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軒尼詩、伍廷芳、房產泡沫---讀《香港股史》有感（二）摸啊摸

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牛長熊短65年，鬼子來了沒得玩---讀《香港股史》有感（三）摸啊摸

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讀塞思卡拉曼《安全邊際》有感 王海平

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第一部分 多數投資者會在哪裡跌倒

一、投資者和失敗的投資者

1、投資與投機：①對投資者來說，股票代表的是相應企業的部分所有權，而債券則是給這些企業的貸款。②當投資者認為自己知道一些其他人不知道、不關心或者寧願忽略的事情時，他們就會買進交易。③投機者則是根據證券價格下一步會上漲還是下跌的預測來買賣證券。

2、投資品和投機品：區別投資品與投機品的一個重要區別：投資品會為持有人帶來現金流，而投機品不會（是否是生息資產，即是「公」的資產還是「母」的資產）。收藏品（例如：藝術品、古董、稀有硬幣、棒球撲克牌、大師繪畫、中國瓷器等等）歸類於投機品。收藏品的價值完全隨供求關係而波動。

3、  市場先生與有效市場假說：①當你買入一隻價格隨後下跌的股票，多數投資者自然會變得焦慮，他們開始擔心「市場先生」也許比自己知道得更多，擔心或許他們最初的買入評估是錯誤的。②人們從來不清楚也不可能知道到底是哪些未來事件被投資者預期到了，並且已經反應在今天的價格之中，所以，投資者必須在證券價格之外看到企業的價值，並且總是把對兩者的比較作為投資過程的一部分。

4、失敗投資者和他們昂貴的情緒：①極度的貪婪有時會導致市場參與者提出新時代思維來證明買入或者持有估值過高的證券是合理的，人們給出理由來說明為什麼這次與以往任何時候都不同。當現實被扭曲時，投資者的行為就失控到極點。②當債收益率低的不可接受時，部分無知投資在「能想像的最壞的時機」將錢砸向股市。這些投資者未能明白債券收益率是公開信息，股市投資已經將當前的利率水平考慮進股票價格中。當債券收益率低時，股票價格可能會高。那些當債券收益率低時而盲目衝進股市追求高收益的投資者不但不能看到免費的午餐，而且很可能在市場最高點或者接近最高點時買入。（注意）

 

二、與投資者對立的華爾街本質（研究華爾街的行為）

1、華爾街有三項主營業務：經紀業務、投資銀行業務和商業銀行業務。（與國內有差別）

2、紀股票經紀人（證券經紀業務）：出於經濟利益考慮，有動機①銷售高佣金證券；②鼓勵過度的短期交易。

3、證券承銷業務（投資銀行業務，包括股票和債券的承銷）：高額費用刺激投資銀行部門①承銷價格過高，或者②承銷風險過高的證券。（華爾街對承銷業務的喜歡甚於二級市場交易業務，因為整個華爾街中承銷中獲得的總費用為融資總額的2%－8%，經紀人可以獲得佣金佔總費用的15%－30%）

4、證券發行人：證券發行人的動機也讓人懷疑，買家必須全面調查這一動機。長期前景明朗而短期內缺乏資金且別無選擇的企業，才會發行新證券的日子已經一去不復返了。如今，IPO就是將希望和夢想用高估值轉換成資本的地方。

5、投資者：在面對精明能幹的證券發行人和貪婪的承銷商時（發行人和承銷商不僅擁有信息優勢，還掌握對時間、定價以及股票或債券分配的控制權時），如何才可能獲得成功？甲板上幾乎總是擠滿了買家。

6、對承銷費用的渴望會驅使華爾街創造出承銷客戶，這麼做的唯一目的就是為了獲得可以出售的證券。

7、在美國，多數封閉式基金的成立幾乎僅僅是為了給股票經紀人產生佣金以及給投資經理人提供費用。（例如，有承銷商獲得8%的佣金，只留下0.92淨值交易）

8、1991年年初掀起的「資產證券化」風潮展現了華爾街令人作嘔的偽善，那些債務高舉的企業在這一波風潮中通過發行股票所得資金來支付債務。當那些企業被收購方使用高槓桿垃圾債融資進行收購時，華爾街收取了投資銀行業務和承銷業務費用，並在將債務替換成剛剛進行承銷的股票時又收取了巨額費用。

9、華爾街有強烈的看漲傾向，華爾街所做的研究大部分給出買入建議，而不是賣出建議：一份樂觀的研究報告較之一份悲觀的報告能帶來更多的經紀業務。（任何持有現金的人都可能買入一隻股票或債券，而只有那些已經擁有了股票或債券的人才有可能選擇賣出）

10、華爾街的分析師不太可能給出賣出建議。分析師可能會因為寫了一份賣出報告而得罪上市公司，丟了工作等等。

11、政府監管者也對市場持有看漲傾向。限制許多機構做空股票或債券。

12、1987年股票大崩盤後，推出「熔斷機制」，限制一天內股市下跌幅度。

13、金融市場創新有利於華爾街但不利於客戶。金融創新的目的：更低的風險，更高的回報，更好的流動性。一項金融創新，投資者會在短期內受益，否則這項創新就不會由設計方案轉變為實際產品，然而，人們可能並未仔細考慮此類創新在更長一段時期內可能造成的後果。

 

重要結論：對投資者來說，除了在華爾街進行交易外你別無選擇，但你必須時刻保持警惕。華爾街從業人員的標準行為就是追求自身利益的最大化，並且只注重短期利益。投資者必須認識、接受並應對這種行為。如果你同華爾街打交道的時候能時刻牢記這些警訓，那麼你就能獲得成功。如果你寄希望於華爾街來提供幫助，那麼投資可能永遠也無法獲得成功。

 

三、機構表現競賽：客戶是輸家（研究機構投資者的行為）

1、為什麼要研究機構投資的行為？（機構投資者佔據了證券交易市場近3/4的交易量），所有投資者都受到機構行為的影響，因為機構巨大的資金影響力能對證券價格產生影響。瞭解它們的行為有助於瞭解為何特定的證券會被高估，而其他一些證券價格會出現打折，並可能讓投資者找到潛在的機會。

2、多數資金管理人的報酬是根據所管理資金的規模的一定比率來支付的（資產管理業務）：有動機擴大資產管理規模而犧牲投資業績。

3、追求短期相對表現（為了留住客戶）：①邊際成本低，客戶流失會對利潤造成很大影響，為留住客戶追求短期業表現。②養老金顧問加劇資金管理人注重短期表現的定位。③短期業績表現定位：不是「追求絕對回報」，而是根據股市指數或者其他人的業績的比較來衡量業績。可能不會關心投資機會是否誘人，甚至不關心投資的絕對回報。（作者點評：沒有人在短期相對回報競賽中獲勝，試圖在短期內跑贏市場的嘗試是徒勞無功，因為股票和債券價格短期內的波動是隨機的）

4、機構取得出色投資表現所面臨的障礙。

①在市場營銷（開拓潛在客戶及維持現有客戶的開會等）上花的時間過多；

②官僚化的投資決策流程（很少有機構投資者進行非常規投資、擔心不利的銷售暗示、擔心職業生涯受到影響、傾向持有已經完全反映價值或價格高估的投資、不願意給出賣出建議除非市場對賣出已經形成了基本一致的看法等等）；

③多數投資的流動性不足（在想賣出時遇到麻煩）；

④賣出意味著進行再投資，持有頭寸相對輕鬆容易，不願意主動找事；

⑤監管機構（SEC）不希望機構組合有太高的調倉率；

⑥大型機構將分析任務和投資組合管理任務分開，投資組合經理的地位高於分析師，這種方法容易出錯，因為制定決策的人沒有對自己買進及賣出的證券親自進行分析。另外，分析師給出的意見受到投資組合經理自上而下的思維偏見所影響；

⑦機構投資組合經理人也是人，會受到外界的影響：對又快又輕鬆的獲利的貪婪，對基本一致意見的滿足，對股價下跌感到害怕等等；

⑧機構投資自願接受的約束：對投資組合中持有的現金設置限制，任何時候都保持滿倉投資，不考慮價格低於5美元的股票、沒上市的證券、遇到財政困境或者陷入破產的的股票和債券，目前沒有支付股息的股票等等；

⑨機構投資者常犯的一個錯誤是將自己的資產分配在過於細分的類別上（例如：一隻以股票為主的投資組合不能持有破產債券；投資垃圾債的投資組合只能投資垃圾債；一隻市政公債投資組合通常不能持有應徵稅的債務工具等等），雖然能簡化投資決策，但只會讓你付出回報下降的代價，一方面，許多誘人的投資可能位於常規的類別以外；此外，誘人的歷史回報吸引投資者湧向某一特定類型投資，但這種誘人的回報可能在人們認同這一投資之前就已經實現了。

