📖 ZKIZ Archives

原本最有可能升息的一次機會，美國卻基於國際不穩定因素而決定按兵不動。聯準會主席葉倫真的是為避免引發市場動盪？還是看到什麼我們沒看見的經濟「黑洞」？《今周刊》越洋專訪前摩根士丹利亞洲區董事長史蒂芬．羅奇徹底解析。

九月，美國聯準會例行會議決定不升息，市場沒什麼掌（漲）聲，徒留一堆問號，且漸成一股焦躁不安的情緒。

原本已達升息的成熟時機，美國失業率降至五．一％，來到五年多來低點，逼近二○○七年經濟繁榮承平水準。經濟成長率動能再現，第二季國內生產毛額年增率經修正後高達三．七％。此外，金融市場也對九月升息做好心理準備。

然而，八月的一場全球金融市場動盪，再度打亂了聯準會的步調，葉倫公開對外宣稱不升息的理由主要是：海外展望與國際金融市場不穩定，可能對經濟活動造成一定的壓抑。

葉倫此說法，按邏輯來說，並沒有錯。國際經濟如果不好，本來就會拖累美國出口，連帶影響美國國內經濟。而且，包括中國在內的新興市場目前正飽受資金外流之苦，誇張一點地說，把決定不升息的葉倫，視為穩定全球金融市場的「媽祖婆」似乎也不為過。

不過，前摩根士丹利首席經濟學家、現為耶魯大學傑克森全球事務研究中心高級研究員的史蒂芬．羅奇（Stephen Roach），顯然持有不同看法。接受本刊採訪時，羅奇直指這次不升息的盲點：「超低利率，正是造成全球金融市場愈來愈不穩定的核心問題所在，這次不升息 的藉口竟然是著眼於金融市場不穩定，這豈不是倒果為因的邏輯嗎？」羅奇認為，消除金融市場不穩定釜底抽薪之道，就在於如何把超級寬鬆與超低利率的不正常現 象，回歸正常化。他說：「柏南克的寬鬆貨幣政策（QE）不能說沒有功勞，但是QE對實體經濟的復甦沒有幫助，甚至會帶來資產泡沫與信貸泡沫的種種後遺症， 因此，已經完成階段性任務的政策工具，應該就要引導它退場。 」

葉倫的憂心——消費力

二戰以來最弱的復甦

事實上，從一四年開始，羅奇就已主張聯準會應該及早進行升息動作。在他看來，九月中旬聯準會對利率之所以「該升而未升」，在於葉倫看到了一些官方數據之外「旁人看不到的問題」，諷刺的是，這些問題的根源，其實又是來自聯準會的長期低利。

羅奇搬出數字說明，美國GDP總規模從○九年至一四年間，淨增加了二．五兆美元，但同一時間，因為不斷地QE，導致聯準會的總資產從九千億美元激增至目前的四．四兆美元。

換句話說，聯準會五年來總計釋出了高達三．五兆美元的貨幣，但實體經濟規模卻僅增加了二．五兆美元。「三．五兆美元減去二．五兆美元的差額約一兆美元，這 些錢，全部跑到了對實體經濟沒有明顯幫助的金融市場裡。」當然，股票與債券持有人是占了不少便宜，「但大部分的人，包括中產階級在內卻沒得到什麼好處。」 美國經濟的「無感復甦」，正充分表現在疲軟的個人消費支出成長率上。羅奇指出，度過○八與○九年的衰退後，一○年迄今，美國經濟大體維持二．三％上下的中 低速成長，占經濟比重高達七成的消費支出理應也有同步成長才對。但事實上，美國消費支出（通膨調整後）在過去七年半中只擴張了一．四％。

「如果用實質國民成長所得來衡量，這是自二戰之後最弱的復甦。我們的確做得比其他國家好，但實在是非常疲弱而且令人擔心的復甦，尤其對美國家庭與消費者而言。」羅奇憂心地說。

葉倫的警覺——失業率

實情恐超過官方數字一倍

至於金融風暴以來，美國經濟復甦一項最強而有力的證據：失業率從一○％降至迄今的五．一％，也被羅奇質疑這背後藏著一個不能說的祕密。

」

葉倫的憂心——消費力

二戰以來最弱的復甦

事實上，從一四年開始，羅奇就已主張聯準會應該及早進行升息動作。在他看來，九月中旬聯準會對利率之所以「該升而未升」，在於葉倫看到了一些官方數據之外「旁人看不到的問題」，諷刺的是，這些問題的根源，其實又是來自聯準會的長期低利。

羅奇搬出數字說明，美國GDP總規模從○九年至一四年間，淨增加了二．五兆美元，但同一時間，因為不斷地QE，導致聯準會的總資產從九千億美元激增至目前的四．四兆美元。

換句話說，聯準會五年來總計釋出了高達三．五兆美元的貨幣，但實體經濟規模卻僅增加了二．五兆美元。「三．五兆美元減去二．五兆美元的差額約一兆美元，這 些錢，全部跑到了對實體經濟沒有明顯幫助的金融市場裡。」當然，股票與債券持有人是占了不少便宜，「但大部分的人，包括中產階級在內卻沒得到什麼好處。」 美國經濟的「無感復甦」，正充分表現在疲軟的個人消費支出成長率上。羅奇指出，度過○八與○九年的衰退後，一○年迄今，美國經濟大體維持二．三％上下的中 低速成長，占經濟比重高達七成的消費支出理應也有同步成長才對。但事實上，美國消費支出（通膨調整後）在過去七年半中只擴張了一．四％。

