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房價因政府調控下跌不休，對買房或買不起房的中國人來說，大家都很鬱卒，「空頭大師」謝國忠甚至喊出，中國房價將腰斬。繼溫州民企倒債風後，大陸房市恐掀 起另一場風暴。 撰文‧楊方儒 今年大陸十一國慶，地產商個個愁眉苦臉，歡欣不起來，「誓死與開發商血戰到底！不退差價誓不罷休！」這是江蘇太倉街頭隨風飄動的白布條，字句透露買主憤怒 的心聲。更諷刺的是，景瑞地產在當地打出折扣戰，從每平方公尺八五○○人民幣（以下皆同），砍到六八○○元，結果上門丟雞蛋的老買家，比上門的新買家多得 多。 房價迅速暴跌 社會失序房市景氣急凍，價格下跌，展示接待中心比門可羅雀更糟，被高利貸統治的浙江溫州，買主直接在展示接待中心暴動。而這早已不是新聞，連記者都沒興趣 採訪。 事實上，這一年多來，中國政府賣力打房，讓中國的地產商，從天堂跌到地獄，因為他們的客人，都變成了所謂的「奧客」。 奧客不分男女老少，衝進一間間裝潢精美的售屋中心，見人就打、見物就砸，建商找來公安也沒用，因為他們連老共都敢踹。這些暴民，原本都是溫良公民，一夕失 控的主因很簡單：房價下跌！ 為了實地探查中國房價下跌造成的亂象，《今周刊》採訪團隊從北京熱鬧的ＣＢＤ（北京商務中心區）出發，往東一路堵車，三十分鐘後終於到了通州。通州好比台 北的林口，一直喊著要成為北京的新市鎮，但發展始終不如人意，雖然房價只要市中心的四分之一，但如今搬進來的人都非常不爽，因為他們的資產正大幅貶值。 近五年來，通州的房價一路被炒高，最高峰每平方公尺兩萬元均價，相當台北林口合宜住宅（每坪十五萬新台幣）的兩倍。但我們到了展示中心一問，現在均價只要 一萬四千元，等於足足跌了三成，不少預售屋甚至跌了五成。 「等車的人不高興，上了車的人更不高興！」去年剛搬進通州的出版社編輯商勇說，買不起房的人總是覺得房價下跌不夠，已經買了房的人，每天住在賠錢的房子 裡，心裡也總是鬱悶。 「房子還沒蓋好，我就平白賠了四十萬元，好幾年才存得下來！」二十八歲的ＣＢＤ外商上班族梁曉翠，去年才在通州買了一四○萬元的一房一廳，明年才要交屋， 但是現在預售價格只剩下一百萬元。 北京房價像溜滑梯快速下滑，讓進場買屋的人嚥不下這口氣。梁曉翠除了在網路上串聯買主，一起要向建商討錢外，自己也發揮纏功，有空就賴在展示中心當「釘子 戶」，只要有人進門看屋，她比業務員還快上前接待，直說這是黑心社區，大聲高喊「絕對不要買」。 梁曉翠還算溫和，在通州的京貿國際推案，因為有買主鬧得凶、公安也幫不上忙，地產商竟然找來黑道圍事，一不小心就打傷買家。 其實，大陸的房地產業者魚龍混雜，素質真的不高。北京規模最大的房屋仲介「鏈家地產」，為了爭奪房屋買賣代理權，竟然拿棍子把另一家宇源地產的員工打傷。 公安調查後才赫然發現，鏈家的仲介辦公室裡頭，放了好多棍棒，店長平常都訓示說：「如果有別的仲介來搶房源，抓住了就打！」失序的交易空間裡，當地產商耍 流氓時，買家自然也是會用拳頭回應。 管得越多越難管 調控失衡中國政府想要維穩（維持穩定），但總是碰上民眾想要維權（維護權益）。聚眾鬧事、上街頭抗議，早就已經在各省遍地開花，只是報紙上看不到而已。 中國各地都鬧烘烘的，這顆「非典型」的房市炸彈，確實隨時都會引爆，但其實引信，是中國政府自己點燃的。 事實上，調控房市就跟教訓小孩的道理一樣，管得越多，越難管。因為限價會造成各種惡果，中國政府習慣性管制各行各業產品價格，過去管制油價的時候，各種扭 曲的新聞不斷在媒體上出現，甚至油荒、電荒，還有各式各樣的荒也隨之出現。 中國政府管制房價一年多來，一再召集各大企業「指導」價格！但上有政策不漲價，下頭有對策，最後吃虧的還是一般消費者。以北京來說，外地戶口需要有五年以 上繳稅紀錄才能買房，全北京有資格買房者剩二十萬人，而有購買能力者更剩下不到一萬人。雖然仲介鼓吹找人頭代買，但在有限的購買人口下，北京房市如一灘死 水。 事實上，中國政府為了調控房價，使盡各種「奧步」，也開始自食惡果，到最後這雙看不見的手，可能還是不得不放開。舉例來說，銀行緊縮銀根，利率一再上調， 但企業、民眾都還是有借錢需求，只能轉向高利貸，這就造成了溫州版次貸風暴。 因為緊縮銀根、限制購買，無論哪一點都無法從根本上面解決房價。追根究柢原因是政府售地價格過高、一般人收入過低，自然造成惡性循環。尤其中國股市低迷四 年，房市則高漲四年，熱錢都流向房地產了。但中國政府也嚴格管制大盤指數，這一波資金陸續回流股市，也沒有看到有大行情誕生。 「中國房價下跌五成很正常！」經濟學家、「空頭大師」謝國忠說，近年一個很奇怪的現象是，全球房地產市場都在暴跌，唯獨中國的房地產市場還在漲。 的確，目前中國未售出的住房總計面積高達一六○億平方公尺，地產業者土地庫存三十億平方公尺，政府還握有四十億平方公尺的土地儲備。雖然中國人民城市化比 率只有四成出頭，但根據這些數據，就算今後城市人口總數到十億人，也能夠滿足需求。 謝國忠分析說，中國貨幣政策肯定持續收緊，大量開發商將面臨倒閉潮，房價肯定持續下跌，「我一直向朋友建議，如果手上有空房的，那麼趕快把房子賣掉，如果 賣不掉，一定要選擇折價拋售。」