⑩賬麵粉飾（為了讓投資組合季報看起表現出色而採取的操作）：刻意買入當季市場表現最好的股票，同時賣出表現大幅落後的股票，甚至會賣出有著大量未實現虧損的頭寸，這種行為導致股票進一步下跌而為價值投資者創造出誘人的機會。

5、機構投資者放棄基本面投資分析

①投資組合保險策略：股市下跌3%便用股指期貨對沖，鎖定虧損；

②戰術性資產配置策略；

③指數基金：不用腦子進行投資的傾向。（1、大量的機構投資者跑輸指數；2、交易成本低，管理費用低；3、許多機構投資者和養老金相信有效市場假說；）

④作者認為，指數基金是一種既危險又有缺陷的策略。（1、指數化投資者越多，研究和分析基本面的投資者越少，對應的指數標的股票越易高估；2、當指數中需要替換上或替代下某隻股票時，會導致該股票出現巨幅上漲或下跌，此時可能會出現投資機會）

 

重要結論：投資必須試圖瞭解機構投資者的心理，理由有二：第一，機構主導了金融市場中的交易，那些忽略機構行為的投資者會週期性的受到傷害；第二，在被多數機構投資者排除在外的證券中可能存在充足的投資機會。從投資大象所丟棄的碎屑中挑選股票能夠帶來回報。

 

四、價值錯覺：20世紀80年代對垃圾債的迷思和錯誤觀念

1、描述垃圾債市場簡史，以及市場參與者的眾生相。

2、作者對垃圾債的評價是極其負面的：「同承銷商承諾相反，垃圾債是一項糟糕的投資。垃圾債投資需要面臨血本無歸的風險，而可能的回報則非常有限」。

3、研究垃圾債崩潰的投資者也許能夠分辨出必然會出現的新的投資狂潮，並予以規避。

 

第二部分 價值投資哲學

 

五、明確你的投資目標

 

1、巴菲特說的第一條投資原則是「不要虧錢」，第二條規則是「永遠不要忘記第一條」。作者也認為防止出現虧損應是每個投資者的主要目標。（並不是說不承擔任何可能出現虧損的風險，而是幾年後本金不應出現明顯虧損），避免損失是確保能獲利的最穩妥的方法。

2、謬誤一：風險不是來源於擁有股票，而是來自於沒有購買股票。錯誤。

3、謬誤二：只有承擔高風險才能取得高回報。錯誤。

4、股票在企業資本結構中的地位最低：無利息，無到期日而且是企業清算的最後受償人，所以天生較債務型工具具有更高的風險。為了說服投資者冒險投資股票而不是更安全的債務工具，股票必須用更高的回報前景來誘惑投資。

5、為意想不到的災難支付保險費（付出一定的代價）。（①河水漫過堤岸的情況一個世紀內可能只出現一兩次，但你依然每年會為自己的房屋購買防洪險；②經濟大蕭條或金融恐慌一個世紀內可能只出現一兩次，且惡性通脹可能永遠也不會破壞美國經濟，但因知道確實可能會發生金融災難，穩健、有遠見的投資會據此來管理自己的投資組合，如有必要，投資必須願意放棄短期內的回報。）

6、投資者應當對風險設定目標，而不是給回報設定目標。①風險補償機制。②遵守一種始終受到紀律約束的投資方法，隨著時間的推移，最終將獲得回報。

7、多數投資方法並沒有將焦點放在規避損失上，所我所知只有一種方法是這麼做的：價值投資法。

 

六、價值投資：安全邊際的重要性

 

1、尋找便宜貨：便宜是指50美分年買下價值1美元。

2、嚴格遵守紀律，讓價值投資法看起來非常像一種風險規避法。

3、對內在價值的保守分析+價格較內在價值足夠低時才購買的必不可少的紀律和耐心。

4、價值投資的正常心態：成為一名價值投資者意味著①和不同人群站在一起；②挑戰傳統「智慧」（打引號）；③反對時下流行的投資風格；④非常孤獨（在市場高估期延長的時候，一名價值投資者的表現可能不及其他投資者或者整個市場，甚至更糟）；

5、芒格的「擊球理論」：對一名價值投資者而言，球不僅要在他的擊球區內，而且必須是在他的」「最理想擊球區」內。——守株待兔型價值投資者。

6、投資機會比較：價值投資者會不斷地拿潛在的新投資機會與自己當前持有的投資進行比較，以確保他們擁有眼下可獲得的低估程度最大的投資機會。換句話說，當出現更好的投資機會時，沒有一項投資應當被看做是神聖不可侵犯的。

7、企業的價值不像刻在石頭上的印記那樣永恆不變。①「信貸週期」——信貸週期性的出現收緊和放鬆，會影響到借款成本以及借款條款，這會反過來影響買家願意對企業支付怎樣的價格；②「通脹和通縮趨勢也會造成企業價值的波動」，資產（如自然資源或房地產等）的價值隨著通脹而增加，隨著通縮而下跌；③企業價值持續下降的可能性是插在價值投資心臟上的匕首。

8、投資者應當對企業價值可能下跌的可能性感到擔憂嗎？完全應該。對策：①因為無法預測何時價值會上升或下降，投資者應總是給出保守評估，並對最糟糕情況下的清算價值以及其它方法給予相當大的重視；②對通縮感到擔憂的投資者在進行新投資或者保持當前頭寸的時候，要求較正常情況下更多的價格與潛在價值之間的折扣；③資產貶值前景提升了投資時間和能實現潛在價值的催化劑的重要性。

9、投資者如何才能獲得確定的安全邊際呢？一直以大幅低於潛在價值的打折價進行購買，以及更看重有形資產而不是無形資產。當任何一項投資的價格開始反映其潛在價值時賣出，以及在必要的情況下持有現金，直到獲得其它有吸引力的投資機會。

10、投資不應只將注意力放在當前持有的投資「是否」被低估上，還應包括「為什麼」被低估。（重要的是知道為何你進行了這項投資，以及當支持你繼續持有這項投資的理由不復存在時賣出）。

11、尋找那些擁有能直接幫助實現潛在價值的催化劑的投資。

12、優先選擇管理層優秀且管理人員在這家企業中擁有個人金融利益的企業。

13、多樣化你的持股。

14、下跌的市場是對一種投資哲學真正的考驗。價值投資一個突出的特徵就是能在整個市場下跌時期取得優異的表現。

15、「雷管股票」：在強勁的市場中表現不錯的證券通常是那些投資者給予最高預期的證券，當這些預期沒有實現時，這些證券就會大跌，這一類型的股票被稱為「雷管股票」。

16、對大盤股的定價較之小盤股、問題債券以及其他不受歡迎的投資標的更有效。（儘管數百名投資分析師都在跟蹤IBM公司，只有少數幾人在分析數以千計的小盤股和不受關注的垃圾債），因此，投資者更可能從標準普爾100指數指標股以外找到無效定價的證券，而不是在這些指標股中找到此類證券。

17、許多價值投資者中的唯一共性就是以低於潛在價值的打折價購買證券的哲學。

18、為何股價往往會偏離潛在價值，並因而造成市場無效呢？理由很多，最明顯的理由就是短期內的證券價格由供需關係決定，任何時候供需力量都無需與價值有聯繫。此外，許多買家與賣家會考慮潛在價值以外的因素，並據此行動，他們願意買賣的價格可能與一名價值投資的價格存在非常大的差別。例如：①如果是指標股，指數基金就會購買，而不考慮股價是否高估；②一隻股票近期成交量增加，技術分析師覺得有吸引力；③如果企業展示出快速的增長力，股票將尺碼「成長股」來定價，這種價格大幅度高於一名價值投資者願意支付的價格；④近期公佈失望業績報告的企業可能遭到只關注盈利數據的投資拋售，從而股價跌至大幅低於潛在價值的水平；⑤一名無法支付保證金追繳的投資無法維持所有頭寸，被迫以一般價格賣出；⑥機構投資者對低定價、小市值拆分股票的賣出行為可能造成短期的供需失衡，導致被分拆出來的企業的證券價格被低估；⑦如果企業的分紅政策不及預期，機構投資者會減持這種股票；⑧債券型基金只允許持有投資級別的債券，如果評級機構將一隻債券的評級調低至BBB級別，這類基金就會馬上賣出這只債券；⑨年底出於稅收因素的賣盤以及季度末的賬麵粉飾行為也會造成市場無效，因為價值以外的因素會得到優先考慮。等等。

