你和父親的關係決定了你的婚姻 張永鵬88_hex

在戀愛和婚姻關系中，原生家庭所帶來的影響已經廣為人知，無論多麽重視都不為過。其中父親和女兒的關系，決定了女兒一生的幸福。

前不久，和一個朋友C聊天，問她最近有什麽變化沒有。

她說有啊，結婚了。

我略略吃了一驚，接著為她高興。C已三十多歲，難聽一點可以說是大齡剩女，盡管她從來不缺條件不錯的追求者，但總是離婚姻有一段距離。

你的先生是什麽樣的人呢？我繼續問。

她津津有味地向我好好描述了一下她的先生。聽完她的描述，我隱隱有一種自得感，因為覺得她能有這份好姻緣，我有相當的功勞。

那是近兩年前，我和她聊天，問到她的擇偶標準。她說，意識上，她希望是強有力的成功男人，但自己又總是對這樣的男人沒有興趣。的確，她的追求者中不乏成功人士，但她對這些成功人士總是不耐煩，甚至冷嘲熱諷。

為什麽會這樣呢？她也有些納悶。不過看起來也不難理解，因為追求她的這些成功人士對錢權太感興趣了，不僅如此，他們還將錢權視為人生最重要的目標似的，這讓她覺得很沒意思。

但是，她又恰恰想和這樣的男人結婚。

真是矛盾！

我請她說說她的爸爸，而她一說，我就明白癥結出在哪里了。

首先看起來，她的父親是成功人士的對立面，他溫和、善良且人情世故簡單得出奇，自她長大後，從不能為她遮風擋雨，每當遇到困難需要找一些人際關系去解決時，為她出頭的總是媽媽，要不就是她自己去努力。她曾經遇到過非常困難的事情，那時尚是一個年輕女孩的她只好自己去找關系，遇到了很多挫折。從此以後，她對父親絕望到極點，也開始升起強烈的願望——一定要找一個能為她遮風擋雨的強有力的男人。

但是，再向前回憶時，事情變得不一樣了。

在她小時候，父親帶給她的感受是完全不一樣的。5歲前，她覺得父親是完美無缺的。她的父親是一個美男子，並且愛好運動，她經常吊在父親的胳膊和大腿上玩耍，她的什麽需要爸爸似乎都能滿足。甚至，在她的家中，連換尿布這樣的事情也是爸爸做的。

到了讀小學時，爸爸在她心目中的形象仍然是偉岸而迷人的。她的爸爸在她的女同學中相當有名，她們經常去她家玩，而她有感覺，她們貌似是去找她，但很多時候其實是去看她爸爸的。

一直到了初中，她對爸爸的印象才開始惡化。她逐漸發現，強壯的父親在社會上是懦弱無能的，遇到需要人情世故的情形他總是退縮，有時還會大發脾氣顯得很憤怒似的，但她感覺到，是這些情形刺激了爸爸的無助感。他越憤怒，就意味著越無助和懦弱。這時，她對爸爸的討厭就會達到頂峰。

到了高中、大學、研究生和工作後，爸爸的形象更加不堪，最後全然崩塌下來，她對爸爸再也沒有了崇拜感。

但是，在這一生中，又有哪個男子能給她父親給過她的那種溫暖和愛呢？至於在社會上為她遮風擋雨的需要，真的一定會勝過兒時父親給過她的那些瑣細的照顧與快樂嗎？

當然不是。實際上，當她回憶起兒時父親和她在一起的經歷時，她的眼睛有淚水落下來，她的身體在不斷顫抖，她明白，那才是最珍貴的，才是她最最想要的，而錢權能提供的安全感，是無法與兒時父親給過的感覺相匹敵的。

最後，她說，或許，像父親那樣的男子，才是她真正想要的。和那些將錢權視為一切的男子在一起時，她看不起他們，之所以看不起，是因為她內心深處隱隱知道，她寧願要父親的溫和、善良和簡單，後者是真正的可靠。

當她明白這一點後，她的戀愛觀自然發生了轉變，她開始認真地去留意那些溫和而善良的男子，而對於錢權不再執著。

不過，非常有意思的是，她的先生，恰恰是既溫和、善良、簡單而又有相當的社會經濟地位的。

其中的道理很簡單。以前，當她一心想找成功男人時，這其實是對爸爸的背叛，也是對自己童年那麽美好體驗的背叛，她潛意識中未必接受。並且，一心找成功男人，是長大後的她的願望，而留戀溫和、善良而簡單的父親，是孩童時的她的感受，這兩者如果不整合，那也會給她內心帶來巨大的沖突，前者將後者視為敵人，後者也會抵觸前者。結果，她既不能很好地與父親那樣的男子相處，也不能與和父親相反的男子很好地相處，她哪里都去不了。但是，在完整地看待自己與父親的關系後，她內心中的這兩部分就得到了整合，她就有可能同時擁抱這兩者了。

要主流父親的幻象，還是要真實的父親？

長大後重新看一看父親，是非常重要的事情。因為，在未成年時，我們很容易受別人影響。常見的影響有兩點，第一點是，我們很容易卷入父母的婚姻戰爭中，甚至是家族的戰爭中，而被這場戰爭迷惑了雙眼。

第二點是，我們難免會受整個社會輿論的影響，會追求主流輿論所倡導的父親形象，而不是去尊重父親的真實存在。

華南師範大學的心理學張敏翻譯了一本書《父性》，這本書稱，盡管我們意識上對暴君般的父親有百般不滿，而且殺掉暴君般的父親的譬喻在很多神話故事都有出現，且歷史上也不乏真實的故事，但是，我們還是傾向於找一個這樣的父親的。與溫和近乎軟弱的男性相比，很多人感情上還是更容易被強勢到蠻不講理的男性所吸引。

對於這一現象，可以在許多層面上做解釋。譬如一種常見的解釋稱，這是遠古蠻荒時代所遺傳下來的需要。那時，男子是獵人，他們的狩獵能力將決定一個家庭乃至一個部落的存續，而細致、敏感和善解人意這些因素並不是很重要。也就是說，一個男子的權力味道是一種真實的保障，而不像現在更可能是一種虛幻的心理需要。

德國一名女權主義作家的故事也耐人尋味。作為一名女權主義者，這位女作家先嫁給了一個無比尊重女性的男子，但最後她與這個男子離婚，而嫁給了一個有暴力傾向的男子。她到底想要什麽呢？

對此，這位女作家有她的一番解釋，而且是上升到哲學高度的解釋。

我相信這些解釋有一定道理，但我更願意從微觀的角度去看這些事件。在我看來，其中的關鍵就是，你真實的父親是怎樣的，你是接受了他的真實存在，還是活在理想父親——也即白馬王子的原型——的幻夢中。

你是否卷入了父母的戰爭而迷失雙眼？

比起社會主流輿論對父親形象的塑造外，更能影響我們是否接受父親真實存在的因素是，家庭對父親形象的扭曲。

兩年前我剛開始做心理咨詢時，一位女來訪者對我說，她非常痛苦，因她發現，她錯看了父親。她是在父親去世10周年時才有了這一發現，再想修正似乎已沒有機會，於是陷到極度的內疚中。

看輕父親，是她的原生家庭的主流輿論。她有四個兄弟姐妹，但他們都團結在母親的身邊，對父親報以忽視和敵意。一直以來，他們幾個兄弟姐妹都覺得父親對家庭貢獻甚微，母親才是家庭的頂梁柱，而且他們還覺得父親不夠男人。

但是，相當荒誕的一點是，他們的父親是事業有成的企業家，而他們的母親只是一位小學文化的家庭婦女。論對家庭的貢獻，這位父親遠遠勝於母親。我這位來訪者，她是在父親去世10周年時才看到了這一事實，這讓她一方面感到內疚，另一方面也對母親和其他兄弟姐妹產生了強烈的憤怒。尤其是母親，她認為正是母親數十年如一日地在他們面前數落父親的不是，才讓他們對父親有了很深的偏見，以至於連最明顯的事實都看不到。

夫妻之間很容易爆發婚姻戰爭，雙方都想爭奪關系的制高點。從社會的角度看，因為我們仍然是生活在男權社會，似乎男性更容易獲得這一制高點，但從家庭的角度看，卻是未必，因為孩子們天然和母親的鏈接更緊密，所以女性們有更大的機會在家庭中贏得孩子們的支持，從而令一個小家庭中的婚姻戰爭徹底失去平衡。

也是在剛做咨詢的時候，我另一個來訪者常向我描述一種情形：每當她的父親和母親發生沖突時，他們四個孩子會排成一排，站在母親的面前，擋住氣勢洶洶的、有暴力傾向的父親。

看上去，孩子們是在主持正義，但這最終成了這位女子的一個嚴重問題。她和她的先生常常爆發沖突，每次事後看，她知道自己做得過分了，但她就是控制不住自己，總是對非常老好人的丈夫發脾氣。

我請她列舉每一次對丈夫大發脾氣的詳情，最終發現其中有一個模式：每次都是先有一位年長的女士斥責她，接著她對丈夫大發雷霆。

這個模式是如何來的呢？

原來，自從她很小的時候，媽媽便抱怨甚至斥責她沒有良心，因為她不能保護媽媽。

德國家庭治療大師海靈格稱，孩子天然就想做家庭的保護神的，這一天然傾向會讓他們很自然地想平衡家庭的各種力量。在這個基礎上，假若父母一方甚至兩方有意誘導孩子站在自己這一邊，那麽他們很容易成功。

這位女子即是如此，不管年齡多麽幼小，她一樣會渴望保護媽媽。但是，在很小的時候，她不敢這樣做，因懼怕有暴力傾向的父親。一直到她16歲時，她才敢帶著三個弟弟妹妹，在父親面前一字排開保護母親。

