📖 ZKIZ Archives

為了端出好績效，投信公司必須能繳出讓受益人滿意的成績單。 在國際金融局勢動盪之際，贏家們的作法值得借鏡。

操盤一三六個月，報酬率三一五％，同期加權指數報酬率三四％林公洽 贏家之道 找出門當戶對的公司操盤十幾年來，我一直是固定的選股邏輯，投資最重要的是夠不夠了解自己，以及持股的心態。

我原本念台北工專〈現為台北科大〉電機科，因為對投資有興趣，改念輔大國貿系、淡江金融所，而踏入這一行。如果把賺錢當目的，會覺得投資很辛苦；如果把研究過程當作樂趣，就像每位成功的企業家，都是先有創業熱忱，再談賺錢，最後真的賺到錢。

投資也一樣，惟有先深刻了解自己，才知道自己當下身在什麼位置，該用哪一種策略。對我而言，只要產品有報價，例如太陽能、DRAM、面板、鋼鐵，不論市場怎麼分類，我就視為景氣循環很長的「原物料股」，並且遠遠避開。

因為我認為，有什麼能力做什麼事，我無力正確分析油價，又如何投資塑化股？投資想贏，資訊一定要對稱，當塑化大廠判斷油價走勢，也是依靠國外大型投行的報告，那麼在資訊不對稱之下，投資這類標的，勝率當然會降低。

讀者或許會問，經理人可以Call（拜訪）公司，一般人根本見不到經營階層，資訊也是不對稱。其實要打破這個處境，最好辦法就是參加股東會。再怎麼低調的公司，老闆至少會在股東會亮相，平時懶得打電話求證，為了自己的血汗錢，請一天假、親自跑一趟股東會，好好發問，也能取得許多有用資訊，也是一般投資人提高勝算的基本功課。

選股不貪心 不宜超過十檔當然，自己熟悉，或有人脈可了解經營細節的公司，更是投資人的好選擇，這類標的又以日常生活常見的龍頭股為代表。

最具體的例子，像是台北市有幾家老字號牛肉麵，這些店家廚師團隊多半很穩固，而且餐點隨時依物價調價，生意還是絡繹不絕，有高度定價權。往這種方向思考，就能了解「好公司」該如何認定。同時，選股切忌貪心，追蹤五家公司已經很多，一般散戶持股不宜超過十檔。

我的投資中心思想是要熟悉每家公司，從產品技術實力、經營方向，甚至管理階層異動，盡可能掌握。像是一家上櫃醫材公司，我持有長達十年，即使短期內大漲大跌，我也無動於衷，就是因為長期關注，已十分熟悉，所以放心。

另外，挑股票還有一點很重要，就是要找「門當戶對」的公司，並不是買到主流股，就一定賺錢。我深知自己來自小投信，因此專注在股本五億至十億元左右的公司；通常拜訪經營階層時，對方也會較有意願坦誠分享資訊。當然，持股組合裡，還是有一部分大型股，這主要是避險的功用。

至於選股方式，初期不外乎用「毛利率高低」、「每股現金價值」等指標篩選，因為毛利率高低代表公司產品競爭力，所以毛利率在二○％以下，以及不熟悉的原物料股，一開始就被排除。此外，公司帳面現金減總負債再除以總股數，算出每股的現金價值，若大於當時股價，代表公司價值被低估，也是我追蹤的對象。

長期而言，判斷進場時機，基本面占八成，籌碼、技術面因素占兩成，投資人參照過去EPS（每股純益），拿捏成長性、估算本益比合理區間後，別管大盤，在底部量縮時進場，較有勝算的時機。

（黃瑋瑜）

林公洽

現職：德信數位時代基金經理人（自2004年10月起）經歷：德信投信全權委託部襄理學歷：淡江大學財務金融研究所操盤八十五個月，報酬率一七○％，同期加權指數報酬率七七％林彥良 有錯就改 操盤不能太「鐵齒」基金操盤多年，看著市場瞬息萬變，我深刻體悟只有一件事不會變，就是勇於認錯。