19、修正證券價格與潛在價值差距的催化劑：①股票發行②股票回購③拆分子公司④調整資本結構⑤清算或出售企業⑥敵意收購⑦委託書爭奪戰，等等。

20、警惕「價值騙子」：為了吸引資金而頻繁調整策略的投資變色龍。

 

本章結論：

價值投資的難點在哪裡？遵守紀律。遵守什麼紀律？避免擊打許多扔過來的毫無吸引力的投球，耐心等待扔進「最佳擊球區」的投球。

 

七、價值投資哲學起源

 

1、價值投資哲學三個要素：①採用自下而上策略分辨特定的被低估的投資機會；②價值投資追求絕對表現，而不是相對表現；③價值投資是一種風險規避方法，對會出現哪些錯誤（風險）和哪些會進展順利（回報）給予同等關注。

2、價值投資使用自下而上策略。價值投資者一個接一個尋找便宜的證券，對每個單獨投資機會進行基本面分析。只有在影響到證券的評估時，才會考慮使用自上而下的方法。

3、自下而上和自上而下這兩種策略的一個重要區別：為什麼有時需要持有現金？

當無法找到誘人的投資機會時，採用自下而上的投資者會持有現金，只有當可以組建擁有誘

 

人投資機會的多樣化投資組合時，採用自下而上法的投資者才會滿倉投資。相反，自上而下投資者會根據宏觀預測（如利率漲跌等）對市場的影響而做出購買股票或持有現金的判斷。

4、價值投資者採用絕對表現定位（追求絕對回報）。

	相對表現定位	絕對表現定位
1	不願也沒能力忍受長期表現不佳，因此他們會投資當前流行的證券。如果不這麼做，他短期內的業績會面臨風險。	更喜歡那些需要更長時間才能開花結果且損失風險很小，被市場遺棄的證券。
2	會迴避那些長期內帶來誘人回報的，但短期內可能表現不佳的機會	當找不到便宜貨時，願意持有現金。
3	選擇任何時候都滿倉，因為持有現金可能會讓他們的表現落後於正上上升的市場。會將那些沒有用在特定投資上的現金投向與市場相關的指數。

 

5、在無效市場中，有可能找到低風險高回報的投資機會。

6、投資者能做幾件事應對風險：①足夠的多元化；②如果合適，進行對沖；③在擁有安全邊際的情況下進行投資。

 

八、企業評估藝術

1、證券分析的目的：不是精確計算某種證券的內在價值，而是確定價值是否大幅高於或低於市場上的價格。對內在價值的粗略和大致的衡量可能就已經足以達到這樣的目的了。

2、為了闡明正確評估企業內在價值的困難，投資者只需要考慮一下華爾街對公司發行股票時給出的預期範圍何等之大就知道了（最高預期是最低預期的兩倍以上）。

3、如果有著廣泛信息的專業分析師都無法更確定地判斷這些知名企業的價值，那麼投資者不應自欺欺人，認為自己購買可交易的證券時有能力根據從公開渠道獲得的有限信息作出更準確的預測。

4、要想成為一名價值投資者，你必須以低於潛在價值的貼現價格購買證券。因此，對每一項價值投資機會的分析始於對企業價值的評估。

5、雖然存在許多用於企業價值評估的方法，但我發現只有三種方法是有用的：①淨現值法（NPV），即企業可能產生的未來現金流的貼現值；②私有市場價值法（PMV），使用普遍但有缺陷的快捷方法，根據老練商業之前達成的交易來評估企業的價值；③清算價值（還包括由清算價值衍生出的拆賣價值法）④股市價值法（有缺點，可靠性不及前兩者），即預測一家企業在股市上以怎樣的價格進行交易來評估企業價值。

6、淨現值法——預測未來現金流的困難。

①儘管一些企業較其他企業更穩定，也更可預測，然而預測一家企業未來的現金流通常只是一種猜謎遊戲。

②本書一再出現的一個主題是未來是不可預測的，除非是一些限定條件下。

③大量的因素會讓預測出現偏差。

④總的來說，找到可能讓企業收益增長的來源較之預測最終企業收益將增長多少以及這些來源如何影響利潤要簡單的多。

⑤一個不可解決的矛盾：為了進行現值分析，你必須對未來進行預測，然而對未來的預測並不可靠。

⑥成長型投資的遇到一些難題：

首先：這類投資者經常對自己預測未來的能力過於自信；

其次：對那些快速成長的企業而言，人們對企業年成長率的預期即使出現微小的差異也會給價值評估帶來巨大的影響；

第三：許多投資都想購買成長股，可能會在引誘之下，根據暫時性的強勁業績作出過分樂觀的預期，最終讓自己對那些普普通通的企業支付了過高的價格。一旦企業實際增長達不到預期，最終導致股價下跌。（前文「雷管股票」）

第四：投資過於簡單的認為企業成長只是一個數字而已，而實際上企業成長包括許多變化的內容，這些不斷變化的內容的可預測性也完全不同。（例如：消費習慣的改變<</SPAN>喝威士忌的人改喝啤酒>VS地域及人口擴張<</SPAN>連鎖>，後者較前者更具有可預測性）

⑦價值投資者如何通過預測不可預測的事情來進行分析呢？唯一的答案就是保持保守立場。所有的預測都會出現錯誤。

樂觀的預測往往會讓投資者處在不確定性的情形中，必須諸事正確才能確保盈利，否則可能蒙受持續虧損。

保守的預測可能更容易實現甚至被超越。

以大幅低於根據保守預測作出的價值評估的價格購買證券。

7、淨現值法——貼現率的選擇。

①不存在「正確」的「單一」貼現率。

②兩種現值分析法（1、計算企業的現值；2、計算證券持有人將獲得的現金流的現值<</SPAN>債券持有人所獲得的利息和本金；股東所獲得的股息和未來股份預期>）

③理論上講，投資者可能會對眾多的現金流預期給出不同的概率，然後計算這項投資的預期值，將各種現金流預期下的現值乘上各自的概率並加總。

④在實踐中，鑑於給不同預期分配概率極其困難，投資者只會對少數幾種可能的情況分配概率，然後必須進敏感度分析，即評估不同現金流預期和貼現率給現值所帶來的影響。

⑤投資將謹慎使用這種價值評估法。

8、私有市場價值法

①定義：私有市場價值法，即根據老練且謹慎的商人最近購買的類似企業來評估企業，這種方法以乘數估值法為基礎（如：稅前現金流倍數等）。

②老練的私有市場買家如何對自己可能購買的企業進行評估？總的來說，他們會對自由現金流作出預測，然後計算自由現金流的現值，評估不同的假設對估值所帶來的影響。換句話說，他們使用現值分析法。

9、清算價值

①清算價值是對處在最壞情況下的企業進行的估值。

②現金、投資證券、應收賬款、存貨（原材料、半成品、成品）、企業固定資產（廠房<</SPAN>老外計固定資產，國內計無形資產>及設備等）

③格雷厄姆常用的概念：「純營運資金淨額」。

純營運資金淨額＝流動資產（現金+可交易證券+應收賬款+庫存）－流動債務（應付賬款+應付票據+一年內支付的稅收）－所有長期債務

④企業的清算或拆賣是實現企業潛在價值的催化劑。

⑤清算為股市提供了一個範圍，迫使高估或者低估的股價圍繞實際的潛在價值附近波動。

10、股市價值法

①股市價值法，是一項有缺點的評估方法。

②適用於封閉式基金或者只擁有可交易證券的企業。

11、選擇價值評估方法

①在這幾項價值評估方法，投資應如何選擇呢？

②對有著穩定現金流的高回報企業，如一家生產消費類產品的企業，淨現值法將是最適合的評估方法。對這樣的企業使用清算價值法得到的評估將大幅低於淨現值法得出的評估。

③對於資產回報率受到控制的企業，如一家公用事業類企業，淨現值法可能是最適合的評估方法。

④對於股價大幅低於賬面價值的一家沒有盈利的企業而言，最好的評估方法是清算價值法。

⑤一家封閉式基金，或者只擁有可交易證券的企業應該用股市價值法來加以評估。

⑥在評估一家複雜的企業，如經營著幾種不同業務的綜合性企業時，部分資產可能最好使用一種評估方法來加以評估，其他資產則使用另外一種方法來評估。

12、市場價格與潛在價值之間的反射關係

理論來源於索羅斯：股價有時可以給企業的價值帶來巨大的影響。

1、當企業急需資金時，證券價格所處的水平顯示出處在繁榮、勉強維持或者破產狀態下的差異；

2、債務即將到期且使用高槓桿融資；

3、經理人使用證券價格而非企業基本面評估企業價值而低價增發股票或與其他企業合併。

 