盡管是保護了母親，但她的內疚已積攢了很多年了。她想釋放這種內疚，而她的老好人丈夫是最佳的宣泄對象了。

並且，能看到童年和成年時的一個共同模式，先是一位年長的女士斥責她不中用，而後她的內疚就會被激起，接著轉化為憤怒宣泄到男性身上。

在童年的時候，她對媽媽的保護還有主持正義的味道，但到了成年後，她仍然延續這一模式，就不再具備這一味道了，她的先生成了完全的受害者。

而在我看來，她的媽媽本來是可以直接與丈夫抗爭的，但她沒這樣做，而是選擇了以超級弱者的形象出現在家中，在大女兒還是一個孩童時就呼喚她保護自己，她雖然在很多年內沒有贏得實質性的保護，但她最終贏得了孩子們的心，孩子們都和她站在一起，將父親徹底排擠出這個家。

這位女子說，父親經常對她和弟弟妹妹說，他恨他們，他們是白眼狼，他們對他的養育沒有一點感恩之心。最後，在家中完全找不到歸屬感的父親離開了母親，雖然沒有離婚，但在外面有了女人。

背叛父親，也是背叛自己

父母任何一方如何數十年如一日地向孩子數落對方的不是，都會是一個沈重的壓力。最終，為了順應這種壓力，孩子們選擇了與情緒最激烈的一方站到了一起。

在多個來訪者中，我都發現這一現象。孩子們並不是真正去平衡強弱，實際上他們和誰站到一起，經常性的關鍵是，誰在訴苦時更執著，誰有更多的機會向孩子訴苦。

很自然的，女性在這一方面占據優勢。

一個在我看來相當誇張的個案中，因母親先向大兒子訴苦，大兒子精神崩潰了，他選擇了跳樓自殺來逃避這種壓力，而在自殺前，他常說，他發誓要拯救母親，他恨爸爸，絕不會和爸爸和解。

大兒子自殺後，媽媽訴苦的對象轉向了二女兒。結果，二女兒對父親的感覺完全改變了。哥哥自殺前，她對父親的回憶是有很多溫暖的，但哥哥自殺後，她對父親的回憶只剩下了憤怒和厭煩。

並且，因為她接住了媽媽的怨氣，而妹妹和弟弟就逃脫了。盡管妹妹和弟弟對父親也有諸多不滿，但他們現在和父親的關系比起她來要好很多。

那麽，她對父親的敵意從何而來呢？毫無疑問，她是接受了母親對父親太多的怨氣，她是在通過母親的眼睛看父親，而不是通過她的眼睛看父親。

此外，非常關鍵的是，她母親對父親的怨氣又是從何而來呢？

這個問題的答案非常可悲。原來，她母親在自己原生家庭是嚴重被忽視的孩子，她的姥姥和姥爺對她的母親都是忽視加虐待。按照道理看，她的母親對她的外祖父母本應該有很多怨氣的。但是，她的母親卻把自己父母視為了聖人一般的人物，一直對她強調，你姥姥姥爺對我多好，我對他們多感激，如果沒有他們的愛，我根本活不下來。

她的母親甘願去做父母的炮灰，如果這能讓她在父母心目中重新占據一席之地的話，如果這還不夠，她還願意讓丈夫和孩子們去做父母的炮灰。

這是她和先生關系惡化的一個關鍵點，她的先生不願意配合他。並且，她的先生自己家也是重男輕女的，所以更是無法容忍她太照顧自己家庭。

於是，他們的家庭就分成了兩半，她還活在自己的原生家庭中，而他也一樣如此。矛盾由此開始。而且，她不敢抱怨父母，但卻敢抱怨丈夫。甚至，她一生中所有的怨氣都在丈夫這里找到了突破口，日複一日年複一年地在孩子們耳邊說丈夫的不是，甚至於令一個孩子自殺都不能醒悟。之所以不能醒悟，是因為發泄怨氣的對象根本不對。

在這個個案中，二女兒和男性的關系一團糟，但三女兒和男性的關系卻相當融洽。如果姐姐也想擁有和妹妹一樣的關系，她就需要像我的朋友C學習，重新去看看自己的父親，而且要用自己的眼睛。

奧巴馬與母親、繼父和妹妹生活在一起，他的母親從未在他面前說他生父的壞話。

你不能背離自己的心

在相當的程度上看，一些女性對孩子抱怨丈夫似乎是有道理的。因為，在我們這個重男輕女的社會，無數女性嫁到男方家後，會遇到非人的待遇。尤其可悲的是，制造著非人待遇的罪魁禍首，也恰恰常是女性——婆婆。

這是一個很可悲的輪回。先是婆婆進入這個家庭時被忽視甚至虐待，她找不到自己的同盟，她心無所依。但有孩子後，她的心有了牽掛，她找到了自己的同盟，而且她心中淤積著的怨氣終於有了傾訴對象，孩子們總是容易和媽媽站到一起的。

如此一來，這個婆婆就和自己的孩子——尤其是兒子建立了過於密切的關系。當兒子愛上另一個女人後，她的心又失去了依靠，於是她很容易去排擠這一個年輕的女子，就像她當年被自己的婆婆所排擠一樣。

為了寫這篇文章，我在我的博客上寫了《重新發現父親》一篇短文，目的是為了知道更多的故事，好讓我的文章多一些素材。這篇短文引起了一些女性的不滿，她們說，原因在男人的身上，如果不是他們錯在先，女人也不會聯合孩子去對抗丈夫。

這種說法有一定的道理。但是，假若她們這樣做，孩子未來的幸福就被影響甚至摧毀了。難道，孩子的價值就是成為一個傳遞怨氣的通道嗎？

美國總統奧巴馬之所以能有今天，一個很關鍵的原因是，他的媽媽沒有向他傳遞怨氣，盡管她看上去有足夠的理由向兒子抱怨不負責任的父親，但她卻每一次給兒子講起父親時講的都是父親的優點。

當然，假若父親不是一朵花，也沒有必要非將父親美化成一朵花。關鍵就在於，對你自己而言，父親是誰，你與父親有過什麽樣的真實往事。

我們必須尊重真相，否則就會背離自己的心，而這種背離會讓心分裂，讓心的一部分和另一部分劇烈交戰。結果就是，我們的人生也一直處在劇烈的沖突之中。

猶太哲學家馬丁•布伯說，你必須以你自己的方式去揭示你生存的意義。這句話也可以用到你與父親的關系上——

你必須以你的眼睛、你的心去揭示你與父親這一重要關系的存在。

我記得謝霆鋒張柏芝剛剛結婚的時候，張柏芝說：我們之所以要結婚，是因為我們都是婚姻破裂家庭的小孩，感受過單親家庭的痛苦，所以我們兩個比一般人更懂得好好珍惜，一定會好好建立好我們自己的家庭，讓我們的孩子成長在健全的家庭。

結果他和她的婚姻，還是山崩地裂地以離婚收場。

父母一代不睦，親子關系疏離，父親和女兒關系有硬傷，母親因對丈夫不滿和兒子過度親密，父親家庭角色缺位等都會進入一個夢魘般的惡性循環，使得子女在自己的人生中繼續嘗盡辛苦，難以獲得幸福。原生家庭的傷害之所以可怕，就是因為它會進入人的潛意識不斷支配人作出決定，而所有決定又形成了新的結果。

當我們身為子女，要學會理性戒除這樣的影響，健康面對與父母親的關系，讓不健康家庭關系終結，把負面影響降至最低。

當我們身為父母，更要擔負起建設健康家庭的責任，因為這個家庭是子女一生的根基和力量源泉。來路不由己，但前路可期。(葵花寶典)

獐子島事件後必讀一本書：《反脆弱》 張永鵬88_hex

獐子島事件後必讀一本書：《反脆弱》

8億扇貝去哪了？獐子島黑天鵝事件讓投資者大跌眼鏡，很多社保基金深陷其中。《反脆弱》一書則闡述了，與其預測黑天鵝事件何時發生，不如下功夫增強自己應對極端事件沖擊的能力，如果能把自己由脆弱性的主體變為反脆弱性的主體，那麽一旦極端事件爆發，自己還能從中獲益。想必此時讀這本書，一定能給你別樣的啟發。

納西姆·尼古拉斯·塔勒布想必是一個不討人喜歡的家夥。盡管他曾經是一個非常成功（但離經叛道）的華爾街交易員，其著作《黑天鵝》也一度成為近年來最暢銷的財經書籍之一，但他的新著《反脆弱》註定將是一本令很多人難以釋懷的書。比如，在《反脆弱》中克魯格曼、斯蒂格利茨和布林德三位經濟學家被他嘲笑為“脆弱推手”。他的書也不太好讀，總覺得風格生澀，遠沒有邁克爾·劉易斯（代表作為《說謊者的撲克牌》與《大空頭》）那麽妙趣橫生、行雲流水。

然而，不好讀的書並不意味著不重要。與斷斷續續花一個月看完的《黑天鵝》相比，我在旅行開會的間隙用四五天就讀完了《反脆弱》。看完後者，我知道這無疑將是2014年我讀過的最精彩的書，沒有之一。比較而言，《反脆弱》無論在可讀性還是深刻性上都強於《黑天鵝》，這一點作者在書中也承認。因為《黑天鵝》僅僅是提出極端事件不僅存在而且重要這一問題，《反脆弱》則提出了一整套如何應對極端事件爆發不確定性的解決方案，這套解決方案無論對個人、企業還是國家都有著非常寶貴的借鑒意義。

《反脆弱》是一本信息量很大且內容深邃的著作，要在短短一篇文章中覽其全貌並不容易。因此，我將從自己閱讀本書時受到的啟發出發，梳理本書對自己思想的若幹沖擊。

首先，作者提出了脆弱性、強健性與反脆弱性這組概念。這組概念是用來衡量波動性對特定主體的沖擊的。如果特定主體將從波動性中受損，那麽這個主體具有脆弱性；如果特定主體從波動性中既不受益也不受損，那麽這個主體具有強健性；如果特定主體將從波動性中獲益，那麽這個主體具有反脆弱性。請註意，反脆弱性（Anti-Frangile）這個詞是現有詞匯中沒有的，它是由作者新造的。