「如果用實質國民成長所得來衡量，這是自二戰之後最弱的復甦。我們的確做得比其他國家好，但實在是非常疲弱而且令人擔心的復甦，尤其對美國家庭與消費者而言。」羅奇憂心地說。

葉倫的警覺——失業率

實情恐超過官方數字一倍

至於金融風暴以來，美國經濟復甦一項最強而有力的證據：失業率從一○％降至迄今的五．一％，也被羅奇質疑這背後藏著一個不能說的祕密。

「這種擔心未免過慮。」在摩根士丹利服務期間曾長期派駐香港、鑽研中國經濟的羅奇，對此說法不表認同。他分析，中國經濟對聯準會的利率政策並非外界所想的 那麼敏感。「中國正進行從高成長的製造業到低成長的服務業的轉型，方向是正確的。美國利率政策不至於會影響大到改變中國轉型的方向。」亞洲開發銀行 （ADB）首席經濟學家魏尚進也認為，開發中國家政府如果夠聰明，與其擔心美國升息，應該把重點放在追求自己國內更健康的貨幣政策與財政政策，只要持續強 化金融市場與結構性改革，就更能培養出抵抗國際利率波動的耐受力。他強調，國際貨幣基金（IMF）的實證研究顯示，對直接外資愈開放的開發中國家，在各種 國際金融危機中所受的傷害就愈小。

魏尚進同時提出警告，美國升息愈是拖拖拉拉，反而愈會為自己帶來風險。因為，不正常的低利率環境，無疑是變相地讓渴望合理配息率的投資人去承受更高的風險，這可能會誘發未來更激進、更突然的利率調整。

那麼如何因應聯準會延後升息的金融情勢，調整自己的資產配置？國泰世華銀行投資研究團隊首席經濟學家林啟超表示， 九月聯準會雖暫緩升息，但更早之前的七月，葉倫在國會表示，今年升息是適宜的，因此十月或十二月遂面臨「不得不升」的窘境，否則難脫打臉之慮。

林啟超表示，若無意外，聯準會今年稍後仍將升息，但金融市場會把關注焦點放在中國。這意味年底之前市場極可能將有一波不小動盪。現階段最好降低債券部分、降低新興市場股市部位，並增加現金才是較穩健的作法。

撰文 / 謝富旭、蔡曜蓮、歐陽善玲

對未來進行預測，必須依賴「知識」；而「資訊」則是對目前景氣、市況所做的整合分析，兩者缺一，決策皆會難以正確。

知識與資訊二者意義不同但相輔相成，二者缺一，決策皆難以正確。偶爾翻閱舊報章時，此一感覺特別深刻。

所謂「知識」，基本上是一些「道理」或進行推理時背後的因果關係及適用情況。想找出造成現象的原因，或對未來進行預測或有所預期，必須依賴知識。

至於「資訊」則是決策時的「事實前提」，例如依據對政府政策及世界經濟景氣的了解來進行決策，則「政府政策」與「世界經濟景氣」在此一決策中相當於「事實前提」或「資訊」，而在這些事實前提下，我們應採取什麼行動方案，其背後的推理則必須靠「知識」。

在 商管學院，教師多半只能傳授知識，不容易為學生提供政府政策、經濟趨勢、產業特性、技術發展等有關的資訊。原因之一是世界太複雜，教師頂多只能專精少數一 兩項，無法掌握廣泛的事實資料；原因之二是世界變化太快，除非身在特定產業中，否則消息很難跟得上產業變化的腳步。然而只談「知識」其實十分枯燥無味，因 此教師在上課時不得不穿插一些相關的實例來輔助說明。實務界高階人士演講時，由於經驗豐富，因此往往比教師講課更生動更受歡迎。此觀念在翻閱舊報章時，再 次得到驗證。

除了重要新聞之外，我沒有每天大量閱讀報章雜誌的習慣，但偶爾會有一段得空的時間翻閱舊報章。在翻閱中的感想之一是針對某一議 題讀了連續幾天的分析報導後，會感覺前幾天的閱讀的價值似乎不高，如果不是每天買賣股票或做投資決策，似乎這些財經新聞所提供的「資訊」意義有限。感想之 二是，由於各方的預測頗不相同，因此等塵埃落定後會發現大部分的預測是不正確的。

然而閱讀這些報導或分析還是很有價值。其中最有價值的部分 不是其結論，而是各方分析預測時所運用的「知識」與推理過程。有些分析即使後來發現所依據的「事實前提」不正確，但在這些各有偏誤的資訊前提下，各方的分 析都極有說服力。易言之，這些分析雖然所依據的事實前提或「資訊」猜得不準，但在論述上大多條理分明且極具說服力，可被視為「靈活運用知識的例題」。

讀舊新聞和分析舊個案一樣，如果不在乎「資訊」的價值，而將重點放在知識運用與推理方法，還是極有收穫的。

有些人在討論個案時希望個案要新，這是因為他們是以「吸收資訊」的心態來研讀個案。如果我們將個案視為類似「數學習題」的訓練思考工具，新舊問題就相對不重要了。

司徒達賢，國立政治大學企業管理所系專任講座教授:代表著作有《管理學的新世界》、《策略管理新論》、《非營利組織的經營管理》、《為管理定位》等。

不懂聚焦分析範圍，面對大數據就如同在資訊大海中撈針，其實，近八成的商業決策，用簡單的分析技術就能處理了。

雖然人們高談闊論大數據和預測分析（兩者都需要動用複雜的技巧和工具，以推展千百萬美元的行銷活動），卻很難相信簡單的分析力量很大。但事實上，只有二 ○％到三○％的決策真正需要用到預測分析之類的高階技術。七○％到八○％的商業決策可以用商業分析，或者簡單的分析技術就可以明智的處理，而且任何專業人 員都能學會這些技術，並在Excel電子試算表上執行。

