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統一賬戶平臺上線 A股放開證券賬戶"一人一戶"限制 大幅降低開戶費

據新華網消息，醞釀近兩年之久的統一證券賬戶平臺終將於“十一”期間上線。與之相配套，中國證券登記結算公司２４日公布新版《證券賬戶管理規則（修訂版）》，明確放開一人一戶限制，大幅降低投資者開戶費和市場成本。這有望增加Ａ股市場的開戶吸引力。

新華網對此的報道是：

此次修訂，中國結算以“一套規則”為原則，從統一新開賬戶可使用時間、放開一人一戶限制，到降低賬戶業務收費標準、統一中國結算櫃臺賬戶業務等，都進行了部署。

    關於新開證券賬戶可使用時間，目前上海市場是開戶第二日可用，深圳市場是當日可用，考慮到對新入市投資者需要進行適當性評估以及回訪確認等情況，中國結算統一新開證券賬戶可使用時間為開戶第二日開通使用。

    新規則逐步放開一人一戶限制，刪除原證券賬戶管理規則中“對於同一類別和用途的證券賬戶，一個自然人、法人只能開立一個”的限制性規定。據介紹，在現行對證券公司、證券投資基金等特殊機構放開一人一戶限制基礎上，在統一賬戶平臺上線初期將放開範圍逐步擴大到普通機構投資者和因滬港通交易需要的個人投資者，下一步再擇機盡快全面放開一人一戶限制。

    新規則還統一並降低賬戶業務收費標準，減少賬戶業務收費項目，統一並大幅降低投資者開戶費用。

    此外，新規則將統一中國結算櫃臺賬戶業務，打通中國結算京、滬、深三地賬戶業務櫃臺，實現通櫃受理各市場賬戶業務。

    對於新賬戶規則實施前已開立證券賬戶的投資者，中國結算將為投資者配發一碼通賬戶。對於規則實施後新開戶投資者，將在投資者首次開戶時，為其開立一碼通賬戶和相應的證券子賬戶。

    據了解，中國結算將於近期配套發布統一適用的賬戶業務指南，全面統一不同市場賬戶業務細節性要求。

    一人將可開多個證券賬戶

    “逐步放開一人一戶限制”，成為此次規則調整的一大亮點。這意味著投資者將可以開設多個證券賬戶。目前，Ａ股投資者只能在滬深兩市各開一個賬戶。

    新規則刪除了原證券賬戶管理規則中“對於同一類別和用途的證券賬戶，一個自然人、法人只能開立一個”的限制性規定。

    “在現行對證券公司、證券投資基金等特殊機構放開一人一戶限制基礎上，在統一賬戶平臺上線初期將放開範圍逐步擴大到普通機構投資者和因滬港通交易需要的個人投資者，下一步再擇機盡快全面放開一人一戶限制。”中國結算有關負責人說。

    放開一人一戶限制是正在推進的證券賬戶整合工作的一部分，每位投資者將擁有一個總賬戶和若幹子賬戶。據介紹，一碼通總賬戶下的子賬戶包括人民幣普通股票賬戶（Ａ股賬戶）、人民幣特種股票賬戶（Ｂ股賬戶）、全國中小企業股份轉讓系統賬戶（股轉系統賬戶）、封閉式基金賬戶、開放式基金賬戶以及根據業務需要設立的其他證券賬戶。

    統一賬戶不僅將給投資者帶來影響，更將影響證券業發展。“這可能加速證券業融合互聯網的速度。”北京工商大學教授胡俞越說，由於形成了統一的賬戶，這為日後互聯網開戶等互聯網證券業務的開展打下了基礎。

    投資者開戶費將降低逾５０％

    據了解，這次證券賬戶規則調整之後將統一並降低賬戶業務收費標準。“減少賬戶業務收費項目，統一並大幅降低投資者開戶費用，進一步降低市場成本。”中國結算有關負責人透露。

    ２４日公布的證券賬戶規則中並未體現收費標準的變化。不過，中國結算將於近期公布規則指南，其中將詳細呈現調整後的收費標準。

    據記者了解，調整之後，滬深Ａ股賬戶開戶費用將設定為４０元，比現有的９０元下降幅度超過５５％。

    中國結算公司副總經濟師戴文桂說，證券賬戶整合之後，中國結算只保留一套開戶系統，滬深兩市的賬戶信息將會遷移到統一賬戶平臺，這樣將大幅降低券商的運行成本。

    除此之外，根據新規則，由開戶代理機構本地保存賬戶業務原始憑證和電子化憑證，不再要求向中國結算報送。中國結算將統一制定賬戶業務憑證電子化標準和管理要求。取消電子化憑證報送將進一步節省市場成本。

    新規則將增加Ａ股開戶吸引力

    毫無疑問，建立股市一碼通體系，將為中國資本市場打造統一標準的“高速公路”，加速中國資本市場的改革發展。同時，采用統一賬戶管理有利於簡化投資者操作流程、節約市場成本等。