結論：僅在自己知道的領域內進行投資的投資者，會較其他人擁有更多的優勢。

 

第三部分 價值投資過程

第九章  投資研究：找到誘人投資的挑戰（在哪裡尋找投資機會？）

1、儘管不斷研究成千上萬家上市公司的當期財務報告，華爾街分析師每月、每週甚至每天所寫的成百上千份研究報告，以及股票和債券價值走勢所體現出來的市場行為，但投資者最終只是將所有的時間都花在了那些沒有研究價值、價格已經充分反映了潛在價值的證券身上。

2、好的投資機會不僅稀少，而且很有價值，必須刻苦鑽研才能找到這種機會。

3、有時會大量出現誘人的機會，那時唯一缺少的就是可以用於投資的資金，但多數時候更加缺乏的是誘人的機會。

4、在探索少量激動人心的具體投資機會之前，通過分辨出哪裡有可能出現誘人的投資機會，投資者能夠讓自己免於對多數乏味的投資機會徒勞無功的研究。

5、價值投資圍繞三類投資縫隙：

①交易價格低於清算價值的股票：電腦技術可以幫助挑選出該類股票。

②風險套利和複雜證券（投資者可以在進行投資時根據已知的退出價格和大概的時間範圍計算出回報率）：財經媒體（如華爾街日報及紐約時報每天都會對合併、要約收購及其他類型的風險套利交易進行鋪天蓋地的報導）+專業的時事通訊社和期刊。

③陷入財務困境和破產的證券、企業重組以及證券交換等（投資者當前持有的資產將被轉換成一種或者多種新證券）：財務報告（找到陷入麻煩的企業）+法院文件（找到破產企業）+財經報導（找到進行重組和證券交換的企業）+證券交易委員會（非常規交易）

6、其它提高找到定價錯誤的證券幾率的方法：①查看跌幅排行榜和創新低名單；②當一家企業不再支付股息，其股價經常會跌過頭等等。

7、研究工作並沒有因為找到一隻很便宜的證券而結束，投資者有責任試著搞明白這只證券為何變得這麼便宜。

8、對便宜貨審查審查再審查，看看是否存在缺陷。也許這家企業背負著或有債務，或者正陷入法律糾紛，或者競爭對手準備推出一款更好的產品等等。

9、證券為什麼會低估（四）——研究市場限制和機構限制：①機構投資者不能購買低價格、分拆企業證券的法律約束是產生低估的一個原因；②許多機構投資者成為了牽涉進風險套利交易的證券主要賣家；③華爾街幾乎沒有人會關心那些價格幾乎不動且很少交易的小股票，讓這些股票以令人沮喪的價格進行交易；④年底時出於稅收考慮而進行的賣出操作造成市場的無效；⑤季節性因素而不是基本面變化所推動的賣盤能夠讓那些年內已經大幅下跌的股票進一步下跌，為價值投資者創造了機會。

10、安全邊際會出現在哪裡？當遭到拋售、無人察覺或者被人忽視的時候，價值就會出現。

 

11、多少研究和分析足夠？

①一些投資者堅持試圖獲得所有與自己即將進行的投資有關的信息。（對企業進行研究，直至認為自己知道了所有應該知道的東西）

②他們會對行業和競爭情況進行研究，與前僱員、行業諮詢人員和分析師進行交流，並瞭解公司的管理層。他們研究過去10年來的財務報告，並研究時間跨度大的股價走勢。

③如此勤奮值得讚賞，但這種做法存在五個不足（一、無論進行了多少研究，一些信息總是會被漏掉，投資者必須適應信息的不充分；二、即使一名投資者能夠知道與某項投資有關的所有信息，也並不一定能夠從中贏利；三、信息通常遵循80/20法則，最初80%的信息可以在最初所花的20%的時間內獲得，徹底的基本面分析會降低邊際回報；四、並不總能輕而易舉地獲得信息，內部消息不易獲得並且不合法；五、商業信息很容易出現變化）。

④為什麼採用華爾街分析師的建議無法取得一流的回報？（1、分析師們面臨著需要頻繁給出建議，而非給出明智建議的壓力；2、在同其他替代投資機會進行比較的時候，行業分析師無法對自己所跟蹤的證券作出正確的評估。）

⑤由於為了做到確定和準確，並避免那些信息難以獲得的投資機會，多數投資都沒有獲得回報。因為當不確定性消除的時候，價格可能已經漲出來了。

⑥在沒有獲得所有信息的情況下所作出的投資決定常常能給投資者獲利，其他投資者可能因為花時間研究最後一些尚未得到答案的細節而錯過了買入的機會，而且如此低的價格能夠為他們提供安全邊際，儘管他們所獲得的信息並不全面。

 

12、內部人士買入和管理層股票期權能對機會給出暗示。

 

第十章 機會所在：催化劑、市場無效、和機構限制

1、價值投資者總是留意著催化劑。

2、在不存在催化劑的情況下，潛在價值可能會遭腐蝕，而價格和潛在價值之間的缺口會因市場反覆無常的行為而擴大。因此，擁有可以實現價值的催化劑的證券是投資者一種降低投資組合風險的重要方法。

3、催化劑來自於：

①有序出售或清算；②外部股東行為；③企業分拆、股票回購、調整資本結構以及大量資產出售等；④……

4、關於風險套利交易（收購投資）：小投資者無法克服那些擁有規模巨大的投資組合的套利交易所擁有的優勢。根據投資組合的規模，最大的套利交易者有能力聘請最好的律師、會計師和其他顧問來獲得信息，其他投資者無法在獲得信息的廣度、深度以及實效性方面與他們相匹敵。

5、在諸如長期清算、拆分和大規模的善意股權收購案例中，最好的風險套利者所擁有的信息優勢並不非常突出。（例如，規模最大的善意收購中，專業風險套利群體會以較快的速度消耗自己的購買力，從而將非常誘人的差價留給其他的投資者。）

6、從某種意義上說，任何一種投資哲學或者市場縫隙中的投資結果都有週期性，因為一種投資方法會在某個特定的時期內相對受歡迎或者不受歡迎。

 

十一章 投資儲蓄機構轉制

略

 

十二章 投資財政陷入困境和破產的證券

 

1、一家破產企業在媒體上的一貫形象就是封鎖的大門遠處一座滿是鏽跡的龐大工廠。儘管有時確實如此，但更多的時候破產企業仍然在斷續經營。實際上，儘管可能需要重建受損的關係，一家申請破產的企業通常都已經度過了最困難的時期，許多這樣的企業很快便開始恢復元氣。

2、破產投資的誘人特徵之一就是重組過程能成為實現潛在價值的催化劑。

3、破產投資的另一誘人之處：破產債券對股市或者債市的波動非常不敏感，尤其是那些高等級債券。對破產證券的投資有點像風險套利投資，這些證券的價格波動與重組進程有關，與整個市場走勢無關。

 

其它略。

 

備註：這篇總結文章我是兩年前寫的，今天再次讀了一遍，感覺甚好！留作紀念！

「二代結盟」有感：圈子就是圈子 東方愚

http://www.zhanghua.cn/?p=5186

《中國企業家》雜誌編輯約我，就他們2013年第8期上題為《二代結盟》的報導做一點評，我就隨手寫了幾句：

圈子就是圈子

五年過去了，這幫年輕人玩的越來越起勁了。

當年江浙一幫企業二代少主們，來珠三角和這裡的家族企業交流。那時正值金融海嘯最嚴酷的時候。他們白天正襟危坐談宏觀經濟和企業治理，晚上在酒吧High翻天。

「金融海嘯延緩了富二代接班」。這是我在酒吧裡得出的一個結論。彼時他們中的絕大多數，並沒有真正接班——父輩們認為這時候退位是不負責任的。

現在，他們真正掌舵了嗎？也沒有。這幾年，國進民退趨勢愈演愈烈，中國商人的信心在坍塌，而在政權交替時刻，老一代的企業家更想琢磨透一些東西后再歸隱。時間就這樣流逝。二代企業家們絕好的歷練機會打了折，而他們卻認為已然收穫良多。

「圈子就是圈子。」這是我現在的結論。原先一個緊湊的——無論地域、年齡段還是價值觀相近的團體，現在像攤煎餅一樣在全國展開，這是成也是敗。所謂成，是這代人心態更開放，學習能力也更強，他們之間的資源共享能為中國商業添加新動力；所謂敗，是五湖四海參差不齊的人群很難找到「最大公約數」，制度建設和運轉機制要麼浮於表面，要麼事倍功半，要麼幹脆失靈。

