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有線電視今年成為金雞母，外資捧著現金來台灣搶買頻道和系統台，八大電視首開第一槍，在比價效應之下，接下來其他頻道將陸續飆出天價。

撰文．羅弘旭

豬哥亮復出上演歌廳秀，難得露面的八大電視董事楊登魁每場都到場，且絕口不提豬哥亮積欠的一億二千萬元，一派自在地欣賞歌廳秀，他如此地老神在在不是沒有原因的。

最近因外資「搶親」八大，手上有二五％股權的楊登魁，帳面上可望暴增十四億元，相比之下，豬哥亮的欠債只是小意思。

本 刊調查，韓國私募基金安博凱（ＭＢＫ），有意出脫持有的八大電視七成股權，這筆交易已經開過第一階段的價格標，進入最後的議價階段。價格喊到六十億元，嚇 退一票有意競標的本土買家，目前除了日本Sony Music外，半路殺出一家來自瑞典的私募基金ＥＱＴ競標，這家基金來勢洶洶，勢在必得，有線電視業者透露：「如果競爭激烈，出價金額可能超越六十億 元。」攔路搶親的ＥＱＴ私募基金是首度在台出手，台灣同業也相當陌生，「這家公司很低調，外人並不清楚公司的運作。」某外資券商高層如此形容ＥＱＴ。這家 神祕的私募基金，設籍在瑞典，資金來源頗為複雜，在北歐、倫敦、紐約、上海及香港都設有辦公室，在全球共擁有十三個基金，規模達新台幣五千二百億元，這次 投資八大電視主要由香港辦公室的資深合夥人莫昆庭操盤。

八大股價 二年內暴漲五成莫昆庭手上所掌控的EQT Greater China II基金，是ＥＱＴ十三個基金之一，可動用的資金有一百七十億元。莫昆庭出身高盛，二○○六年轉戰ＥＱＴ後，一直在尋找兩岸的投資標的，四年來才投資了大 陸榮氏果汁、老百姓連鎖藥妝二項投資案，總投資金額不過九億元，ＥＱＴ如果搶標八大成功，將會是ＥＱＴ集團在大中華地區最大手筆投資。

○八 年底，安博凱以每股四十五元，總價四十億元取得的八大電視台七成股權，當時外界認為這個價格尚稱合理，但僅二年後，價格就暴漲五成，頻道業者都認為，以此 價格購買沒有新聞頻道的八大，實在有點離譜，業者指出，「去年八大的ＥＢＩＤＡ(稅息折舊及攤銷前利潤)只有六億元，賣價等於是ＥＢＩＤＡ十倍，創下新天 價！」就連安博凱自己都對此價格感到意外。

原本，安博凱在今年第二季就釋出消息想出脫八大股權，但當時市場缺乏話題，為此，安博凱改變遊戲 規則，改把八大和中嘉網路綁在一起賣。沒想到，在富邦蔡明忠傳出以六百五十億元入主凱擘後，不僅多系統經營商（ＭＳＯ）身價看漲，連頻道業者身價也被炒 熱，Sony Music 和ＥＱＴ此時才表達高度意願，詢問單獨購買八大的可能性。

八大電視被喊到天價，帶動有線電視頻道業者比價效應，東森電視七個節目已喊出三百億元的價格，讓未來有意出手的本土買家暗中叫苦。

即將成為首度來台發行ＴＤＲ的爾必達，打著「聯日抗韓」的旗幟，手握力晶、茂德產能，企圖縮短與韓廠的差距。「聯日抗韓」真能奏效？還是成就了爾必達，最後留下台廠滿手債務？

撰文‧賴筱凡

我愛台灣，我愛台灣人，我愛台灣的食物，我愛台灣的公司。」透過視訊，爾必達（Elpida）社長坂本幸雄用生硬的日本腔英語表達愛台灣的決心。

就在台灣ＤＲＡＭ大廠哀鴻遍野之際，爾必達成為「聯日抗韓」的新希望；但是坂本幸雄卻不願購併任何一家台灣ＤＲＡＭ廠，在這一波全球記憶體產業淘汰賽中他有何盤算？他真的可以成為台灣的救星嗎？

爾 必達召開視訊法說的這天，日本正下著雪，就像ＤＲＡＭ產業漫長又不見盡頭的嚴冬。台、日ＤＲＡＭ大廠去年第四季嚴重虧損，連爾必達也難逃虧損新台幣一○ 一．二二億元的命運，台灣從南科虧損一○四．三億元、至瑞晶小虧十八．一七億元，整個ＤＲＡＭ產業哀鴻遍野，只有韓廠三星、海力士（Hynix）市占率逆 勢增長。

是聯日抗韓還是助日抗韓？

喊了好些年「聯日抗韓」，爾必達陸續取得瑞晶、茂德多數產能，如今，連力晶都交出ＤＲＡＭ產品銷售權，再加上爾必達來台募集近四十七億元，抗韓大軍似已然成形，真的能相信爾必達會帶領台灣ＤＲＡＭ「慘業」殺出重圍嗎？

答案似乎是悲觀的。

隨 著ＤＲＡＭ產業的景氣循環加速，燒錢的速度有增無減，二○一○年短暫的回春，曾讓台灣ＤＲＡＭ廠以為「春燕真的回來了」；只是開心不過三季，ＤＲＡＭ價格 崩盤，ＤＲＡＭ廠重回虧損地獄，這次，連口袋深的台塑集團，恐怕都會縮手。美光（Micron）執行長艾波頓（Steve Appleton）不諱言，「虧損連連的台廠，已經沒有意願，也沒有財力再投資擴產。」攤開美光、爾必達為首的兩大非韓陣營，南科、華亞科大砍今年資本支 出，在不包含新一代三七奈米技術的製程投資下，南科、華亞科今年的資本支出縮減至一二○億元與一七○億元，對比去年大手筆砸下二三○億元與五五○億元，從 南科、華亞科的資本支出計畫，已嗅到台塑集團縮手的味道。