分析不只是資料整理

報告（Reporting）與商業智能（Business intelligence）和分析經常被混淆。商業智能和分析實際上是兩個截然不同的過程，包含不同的工具和滿足不同的目的。

當使用者和一個系統互動(例如在超市買一加侖的牛奶到櫃台結帳)，就會使用Teradata等資料處理方案，產生、蒐集、整理資料，然後儲存它們.接著經由報告去取得資料，而且越來越傾向於使用圖表呈現。商業智能則包含從蒐集資料到取用資料等的全部過程。

相較之下，分析是利用商業智能提供的資料去執行。分析將資料做為洞見、決策、行動，以及最後形成營業收入或其他方面的效益。我們利用SAS、Excel等分析工具將資料化為洞見。

舉例來說，一家玩具店有一張監控圖表(Dashboard)，告訴店長本週的營業收入下降一％，到客數減少二％。經過分析，可能發現特定客層(例如最常上 門的消費者)的人數比上週減少二％。這分析結果指出，問題和經常上門的消費者有關，並將協助店長把心力集中在相關的業務範圍上。

分析是指觀察一項商業事件與分析歷史資料，提出洞見。相較之下，測試則是一種控制下的實驗，在沒有歷史資料做為決策依據的情況下執行。舉例來說，某個電子 商務網站設有紅色的結帳按鈕，但是根據焦點團體（Focus group)的意見，產品經理提出假說，認為使用者會偏愛藍色結帳鈕，因此可能有更多使用者結帳。但是這個網站不曾有過藍色結帳鈕，所以缺乏歷史資料來比 較相對於紅色按鈕的表現。這個商業問題無法透過分析來解決。它需要測試。

因此，產品經理設計了一個控制下的實驗。他設計一個測試用網頁，讓一部分網頁流量顯示紅色按鈕，另一部分則顯示藍色按鈕。這位經理接著觀察使用者的結帳行為。現在，他有了從實驗而來的資料可以做分析，進而判定藍色按鈕是否真的會增加結帳意願。

此外，分析只能證明一種關係存在，測試卻可以證明因果關係。在我們的例子中，假設產品經理利用分析，見到平均下單金額和頁面載入時間之間存在某種關係，也 就是載入時間越長，下單金額越少，但他仍然不知道是下單金額影響載入時間，還是載入時間影響下單金額，或兩者都被其他某樣因素影響。如果他真的想要了解因 果關係，就需要設計一項測試實驗，改變載入時間並觀察對下單金額的影響，或者反過來觀察。

總而言之，分析是指分析過去的資料，以取得洞見和顯示某種關係。測試則是透過控制下的實驗，產生新樣本資料，以得到洞見和證明因果關係。

透過成長駭進讓顧客激增

成長駭進(Growth hacking)是組織中的一個流程，專注於驅動某個成長數值的可擴展增長。臉書(Facebook)利用成長駭進，讓用戶人數從四、五百萬成長到十億， 推特(Twitter)則藉此擴張客群達十倍之多。成長駭進這個簡單的咒語，可以為產品創造市場，甚至不受限於行銷預算。

成長駭進團隊為了實現目標，在組織內部的運作方式就像新創企業。他們相當精實，只包含少數的專家，在很少的預算之下，發揮創意，共同努力，並且快速做出決 定。一個團隊通常包括產品開發、產品管理、設計、分析和行銷等專業人員，努力確認和執行會驅動選定的成長數值急劇升高。

這裡有個關鍵是：這種成長是可擴展的，不是進發一次就消失的。由於大量進行實驗、快速學習，在習得教訓後來回不斷反覆實驗，並且經常付諸執行以學習更多，才有可能做到這件事。所有這些，都必須發揮創意進行分析。

最終結果是，納入所有領域的意見，形成一種收斂性方法，而全面加速邁向成長。成長駭進團隊會使用「拉」的策略以吸引消費者。也就是說，會包括使用產口叩的 經驗，藉了解使用者的動機和行為，並且提供立即的價值以吸引顧客，而增進與顧客的接觸。這種方法有別於傳統的模組化方法，也就是行銷部門在產口叩團隊生產 出一種產品之後，才出去接觸顧客。在確認顧客行為資料的種種形態，以及持續驗證產品改變所造成的影響方面，分析是個強而有力的工具。

瞼書早期的駭進方法，是將臉書延伸到臉書之外，允許使用者將他們的徽章和個人檔案等臉書小部件嵌入到他們自己的網站和部落格中。

這種做法透過網際網路，大大提高了臉書的能見度，千百萬人因此爭相註冊。臉書提供現有的使用者各種小工具，透過他們自身的網站散播他們有在使用臉書的訊息。

成長駭進並非制武化的設計，而這正是其強項所在。這些解決方案，會視不同的組織、目標，及其產口叩而量身打造。這需要組織的領導階層樂於接納，而且團隊成 員必須打破自身的技能框架攜手合作。面對大數據，別瞎子摸象大數據就像房間中的大象，我們非處理不可。事實上，在分析的情境中，它往往不是非常重要，但人 們似乎交替使用「大數據」(Bigdata)與「分析」(AnadyticS)這兩個名詞。以下說明為什

大數據是什麼？大數據通常可以用三個V來解釋，也就是數量(V0lume)很高，而且非常多樣(Variety)的資料，以很快的速度(VeloCity)流動。這三個V給我們製造了儲存和視覺化上的問題。

