工商峰會開幕式上發表主旨演講時所說:“創新是從根本上打開增長之鎖的鑰匙”,經濟發展的新動力和新增長點,已經成為世界性的頭號任務。杭州的企業也是如此,無論是歷史悠久的老牌房企、過剩產能的民營企業還是傳統領域的貿易公司,無不在尋求創新、變革與發展,無論是保障房和商品房建設開開發模式,鋁產業的技術創新和垃圾發電的“藍海”探索,還是在傳統大宗商品貿易發展路線上嘗試貿易金融經營模式,無不是因不斷創新和變革而贏得了市場。

(完)




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