終於，隨着上週五恒生指數季度檢討有了結果，吉利汽車（175）將在3月取代利豐（494）成為恒指成分股，利豐將不再是「藍籌股」了。一直支持《壹計就明》的讀者，對利豐不再是藍籌的消息，相信並不感到愕然或奇怪，甚至會說是預料之內，認為要發生的始終要發生；但在一些朋友及分析員的眼中，卻仍有疑惑，判斷更大的問題「其實是行業問題」，懷疑「香港採購已死」！行業問題 無可否認，不同行業都面對不同的問題，在企業分析中，分析行業問題每每亦先於分析企業本身的問題。就以「自上而下分析」（top-down analysis）為例，是先由分析宏觀經濟開始，再到分析企業的行業，到最後才到分析企業，那麼就可知行業問題對企業業務的影響。然而作為企業的管理層，在承擔管理責任及問責下，卻只將理想業績歸功自己，而將失望業績歸咎行業問題，而同時亦不積極面對本身及行業的問題，以盡力改善自己，應對所有的問題。財務報表很多時亦能幫助企業的管理層，找到一些企業本身的問題。以經營零售店759阿信屋的CEC國際（759）為例，管理層把最近盈轉虧的中期業績歸咎「每三幾年都有一個波浪」，並指出是「好多公司都出現」的問題。零售行業當然有不同的問題，但以零售食品和飲品為主的759阿信屋亦有自身問題。759阿信屋一方面不斷擴充零售店及「百足咁多爪」，但收益卻不升反跌；另一方面收益下跌，銷售及分銷費用卻沒有一樣跌幅，一般及行政費用及融資成本更卻不跌反升。此等問題不是企業本身的問題，是管理層的問題嗎？ 本身問題 同樣地，利豐過去都是不斷擴充，與759阿信屋不同的，是以溢價收購方式來擴展業務規模和擴大市場佔有率。在2010年，利豐營業額及溢利都創新高，按年分別增加19%及27%，毛利率更由12%升至14%。當年，以供應鏈管理聞名的利豐，市值已逾1,800億港元，股價亦屢創新高，更進身成藍籌股，故此市場上除瑞銀分析員「唱淡」利豐外，媒體上就僅有以楊青峰為筆名的鄔碩晉及筆者，在2011年初敢力排眾議，指出利豐增長的背後滿布潛在風險；筆者更警告「投資者是時候小心分析和注意」，並要「作出審慎的投資決定」。一轉眼已六個年頭，假如投資者在2011年初已擁有利豐股份，並持有到今天，股份股價在不斷下跌，已跌了逾八成。與利豐同系的上市企業，有經營品牌服裝及相關產品的利標（787），業務為零售的利亞（831）及利邦（891），無獨有偶，這些企業的股價都從高位向下不斷下跌中，都是巧合嗎？到今日，利豐將不再是藍籌股了，還持有利豐股份的投資者不知有何感想？ 林智遠Nelson Lam執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||
隨着業績期開始，上市公司陸續公布2016年全年業績，大家或忙於在股市小陽春中，發掘明星股；或仍望天打卦，希望不用為過氣明星股，「輕輕淒然嘆喟」。大家留意業績外，亦會注意其他公告，但不知有否了解業績公告細節中或許仍有隱憂？ 曾被《壹計就明》質疑「採礦變填氹」的中信股份（267），上週三發出公告，將在2016年業績對中澳鐵礦繼續「填氹」：作出預計最高達78億港元的減值撥備，金額佔2016年中期溢利約25%。更有趣的是，中信股份附屬公司中信資源（1205）卻乘着減值撥備減少，公告業績轉虧為盈，持股的小股東應是喜？還是憂？ 來回地獄又折返人間？ 過去兩年，對持有中信資源的小股東，應算是「來回地獄又折返人間」。中信資源的股價曾經在2015年初的從不足一港元，隨着港股大時代，升了160%，至最高2.61港元。相信大家都知道，大時代過後，港股走勢是怎樣，中信資源亦不例外，股價同樣急速回落，跌幅更甚於恒生指數約四成的跌幅。