更別提爾必達陣營，力晶、茂德幾乎是舉手投降的狀態，爾必達與其子公司瑞晶的資本支出，也雙雙降低至四百億日圓（約新台幣一四○億元）與兩百億日圓（約新台幣七十億元）。

反觀韓廠，絲毫沒有要踩煞車的跡象。光是三星今年用在記憶體的資本支出就高達六．三兆韓元（約新台幣一六三九億元），海力士的資本支出也維持去年水準，投下三．三七兆韓元（約新台幣八八五億元），遠遠超出美光、爾必達陣營的資金。

更 別說，三星去年七月遙遙領先同業，轉用三五奈米來生產2Gb容量的標準型記憶體，成本比起四六奈米再減少三成。等於三星生產一顆2Gb容量的ＤＤＲ３主流 記憶體，成本只要一美元，而台廠的平均成本卻仍在二美元上下，就連海力士的三八奈米也已量產，但台廠去年底才紛紛轉進四○奈米、四二奈米，根本競爭力完全 無法與韓廠抗衡。

這也難怪坂本幸雄會預言，樂觀的話，經過這一輪淘汰賽，全球ＤＲＡＭ廠可能會形成三強鼎立的局面，若是情況趨向悲觀，最後存活下來的ＤＲＡＭ廠則恐僅剩兩家。

也就是說，這波淘汰賽中，坂本幸雄並未將台廠列入存活的名單中，在台灣提供資金、產能等炮彈支援下，台灣只是扮演「助日抗韓」的配角角色，在美、日、韓大戰過後，台灣ＤＲＡＭ廠依然「斯人獨憔悴」！

這一場ＤＲＡＭ的軍事競賽，要勝出的兩項關鍵：一是錢、二是產能。坂本幸雄非常清楚這一點，比口袋深度，他贏不過有台塑集團撐腰的美光；比產能，他還有一些機會。

若以市調機構集邦科技的數據來看，去年底爾必達市占率一三．六％，力晶二．二％、茂德一．八％，爾必達掌握力晶與茂德產能後，市占率可望來到一七．六％，大幅縮短與海力士的差距。

爾 必達已表明不當台灣救星所以，在茂德、力晶無力再砸錢開發下一世代技術時，爾必達出面將新世代的技術開發重責攬在身上，而力晶與茂德則得將旗下產能交給爾 必達，但爾必達又明確地表達，不會「合併」力晶、茂德，因而形成爾必達、力晶、茂德之間的關係「既合又離」的複雜關係。

觀察ＤＲＡＭ產業多年的分析師指出，其實，坂本幸雄深諳「合併」絕對不是一步最佳的棋，因為一旦合併，力晶手上有高達四百億元的債務，與茂德待償的五百億元債務，馬上就會變成爾必達的龐大包袱，所以，坂本幸雄曾多次公開聲明，絕對不會「買」力晶與茂德。

形勢比人強，雖然爾必達早已表明不會當台灣救星，但是台灣還是甘願提供產能、資金給爾必達，作為下一代技術的研發費用，從根本加深台、日ＤＲＡＭ廠的合作關係，這就是希望台灣ＤＲＡＭ業能夠保住一息命脈，避免遭淘汰提早出局。

為了與韓廠一拚，坂本幸雄也不能讓力晶、茂德倒下，力晶、茂德手上的產能雖不及南亞科，但在這場ＤＲＡＭ淘汰賽中，也是爾必達不小的助力。

所以，在力晶全面退出ＤＲＡＭ銷售後，轉型成為爾必達的代工廠，甚至市場傳言，爾必達未來可能以代替力晶負擔部分債務的方式，進一步取得力晶最先進的工廠。

對比早就退出標準型ＤＲＡＭ殺戮戰場的旺宏、華邦電，轉投利基型記憶體後，各自闖出一片天，還深陷在虧損泥淖的台廠，也只能暗自垂淚。

至於即將來台發行ＴＤＲ的爾必達，雖然ＴＤＲ所募集的資金，將全數用在瑞晶，作為下一世代技術開發的資本，至於能不能獲得台灣投資人的認同，就看坂本幸雄要如何證明，他有多愛台灣了。

聯日真能抗韓？

——三星、海力士持續壯大

公司

市 占率(%) 營收(億元)三星 40.7 1032 1639 海力士 21.9 555 885 爾必達 13.6 345 140 美 光 12.0 304 870 南亞科 4.2 118 120 力 晶 2.2 133 160 華邦電 1.9 48 49.6 茂德 1.8 45 尚未公布資料來源：集邦科技、各公司

即將在五月三十日於興櫃掛牌的紅 木集團，未掛牌先轟動市場，主要是該公司創了幾個第一，是第一家純外資在興櫃掛牌公司，也是國內第一家道地的精品概念股。成立於一九九二年的紅木集團，以 專做高級精品店裝潢為主，LV、Gucci等國際知名品牌都是它的客戶。隨著亞洲地區對精品需求快速增加，扮演精品店化妝師的紅木集團，角色日趨重要。

紅木集團的創辦人是新加坡華裔商人蘇聰明，早年從一般的室內裝潢起家，在切入高級精品店裝潢後，現在已經是各大精品店拓點時，指定的裝潢公司。該公司靠著新加坡與馬來西亞兩處主要營業據點，將裝潢業務擴大到全球。

目 前，紅木集團的客戶群遍及世界二十多個國家，Hermès(愛馬仕)、LV(路易威登)、Cartier(卡地亞)、Armani(亞曼尼)、 Burberry、Gucci、Coach、Rolex(勞力士)、Prada等。紅木集團總經理Peter曾表示，在台灣掛牌後，希望利用資本市場擴充 生意，除了可擴展客戶，並希望打進大陸市場。