大洗牌時期來臨 進退失據謝國忠喊出「房價腰斬」的驚悚論調，確實透露出地產商壓力很大，但誰會先收手不玩？ 「頂多以後就不再做房地產了！」全中國前十大地產商、浙江房地產龍頭、綠城董事長宋衛平，不負責任的一句話，最近就招致各界批評。 宋衛平說，如果真的一直賣不掉房子，他考慮直接把價格降到底，所有房子都賣完後，就不做買賣。宋衛平先前為了打響綠城品牌，甚至還買了一支足球隊冠名，但 現在卻有了退出市場的念頭。 宋衛平的想法不是特例，因為過去幾年賣房子是暴利，使得全中國目前已有兩萬家房地產業者。這數目可說是世界第一，但扛不住政府調控壓力，選擇退出房市的地 產商肯定將不是少數。 關鍵在於，很多房地產業者預期政策很快就會放鬆，土地價格就會跟著上漲，因此用三○％至四○％的利率去借高利貸。這樣對賭下來，只會踏上死路。 在內蒙的鄂爾多斯，到處都是剛蓋好的大樓以及滿街的銷售廣告，但實際銷售卻早已進入冬天，乏人問津。最好的例子是，總計砸下六十億元建起的康巴什新區，到 處都是新大樓，「點燈率」卻極低，夜晚街上毫無人煙，被當地人戲稱為「鬼城」！ 因擁有煤礦而暴富的鄂爾多斯，房價在六年內已漲了六倍；每人平均擁有房數也達到了二．七間房。但地產商還是無止境地繼續推案，可說是房地產泡沫的最佳代 表。「為了賣房，叫我下跪都可以！」很多鄂爾多斯房仲業務員在網路上哭喊業績壓力沉重，老闆要他們使盡各種不入流的方法找客戶。 所以我們看到，大批地產商最近為了促銷使盡手段，有的是送ＬＶ、PRADA包，也有的半夜一直傳簡訊給潛在客戶。鄂爾多斯出生、如今在北京定居的商勇，在 中國十一國慶長假期間，就收到一八七條賣房簡訊，他甚至在半夜一兩點，還連續收到同一個推案的三條簡訊，他大罵：「你讓我睡不好覺，誰要去買你的房？」這 的確看得出，中國房地產仍在草莽階段，又何時才能踏上正軌？ 「這將是一個淘汰與再生的大洗牌時期！」萬通地產董事長馮侖嚴肅地下了結論。他比喻，過去賣房子就像賣股票，隨便蓋隨便賣。但經過洗牌後，屆時中國才會誕 生真正的大型房地產企業，「會像賣汽車一樣，真正比的是誰做得好。」但在這之前，中國房市恐要經歷一段難熬的陣痛期。 |
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麥可．波特創辦的顧問公司因經營不善破產，他「仰之彌高、望之彌堅」的神聖地位，如今已遭到嚴重挑戰。 不只如此，受衝擊的恐怕還包括了過去三十年來的各路企管大師，以及企管學的崇高地位。 撰文‧乾隆來 十一月二十二日，來自美國德拉瓦州法院的一紙破產公告，幾乎徹底摧毀了哈佛大學終身榮譽教授麥可．波特(Michael Porter)的一世英名。波特在一九八二年創立專門提供企業與政府「策略性競爭建議」的監測顧問公司（Monitor Group），因為經營不善，拖欠員工薪水，無法償還客戶借款，在十一月七日聲請破產了。 波特是全球企管策略的泰斗，享有無可挑戰的地位。今年六十五歲的他，在三十二歲就已發表著名的《競爭策略》，他在書中提出「五力分析」，成為企業管理學課堂與所有企業經理人必讀的聖經。 三十三年來，波特與時俱進，力圖站在潮流的浪尖，至今完成十八本重要著作，外加無以數計的論文，他長期高居論文被引用次數最多的排行冠軍。不論哪一個國家的哪一個機構，評選「世界最具影響力十大管理大師」、「全球最重要二十五本管理學理論」、「人類史上一百大管理學泰斗」，波特必然名列金榜。 大師雲集 彷彿哈佛禁衛軍在台灣，波特的競爭理論也被政府、學院與企業家們奉為圭臬。一九九七年，從連戰手中接下行政院長印信的蕭萬長，曾經邀請波特來台演講，引發一陣「競爭力旋風」。而且波特對台灣的建議層面極廣，從科技業殺價競爭到健保制度，他都能談。 此外，波特承接了台灣政府的策略顧問合約，他提出的顧問報告從「價值鏈」出發，建議台灣企業發展出「差異化」服務。 然而，這位企管大師「仰之彌高、望之彌堅」的神聖地位，如今顯然已遭到嚴重挑戰。不只如此，受衝擊的恐怕還包括了過去三十年來的各路企管大師，以及企管學的崇高地位。 破產的監測顧問公司是波特與哈佛大學的六位同事共同創立，公司就設在哈佛所在的麻州劍橋市。這家顧問公司不只有波特一位大師，還聘用了十六位哈佛最著名的商學教授，包括公司估價理論泰斗科普蘭、彼得．杜拉克的嫡傳弟子賈沃斯基等，可以說是哈佛商學院的禁衛軍。 為什麼大師雲集的監測顧問公司會破產？除了○八年金融海嘯後顧問生意大幅流失，○六至○八年，公司幫利比亞獨裁者格達費「提升國際形象」，每年收取三百萬美元的顧問費，不僅違反美國法律，事件爆發後，更給自身帶來災難性的打擊。 ○九年，波特的公司已周轉不靈，只好要求合夥人放棄兩千萬美元的年終獎金；一○年，經理團隊向私募基金借款五千一百萬美元，但是只勉強撐到今年九月，而且連利息都付不出來。 監測顧問公司沒有解釋經營不善的原因，只說在全球景氣低迷的環境下，業務單純的顧問公司，面臨越來越大的財務壓力，必須聲請破產，並將業務與客戶併入德勤(Deloitte)會計師事務所的顧問部門。「在評估所有策略選項之後，我們認為與德勤結合，是最佳的策略性結合。」連破產倒債一億五千萬美元，都用「最佳策略選擇」來解釋。 過去三十年，企業管理學成為風靡全球的顯學，造就了一群管理學大師，打先鋒的是發明「目標管理」的彼得．