在2016年初，中信資源股價曾創近七年新低的0.51港元，較2015年高位回落逾八成；上週收市，中信資源股價仍僅1.14港元，但已較2016年低位回升逾一倍。中信資源的股價跌幅更甚於恒生指數的跌幅，答案或可在財務報表中找到！翻開財務報表，經營電解鋁、煤、錳礦和原油及進出口商品的中信資源，在過去五年，都錄得負增長：收入及資產淨值都年年下跌，五年業績中有4年錄得虧損，2015年虧損更達62億港元，虧損前的資產淨值亦僅約110億港元。 別流淚心酸更不應捨棄？ 中信資源2015年的虧損，主要來自資產和聯營公司的減值撥備、應佔合資企業的虧損及金融資產的公允價值虧損。上週日傍晚約六時，中信資源上載2016年全年業績公告，顯示上述虧損都有所改善，金融資產的公允價值更大升，中信資源因此轉虧為盈，年度溢利約3.4億港元。面對中信資源的股價回升及業績轉虧為盈，小股東或許感到欣喜，想持股「再坐一會」。可是，若了解業績細節中的隱憂，小股東未必感到欣喜。細看業績公告，中信資源的存貨及資產減值撥備減少但仍持續，收入依然下跌，毛損仍然出現，即收入不足以支付銷售成本，更不用說銷售分銷成本、行政費用及融資成本了。中信資源能將毛損，扭轉成溢利，主要是持有約9.7%在澳洲上市的投資，歸類為「按公允價值列值入賬損益的金融資產」，並在2016年的損益表，入賬了逾10億港元的公允價值收益。命運就是曲折離奇，在2015年的損益表，此投資卻錄得公允價值虧損接近13億港元。中信資源及小股東可以依賴此公允價值並不穩定的投資，年年補貼毛損，年年轉虧為盈嗎？減值撥備大幅減少的中信資源處處看到隱憂，繼續「填氹」的中信股份又會是怎樣？中信股份稍後公布全年業績時，大家或可再看看！ 林智遠Nelson Lam執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||
喧鬧的人聲戛然而止，柔和燈光中閃閃目光凝視射燈直照的舞台，擴音器響起熟悉的音樂及名字，想像很久的情景終於呈現眼前。鏡頭一轉，可惜，電影告終，共諧連理僅是一個星聲美夢；可惜，奧斯卡中，獲得最佳電影只是一個烏龍笑話。電影情節彷佛在現實中複製，美夢是編劇故意編撰而成，笑話是會計師無心大意造成，巧合地重疊在《星聲夢裡人》（La La Land）之上。在奧斯卡頒獎禮中，走過紅地氈的會計師怎想到，上週竟瞬間受到全球注視。恰巧在年報中，會計師編製的「獨立核數師報告」，今年或也可引起投資者注意！看保留意見為時已晚 往年，投資者翻開年報，都會找財務報表，看看賺蝕，計計回報，想想風險何在，而風險又不是那麼顯而易見，但總忽略附在財務報表前後接近千篇一律的獨立核數師報告。反而，如獨立核數師報告不是那千篇一律的格式，有修正（modified）或保留意見（qualified opinion）之時，投資者或才會注意，看看當中的原委，想想風險是否可此中尋。然而，當投資者能見到修正或保留意見的獨立核數師報告時，往往是為時已晚。以停牌快將兩年的漢能（556）為例，2013年及2014年的收入及應收賬都有龐大的關連交易及未收聯屬公司款項，據說此亦是漢能停牌原因之一。但要找漢能核數師的相關保留意見，卻要等到漢能停牌十個月後的末期業績公告才找到。 核數師報告大改革 今年，投資者看獨立核數師報告時可值得花時間一看，因為獨立核數師報告根據國際審計準則的新標準，進行了一次大改革，報告更詳盡，增加了內容，提高了審計的透明度。看看電訊盈科（8）及恒生（11）的年報，當中獨立核數師報告就由往年的一版紙，變了今年的八版紙。獨立核數師報告多了版面，革新了報告的格式，要求披露新的內容，最重要是披露「關鍵審計事項」（key audit matters）。