而從紅木集團的業績可以看出，精品生意跟景氣息息相關。金融海嘯前，該集團ＥＰＳ（每股稅後純益）僅一．三三元，海嘯過後，業績快速成長，二○○九年營收十一．二億元台幣，稅後純益一．三二億元，ＥＰＳ四．五元，一○年ＥＰＳ也保持在四．二八元附近。

台北與新加坡的距離有多遠？3000公里，大約要飛行5小時才能到達。

但，最近兩地的距離，隨著新加坡企業陸續來台上市掛牌，頓時縮短了。

過去，台灣股市魅力，向來不如香港與新加坡，但在政府積極招商與資本市場活潑的特性，加上與中國簽署ＥＣＦＡ，台灣成了進軍中國市場最佳的中繼站。

新加坡商來台掛牌，如同浪潮一般，正一波波的席捲而來，台股的魅力與新價值，正在展現中。

撰文‧周岐原、吳美慧、歐陽善玲五月二十五日的夜晚，十餘家公司的老闆齊聚在台北市某家商務型飯店聚餐。這一天，東道主是新加坡商捷必勝公司董事長林永 車，為了公司股票即將在台灣掛牌，舉行了感謝之宴。這群說著閩南話，夾雜英語和國語的大老闆，全部來自新加坡，席間的貴賓有已經在台灣掛牌ＴＤＲ（存託憑 證）的超級咖啡，還有即將在台灣登陸興櫃的其祥食品。席間觥籌交錯、氣氛融洽，讓人一度有置身在新加坡的錯覺。

台股條件轉變 吸引外商青睞與其他企業餐宴最大的不同，這群普遍是華人第二代或是第三代的企業主，有著其他國家與地區所沒有的凝聚力。在新加坡黨政關係良好的林永車的大 力吆喝下，超級咖啡準備年底「加碼」在台灣掛牌，益立集團和CIVIL TECG公司也即將申請年底來台灣掛牌，台灣資本市場比新加坡活絡，對中小型企業與產業多元化的接受度高，台灣儼然成為新加坡商資本市場的新天堂。

「我覺得台灣真的很有機會呀，很有前景！」在這場筵席間，一位經營工程服務業的企業第二代搖晃著紅酒杯，一邊微笑地說。這場觥籌交錯的宴會，反映出台股的 現狀已然蛻變，從過去本地色彩濃厚的股市，轉變為條件足以吸引外商的市場。所以不僅「鮭魚」台商們陸續返鄉，連外商都嗅到商機、成群結隊來了！

這是台股有史以來，一場無聲的量變，更是質變。而新加坡商來台掛牌，猶如浪潮般的一波波席捲而來，捷必勝、紅木只是大浪來臨前的浪花，後續還有更多的公司準備登陸來台。

趨勢十年一變，台灣將「籌資中心」當作長久以來的努力目標，如今，總算見到成效。過去十年，鎖定以中國作為市場的企業，首選無疑是選擇到距離最接近中國的香港掛牌，與中國公司競爭來自全球的資金。

另外，也有部分台商，選擇到積極爭取中國企業、擴大「中國概念」的新加坡股市掛牌。但無論是海外台商或外國企業，對來台掛牌就是興趣缺缺。

這個現狀之所以改變，來自於兩年前的「美麗相遇」。

當年，陳樹擔任ＯＴＣ（櫃台買賣中心）董事長時，帶領國內一票券商到新加坡招商，當時駐新加坡大使史亞平也參加招商大會，給與會的新加坡商留下深刻的印象。而這腦海中的印記兩年後開花結果，「在新加坡很難遇到官員，讓我們很感動！」其祥集團董事經理王建山說。

這個感動，讓台灣證券市場和新加坡、香港的競爭差距，正步步拉近中。由總量來看，在香港及新加坡交易所上市企業中，來自中國及海外公司占整體比重都高達四 ○％左右，這個比率，是台灣的十倍之多。然而將海外新股掛牌的數據逐年檢視，不難發現，新加坡對海外企業的吸引力正快速滑落，在此同時，以往乏人問津的台 灣市場卻快速崛起，而且大有取代新加坡的態勢。

台、星市場優勢 近年漸逆轉改變的背後，代表台灣股市的魅力正逐漸擴大中。二○○七年，海外公司赴新加坡上市達到最高峰，當年就有五十六家公司掛牌。不過此後，海外企業對 新加坡股市的興趣便逐漸降溫，○八年至一○年間，只有五十七家海外公司掛牌，有逐年下降的趨勢。例如在新加坡上市台商中，最具指標意義的中國旺旺、仲利控 股，兩家公司也先後下市，轉移到香港掛牌。

相對地，海外公司在台掛牌卻從長年的個位數逐漸上升，○九年一口氣增加到十家，去年更增至十八家，與新加坡只剩一線之隔。這項數據還僅計算證交所的上市企業家數，若加上登錄興櫃及上櫃的海外公司，今年台灣吸引海外企業的數量，可望正式超越新加坡。

「條件成熟、預計年底前送件審查的海外企業，估計至少有十家，」ＯＴＣ副總經理朱竹元就樂觀地說。五月底，在ＯＴＣ舉辦的一場海外企業掛牌說明會上，有多 達四十家外國企業出席，凸顯了台灣股市的吸引力。從來不是企業首選ＩＰＯ（首次公開發行）的台灣市場，為何在一夜之間從一張冷板凳，逆轉成為外商企業最想 進駐的「寶地」？

「台灣有零售投資人（散戶）的傳統，而新加坡股市沒有，這是一個主要的區別！」藍濤亞洲總裁黃齊元說。由於國內多數個股市值低於機構法人要求的「門檻」十 億美元（約新台幣三○○億元），而且散戶占台股成交量仍多達六成，中小型股在散戶居多的台灣掛牌，是相對有利的選擇。

相較於台灣的傳統特色，中小型股若是選擇在法人交易為主的新加坡掛牌，很可能出現成交量極度低迷的現象。像是養殖鮑魚產品的歐聖集團，在新加坡掛牌的原股就曾出現一天成交不到一張的冷清局面，失去掛牌交易的意義。