過去，資料分析是指處理結構化的資料。大數據由於其多樣性，與結構化資料（能以欄和列儲存)和非結構化資料（圖片：文件、電影）的激增而使複雜性升高。傳 統的商業智能系統是用於處理結構化資料，但非結構化資料是個問題。大量的資料已經存在很長的時間，但再加進另外兩個V，就使得傳統商業智能系統變得不穩 定。大數據是個商業智能問題，不是分析問題。大數據很難儲存和呈現，因此需要特殊的工具和技術（因而掀起人數據熱潮）。然而，一旦資料怪獸結構化後，成了 商業智能的一部分，就能以相同的方武分析那些資料。

如果執行正確，分析能先確認一部分的大數據，以聰明的方武利用假說，縮小範圍!就像福爾摩斯在太平洋尋找寶藏那樣。所以大數據不是分析的同義詞。

我們無法想像能用哥倫布的方法找到黃金，可是我們卻見到許多企業以完全相同的探險家精神去運用資料，面對數量龐大的資訊驚惶失措，浪費了大量的時問與資源，卻產生不了真正的商業價值。

更正啟事

一四六三期第一百頁標題「嚴選32個高PC值生活圈」，應為「高CP值」，特此更正。

預測分析是商業分析的進階延伸，從分析歷史資料，預測未來的事件或行為。可以用它來改善從商業分析得到的洞見之準確性。

我們鼓勵先用商業分析去解決問題，因為付出一定的努力，就能得到高報酬率。在這之後，才針對問題中的一部分，借重高階分析。

書名：簡單用數據，做出好決策

作者：琵楊卡.潔恩、普尼特.夏爾瑪

出版社:商業周刊

出版日期:2015年12月3曰

琵楊卡。潔恩簡介

管理顧問公司Aryng的總裁兼執行長。曾在美國行銷協會、預測分析世界、G igaOm 和GoogIe分析使用者大會等商業及分析研討會上擔任專題演講人。

普尼特。夏爾瑪簡介

行動公司(Move Inc.)的分析、成長駭進和使用者研究副總裁。熱中於運用分析與消費者洞見，以產生顯著的商業效益。

整理者編輯部

美國升息，台灣降息，導引出大脫鉤時代的來臨。

全球新興市場與成熟市場復甦不同步，美元強勢看升，亞幣全面走弱，啟動新一輪貨幣競貶大戰。

要換美元，再等等；要買台股，會有更好價位，金融市場翻天覆地將會是新常態。

十二月十八日凌晨三點，美國聯邦準備理事會（Fed）如外界預期，宣布升息一碼（○．二五個百分點），是近十年來美國第一次啟動升息循環，終結了短期利率近乎零的時代。然而，十四個小時後，台灣中央銀行竟反其道而行，意外決定降息半碼，跌破業界眼鏡。

最能感受到這股戲劇性轉折的，莫過於銀行業。辦公室裡，前一刻行員正在慶幸美國利率回升，拯救趴到地上的存放款利差有望，將成獲利大補丸；傍晚央行消息傳 出，氣氛翻轉成譁然、欬聲嘆氣，這時大家紛紛問：「現在景氣究竟悲慘到什麼程度啊……，已經到了要CPR（心肺復甦術）的程度了嗎？」20年首見台美利率 脫鉤！

這是二十年來第一次，台灣與美國利率走向完全相反的方向。這不只標誌著台灣貨幣政策與美國脫鉤的歷史分水嶺，更很可能是亞洲新一輪貨幣大戰的序幕。美國曾 是台灣最大的出口國，台灣的利率走勢總是與美國亦步亦趨，「但這次，是第一次與美國反向，美國升，台灣降。」農業金庫總經理響蔑觀察。

亞洲貨幣大戰續集揭幕

各國降息趕進度，掛鉤中國變主流台灣央行戲劇性的演出，更導引出大脫鉤時代的來臨。美國升息，台灣降息；美元強勢看升，亞幣全面走弱；全球新興市場與成熟 市場復甦不同步；台灣降息之後，將呈現外銷熱、內需冷的截然不同步調。在這個大趨勢背後，與你我相關的金融商品也將有不同的走向，要換美元，可以再等等； 要買台股，可能會有更好價位；而新興市場仍然潛藏地雷，需要更加謹慎小心。

就在台灣與美國利率宣告脫鉤後，美國權威財經雜誌《霸榮週刊》（Barron's）刊出專文大呼：「別管《星際大戰》電影了，本週亞洲最盛大的首映會，是 貨幣大戰最新續集！」續集劇本是美國升息讓大家心中的大石頭放下來，然而亞洲貨幣的競貶還有一波波高潮，其中更以中國為首。

正在對抗低迷經濟成長率的中國人民銀行行長周小川，苦於緊盯美元的人民幣吃了貨幣貶值戰悶虧，導致出口衰退，這時抓緊反敗為勝的補位良機，在十二月十一日 無預警推出重量級武器——緊盯全球十三種貨幣的CFETS（中國外匯交易中心）人民幣匯率指數，釋出讓人民幣改與包括美元、歐元、日圓等一籃子貨幣掛鉤的 風向，看看今年歐元兌人民幣貶值六％、日圓貶值三％，就知道他想給人民幣更大貶值空間的企圖。

「周小川的舉動，迫使亞洲其他央行競相確保自家貨幣兌人民幣不會升值。」《霸榮週刊》資深專欄作家阿諾德（Wayne Arnold）這麼寫著：「看看台灣央行總裁彭淮南，他今年已經讓新台幣兌美元貶了快五％，卻因為新台幣兌人民幣微幅升值，導致今年第三季台灣對中國出口 衰退了一三％，連累整體出口衰退九％。所以，在美國升息的隔天，彭讓台灣降息。」在他眼中，新一波貶值大賽，就是由台灣央行鳴槍。