關鍵審計事項是指核數師在審計時，根據判斷，認為審計中最為重要的事項，事項應包括：較高已評估重大錯報風險的地方、重大的風險、財務報表中涉及重大管理層判斷的地方、高度估計不確定性的會計估計、及當期重大事項或交易對審計的影響等。在審計時是風險，在投資亦有機會是風險！恒生的核數師沒有保留意見，但仍指出關鍵審計事項包括：客戶貸款減值、資訊科技應用管理等。同樣沒有保留意見，電訊盈科的核數師也仍列出關鍵審計事項包括：收益確認、有關稅項的重要判斷及關鍵業務的減值評估等。以貸款減值及業務減值評估為例，不一直是投資者應注意的地方嗎？不用在星聲夢裡找，事項及相關數字放了在獨立核數師報告中，大家可以試試看看！ 林智遠Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。 目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||
有線（1097）上月底公布全年業績，一如往年，一年不如一年，但有線股價卻紋風不動，直至上週四中午，有線申請短暫停牌，市場仍憧憬有線將被控股股東九倉（4）賣盤。怎料同日，九倉公布的不是賣盤成功，反而是賣盤告終；同時，九倉更踩多一腳，拒絕再承擔有線更多資金需求。九倉給市場的訊息，像是判了有線的死刑，媒體立刻一面倒報導有線的「死訊」，並為有線寫下「墓誌銘」。然而，看看財務數據及細心想想，九倉真會白白讓有線撒手塵寰，落得自己血本無歸？有線的估值 沒有令人意外，有線的全年業績似水流年，收入持續第五年下跌，經營虧損及年度虧損更連續第九年出現，並持續第四年擴大，對比2015年，2016年虧損就擴大了34%。面對如此業績，有線股價在業績公布後卻變動不大，徘徊在0.9港元以上，與一年高位的1.07港元近在咫尺；直至上週停牌前，股價仍收報0.93港元。有線股價能保持高企，主要源於去年7月5日有線及九倉的「聯合公告」。公告指出持有74%有線的九倉，「已自獨立第三方」接獲多份「初步提案」，部分涉及出售有線的權益。有線股價亦因此單日勁升約三成，升至0.9港元高位，股價剛好與上週停牌前接近。根據香港《公司收購及合併守則》，有線每月仍對去年7月的聯合公告，發出更新資料公告，其間有線股價從未低於0.75港元，而最近一次更新資料公告是在3月3日，指出對有線「各種方案，包括出售的可能，現正進入最後階段」。假設市場已考慮賣盤失敗的風險，以0.75至0.9港元為基準，有線的估值應在15億至18億港元之間。 有線的終局 令人意外的，是更新資料公告後不足一週，市場仍在相信有線賣盤快將成功，九倉卻在上週四公布有線賣盤告終，更表示在現有給予有線的4億港元融資外，拒絕再作融資承擔及拒絕為此融資續期。賣盤落空，融資成疑，雙重打擊下，有線股價在上週五單日跌了34%，收報0.61港元，回到去年7月聯合公告前的價位，但市值仍有12億港元。看看財務報表，有線的資產淨值有5億港元，互聯網及多媒體業務仍有穩定溢利，電視分部雖連年虧損，去年年報仍列出有95萬個電視客戶、17萬個寬頻上網客戶及10萬個電話客戶。選擇之一，是將有線個別業務或資產拆骨剝殼，善價而沽。其次，有線的聯屬公司奇妙電視正作最後準備，並已承諾將於今年5月啟播免費電視粵語頻道，沽出或結束其他業務，剩下免費電視業務，是另一選擇。再其次，將有線的估值打一個大折讓，賣價也應以億元計算，怎會白白讓有線瞬間壽終正寢。賣盤不成，不外乎是賣盤未到心水價。要有更好賣價，可以退為進，亦可瘦身減債。一方面，宣告賣盤告終，終止所有談判，可以是談判策略。另一方面，瘦身可以是結束部分業務，減債亦包括減少承諾的投資。續牌要承諾投資，要減少承諾投資，就要有策略及籌碼才能談判。一個策略及籌碼可兩方面使用嗎？選擇策略多的是，有線的終局似仍未可料，大家或可買定花生，拭目以待！ 林智遠Nelson Lam執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||