杜拉克、被日本製造業奉為神祇的品管大師戴明、率先提出企業經理人角色的明茲伯格，隨後有波特、行銷策略大師柯特勒、高唱「未來學」的托夫勒、趨勢大師奈斯比，以及提出「學習型組織」風靡網路時代的彼得．聖吉，當然，還有日本的大前研一。 這些管理學大師，都是美國長春藤名校的紅牌教授，他們口才便給，不只能說複雜的企管理論，更懂得全面行銷自己。 波特是其中的佼佼者，他永遠穿著合宜的正式西裝，金邊眼鏡後方是一雙溫柔的眼神，在課堂或是論壇，抑揚頓挫的語氣配合手勢吸引著觀眾；他鼓勵聽眾隨時提出尖銳的問題，不只有問必答，而且總是字字珠璣。 管理大師幾十年下來，累積了無數的精采語錄，波特的經典包括「策略就是做選擇，就是要做出那些能讓公司與眾不同的選擇。」充滿激勵的語句，總是讓聽眾血脈賁張，不能自已。 於是我們看到，企業管理從硬邦邦的教科書，活化為銷售排行榜上的熱門暢銷書。波特、彼得．聖吉、大前研一這些明星，搭乘頭等艙或者私人飛機全球到處演講，一場出席費都從十萬美元起跳。 而各大企業花費巨資進行教育訓練或組織重整，更以管理學大師的理論為典範。從教室到會議室，從清晨的朝會到奢華的晚宴，從一對一的訪談到千人群聚的論壇，人人言必稱「五力分析」、「第五項修練」、「競爭力與差異化」。 管理學大師教出來的學生開枝散葉，回到各自的國家，都能成為當地大學的思想領袖。管理學老師成為美國跨國公司ＣＥＯ競相請益的大和尚，學生則回到母國為當地企業解惑，管理學大師就此發展成為一個橫跨全球的產業。 以鄰近的韓國為例，韓國國立首爾大學管理學院院長趙東成(Cho Dong-Sung)，在二○○○年發表長篇著作《從亞當．史密斯到麥可．波特──競爭理論的演進》，將波特的地位尊崇為無人可比的商學理論泰斗。 服務虛幻 未創造附加價值趙東成正是「韓版麥可．波特」，他在一九七六年進入哈佛成為波特的學生，取得博士學位後，在波士頓顧問公司任職，客座教授遍及杜克大學、東京大學、北京大學、赫爾辛基大學。他還是韓國工商管理學會總裁、總統府國家競爭力委員會委員，外加韓國職業足球聯盟理事、國家大劇院董事。趙東成「促銷」波特，自身水漲船高，成為韓國地位崇高的大師級人物。 在趙東成的努力下，波特與他的競爭力理論，在韓國獲得崇高的地位，與難以估計的商業利益。韓國政府與財閥企業爭相高價聘請波特當顧問，監測顧問公司業務鼎盛時，也曾在首爾設立分公司。 可惜的是，管理學大師們最終還是必須面對殘酷的現實，他們所提供的服務，到底有多少附加價值？ 《富比世》雜誌在十一月二十日，刊出標題為「誰殺死了麥可．波特的監測顧問公司？」文章尖銳地認為，波特提出的「五力分析」，想要替企業架構出競爭進入障礙，只是在企業全球化的浪潮中，「國界消失了、知識淪為大宗商品」，沒人能建立壟斷性的障礙，最終勝出的企業，像蘋果、亞馬遜等，都必須仰賴不斷創新來創造價值。 《富比世》認為，波特並沒有替他服務的企業與政府提供足夠附加價值，監測顧問公司早該破產了。真正令人想不透的是：「為什麼這家提供虛幻產品的公司，可以維持這麼久？」(作者為紐約大學金融碩士，曾任金控公司副總經理) 麥可．波特 出生：1947年 現職：作家、管理者、顧問學歷：哈佛大學企業經濟學博士、哈佛大學商學院MBA 主要著作： 《競爭策略》、《競爭優勢》、《國家競爭優勢》「五力分析」已經過時了？ 五力分析是波特在1979年提出的架構，指五種力量（如下圖）密切影響公司獲利能力，但在全球化的浪潮下，五力分析對企業的價值已開始受到質疑。 來自現有競爭者的威脅 來自潛在進入者的威脅 來自消費者的議價能力 來自替代品的威脅 來自供應商的議價能力 | ||||||
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近期因葡萄牙聖精國際集團 （Espirito Santo International SA，簡稱ESI）債務違約引爆的歐債危機疑慮，在七月中上旬震撼全球股市，但從多方角度來評估，不論是規模和影響力，都稱不上是另一次全面性債務危機，嚴格說只能算是一次多頭市場獲利了結的藉口罷了。 從歐元波動來觀察，這次事件並沒有導致歐元連續重挫，仍守穩在一歐元對一．三六美元位置，而美國和歐洲股市也在七月十一日止跌反彈，事件衝擊似乎已經降低。 這整起事件究竟如何發生？ 首先，是聖精國際在七月八日宣佈，對某些客戶手中短期商業票據償付延遲，遭到葡萄牙證交所宣佈暫停股票、債券交易。 主角：葡國第二大銀行母公司違約，引歐債恐慌 這原本是常見的商業金融糾紛，之所以被放大，就是因為聖精國際旗下有家公司叫作聖精金融集團（ESFG），聖精金融集團又控有葡萄牙市值第二大銀行聖精銀行（Banco Espirito Santo AS）二五％的股權。 簡單說，因外界認為聖精銀行「一定有」違法超貸給母公司或持有很多母公司債券，所以開始砍殺聖精銀行股票和相關債券，引爆這次市場大逃殺。 但事實上，債務問題沒有那麼嚴重。 據《華爾街日報》報導，聖精銀行並沒有直接對聖精國際放款，僅曾對聖精金融集團放款八億二千三百萬歐元，同時對集團子公司還有兩億歐元的放款，總計約十億二千三百萬歐元。另外一項，就是外界懷疑聖精銀行持有不少聖精國際的公司債，其實也搞錯了，因為持有債券的不是銀行本身，而是它的客戶，共持有約二十五億五千萬歐元的債券。 