其次，正如作者在《黑天鵝》中所言，要預測極端事件何時發生是非常困難的，因為與發生概率可以量化的風險不同，極端事件的爆發具有很強的不確定性（奈特意義的不確定性）。但換個角度，判斷一旦極端事件爆發後，特定主體在面對該事件沖擊時是否具有脆弱性，則是比較容易的。例如，預測汶川地震何時爆發以及具體的震級，是非常困難的。但如果判斷一旦爆發8級地震，某座特定建築是否可能倒塌，則是相對容易的。上述判斷極為重要，基於這一判斷，作者指出，與其預測極端事件何時發生，不如下功夫增強自己應對極端事件沖擊的能力。如果能把自己由脆弱性的主體變為反脆弱性的主體，那麽一旦極端事件爆發，自己還能從中獲益。

第三，如何增強自身的反脆弱性呢？作者建議實施“杠鈴策略”，即押註兩頭不押註中間的策略。請讓我舉例來說明該策略。假如在2006年初，甲與乙都有100萬美元資產。甲選擇把100萬美元資產都投資於兩房的債券，因為當時兩房債券的信用等級很高，且收益率顯著高於同等級國債。而乙選擇持有80萬美元現金，而將20萬美元用於購買對沖基金。甲的策略即是押註中間，將所有資產投資於風險相對較低、收益率相對較高的資產。在正常情況下，甲能獲得相對不錯的收益，但在2008年的次貸危機中，甲將承受巨大虧損（至少是巨大的賬面損失）。乙的策略即是杠鈴策略，80萬美元現金雖然沒有收益，但也不會承受市場波動風險（通脹與存款銀行倒閉風險除外），另外20萬美元配置高風險高收益的資產，這筆錢既可能在次貸危機中賠得精光（例如做多股市或CDS），也可能賺得盤滿缽溢（例如做空股市或CDS）。因此這兩種策略最重要的區別是，在面臨可能爆發極端事件的環境中，中間策略是賺錢有上限、虧損無下限；而杠鈴策略是賺錢無上限、虧損有下限。

除杠鈴策略外，容忍一定程度的冗余也是一種提高反脆弱性的方法。相反，過於優化的做法盡管在大多數時期能降低成本，但如果爆發極端事件，卻可能遭遇較高的成本。例如，日本汽車企業的原材料庫存經營模式的確有助於降低成本。但當福島地區爆發地震、海嘯、核擴散的複合式災害後，由於日本汽車零部件的主產地遭遇重創，導致日本汽車企業無零部件可用，從而不得不在一定期間內停產。

第四，作者進一步指出，過於規律性的東西未必是好的，這將會增強特定主體的脆弱性。對天然具有反脆弱性的有機體而言，它可能更加偏愛較小的波動性。例如，如果一個人每天嚴格按照營養學家開出的食譜，過於註重飲食的時間、份量與搭配，他的身體未必會很健康。相反，有定期素食或齋戒習慣的中東地區，居民的平均健康程度似乎更高。為什麽會發生這一現象呢？作者認為，日常發生的一些小波動性，有助於增強特定主體的免疫力，從而有助於其應對極端事件的爆發（提高其反脆弱性）；而過於規律性的東西通常具有更高的脆弱性。

第五，從應對策略上來講，提高反脆弱性的途徑更多源自做減法，而非做加法。那些看起來越複雜的系統，通常具有更強的脆弱性，而越簡單易懂的東西，反而能更好地應對不利沖擊。例如，合成型CDO或CDO平方之內的複雜難懂的衍生品，在次貸危機中被證明是危險程度最高的資產。又如，作者認為越是複雜的藥品與複雜的治療技術，對人體的“醫源性傷害”可能越大。再如，作者聲稱他只接受具有悠久歷史的飲料（例如水、酒、咖啡），而對諸如果汁、碳酸性飲料等人工飲品敬而遠之。

最後，作者辛辣地諷刺了一類人，認為這類人以增強別人的脆弱性為代價來增強自身的反脆弱性。他把這類人稱為“脆弱推手”。在書中最生動的一個例子，莫過於美國著名經濟學家布林德。根據書中的描述（真偽有待檢驗），一方面，布林德自己管理的公司向美國富人推銷一種理財服務，即將富人龐大的存款切割包裝為不同主體持有的小額存款，從而突破美國聯邦存款保險公司每戶存款保險10萬美元的限制，而享受到無上限的存款保險服務；另一方面，作為一名宏觀經濟學家，布林德卻公開反對美國政府提高聯邦存款保險公司的每戶保險限額（因為這樣做會影響其生意）。正如作者所言，此類行徑在道德上應該受到譴責，任何主體提高自身反脆弱性的行為不應該損害其他主體的利益。

綜上所述，塔勒布在《黑天鵝》中提醒世人關註極端事件爆發可能產生極大的破壞性，而在《反脆弱》中為世人提出了一套應對黑天鵝事件的方法。無論是追逐兩頭的杠鈴策略、建立一定程度的冗余、在日常生活中有意制造一定的波動性、做減法還是做加法，還是“己所不欲莫施於人”，都對我們具有很強的借鑒意義。來源：商業周刊

4.0工業革命，全世界不帶中國玩 張永鵬88_hex

文/蔡洪平

中國的“首富園丁”、一手締造了潘石屹和史玉柱的財富傳奇的背後大佬——德意誌銀行亞太投行部主席蔡洪平，在《創客星球》第一季星球盛典上，從宏觀視角分享了未來制造業的升級。

蔡洪平：各位下午好，年紀大了一般這種節目我不太參加，但這次我來了。

最近做的兩件事情：第一件事就是阿里巴巴上市，我們度過了阿里時代的全球最最愉快的時刻。第二件事，剛剛參加了漢堡峰會，參加了德國中小企業的大會，使我感觸非常深刻。

第一件事我想告訴大家的是，在阿里上市的同時，我們想了很多很多，特別對於我們這樣一個所謂的銀行在思考什麽？隨著阿里巴巴的上市，中國的互聯網流通、消費、零售、溝通行業的高潮已經到了，也就快結束了。我不相信以後再會有一個馬雲，所有人跟著往前走則意味著要死亡，因為不是馬雲死亡，這是一波段，我們看到沒有，在整個中國的網絡，在過往的差不多15年時間里面，第一解決了溝通，第二個解決了消費，第三個解決了流通，最後解決了金融，這些都是零售消費。

但是我在想，為什麽美國發明了網絡，但卻沒有阿里巴巴，只有亞馬遜？亞馬遜當時IP是我們做的，如果中國的互聯網全部都沖著零售消費，買便宜貨、求方便等。我的觀點，這樣下去我們民族一定會完蛋。只會貪小便宜，只會求方便，只是買便宜貨。當然這條道路我們必須要走，我們不是否定它，我們第一步過去了，但不要過分，我們也知道往哪里走，這是紅利，這是中國的“非改革紅利”。由於流通環節的落後，由於政府控制金融行業的封閉型，由於在很多領域醫療教育都還沒有開放，所以中國的網絡扮演了一個先鋒，首先沖破了它的壁壘，實現了改革。“非改革紅利”是我發明的，這個紅利到今天大家享受的差不多了，東西不能再便宜了，假貨也不能再賣了，我們方便的已經足夠了。

那麽今天要幹什麽，今天我們所有的人都要在前面的基礎上，在所有硬軟件和網絡充分發展的基礎上，動員所有的網絡向生產力進軍，學特斯拉，學蘋果。人類是一個生產、一個流通、一個消費，我們現在都要在這里享受，夠了！

我們現在轉過來，為什麽我到漢堡去看了很感觸，我看了6個中小企業的會議，看到了巴黎的汽車展，3D打印的汽車4500塊成本，車已經出來了，我發動了將近400多個中國企業家到德國去找中小企業，看能不能賣給我們。德國人告訴我說中國人錢真多，你們土豪，你們發達，我不在乎！最後德國工商業大會的副主席告訴我：Henry，他們小公司正在4.0工業革命領域里面不斷地開發。就是剛才我說的3D打印、智能化生產、複合材料、物聯網還有很多的醫療設備。我看到一個令人震撼的遠程醫療的東西，像文字這麽大，先在靜脈里面註射進去，在美國人手術臺上做的，在德國操作的，就可以在心臟里搭橋，不用動手術也不用麻醉，遠程就可以實現。就這麽一個小東西，中國人沒有的。

我們享受中國人的浮華，我們享受今天的GDP的增長，我們享受土豪的樂趣，我們享受各種各樣的今天的一切，我們得想想什麽是國家真正的實力，什麽叫生產力，我們推動人類發展兩千年的文明，所有的社會進步、政治沿革、社會發展，一切的一切都是圍繞著生產力的推動而推動的，包括西方的議會制度、民族制度。

可是我們反問自己，我們這些中國人，我們花了多少心思，用網絡的技術和方便和各種手段來向生產的深度和廣度進軍？特別是深度，我告訴大家，這一波4.0的工業革命，我整整花了兩年時間，意大利的北部、奧地利、瑞士北部、法國東部，包括以色列，這一批組成了第四代工業革命的火車頭，但是大家註意，這一波工業革命不帶中國人玩！

我們還沈溺在網絡流通消費、零售方便，這個當然，這個不可否認，改善人們生活，不可否認，但是別忘了，在馬雲公司上市的當天，我跟馬總也說，今天還是蘋果，而不是網絡對不對，所以我們這個工業大國，後工業大國，屬於制造業大國，人口這麽多，市場也麽大，我們這個國家的國情應該是制造業，但是非常可悲，現在第一小企業沒法幹了，我再也找不出第二個王傳福。第二小企業拿到的貸款要十幾二十，今天美國是1到2，還要看貨幣要不要減，歐洲的利息是負利息，是央行的，我們一個民營企業拿到的貸款要12、13，政策的20，所以所有中小企業、江浙一帶的，要麽跑路，要麽就是放影子銀行。這兩把刀很危險。

第二我們還有歷史的瘡疤。這個國家和地區的人窮慣了，我們剛剛富起來，我們迎接的是四個化的到來，第一個叫後工業化，第二個叫國際化，第三個叫城鎮化，第四個叫信息化。這個四個化在西方花了100年，中國很幸運，我們20年一起到來蓬勃發展，城鎮化城市再造，3.0，4.0這個手機，很快就3G 4G就全部到了中國，加上我們WT或者出口以及整個制造業，這個四化相應到來，把整個中國人們的GDP炸上來了，以後往哪里走？