俗語說：「風水佬呃你十年八年」，《壹計就明》的分享只需即日，就可靈驗！上週「有線被判死刑？」的分享就是一個例子，不過在電視慢慢被數碼平台所取代，大家的投資對象亦轉移到數碼平台相關的股份，瑞聲科技（2018）及騰訊（700）是藍籌股中的代表。去年分享瑞聲及騰訊時，曾一同分享舜宇光學（2382），一年來舜宇股價的表現其實更勝瑞聲及騰訊，舜宇上週剛公布了業績，股價仍可長升長有？股價表現更勝瑞聲及騰訊 上週分享了有線（1097）被九倉（4）「閂水喉」後，仍有不少選擇及策略，未必會壽終正寢。文章出街之日，有線的聯屬公司奇妙電視，就公布5月14日啟播免費電視；同日，有線亦發出公告，表示因應近期「閂水喉」的事態，商務及經濟發展局長已同意將當日須回覆收費電視續牌的期限，延至4月26日。從「閂水喉」的事態發展，推敲九倉及有線的策略，相信不用多作解釋了！在恒指上週上升3%的同時，有線一週反彈了11%。可惜，一如過往分享，大家不必對電視業抱太大期望，數碼平台取代電視的步伐並沒有停下來。巧合地，在有線發出公告的同日，運動用品商adidas的行政總裁接受美國CNBC訪問時，就指年輕消費者已少看電視，普遍轉用數碼平台，故此adidas將或不再在電視賣廣告，而是透過數碼平台作宣傳。訪問引證為何數碼平台相關的藍籌股瑞聲及騰訊，股價在去年可分別上升四成及兩成多。相比瑞聲及騰訊，舜宇的股價升幅更優秀。舜宇的股價在去年初才不足18港元，去年底已升至接近34港元，升幅92%。上週一，舜宇公布2016年業績前，股價更創歷史新高的59港元，15個月的升幅達2.3倍，市值接近650億港元，較不少藍籌股的市值更高。 不可忽略隱憂信號 上週一收市後，舜宇公布2016年業績，收入按年升了37%，毛利率是18%，溢利率是9%，股東應佔溢利接近13億元人民幣，按年升了67%；在2015年，舜宇收入按年僅升27%，毛利率較低僅16%，溢利率亦較低僅7%，股東應佔溢利按年僅升36%。從種種數據看，舜宇2016年的業績都較2015年出色，就是股東回報率，亦由20%升至26%。可是，舜宇的股價卻在業績公布後，輾轉回落，跌了3%，恒指同期升了2%。單看業績，投資者未必看到舜宇的隱憂信號，但大家可以一齊計計一些比率，就會壹計就明！首先，舜宇的收入在2016年雖有37%增長，較2015年的27%增長為高，但仍較2012年至2014年的四成半至六成增長為低；而且，此收入增長亦較總資產52%及總負債77%的增長為低。換言之，舜宇的收入增長仍較五年平均增長為低，亦追不上資產及負債的膨脹。舜宇的總負債上升，亦導致總負債對權益比率上升，升幅達四成，兩年就升了接近一倍。綜合而言，總負債上升也解釋了舜宇股東回報率能夠上升的部分原因，主要是借貸帶動。更重要的，是舜宇股價在年多間大升後，股價已並不便宜。去年分析舜宇時，舜宇的市盈率是26倍；但以舜宇上週收市價計算，舜宇的市盈率已達43倍。增長如仍回不到五年平均增長之數，舜宇股價真可長升長有？ 林智遠 Nelson Lam執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||