    分析人士認為，在市場信心回暖的背景下，證券賬戶統一平臺的建立以及開戶費用的大幅降低，將增加Ａ股市場對於新投資者的吸引力。

    實際上，近一段時間以來，Ａ股賬戶新增開戶數呈現上升趨勢。中國結算的最新周報顯示，上周兩市Ａ股開戶１５．１５５萬戶，創４個多月來的新高。此外，期內持倉Ａ股賬戶數為５２５７．６１萬戶，也是自今年５月下旬以來該數據首次出現環比回升。

    同時，中國證券投資者保護基金最新數據顯示，８月１１日至１５日證券市場交易結算資金銀證轉賬增加額為２４８４億元，減少額為１９７１億元，８月份累計凈轉入逾２５０億元。

    股市預期向好，再加上開戶費用下降，新增開戶數有望繼續增加。這好比是開車上高速，不管你開什麽車，所有的車型費用都要交一遍，而現在只要交一筆“行車費”，這條資本市場的“高速公路”便可任你行駛。

頁巖革命不是泡沫？美國頁巖油氣公司財務狀況大幅改善

美國獨立石油和天然氣公司財務狀況大幅改觀，這增強了市場對美國頁巖石油熱潮可持續發展的信心。

據Factset數據公司的測算，預計明年25家北美領先的石油鉆探公司的總計現金流，將超過他們的資本支出，這是2008年以來首次出現這種情況。

分析師估計，到2015年這25家公司的運營現金流將比資本支出高出24億美元，而在2012年兩者差額是-322億美元，去年為-88億美元。

得益於水力壓裂和水平鉆井等新技術，過去十年美國石油和天然氣產量大幅增長。同時油價上升令開發頁巖石油在成本上可行。

盡管頁巖石油產量上升，發展依靠卻是大量資金投入。借款、股票發行，和資產出售支撐了美國的頁巖石油行業。

比如在2012年，25家最大的頁巖鉆探公司只有兩家的運營現金流覆蓋了自己的資本支出。今年預期這個數字能上升到十家。

一些批評人士認為頁巖潮是一個“旁氏騙局”：通過制造市場熱點，不斷吸收新投資來維持發展。

不過現在頁巖鉆探公司財務正迅速改善。這一方面是因為頁巖鉆探從天然氣，轉向利潤更豐厚的石油，另一方面天然氣價格從2012年底部逐漸反彈。

以美國第二大天然氣生產商，Chesapeake Energy公司為例，2012年資本支出比其運營現金流高出120億美元，今年預計將會持平。

咨詢公司Wood Mackenzie分析師Phani Gadde認為，現在有“非常正面”的跡象預示頁巖石油公司，能在未來三年內用現金流覆蓋項目鉆探成本。他預計財務狀況改善，將幫助美國頁巖以及其他“難開采”石油產量，從2014年的340萬桶/天，上升到2020年的580萬桶/天。

為挽留蘇格蘭 英國政府準備大幅度放權

最新民調顯示贊成蘇格蘭獨立的人數首度超過反對者，在獨立公投的倒數十一天之際，英國政府將出臺新政策承諾賦予蘇格蘭更大自治權。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

蘇格蘭選民將在本月十八日投票決定“蘇格蘭是否應成為一個獨立國家？”華爾街見聞網此前報道，YouGov為英國《星期日泰晤士報》所做的調查顯示，贊成蘇格蘭從英國獨立的支持率為51%，不贊成獨立的有49%。

僅僅一個月前，反獨立陣營還比獨立陣營領先22個百分點。

英國財政大臣奧斯本9月7日接受BBC訪問表示，蘇格蘭若選擇留在英國，將在稅制、預算和福利政策方面獲得更大自主權。

“蘇格蘭將雙贏，能避免獨立的風險，又能進一步掌控自己的命運，我認為這是許多蘇格蘭人想要的。”

奧斯本強調，國會三大黨已形成共識，蘇格蘭一旦公投否決“獨立”，給予蘇格蘭更大自治權的措施將立即生效。

力主獨立的蘇格蘭首席大臣、國家黨黨首Alex Salmond痛批英國政府所推的新計劃是“賄選”。

他說：“他們想賄賂我們，但不會得逞，他們早已信譽掃地。”

“難道我們會相信，在很多人已投出投票後，還會有大幅改變的新計劃？這是政府陷入恐慌後提出的政策，因為贊成獨立陣營後來居上。”

1707年英格蘭和蘇格蘭簽訂簽署了《聯合條約》，兩個王國合並成為了現在的聯合王國。而今年9月18日的公投將決定蘇格蘭是否退出《聯合條約》宣布獨立。

蘇格蘭原已享有不小的自主權，自1999年起擁有自己的國會，在教育、醫療和環境政策方面享有立法權。過去的民調顯示，多數蘇格蘭人支持倫敦中央政府把除了外交與國防以外的所有權力下放給蘇格蘭，而非直接獨立。