在此之前，亞幣已經歷過一輪競眨，人民銀行今年以來已經五度降息、五度降準（存款準備率），人民幣兌美元貶值達四％；印度降息四次，韓國、泰國兩次，印尼一次，紐澳區的澳洲降息兩次、紐西蘭達四次。「我們比他們還晚降息，這次可說是跟上大家進度。」鄭貞茂說。

但貶值戰的續集，威力更強。在中國宣布祭出CFETS匯率指數前後兩週內，被視為人民銀行與市場「溝通」信號的人民幣中間價十連降，讓今年以來人民幣兌美元貶值超過五％。

與美國利率脫鉤有預兆

彭總裁106頁資料暗藏6個盤算不只台灣，多數亞洲國家貨幣政策都改掛鉤中國。根據德意志銀行亞洲總體策略部門主管戈爾（Sameer Goel）預測，接下來包括中國、台灣、韓國、泰國都將繼續降息，滙豐銀行也把印度、印尼、澳洲、紐西蘭算進降息之列，亞洲主要市場只剩下菲律賓有升息的 可能。而且，「就算美國持續升息，亞洲也可能不斷降息。」戈爾在報告中指出。

今年三月，彭淮南在立法院報告就曾表示，台灣利率不必一直追隨美國，預示了即將脫鉤的打算。而他這次降息有備而來，在美國聯準會記者會當晚，央行深夜安排 一組人員加班留守應變；台灣央行理事會決議降息後，他為記者會準備了四大份共一百零六頁資料，詳細解釋為什麼要降息。

記者會大多數時間裡，彭淮南逐字念出螢幕上已寫好的句子；提問時，不論面對何種刁鑽疑問，他總有辦法告訴你，在哪份資料、第幾頁，早寫好了答案。精心布 局，不讓自己的談話有任何機會被誤解節錄成頭版標題，但這些四平八穩的聲明中，卻暗藏了六大點彭總裁沒說、不能明白說的秘密。

盤算1：利率要改盯人民銀行過去全球的利率循環劇本，是這麼演的：美國先升息，代表景氣脫離泥淖，開啟一個美好未來的循環，與美連動性高的國家隨後跟上來，接著才是全球其他體質尚可的經濟體。

也因此，與利率政策密切相關的台灣公債殖利率，總與美國十年期國債走勢連動。這次降息後，彭淮南被問到公債殖利率走勢，坦率回答：「在今天以前，多少還是會影響到我們的利率。」言下之意，今後，劇本就不必然是這樣走了。

與美國脫鉤後的台灣，正受到中國貨幣政策的強力牽引。澳盛銀行資深經濟師楊宇霆也在《彭博》（Bloomberg）訪談中指出，台灣經濟與美國的關聯性正緩緩的減弱，同時，中國對台灣的影響力卻越來越強。

雖然，彭總裁一直不肯鬆口談匯率，但各大外媒、經濟學家都暗示台灣降息是為了因應人民幣貶值。「中國不只是台灣的最大出口國，更已經是出口競爭對手，」元 大寶華經濟研究院董事長暨院長梁國源分析，台灣出口連十個月衰退，正處於普通病房要不要轉加護病房的階段，而自九月台灣降息後，人民幣續貶，新台幣兌人民 幣還是升值了，眼看出口再壞就要進加護病房，「這次降息，匯率絕對是重要考量！」盤算2：中國若太慘，台灣跟著倒是的，出口還沒到進加護病房程度，但再不 出手救，就慘了。其實，出口不只連十衰退，「要不是一月有農曆年（假性成長），根本是連十二黑，而且近幾個月還是進、出口都衰退超過一〇％的雙赤字。」中 研院院士胡勝正觀察。

原因在中國。海關資料顯示，台灣對中國出口比重（含香港）已接近四成，中國早在二〇〇三年起，就躍升為台灣第一大出口國。中國經濟減速對各主要進口國的經 濟成長率衝擊，並不一樣，台灣是小型開放經濟，貿易依存度較高，出口占GDP 比重高達六成，而且出口市場高度集中在中國，受中國衝擊相對大。在中國主要進口國中，台灣經濟成長率競只比巴西與俄羅斯要高。

彭淮南關心的是，十二月二十日，中韓FTA（自由貿易協定）第一階段生效，所產生的貿易擴張效果可能比韓歐、韓美FTA來得大，將衝擊台灣在中國的市占率，恐讓出口雪上加霜。

永豐金控首席經濟學家黃蔭基認為，兩岸商務、旅遊、貿易往來越來越密切，貨幣連動越來越深，加上台灣一直將設立人民幣離岸中心（在中國境外經營人民幣相關 業務）定為目標，但設離岸中心要人民幣存量六千億元以上，台灣卻因人民幣貶值，在今年六月達到三千三百八十二億元人民幣存款紀錄後就下滑了。彭淮南沒說的 是，要鼓勵人民幣存款增加，不能賺了利差賠了匯差，新台幣兌人民幣自然不能太強勢。

盤算3：暗撐房市力保軟著陸「現在是soft Landing（軟著陸）。」被問到降息是不是要拉房市，彭淮南不肯正面回應，只不斷重複這句話。

央行曾發表研究報告指出，用利率政策升息打壓房價，是大而不當，只願意祭出限制貸款成數等信用管制手段。鄭貞茂說，由此可見，「降息對房價的支撐，比解除 信用管制威力還大。」過去兩年來的打房已見成效。今年第三季全台房屋交易量（建物買賣移轉棟數）減為六萬五千棟，較去年同期減少一五％，台北市、新北市及 桃園市的房價也都出現明顯跌幅，下滑五％到三％不等。房市急凍到連不動產業者都心寒，中華民國營造公會全國聯合會理事長潘俊榮就呼籲，不要現在買房子，因 為還沒到低點。