投資的價格反映預期，預期會否落實或落空，就要花時間去驗證。要找到不用花時間而能穩賺或全蝕的投資，並不容易。恰巧上週，就有一隻股份，股價半小時內跌了九成；而另一隻近年股價不斷上升的股份公布業績後，仍反覆上升。更巧合的是，《壹計就明》都曾與大家分享這兩隻股份。臥薪嘗「乳」無止蝕機會 上週五早上，輝山乳業（6863）股價如跳崖式下跌，半小時內，由2.59港元跌至最低0.25港元，跌逾九成，中午升回0.42港元收市後，輝山就主動申請停牌。可憐的是輝山小投資者，稍有不留意，可能連止蝕的機會也錯失了。2016年底，沽空機構渾水曾指出輝山業績造假，估值接近零。其實更早一年，2015年底，無背景、無資源、無強大法律團隊，並亦非沽空機構的《壹計就明》，也曾分享輝山的毛利、毛利率及溢利都在下跌；但在市盈率及市賬率方面，「輝山都貴絕同業」，堪稱是逆市奇「乳」，故此總結「從數據中，大家若找不出端倪，奇遇還是留待有識之士嘗試」。在此謹希望，大家沒有自以為是「有識之士」，沒有臥薪嘗「乳」就好了！輝山股價崩盤，大家對其他乳品公司自然起了戒心；同樣，吉利（175）及廣汽（2238）股價近年表現出色，大家就對汽車股情有獨鍾。去年中，就曾用數據引證「汽車股股價表現並非一枝獨秀」，當中僅「吉利及廣汽的股價較突出」。吉利15倍的市盈率，更與輝山一樣，貴絕同業；不同的是，吉利較高的市盈率，卻有收入年升四成及利潤年升六成所支持。 吉利股價有增長數據支持 去年分析後，吉利股價仍節節上升，3月中曾創新高12.62港元後回落。上週吉利公布業績後，股價回升8%，一週收市是12.28港元，較去年分析時升了178%，升幅更冠絕同儕。以吉利逾千億港元市值計算，吉利市盈率已升逾24倍，吉利業績可繼續支持此市盈率嗎？看看吉利2016年業績，銷售量遠超原先年初銷售量目標約三成，銷售量按年升五成，加上平均銷售價增長帶動下，銷售收入按年增加接近八成，溢利更按年增加126%，扣除出售合營公司權益的一次性收益後，溢利率仍增加一個百分點。強勁的銷售量增長下，吉利在今年初就定下2017年的銷售目標按年增長31%。綜合表面上看，吉利近兩年多股價大幅上升，都有實質基本增長數據支持。今年首兩月，吉利公布的銷售量仍持續強勁，較去年首兩月分別升了71%及167%。然而，吉利股價是否已反映強勁的增長數據？吉利的銷售量增長是否能持續強勁，或更上一層樓，以支持股價繼續上升？相信大家都沒有水晶球，更沒有背景及資源作實地深入調查，故必要小心為上，其次是要花時間。肯花時間去跟進股價及銷售量的變化，或許有時更勝任何穩賺或全蝕的分析報告！ 林智遠Nelson Lam執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。[email protected] | ||||
很多人都覺得「食色性也」出自孟子之口，甚至以為是「子曰」的孔子所說；但事實上，此句說話是以口才見稱的告子，與孟子辯論人性問題時說的，原文出自《孟子》。最近，很多投資者、媒體，甚至分析員，都忽然「食『息』性也」，以高派息比率或高股息率的股份為目標；但現實上，是否真可財「息」兼收？派息比率及股息率 3月中，神華（1088）公布業績及建議增加末期股息44%外，還建議派發特別股息。連同末期息及特別股息，神華的「派息比率」（dividend payout ratio），以股息除以股東應佔年度利潤計算，竟逾230%，派息比率在恒指成分股中僅次於滙豐（5）的720%；神華的「股息率」（dividend yield），以股息除以股息建議公布前股價計算，竟逾20%，股息率是恒指成分股之冠。神華股價在股息建議公布後，翌日單日就升了20%。再加上中國證監會宣稱，要嚴肅處理不分派股息的「鐵公雞」上市公司，一時間「息」迷心竅，大家都努力尋找高派息比率或高股息率的股份。