這不是對他們能力的不認可，相反，我認識和接觸過的「接力中國」成員都很Nice，我只是想說，中國人抱團，總是會陷入一個怪圈——抱著抱著發現自己的臂膀不見了。（財經作家 東方愚）

台灣按摩產業龍頭 另類加薪 六星集讓員工認股「有感」 留住人才

2013-07-01  TWM

國內按摩業龍頭企業六星集，五月才剛傳出要漲價的消息，業績反而逆勢上揚。現在又出招，預計今年七月開放員工分紅認股，目的就是為了要留住好人才，更希望藉此提升產業形象。 撰文‧許瓊文 台灣按摩產業龍頭六星集養身美容集團將開放員工認股，公司的一位資深按摩師開心地算著：「認一張公司股票一．五萬元，平均一年配五千元，哇，比放銀行定存好太多了。」開放員工認股在科技業不是新聞，餐飲服務業也有王品集團實施，但在按摩業，這可是頭一遭！ 目前在台北市、新竹擁有六家分店的六星集，六月十七日召開股東會決議，今年七月將開放員工分紅認股，讓工作年資超過五年員工以及管理幹部，共計一百多人有資格認購公司股票。 六星集董事長傅信欽說，「我很早就有這樣的想法。」原因在於，這是一個以技術為本的產業，組成的成員背景也很多元，學歷背景相差甚大，好的人才培育不易，加上從事按摩服務業，仍然難改社會刻板印象，因此不容易留住人才。 讓員工持股 提升向心力傅信欽在董事會上拍板定案，決定透過增資方式讓利，讓員工持股二五％左右，就是要讓人才對企業更有向心力；但這形同一下釋股四分之一，很多董事在事後有些微詞，覺得企業在打拚賠錢時，都是股東投入的資金，現在卻必須讓利，對股東不義。 但是傅信欽仍相當堅持，因為他認為這是可以讓產業更加提升的作法。事實上，隨著王品集團的上市櫃，股價創新高，王品也是餐飲服務業裡率先提出員工分紅認股的作法，讓餐飲服務業的地位漸漸抬頭，做了良好的示範。 六星集總經理江慶鍾說，「我們的作法與王品不同，我們在公司賺錢的時候讓員工認股，不是叫員工投資，這等於是加薪。」江慶鍾進一步說明，雖然六星集沒有公開發行股票，但是每股以十五元溢價計算，過去三年，幾乎每年ＥＰＳ（每股稅後純益）都有五元左右，今年更因為過去的累積盈餘一次釋出，高達九．八元。 若以每年ＥＰＳ五元來計算，投入十五萬元，投資報酬率約三三％，每年透過股票可以多獲得將近五萬元分紅，等於每個月加薪四千元，「加薪四千元在服務業來說，是很大幅度的比例。」傅信欽強調，如果只是加薪，基本上幅度並不高，員工不會「有感」，重點在於讓員工「有感」，因此做出分紅認股的決定。目前六星集公司總人數大約有四百多人，預計會有一百一十多人成為股東，占公司二五％的股份。 事實上，六星集前三年一直在變革、創新，早期曾提供很多福利給員工，但發現福利太多會垮掉，例如原本有供員工餐，後來取消。由於公司制度變動，人員流動率也大，第一年大約走了一半以上，第二年以後才慢慢降到三○％至四○％。 商業發展研究院研究員劉汝駒，也是前連鎖加盟促進協會祕書長，他觀察六星集員工分紅認股的作法，確實是該產業的先驅，且對其他產業也能有效激勵人才，只是難度不能太高，試行一陣子後，還要視情況調整比較好。 事實上，除了開放員工認股是按摩業創舉外，六星集培訓人才也有一套。 ＳＯＰ訓練 比照飯店等級成立八年，六星集迅速站上按摩產業龍頭地位，就是因為導入標準作業流程的管理制度，建立完整的教育訓練課程，讓新進人員在三個月內就能上手，這些都是讓服務品質提升、企業永續經營的方式。 有別於傳統按摩店每天或一周發一次薪水，六星集比照公司制度每月發薪。此外，每個人都有負責清潔維護的責任區，並安排教育訓練課程，包括：禮儀訓練、奉茶、撐傘、鞠躬等，比照飯店、空姐的服務品質。「這些都是品牌形象的經營。」江慶鍾說。 去年，六星集更成為全世界唯一一家通過ＩＳＯ認證的按摩店，不斷地提升服務品質，建立品牌形象。同時也獲得經濟部「二○一一台灣商業服務業優良品牌獎」，同時獲獎的是中華電信、台鹽生技、郭元益等老字號企業，只有六星集是最年輕的企業。 江慶鍾語帶驕傲地說，一家公司在五、七年內做到上市不難，但是要獲得品牌獎，才真的不容易。 雖然如此，六星集的展店計畫卻一直受阻，「這件事情難，表示不只是人才上難，還有很多主客觀因素。」江慶鍾無奈地說，「最關鍵的是法規規範，過去官方將按摩產業歸類為美容美髮，現在卻把我們和酒店、三溫暖、舞廳等歸類為八大行業。」只要樓上有加蓋違建影響逃生，就不能營業。 六星集預計今年在台北市安和路開一家分店，正在設計規畫圖，但江慶鍾仍然擔心法規嚴苛，難以符合規定，所以無法確定開幕的時間，「現在很難開新分店，雖然我希望一年開一到兩家，不過還是要克服法規上的限制。」即使六星集在產業上的創新，而且創造了極高的知名度，服務品質比起一般按摩店高許多，卻仍必須面對人才流失，以及受制法規無法快速展店的困難，這些都將考驗著江慶鍾未來能不能讓業績持續穩定成長。 六星集養身美容集團 成立時間：2005年 董事長：傅信欽 資本額：3000萬元 主要業務：足部按摩、全身按摩、油壓2012年營收：4.4億元

中國高富帥駕駛Tesla電動車一週有感

http://www.iheima.com/archives/48765.html

WE?(love)TSLA是我為Tesla車註冊的車牌號，牛吧?顯示的是問號，實際上是個「心」。

8月8號終於拿到車了。

車是頂配的，除了透明車頂沒要外(需加$1500)，其他的能買的都買了，總共連稅$127500左右。未來應該會有$10000的退稅。

到目前為止開了接近400公里，簡單介紹一下到目前為止的感受：

一、已知的Tesla的長處都在呢：

外觀很好;

加速快，可以和奔馳AMG的S65 有一比，短距離加速性能甚至可能還要好那麼一點點(個人感覺);

大屏上的Google地圖真好用;

前後行李箱又酷又實用;

車鑰匙及門把手的設計很酷(鑰匙實用性過得去，有點小毛病，不如S65方便)

開出來很拉風哈;

以後再也不用加油啦;(關於里程，後面會說一點點)

發現了再加上來……

二、不足的地方：

Tesla的優點依然是優點，大家很容易看到，這裡就不多說了。說幾點我自己覺得意外的不滿的東西吧。

補充一點酷的地方：Tesla是沒有鑰匙孔的，上車放到前進或倒退擋就可以開了。這點改變了原來的駕駛習慣，不知道會不會有問題，但自己沒發現任何不妥。

綜合以上優點，我給不少朋友提過建議，覺得大家下一輛車可以考慮Tesla了。好像已經至少有五到六個朋友已經定了Model S或X。

However，在見到自己車之後，發現了一些以前沒注意的東西，故特地在此提醒一下，希望大家在做最後決定之前再認真試駕一下。

自己本來是打算拿到Tesla以後就賣掉S65的，連下家都找好了，還好沒說死。

不太喜歡的東西大致有幾點，原因還不知道，只能猜：

開的時間長了會有暈車的感覺(前面說頭暈可能會導致誤解)。有意思的是，這點試駕時完全沒注意到，可能是由於試駕時間短(只開了10分鐘左右)，加上有點興奮，所以忽略了。如果是打算天天開這部車的人確實需要花點時間多試駕一下，最好讓家人一起試駕一下。

會暈車的原因到底是什麼我還不知道，但絕對不會是加速快的原因，不明白的看看我的博客相冊就明白了。自己估計最有可能的原因是那個「能源收集系統」(不知道正規名字叫什麼，反正就是不踩電門就減速的那個)，但我用的是不收集的那檔，減速效果應該和普通車差不多吧?