現在這個問題提了很久很久，工業升級工業升級，怎麽升級，缺兩個東西：第一心態，我們有沒有人在阿爾卑斯山脈里面下著大雪，靜靜地做一個小的零部件，一輩子做了兩百年，有沒有這個心態？國人有沒有？很少有，都很浮躁。第二我們有沒有一個生態？也很少，任正非從美國發展幾個科學家，在深圳的，做了很多東西去研發，他們還是回去了。因為沒有這個環境。

但是我認為這一切的一切，到今天，我們還有時間，我們還來得及，因為我們具備了這麽龐大的網絡開發基礎，我們硬件3G 4G也到了，我們也有那麽多聰明的創業者，今天我們走到一起來，像今天講創客、制造者，像《創客星球》這樣的節目，我不希望這個節目就是個節目，我希望這個節目是個樣板，給中國政府看一看，他們在做什麽，待會上臺的那些創客，我很佩服他們，我很感動的是你們大部分都是制造業，永遠不要忘了制造業是我們的根本！如果這一波我們再跟不上所謂4.0工業革命，什麽叫4.0工業革命，就是很簡單的網絡，不叫簡單，說了簡單其實不簡單，網絡+機器人+自動化，對不對？我們叫智能化生產，剛才洪小文也好，剛才各位都講到了，這個高潮一定到來了，如果這一波我們再不趕上的話，我們就完蛋了！這個民族再去複制也沒機會了，因為以前美國人也好，歐洲人也好，都到中國來搞合資，你看看你到中國來合資了嗎，他們自己發展走了，因為他不需要中國的廉價勞動力，因為你的勞動力也不便宜了。第二他們也不需要中國的霧霾，今天北京這麽個霧霾，還要搞馬拉松，真丟臉呢，我作為中國人，我到歐洲去談的時候，很多德國人，很多歐洲人，圈里面的人對你中國什麽看法？不是因為人種不好，我們很多醜聞媒體上報紙上都捅出去了，他說我根本不相信你們中國人，你們複制的東西知識產權有沒有？

好了，不說這一切了，我們作為銀行，我們現在有資本，我們現在年輕的創業者，我們把發展的方向從原來的零售消費（改變了），去年我剛剛做了阿里巴巴，什麽ERPSHOP都是我做的，這些都非常好。他們是先鋒，恭喜他們，但能不能更多的人回過頭來向制造業進軍？我希望今天以《創客星球》這個節目為開頭，呼喚國人、動員資本、動員資源，向生產深入進軍，中國人有能力可以創造更多的東西，我們不是號稱四大發明嘛，當然人家承認不承認不知道，我們推是這樣推的對不對，我們還可以有更多的發明出來，因為我們有太多的聰明人，但是希望大家不要想馬上發財，我們有一兩批的傻瓜，一兩批的工程師們，像很多德國人一樣，兩百年做一個小產品，做的深度深到你沒法想像，我們需要獨具匠心，而不是馬上發財，忘記你的發財心，忘記那些首富們，也忘了我們這些人，我們這些沒有多大的用處，最核心的問題是靜靜地在一個產品上，用新的網絡技術，不斷進軍，總有一天上帝和財富會找你，我們會一切支持你！

美國成長股研究和中國成長股啟示 張永鵬88_hex

中國股市戰略定位正在轉變 張永鵬88_hex

2008金融危機後，國際貿易環境和資金流向發生明顯變化，加之中國推出4萬億刺激計劃，整個中國的流動性體系在舊有框架下積累了一系列問題，直接結果就是影子銀行的過度擴張。自2013年一季度以來，中國央行對內清理影子銀行，對外鼓勵境外人民幣囤積並積極引導回流，展示了其重新梳理流動性分配體系的決心。

2014年，中國央行管理貨幣體系和人民幣國際化進程的新框架已逐步浮出水面。在過去十年的舊框架下，中國依賴資本流入產生流動性增量，銀行承擔主要流動性分銷功能，而央行通過存款準備金率和利率進行總量調控。在新的框架下，境外人民幣中心，境內股市、債市、私有銀行，以及部分“轉正”的影子銀行和新興互聯網金融領域，都將成為有機組成部分。而股市在這個新型貨幣管理框架中將扮演尤其重要的角色。

首先，股市將成為人民幣國際化戰略的重要組成部分。一個長期具備投資吸引力的股市，將是促進人民幣在境外加速囤積和回流中國的關鍵。在所謂“中國版馬歇爾計劃”的框架下，境外人民幣的囤積一方面依賴於中國外匯儲備的良好運用以及以高鐵為代表的過硬的產品和服務輸出，另一方面，持有人民幣的政府和機構需要一個具備持續吸引力的人民幣投資市場。過去數年，主要以人民幣升值為主的持幣驅動力已不可持續，而“點心債”等人民幣投資品市場的發展遠遜預期。雖然債市隨後肯定也將得到鼓勵，作為吸納回流人民幣流動性的“池子”，但因為中國畢竟是後發貨幣崛起國，處於已有美元體系框架下，加之正經歷經濟結構轉型關鍵時期，股市作為“池子”的優先度顯然最高。

其次，過去十年里的舊有流動性分配體系積重難返，而股市的融資功能和流動性分配功能契合了整個中國經濟結構轉型期的需求，其戰略定位已發生根本性轉變。

2005至2008年金融危機發生以前，強勁出口增長帶來的持續資本流入確保了國內充足的流動性。在這個過程中，出口商賺取美元，從境內銀行換取人民幣，央行又從銀行買入這些美元，藉此向銀行註入新增人民幣流動性。在這個階段，央行只需要通過存款準備金率和公開市場操作調節總量即可，銀行承擔了流動性分銷的主要功能。2008年至2011年，外需不振導致資本流入放緩，再加上4萬億刺激計劃啟動後每年平均近9萬億的貸款增量，銀行的放貸潛力日益消耗，貸存比不斷攀升，資本充足率持續下降。

2011年以後，因為資本流入持續放緩，銀行正常放貸潛力逐步耗盡，與此同時地方融資平臺、國企和地產開發商的貸款需求絲毫不減，並日益依賴新增貸款來“借新還舊”避免違約，影子銀行體系發展進入井噴期。本質上，影子銀行就是正規銀行加杠桿繼續放貸的通道。通過同業市場的中轉，銀行將通過發行理財產品籌集來的大部分資金註入以信托為主的影子融資體系，而資金承接方仍然主要是地方融資平臺和地產開發商。

自2013年以來，央行已意識到這一模式註定不可持續，特別是隨著美國QE退出計劃日益清晰，如果放任影子銀行體系繼續膨脹，中國很可能在某一時刻面臨由影子融資產品集中違約引發的系統性風險，以及資本出逃的雙重威脅。因此，自2013年初開始，針對銀行與影子銀行的主要紐帶——同業市場，央行連出監管規定，並間接引發去年6月的流動性危機。

整個清理影子銀行體系的過程，中國貨幣政策似乎進入真空期，即便經濟放緩趨勢日益明顯，銀行壞賬壓力明顯增加，央行也一直頂住了降準降息的呼聲，通過定向寬松來釋放局部壓力。因為如果影子銀行問題得不到解決，降準降息不過是讓貨幣流通又進入舊循環，進一步累積風險而已。一直到最近，這一針對貨幣流通環節的戰役暫時告一段落，同時經濟放緩態勢確實比預期嚴重，央行才進行了一次降息。

央行應該已經認識到，銀行的流動性分配功能因為過度綁定房地產業和地方融資平臺，已是積重難返。中小企業融資，無論是通過窗口指導，還是定向寬松鼓勵，都不見起色。舊有流動性分配框架已無力承擔中國經濟結構轉型的重任。

央行在2014年明顯加快了人民幣國際化的步伐。眾多人民幣清算銀行在倫敦、法蘭克福、巴黎及盧森堡等地逐一確認，將極快增加境外人民幣的囤積。更重要的是，人民幣回流大陸的通道逐漸被拓寬，眾多位於上海自貿區的企業將越來越容易獲得境外人民幣貸款。由於境外人民幣普遍缺乏投資渠道，存貸款利率較低，回流大陸通道的拓寬將刺激境外各人民幣中心的發展，同時也成為境內企業的一個新增融資渠道。

這一進程最重要的組成部分就是滬港通的開通。三千億人民幣對A股的投資規模接近香港人民幣存款總額的三分之一。隨著滬港通操作經驗的累積，以及境外人民幣囤積的加速，這一規模毫無疑問將繼續擴大。獨立於滬港通的規模，中國對人民幣合格境外機構投資者(RQFII)額度的批複在2014年也明顯提速。截至3季度末，RQFII總額度已達到2833億人民幣，單是三季度批複的額度就有1396.5億人民幣。這些規模數據已證明，在中國政府規劃的境外人民幣回流目的地里，A股市場是首選。

海外人民幣的囤積，將建立在所謂“中國版馬歇爾計劃”的基礎上。中國應該會通過絲路基金、亞洲基礎設施投資銀行甚至直接借貸的方式，向選定國家借出美元外匯，鼓勵他們購買中國的高鐵、核能以及基建等產品或者服務，而關鍵是以人民幣支付。這個過程既能消耗國內近幾年積累的過剩產能，促進高附加值產業的全球擴張，又能主動推動人民幣的國際化。而要使這些國家願意長期持有人民幣，一個有吸引力的投資增值市場不可或缺。

同樣是流動性流入中國，在舊有框架中，銀行幾乎是唯一指定流動性再分配“端口”。而新的框架里，股市則崛起為另一重要“端口”。如無意外，股票發行註冊制，以及其它鼓勵新興中小企業上市的革新政策都將以快於預期的速度推進，因為目前的發行審批制本身已經不符合股市作為流動性分配“端口”的需要。