再例如去年在港股重新掛牌的四環醫藥，原先就是在新加坡掛牌的一檔「龍籌股」。因為交易市況不理想，公司決定改往香港上市。由於四環醫藥是中國最大心血管 製藥公司，在市場憧憬中國生技業發展的推波助瀾下，在港股掛牌時引發市場轟動，連「大鱷」索羅斯都透過旗下的量子基金，認購四千萬美元股權。可見離開新加 坡，尋找更活躍的資本市場，已然是不少海外企業私下考慮的念頭。

「我認為未來跟新加坡爭（中小型公司）的，就是台灣。」金融公關公司總經理章誠爽認為，「以後局面確定，就是大公司肯定都去香港，沒得爭了」，但除了巨型 企業之外，各地中小企業也有上市集資需求，過去它們傾向往新加坡股市發展，但是現在，來台灣掛牌的吸引力明顯超越新加坡。

「新加坡人比較保守，對中、小型公司都不太敢投資，」在台發行ＴＤＲ的特藝石油能源董事長陳有樹，一語道破新加坡股市的弱點，就是交易量集中在機構法人， 而散戶又對中小型股沒有興趣。但要是這些公司選擇到香港，在大型中資股林立的港股市場，也很難吸引投資人目光，在此情形下，台灣股市就成了這些新加坡企業 最佳選擇。

值得注意的是，當局開放海外企業回台掛牌後，率先上市的ＴＰＫ(宸鴻)、美食達人及晨星半導體等公司，其身分都是台商。今年陸續在興櫃市場亮相的捷必勝控 股（ＫＹ必勝）、紅木集團（ＫＹ紅木）、其祥食品等公司，卻是道地的新加坡企業，這也是台股首次出現純外資企業來台掛牌。有了這群開路先鋒打頭陣，未來台 股很可能進一步開放，吸納更多外商在本地上市。

詩肯成功經驗 加深來台想法新加坡企業為何將台灣視為新樂土？除了市場特性適合中小型股以外，率先登上台股的詩肯柚木，其成功經驗也是一大關鍵。

本來詩肯打算按照一般上櫃程序，接受券商輔導並送件掛牌，後受金融風暴影響，公司臨時決定入主原為東元集團旗下的旭展，並借殼上市。這一來一往，整整節省一年半時間。

其實來自新加坡的詩肯，在台灣落地生根已經有十八年時間。九三年時，詩肯在台北市光復南路開出第一家據點，當年就創下銷售五百萬星幣（約一．一八億元新台幣）的業績。

後來詩肯花了十年時間，在全台各地廣設據點，到了今年第一季，借殼轉型為家具通路股的詩肯終於繳出亮眼成績，在六十五間分店帶動之下，稅後ＥＰＳ達一．三 ○元，和貿易百貨類股相比，名列前茅，成交量與股價也持續上升。詩肯的高周轉率和本益比，讓其他新加坡老闆更堅定要來台灣掛牌的想法。

「我們新加坡人很團結，做生意向來都是『一個牽一個』，現在看林老闆（林永車）做得這麼好，大家當然更會想來台灣發展！」一位正在與券商洽談掛牌事宜的新加坡老闆，就大方承認自己同樣有將公司轉戰台股的規畫。

詩肯柚木董事長林福勤談到來台掛牌的決定，有「相見恨晚」的感受。他說：「在新加坡，家具通路股的本益比頂多三到七倍，必須是大型、跨國企業上市才有意 義，中小企業很難存活。」在台練兵 籌資進中、日市場林福勤回憶切入台灣市場初期，由於是外來家具品牌，經營管理頗為吃力，必須借重新加坡既有資源協助，例如建立銷售及客戶資料庫、拍攝電視 形象廣告等，都靠新加坡支援，才能度過當時的難關。但林福勤也強調，等到國內事業體質調整完成，他將以台灣為基地，將家具業務拓展到中國大陸與日本市場。

透過台灣，同時揮軍中國與日本市場的布局，不僅是詩肯的經營戰略，也是所有準備來台掛牌與成立據點的星國老闆，共同期待的前景。

客戶遍布東南亞、中東與澳洲的捷必勝控股董事長林永車說：「區域性很重要，未來台灣的市場還會更大，所以我們決定來。」從事機械租賃服務業的捷必勝，看上台灣鄰近中國與日本的優勢，就準備先在台灣積極練兵，然後透過股市籌資，投入中、日兩大市場。

企業紛紛將股票來台上市，各有其商業利益考量，對國內散戶來說，也有相當正面的效果。

過去在台灣掛牌的公司，產業類型相對固定，除了占一半以上的電子科技股，原物料、能源及奢侈品等產業均沒有相關標的可供選擇，投資人若有意布局特定產業，只能到國外開戶，或是在券商辦理複委託申購。

如今，有越來越多的公司被吸引到台灣掛牌，投資人再也不必捨近求遠，可以就近投資到更多元的產業，等於是將台股平台更加放大。

香港交易所能夠連續二年成為全球ＩＰＯ集資最多的證券交易所，除了背靠中國、擁有龐大資金優勢之外，選擇多樣化，更是吸引外資的重要關鍵。例如歐舒丹與PRADA等歐洲企業，先後選擇到港股掛牌，就讓港股更加壯大，如今台灣的資本市場，也正循這個方向邁進。

台股的大改變，真的來了。

來台掛牌公司中，投資人可以選擇的新產業原物料產業 KY保綠（8423）奢侈品產業 KY紅木（8426）工程機械業 KY必勝（8418）博弈飯店業 KY楷捷（2721）石油探勘業 特藝（911613）精品家具業 詩肯（6195）外商來台掛牌三種途徑及代表公司

來台掛牌途徑 代表公司

第一上市（IPO） TPK（3673）、KY必勝（8418）、KY紅木（8426）借殼上市 詩肯（6195）發行存託憑證（TDR） 神州數碼（910861）、爾必達（916665）、