氣味應該也不會是原因，雖然新車的味道並不美妙，但也沒覺得異常。

再就是「飄」的問題了。前段時間見到一個朋友聊到Tesla時，他上來就說Tesla很「飄」，聽起來還以為他打算開始說說「白瑞德和郝思嘉」呢，結果他開始說起「懸掛系統」來。這個我不懂，大家研究去吧。

還有就是，開Tesla的時候確實會有點「飄」的感覺，這會讓我回憶起當年開夏利的情景。差別是，夏利當時只能開到80公里的時速，不然就飄出去了，Tesla比那個強了好多倍哈。

Tesla的內飾實在是不知道該怎麼說，昨天見了一朋友開的三萬塊左右的奔馳的內飾都比Tesla強很多。實在是有點不明白為什麼這麼成熟的東西Tesla會做成這樣，而同時他們居然花了那麼多精力去開發了一個車尾箱可以坐兩個小孩的那個噱頭。

這 兩天開了一下我的跑車，發現裡面有些內飾的功能設計也遠不如S65方便，突然想到也許Tesla Model S的思維還在跑車上?可是Tesla Model S卻一直試圖以房車的形象出現的，車尾箱的兒童座位就是例子，那個東西通過安全認證可不是件小事。到底是技巧的問題還是文化的問題呢?

三、順便說說買Tesla的過程：

記得原來訂的是暗紅色的車，因為網站上出來的就是那個顏色，結果拿車的一剎那看到的是鮮紅色，那個鬱悶哦。回頭上網站一看，人家顏色已改，我還沒證據了。然後問他們我可不可以換一輛不同顏色的，回答是可以，但要加2000多塊。

記得買車的時候是說會把車運到家門口的，因為是網上訂的嘛，結果提車的時候說必須去某個地方提車，事先沒有任何通知，也沒有道歉。

在原定提車前的幾天，突然收到email，說提車時間推遲一個禮拜，沒有理由和任何道歉。發email過去問為什麼推遲，回答是因為Tesla提車的時間表推遲了，依然沒有道歉。

買車時說好的他們會派人來安裝充電器，結果事到臨頭說本地區所有合約電器工程師都很忙，我們必須自己找人裝。

到底是文化的問題呢還是文化的問題呢還是文化的問題呢?

聯想到那麼忙的Musk以及嘲笑寶馬的那個Musk，我就慢慢地突然從非常看好Tesla變成不那麼確定了。

當然，Tesla電池技術的優勢依然在那裡，但技術的優勢從來就很少是護城河，形成技術的文化才是。

我對投資Tesla的看法以及」想像和假設」：

首先，我想強調的是在這裡寫下自己的體驗主要是為了那些早些時候看了我的推薦去買Tesla車的人。我想告訴大家的是，我推薦大家買這部車的理由都還在，但 有些東西自己開始時忽略了，所以想買車的人們一定要自己去多花些時間體驗。其次，根據我的個人體驗去決定是否投資Tesla是件很荒唐的事。投資必須要自 己決定，不懂的東西要儘量避開。

開始關注Tesla完全是因為Tesla那些好的東西，從加速到外觀到大屏的地圖及和iPhone的方便連接等，加上電動車本身省油(環保這點還有點不太確定，尤其是看到那些毒大米之後)。

曾經想像中，Tesla的車是在現有車的基礎上疊加了這些好處的。在這個假設前提下，自己曾經想像Tesla會在15到20年成為最大的汽車製造公司，年獲利會在200億以上。如果做到那樣，現在這個價位依然是不貴的。

開了Tesla車後的感覺是，Tesla似乎還沒有準備好。

我只是個普通用戶，對Tesla的體驗也只是代表一部分人。只是開了這個車幾天後自己感覺其實我沒搞懂Tesla，所以先賣了再說。畢竟有那麼多專家都說這個車特別好，真正懂的人是會作出自己的決定的。

繼續補充：Tesla的大屏和智能手機的連接非常方便，開車時用iPhone打電話和聽音樂非常好。

平時充電只充到90%，不然會影響生命。車上標出的里程數是在理想狀態下的，實際情況下大概可以開到70-80%。 所以，260miles的最大里程一般只充230的電， 能開170-190miles，大概相當於300公里上下。

繼續補充：小朋友都好喜歡這種加速的感覺，而且短途還沒見暈車的，長途還不知道。

現在是八月十六號上午，到昨天為止，開Tesla model s已經一個禮拜了，平均每天開了100公里左右。

似乎對那些不滿意的東西的感覺慢慢淡下去了，但滿意的東西卻依然很滿意。

昨天專門開到Tesla的gilroy的supercharger去充了一下電，由於正好是高峰時間，居然需要排隊。

看看自己的電還足夠開回來，就只是和在那裡等充電的幾個用戶聊了一小會天。

每個Tesla的用戶似乎都非常滿意自己的車，沒聽到任何哪怕一點點不滿意，神奇哈。

最後在此小結一下：

1. Tesla強的地方確實極其強大;

2.弱的地方可能是因為上的太快造成的，時間也許能解決大部分問題。比如內飾，比如服務(如果不是文化的問題)。

暈車對一部分人可能一直會是問題，但似乎開了一個禮拜後感覺也沒有那麼明顯了，不知道是不是氣味造成的。建議想買車的人要儘量長點時間試駕。

3.投資的角度看，Tesla似乎依然有可能是個game changer ，時間會說明一切的。

反省一下：

開了一個多禮拜的model s後，覺得這車確實不錯。開始的那些個不滿主要是把Tesla特點以外的那些東西和s65比了。s65畢竟是一輛20多萬的車，有些東西比model s好並不說明Tesla不夠好。

恢復推薦有條件的人考慮買輛Tesla哈，至少在北美地區是非常實用的。

作為用戶的選擇：這部紅色的model s不賣了，s65也保留著，長途還是覺得開s65踏實些。

在我這裡，Tesla沒能替代汽油車，估計相當長的時間裡都做不到。

我的意思是Tesla在很長的時間裡大概不能替代很好的汽油車。

今天發現Tesla的一個神功能，居然可以從iPhone的app上實時看到車的位置，這個有點意外。

另外，Tesla可以遠程開門和開空調。遠程開空調在北加州作用不大，但目前還處於高熱地帶的人們一定很喜歡這個功能的。

Tesla允許把鑰匙鎖在車裡面，然後用手機開就行。酷吧?!

聽謝國忠演講有感 B座12樓

http://xueqiu.com/3495536609/24958926
  謝國忠的文章看過不少，現場聽他演講還是第一次。不用PPT，表達不是很流利，但並不影響觀點的犀利。我對他的好感，始於他12年5月的一篇文章《雪茄的騙局》，講的是為什麼在中國能人也喜歡造假，鞭辟入裡，行文優美，這在國內經濟學家中是非常少見的。另外一位專業深湛兼具人文情懷的經濟學家是張五常，只是此公近年來有點越老越糊塗的趨勢，但要論多才多藝，尚未見能出其右者。

　　我始終覺得，一個真正牛逼的人一定是一個跨界的人，能夠同時在科技和人文的交匯點上找到自己的坐標，這裡的「科技」兩字可以用「專業」來代替。專業的精深是成為牛人的必要條件，但很多時候專業上的拓進需要人文這種感性思維方式來進行催化，因為理性的路徑是鋪地板式的，依賴於事物基本形態背後的關係，而感性的思維基於直覺、想像力和美學，它由初心直指本意。達芬奇、特斯拉、愛因斯坦、亞當斯密、彼得德魯克、本傑明格雷厄姆、丘吉爾都是這樣的人，達芬奇、特斯拉、愛因斯坦這樣的天才型人物就不用說了，亞當斯密的經濟學素養不僅來自他在格拉斯哥大學期間的數學和邏輯學訓練，也得益於他的文學素養;管理學大師彼得德魯克從小就在祖母的熏陶下學習鋼琴，而他的祖母恰是音樂家舒曼的學生，其自傳《旁觀者》本身就是一本足以傳世的文學著作;價值投資之父格雷厄姆，在研究證券之餘還寫劇本，其話劇一度還在老百匯上演，丘吉爾除了是一位卓越的政治家之外，還是1953年的諾貝爾文學獎得主。