既然A股承擔了長期促進人民幣國際化的重任，那麽一個長期穩定上升的“慢牛市”才是最理想的發展路徑。過去數年的熊市導致一大批優質藍籌估值偏低，有很多甚至長期處於賬面價值以下。在股市新戰略定位逐漸清晰的過程中，肯定會出現一輪爆發式的價值重估。然而這樣一輪重估完成後，中國股市的長期表現還是會取決於“中國版馬歇爾計劃”的進展、人民幣國際化的快慢，以及整個經濟結構轉型的成功與否。

除了流動性因素，這屆政府大力推動的國企改革也和股市的繁榮程度息息相關。不管是混合所有制改革，還是員工持股，又或者各個集團資產實現整體上市，如果當這些改革逐漸完成後的結果是股價持續下跌，所有參與方不能受益，那麽後續改革進程將很難實現。

（來源：FT中文網。作者蕭齊為《中國投資參考》金融研究總監。）

實物資產高收益時代已結束，今後必須這樣投資 張永鵬88_hex

五個拐點基本上能確定中國實物資產投資的高收益時代已經結束。中國居民家庭今後要做的事，就是應該……

來源：上海證券報

作者：李迅雷，海通證券副總裁、首席經濟學家

摘要：

●既然中國股市有泡沫，且宏觀經濟走勢和企業的基本面也不支持股市上漲，那麽，為何最近股市出現大幅上漲呢？短期上漲肯定有各種觸發因素，但如果是長期的持續性上漲，則應該有其核心邏輯。從資產配置轉向和股權融資發力這兩個角度去解釋股價上漲動力或許更有說服力。

●五個拐點基本上能確定中國實物資產投資的高收益時代已經結束。中國居民家庭今後要做的事，就是降低房地產和銀行儲蓄的占比，提高銀行理財產品及其他證券類資產的占比，尤其是提高權益類資產的占比。這一配置比例的調整將成為推動股市繁榮的長期而持續的動力。

●今年以來，企業、金融機構和政府部門已經受到高負債率的困擾，融資難、融資貴問題突出。解決這些問題的方案是債務轉股權、資產證券化和擴大股權融資規模。2015年，信貸增速將下降、債務凈發行增速將下降，而股權融資規模預計比2014年有150%左右的增長，中國將迎來股權時代。

●可以推斷，隨著經濟通縮的壓力增大，2015年國企改革的步伐應該會加大。從改革開放至今的30多年中，中國的國企改革至少已經進行了三輪，力度較大、效果較好的改革，總是在經濟下行、企業虧損面擴大的時候。那麽，這次國企改革不僅符合上述條件，而且是在企業負債率創歷史新高的時候。

正文：

有人說，本輪股市上漲的主要動力來自無風險利率的下降，是估值驅動；也有人說，是因為政策的不斷放水，故經濟周期將見底回升，或股市將分享改革紅利。對於無風險利率下降之說，有一點道理，但不能解釋全部；而經濟周期性波動已經不那麽明顯，明年經濟還將繼續下探。筆者認為，從資產配置轉向和股權融資發力這兩個角度去解釋股價上漲動力或許更有說服力。

早在2012年的年初，筆者就建議投資者減少對實物資產的配置，增加對金融資產的配置。當初的邏輯是經濟下行導致PPI為負，這意味著實物資產投資的高收益時代或將結束，因此要減少包括房地產在內的幾乎所有實物資產的配置，而增加對金融資產的配置。在隨後的幾年里，我們的確看到居民對信托和銀行理財產品的配置大幅增加，機構則對債券和非標產品的配置大幅增加。而今年以來，我們發現企業、金融機構和政府部門已經受到高負債率的困擾，融資難、融資貴問題日顯突出。解決這些問題的方案是債務轉股權、資產證券化和擴大股權融資規模。如果說我在2012年提出的投資金融資產的邏輯是從投資端的配置邏輯出發，那麽，如今的邏輯是從負債端來進一步印證要加大對金融資產中的權益類資產配置，因為相應的供給也將大幅增加。2015年，信貸增速將下降、債務凈發行增速將下降，而股權融資規模預計比2014年有150%左右的增長，中國將迎來股權時代。

A股總體高估，是過多管制形成的供需瓶頸所致

在前不久的一次研討會上，筆者提出，A股存在明顯泡沫，而且泡沫還將持續擴大。此言一出，即引來廣泛爭論。不少人認為A股已經很便宜，沒有泡沫。對此，不妨用數據說話。如根據彭博數據，截至12月16日，創業板指數和中小板指數的靜態市盈率已經分別達到75.4倍和36.5倍，而美國納斯達克100指數盡管也屢創新高，但其市盈率僅為25.3倍。可見，中國創業板的市盈率是美國納斯達克的3倍；與此相對應的，是美國3年期國債收益率只有1.07%，而中國3年期國債收益率達到3.6%。這還只是公開市場的利率水平，由於中國是利率多軌制，其無風險利率應該參照銀行理財產品甚至信托產品的收益率水平。若按此水平，則無風險利率水平應該在5%以上，這雖然比年初有所回落，但回落幅度並不大。

那麽，A股主板是否就沒有泡沫了？其實同樣存在一定泡沫。如根據wind數據，截至12月16日，深圳主板的市盈率也達到了27.1倍。盡管滬深300的市盈率只有11.7倍、上證A股的市盈率為13.1倍，但滬深A股主板市盈率的中位數為43.2。而根據彭博數據，美國道瓊斯指數和標普500指數對應的市盈率中位數分別為17倍和19.3倍。可見，即便是估值水平相對低的主板市場，其估值水平也不便宜。這意味著，滬深主板的PE為正且未停牌的1158家公司中，一半以上的股票市盈率超過43倍。即便是超過30倍的股票家數，也達到744家，即A股主板中60%的公司估值水平都偏高，存在不同程度的泡沫。其平均市盈率之所以不高，是因為權重較大的銀行、石化、煤炭、鋼鐵、電力等大市值板塊的市盈率水平較低。因此，這輪行情的大幅上漲，主要還是靠金融、石化等大市值、低市盈率板塊的攀升。從這個意義上看，指數大幅上漲的同時，大部分股票下跌（所謂滿倉踏空）有其一定合理性。

或許有人認為，股市泡沫是否存在不能以市盈率高低來衡量。那麽，我們還是有辦法來證明泡沫的存在。筆者曾發表《我國股市的泡沫效應及持續性研究》（2001年）一文，提出可以從不同角度來印證A股存在持續時間很長的明顯泡沫。如，對於帶B股或H股的大部分A股來說，同一時間內同一股票在不同交易場所有不同的交易價格司空見慣，且往往A股價格遠高於B股或H股。又如，股息率過低。股息率是紅利對股票價格之比，紅利率過低從另一個側面反映股票價格過高，也可說明泡沫程度過大。再如，投資者基本上都是通過獲取股票買賣的差價作為賺錢的途徑。

A股之所以泡沫長期化，還與我國的資本市場高度管制有關。股票發行不僅門檻很高，而且融資成本高，從申請發行到實際獲得融資所間隔的時間非常長。於是我們看到的奇特景象長期存在：供給一端的融資方長期排長隊，等待發行窗口開啟；而需求一端的投資者則用巨量資金、極低的中簽率來申購股票。監管部門的目標多元化和管制過多必然導致市場扭曲，這是股市泡沫長期化和很多成長型企業無法在A股上市的根本原因。

從資產配置轉向角度來解釋股市上漲動力

2014年中國經濟增速繼續下行，同時，三季度上市公司盈利增速的環比和同比均出現了下降。既然中國股市有泡沫，且宏觀經濟走勢和企業的基本面也不支持股市上漲，那麽，為何最近股市出現大幅上漲呢？短期上漲肯定有各種觸發因素，但如果是長期的持續性上漲，則應該有其核心邏輯。筆者從2012年開始，就認為居民的資產配置結構中，實物資產的配置比重將不斷減少，金融資產的配置比重將逐步增加。

原因是什麽呢？是中國經濟增速開始見頂回落，這里可以提供五個拐點：1、中國粗鋼產量增速見頂的時間是2005年，這意味著中國的重化工業化可能步入後期；2、中國GDP增速的最後峰值是在2007年，為11.4%，創下13年來新高，這意味著經濟增速的拐點出現了；3、全國完成房地產開發投資48267億元，同比增長33.2%，創1998年房地產改革以來的歷史新高，之後增速逐級回落；4、2011年全球黃金價格在創下歷史新高後回落，之後鋼鐵、銅、煤炭、原油等一系列大宗商品的價格均出現回落；5、2013年全國商品房銷售面積達到13億平方米，這也將成為歷史峰值。這五個拐點基本上能確定中國實物資產投資的高收益時代已經結束，而筆者認定的實物投資轉向金融投資拐點是發生在2011年第三季度，即黃金價格出現見頂回落的時間點。

實際上，反映我國經濟結構變化的拐點還有很多。如居民家庭的人均可支配收入超過GDP增速的拐點可能出現在2012年，這與中國勞動力人口凈減少345萬發生在2012年都是一致的。這些都意味著隨著居民收入在GDP中的占比提高，理財需求也會上升。我們不難發現，從2012年開始，信托產品和銀行理財產品的銷售額大幅增加，其中銀行理財產品余額在2014年凈增60%以上；債券市場的凈融資額自2012年開始也出現大幅攀升，2014年同比增長超過40%。盡管2012年流向股市的資金並不顯著，大家還是青睞於固定收益類產品，但中小板和創業板的兩年牛市卻是從2012年6月開始起步的。

目前，中國居民家庭的資產配置還是存在明顯的不合理，即權益類資產的配置比例過低，大約只有2%左右，美國居民家庭則要占到20%；此外，中國居民家庭房地產的配置要占63%，而美國居民家庭只占30%不到。顯然，中國居民家庭今後要做的事，就是降低房地產和銀行儲蓄（25%）的占比，提高銀行理財產品及其他證券類資產的占比，尤其是提高權益類資產的占比。這一配置比例的調整將成為推動股市繁榮的長期而持續的動力。