以前開玩笑說：「總有一天會拗對」，現在改口成「明天會更好，今天活不了。」基金經理人背負績效壓力，要在市場存活，絕不能太「鐵齒」；發現錯誤，馬上調整，比選對個股更重要。

要避免投資犯錯，最簡單、直接的方式就是落實停損。停損機制又可分為價格停損，及因公司基本面表現不如預期，而被迫停損。像股價利多不漲、營收獲利低於原先預測，都得順勢調節持股。有時受大環境或系統性風險拖累，導致股價重挫。此時自然也是「走為上策」，執行停損。

例如，蘋概股精神領袖大立光，一五年六、七月營收公布，業績雖有成長，但股價不領情，一路下跌。遇到這種情況，個股利多不漲，硬著頭皮也要當機立斷、先行減碼，微幅降低基金持股。又像是突發事件、突發性利空，都要趕緊減碼，因為基金操作是一種競賽，當大家都在同一艘船上時，就是先賣先贏。

另外，心態調整也很重要。很看好某檔個股時，要能耐得住性子，不能一下全部押注，否則日後有任何風吹草動，都會造成很難克服的心理壓力，這道關卡克服不了就先輸了，長久下來，這一行一定待不久。換言之，只有明顯具攻擊能量、馬上將發動的個股，才值得重押，若沒有這樣把握，就要練習緩慢進場。

這些年操盤經驗告訴我，要選對股票，投資題材實不實在，及其流動性，是相當重要的考量。有一句話說：「股票漲，是用錢堆的；股票跌，是用風吹的。」讓我感受深刻。像一五年，在中國空氣汙染議題炒作下，水資源、環保題材成為投資顯學，相關概念股走勢扶搖直上。

不過，有一家生產管線的概念股，一五年六月營收明顯下滑，到七、八月，營收連兩月雙位數衰退，市場毫不留情砍出，股價從四十九元附近，一路腰斬跌到二十四元。後來才知道，在中國，大口徑的管路取得認證後，才能參與標案，到真正出貨，可能已是半年後的事，市場資金講究投資效率，自然二話不說退場，打回原形也在意料之中。

月線辨強弱 季線看多空

類似這種情況，只能落實停損；但在此之前，勤拜訪公司、多讀研究報告，檢視營收等基本動作，都必須做足。一旦選定標的，就嚴守「買在相對低檔、賣在相對高檔」原則，以基本面為核心，技術面為參考，藉由月線分辨個股強弱，季線區分標的多空，謹慎出手，減少犯錯機會。

判斷一檔個股是否值得投資，我用幾個面向評估：五○％看基本面、三○％技術面、一○％籌碼面、一○％題材。未來一年，公司誠信、股價評價高低，還是我選股的根本原則，加上產業趨勢、公司競爭力及營運動能等主軸，從生技醫療、節能環保、物聯網相關，及汽車電子零組件尋寶。財務狀況差的，絕不投資。

其中，汽車電子族群市場共識最高，這幾年表現也最好，全球重量級企業都想切入，像三星、谷歌等；因為與手機、行動裝置相比，一輛汽車至少就有四、五十顆以上的IC，使用量更大，更增添投資想像。

（歐陽善玲）

林彥良

現職：統一台灣動力基金經理人（自2009年1月起）經歷：統一全天候基金經理人

學歷：政大會計系

撰文 / 口述．林公洽、林彥良 整理•黃瑋瑜、歐陽善玲

近年南非面臨著經濟停滯、高失業、通膨走揚等問題，奇特的是，投資人似無懼於泡沫風險，新發行的公債依然供不應求。

南非最近灰頭土臉，幾乎每個經濟數字都很難看，但投資人不以為意，反而趁勢大撈一筆。南非堪稱是全世界的異數，經濟成長停滯、通膨率上升、每四人就有一人失業、南非幣過去十三個月以來貶值逾二五％，毛病一大堆，但舉債卻不成問題，發行的新公債照樣供不應求。