特藝（911613）

資料來源：公開資訊觀測站

台灣資本市場魅力十足

新加坡股市交易冷清，不僅使得到新加坡掛牌的台商喪失信心，也讓新加坡商開始轉赴台灣市場掛牌。

第一階段

（1996至2007年）旺旺、仲利控股等台商企業先後出走，選擇至新加坡掛牌上市。

第二階段

（2007至2010年）外國公司在新加坡掛牌達到高峰，07年就達56家，但隨後因金融海嘯銳減，三年僅有57家外商掛牌。同時新加坡交易量低，台商及陸資陸續出走至香港及其他市場。

代表案例：四環醫藥、中國旺旺與仲利控股、美食達人（KY美食）、康師傅。

第三階段

（2010年?）

台灣首次出現純外資來台第一上市，透過兩岸開放，台股吸引外商能力持續上升。

代表案例：捷必勝控股（KY必勝）、紅木集團（KY紅木）。

最近，台灣資本市場最熱的事，莫過於新加坡企業來台掛牌。四月底，新加坡連鎖中醫商馬光保健集團上櫃，五月底則是新加坡設備租賃商捷必勝控股（KY必勝）和裝潢商紅木集團（KY紅木）來台上興櫃。資本市場幾乎是每個月都有新加坡商來台的消息。

根據統計，二○○八年來，已在台掛牌或者提出申請的新加坡商TDR（台灣存託憑證）高達十三家，占整體TDR三三％。但最近的這一波「新加坡熱」，不同於以往的是，多了企業來台上櫃、興櫃的身影。

新加坡證交所近兩年高舉希望成為「亞洲門戶」（Asian Gateway）的策略，積極招商，但為何新加坡本土企業紛紛「叛逃」，選擇來台掛牌？

籌資效果更好！週轉率、本益比遠勝星

首先，在市場特性上，台灣資本市場「活跳跳」，散戶敢衝敢殺，相較被稱為「冷凍櫃」的新加坡股市，對大老闆來說，多了幾分刺激，籌資效果更好。「台灣資本 市場活潑，對中小企業較friendly（友善），本益比（PE ratio）可較高，」輔導捷必勝和紅木集團上興櫃的大華證券董事長許道義分析。

從衡量股市活跳跳程度的週轉率（編按：交易總股數跟上市總股數的比較）來看，台灣是新加坡的二．五倍之多，而衡量股民願意付給上市企業價格的本益比來看， 台灣是十五．一二倍，也比新加坡的十．九一倍高出許多。此外，台灣股票市場以散戶為主，對企業接受度也比新加坡多元。「新加坡的散戶最多只有三到四成，其 他多半是國際法人，」勤業眾信會計師事務所營運長郭政弘強調。

因為以國際法人為大宗，會受到青睞的，多半都是地產、金融類股或者新加坡國家持股的大型企業。台資企業或中小型的新加坡本地公司等不到大型法人關注的眼光，也難怪當年旺旺集團總裁蔡衍明打算在新加坡下市時曾說，「新加坡資本市場讓旺旺太委屈。」

不被注意，也讓辜仲立在三月份決定讓中租迪和母集團仲利控股在新加坡下市。最近半年，仲利控股在新加坡的股價持續在星幣○．五元附近盤旋。以中租迪和二○一○年EPS（每股盈餘）二．三元計算，本益比才不過四．七倍。

相較之下，同樣從事租賃業的捷必勝來台上興櫃，六月三日的收盤價五十一元，以今年前四個月EPS一．一五元推算全年EPS來估計，本益比達十五倍。類似的產業，在台灣的本益比可以是新加坡的三倍以上，也難怪新加坡老闆們看上台灣市場。

上市成本更低！費用僅香港的四分之一

吸引新加坡企業來台的另一個原因是，在台上市成本低廉，跟香港、新加坡比，台灣上市必須的會計師簽核和券商輔導費用都比較便宜，尤其對中小企業主來說，同樣要上市，成本低，吸引力更大。

一位長期觀察兩岸三地的資深會計師指出，台灣跟香港會計師和律師在企業上市的諮詢、查核費用，「收費的金額一樣，只是幣別不同。」也就是說，台灣的費用只有香港的四分之一。

一位券商員工也透露，在台灣，券商收取的承銷費用，常常是打折又打折，可能一個案子實收的承銷費用少到只有二百五十萬元。反觀新加坡、香港等地，則是按照 上市金額收取約一．五％的承銷費用，少說上市籌資五十億元來算，手續費就高達七千五百萬元。對這些海外的企業主來說，同樣要掛牌籌資，同時爭取更高的曝光 和知名度，能夠到台灣用更低廉的成本達到一樣的目的，何樂而不為？

台股的拉力加上新加坡本地的推力，一推一拉下，讓台灣成了淘金新天堂。在這股趨勢下，投資人又該如何看待這波的新企來台掛牌呢？

投資前要注意！近兩年TDR跌多漲少

事實上，過去兩年十檔新加坡企業來台掛TDR的表現，有八檔跌破掛牌價，讓投資人慘遭「套牢」。

過去的表現嚇壞了投資人，但專家多數認為，這波新加坡企業來台選擇以上興櫃的方式「蹲馬步」，對投資人比較有保障，也代表台灣資本市場往更健全的方向發 展。這波新加坡企業選擇來台上興櫃，至少蹲馬步六個月，未來不論上櫃或上市，掛牌價格不得低於前十天興櫃價格的七成，投資人至少有比較客觀的價格參考， 「這樣對一般投資人比較有保障。」