Alex Salmond曾爭取在公投中增加“中央權力下放”選項，也就是讓選民有三種選擇：獨立、維持現狀或更高的自治權，但遭到英國首相卡梅倫否決。當時卡梅倫看好“維持現狀”會勝出。。

本身為蘇格蘭人的工黨的英國前首相布朗對英國《鏡報》表示，是保守黨的政策使蘇格蘭民調拉近。他說，保守黨為富人減稅和改變住宅福利政策，令蘇格蘭人不滿，使統派陷入苦戰。

如果如蘇格蘭最終選擇“離開”英國，英國將失去32%的土地，減少8%的人口，人口密度將由263人/平方公里上升至355人/平方公里。

蘇格蘭還是歐洲綠色能源的主要來源地之一，該地區提供了歐洲四分之一的的風電及潮汐電力，這些能源將不再屬於英國。

此外，英國還將失去蘇格蘭90億英鎊規模的旅遊業、43億英鎊的威士忌產業。

為什麽中國在線教育將大幅超越美國？

(本文來自點拾的原創分析，歡迎添加微信號: deepinsightapp 或者搜索微信公眾平臺“點拾”。)

在移動互聯網的研究中，一種常見並且有效的方式是“中美對比”。畢竟美國在互聯網的商業模式中比我們更前瞻，更具有創新精神。而我們也常常通過對美國互聯網企業的學習來判斷中國互聯網企業未來的成長路徑。而筆者卻認為，中國的在線教育行業未來將擁有比美國大得多的空間，商業模式也更豐富。

通過對於美國在線教育市場的研究，我們驚人的發現美國大平臺的互聯網公司對於這一塊幾乎沒有什麽投入。除了谷歌有一個不痛不癢的Google Helpouts外，Facebook，亞馬遜，蘋果，微軟等大互聯網平臺商幾乎都沒有涉足這一領域。而相反，中國的BAT，以及歡聚時代，奇虎360等大互聯網平臺商都在這個領域做了大量的布局。究其原因，是兩國文化體制的根本性不同。中國有著幾千年的科舉制文化，從小我們家長和老師所灌輸給我們的意識就是“讀書讀不好只能去開公交車了”。高考可以說是一個改變很多人命運的考試。而在美國，根本沒有高考這件事。進入大學的SAT考試也可以考許多次。大學的入取更多來自於學生綜合素質，包括SAT成績，高中平均成績，課外活動等。而即使進入一個普通的大學，也能夠轉學去常春藤名校。而即使最終去開公交車，也能獲得不錯的收入。所以在美國，並沒有教育改變命運的意思，這一點和國內完全不同。這也將導致，中國的在線教育市場可能是全球最大的，模式也是最豐富的。

從商業模式的角度看，目前主流的模式有以下幾種：

自營類B2C: 自營類B2C是目前最普遍的在線教育商業模式。其中還可以細分為直播類和錄播類。其中91外教網，無憂英語網屬於前者，而新東方，學而思的網校屬於後者。正保遠程教育也屬於錄播類的B2C自營類平臺。使用這種商業模式的公司自身是內容提供商(CP)，通過自有流量向客戶傳遞在線教育課程。而這種流量往往就是自身的品牌。

平臺類B2C: 平臺類B2C中的核心例子就是YY推出的100教育。這個商業模式主要抓住了在線教育中“平臺”部分。這種商業模式的優勢是提供一個虛擬教室。傳統的教室會被座位所限制，而平臺類B2C是不受座位限制的。對於老師來說邊際成本基本為零。這也是互聯網的核心，打破“產能”的限制

MOOC: MOOC代表的是Massive Open Online Course的縮寫，也就是大規模的網絡公開課。這種模式是美國在線教育的主流模式，而國內的代表則是網易公開課。MOOC的商業模式就是將全球頂尖學校的課程放到互聯網上，打破名校的圍墻，讓普通人也能通過作業，討論和考試等互動方式來觸及這些以往無法觸及的課程。由於很多人心中對於名校還是有某種“朝聖”的態度，MOOC的模式在美國非常受歡迎。而國內以哈佛教科書為基礎的網易公開課也被許多人所喜歡。

那麽什麽樣的模式是最好的呢？筆者認為在線教育的核心有幾方面：1）效率的提高。包括教師資源，師生時間；2）看得到的效果。由於中國教育的基因是“應付考試”，付費者必須有某些看得到的效果；3）能夠互動。這是目前許多在線教育最大的問題，缺少互動，無論是老師和學生，還是學生彼此之間；4）經濟性。經濟性是最不重要的。中國許多家庭把很大一部分開支投入到教育，看重的是回報，而不是哪家更便宜；5）如何變現。好的商業模式一定是能夠最大化挖掘用戶ARPU值的。