胡勝正分析，房市降溫已經達到效果，彭總裁鬆銀根，卻不放鬆信用管制區，是要維持目前的緩跌走勢，不鼓勵炒房，卻也讓房價不崩盤維持經濟穩定。

盤算4：不怕外資逃，只怕來太多亞幣競貶時，最擔心嚇跑外資，導致金融市場不穩定。被問到降息會不會造成外資外逃，「外資今天買超的比昨天還多，事實證明你擔心的不會出現，」彭淮南說。

事實上，台灣不怕外資落跑，反而還擔心來得太多，導致新台幣欲貶不易。根據《彭博社》數據資料，今年以來外資買超台股達三十二億美元（約合新台幣一千零五 十四億元），在不含中國、日本的亞洲股市中表現最佳。在外資眼中，台灣是亞洲貨幣大戰中的安全港灣，股價低，外債少，經常帳順差高，禁得起貨幣貶值，不用 擔心沓釜大舉外逃。滙豐（HSBC）亞洲經濟研究部共同主管范力民（Frcderic Neumann）在報告中指出，台灣貨幣雖貶值，卻不必擔心因資金流出而被迫拉高利率，相當罕見。

「台灣有些人擔心外資匯出，但實際上外資真的外逃反而有助台幣貶值，這正是台灣希望的方向。」楊宇霆指出。

彭淮南認為，台灣股票本益比偏低，跟大陸比起來便宜得多。「不要擔心外資，OK？假如說你的股票營收很好、本益比很低，它自然就回來了。」他說，他不怕外資因為降息而外逃，比起來，他更擔心產油國主權基金因為油價下跌、財政赤字而反過來賣台灣股票。

盤算5：幫企業作帳過好年歐美國家在大選前，向來不會有出人意表的貨幣政策出爐。央行不選擇將利率按兵不動，反而在這時節與美國脫鉤，讓全球經濟學家都跳進來說嘴，為的是什麼？

一個讓業界很開心卻不說破的秘密：年底作帳。

進出口買賣大多以美元計價，胡勝正舉例，如果以台灣一年出口金額三千一百億美元計算，新台幣兌美元貶值一元，躺著什麼都不用做，帳面上就賺了新台幣三千一 百億元。在年底送這個促貶新台幣的大禮，「可以說，彭總裁很通達人情。」胡勝正笑著說，就像央行在外匯市場阻升、阻眨，總在收盤前五分鐘出手，年底來個降 息驚喜，不脫向來的行事風格。

盤算6：助攻經濟，送新政府大禮央行列舉的降息理由資料申明白寫著，調整過季節因素後的經濟成長率，低點落在今年第二季，目前正踏上復甦之路，逐季好轉中。彭淮南也表示，明年景氣將比今年好，只是成長幅度有限。

在這時候貨幣政策全開，加點油，讓台灣經濟復甦得快一點、明年成長率更好看一點，經濟數宇先蹲後跳，不論誰當選，都是一份大禮。

經此台美脫鉤震撼，新台幣兌美元已經有人喊到三十五元兌一美元。明年到底還會不會再降利率？澳盛銀行預估，央行有可能在明年六月前再降半碼，將利率調整到一.

五％，但如果景氣復甦不如預期，也可能採取更加積極的貨幣政策。

「全球貨幣政策分歧已經成形，將來金融市場不確定性高，會出現蝴蝶效應，波動、意外越來越多。」黃蔭基強調。看懂彭淮南在低檔催油門算盤，也許明年台灣經濟加速，有機會重回升息軌道，跟上美國腳步。

在此之前，亞洲貨幣大戰正熱，條件比別人還優秀的台灣，綁緊安全帶，準備好爆米花，準備來場刺激的國際大秀。

出口關鍵字：中國！

中國經濟成長率放緩，加上外銷轉內需的結構性改革，明年自台灣出口至中國的表現並不樂觀。

消費關鍵字：貶值！

降息能減輕房貸壓力，微增民眾的消費實力；但貨幣貶值卻讓對進口產品的購買力下降。

彭淮南談經濟成長

去年這個時候，台灣經濟成長預測這麼高，你看看，預測一直下降，一直下降。

房市關鍵字：軟著陸！

房地產成交量急凍，央行寬鬆銀根減輕房貸壓力，成立支撐市場軟著陸的及時雨。

彭淮南談降息

我們利率還有很大的空間，而且流動性陷阱現在貨幣政策可以解決，我們利率還有很大的空間，沒有問題。

製作人.張毅君 撰文者.蔡靚萱                                                                                                                              

日本實施負利率，為市場注入一劑特大號強心針；經歷去年全球股市回檔，只要選股不選市，放眼海內外，投資人仍然有許多機會。 《今周刊》專訪投資名家與達人，提供讀者金猴年的布局參考。

金猴年還沒開始，全球金融市場已經宛如猴子般，上竄下跳，片刻不能平靜。

先是全球股市接連重挫，出現歷來最糟的「元月效應」，緊接著，一月二十九日，日本央行宣布實施負利率，震撼全世界投資人。這個政策，無疑又是猴年的一個「黑天鵝」，也可以看出，包括日本在內，主要國家的央行決策，將是猴年操作重要風向球，投資人務必仔細觀察，才能安穩度過市場的驚濤駭浪。

這次日本央行突如其來的調整，雖然維持貨幣基數年增八十兆日圓購買國債，但把基準利率從○至○．一％，下調為負○．一％，這代表若把錢存進當地銀行，不僅連微薄的利息都沒有，銀行還要向民眾收費。換句話說，這次日本銀行使出殺手鐧，是要全力逼資金流向實體經濟，以創造經濟成長、令通貨膨脹達到標準。