有媒體從數據分析，指出業績期過後派息榜中，公路基建股位居前列，更點名指路勁基建（1098）最「疏爽」，而同時分析江蘇寧滬高速公路（177）及越秀交通（1052）派息比率亦較高。以派息比率及股息率衡量擁有穩定收入及利潤的股份，算是一個不錯方向。除房產信託和公用股外，公路基建股都應是擁有穩定收入及利潤的股份。然而，路勁基建應不是公路及基建股，也不算是擁有穩定收入及利潤的股份。 路勁基建不是基建股 在聯交所網頁列出的行業分類中，江蘇寧滬高速公路及越秀交通都是工業中的鐵路及公路分類，而路勁基建卻是地產建築業中的地產發展商分類。在財務報表中，路勁基建分佔的基建收入只是總收入的7%，公路溢利亦只佔分部總溢利的兩成，公路資產也只佔分部總資產不足一成。分析員看見路勁基建的名字，就以為路勁基建是基建股，與見到原稱富士康的富智康（2038），就以為富智康是代工生產iPhone的富士康，同出一轍，亦各有千秋！路勁基建過去五年的收入，由最差2015年倒退2%，到2016年增長35%；溢利更由最差2015年倒退20%，到2016年增長66%，當中起伏主因是「作銷售用途之已落成物業銷售收入」的波動而成。若以派息比率計算股息，再以股息率推算股價，在路勁基建波動的收入及溢利中，應該怎樣計算？路勁基建股價今年至上週升了八成，應是收入及溢利增長推動，還是股息推動？股息是分析股份的一種方法，但並不是唯一方法。股息是以已賺取的利潤來派發，故此高股息亦要高利潤來支持，試問滙豐的利潤如不反彈，怎可維持720%的派息比率？以去年年中曾分析股息率僅名列前茅的利豐（494）為例，股息逾7%，但至上週，股價卻跌了逾11%。例子正好印證股息之上，股價的升跌亦是回報之一。股價升，回報加在股息率之上，利潤倍增；股價跌，負回報就是股息上的一把刀。「息」字頭上是利，是刀，還看股份本身！ 林智遠 Nelson Lam執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。[email protected] | ||||
在美國，你買了機票，坐上了飛機，也未必回到家，因為隨時有人會「拖你落機」；在香港，你付了月費，簽了合約，也未必看到收費電視節目，因為隨時有人會「熄你部機」。原來，「今時今日咁嘅服務態度」真的仍然存在！ 上週四晚，有線（1097）公布供股計劃，大股東九倉（4）不會參與，小股東每持有三股就可認購「公開發售」的五股，永升負責包銷，市場普遍認為供股計劃實質是複雜財技下的「賣殼」計劃，是九倉變相「賣殼」給永升。究竟，供股計劃對各方又有什麼影響？試試用財務報表數字及數據來看看。 變相拆骨剝殼 一個月前，媒體一面倒報導有線的「死訊」，僅《壹計就明》力排眾議，指出九倉不會讓有線白白撒手塵寰，「拆骨剝殼，善價而沽」就是選擇之一。有線不死，「剝殼」成真，價錢又如何？有線供股計劃中，每股供股價0.21港元，對比有線停牌前股價，大幅折讓66%；但若對比每股0.25港元資產淨值，折讓就只有16%；若再對比供股後的理論每股資產淨值（即以財務報表中資產淨值加上供股所得，再除以供股後的擴大股數），折讓更只有7%。故若從有線「賣殼」雙方角度來看，「賣殼」僅是以資產「拆骨」價來作價，「殼」價接近零，名副其實「拆骨剝殼」！若從有線的小股東角度來看，可代入「賣殼」雙方角色，是九倉，就放棄供股，善價而沽；是永升，就注資供股，等待股價，何年何月再創高峰。未決定前，可看看數字。有線過去九年都虧損，沒有市盈率，以市賬率分析，供股計劃公布前是2.4，上週收市是2.8，過去一年受收購計劃帶動最高是4.3；但有溢利的電視廣播（511），上週收市的市賬率不足1.9。