從這幾點出發，筆者認為中國優秀的在線教育公司基本上是在美國上市。達內科技和好未來都是屬於非常不錯的在線教育公司。

達內科技：達內科技的核心模式在於通過其IT培訓後幫助大學生找到相關的工作。這里，達內科技解決了中國教育重結果的問題。此外，達內科技每年都會對其學費提價1000元，這種類似茅臺當年不斷提價的模式也讓收入保持很快的增長。而從教學方式看，達內目前采用的是“遠程視頻教學＋線下實體學習”這種線上加線下的O2O模式，找IT行業優秀的老師集中在北京，進行課程研發和設計，然後在北京講課，同時將教學視頻同步到全國各地的教學點，全國各地的教學點同一期的學員上的課都是一樣的。這個模式解決了教育行業中資源不足的問題。所以我們看到達內老師和學生比是1:700，Java老師和學生比例是1:3276。此外，擁有實體教學中心也解決了純在線ARPU不高的問題。

好未來：好未來是通過線下補習“奧數”起家的，也算有中國特色的培訓機構。好未來所面對的是教育行業ARPU最高的K-12。由於是家長出錢，具有更高的收入，所以ARPU要比普通針對大學生以及在職人員要更高。而且K-12有很高的留存度。許多學生從一個年級不斷上，一轉眼就投入了4-5年在好未來的補習上。從商業模式看，好未來也是O2O的模式，在線網校今年收入估計超過1000萬美元，雖然占比不高，但絕對額可能是中國最大的在線網校了。其核心競爭力來自於品牌，也就是獲取流量成本較低，再將這些線下流量導入線上。

其他A股公司：A股在過去幾個月也有過在線教育的炒作，包括全通教育，方直科技，立思辰等。這些公司都是以做軟件起家的，其商業模式雖然不同，但有一個共同的特點：變現目前的流量，提高客戶的ARPU值。無論是全通的校訊通，還是方直科技的在線英語軟件，或者是立思辰的學校教育信息化等，都有這樣的特性。對於這些公司來說，其通過傳統業務能獲得一定的學校流量，公司通過擴張先完成卡位，然後再想辦法將用戶的付費提高。但是這些公司和之前我們討論的達內科技，好未來相比，在商業模式上還不夠清晰。

無論如何，中國人對於教育的重視程度可能是全球之最，這也將撫育可能是全球最大的在線教育市場。2013年是BAT剛剛進入在線教育的元年。行業的爆發才剛剛開始。筆者相信在不久的將來，我們會看到更多在線教育的商業模式，也必然會有巨頭從此崛起。

（點拾由金融從業人員創立，專註於互聯網、消費、科技和醫藥等領域的原創研究。）

蘇格蘭獨立壓力緩解 反獨立陣營大幅領先

蘇格蘭公投前夕，獨立派正在失去陣地，反對獨立的群體再度占據上風。

當地媒體Daily Record所做的最新民意調查結果顯示，支持獨立的比例為47%，反對獨立的比重上升為53%。

華爾街見聞網站曾提及，就在上周，由YouGov Plc所做的民調結果顯示，支持獨立的比例首次超過了反對派的比例。結果公布後，英鎊在本周一閃崩，大幅跳空低開150個點。

目前，距離9月18日蘇格蘭獨立公投僅剩一周。

民意調研公司ComRes Ltd.總裁Andrew Hawkins對彭博新聞社表示：

這很難預測。對於調研公司來說，公投（民意調查）是很難的。

昨日，英鎊對美元大幅反彈，漲幅為0.4%，報1.6176。

而英國也為挽留蘇格蘭作出了最大努力。英國首相卡梅倫昨日發表講話稱：

和我的黨派相比，我更關心我的國家。我們作為一個大家庭凝聚在一起，共同做了很多了不起的事情，如果這個大家庭分崩離析，我將感到心碎。

實際上，蘇格蘭公投給金融市場帶來的沖擊已蔓延至國際市場，西班牙國債收益率在本周二上漲17個基點，收益率漲幅超過8.1%，創下自歐盟成立以來的單日最大漲幅。

央行馬駿：貨幣政策應繼續穩健 避免杠桿率進一步大幅攀升

中國人民銀行研究局首席經濟學家馬駿在《金融時報》撰文稱，2014年以來，央行繼續保持穩健和審慎的貨幣政策。盡管強化了定向降準等定向調控措施，但都只是用調結構的方式適時適度對經濟金融運行中的突出問題進行預調微調，並非貨幣政策取向發生變化。避免過度刺激有利於調結構，防止杠桿率繼續大幅攀升。

針對近來社會關心的央行貨幣政策的作用，他表示，“總的來看，貨幣政策堅持了“總量穩定、結構優化”的政策取向，貨幣金融環境的基本穩定，市場利率平穩運行，既較好地滿足了穩增長的資金需求，又防止了流動性供給過多積聚風險，促進了經濟的平穩可持續發展和經濟結構調整。”