另一方面，凱基證券董事長魏寶生也分析，這一波新加坡企業來台，「原股（第一上市）來台代表他對這個市場更重視、認同度更深，」未來市場是朝「更完整」的方向邁進。

魏寶生也提醒，從這波新加坡企業來台掛牌可以發現，台灣「發行市場的國際化才剛開始。」面對來源日益多元的企業，投資人得要更勤做功課，才不會被熱潮沖昏頭。

【延伸閱讀】籌資管道，轉到上櫃、興櫃市場—新加坡企業來台掛牌現況

發行類別：TDR

公司名稱：歐聖 掛牌日期：‘09/12/31 掛牌價：10.15 6/3股價：7.66 掛牌來漲跌幅（％）：-24.5

公司名稱：揚子江 掛牌日期：‘10/9/8 掛牌價：20.10 6/3股價：18.40 掛牌來漲跌幅（％）：-8.5

公司名稱：超級集團 掛牌日期：‘10/9/9 掛牌價：14.95 6/3股價：16.75 掛牌來漲跌幅（％）：12.0

公司名稱：中國泰山 掛牌日期：‘10/10/6 掛牌價：13.00 6/3股價：8.40 掛牌來漲跌幅（％）：-35.4

公司名稱：明輝環球 掛牌日期：‘10/10/20 掛牌價：18.15 6/3股價：10.00 掛牌來漲跌幅（％）：-44.9

公司名稱：聯合環境 掛牌日期：‘10/10/22 掛牌價：16.70 6/3股價：15.80 掛牌來漲跌幅（％）：-5.4

公司名稱：滬安電力 掛牌日期：‘10/10/28 掛牌價：14.55 6/3股價：16.55 掛牌來漲跌幅（％）：13.7

公司名稱：Z-OBEE 掛牌日期：‘10/12/3 掛牌價：10.25 6/3股價：7.78 掛牌來漲跌幅（％）：-24.1

公司名稱：特藝石油 掛牌日期：‘11/2/25 掛牌價：12.50 6/3股價：10.90 掛牌來漲跌幅（％）：-12.8

公司名稱：杜康控股 掛牌日期：‘11/3/9 掛牌價：18.00 6/3股價：14.15 掛牌來漲跌幅（％）： -21.4

發行類別：上櫃/興櫃

公司名稱：KY馬光 掛牌日期：‘11/4/29 掛牌價：68.00 6/3股價：87.00 掛牌來漲跌幅（％）：27.9

公司名稱：KY必勝 掛牌日期：‘11/5/27 掛牌價：48.25 6/3股價：51.00 掛牌來漲跌幅（％）：5.7

公司名稱：KY紅木 掛牌日期：‘11/5/30 掛牌價：77.37 6/3股價：76.75 掛牌來漲跌幅（％）：-0.8

發行類別：申請中

公司名稱：昶虹 掛牌日期：‘10/8/30申請上市

公司名稱：傲勝國際 掛牌日期：‘11/2/23申請TDR

公司名稱：HISAKA 掛牌日期：‘11/3/2申請TDR

公司名稱：恩利資源 掛牌日期：‘11/5/3申請TDR

註1.掛牌價以TDR/興櫃/上櫃當天收盤價為準註2.漲跌幅是統計自掛牌日至2011/6/3止資料來源：公開資訊觀測站、櫃買中心、鉅亨網

十年前的一場網路泡沫，投資人對 台灣網路業的瘋狂追逐因而止步，直至商店街公司掛牌，揭開日本創投對台灣網路業的沉默布局，重新燃起台灣網路業的一線希望。

為何曾是投資熱 錢沙漠的台灣網路業，能獲日本創投青睞？

撰文‧賴筱凡

去年詹宏志成功將網家帶向營收百億元的里程碑，今年網家 沒有停下腳步，持續向上締造營收新高紀錄，甚至不少法人預估，今年網家營收有機會挑戰一三○億元，子公司商店街掛牌，更將網家股價推上兩百元大關，在台灣 網路產業奠定無可撼動的地位。

十年河東、十年河西，台灣網路業在泡沫化十年後，今年終於轉到好風水。三月十七日，台北遠企飯店二樓會議廳 裡，擠滿了參加網家子公司商店街掛牌前法說會的人，他們都想知道這家資本額不過一．四五億元，去年稅後每股純益（ＥＰＳ）賺二．一八元的公司，掛牌價卻能 上看一五○元。其中，更有一位從日本遠道而來的貴客，隱身其中，他是日本五大商社之一，伊藤忠株式會社董事長渡邊一郎。

渡邊一郎默默坐在台 下，沒有太多人認得他，直至他上台，台下才一陣騷動。近年來，伊藤忠積極布局大中華市場，不僅在中國尋找投資標的，更在台灣尋覓合作對象，而商店街正是渡 邊一郎相中的潛力新星。

另一家日本創投，也同樣展現了對台灣網路業的高度興趣，它是日本第一大社群網站Mixi背後大股東，Cyber Agent創投。今年五月，他們悄悄在台灣成立辦公室，正是為了就近觀察台灣網路業。

台灣網路業便宜又優質 受日青睞為什麼日本人如此偏好台灣的網路公司？「一來可以從台灣市場跳進中國，二來台灣網路業像失落的綠洲，幾乎沒有國際創投會注意。」在Cyber Agent創投大中華區執行長北川伸明眼中，台灣網路業是顆待挖掘的珍珠。

商店街掛牌前法說會這天，多數人將焦點擺在台上的網家董事長詹宏 志身上，台下卻有十多位年紀不過二、三十歲的年輕人，並肩而坐，他們注視著台上耀眼的詹宏志，心中默默許下願望：有那麼一天，自己也能成為下一位詹宏志。

每 每談到這批台灣網路業的生力軍，詹宏志總會自嘲地說：「我是台灣網路業年紀最大的一個。」可是，詹宏志無疑是台灣網路業裡，最被羨慕的人。他的創意與想法 總能獲得投資人支持，不像多數網路創業者，還在過著租四坪小辦公室，邊兼差邊寫程式的生活。