總計不到四十億歐元的債務，卻讓全球股債市，在短短兩天憑空蒸發超過一千億歐元（約合新台幣四兆元）市值，聖精銀行股價更重挫逾一七％，該銀行債券價格也跌至紀錄最低，連帶使得葡萄牙政府公債殖利率竄高，掀起一波歐洲國家公債重挫潮。 事實上，這種情況凸顯的就是市場的脆弱，就像美國前總統羅斯福的名言：「歸根究柢，最可怕的還是恐懼本身。」而導致信心突然崩盤的理由，最主要還是對歐債五國的強烈不信賴感。 根據彭博（Bloomberg）的報導，葡萄牙在二○一一年時，被迫接受歐盟及國際貨幣基金（IMF）七百八十億歐元紓困案，經過幾年推動一連串財政緊縮措施，葡萄牙總理科埃略（Pedro Passos Coelho）今年五月四日才宣佈，由於葡萄牙致力削減赤字以穩固財政，終於恢復融資能力，將退出為期三年的紓困計畫，並倣傚愛爾蘭的撤出模式，未來不再動用預防性的信用額度，成為繼愛爾蘭、西班牙後，第三個退出銀行業援助計畫的國家。 沒想到事隔不到三個月，又傳出這起銀行業跳票事件，等於馬上被打臉，不僅傷了葡萄牙政府威信，也讓負責金融機構風險控管的歐洲央行能力，受到質疑。 倫敦避險基金Abaco Financial經理人列屈巴尼（Inigo Lecubarri）就認為，幾週前歐洲監管機關才說審查過銀行，現在就爆發新問題，這對投資人信心是一大扣分，當然會導致大家拚命出脫手中部位。 但為什麼這恐慌竟會從葡萄牙，一路擴散到全世界金融市場？位在倫敦的避險基金史匹爾主權策略基金（Spiro Sovereign Strategy）執行董事史匹爾（Nicholas Spiro）對此分析，因為金融市場都怕「死亡迴圈」再現，也就是重演之前歐債危機時，政府被迫發公債來紓困銀行，而市場因為害怕銀行會倒更不願購買公債，使得公債利率飆高，進一步拖垮銀行和政府資產負債表。 當全球投資人看到葡萄牙事件時，按此邏輯推演，讓原本單純的商務糾紛瞬間躍升為國家級金融體系危機，全球金融市場一起陪葬。 配角：歐洲央行印鈔救歐元，引泡沫疑慮 但一同造就這場金融震撼秀的配角還有一個，就是歐洲央行。由於歐洲股、債、房市在歐洲央行行長德拉吉（Mario Draghi）推出一系列大規模紓困和強制銀行放貸措施後，在今年幾乎是火爆演出，不僅德、英等主要國家股市創下歷史新高，連歐債國家公債利率，也幾乎低到快追平主權債優等生國家。 例如，義大利和西班牙的十年期公債利率，低到快跟英國平起平坐，而葡萄牙公債殖利率，也創二○○六年以來新低。 但外界批評，這都是歐洲央行印鈔票換來的金錢泡沫，畢竟歐元區不論是失業率、通膨率和經濟成長率，跟同樣股市創下歷史新高的美國來說，都有極大差距，美國失業率已降到六．一％，歐元區卻還高達一一．六％。 加上扮演歐洲火車頭的德國，經濟近期也開始走緩，特別是指標產業如製造業和建築業產出大幅下滑，使德國五月工業生產年增率創下二○一二年四月以來，最快的下降速度，讓看空人士篤信歐洲央行所編織的復甦大夢一定會有惡果，因此當一有利空出現，就變成多頭市場的黑天鵝，嚇跑所有人。 簡言之，對全球投資人來說，聖精國際違約當然是單一事件，但也凸顯歐洲銀行體系仍有許多可質疑空間，歐股和歐債是否仍該有如此高溢價，恐怕是該多思慮的關鍵。 | ||||||
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哪有這種國家？欠了錢不還，還有百名經濟學家、多名諾貝爾經濟學獎得主幫它喊冤？國家破產，股市還是今年以來全球漲幅最高，引來一堆投資人搶進買便宜？別小看阿根廷倒債，它的影響，可能比你看到的更深遠！ 撰文‧楊卓翰 才在世足賽飲恨，屈居亞軍，引發上千球迷在首都布宜諾斯艾利斯暴動，阿根廷這個南美洲第三大經濟體，如今又面臨另一次國際屈辱。 阿根廷總統費南德茲七月三十一日舉辦公開電視演說，向全國人民解釋，政府因無法支付五．三九億美元的國債利息，正式違約。隔天，國際互換與衍生品協會（ISDA）正式裁定阿根廷對國債違約，承作CDS(信用違約交換)的機構必須理賠。 這是繼歐債風暴後，第一個啟動CDS理賠的國家，正常來說，這代表阿根廷已無力償還債務，上千億美元的國債可能變成廢紙，所有政府擔保品也都失效。這對已連續二季經濟負成長、擁有四○％的超高通膨、面臨貿易和財政雙赤字的阿根廷來說，無異敲響喪鐘。 隨之而來的，應該是股市跳水、債券拋售、匯率崩跌、民眾擠兌。詭異的是，這些都沒有發生，沒有暴動，甚至連抗議的人都沒有。 這次不一樣！ 二度違約，被避險基金盯上七月三十一日，阿根廷MERVAL指數從前一日的高點八九○○多點跌了九％，至八一○○多點，但八月一日收盤隨即反彈一．七％。儘管震盪，但阿根廷今年以來的漲幅仍有五二％，仍是全球之冠。 而違約的主角：二十年期公債，價格雖然從違約前的九十六美分跌到九十美分，卻仍比一月的六十五美分還要高，殖利率甚至從一○．四三％微幅下跌到一○．三六％。比起二○一二年引起歐債風暴的希臘違約事件中，希臘公債價格一夕跌到三十美分，阿根廷這次違約，簡直跟沒事一樣。 不只如此，根據英國《金融時報》報導，包括索羅斯家族理財室（George Soros's family office）、DE Shaw、Third Point和Renaissance Technologies等全世界最大的避險基金，反而開始大買阿根廷的石油、電信和金融股。