他指出，雖然目前用GDP或工業增加值來衡量的經濟增速面臨一定的下行壓力，但是今年以來就業情況卻較為樂觀。過度刺激不利於結構調整，重點在於防止杠桿率繼續大幅攀升。而且，中國的杠桿率總體本就較高，如果繼續推高杠桿率將加大宏觀經濟和金融風險。因此，在這樣的宏觀環境下，在當前及未來的一段時期，貨幣政策總的取向以穩健和審慎為宜。

文章最後，他還談了對中小企業融資難、融資貴問題的看法，以及央行即將或已經實施的相應治標和治本的辦法。他認為，能否實質性地降低融資成本很大程度上取決於深化改革和結構調整等“治本”措施的推進情況。不過，由於導致融資成本上升的因素和下降的因素同時存在，因此社會融資成本未必能在短期內大幅下降，對此市場應該有心理準備。

以下是馬俊在《金融時報》上發表的原文：

　　近來，社會各界就貨幣政策對穩定經濟增長、降低企業融資成本的作用有較多的討論。比較集中的話題包括：1、在過去一段時間內，貨幣政策在穩增長、調結構中的作用是什麽？2、為了達到穩增長的目的，貨幣政策是否應該再松一些？3、中小企業融資難、融資貴的根本原因是什麽，應該采取哪些治標和治本的措施？本文圍繞這三個問題談一些觀點。

　　一、今年以來貨幣政策的實施與效果

　　2014年以來，面對複雜的國內外經濟金融形勢，人民銀行按照黨中央、國務院的統一部署，繼續實施穩健的貨幣政策，保持定力，主動作為，加強定向調控。兩次實施定向降準，調整差別準備金動態調整機制有關參數，發揮再貸款的作用，引導金融機構加大對實體經濟特別是“三農”、小微企業和中西部地區的信貸支持。加強信貸政策指導，加大對鐵路、保障房、能源以及科技、文化、戰略性新興產業等重點領域的金融支持，改進扶貧、就業、少數民族等民生金融服務。繼續推進利率市場化，健全市場利率定價自律機制，穩步推進同業存單發行和交易，放開上海自貿區小額外幣存款利率上限。擴大人民幣匯率雙向浮動區間。推進國家開發銀行住宅金融事業部改革，並為開發性金融支持棚戶區改造提供了長期穩定、成本適當的資金來源。

　　需要強調的是，相關定向政策措施的實施並不意味著政策取向發生了變化，而是針對經濟金融運行中的突出問題，用調結構的方式適時適度預調微調。在實施過程中，人民銀行註重保持貨幣政策連續性、穩定性，按照穩定總量、盤活存量、優化結構的原則，在不大幅增加銀行體系總體流動性的前提下，積極運用貨幣政策工具支持經濟結構調整，鼓勵和引導金融機構更多地將新增或者盤活的信貸資源配置到“三農”和小微等國民經濟重點領域和薄弱環節。具體來看，中國人民銀行近期兩次實施定向降準，實施範圍基本上包括了除農信社和村鎮銀行（這兩類機構已執行特殊優惠的較低準備金率）以外的全部金融機構，但是總體釋放流動性有限。定向降準的主要目的是發揮信號和結構引導作用，通過適當的獎勵和考核機制，建立正向激勵，鼓勵和引導金融機構進一步提高配置到“三農”和小微企業等需要支持領域的貸款比例，在不大幅增加貸款總量的情況下，使“三農”和小微企業獲得更多的信貸支持。此外，為進一步促進經濟結構調整，中國人民銀行今年新設了支小再貸款，並積極運用支農再貸款。截至2014年6月末，全國支農再貸款余額1842億元，比上年同期增加237億元，全國支小再貸款余額261億元。其中，地方法人金融機構借用支小再貸款發放的小微企業貸款加權平均利率比其運用其他資金發放的同期限同檔次小微企業貸款加權平均利率低約2個百分點。支農支小再貸款主要是結構性調整工具，通過定向支持，引導金融機構擴大對“三農”和小微領域的信貸投放，有助於緩解“融資難、融資貴”問題。

　　總的來看，貨幣政策堅持了“總量穩定、結構優化”的政策取向，貨幣金融環境的基本穩定，市場利率平穩運行，既較好地滿足了穩增長的資金需求，又防止了流動性供給過多積聚風險，促進了經濟的平穩可持續發展和經濟結構調整。一是貨幣信貸合理適度增長。截至8月末，廣義貨幣M2同比增長12.8%，接近年初確定的預期目標。二是市場利率平穩運行。8月，金融機構對非金融性企業及其他部門貸款加權平均利率為7.09%，比上年12月下降0.11個百分點。同業拆借和債券回購加權平均利率分別為3.17%和3.11%，比上年12月分別下降0.99個和1.17個百分點。銀行間市場5年期、7年期國債收益率分別為3.97%和4.14%，比上年12月分別下降0.51個和0.44個百分點。三是信貸結構進一步優化。8月末小微企業貸款同比增長13.9%，比全部貸款高0.6個百分點，本外幣涉農貸款增長14.8%，比全部本外幣貸款高1.6個百分點。