　　你可以說這些偉大的人物都是因為他們從小就擁有良好的教育背景，才成就了他們的偉大，也有很多枯燥乏味的人，只在本專業上死磕也同樣可以變得很牛逼，比如報童出身的奧馬哈鄉巴佬巴菲特，比如同樣乏味的比爾蓋茨等等，但是很顯然，跨界至少讓你的思維多了另一種可能性。我沒有統計過兩種類型的人成為牛人的具體比例，但想當然跨界是更好的一種方式。喬布斯1974年在《全球目錄》的一張照片上看到「stay hungry ,stay foolish」這段話，就心有慼慼引為一生的座右銘，是因為有禪學經歷的他在這段文字中找到了初心的西式表達，而初心正是打通理性與感性、古典和浪漫兩種認知方式的關鍵(各位可以參考B座12樓以前的文章《我不知道喬布斯有沒有看過這本書?》)。這一方面說明喬布斯並不是達芬奇、特斯拉這樣橫空出世的天才，他的跨界能力需要通過打坐、冥想這樣的後天能力才能習得，另一方面，也說明跨界思維在他打造蘋果極致產品中的重要性。張小龍在談到微信產品的設計時就說「產品經理更應該依靠直覺和感性，而非圖表和分析，把握用戶需求。產品經理永遠都應該是文藝青年，而非理性青年。」

　　在理性和感性思維、古典的認知和浪漫的認知之間自如跳轉肯定是很不容易的事，也正因為如此，世上牛人才會如此稀少。但如果我們認識到跨越理性和感性的重要性，那麼至少可以在現實生活中有意識地培養和嘗試，打造一款產品如此，創業也更加如此。至少，我在考察投資項目的時候是越來越注重項目團隊的跨界能力了。光有感性思維的人，很容易自我感動，跨過細節去渲染結果，最終變得大而無當;光有理性思維的人又很容易糾纏於細節，迷失在推理和邏輯的過程中，難有大的作為。

　　以上這些，並不是要說明謝國忠已經有多牛逼了，只是我個人的好惡而已。

　　我今年聽過的經濟學演講就兩次，另外一次是今年爆紅的李×軍，感受完全不同。李雖然號稱成功預測了中國經濟在2012年拐點，並準確推算2013年7月的貨幣危機，但這種推算本身就缺少在邏輯上的自洽，在那次演講中，很多人都對他能熟練背出各項統計數據很歎服，但有聽眾問他，中國的統計數據不是都有水分的嗎?他的回答是，只要每項數據都按照同樣的規則注水，還是具有研究價值的。這樣的研究態度和方法，怎麼不讓人懷疑他的結論不是蒙的呢?會場上還一再表示不要將他的觀點外傳，彷彿有關部門很在意他的樣子，我是不太喜歡這樣的作派的，這種作派的進一步延伸就是氣功師的路子。相反，謝國忠之所以從摩根斯坦利辭職，就因為他對新加坡模式的批評，他說「新加坡一直標榜全球化的成功故事，事實上，新加坡的成功主要來自為印度尼西亞貪官及商人洗黑錢，現時印度尼西亞已經無黑錢可洗，所以新加坡正在蓋賭場，以便吸引他國的貪污資金。」這種秉筆直言之言的率真，國內只有張維迎、許小年等少數幾個經濟學家身上可以看到 。

　　我倒覺得謝國忠很像那個指出皇帝沒穿衣服的小孩，在國內他被視為死空頭，幾年前就開始唱空國內經濟，很多人也因此對他心生反感，但我相信他說的這種危機之所以還沒有來臨，只是因為他低估了老大帝國的韌性，並不是他的邏輯有問題。當年奧地利經濟學派對美國1929年經濟危機的預測和2008年金融危機的預測也遭到很多人的嗤笑，只有當結果呈現的時候人們才會真正相信，人性總是在貪婪、恐懼和懶惰之間遊走，經濟學的無奈之處也在於它只能提供可能性，不能改變人性，只有巴菲特這樣的大師，才可以在恐懼和貪婪之間找到平衡。

重讀茅台、五糧液、瀘州老窖年報有感 狩獵中國資產

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6f1d7b2e0101bij5.html

宜家有感 雙子天下

http://xueqiu.com/2833283742/25506203
連續兩天泡在宜家，寫出來分享一下。

如果說跑到宜家究竟是去買什麼特定的東西，還真不是，因為我只是知道家裡需要地方放東西，現在的要求 是儘量利用空間。但是有兩個地方我記得很清楚，一個是託管小孩的地方，因為我們家的小朋友一到了宜家就主動申請去哪裡，從來不跟著我們進去逛，還有一個就是在結賬的地方有一個賣冰激凌和烤腸的地方，這也是孩子每次來都要排隊的地方。宜家這種地方，拴住了孩子也就等於拴住了大人。

我去的這個宜家有兩層，一層是各種設計組合，比如65平米的小家裡面怎麼用宜家的東西佈置。另外一層就是購買各種散件的地方。還是說展示的層，只要是有沙發和床的地方，一定有不少人坐著，我就看到有的小朋友在小朋友的床上睡了一個半小時，旁邊只是大人靜靜的坐著再吵都沒事。如果一個購物的地方可以休閒，那麼這個地方無疑可以停留很長時間，因為不用總是站著，走著而沒有辦法停下來體會。以前我也經常逛宜家，但是總是形不成映像，這次看到了宜家增加了兩個東西，一個是大尺寸的電視機，所以我第一反映是宜家也賣電視了？還有一個是床上用品，雖然品種不多，但是顯然這些床上用品和宜家的床配在一起是很合適的。

宜家以前給我的感覺就是可以節省空間，合理利用空間，看了兩天之後終於明白了為什麼宜家可以節省空間了？原因是你需要買宜家的大件東西，比如櫃子，宜家的很多小東西是可以和其他單獨拿出來配套的，但是尺寸上貼合最好的就是和宜家自身的大件。所以我認為宜家傳遞給人的不是某個東西，而是一個整體，這也就是宜家向人展示全面屋裡設計方案的原因。

再說宜家的東西便宜嗎？答案是並不便宜，就這兩天，我已經聽了不下十次老外說「too expensive」，我相信他們很多是拿國外的經歷放到國內，可能老外不知道他們現在在的國度是個人多錢傻的國度為什麼有錢不賺呢？我逛的時候就有一種衝動，想知道宜家是不是也會和肯德基，必勝客那個集團一樣，45%的全球利潤來自於中國呢？

我曾經買了一個桌面，當時覺得很便宜300多，結果安裝師傅對我說，這個桌面裡面是六角的硬紙板只有在安裝支架的地方是裡面才填充木頭的，所以這個桌面很輕，但是對於買硬紙板，300多，能買多少？從哪以後我就對宜家就一視同仁了，沒有超國民待遇了。

連續兩天，宜家的停車場兩層大部分時間都是滿的，這不能不佩服宜家的吸引力。這個時候對於消費者來說，價格已經不是最重要考慮的問題了，宜家或許更多代表了一個品味，一種理念，如果這個被人認同了，自然就有人願意為之買單了，所以能留住人的地方才是能賺錢的地方。

思考的碎片---20131008 價格--美國有感之一 Pune的碎片哥

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6a54e96a0101da5m.html

9月在美國逛了幾個星期，看了很多想了很多。現在記錄下來，也供大家參考。

主要收穫是三個方面

1.價格

2.邊際效應

3.正反饋。

分別會各寫一篇文章。把觀察到的事實和部分成熟和不成熟的思考歸類。

第一篇價格

價格便宜是這次最大感受之一。好像什麼都便宜。除了人工。這是第一感受。回來後又反覆吧這個命題思考了下。其實價格便宜是直接感受其實也不盡然。所以把這個價格重新分為三類一一分析。

1.要素價格

2.品牌產品價格

3.絕對價格和相對價格 產品價格和人工價格的關係和比例

先說要素價格。

1.汽油這次接觸最多的是汽油價格這次跑了大概4000多英里。在西部經過加州內華達猶他懷俄明還有Idaho.具體忘記加了多少次油，但是一路下來看到最貴的是在BeveleyHills門口的Shell  5.03/加侖。自己加的最貴的是在內華達的93 93A轉彎處5塊/加侖哪裡可是沒人哦。是前面沒人後面沒人左邊沒人右邊也沒人哈，這有點誇張就是人煙稀少。 真心沒油了只能開30mile然後下一個加油點還有40mile 運氣好半夜還能找到25塊/5加侖的油。。。美國人真心不算欺負人。比上海5塊-10塊黃魚車渡河公平多了。