從負債端去理解股權大擴張時代到來的邏輯

上面一節是從資產端去理解，為何投資者要增加對金融資產的配置而減少對實物資產的配置。如果從負債端去看企業和政府這兩大負債主體的行為，就更容易理解。因為自2008年以來，我國企業和地方政府的債務大幅增長，累計增幅應該超過50%，到今年年末，我國企業債務占GDP比重估計在130%左右，而美國只有80%左右。地方政府的直接和間接債務總量盡管不算大，但增速過快，使得中央政府已經采取多種措施來限制地方政府舉債。

這是否意味著，無論是企業還是地方政府都面臨去杠桿的壓力，繼續增加舉債規模的空間也不大了？從企業來看，由於PPI連續下滑了近三年，總體盈利增速也在下滑，而社會融資成本卻居高不下，這也制約了他們的舉債需求。從未來看，由於實物資產價格的下行，企業用以舉債的抵押品也隨之貶值，影響其舉債能力。從地方政府看，其遇到的問題也類似，土地出讓收入將減少，舉債又被限制，而還本付息壓力卻在加大。事實上，大部分高負債的企業和縣級及以下的地方政府已經找不到抵押品可以來抵債了，區域性或行業性債務危機已不斷爆出。

那麽，如何讓這些高負債的企業和地方政府來擺脫危機呢？答案不言自明：證券化和股權融資。既然向銀行和社會舉債的路已經越走越窄了，債務兌付壓力卻在日益增加，那就只有選擇出售證券化的資產以償還債務，或債轉股，或進行股權融資。有關應對債務問題的案例，真是舉不勝舉，如歐洲國家的私有化浪潮，南美國家的債轉股等。但和這些國家相比，中國則更具有獨特優勢。首先是中國的國家信用好，且無外債壓力；其次是國有資產規模巨大，大到全球沒有任何國家可以匹敵，這就給地方政府解決債務問題有了很大騰挪空間，也給“問題國企”有了更多的解決方案。

因此，可以推斷，隨著經濟通縮的壓力增大，2015年國企改革的步伐應該會加大，其中很大一部分動力來自形勢倒逼。國企改革盡管模式多樣，但最終都會出臺債務解決方案和再融資方案。從改革開放至今的30多年中，中國的國企改革至少已經進行了三輪，力度較大、效果較好的改革，總是在經濟下行、企業虧損面擴大的時候。那麽，這次國企改革不僅符合上述條件，而且是在企業負債率創歷史新高的時候。2014年債券發行規模也是空前的大，債券余額比2013年增加大約37%，但銀行新增信貸增速卻比2013年有明顯下滑，且信貸構成中票據融資占比大幅上升，“水分”不少。這也意味著直接融資的比重上升，間接融資比重下降。

展望2015年，銀行信貸增速還將繼續下行，債券增速還會加快，總體呈現直接融資比重繼續提升的過程。但隨著《預算法》（修正案）開始執行，地方的各類債務要進行甄別分類，這有利於打破剛性兌付，也勢必會擡高2015年非金融企業的舉債成本，但市場無風險利率水平將有所下降。因此，2015年債券余額的增速可能會有所下降，相應的，股權融資的規模將大幅提升，筆者預測融資規模將比2014年增加100%以上，有望達到1.5萬億。從總體上看，銀行、信托面臨去杠桿壓力，而券商、保險則面臨加杠桿的機遇。如2014年證券公司債和短期融資券發行量達5700億元，三季度上市券商剔除保證杠桿水平為2.58倍，而年初全行業水平僅為2.02。未來幾年就可以達到5倍左右，這也只是美國投行杠桿率水平的一半。對於保險機構而言，目前所投資的權益類證券的比重只有10%左右，離規定的上限還有兩倍的提升空間。

再從金融中介機構的角度去分析，目前，銀行也面臨負債端和資產端的同時擠壓，即負債端的存款減少和存款期限短期化的雙重壓力，這將對貸款規模造成制約及產生存貸款期限錯配問題。而在資產端，在企業盈利水平普遍下降、實物資產（抵押物）價格走弱的情況下，銀行壞賬風險也將提升，因此銀行在資產證券化方面的需求巨大，如MBS、ABS等。

對於券商而言，在資產證券化方面由於大量需求的存在，更是大有可為。截至2014年12月8日，資產支持證券的總發行量超過3000億元，是2013年的11倍。我們預計2015年券商專項資產證券化（包括使用於地產的REITs）有望大量發行，發行規模還有望翻倍，其替代的融資渠道包括投向制造業、基建和地產的信托，也可替代部分地方政府經營性項目的原平臺融資。

最後，從國家政策和制度層面去理解股權時代為何在這一時刻到來了。國家在20多年前就開始提倡提高直接融資比重，但為何一直沒有顯著提高呢？主要是直接融資市場太小、管制過多，導致直接融資的隱形成本過高。如今，包括三板、四板在內的多層次資本市場已經建立，截至12月8日，新三板市場掛牌企業1413家，較去年增加1057家，總股本591.54億股，市值超過2250億元。新股發行方式將從核準制轉向註冊制，對券商的凈資本管制及其他領域的管制有望進一步放松。

其實，中國融資結構的形成是市場各種主體彼此博弈的結果，不是一道政令就可以改變的。在過去30多年里，M2的維持高增長，這實際上就是中國經濟高增長、投資高增長、外資大流入、房地產大發展的合力所推進的。回過頭來再看，中國的股市規模卻遠遠落後於我們的貨幣規模。如今，各種貨幣政策工具用盡，都無法改變所謂“融資難、融資貴”的現狀，貨幣滯留在金融市場內。辦法是有的：既然大量的資本不願去實體經濟，那麽，就趁著這個相對小的股市被炒得熱火朝天的時候，讓實體經濟在這個虛擬經濟里大量發行股票。以上，就是迎接股權時代的主要理由。

88矽谷一線的創業公司

優秀技術Startup特征：

• 開放式Office，直接溝通，少開會，code wins argue
• 免費食物，提供工作餐，也可以說故意延長工作時間:(
• 使用Mac電腦，Linux或者雲服務器
• 擁抱開源軟件，利用各種工具，註意力集中在核心產品
• 快速叠代，A/B TEST，數據驅動
• 註重用戶體驗，用戶利益大於盈利考慮
• 簡約設計，註重MVP (Minimum viable product)，敏捷開發
• 工程師文化，不惜代價找到最合適的人才，hack大賽，技術分享，善於學習

1、Pinterest

坐落舊金山城里，公司布置很有創意。

使命：幫助用戶發現興趣和啟迪。文化，對用戶真誠。

用戶：流量在社交創業公司中算是最靠前，用戶粘性高，吸引很多藝術家，中年女性，這些是高質量的廣告target用戶。

產品：首創瀑布流，Pin簡單看圖片分享，內在是發現美。

融資：完成6輪融資，目前估值50億美金，華爾街也非常看好。

技術：AWS的忠實用戶，流量大也就意味大數據，華人工程師眾多，男女比較平衡。技術牛人從Google，Amazon跳來不少。

 

2、Airbnb

跟Pinterest是鄰居，公司里面有很多家居設計，比如上面的蘑菇房。

文化：強烈的企業文化，看創始人專訪就明白了。在面試有專門2輪的考察，總體要求強烈的主人翁意識，be host,ownership，entrepreneurship。今年剛換了紅色的logo，提供員工每年2000刀的住Airbnb的補貼

融資：Y Combinator的明星公司。矽谷也沒有人能阻擋Airbnb了，最新130億+估值

產品：p2p 租房給陌生人，靠commission收費。共享經濟領域，雖然流量比Pinterest差遠了，但是個顛覆式領域，增長不錯，投資人期望非常高，跟旅遊上下遊結合，打造生態系統。

人才和技術：精英意識，需要名校背景，也是基於AWS，Mesos，工程師博客很推薦Airbnb Engineering

3、Uber

最熱門的Startup，估值一年翻5倍，170億美金，收入增速10X的同比，現金流強。HR“認為” 2年內上市，未來到1000億也是可能的，真的到就吐血了，好得當時還放棄他們Offer。

文化：高冷型，黑色系，他們的辦公地點在舊金山市中心寫字樓，進去就明顯感覺緊張節奏，工作講究高效，壓力也不小。同上，每年提供2000刀的打車補貼。但目前有很多司機不滿活被別人搶走或是uber提成提高。也有很多政府的政策和稅收難題。

產品：打車軟件，純移動App。跟Airbnb都是顛覆性領域，Airbnb是住，Uber是在行。核心算法解決實時分配司機，可能進入送餐，物流等廣闊領域，把P2P精神發揮到極致。進入中國大城市，走高端路線，也推出人民拼車這種本地服務。

技術：主要是mobile，nodejs，在實時計算方面要求很高，有技術挑戰。人員在500+

4、Snapchat

在洛杉磯地區的Venice Beach，創始人的家鄉。在一個不起眼的building中，外面200米就是海灘。也許選擇這里能少一些娛樂活動，讓大家專心做產品?創始人少年得誌，在Stanford找了幾個同學做了個年輕人愛不釋手的App.

融資：里面有騰訊入股，阿里巴巴也想湊熱鬧。去年Snapchat拒絕30億美元收購幕後：效法孫子，今年搖手一變，估值上百億。但據說是4兩撥千斤，資本的狂熱。

產品：閱後即焚的App，為啥這麽火，大家可以思考一下，青少年看什麽東西希望馬上刪掉?現在也考慮商業化。國內也有個類似的App Blink，被抨擊：如果連“50天，1億美元估值”都不是泡沫，還什麽是泡沫?