公債表現搶眼經濟卻是全面失守

南非叫苦，投資人卻叫好，是因為南非公債有一部分屬於通膨連結債，隨著通膨率上揚，債券價值隨之增加;而市場預期，接著通膨還有得漲。分析今年以來各國的通膨連結債表現，南非優於所有已開發和開發中國家，連巴西、德國、美國都比不上。

債券厲害歸厲害，對國內景氣卻沒有幫助。南非總統約伯·祖瑪(Jacob Zuma)最近在對國民談話中坦承，經濟前景確實黯淡，「每個人都要盡全力拚經濟。」他如此表示。

但投資人才不管這些哩。占南非總公債二二％的通膨連結債，總值達三五九0億南非幣(本金加利息，約合新台幣七四0二.八億元)，今年以來的報酬率達四.七％(價差加利息收益)，勝過所有新興市場，亦在二十三個發行通膨連結債的國家中居冠。

公債表現雖然搶眼，但南非經濟卻是一副全面失守景象。根據彭博資料，光是在二0一五年，南非幣兌美元便劇貶二五.二％，貶幅在全球三十一個主要貨幣中排名第三，儘管今年以來已升值0.二三％，但根據市場分析師預期，南非幣今年可能還會再跌七.六％。

南非的通膨率雖然低於非洲平均，但經濟成長率也低於平均，一五年通膨指數上揚四.六％，根據市場分析師的估計，指數在今明兩年將分別成長六.二％與六.三％。

一五年南非經濟成長率為一.五％，今年預計再減緩，來到一.三％。到一七年，預期表現依舊不佳，GDP成長率僅增至一.六％。

大宗商品價崩讓新興國家陷窘境

再看到南非的上市企業，企業體質亦是愈來愈疲弱。以非洲前四十大企業可交易指數(Africa TOP40 Tradeable index)的四十家組成成分來看，淨負債與淨利(獲利掃除稅負、利息、折舊、攤銷等)的比率，目前站上0四年以來新高，雖然以新興市場國家的標準而言，還在標竿以下，但隨著南非企業的表現持續惡化，差距幅度已是一三年以來最小。

南非陷入這般窘迫田地，大致可歸咎於兩大原因：一是中國成長步調放緩;二是大宗商品價格崩跌，許多新興市場紛紛成為受害者。自0八年以來，中國便是南非最大貿易夥伴，目前年貿易額高達六一六億美元，較七年前幾乎成長三倍。然而，隨著中國經濟從一0年起降溫，南非幣兌美元已經跌了五六％，同期債券價格亦下滑四0％。

債務占比低投資客樂在墳上跳舞

市場預期南非的通貨膨脹率將持續上揚，一五年的五年期通膨損益兩平率平均為六.二％，今年二月中旬已增加到六.九四％。

儘管烏雲罩頂，規模最大、三三年十二月到期的南非通膨連結債，目前殖利率達一.九四％，比非通膨連結的同期債券還低七.一八個百分點。今年以來，南非通膨連結債價格已上揚四.七％，如果今年通膨率果真達到六.二％，則預計再成長二.八％。

南非通膨連結債的需求紅不讓，部分原因是債務占國內生產毛額的比重低，除了低於非洲與中東國家之外，與日本、加拿大、美國等許多已開發國家相比，更是小巫見大巫。話說回來，如果南非經濟持續停滯不前，通膨情況進一步惡化，通膨連結債的投資人難免會從看好變成看壞，認為踩在南非的墳墓上跳舞太危險。