　　二、宏觀環境要求貨幣政策要保持穩健和審慎

　　當前我國宏觀經濟的幾個新特點允許和要求貨幣政策繼續保持穩健和審慎，並應重點防止杠桿率的繼續大幅攀升。

　　第一，雖然目前用GDP或工業增加值來衡量的經濟增速面臨一定的下行壓力，但是今年以來就業情況卻較為樂觀。根據李克強總理披露的數據，三、四、五月份的城鎮登記失業率持續下降。今年以來，人社部公布的求人倍率（勞動力市場的需求與供給之比）也明顯高於一倍（求人倍率為一倍表示勞動力市場供求平衡，超過一倍表示供不應求），而且還呈上升趨勢。這表明，由於勞動年齡人口下降和經濟結構向服務業轉型等因素，目前的產出增長的減速並沒有伴隨著歷史上曾經出現的失業情況的惡化。相反，隨著就業情況的改善、反腐敗取得舉世矚目的成果，目前的社會穩定程度是多年來最好的。我國經濟走向新常態的一個特點是，宏觀調控目標要逐步從追求GDP增長轉向強調穩定就業。給定7.5%的GDP增長率，在“舊常態”之下可能意味著政府要出臺很強的刺激政策，而在新常態之下由於弱化對GDP的關註（強化對就業的關註），就不需要那麽大的刺激力度了。

　　第二，我國經濟的杠桿率總體較高，如果繼續推高杠桿率將加大宏觀經濟和金融風險。從國際比較來看，我國的杠桿率（用廣義信貸/GDP的比例，或者用M2/GDP比例來計算）雖然還低於一些發達國家，但高於大多數新興市場國家。我們用100多個國家的數據所作的實證研究表明，在其他條件不變的情況下，杠桿率的上升會加大一國發生金融危機的概率。2009年以來，我國的杠桿率上升速度已經很快，地方融資平臺和房地產等部門杠桿率問題尤其明顯。如果過度松動貨幣政策，就可能繼續推高這些部門的杠桿率，加大未來金融風險的隱患。

　　第三，過度刺激不利於結構調整。歷史上，在大的刺激之後，經濟短期內可以高速增長，但往往導致對高耗能、高汙染項目的投資熱潮和此後的產能過剩等問題。相反，增長率稍低一些，反而能加大結構調整的壓力和動力。雖然有不少結構性改革措施（如簡政放權、引入民間資本等）可以同時達到穩增長和調結構的目的，但必須承認，就總量政策而言，推動結構調整（要求政策緊一些）和保持增速（要求政策松一些）經常是必須有所取舍的一對矛盾。從全國民眾的福祉來看，降低汙染性產業的比重、發展衛生教育等結構性轉型遠比增加零點幾個百分點的GDP增長率更重要。認識到這一點，就會更好地理解保持貨幣政策定力、營造結構改革環境的重要性。

　　第四，由於許多體制改革還沒有到位，我國一些經濟主體（如地方政府平臺和不少國企）的軟預算問題仍然較為普遍，一些地方政府過度追求GDP增長的激勵機制還繼續存在，在宏觀政策松動的條件下容易出現信用過度膨脹、低效部門投資過度的傾向。這個體制因素也要求我們在貨幣政策的決策中保持比其他經濟體更為審慎的態度。

　　在這樣的宏觀和體制環境下，在當前及未來一段的時期，我國貨幣政策總的取向以穩健和審慎為宜。重點應該是為經濟結構調整與轉型升級創造穩定的貨幣金融環境。同時，貨幣政策調控應向更加市場化的方向轉型，更大程度地發揮市場在價格形成和資源配置中的決定性作用。應該建立更可信和明確的調控目標，更加突出保持較低通脹在貨幣政策目標中的重要性。要不斷提高貨幣政策的透明度、公信力和控通脹的靈活反應能力，避免杠桿率的進一步大幅攀升，使市場主體形成穩定預期。

　　三、解決融資難、融資貴要“標本兼治”

　　解決好企業特別是小微企業融資成本高的問題，對於穩增長、促改革、調結構、惠民生具有重要意義。按照國務院部署，人民銀行會同有關部門就降低社會融資成本問題進行了深入研究，多次向國務院應對國際金融危機小組會議和國務院常務會議進行了匯報。經國務院同意，人民銀行會同有關部門代擬並以國務院辦公廳名義下發了《關於多措並舉著力緩解企業融資成本高問題的指導意見》（國辦發[2014]39號，以下簡稱《指導意見》），並進行督促檢查，確保有關措施得到落實。《指導意見》提出的十條措施包括：保持信貸總量合理增長、抑制金融機構籌資成本的不合理上升、縮短企業融資鏈條、清理整頓不合理收費、優化商業銀行小微企業貸款管理、完善商業銀行考核評價指標體系、發展面向小微企業和“三農”的特色中小金融機構、發展直接融資、發展支持小微企業等獲得信貸服務的保險產品、有序推進利率市場化改革。