為什麼國家破產，投資人不但不為所動，反而大買股票？ 阿根廷素有倒債之國的惡名，早在一八二四年，阿根廷發行第一筆公債，結果不到四年就跳票。這次是近十三年來的第二次違約，也是立國以來第八次倒債。 不過，這次違約的結構和過去不同；就連寫《這次不一樣》一書、暗諷人們忽視倒債危機的美國知名經濟學家羅格夫（Kenneth Rogoff），都指出，阿根廷這次倒債「真的不一樣」。 「阿根廷絕對不會對這些『禿鷲基金』低頭！」阿根廷財政部長柯西洛夫（Axel Kicillof）在七月三十日於紐約召開的記者會中大聲宣示。要聽懂這句宣示，必須先回到十三年前的一段歷史。 一紙法院判決 讓主權債務重整成空 二○○一年，阿根廷遇到了史上最嚴重的經濟衰退，無力償還當初在紐約發行的大量債務，造成了上一次的國債違約。阿根廷八一○億美元的債務契約，一夜之間變得不值錢。不過，仍有少數不怕血本無歸的投資人，會買下這些極便宜的不良債券，希望有一天債主能夠償還。 ○二年，買下其中七％債權的，就是以NML Capital為首的紐約避險基金團，他們正是柯西洛夫口中專買違約債券並以訴訟手段爭取高額利潤的「禿鷲基金」，也是他們掀起了如今這場違約風暴。 在ＩＭＦ（國際貨幣基金）的幫助下，阿根廷在○五及一○年提出債務重整，藉由發行價值只有四分之一的新債券，來取代舊債券，減輕債務量。有九三％的債權人同意，畢竟，這些撈便宜的債權人，早就計算過重整後仍會獲利。 但這時候，有七％的債權人拒絕債務重整：NML Capital像是「釘子戶債權人」一般地緊咬不放，堅持阿根廷要用原本的全額支付利息。原來，NML Capital並不簡單，他們專門瞄準破產公司，克萊斯勒、通用汽車破產事件，都可以看到他們透過這種方式獲利。據歐洲債務及發展協會計算，如果讓阿根廷屈服，他們的報酬率將高達一六○○％。 雖然這群禿鷲的債權僅約十三．三億美元，以阿根廷二九○億美元的外匯存底，應付起來應是綽綽有餘，但債務重整中有一條「未來發行權利條款」（RUFO）：未來不論發行多少新債，所有債權人的權益必須相同。也就是說，阿根廷不能只付給ＮＭＬ全額，而必須付給剩下九三％的債權人全額利息，總金額將超過二千億美元。這相當於阿根廷一半的ＧＤＰ（國內生產毛額），阿根廷自然無法消化。但ＮＭＬ據理力爭，兩造去年一月告上紐約法院，展開一年半的鬥法。 今年七月十八日，紐約法院判ＮＭＬ有理，而在七月三十日大限前夕，雙方談判又破裂，紐約法院下令將阿根廷已經存進銀行，原本要付給九三％債權人的五．三九億美元利息凍結。阿根廷只有兩條路：宣佈違約，或是支付這當初簽下的巨額負債。最後，阿根廷只得選擇「技術性違約」。 解決這場鬧劇，仍有一絲微薄希望，阿根廷現在仍有機會和第三方銀行團達成協議。市場傳言，數家阿根廷的私人銀行正在計畫向ＮＭＬ買下十三億美元的債權，打算在RUFO失效後，再和阿根廷政府談一個較好的條件。如此一來，就可以避過法律規定，阿根廷也只會短期違約。 從市場的反應來看，大家也都預期這場茶壺裡的風暴很快就會落幕；知名避險基金操盤人羅布（Dan Loeb)也在寫給投資人的信中信誓旦旦地強調，阿根廷一定會走出陰霾，當債務危機最高峰時，就是買進點。 看來微不足道，違約金額、牽涉範圍都小，甚至是進場的好時機，但阿根廷倒債隱藏的影響，卻比你看到的都要大。 超過一百名經濟學家，包括諾貝爾獎得主羅伯特．索洛（Robert Solow）、曾任世界銀行經濟學家的布蘭科．米拉諾維奇（Branko Milanovic）等知名經濟學家，在法院判決後當天，就連署一封公開信，要求美國國會介入這場阿根廷與避險基金的戰爭。他們認為，紐約法院的判決「不公平地阻礙阿根廷償還九三％的債權人」，「不但會重創經濟，也將傷害全球金融體系」。 牽連逾十個背債國命運 特別是新興市場 發展中國家「這些禿鷲基金對於國家的利益一點興趣都沒有。」諾貝爾經濟學獎得主史蒂格里茲在《紐約時報》專欄指出：「他們低價買進主權債務，然後就希望遇上一個搞不清楚狀況的法官，讓他們從中獲利。」他還嚴厲批評：「這是純粹的貪婪。他們為違約保險，甚至可能從違約中搞到更多錢。這些禿鷲讓債務重整變得不可能，但債務重整在經濟運行中是必要的。」可以想見，如果在歐債危機中，歐豬五國無法債務重整，以投資人同意的減記債務解決，勢必會引發更大的金融風暴。「我們可能會陪上整個世界。」ＩＭＦ首席經濟學家布蘭查德（Olivier Blanchard）指出，判決會讓債務國和投資人都陷入兩難，可能使現有的金融危機擴大。 阿根廷的上訴敗陣，結果可能不只是像輸了世足賽一樣，勢必衝擊全球金融市場的穩定。信評機構穆迪週一發出警告，除了阿根廷，全球還有十個國家深陷信用危機，包括烏克蘭、希臘、埃及等國，幾乎都處在債務重整的階段。這些國家的命運，勢必受波及。 「ＩＭＦ必須要建立起一個主權債市場的監理系統和國際法庭，」史蒂格里茲指出：「否則，禿鷲會摧毀我們好不容易建立起的金融穩定，新興市場和發展中國家尤其危險。」「這不是零和遊戲，」史蒂格里茲補充，「而是一個負和遊戲。無論如何，全世界輸掉的，一定遠遠多過那些禿鷲所掙到的利益。」—阿根廷MERVAL指數近半年走勢4/21 違約案在紐約法院開庭7/18 阿根廷敗訴，須支付全額債務利息7/31和ＮＭＬ談判破裂，阿根廷正式違約要小心！穆迪警示信債危機11國 希臘 牙買加 賽普勒斯 埃及 貝里斯 巴基斯坦 阿根廷 委內瑞拉 厄瓜多 註：古巴與烏克蘭未提供數據，但信評皆低於Caa2，比垃圾債券等級還低。 資料來源：穆迪（Moody's） | ||||||