換言之，單以市賬率而言，規模較小而仍虧損的有線，股價較電視廣播的股價更昂貴。 誰為刀俎，誰為魚肉 上週供股計劃公布後的翌日，有線股價曾跌25%，大家用腳對供股計劃表了態，當時股價引伸的市賬率剛與電視廣播的市賬率接近。有線當日能在下午奇跡反彈，主因是永升中午建議的未來節流計劃。「人為刀俎，我為魚肉」，有線員工或將處於被宰割的地位。除了有線員工外，有線小股東、客戶，甚至政府也可能成為代罪羔羊。有線主席已明言，假若有線小股東不在5月29日股東會通過供股計劃，有線將面臨在收費電視牌照屆滿的5月31日「熄機」，暗示付了費的客戶假若受害，責任或在小股東。有線亦已向政府申請，將接納收費電視牌照續期要約的限期延至5月31日。假若政府不接納延期，「熄機」責任或到了政府一方。然而，政府是在去年12月13日，已批准有線為期12年的牌照續期申請，至今已逾四個月。在各方或都有責任及時間緊迫的同時，聯交所資料顯示，有線及九倉主席正忙於在4月13日，減持九倉及九倉母公司會德豐（20）的股份，合計套現逾2,600萬港元。「今時今日咁嘅服務態度」夠嗎？ 林智遠Nelson Lam執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||
借用周星馳電影《食神》中的對白，大家對於上週的股市，或會說：「俾你估到，就唔係股市啦！」在亞洲東北方戰雲密布、劍拔弩張的環境下，恒生指數在上週，不但擺脫4月以來跌多過升的困局，更連升四日，週五雖稍為回落，一週仍升逾2%；更甚的，是《壹計就明》一向關注的三隻「強勢股」，股價都節節上升，分別創了歷史新高。有人歡喜有人愁，自2013年開始股價就持續下跌的恒指成分股百麗國際（1880），卻剛好也在上週公布私有化計劃。看不穿的市盈率 「強勢股」是去年4月《強勢股大作戰》的分析，給騰訊（700）、瑞聲科技（2018）及舜宇光學（2382）起的名稱，純粹是為方便統稱三隻股份。誰知道，一年過去，騰訊、瑞聲及舜宇的股價已分別升逾56%、110%及178%。隨着股價向上，騰訊、瑞聲及舜宇的市盈率亦分別由44倍、25倍及26倍，升至50倍、31倍及49倍。 「半醒半醉日復日，花落花開年復年。」面對騰訊股價日復日、年復年的愈升愈有現實，相信沒有分析員敢說騰訊等「科網股」的不是。就如本欄也曾分析，不解為何舜宇的市盈率，比瑞聲的市盈率更高；但現實是，舜宇不只股價屢創新高，市盈率也屢創新高，分析不敵現實。 「別人笑我太瘋癲，我笑他人看不穿。」當科網股龍頭蘋果（美股：AAPL）的市盈率都是17倍之時，內地科網龍頭阿里巴巴（美股：BABA）的53倍市盈率，與騰訊的市盈率接近；但兩者仍不可與美國網上零售龍頭的亞馬遜（美股：AMZN）比併，因亞馬遜的市盈率更達174倍。 改不了的大趨勢 科網股當道，市盈率更高也改變不了大趨勢，同是零售卻從事實體營銷的百麗斯人獨憔悴，股價從2013年初18.58港元的歷史高位輾轉回落，去年中更低見4.07港元，兩週前停牌也只是5.27港元，一年最高收市價也僅是5.6港元。上週五，百麗終於跟隨另一零售商銀泰商業（1833），公布每股6.3港元的私有化計劃。百麗私有化每股價格，引申市盈率為19倍，當然不能與科網股比較，但比較私有化公布前停牌股價，有接近20%溢價；比較一年最高收市價，有約13%溢價；比較最近中期業績中的每股資產淨值，有約77%溢價。若與銀泰每股10元的私有化計劃做對比，銀泰私有化每股價格，比較私有化公布前停牌股價，有約42%溢價；比較私有化公布前一年最高收市價，有約32%溢價；比較最近中期業績中的每股資產淨值，有約67%溢價。故此，銀泰私有化的價格，似乎都較百麗私有化價格吸引，當中是否與阿里巴巴已入股銀泰逾兩年有關？參考銀泰一月公布私有化後，股價迅速反映私有化價格，並要在五月才完成私有化程序，百麗小股東短期內或會因私有化價格的溢價而受惠，同時可考慮善價而沽，不用等四個月來投票！ 林智遠 Nelson Lam執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||