技術：Google Cloud的後臺，有一些google，fb的加入。100人左右

5、Coursera

坐落Mountain View，Stanford教授創辦，2012年成立。左邊是CEO(前Yale 校長)，中間是Cofounder

課程：100 多所世界頂級大學(斯坦福、耶魯、UPenn、Princeton、Columbia、杜克等)，橫貫中西古今、文史科技，1000 萬以上用戶

學術血統：耶魯前校長作為 CEO，這里工程師也大半畢業於斯坦福;

技術：Python、Scala、Scalding、AWS， Big query，什麽都敢用，跟我之前工作比起來，這里完全基於雲平臺，也很驚訝這麽多開源組合。

使命：讓全人類免費獲取一流教育品質，用技術和互聯網改造教育產業。

待遇福利：無限期休假，免費 3 餐，周五 Happy Hour、聚餐、Offsite，組織各種體育和娛樂活動;

文化：透明制度，年輕活躍，好學向上，鼓勵員工免費上各種課程

資本：引入 8600 萬美金 B 輪融資，會積極探索商業化

產品：推出按需 On Demand 課程、證書、多語言字幕，移動 App

中國市場是其 2014 年戰略重點，跟北大、上海交大、複旦大學、南京大學等高校建立合作;跟果殼網、網易公開課、字幕組都是良好關系。

6、Flipboard

這家在Palo Alto的downtown，離Stanford非常近，是個小而美的公司

融資：去年融資估值是8億美金，今年在尋找D輪了。

產品：手機上的雜誌，首創翻頁效果，非常註重設計的公司。號稱用戶超過1億

技術：個性化推薦，實時數據處理用Spark，人員80人左右

 

7、Box

坐落在富人區Los Altos，公司規模應該在1000人了，屬於Pre IPO公司

創始人：Aaron Levie 28歲，來自USC，很有商業頭腦的他年少就創辦15個公司，後來跟Duke夥伴一起創建BOX。

產品：雲存儲，更focus在企業級的服務上。銷售驅動產品開發，抓住雲計算和企業級，算是風口上的豬。

8、Dropbox

Y Combinator明星公司，創始人德魯休斯敦MIT畢業，有個華人女友。是各個創業論壇嘉賓。

融資：紅杉資本領投，又是一個估值上百億的公司，上市無懸念。

美食：擁有灣區頂級食堂的美譽，什麽羊排，龍眼牛肉，三文魚無數珍饈，下了血本了。

產品：跟Box類似，但更多在個人端，有很多巨頭的競爭。但因為做得早名氣大，還是不會一時失寵的。

技術人才：講究快速叠代，Python開發。眾多MIT畢業，對系統要求高，一大堆MIT、CMU、斯坦福、哈佛等頂級名校，也很多FB牛人在那。收購了mailbox

 

9、Quora

美國版的知乎：)

坐落mountain view downtown。創始人是前FB CTO。不著急盈利，但也不知道怎麽盈利。今年又融了8000w美金。 Anyway，有理想的公司總是不缺錢。

產品：過了最火的時期，現在感覺也不溫不火，發現越來越多印度用戶，關註一大堆如何來美國IT公司。

技術人才：AWS，Python，逼格很高，又是清一色常青藤出身。Quora使用到的技術

10、Pure Storage

跟樓上是鄰居, Google人出來做的，融資已經到第F輪後了，下一個上市公司了

產品：企業級的存儲，SSD，高速緩存。技術上用C，有一個有意思的視頻，有個工程師對服務器吼叫，監控dashboard馬上顯示異常。

11、Tango Me

坐落Mountain View, 員工大概300

產品：跨iOS 和Android 的視頻通話軟件，號稱上億用戶。

融資：自從whatsapp被FB 200億收購，它又是估值飆升，阿里巴巴投資2.8億，我估計遲早是他家的。

很多華人在此，技術上有些Out，還在用ANT， Java Spring, 調試巨慢。

 

12、Square

產品：刷卡App，需要跟各個銀行打通，後端做了很多接口轉化，oncall壓力較大。

技術：很多Google FB加入的員工，今年冒出來謠言上市擱淺，但沒聽到啥跳槽員工，還是有信心的。
 

13、Houzz

這家猶太人創辦，雖然不是那麽有名，但也是得到風投追捧，一年估值翻七倍，在20億以上

產品：家居裝飾分享，可以做些家居廣告

技術：php，design更重要些。技術員工不少是中國人+以色列人

14、Lyft

在舊金山，距離Pinterest很近，Uber的競爭對手，兩家打架很厲害，聽說有高層變動。

 

15、Glassdoor

在North bay，舊金山北面，風景如畫，那邊有個海濱小鎮：瀟灑麗都，聽這名字的意境。

產品：匿名評論公司，面試吐槽，工資評價。商業化產品就是賣JOB，跟Linkedin等競爭

人才：大概50-60規模，有些是數據挖掘，搜索基於Lucene。

16、Wealthfront

坐落Palo Alto，成立3年。矽谷頂級風投標桿資本 Benchmark Captical 合夥人，也是在線理財咨詢管理平臺 Wealthfront 的 CEO，被Linkedin入選2014 In Demand Startup

融資：10月底剛close D輪融資總共1.3億美金，很多來自Linkedin的員工，對待員工還是很慷慨。他們野心是管理萬億的市場

產品：管理個人資產，幫助投資理財。建立計算模型來做基金投資。

17、Evernote

是個慢公司。

產品：個人內容管理筆記，推出跨平臺各種版，還有賣紀念品的。非常註重設計。

融資：D輪總計2.7億美金，估值也是10億以上的

技術：Java，比較老套

18、Quixey

坐落Mountain View downtown，成立5年

產品：App搜索

融資：C輪總計7000w，阿里巴巴又參合了。

舉辦找bug大賽，看誰先找出來就獎勵100美金。

技術：Python + AWS

19、Minted

做個性化賀卡的，一個聽起來不怎麽大的市場也得到很多追捧，去年融資4000w。公司里面也是裝飾的五顏六色，很多美女。

下面幾個公司都是跟大數據相關的，可能有些boring
 

20、Databricks

• 這就是目前最火Spark技術的發源地了,不懂spark背景的，請查看最後參考資料。2013年，Berkeley AMPLab 領軍教授和一些PhD出去成立了Databricks
• 融資：B輪總計3300w美金
• 產品：Spark 社區版，Databricks Cloud商業版
• 技術：不用說都是非常過硬的，人員大概50人，很快會搬到舊金山

 

21、Cloudera

• 在Palo Alto, 舊金山，全球很多分部。2008年成立
• 老牌Hadoop咨詢公司，積累很多工業界客戶，也推出了CDH的穩定版，在Hadoop培訓屆是老大。
• 融資F輪，估值40億，其中很大一部分來自Intel

 

22、Hortonworks

從Sunnyvale搬到Palo Alto，2011年成立，拉了好多Yahoo的hadoop核心人物作為Cofounder

目前融資2.5億，雖然HR還是會說很快上市，目前開源屆也競爭壓力巨大。

產品：Hadoop 2.0就是他家起草，Hortonworks Data Platform(HDP) 跟上面的CDH較勁

印度人好多

23、MapR

坐落San Jose, 2009年成立

產品：最有名的是一個HDFS的替代品，比當前的開源版本快三倍，自帶快照功能，而且支持無Namenode單點故障

融資：1.7億美金，Google Venture也加入，大數據不僅比技術，也比財力啊

印度人好多

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華泰證券:保監會叫停險資輸血券商兩融系謬傳 無極88

來源: http://xueqiu.com/4044651243/35100234

        傳保險資管全面停止兩融產品發售，假消息！經我們認真地、多方確認，保監會是約談了與某證券有業務往來的幾家保險資管，了解業務情況，並提醒註意業務合規風險。這一簡單行為，被市場誤讀，並快速放大。

　　傳保險資管全面停止兩融產品發售，假消息！經我們認真地、多方確認，保監會是約談了與某證券有業務往來的幾家保險資管，了解業務情況，並提醒註意業務合規風險。這一簡單行為，被市場誤讀，並快速放大。我們提請投資者多關註保監會近年來的政策立意，是在堅守不發生系統性風險的基礎上不斷放開險資的投資渠道。

　　保險資金此前因成本過高，券商兩融“避而遠之”。從目前情況看，各券商很少從保險獲取資金，原因在於成本過高。銀行的資金成本5.8%-6.2%，險資成本高達6.5%-7%，從理性角度，券商從保險拿錢的意願極低，我們判斷1.05萬億兩融盤中，來自保險資金不足500億元。

　　險資有加大輸血券商兩融的意願。2013-14年，險資快速配置非標，但2015年壓力增大，原因是地方債務平臺問題。作為2015年的開局之時，險資大概率是要加大信用債、權益的配置比例，同時，非標如果維持原有比例，對於新增資金而言，券商兩融無疑是個好出口。據草根調研，某大型保險資管正研究參與力度。據此判斷，2015年險資會適當降低資金成本參與券商兩融，而保監會規範上述行為也就情理之中。

　　兩融規模仍將上升。兩融余額從4000億到10000億，用了不到5個月時間，這是券商全力以赴做大資本中介業務的結果，也是市場配合的過程。近期，各家券商資金緊張的局面開始舒緩，短融、短債、收益權轉讓等工具開始募集zi金，後續股權融資計劃更是將引來巨量資金，消除資金供給瓶頸。另外，根據測算，兩融余額可達3-5萬億，目前遠遠未到天花板。

　　12月真實盈利狀況符合預期，上證50ETF再添賭具。12月份各家券商的真實盈利狀況環比均出現大幅上升，只是或計提費用或計提減值令數據失真。同時，券商再添賭具，上證50ETF期權li好券商。

　　選股要兩極分化。一是大型綜合券商，擁有龐大的客戶和資本優勢，具有豐富的人才儲備，能夠充分受益快速增長的資本中介業務和創新業務。個股上，細看三個維度：改革意願、用戶多寡、資本雄厚，繼續推薦“新大招”和“任我行”組合；二是聚焦互聯網轉型的中小型券商，多民營化機制，轉型成本極低，互聯網業務超預期推進，最看好控股中山證券的錦龍股份。
@今日話題 @雲蒙 @不明真相的群眾 @黃建平 

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=126815

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外媒報道輪胎大王米其林逝世 享年88歲

來源: http://www.yicai.com/news/2015/04/4612665.html

外媒報道輪胎大王米其林逝世 享年88歲

一財網 2015-04-30 11:00:00

法國國際廣播電臺4月29日報道稱，法國工業家、輪胎大王弗朗索瓦·米其林去世，享年88歲。

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法國國際廣播電臺4月29日報道稱，法國工業家、輪胎大王弗朗索瓦·米其林去世，享年88歲。總部設在克萊蒙-費朗的米其林公司不願透露這位輪胎生產巨頭去世的日期和死亡地點。法國政界人士高度贊賞這位與眾不同的實業家。