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亞當．斯密（Adam Smith）曾說：「國家不會一下子就毀了。」然而一國的債信，卻可能被一個人一手摧毀。近來阿根廷的倒債危機，就是出自一名已年屆七十歲的老人之手。 身價十五億美元的辛格（Paul E. Singer），乃是對沖基金「艾略特管理」（Elliott Management）創辦人。辛格的生財之道，是把債主手上已倒債的債權低價買下，然後打國際官司，逼政府全額償還債券票面的錢。二○○○年秘魯的案中，辛格花一千一百萬美元買下債權，然後在法庭成功迫使秘魯政府償還五千八百萬美元。 這次阿根廷倒債，也是辛格收購債權後，打官司逼阿根廷政府還錢，才釀出危機。為了逼債，辛格還向西非迦納的法院，聲請扣押停泊在當地的阿根廷軍艦，要阿國政府付兩千萬美元才放行。 辛格雖被稱為「禿鷹」，但這位畢業於哈佛法學院、當過律師的藥劑師之子，也是個「自由鬥士」。他捐出逾一百萬美元給同性戀團體，並影響議員投票，美國紐約州因此在二○一一年將同性婚姻合法化。他認為，政府無權干涉個人生活，「同性婚姻，和我對自由的理唸完全一致。」 辛格也是紐約曼哈頓政策研究所信託局主席，這家智庫鼓吹「自由意志主義」（Libertarianism），擁護個人自由，它每年頒發的「海耶克獎」、「亞歷山大漢彌爾頓獎」，都是表揚鼓吹個人自由及商業發展有功人士。 身為自由意志主義者，辛格對各式政府干預不假辭色。他批評美國聯準會，「濫印紙鈔，美元發行毫無紀律。」他稱美國總統歐巴馬的健保政策，「慷他人之慨，將是場災難。」輿論充斥「仇富」之聲，辛格反譏，「痛恨別人賺大錢，可不是什麼高尚道德。」 辛格上法院對阿根廷「逼債」已十三年，一家對沖基金經理洛布（Daniel S. Loeb）曾形容辛格，「他堅信自由市場和自由社會有賴法治。」也許辛格認為，「欠錢不還」亦是對自由與法治的侵犯。他要阿根廷「有債必還」，也是他自由意志主義的具體實踐。 | ||||||
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Q1、希臘危機對台灣經濟的影響大嗎？為何台股因此狂跌？ 答：「希臘事件對台股的影響相當有限。」金管會主委曾銘宗強調，這次情況和過去不同。二○一○年「歐豬五國」債信風暴全面延燒，導致歐洲整體金融系統皆陷入惡劣處境，對照當今情境，其影響已逐漸遞減。 曾銘宗並提出另一項指標：國內金融業對希臘曝險的部位極小，境外基金約新台幣三十二億元，銀行業約一千九百萬元，保險是零，整體來說，台灣受衝擊程度微乎其微。 花旗銀財富管理暨研究部副總裁王進彰也認為，上次歐債風暴是由「歐豬五國」共同主演，如今只剩下「歐豬一國」（希臘），對歐洲形成的衝擊，不可能與昔日相提並論。 不過曾銘宗不否認，投資人確實對希臘事件的不確定性有疑慮，六月二十九日亞股全收黑，台股也無法置身事外，加上當天又碰上台積電除息，就跌了四十多點，也加深其跌幅。 新光投信總經理蘇英孝分析，亞股走勢疲軟，與陸股跌勢超乎預期有最直接的關係。早在希臘拋出紓困方案公投議題前，陸股已下跌兩天，即便祭出降息、降準，亦無拉抬股市效果。且適逢亞洲股市來到新高，像日股即創下近十八年來新高，指數高檔，一有風吹草動，波動度自然加劇。 「（亞股走跌）主要是漲幅拉大後的修正。」蘇英孝說，陸股大跌，才是點燃亞股跌勢的燎原之火，「希臘問題只是後來再淋上幾滴汽油而已。」 Q2、最壞的狀況會如何，希臘會因此退出歐元區嗎？ 答：短期之內不會，長期無可避免。 希臘政府已將債權人提出的改革方案，付諸七月五日的公投。若公投過關，希臘就可獲得新援助。不過這也意味著希臘要重新勒緊褲帶，也間接否決過去希臘總理齊普拉斯（Alexis Tsipras）推行的反緊縮路線，因此希臘未來將會有新選舉。 若公投未過，希臘就無法指望歐盟再伸援手。過去幾週，希臘的銀行遭民眾擠兌式提領，全靠歐洲央行提供的「緊急貸款援助」（ELA）才能生存。日前歐洲央行 已宣布，不再提供更多「緊急貸款援助」給希臘的銀行業，這已使該國銀行被迫關門。若歐洲央行的援助斷絕，希臘銀行將開不了門，唯一活路就是希臘央行自己印 錢，但這也代表希臘將退出歐元區。 不過退出歐元區違反希臘主流民意。最新調查顯示，七成以上希臘人民皆希望留在歐元區，因此希臘脫歐的機率甚低。 但長期來看，希臘能否留在歐元區，不是希臘單方面決定的。其他歐元區國家，包括德國在內的民眾都認為，他們辛苦工作，卻要花血汗錢去援助工時短、退休早的希臘人，他們對此已深感不滿。 法新社六月初引述一份民調結果，超過半數的德國民眾認為，希臘應該離開歐元區。在法國和芬蘭，也有超過四成民眾持同樣看法。 希臘過去大發社會福利，民眾已視為理所當然。省支出與砍福利，在希臘已是票房毒藥，上屆希臘政府，就是因此被民意唾棄。未來希臘尚有諸多債務要償還（見大 事紀），歐元區不可能放棄要求希臘緊縮支出。