日銀使出殺手鐧

解讀負利率 全球有隱憂

「決策委員會雖然通過，但投票結果是五比四，顯示內部對實施負利率意見相當分歧。」富邦金控總經研究資深協理羅瑋直言。

羅瑋分析，日本央行會後聲明中認為，日本正面臨經濟與物價雙雙下滑的風險。他指出，因全球需求欠佳，日本二○一五年下半年經濟也受到拖累，民間消費、投資、出口都明顯衰退；加上日本即將調高消費稅，一五年十二月核心CPI（核心消費者物價指數，扣除能源與生鮮蔬果的物價指標）僅增加○．八％，二％的政策目標已經落空，一六年展望不樂觀，達標機會渺茫。這也促使日本央行非出手不可。

受日本實施負利率刺激，日本股市當天大漲四七六點，隨後開盤的歐、美主要股市也紛紛大漲慶賀，道瓊工業指數大漲二．四七％，費城半導體指數更「井噴」式大漲四．五七％。

然而，日本央行史無前例的政策，也是一種強力暗示，意味著全球需求不振，主要國家經濟成長隱憂越來越大，如果持續收緊貨幣政策，可能讓全球經濟再度陷入衰退。

聯準會左右全局

三月若升息 市場大動盪

世界最大的對沖基金——橋水資本（Bridgewater Capital）創辦人達里奧（Ray Dalio）就警告，一六年聯準會根本不應該升息，甚至要因應局勢，回頭再推出新的QE（量化寬鬆貨幣政策），否則很可能會「犯下大錯」。而這正是美國聯邦公開市場委員會政策會議（FOMC），如此受市場重視的根本原因。

一六年全年，FOMC一共將舉行八次會議，剛剛於一月二十七日落幕的這次會議，並沒有調高利率；但三月十五日的會議，投資人普遍認定，聯準會主席葉倫將再次升息；加上依照慣例，三、六、九、十二月會議結束後，聯準會將舉行記者會，向來重視政策公開透明的葉倫，將有充分時間，對外界解釋利率決策的來龍去脈，因此時間越接近三月十五日，市場震盪可能也將加大。

中國，則是全球另一個動盪來源。一方面，三月中國將實施股票註冊制，十月人民幣加入SDR（特別提款權）生效，中國金融體制更加接軌國際；另一方面，經過股災與救市失利，全球市場也高度關注，中國政策失靈的風險。

人行手握雙面刃

外匯儲備足 不致硬著陸

彭博亞洲經濟學家陳世淵指出，今年中國經濟成長可能繼續減速，至於引發外界諸多擔憂的人民幣匯率，陳世淵解釋，人民幣兌美元匯率每貶值一％，就能提振出口成長多一％；不過每貶值一％，也將觸發至少四三○億美元資金外流，可說是雙面刃。

但由於外匯儲備充足，政策有足夠空間調整，陳世淵認為，中國人民銀行仍將穩穩守住匯率，中國也不至於有經濟硬著陸的風險。

在這種充滿挑戰的市況下，投資台股更要全神應付。例如四月十五日，國安基金預定退場，就給台股帶來變數；當時距離政黨輪替只剩一個月，第一季季報、法說會也陸續登場，投資達人劉友威認為，短線來回操作的投資人，屆時最好先退場觀望。

不過到了下半年，陸續有里約奧運開幕、美國總統大選等國際事件登場，G20峰會也將首次在中國召開，整體而言，台股相關族群可望因利多逐步回溫，另一位投資達人張真卿認為，下半年國內政治變數消除後，有機會隨著基期降低，再展開一波行情。

歷年來，《今周刊》春節合刊號製作投資特輯，藉由專訪投資達人所選的標的，普遍在當年締造波段行情（見上圖）；今年，本刊將眼光擴大到全球市場，帶領讀者觀察亞洲各市場的投資機會，儘管金融局勢風高浪急，只要聚精會神，選股不選市，仍然能夠帶來好的績效。

2016猴年國際大事紀

年度推薦好股

波段最高漲一倍

——《今周刊》近年推薦個股漲幅排名

撰文 / 周岐原

從萊茵河畔的小肥皂廠，到全球第三大製藥商，羅氏深信，負責的經營態度，是企業得以永續發展的不變鐵律。但對內，羅氏鼓勵員工展現差異，因為挑戰未知領域的熱情，是企業前進的動力。

緊鄰著萊茵河岸的羅氏藥廠總部「二十一號大樓」（Building 21），除了長方形排列的玻璃窗，找不到其他裝飾。同一條街上距離不到一百公尺，就是去年剛完工、建物高度傲視全瑞士的羅氏辦公中心；相形之下，二十一號大樓只像是一片陰影。

這棟八十年前落成的三層樓建築，至今仍扮演羅氏這個全球第三大製藥廠的神經中樞。在它白色的屋頂下，有每一位董事會成員的辦公室；每一項關乎企業發展的重大決策，都在這裡做決定。

穿過玄關，是一條有如醫院病房的白色長廊，留著一頭金色長髮的羅氏歷史文獻館館長比爾利（Alexander Bieri），就站在走廊的另一頭，「這棟建築，代表羅氏的傳統。而羅氏今天的面貌，都源自於創辦人的家族價值（family values）。」他說。

一八九六年，霍夫曼．拉羅區（Fritz Hoffmann-La Roche）以他的姓氏Roche，為他所經營的企業命名。當時，羅氏只是一家以肥皂為主力商品的小工廠，「尊重不同個體」、「責任」，卻已經是這個家族企業的經營守則。