法國媒體在一篇題為《米其林去世了》的文章中介紹說：“年少的米其林飽受了失去親人的磨難。”米其林十歲喪母。14歲時，空難奪走了他父親的生命。成為孤兒的他來到了姑姑家中。他爺爺在他14歲時，把米其林輪胎公司轉在他的名下。

從1940年至1955年，米其林的叔叔布伊色幫助他操辦米其林輪胎公司。在獲得了大專文憑之後，米其林到企業體驗了四年，1959年開始真正接手管理這家公司。

報道指出，米其林創業並不是一帆風順的。1989年並購美國“優耐陸"(Uniroyal Goodrich)輪胎公司，不賺反虧，差點兒讓米其林關門倒閉。此外，第二次石油危機使得輪胎工業需求大幅下滑，米其林也沒有過早地看到這一趨勢，結果致使米其林在上個世紀80年代的20年中，工人從2萬人減少到1.5萬人。

據悉，米其林輪胎制造公司有家族治理的傳統。由於年齡限制，他於2002年退下後，把企業管理交給了兒子愛德華。但其在上任4年後，於2006年在布列塔尼森島釣魚時溺水身亡。

米其林除參加一級方程式賽車推廣自己品牌之外，還推出了紅皮指南。在這本旅遊指南中，法國大小名城、勝地都集中在袖珍的小冊子中。

法國全天候電視臺BFMTV把米其林說成是工業界傳奇人物，報道稱，這個評價並不過分。因為米其林不僅僅是法國工業實力，談起米其林輪胎，人們還常常和法國聯想在一起。

編輯：顧蓓蓓

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2015年股票的15個陷阱 張永鵬88_hex

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_52f179b50102vsgq.html

邱國鷺

價值投資最需要的是堅守，最害怕的是堅守了不該堅守的。金融危機時花旗從55元跌至1元的過程中就深度套牢了無數盲目堅守的投資者。關鍵是要避開價值陷阱。所謂價值陷阱，指的是那些再便宜也不該買的股票，因為其持續惡化的基本面會使股票越跌越貴而不是越跌越便宜。

　　有幾類股票容易是價值陷阱。

　　第一類是被技術進步淘汰的。這類股票未來利潤很可能逐年走低甚至消失，即使PE再低也要警惕。例如數碼相機發明之後，主業是膠卷的柯達的股價從14年前的90元一路跌到現在的3元多，就是標準的價值陷阱。所以價值投資者一般對技術變化快的行業特別謹慎。

　　第二類是贏家通吃行業里的小公司。所謂贏家通吃，顧名思義就是行業老大老二搶了老五老六的飯碗。在全球化和互聯網的時代，很多行業的集中度提高是大勢所趨，行業龍頭在品牌、渠道、客戶黏度、成本等方面的優勢只會越來越明顯，這時，業內的小股票即使再便宜也可能是價值陷阱。

　　第三類是分散的、重資產的夕陽產業。夕陽產業，意味著行業需求沒增長了；重資產，意味著需求不增長的情況下產能無法退出(如退出，投入的資產就作廢了)；分散，意味著供過於求時行業可能無序競爭甚至價格戰。因此，這類股票的便宜是假象，因為其利潤可能將每況愈下。

　　第四類是景氣頂點的周期股。在經濟擴張晚期，低PE的周期股也常是價值陷阱，因為此時的頂峰利潤是不可持續的。所以周期股有時可以參考PB和PS等估值指標，在高PE時(谷底利潤)買入，在低PE時(頂峰利潤)賣出。另外，買賣周期股必須結合自上而下的宏觀分析，不能只靠自下而上選股。

　　第五類是那些有會計欺詐的公司。但是這類陷阱並不是價值股所特有，成長股中的欺詐行為更為普遍。

　　這幾類價值陷阱有個共性，那就是利潤的不可持續性，因此，目前的便宜只是表象，基本面進一步惡化後就不便宜了。

　　只要能夠避開價值陷阱，投資可以很輕松：找到便宜的好公司，買入並持有，直到股價不再便宜時、或者發現公司品質沒你想象的好時，賣出。這是一個蠢辦法，但正如《美國士兵守則》所說，若一個蠢辦法有效，那它就不蠢。

　　成長陷阱

　　許多人認為，買股票就是買未來，因此，成長是硬道理，要買就買成長股。的確，最牛的牛股一般都是成長股；然而，最熊的熊股也往往是“成長股”。許多國家(包括A股)的歷史數據表明，高估值成長股的平均回報遠不及低估值價值股。原因就在於成長陷阱(Growth Trap)比價值陷阱更常見。

　　成功的成長投資需要能預測新技術走向的專業知識，需要能預判新企業成敗的商業眼光，以及能預知未來行業格局的遠見卓識。沒有多年摸爬滾打的細分子行業研究經驗和強大的專業團隊支持，投資者就很容易陷入各種成長陷阱。

　　1、估值過高最常見的成長陷阱是過高估值(Overpay)--高估值的背後是高預期。對未來預期過高是人之本性，然而期望越高，失望越大。統計表明，高估值股票業績不達預期的比率遠高於低估值股票。一旦成長故事不能實現，估值和盈利預期的雙殺往往十分慘烈。

　　2、技術路徑踏空成長股經常處於新興產業中，而這些產業(例如太陽能、汽車電池、手機支付等)常有不同技術路徑之爭。即使是業內專家，也很難事前預見最終哪一種標準會勝出。這種技術路徑之爭往往是你死我活、贏家通吃的，一旦落敗，之前的投入也許就全打了水漂，這是最殘酷的成長陷阱。

　　3、無利潤增長上一輪互聯網泡沫，Profitless Growth大行其道，燒錢、送錢為手段來賺眼球。如果是客戶黏度和轉換成本高的行業(例如C2C、QQ)，在發展初期通過犧牲利潤實現贏家通吃，則為高明戰略；如果是客戶黏度和轉換成本低的行業(例如B2C電商)，讓利所帶來的無利潤增長往往不可持續。

　　4、成長性破產即使是有利可圖的業務，快速擴張時在固定資產、人員、存貨、廣告等多方面需要大量現金投入，因此現金流往往為負。增長的越快，現金流的窟窿就越大，極端情況導致資金鏈斷裂，引發成長性破產(Growing Broke)，例如拿地過多的地產商和開店過快的直營連鎖(特別是未上市的)。

　　5、盲目多元化有些成長股為了達到資本市場預期的高增長率，什麽賺錢做什麽，隨意進入新領域而陷入盲目多元化的陷阱。因此成長投資要警惕主業不清晰、為了短期業績偏離長期目標的公司。當然互補多元化(例如長江實業/和記黃埔)和相關多元化(橫向完善產品線和縱向整合產業鏈)另當別論。

　　6、樹大招風要區別兩種行業，一種是有門檻、有先發優勢的，Success begets more success(成功導致更大的成功)；另一種是沒門檻、後浪總把前浪打死在沙灘上的，Success begets more competition(成功招致更多的競爭)。在後一種行業，成長企業失敗的原因往往就是因為太成功了，樹大招風，招來太多競爭，蜂擁而至的新進入者使創新者剛開始享受成功就必須面對無盡跟風和山寨。例如團購，稍有一兩家成功，由於門檻低，一年內中國就有3000家團購網站出現，誰也賺不到錢。即使是有門檻的行業，一旦動了行業老大的奶酪引來反擊，一樣死無葬身之地，例如網景瀏覽器(Netscape)的巨大成功，樹大招風，引來微軟的反擊，最後下場淒涼。

　　7、新產品風險成長股要成長，就必須不斷推陳出新，然而新產品的投入成本是巨大的，相應的風險也是巨大的，而收益卻是不確定的。強大如可口可樂，也在推新品上栽過大跟頭。穩健的消費股尚且如此，科技股和醫藥股在新產品上吃的苦頭更是不勝枚舉。科技股的悲哀是費了九牛二虎之力開發出來的新產品常常不被市場認可，醫藥股的悲哀則是新藥的開發周期無比漫長、投入巨大而最後的成敗即使是業內專家也難以事前預知。

　　8、寄生式增長有些小企業的快速增長靠的是“傍大款”，例如，有的是為蘋果間接提供零部件，有的是為中移動提供服務，在2010年的“中小盤結構性行情”中都雞犬升天，在2011又跌回原形。其實，寄生式增長往往不具持續性，因為其命脈掌握在“大款”手中，自身缺乏核心競爭力和議價權。有些核心零部件生產商在自己的領域內達到寡頭壟斷地位讓下遊非買不可，提高自己產品的轉換成本讓下遊難以替換，或者成為終端產品的“賣點”(如英特爾)，事實上自己已經具備核心競爭力和議價權、成為“大款”的，另當別論。

　　9、強弩之末許多所謂的成長股其實已經過了其成長的黃金時期，卻依然享有高估值，因為人們往往犯了過度外推(Over-extrapolation)的錯誤，誤以為過去的高成長在未來仍可持續。因此，買成長股時，對行業成長空間把握不當、對滲透率和飽和率跟蹤不緊就容易陷入成長陷阱而支付過高估值。

　　10、會計造假價值股也有這個陷阱，但是成長股中這個問題更普遍。一個是市場期望50%增長的成長股，另一個是市場期望10%增長的價值股，哪個更難做到？做不到時，為避免戴維斯雙殺，50倍PE的成長股和10倍PE的價值股，哪一個更有動力去“動用一切手段”來達到市場的預期？

　　各類價值陷阱的共性是利潤的不可持續性，各類成長陷阱的共性是成長的不可持續性。成長是個好東西，好東西人人想要，想要的人太多了，就把價格擡高了，而人性又總把未來想象得太美，預期太高，再好的東西被過度拔高後就容易失望，失望之後就變成陷阱了。成長本身並不是陷阱，但人性的弱點中對未來成長習慣性的過高預期和過高估值卻是不折不扣的陷阱。

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