因此希臘與歐元區間的基本矛盾，是不可能調和的。長期來說，希臘退出歐元恐怕是無可避免之事。 Q3、若希臘最後退出歐元區，全球會有一波激烈動盪嗎？ 答：不會。大家已經做好準備。如今希臘債券大部分已由歐盟、歐洲央行、國際貨幣基金「三頭馬車」吸納，市場流通有限。近來歐洲央行推動的量化寬鬆，也可在危機時撒錢。因此希臘即使脫歐，衝擊也極為有限。 企業界反應亦是如此。摩根士丹利機構證券總裁戴赫龍（Colm Kelleher），今年六月接受《商業周刊》獨家專訪時指出，縱使希臘違約甚至退出歐元區，對整體經濟衝擊也有限。股神巴菲特認為，希臘如果最終脫歐， 「對歐元也不是件壞事」。摩根大通執行長戴蒙（Jamie Dimon）在今年四月股東信中提到，企業早已為希臘可能脫離歐元的風險做好壓力測試。 瑞銀集團的研究指出，這次希臘又再度瀕臨違約，歐元區的銀行拆款利率非但沒有反應，反而繼續維持負利率趨勢，顯示和以前相比，希臘已喪失撼動市場的能力。 Q4、希臘違約，其他歐豬國家：包括西班牙、葡萄牙、義大利，也會跟著爆？ 答：歐債危機最早是二○一○年由希臘引爆，其後西班牙、葡萄牙、義大利等國相繼失火，被稱為「歐豬四國」。不過從目前市場反應來看，希臘債券殖利率與其他歐豬國家有極大差距，顯示市場已做出切割。 戴赫龍也指出，近年來西班牙、葡萄牙等國家，透過稅制及金融改革，體質已經大幅好轉。因此希臘失火，殃及西、葡、義等國家的可能性很低。 唯一值得關注的是，西班牙、葡萄牙等國家，近來經濟雖已恢復成長，但數年來奉行緊縮政策的執政當局，已逐漸引起一些民眾不滿。以西班牙來說，推動撙節開支 的執政黨「人民黨」，日前其民調顯示支持度跌至二十年來新低。如今西班牙已有「我們可以」（Podemos）的政黨崛起，該黨走的正是當今希臘「激進左翼 聯盟」反緊縮的路線，它目前已躍升為西班牙第三大黨。若這些國家的反緊縮勢力上台，歐豬國家債務危機就真的可能捲土重來了。 Q5、長期看來，我需要擔心最後歐元區會解體嗎？ 答：歐元區短期不會解體，長期則有可能。 近年來歐盟各國「疑歐派」聲勢大振，這是因為希臘危機拖累其他歐元區國家，以致有些民眾開始懷疑留在歐盟或歐元區有何價值。在歐盟的龍頭德國，反對歐盟的新選擇黨（Alternative für Deutschland）崛起，就是這種民意的反映。 在法國，總統歐蘭德的民調低迷，極右的「民族陣線」支持度卻在上升，今年三月法國總理瓦爾斯（Manuel Valls）警告，「民族陣線」領袖勒龐（Marine Le Pen），可能會在二○一七年總統大選勝出。勒龐十分讚賞英國首相卡麥隆推動的脫歐公投，她主張法國要獨自擁有貨幣、立法、預算主權，否則就要退出歐盟。 「到時人們就可稱我『脫歐夫人』。」將來這些反對歐盟勢力進入歐盟議會，會使歐盟越來越難做出決策。 其次，目前歐元區可用量化寬鬆等手段撲滅各國債務危機，但這非治本之道。若各國銀行能真正合為一體，資金流動就如一國內的銀行一樣，甲地出事可用乙地銀行 資金支援，這才是根本的解決辦法。然而目前德國等債權國民眾，對用納稅人的錢紓困別國已十分感冒，因此要用甲國銀行的錢去援助乙國銀行，政治上可行性很 低。 更根本的問題是：希臘危機暴露出歐元區各國「貨幣統一、財政獨立」的結構性缺陷。在這個結構下，各國都有誘因擴大開支，把代價轉給別國承擔，希臘就是最好 例子。歐元至今雖已有十三年歷史，但歐元區各國在財政面仍無法整合，這是歐元先天上的缺陷，也使歐元區債務危機不可能絕跡，這將是未來歐元區解體的未爆 彈。 歐元區解體意味各國將恢復使用各自不同貨幣，交易費用將增加，這是代價。但好處則是過去依靠歐元「補貼」的希臘等國，將無法再慷他人之慨，必須自力更生。 而扮演救濟者的德國等國也不用再拿民眾血汗錢援助別國，它的發展潛力將可釋放。這或許也是歐元解體一個意想不到的結果。 【延伸閱讀】經理人大調查：希臘短期脫歐機率低——美林全球經理人預測希臘發展 債務協商正向結果：43%希臘違約，但不退出歐元區：42%希臘退出歐元區：15% 資料來源：BofAML（2015年6月)整理：張舒婷 【延伸閱讀】希臘債務，後續還有未爆彈——希臘未來2月大事 6/27：歐洲集團拒絕希臘延長援助的請求6/30：國際貨幣基金對希臘16億歐元貸款到期，希臘無法償還而違約7/1：沒有新的援助計畫，也意味著歐洲 央行不再提供新資金給希臘7/5：希臘進行公投，決定是否接受債權人改革方案7/10：希臘有20億歐元的短期國債到期7/20：希臘有35億歐元的債券 要還給歐元區合作夥伴8/20：有32億歐元債券到期要償還 資料來源：BBC整理：楊少強 | ||||||