「十九世紀的瑞士，是個非常分歧且脆弱的國家，所以瑞士沒有發展出中央集權，而是強調分權與制衡。這樣的歷史背景，直接影響了羅氏『尊重不同個體』的企業文化。」比爾利說，「請跟我來吧，讓我告訴你一個好故事。」搭乘貨梯前往地下室，穿過另一條天花板只有兩公尺高的白色走廊，打開密碼鎖，眼前出現的是一座近似小型圖書館的檔案室。比爾利俐落地從牆邊的鐵櫃搬出一本精裝相簿，指著一張黑白照裡、站在日本街頭的西方女性，「她是凱勒（Alice Keller），羅氏最優秀的經理人之一。」他說。

打破傳統雇用未婚女性，讓她，成為日本分公司負責人一九二五年，羅氏破天荒地延攬了擁有巴賽爾大學經濟學博士學位的凱勒。這段雇傭關係之所以特別，是因為在當年的瑞士，婦女若有意就業，必須先取得丈夫簽名同意；而凱勒當時未婚，按理不能被企業合法雇用。「顯然，羅氏的管理階層不太在意這項規定；他們重視的是凱勒的能力，而不是她與其他人一不一樣。」比爾利說。

凱勒進入羅氏後隔年，就被派往日本擔任分公司負責人；一九二九年，更成為羅氏成立以來第一位女性資深主管，「凱勒認為，只有你對工作懷有本質上的熱情與信仰，才能成功銷售，並在面對危機時做出正確決定。直到現在，這依舊深深影響羅氏的經營理念。」尊重不同個體，也意味著企業願意留給員工更多自由發展的空間，不會限制任何職涯的可能性。「你知道嗎？我剛進羅氏時，負責的工作也是基因與癌症治療；但沒多久我就發現，自己對檔案文獻充滿熱情，主動要求轉換跑道，也獲得同意。我只能說，一切都太美妙了。」比爾利說。

「轉換跑道，在羅氏是很常見的。當然，變化不一定成功；一個人離開熟悉的位置，短期生產力當然會下降；但是只要員工提出合理要求，通常能獲得充分支援，因為羅氏樂見每個人發展不同的潛能。」羅氏媒體關係主管杜南（Nicolas Dunant）說：「羅氏傾向長遠思考，畢竟研發每一款新藥，也都是超過十年的漫長歷程。」杜南解釋，由於生技製藥產業講究自主性與延續性，在羅氏工作並沒有太多的細節管理，「你不必對主管回報每一件小事。

因為尊重每一個個體，所以羅氏盡量把決策權力交給基層員工。」位於二十一號大樓角落的幹細胞研究室，每次進出都必須消毒雙手，並且換上無塵衣與鞋套，約五十坪大的實驗室裡，培養著取自不同器官的幹細胞。研究員必須仔細照顧在近似人體環境中生長的細胞，隨時觀察，並剔除細胞自我分化增生的部分。

「基本上，每個人為自己的樣本負責，這裡沒有嚴格的作息時間或工作守則。若你不是頂尖的科學家，或並未對研究充滿熱忱，是無法勝任這份工作的。」研究團隊主任葛拉夫（Martin Graf）說，「即使是耶誕假期，我們也不可能放著保溫櫃裡的細胞不管，就像照顧嬰兒一樣。」企業裡的成員有充分機會探索自我、擁有較多的決定權，這一點，很有瑞士風格；但該承擔的責任也少不了。「羅氏的員工，絕不會因為一次失敗就遭到淘汰；但也有一些不能妥協的價值必須遵守，例如責任、誠實、熱情。」杜南說。

「惟有用對股東、社會、環境負責任的態度經營事業，才有可能成功。」這段話，是羅氏集團網站首頁的企業精神。羅氏確實也自○九年起，連續七年被「道瓊永續指數」（DJSI）評為全球生技醫藥產業第一名。企業除了策畫各項慈善活動外，也鼓勵員工主動加入，○三年起每年舉行的「羅氏兒童遊行」（children’s walk），則是最具代表性的例子。

策畫全球創意募款活動，讓員工，為美好事情一起努力兒童遊行最初目的，是為了馬拉威愛滋兒童募款。但過去十三年來，已成為全球羅氏分公司的重要年度計畫，除了固定的健走活動，全球各地的羅氏員工，自行以創意策畫公益募款活動，羅氏總公司最終再挹注相同金額的捐款，所得可用來幫助馬拉威兒童或當地社區。

例如台灣羅氏在一五年就捐助五十九萬元、約一半兒童健走捐款，協助台灣愛滋基金會。

「公益活動不只是企業的社會責任，我們更認為這對員工而言，是滋養個人生命的珍貴經驗。當你知道在日常工作之外，還能與同事一起支持需要協助的人與事，人生將更為豐富。」杜南說，「當所有人聚在一起，一同為一件美好的事而努力，是最直接讓人感到『身為共同體』一分子的方式。」它孕育３座諾貝爾獎，腫瘤藥研發領先全球羅氏藥廠在腫瘤藥的研發領先全球，旗下研究室曾拿下３座諾貝爾獎，主要的兩大核心業務為藥品和診斷。

過去15年間，羅氏購併近20家相關藥廠，使羅氏成為全球最大的生化科技公司，擁有在癌症、免疫、感染性疾病、眼科及中樞神經系統等領域的獨特藥品。其中，乳癌用藥賀癌平（Herceptin）、大腸直腸癌用藥癌思停（Avastin）等藥物，皆為全球暢銷的抗癌用藥。

撰文 / 鄭閔聲