泡沫何時會破滅，尚屬未知，但可以確定的是，投資人目前依舊樂於危機入市。而南非縱使問題一籮筐，舉債照樣不成問題。

譯者·連育德

通膨損益兩平率

意指「固定收益資產的名目殖利率」與「通膨連結商品的實際殖利率」兩者間的差距;該值如高於平均通膨，則通膨連結商品的報酬率將優於一般固定收益資產。

年金改革窒礙難行的主因，就是減輕政府財政負擔，與憂心退休金縮水，難以取得平衡。但私校年金改革的經驗卻顯示，兩全其美是有可能的事。

去年，台灣勞保、勞退基金的投資報酬率分別是負○．五五％、負○．○九％；但台灣私校退撫儲金這支上路剛滿三年的生力軍，去年的報酬率，卻居全台第一。

私校退撫儲金依風險程度，分為三支子基金：保守型、穩健型與積極型，報酬率分別為一．七七％、三．九八％與三．九八％。而自成立以來，表現更讓人眼睛一亮。(見上圖)私校退撫儲金和勞退新制一樣，皆為「確定提撥制」(DC)，但私校退撫儲金還有勞退新制所沒有的「自選投資平台」。不像所有參與新制勞工，全部的人被迫把退休金丟到同一個大籃子裡，退休教師們可以依據風險容忍度的高低，自由混搭三種基金，不必所有的雞蛋都放在同一個籃子裡，也能進一步分散風險。

有這樣的結果，私校退撫也是經歷過一番小型的年金改革，更能夠帶給二○一六年的台灣珍貴的啟示。

軍公教退撫改革可以學…

說服納保人走向確定提撥制私校年金改革的主導者，教育部私校退撫儲金監理會執行祕書賴俊男表示，二○○六年著手規畫私校退撫制度時，私校老師都希望職業年金的部分，能比照公立學校老師與公務員，以「確定給付制」(DB)，而不想接受確定提撥制。

當時，賴俊男直言，「確定給付制，靠的是下一代養上一代，在基金收益率不穩定與人口老化的前提下，這條路遲早是走不通的。」確定給付制如同預先畫了一塊大餅，只是能不能吃到，誰也不知道；而確定提撥制的精神是，「用自己現在繳的錢，養未來的自己」。雖然未來能拿回多少錢，得仰賴經理人的操盤結果，具有較高的不確定性，但至少不會因為政府財政無力負擔，而引發玉石俱焚的後果。

回想當初巡迴校園，賴俊男苦笑：「當時只能告訴老師，確定給付制最終很可能除非接受資遣，不然一毛錢也拿不到。當我們拿出數據，說明這套制度真的不可行後，老師也能體諒。」

勞退新制可以學…

考量各世代風險 推基金自選平台當風險必須自負，投資就難免出現雜音，「採用確定提撥制後，初期即面臨一個問題，年輕老師認為，『趕快衝，積極一點』；相對的，資深教師認為，『保守一點就很好』」賴俊男為解決爭議，使私校退撫儲金成為台灣第一個提供基金自選平台，賦予教師「投資選擇權」。

負責私校退撫基金操盤的富蘭克林投顧副總經理邱良弼表示，平台是採用「組合式基金」的投資模式，也就是由台灣註冊可販售的約一千六百檔基金中，選出十二至十五檔基金，打造成三種不同風險的基金。

現在，每一位私校退撫納保人都可以上網，到自己的個人帳戶中，看他的退休金累積了多少、基金又幫他賺了多少錢。

分析平台的使用現況，選擇穩健型的教師比率約五％，積極型約七％，保守型高達八八％，究其落差巨大的原因，是因為約四七％的私校教師沒有主動選擇投資選項，系統「自動」將其分發到保守型基金。

對年輕人來說，如果過早將投資選項設定得太保守，將來退休風險可能更大。國際上針對這項問題已發展出一套解決方案，將「人生週期基金」設為「自動選項」。「人生週期基金」的含義是，基金操作隨著年齡遞增，風險將逆向遞減，使忽視自身投資選擇權的人，能在與年齡相應的風險下，求取合適的報酬。

成功的私校年金改革，有效減輕政府財政負擔，全國教師工會總聯合會前理事長吳忠泰認為：「私校退撫可以是轉型的其中一種典範。

」在一三年的公教年金改革中，就打算把確定給付制改為確定提撥制；而勞退新制目前的改革方向，也打算開放投資方案自選。

或許，兩邊都可以參考私校年金改革制度的建立過程，走出不一樣的路。

撰文 / 蔡曜蓮