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中國股市在二○一六年的第一個交易日，以暴跌七％、使得股市提前熔斷收市，震撼全球。 這個事件背後，反映的是一場中國版的「信貸風暴」，正隨著人民幣貶值而在慢慢延燒中。 二○一五年底，中國就爆出第一宗國有造船廠──浙江舟山五洲船舶修造公司破產清算的消息，沒有訂單、還不出銀行貸款，成為二○一五年三家民營造船廠倒閉重 整後的最新受害者；然而，國營企業向來享有補貼、政策優惠、與資金等特殊待遇，卻仍逃不過破產命運，顯然是國家決斷放手。 二○一六年一月初，中國總理李克強換上礦工服、坐進礦車裡，下到地面下三百多公尺的山西煤礦井裡視察，出了煤礦坑、進了鋼鐵廠，李克強說：「好鋼要千錘百鍊，好產能要優勝劣汰。」 選擇山西，因為這裡的鋼鐵與煤炭，正好是大宗物資產能過剩問題的兩大根源;中國煤炭工業協會統計，二〇一五年中國超過八成的煤炭公司虧損、四成沒錢支付員 工薪水：二〇一五年前十月，中國一百零一家鋼鐵公司合計虧損約新台幣三千六百億元，超過二〇一四年全年合計獲利的兩倍，汰弱留強，勢在必行。 這一切，都在呼應中國國家主席習近平在一五年十二月底「經濟工作會議」的五大結論：去產能、去庫存、去槓桿、降成本、補短板(缺點)，自從二〇一二年習近平掌舵以來，中國政府鐵腕肅貪的手法，終於要用到經濟問題上了。 這背後的意涵是，中國為了完成經濟改革「大破大立」的目標，過程中將出現：失業問題、企業違約倒債潮、與企業倒閉潮，隨著人民幣貶值擴大，這有可能讓中國企業債與地方債，醞釀出一場信貸危機。 危機1 美元債務，因人民幣貶值變重 你知道，美國政府在新興市場經濟體的最大債主是誰嗎？答案，是中國。 但你知道，全球主要的新興市場經濟體中，誰是欠債王嗎？ 答案，也是中國。 一月六日，世界銀行發布全球經濟展望報告，指出中國公共部門加上民營企業的債務GDP(國內生產毛額)占比，比多數開發中國家還要高，甚至超越一九九七年亞洲金融風暴受害國的水準(詳見下圖)。 國際投資大師吉姆.羅傑斯(jimRogers)二〇一五年就曾說：「我憂慮的是，中國擁有大量債務，是過去幾十年所沒有的，就像任何國家一樣，中國債務將會出現問題。」 二〇一五年十一月中旬，由雲南政府背後支持的雲南煤化工公司發出債務違約公告，表示無力償還約新台幣六十八億元的負債，在此之前，同樣是國營背景的太陽能公司天威英利、鋼鐵業中國中鋼等也都爆出債務違約。 中國財政部統計，二〇一五年九月國企負債達到約新台幣三百九十兆元，竟然已經高於二〇一四年中國的GDP總額。 更可怕的是，從企業到地方政府，中國有許多債務是以美元計價的方式存在著，一旦人民幣貶值，這些債務形同自動膨脹，要用更多的人民幣償還。偏偏目前中國企業獲利普遍下滑，最後不是被迫拍賣資產，要不就是倒帳，而中國金融體系的壞帳比例也勢必升高。 截至二〇一五年九月底止，中國待償還的美元債務高達一兆五千三百億美元，相當於新台幣五十一兆元、或是台灣三年的GDP，這些債務大部分都是美元計價的債券(如公司債)，並且多數都沒有進行匯率避險。 星展銀行執行長古柏塔(Piyush Cupta)認為，一、兩年內將有發生中國企業破產潮，如同一九九七年亞洲金融風暴後的東南亞國家，當年這些國家的企業就是發行大量未避險的美元計價債券，當償債能力下降時，就是引爆企業倒閉潮。 危機2 熱錢外逃，企業營運更艱難 人民幣不眨、難以挽救中國疲軟的出口經濟;人民幣貶值、又加深中國內部金融危機的風險，不論哪一邊都是壞消息，經濟學家謝國忠認為，這會使得熱錢持續從中國外逃至少三到四年。 二〇一五年十二月，中國外匯存底一個月就減少超過一千億美元(約合新台幣三兆三千五百億元)，創下單月金額減少的新高紀錄：一整年下來，中國外匯存底金額已經減少一三％，來到三兆三千三百億美元，距離最高點短少約新台幣二十二兆元。 台灣連鎖暨加盟協會理事長、義美食品董事長高志尚打趣說，照這種速度下去，中國即便擁有全球第二局的外匯存底，很快也要見底。 國際貨幣基金(IMF)認為，中國至少需要二兆六千億美元的外匯存底，才能維持市場的穩定;如果每個月都以一千億美元的速度流出，七個月裡就會到達警戒線。 資金外逃，反映出中國經濟的不安，以及對人民幣走眨的擔憂。德意志銀行擔憂，二〇一六年開年人民幣的急貶，將引發新一波熱錢從中國外逃，進一步讓全球市場流動性減少，各類資產的價格也會跟著走空，最後是全球資本市場。 資金外逃，引發通貨膨脹，企業固定資產價值減少，取得原料的成本增加，企業投資停滯、影響長期獲利能力，銀行因為壞帳而影響體質，最後的結果可能是金融體系也想緊縮銀根，企業與地方政府債台高築的問題會再次惡化。 危機3 政府汰弱留強，地方壞賬恐攀高 中國證監會二〇一六年才上路的股市熔斷機制，在正式上路四天後，即二度「熔斷」停盤而宣告暫停實施，這不僅成了全球資本市場恐懼的核心，更顯示中國政府處理經濟問題的能力，恐怕不如外界想像中高明，更加深了這樣的恐懼。 二〇一六年秋天，照慣例中國將選出習近平的「下一任內定人選」，以便安排在二〇一七年進入政治局常委會，並於二〇二三年正式接班。 二〇一七年是習近平接棒以後，第二任任期開始的第一年。第一任任期裡，他大舉肅貪、整頓人事，逐步走跌的經濟數據與疲弱的內需市場可以歸罪給前任領導，然 而，為了要讓中國經濟在第二個五年(二〇一七年起算)「跳」起來，今年必須先蹲低、醞釀動能，才能讓接下來的中國經濟更健康、效益更好。 習近平政權在二〇一六年將中國經濟定調為「擠膿包、去毒瘤」的一年，企業與地方債壞帳升高，已成了中國政府清理中國經濟手段的最大副作用。 往好處看，汰弱留強後的中國企業，不能再單靠補助就敢隨意殺價、自傷傷人，動盪過後的全球商品市場必然重回應有的秩序，台灣只要加速創新、準備好與新一代的中國企業對手應戰，新一波的成長反而更值得期待。 撰文者王毓雯 | ||||