正因台灣網路業指標性企業不多，至今能夠成功上 市櫃的寥寥可數，加上內需市場被認定規模不大，因此，有興趣的投資人無幾，更別提對投報率錙銖必較的創投業者，以致台灣網路創業者多半靠積蓄，或親朋好友 投資。

「這就是我們所說，台灣網路業的投資成本非常低。」北川伸明觀察，台灣網路創業者眾，但能看到他們價值的人，鮮矣。當多數國際創投將 大筆熱錢搬進中國，投資中國網路公司時，北川伸明逆向操作，回頭來台灣尋找璞玉。

近年來，全球網路業投資熱錢席捲全世界，團購網站龍頭 Groupon的上市募資就可望達七．五億美元，中國最大社群網站人人網赴美掛牌，也成功募到五．八億美元，熱錢對網路業的追逐，幾乎在各國都看得到，唯 獨台灣，宛若沙漠，僅僅聽聞兩大日本創投來台獵豔，而不像中國網路業吸引大筆國際資金追捧。

但你可能不記得了，十年前的台灣，三大入口網站 奇摩（kimo）、蕃薯藤（yam）與網家（PChome）的募資潮，就與現在熱錢追逐Groupon、臉書（facebook）沒有兩樣。「你能想像， 當時的奇摩增資，每股開價一八○元，就連yam也是。」參與到那個巔峰時代的詹宏志說來格外平靜。「當時美林（Merrill Lynch）、摩根士丹利（Morgan Stanley）都來找過我們，希望能幫我們募資，而且是用每股一八○元的價格。」詹宏志現在回想起來，都覺得當時台灣網路業的泡沫，已經大到不可思議。 「幸好我的partner李宏麟（網家總經理）拒絕了。」首選大賺內需財的網路公司最後，網家用每股二十五元的價格募資，在詹宏志眼裡，那次募資後，台灣 網路業就進入泡沫階段，而當時高價增資的奇摩、蕃薯藤，最後都在不堪股東賠錢壓力下，將公司草草便宜賣掉。自此之後，台灣網路業幾乎難再重獲投資人青睞， 這並不意味業者沒實力，只是生存環境更加艱鉅。

然而，今年情勢改變了，日本創投捧錢來台找標的，為網路業帶來新希望。對日本人而言，經歷過 一次泡沫洗禮，讓他們投資台灣網路業的成本更低，「幾乎與投資中國網路業的報酬率不相上下。」北川伸明說，雖然台灣網路業的本益比不若中國，但成本相對 低，也替他們創造了不錯的利潤空間。

日本創投挑的多是以「內需財」為導向的網路公司，「舉凡與食、衣、住、行有關的，幾乎這些日本創投都會 優先關注。」業內人士說，這也是為何愛評網在第一時間就獲得Cyber Agent關愛、注資，而伊藤忠會投資商店街，亦是如此。惟網家、商店街目前本益比高達三十倍，能否拿出獲利成績證明價值，仍有待觀察。

不 過，儘管台灣內需市場普遍被認為規模過小，但因上網購物的人口及網路服務還有很大的成長空間，台灣電子商務產值每年以二六％至二七％的速度成長，不亞於北 美市場的成長力道，「去年北美前五百大電子商務業者的營收，成長了一八％，達一千五百億美元。」Gartner首席分析師Praveen Sengar說依照經濟部商業司統計，今年台灣電子商務市場產值可望達三二五六億元，年成長二六．五％，明年還有機會突破四千億元。因此，北川伸明認為， 「或許台灣網路業者不用急著擴張中國版圖，若能搭上電子商務市場的快車，就還有無數商機潛藏其中。」日本創投紛紛來台挖寶！

日本創 投：Cyber Agent 投資台灣網路公司 持股占比

宇峻奧汀 約10％

愛情公寓 約15％

愛 評網 約15％

日本創投：伊藤忠

投資台灣網路公司 持股占比

商店街 9.6％

提出破壞式創新 （Disruptive Innovation，編按：指後進者以顛覆市場規則的創新，改變了大者恆大的市場限制）理論的大師克雷頓．克里斯汀生（Clayton Christensen），怎麼會到台灣投資一群來自彰化的七年級生，而且，他們還是「做餐廳」生意的？

關鍵，就是結合虛擬與實體的破壞式創新趨勢。

走進易訂網（Eztable）辦公室，由陳翰林等四位七年級生創立的線上餐廳網路訂位公司，牆上滿是卡通塗鴉和標語，難以想像，這就是哈佛商學院教授， 《富比世》（Forbes）雜誌報導中，被票選為「世界最有影響力的商業思想家」克雷頓．克里斯汀生，在大中華區唯一指名投資的新創公司。

虛實整合成趨勢！易訂網淨利率高達三成

克雷頓．克里斯汀生會透過旗下的Rose Park Advisors投資基金投資這家公司，是因為它成功搭起實體與虛擬世界的橋。他接受本刊專訪時則表示，O2O（online to offline，線上與線下連結）的趨勢，是破壞式創新的最佳舞台。

所有人都知道，網路是大勢所趨。只是，「各個產業都想走向線上，有太多的障礙出現了，」克里斯汀生觀察。

先以美國擁有三分之一市占的電子產品零售商BEST BUY與美國電子商務網站亞馬遜（Amazon）的對抗為例。

現在，消費者在BEST BUY的賣場逛街，決定要購買的產品後，卻透過智慧型手機可直接上亞馬遜網站比價，在實體店面、大量的店員雇用和訓練成本拖累下，最後結果是BEST BUY的價格沒有競爭力，只能淪為網購商的展示間。

雖然，BEST BUY決心跨足電子商務。但去年耶誕節的消費旺季，擁有大量實體店面的BEST BUY，不但沒有發揮優勢，反而因為庫存管理、訂單處理問題，而在耶誕節前夕，公告將取消大筆訂單，引來大量罵名，同時，亞馬遜卻創了歷年同期最大交易 量。