　　關於企業融資成本高的問題，我們研究發現：

　　1、融資成本高企的原因中有短期因素，但更主要是結構性因素和體制機制問題。我們認為，企業融資成本高的成因至少有如下幾項。一是過去5年來整體經濟的杠桿率上升較快，許多企業債務率過高，風險溢價自然上升。二是股本融資發展不足，企業對債務融資依賴上升。三是一些領域市場化改革不到位，存在不少“財務軟約束”的借款主體，這些借款者對利率不敏感卻大量負債，在貸款市場上對中小微企業產生了“擠出效應”。四是債券市場雖然有較快增長，但仍不夠發達，地方平臺和多數大企業的融資仍然以貸款（而非發債）為主，也產生了對中小微企業的“擠出效應”。五是在設立中小金融機構方面，民間資本仍然面臨較多的準入障礙，導致中小企業金融服務的競爭不充分。六是微觀層面存在一些定價混亂和經營管理缺陷因素，擡高了金融機構自身和企業的融資成本。七是小微企業和“三農”領域融資主體自身特點和信用信息缺失等原因決定其風險溢價較高。

　　2、只有充分認識到導致融資成本上升的根本原因和體制機制因素，方能標本兼治、統籌施策。否則，很容易得出應該擴大信貸總量、大幅放松流動性總閘門的結論，其結果可能是雖然在短期緩解了融資成本上升的壓力，但很快又會導致杠桿率和風險溢價進一步上升，使融資成本出現更大的反彈。而且信貸膨脹還可能引發企業原材料成本、人力成本、能源資源價格等上漲，最終反而推高企業的總體成本。

　　3、對通過短期措施來降低企業融資成本的效果要有合理的預期。融資難、融資貴的成因非常複雜，杠桿率過高和風險溢價上升是主要原因，而杠桿率高本身又與股本融資不足、融資主體財務軟約束、經濟增長模式過度依賴投資等體制機制性因素密切相關。《指導意見》中涉及的十條措施是金融部門自身能夠采取的措施，其中多數屬於 “治標”的措施，而能否實質性地降低融資成本很大程度上取決於深化改革和結構調整等“治本”措施的推進情況。另外，導致融資成本上升的一些趨勢性因素仍然客觀存在。我國目前仍處於“三期疊加”，銀行不良率很可能進一步上升，風險溢價和銀行的經營行為也具有相當的順周期性。企業、居民存款通過理財、基於互聯網的貨幣市場基金等方式與金融機構存款之間頻繁轉換，客觀上形成了擡升銀行融資成本的壓力。緩解企業融資成本高問題的十條措施出臺後，各部門都在努力落實，會取得一些效果。但由於導致融資成本上升的因素和下降的因素同時存在，因此社會融資成本未必能在短期內大幅下降，對此應該有心理準備。 　

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美國8月成屋銷售大幅不及預期 投資房銷量創5年新低

周一，全美地產經紀商協會數據顯示，美國8月成屋銷售環比跌1.8%，為五個月來首跌，預期環比增長1%，7月數據下修。投資房銷量創2009年來新低、庫存下滑，都是8月數據不佳的原因。

根據華爾街見聞網站實時新聞：

美國8月成屋銷售總數年化505萬戶，預期520萬戶，前值由515萬戶修正至514萬戶。

美國8月成屋銷售年化月率-1.8%，預期+1.0%，前值+2.4%。

美國8月成屋銷售總數年化505萬戶，市場預期520萬戶，前值從515萬戶下修為514萬戶。8月成屋銷售環比下跌1.8%，不及預期的環比增長1%，與預期之差創2013年11月來最大。8月成屋銷售同比下跌5.3%。

上月數據顯示，美國7月成屋銷售總數年化515萬戶，創10個月新高，預期502萬戶；環比增2.4%，為連續第四個月增加。

美國8月成屋銷售數據大幅不及預期，主要由於兩點原因：一是8月投資房銷量創2009年來新低；二是庫存下滑，其中南部和西部地區的成屋銷售大幅下滑。

8月首次購房者占比仍然不高，占全部銷售的29%。8月問題房屋（distressed sales）銷量創2008年10月來最低。

據華爾街日報報道，NAR首席經濟學家Lawrence Yun表示，投資房銷量創2009年來新低，表明投資者預期利率走高，對房地產市場前景不太確定。不過，貸款審核標準嚴格是抑制多數人購買的主要原因。