加州是97號好像

其他州是95號。

另外shell等還要加10%的乙醇。

最便宜的我記得是在拉斯維加斯 3.4/加侖 附近。

給個概念吧加滿一箱油大致就是40刀=250人民幣。

回到上海加油420.。。。

比美國貴將近 70%

2.資金價格 這個其實很容易查的 Fed 利息是0%

房地產抵押貸款 mortgage30年大概在3%附近

對比國內。。。mortgage怎麼也要6%吧

3%的差價 可能還不足以引發carry trade

如果按照0%的美國存款利率VS國內理財產品接近10%的收益 引發carry trade是大概率事件

10%一年去掉費用也有5%

外加人民幣匯率上漲預期1-2% 我靠 600個基點會引發暴動哦。如果開放資本項 會如何？

外資會湧入吧。

如果政治因素不考慮的話。

這會抹平鴻溝的。

3.utitliy價格

這個我沒詳細數據。反正可以查的。

我知道AT&T DSL價格 好像40刀附近2M包月 也就是240包月這個會比國內貴點。

在Idaho看到微波中繼的 是300刀一個月10M

邊遠地區的上網價格還是很貴的誰讓他們環境那麼好的。我那天看到那個傢伙裝圍脖中繼，家裡面對的creek據說每天有moose遊蕩。我那天沒看到。

4.買路費 景點費用

好像我就付了在舊金山的跨海大橋的費用。用的還是etolling 直接扣費的。

其他在洛杉磯和salt lake有快車道，不過雙人就免費，就是一輛車有兩個人這條道就不用花錢。不過好像他們也charge我了。我要查一下

景點是國家公園要25塊門票人民幣150 不過可以買80塊年卡相當人民幣500塊是一輛車哦。隨便幾個人。

另外年卡還可以兩輛車分別使用只要背後簽字即可。簡直是福利

這樣所有國家公園都免費。

Idaho的州立公園也是5刀單次10刀車年票。美國都是按照車算的

對比下來國內太貴了。6月份去海螺溝RMB250單人還沒算纜車費用。。。

以上是我觀察和對比所得。

以下是我的分析：

這些價格我稱之為要素價格。要素價格就是你生活的價格基礎。換個角度說就是整個社會運作的基礎成本。

也可以理解為政府的運營效率指標。

要素價格的越便宜說明政府運作效率越高，這個政府越有效。

反之，要素價格越貴，間接說明政府運作效率比較低，政府無效。

2.品牌產品價格

美國買東西便宜，特別是品牌產品。這次我老婆買的衣服和包是用公斤算的。30公斤衣服10公斤包。

我也買了很多。我比較喜歡Tommy Hilfiger買了很多條褲子還有很多襯衫。緣由是兩個相對在國內的價格這個太便宜鳥，國內的TommyHilfiger的T-shirt大概800左右。香港是400左右 美國我去的是outlet大概連衣服褲子襯衫算下來200一件。好像Amazon上的價格還要便宜 大概是150不到。

Clarks的鞋子上海是1000 還是青浦outlet 香港是800港幣左右也是東涌outlet美國是180刀三雙。大概300一雙。

當然這裡有點講究 Clarks的大中國去代理剛剛上市。他們是獨立的經銷商所以有價格控制機制。便宜幾乎是必然。他們的代碼是1255.hk港大零售 。忘記他們是否包括中國大陸了我當時看過他們prospectus。對了他們家是李家的表弟 大家懂的莊家。莊明月的莊哦

其他奢侈品我也有過對比。就是用大陸官網價格對比香港官網對比美國價格。

大概是 1：0.8：0.5 這樣。

具體還是要看公司 高價產品差價沒那麼大。

以上是我的觀察和對比

以下是我的分析。

為何有如此的差異？

這是很有趣的命題 我不是業內人士，但是我是商業人士我根據我的經驗分析產生差價的原因更多是博弈而非成本。

剛到美國幾天，觀察到beverly hills的油價5塊 當時第一反應是我靠 遠了油價是基礎油價+地價。

其實這個結論下的太匆忙，在日後的行程中不斷的價格變化，讓我認識到其實價格，商家的定價在當下的社會中博弈的因素遠大於成本。

汽油是如此。包包也是如此。

大家懂的。Prada和Coach都是時代皮具代工的。prospectus裡寫的很清楚成本最高500塊。

也就是說無論是殺手包也好還是笑臉包也好其實都是500人民幣成本。

其他都是mind share。甚至我懷疑這裡還有吉芬商品的可能性哈

在沙漠中的小鎮油價都是4塊以上內華達哦。無他就是等你沒油了必須跑我這裡加。而且小鎮三家加油站價格一模一樣。

就是博弈。

油價大概博弈佔價格的30%附近其他大部分還是基礎油價 大概佔50-60%強。如果19塊一桶的原油無論如何Beveleyhills的shell不可能賣到5塊一加侖最多三塊。

回頭說道中美的品牌產品的差價，有人說關稅和房價。我看都是次要的。博弈才是大頭。

同時奢侈品或者說品牌產品定價都是就高不就低。因為高價才可以講價 反之低價是無法重新高價的。

高價可以做一個副牌打低端市場。低端品牌沒可能做高端副牌的。

這就是所謂公司定價策略。

這裡可以展開說一下

幾個案例

A KFC

KFC在中國應該是巨大成功。

有趣的是這次去美國發現口味比KFC好的炸雞多了去鳥。而且價格也不貴。

但是也只有KFC在中國巨大成功。

更有趣的是印度是一個吃雞多過吃牛肉的國家。KFCVS麥記 那個又是天差地別。

KFC小眾 麥記大大的大眾

所以從這case我發現進入一個新市場的時機定價甚至roadmap的重要性可能超過我們想像。這些要素可能就是成功的關鍵。

這個層面上口味變成其次的。

麥記在大陸全面落後於KFC就是這道理。

B Coach

Coach在中國的策略是很有名的案例就是傍大款 就是把店開在一線品牌旁邊，最典型的例子是徐匯的港匯廣場現在的位置是tiffany的鳥，早前那個位置可是coach的。

淮海路的coach好像就在LV對面。。。

Coach應該是每個去美國的中國人必敗的包包，我看下來outlet的價格大概在人民幣1000附近。在國內標價都是6000的。

所以我在美國outlet couch的店中有一個錯覺那個時刻美國是講中文的。

我懷疑coach熱銷的背後標的是否應該是時代控股？1023.hk？對coach來說是量大毛利低對時代控股而言是量越大他利潤越高，時代控股沒品牌壓力的。coach賣便宜貨多少對品牌有損害。

所以coach的國內外價格差是因為成本因素（關稅之類）還是定價策略 應該一目瞭然。

C 哈根達斯

美國的價格是3.99刀到景區是4.99

中杯吧。國內的價格應該在68也就是10刀這樣 一倍價格

美國到處有賣哈根達斯 但是我沒看到過專賣店 類似國內的哈根達斯 坐下來吃的連鎖店。

這估計又是一個跨國公司 進入新市場的戰略。

用高價和專賣店樹立品牌形象。繼而獲取高額利潤。

哈根達斯是聯合食品的他家收購了灣仔碼頭哈。

綜上所述 我的觀點是品牌類產品的國內外差價主要還是因為跨國公司策略和博弈導致的。並非是成本導向。

長期看這個差價會縮小。因為競爭日趨激烈。國內產品的價格最終會下跌。

3.絕對價格和相對價格 產品價格和人工價格的關係和比例

美國產品價格便宜，反過來另外一句就是美國的人貴。

這可以體現在很多差異上，比如自助加油，比如快餐店自足加飲料和番茄醬。都是因為產品的價格和人工價格的比例關係。因為產品便宜寧願讓你多加點也不願意多付員工工資。

換句話說就是美國的恩格爾係數會比中國低不少，查了下美國是不到十中國超過20% 真是差距不小。 7 VS21 吧

恩格爾係數就是相對價格。食品收入比。

另外有一個數字 安裝馬桶。我在lowes看到 按照馬桶大概是200多刀，換算成人民幣要1500附近。

這個數字很大。

我估計上海安裝一個馬桶價格不會超過200多人民幣 按照大工一天工作量算最多。

表面看兩者差價是6倍之多。就是同樣數字美元和人民幣差別。

但是相對價格就是安裝馬桶佔工資比例其實也差不多。

人均工資上海5000rmb 美國5000刀

比例相同哦。

所以相對價格幾乎一致。

我沒法判斷未來國內的人工價格是否還會再上漲。但是從相對價格來看國內上漲驅動力不足。因為價格再上漲替代產品會很多。比如自動化設備之類

最後要說一點，單就價格而言，這個地球上最便宜的一定在淘寶。所以第二點我特意寫了品牌產品。如果沒有品牌的產品，大眾產品淘寶一定是最便宜的。沒有之一哦。基於這點我相信短期內中國的出口優勢還是其他國家無法替代的。

以上就是這次美國之行的價格篇。