至去年十一月底，BEST BUY的淨利總計下滑近三成，去年市值從一百七十億美元跌到九十億美元。市場的不看好，美國各大媒體直指其在虛實整合的布局失敗，就是主因之一。

鏡頭拉回易訂網的辦公室，他們，就是找到把實體與虛擬平台整合的鑰匙，所以大贏。

易訂網○八年底創立至今，三年多的時間，從當時連餐廳業者都覺得多餘的網路訂位服務，如今成為四百家中高階餐廳、飯店的長期合作夥伴，年營收二千八百萬 元，淨利率兩成到三成。

他們讓餐廳利潤不縮水反拉高客人來店消費金額

「他們切入市場方式，和近期快速成長，完全符合破壞式創新理論，」Rose Park Advisors投資基金經理人麥特．克里斯汀生（Matt Christensen）說。

易訂網表面上只是讓消費者透過網路可以訂餐廳，但，他們卻改變下述遊戲規則。 讓網路業者做訂位服務，會讓餐廳利潤被抽成縮水？錯！

陳翰林以一家高檔素食餐廳為例，三種價格帶本來以最低價一千三百元為大宗，但易訂網在網路上提供獨家優惠，讓會員線上預付一千三百元套餐價格，現場能折抵 一千五百元，活動結束後發現，一千八百元的套餐銷售反成了大宗，「十個人裡有三個人會加購（三百元）！」

易訂網的服務提早確認了當天的消費額，又提高了每位客人的來店消費，漂亮的成績單，提高餐廳合作意願，採用更多服務，讓易訂網平均與一家店的合作收入，從 一千元開始，如今已突破八萬元。

他們做大訂位商機電信商、發卡銀行搶合作 做餐廳訂位服務的餅太小，成長幅度有限？錯！

易訂網的成功，其實還引來國內主要電信商、發卡銀行搶著合作。

消費者透過易訂網線上刷卡方式向餐廳訂位，銀行不只能保證行銷費用的效果，跟易訂網合作的中高階餐廳，還能給高消費卡友獨家的餐廳訂位服務，這讓銀行卡友 向心力更高，創造三贏的效果。

中高階餐廳往往一位難求，易訂網卻能說服它們，攜其與異業合作，關鍵在於易訂網打破了過去餐廳訂位的規則。

以往，在春節除夕假期，這是很特別的時段，客人可能很多，但，也罕有隨機式的客人會上門。餐廳對於要不要開放消費者訂位，只有要與不要兩種選擇。有把握 的，讓客人在現場等，但也可能等不到人。沒把握的，承擔了客人訂桌不到場的風險，賠上備料成本和推掉的客人。但，透過易訂網的服務，以全台近三十家分店的 石頭日式燒肉為例，他們對客人訂位一次收取一千元保證金，選擇開放訂位，對於備料和財務管理，都是加分。

可喜的是，未來世界將更容許破壞式創新存在，只要你有好的想法就有可能成為贏家，如易訂網的例子來說，一開始提出的訂位服務，只是比傳統的電話訂位，多了 社群評比、訂位優惠等特色。而當時，這對餐廳業者來說，服務並不起眼，甚至，連其他網路公司也看不上眼。

實體業者小心了！上億廣告，不如鄉民意見

但風險則是，你今日經營的實體事業，就算是一家小雜貨店，也可能因這趨勢而毀壞。

「這是實體業者要面對的自我革命。」網路家庭營運長謝振豐說。

聽來很誇張？據E-ICP東方消費者行銷資料庫統計，連較傳統的四十到四十九歲的消費者，對網路口碑的重視程度都有四四％，在網路上做消費決策的比率也已 過半。也就是說，你的服務再好，你有一半的客人最後都可能對你說：「我再想一下。」然後，他們回家後先上網。在社群網站上尋求意見，到BBS站詢問專家， 最後上網路購物平台進行比價，然後刷卡購買。

至此，品牌廠商在電視台大砸上億的廣告，可能還抵不過網路上「鄉民」們的消費意見，以擁有專業社群的美國最大電子商品購物網站新蛋網（New Egg）為例， 惠普（HP）的高階遊戲個人電腦Blackbird 002當時就選擇在新蛋網率先推出，有了專業口碑加持，三個月內，其銷量竟是Amazon和BEST BUY銷量總和的兩倍。

有趣的是，很多人自以為了解這股趨勢，並已起身而行，但走的都是老路，並未創造出破壞式創新的效果。

你，準備好正視這股創新風潮了嗎？

【延伸閱讀】虛實整合創業者，成功兩大關鍵

哈佛商學院教授克雷頓．克里斯汀生，一九九七年提出了破壞式創新，接受本刊專訪時，他對虛實整合潮流，有兩點提醒，因為這是很多人自以為走向網路，但卻未 有預期效果的關鍵。

一、「對抗不消費的消費者，永遠比對抗你的競爭者（其他企業）重要。」

「虛實整合的趨勢，雖然帶來了很多機會，但大部分都不符合破壞式創新的精神，」他解釋。如Groupon在全球帶起的團購浪潮，就是讓原本不進入網路廣告 市場的中小企業，也開始進行網路行銷，鼓勵網路上的消費者走進實體店面。「它拿到了Google都拿不到的廣告市場。」但其他後進者，卻一味的跟風，甚至 靠著更多折扣搶市，忘了自身服務的本意，帶來消費者權益受損、店家倒閉、團購網站泡沫化的下場。

二、「永遠要記得產品（或服務）要滿足的需求是什麼？」

以韓國Home Plus超市為例，實體門市出身，卻能大玩虛實應用，繼續發揮通路「用展示促使消費」功能，從實到虛都緊抓消費者荷包。

它在地鐵站設置「虛擬超市」，以圖片配上二維條碼展示，等車民眾只要用手機對準條碼，就能購買，半天後產品將直達你家。推出三個月，就讓Home Plus線上銷售額增加了一三○％。如此服務，也在去年八月攻進上海地鐵站及北京五百個公車站。