近期火熱的藍籌新貴瑞聲科技（2018），股價節節上升，屢創新高，在將公布歷史上最高盈利的第一季業績之時，卻突然迎來沽空機構的狙擊，亦是沽空機構第一次狙擊香港藍籌股。瑞聲就是公布了按年升72%的季度盈利，仍阻不了股價兩日間下跌14%，市值亦從歷史高位中蒸發逾250億港元。沽空機構的全名是「葛咸城研究」（Gotham City Research LLC），一個以為只在蝙蝠俠電影才找到的名字！葛咸城的狙擊 葛咸城對瑞聲的狙擊，刊在網絡上可找到的分析報告中，報告特別之處是暫時僅有第一部分的預覽及引言，還有多少部分尚未可知。葛咸城亦已預言其他部分將在不久就刊發；換言之，瑞聲將要面對下一波狙擊，甚至更多的狙擊。沽空機構的報告每每給人高深莫測的感覺，但葛咸城報告的第一部分，卻僅用上簡單的基礎分析，將瑞聲2014年至2016年的淨利潤率，比較同行、谷歌（美股：GOOG）、微軟（美股：MSFT）及蘋果（美股：AAPL）的淨利潤率，得出瑞聲冠絕同行及美股科技巨企的數據；並指出瑞聲是透過沒有披露的關連方及可疑會計（dubious accounting），從而誇大及理順利潤率。其實，兩年前的七月，《壹計就明》首次分析瑞聲，就已寫下「冠絕同行的毛利率能維持多久，是瑞聲的另一潛在風險」。或許，葛咸城也應訂購本刊看看。然而，冠絕同行及美股科技巨企的數據，是否就等同於誇大？相信可留待葛咸城報告的其他部分分解。 瑞聲的反擊 面對葛咸城暫時的狙擊，瑞聲的表現可算是有讚也有彈。可讚的，是瑞聲沒有像其他被沽空機構狙擊的股份一樣，選擇停牌，暫停股份買賣；可彈的，是瑞聲即日反擊的澄清公告中，文字錯漏百出，要修訂再另行刊發，澄清公告亦僅「強烈否認」狙擊的申述，「認為」狙擊內容「不屬實及具誤導性」，但沒有提出任何證據及數據支持。反而，一眾大中小證券行卻紛紛出航護駕，發出報告，幫助瑞聲解釋。在狙擊中，葛咸城似乎覺得報告的解釋較單薄，故以「可能看起來很牽強」（may seem far-fetched）來粉飾；同時，也把瑞聲的核數師拉入狙擊中，以「在中國遇到最多麻煩的核數師」（the audit firm that has had the most trouble in China），為瑞聲審核財務報表，來加強報告的說服力。有趣的，是瑞聲亦以核數師來擋駕，指出核數師一直沒有任何意見，來作反擊理據之一。在瑞聲核數師「躺着也中槍」中，葛咸城相信瑞聲的誇大情況不能無限期持續，並將在短期內終止，而瑞聲股價將初步跌至40至50港元，並以44港元為目標價。無巧不成話，兩年前《壹計就明》首次分析瑞聲時，瑞聲股價剛好接近44港元。當年，瑞聲市盈率是18倍；上週，瑞聲的市盈率被狙繫前逾30倍，被狙繫後是26倍。就是沒有誇大，瑞聲兩年間的市盈率亦高了不少。狙擊後，大家應注意，瑞聲怎樣準備下一波或更多的狙擊。瑞聲的核數師想必亦會早作準備，假如有任何通告或變動，大家也應留意。俗語說「寧買當頭起，莫買當頭跌」，可作參考！ 林智遠Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。 目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||