數據公布後，美股小幅上行：

10年期美債收益率下行後上行：

美元指數波動不大：

黃金小幅上行後下行：

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美國8月成屋簽約銷售指數大幅不及預期

周一，全美不動產協會（NAR）公布的數據顯示，美國8月成屋簽約銷售指數環比跌1%，不及預期的降0.5%；同比跌4.1%，大幅不及預期的跌1.4%。

根據華爾街見聞網站實時新聞：

美國8月成屋簽約銷售指數月率-1.0%，預期-0.5%，前值由+3.3%修正至+3.2%。

美國8月成屋簽約銷售指數年率-4.1%，預期-1.4%，前值由-2.7%修正至-2.8%。

美國8月成屋簽約銷售指數環比跌1%，不及預期的降0.5%。上月數據顯示，美國7月成屋簽約銷售指數環比增3.3%，創2013年8月以來最大增幅；今日7月數據小幅下修到3.2%。美國8月成屋簽約銷售指數同比大跌4.1%，不及預期的跌1.4%。

從地區角度看，只有西部地區成屋簽約銷售增長，為連續第四個月增長。

數據公布後，美股小幅上行：

10年期美債收益率波動不大：

黃金小幅走高：

美元指數走高：

擔心美聯儲加息速度有變 交易者大幅平倉

因擔心全球經濟增長放緩和美國的通脹預期下滑影響美聯儲收緊貨幣，此前押註未來三年美聯儲將更快加息的投資者正大幅平倉。

英國《金融時報》的報道提到，芝加哥的交易者註意到，基於三個月利率期貨合約（所謂歐洲美元期貨）的期權持倉出現大變動。近日全球經濟前景不佳的消息抵消了上周五美國非農就業數據向好的影響，投資者押註美聯儲明年開始加息並在2017年以前加快加息步伐的衍生品規模本周已經減少。

在上周五發布的強勁非農數據推動下，當天紐約時段美元指數一度升至86.57，創逾四年新高。美元升值令出口增長壓力加大，通脹預期會下降，美聯儲可能因此放慢截至2017年的加息速度。

RJ O’Brien的董事總經理John Brady說：“押註美聯儲2015年利率正常化的大量期權持倉正大規模撤退。”

他估計，本周一和周二，逾10萬份基於2015年3月歐洲美元合約的看漲與看跌期權平倉。僅周二一天就減少了18.7萬份基於未來兩年期貨合約的期權，相當於芝加哥商品交易所（CME）這類期權的未平倉量減少了3.1%。

與此同時，市場對美聯儲近兩年加息的預期也開始走低。由於今日淩晨公布的美聯儲9月FOMC會議紀要透露了傾鴿派的寬松立場，美聯儲加息預期的晴雨表——2年期美國國債的收益率已由6月月中的0.6%跌至0.5%。

Miller Tabak & Co.的首席經濟策略師Anthony Karydakis預計，美元若進一步升值，將開始影響通脹和美國經濟增長。美聯儲屆時將更傾向於推遲首次加息的時間。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

PIMCO大幅減持美債 套現應對投資者贖回？

PIMCO旗下全球最大的債券基金Total Return Fund 9月減持了美債，而創始人比爾·格羅斯也於當月悄然離職。

PIMCO官網的數據顯示，截至周四收盤，Total Return Fund資產規模達2016億美元，其中，美國政府相關債券占總資產比重為38%，8月時為41%。該基金所持的美國政府相關債券包括國債、國債通脹保值債券（TIPs)，國債期貨及政府債券衍生品。 

華爾街見聞網站介紹過，經歷前CEO EI-Erain離職、Total Return Fund基金業績大幅落後和連續數月遭贖回後，格羅斯於上月26日作出了震驚投資界的舉動——離開了其（聯合）創立了四十余年的PIMCO。

投資者現在正密切關註Total Return Fund的資產配置動向，因為以該基金的規模，任何減持或調倉行為都將對那些金融資產的價格產生影響。市場的一大擔憂就在於，格羅斯離職以後，Pimco是否會減持資產以滿足投資者贖回的需求。

9月，Total Return Fund遭遇投資者凈贖回235億美元。

GMP證券公司固定收益策略部主管Adrian Miller表示：

一只大型基金如果想要將資金從某一特定資產類別抽離進行重新配置，那麽它將會給該類資產價格帶來下行壓力。

對於那些不滿意格羅斯表現的人來說，格羅斯離職是沒有問題的，但是現在Pimco需要讓現有的和不滿意的投資者相信，公司有能力找準方向。

Pimco官網的數據還顯示，抵押貸款支持債券在該基金9月投資組合資產占比20％，與8月持平；同期，新興市場債券占比由8月的9%升至10%；此外，9月持有的現金等價物占比53%。 

除美國外，Total Return Fund 9月持有的歐元區國家、英國和加拿大等發達國家債券比重由8月的13%降至11%。其對美國企業債的持倉占比13%，與8月持平。

該基金年內的業績表現平平，4.1%的回報率使其落後於80%的同行。不過，從長期看，它仍然擁有優秀的業績記錄。在過去的15年中，該基金平均年化收益率為6.8%，高於96%的同行。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)